华虹半导体(01347) 我们重申华虹的“买入”评级。调整华虹2025年盈利预测，上调华虹半导体（1347.HK）目标价至39.0港元，潜在升幅20%；调整华虹公司（688347.CH）目标价至人民币56.7元，潜在升幅20%。 重申华虹“买入”评级：从收入角度看，华虹在4Q24、1Q25及2Q25有望连续三个季度保持接近20%的同比增长。无锡第二个12寸产线产能的持续稳定释放带动公司收入端保持较好的增长势头。从下游来看，今年一季度公司在消费、工业汽车、通信等三个板块均取得同比增长，上行势头延续。从毛利率来看，虽然新增产能带来折旧导致的毛利率压力，但是公司产能（包括新增产能）的利用率保持高位。同时，8寸产品价格进一步下行空间较小，而且12寸线产品价格有望微幅上行。公司预计二季度的毛利率大体维持稳定。因此，我们大体维持EBITDA预测不变。华虹港股当前EV/EBITDA和市净率估值分别为11.5x和1.1x，估值具备吸引力。 一季度收入大致符合预期，二季度收入指引持续增长：华虹一季度收入为5.4亿美元，同比增长18%，环比大体持平，大体符合市场预TI期。毛利率为9.2%，同比增长2.8个百分点，环比下降2.1个百分点。公司指引二季度收入中位数5.6亿美元（同比增长17%，环比增长4%），新增产能释放将驱动增长。公司指引二季度毛利率中位数8.0%（同比下降2.5个百分点，环比下降1.2个百分点）。一季度毛利率环比下降主要由于无锡第二个12寸产线产能上线导致折旧增加。公司一季度营业费用率为18.0%，同比增长0.9个百分点，环比下降2.6个百分点。因此，华虹一季度净利润为375万美元，同比环比均有下降。根据一季度业绩、二季度指引以及展望，我们调整2025年、2026年公司净利润及EBITDA预测。 估值：我们调整2025年EBITDA预测。我们给予华虹2025年11.4x的目标EV/EBITDA，得到港股目标价为39.0港元，潜在升幅20%，华虹A股目标价为人民币56.7元，潜在升幅20%。 投资风险：半导体行业下游需求（智能手机、新能源汽车、工业等）复苏速度较慢，拖累公司业绩增长，影响估值反弹动能。晶圆价格上调幅度低于市场预期。晶圆代工的新增产能导致折旧增加、产能利用率持续下降。行业竞争加剧，拖累利润表现。

     华虹半导体(01347) 我们重申华虹的“买入”评级。调整华虹2025年盈利预测，上调华虹半导体（1347.HK）目标价至30.0港元，潜在升幅17%；调整华虹公司（688347.CH）目标价至人民币55.0元，潜在升幅18%。 重申华虹“买入”评级：从收入角度看，华虹2024年四季度收入同比增速翻正，达到18%，2025年一季度收入指引中位数的同比增速为17%，维持上扬的走势。公司整体产能利用率保持高位。我们预期今年公司收入端将保持增长势头，这主要得益于新增产能以及下游客户需求的复苏和增长。其中，工业和汽车行业需求复苏，CIS客户合作稳定，IGBT等功率器件价格可能在2024年已经触底。虽然公司新增产能带来折旧上升，令毛利率承压，但是公司当前EV/EBITDA和市净率估值分别为6.9x和0.6x，估值具备吸引力。我们重申华虹的“买入”评级。 华虹收入重回正增长：华虹去年四季度收入为5.39亿美元，环比增长2%，同比增长18%，同比增速翻正。公司预期今年一季度收入中位数同比增长17%。公司四季度毛利率为11.4%，预期一季度中位数10%，较去年三季度的12.2%略有下滑。其中，新增产能带来的折旧给毛利率带来压力。公司四季度营业亏损较三季度扩大，受到费用增长影响。四季度净利润同比环比均转亏，受到汇率波动带来的影响。 业绩会要点及展望：1）公司对于2025年保持谨慎乐观态度，预计市场需求持平或略有改善。2）公司预期晶圆平均价格有改善空间，目标在一年半的时间将毛利率提升至20%。3）到今年年底，新增产能计划扩张至3万-4万片/月，带来新增折旧约1.7亿-1.8亿美元。 估值：根据去年四季度业绩及今年一季度指引，下调2025年EBITDA预测。我们给予华虹2025年9.4x的目标EV/EBITDA，得到港股目标价为30.0港元，潜在升幅17%，华虹A股目标价为人民币55.0元，潜在升幅18%。 投资风险：半导体行业下游需求（智能手机、新能源汽车、工业等）复苏速度较慢，拖累公司业绩增长，影响估值反弹动能。晶圆价格上调幅度低于市场预期。晶圆代工的新增产能导致利用率持续下降。行业竞争加剧，拖累利润表现。

     华虹公司(688347) 事件 公司发布2024年第三季度报告。24Q3实现销售收入5.263亿美元，同比下降7.4%，环比增长10.0%；毛利率12.2%，同比下降3.9个百分点，环比上升1.7个百分点；归母净利润4,480万美元，同比上升222.6%，环比上升571.6%。 投资要点 24Q3产能利用率、毛利率环比提升。24Q3公司实现毛利率12.2%环比提升1.7pcts，主要系产能利用率提升，24Q3公司8吋/12吋产能利用率分别为113.0%/98.5%，总体产能利用率为105.3%，环比+7.4pcts。半导体市场的整体呈现复苏态势，在电源管理IC方面，全球及中国的需求情况均比较强劲；CIS及射频业务总体较好；在8英寸全球整体环境都面临价格压力的情况下，公司12英寸需求相对强劲，CIS、BCD等产品受终端需求较强的带动表现较好。 复苏结构性分化，CIS、BCD需求强劲。24Q3嵌入式非易失性存储器实现营收1.326亿美元，同比-7.7%，主要系智能卡芯片需求下降。24Q3独立式非易失性存储器实现营收2,930万美元，同比-20.3%主要系闪存产品的平均销售价格及需求下降。24Q3分立器件实现营收1.633亿美元，同比-30.8%，主要系IGBT及超级结产品的平均销售价格及需求下降。得益于CIS及逻辑产品的需求增加，24Q3逻辑及射频实现营收7,700万美元，同比+54.4%。得益于其他电源管理产品的需求增加，24Q3模拟与电源管理实现营收1.229亿美元，同比+21.8%。 24Q4预计销售收入约在5.3-5.4亿美元，毛利率约在11%-13%。对于第四季度，公司认为市场整体仍维持着温和增长的局面，但部分平台仍面对压力。第四季度，公司会更专注于嵌入式非易失性存储器模拟与电源管理等更具技术挑战和更具优势的平台，同时优化产能结构来完成第四季度的目标。具体来看，公司预计第四季度的表现会略好于第三季度，包括小幅的价格调整和提升。 预计25年资本开支在20-25亿美元左右。目前公司单一最大的资本开支即华虹制造新的12英寸产线，总体约67亿美元的投资计划。该等投资从2023年年中开始，贯穿2024-2026年，平均来看，约20亿美元/年。每个季度的资本开支会结合具体的设备安装、产线投产等进度而定，这个数字是接近的，约有7亿美元左右的资本开支24Q3资本开支7.340亿美元，其中6.177亿美元用于华虹制造，8,780万美元用于华虹无锡，及2,860万美元用于华虹8吋。2025年的资本开支会在20-25亿美元左右。无锡新12英寸产线的建设持续按计划推进，预计各工艺平台的试生产及工艺验证将在今年年底到明年年初全面铺开。 投资建议 我们预计公司2024-2026年营收150/177/210亿元，归母净利润9.0/20/25亿元，当前股价对应公司2024-2026年PE分别为93/42/33倍，PB分别为1.91/1.83/1.73倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动；下游需求恢复不及预期；扩产进度不及预期；折旧致毛利率承压；市场竞争加剧。