云路股份(688190) 投资要点： 业绩：25年第一季度实现营收4.21亿元(同比-4.9%，环比-17.8%)；归母净利润0.79亿元(同比+4.3%，环比-19.6%)；扣非归母净利润0.77亿元(同比+13%，环比-15.7%)。 受春节影响营收略降毛利率基本持平。营收方面，25Q1实现营收4.21亿元，同比-4.9%，环比-17.8%，我们认为受春节发货影响导致营收略降。盈利方面，营收略降毛利率环比基本持平。25Q1毛利率29.97%，同比-0.28pct，环比-0.04pct；净利率18.74%，同比-1.65pct，环比-0.42pct。 非晶出海需求景气，纳米晶+软磁粉芯需求可期。（1）非晶海外需求持续景气，公司主要客户分布于印度、韩国等，目前已成为行业内最大的非晶合金薄带供应商，年设计产能达10.5万吨。（2）纳米晶带材具备小体积+低损耗等优势，在产业升级对磁性材料性能要求不断提升的背景和新能源汽车等新兴产业共振下，对传统铁氧体有望逐步形成替代。（3）软磁粉芯为功率电感核心材料，站稳光储新能源及充电桩等景气赛道。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.1/4.8/5.6亿元，同比增速分别为13.4%/16.0%/16.9%，当前股价对应的PE分别为29/25/21倍。作为国内非晶合金龙头，公司非晶合金持续受益配电变压器景气度，纳米晶合金+软磁粉芯打开新增长空间。维持“买入”评级。 风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；原材料波动风险；新业务拓展不及预期风险。

     云路股份(688190) 年报业绩：24年公司实现营收19亿元，同比+7.2%；归母净利润3.61亿元，同比+8.7%；扣非净利润3.44亿元，同比+12.6%。其中，Q4实现营收5.12亿元，同比+9.2%，环比+7.2%；归母净利润0.98亿元，同比+4.7%，环比+2.3%。 营收利润双增长，非晶盈利能力持续增强 营收端：24年营业收入再创新高，非晶贡献主要营收，非晶/纳米晶/磁粉营收分别为14.2/3.05/1.42亿元，占比分别为76.1%/16.4%/7.6%。量：非晶/纳米晶/磁粉销量分别达9.62/0.69/0.88万吨，同比+10.3%/+35.9%/+20.7%，非晶销量稳步提升（24Q3年产1.5万吨产能落地达产），纳米晶、磁粉销量大幅增长。价：据我们测算，非晶/纳米晶/磁粉销售单价分别为1.48/4.44/1.61万元/吨，同比-6.0%/-0.9%/-17.6%，主要系原料成本下降。 利润端：非晶盈利能力持续增强。24年非晶/纳米晶/磁粉毛利率分别为35.7%/16.5%/7.3%，同比+1.48pct/-2.94pct/-3.95pct，境外毛利占比/毛利率分别为34.8%/35.6%，同比-6.71pct/+4.9pct，非晶盈利能力持续增强，纳米晶、磁粉毛利率同比小幅下降。费用方面，四费率9.9%，同比持平，其中研发费用率6.0%，yoy+0.6pct，研发费用1.14亿元，同比+19.2%，创历史新高，印证新产品布局步伐加快。最终录得24年公司毛利率/净利率分别为30.6%/19.0%，同比+0.08pct/+0.26pct。 非晶电机打开成长空间，纳米晶&磁粉培育新增长极 非晶板块：非晶变压器较硅钢变压器空载节能60%-80%，替代空间广阔。公司国际化战略成效显著，非晶产品已远销印度、韩国等30余个国家，非晶合金产品境外销量和规模快速增长。在工业、建筑、轨道交通、数据中心等领域，公司实现非晶规模化应用突破，非晶干式变压器市场销售量同比+50%以上。新应用领域方面，3月18日，广汽昊铂HL预售启幕，搭载非晶电机，据非晶中国大数据中心显示，这是全球第一款量产上路的非晶驱动电机，有望成为非晶增长新引擎。目前，公司已成为全球最大的非晶合金薄带供应商，年设计产能达到10.5万吨，全球化布局逐步完善，有望充分受益非晶成长空间。 纳米晶&磁粉板块：公司持续增加纳米晶、磁粉在新产品领域的产能布局，在全球家电市场份额稳定提升的同时，新产品在光储、新能源汽车等领域的客户认证、市场开拓有序推进。24年纳米晶和磁粉产量大幅提升，静待产能进一步释放与产品拓展带来盈利提升。 盈利预测及投资建议：作为非晶材料行业龙头，伴随产能释放与新产品放量，公司业绩有望保持快速增长。我们预计25-27年归母净利润分别为4.31/4.81/5.16亿元，对应最新收盘价PE分别为28/25/23X，维持“买入”评级。 风险提示：技术升级迭代的风险；核心技术泄密的风险；核心技术人员不足或流失的风险；下游需求不及预期的风险；原料价格波动的风险等。

     云路股份(688190) 业绩点评：公司2024年实现营业收入19.00亿元（+7.24%），实现归母净利润3.61亿元（+8.73%），对应EPS为3.01元，扣非净利润为3.44亿元（+12.59%）。全年累计分红1.12亿元，按2025年3月28日收盘价102.68元/股计算，股息率为0.91%。2024Q4公司实现营业收入5.12亿元（同比+9.16%，环比+7.22%），实现归母净利润0.98亿元（同比+4.65%，环比+2.33%），实现扣非净利润0.92亿元（同比+3.43%，环比-3.15%）； 行稳致远，公司业绩保持稳健：非晶合金行业在电网电力设备建设高增的背景下保持较好的发展态势，国内节能配电变压器的采购量带动了非晶合金带材的需求，与此同时，海外地区如印度、韩国等对非晶合金带材的销量和规模快速增长，公司作为国内最大的非晶合金带材供应商，充分受益于节能变压器的需求增长，2024年非晶合金板块实现营业收入14.20亿元（+3.8%），毛利率35.68%（+1.48pcts），主要系公司新建产线投放带来的销量的增长9.62万吨（+10.27%），与此同时产能利用率的提升摊薄了折旧费用；纳米晶业务主要客户所在的家电行业整体仍处于弱复苏阶段，公司产品在家电行业市场份额稳定提升，与此同时，公司与终端客户联动开发，制定新能源汽车用纳米晶材料方案，助推下游技术迭代，报告期内纳米晶板块实现营收3.05亿元（+34.71%），毛利率16.49%（-2.94pcts），我们推测主要系公司2024年纳米晶产线达到预定可使用状态，折旧增加较多，公司优先满足产销需求（产量6926吨（+31.31%），销量6875吨(+35.87%)）所致，实现了纳米晶销售额的快速增长；磁性粉末方面，公司持续增加对磁性粉末行业的投入，产能逐年提升，已取得终端行业头部企业的合格供方认证，2024年实现营业收入1.42亿元（-0.51%），毛利率7.25%（-3.91pcts），量增（销量8771吨（+20.7%））价减（1.61万/吨（-17.6%）），主要系公司作为新进入者以价换量，毛利率有所下降。Q4来看，公司营业收入和净利润均环比有所提升，我们推测主要系公司新产线产能的爬坡以及综合费用率的下降所致； 财务数据：报告期内，应收款项融资增加155.90%，主要系银行承兑汇票方式回款较多所致；预付款项增加较多，主要系公司战略性增加备货所致；在建工程变动较大，主要系公司在建产线增加较多所致； 夸克电机助力公司开拓新能源汽车电机新空间：根据广汽埃安数据显示，采用非晶合金带材制造的夸克电驱定子件，在电池容量不变的情况下，能够增加续航50-150公里，大大助力了电机效率提升。我们判断，夸克电驱的推广将有效的打开公司非晶带材在新能源汽车上的应用空间； 及时调整募投项目，公司新产能规划贡献增量：根据2025年1月28日公告，公司拟对纳米晶带材产业化项目结项，并将适用于合金粉末产业化项目及非晶合金闭口立体卷产业化项目的募集资金变更至“新能源用软磁粉末建设项目”及“新能源用高端软磁粉末产线一期项目”，变更后，公司未来将继续投放2条气雾化产线和2条非晶合金带材产线（1.5万吨/线，其中1条产线已完成建设），项目建成后将打开公司在新能源领域的增长空间； 投资建议：公司作为非晶合金、纳米晶以及磁性粉末均有涉足的龙头企业，紧抓新能源行业发展机遇，在高效变压器、夸克电驱以及无线充电等领域积极拓展市场空间。公司在建产能投产将打开市场空间，预计2025-2027年实现营业收入20.60亿元、23.66亿元、25.05亿元，同比增长8.38%、14.85%、5.89%，实现归母净利润4.44亿元、5.40亿元、5.54亿元，同比增长22.99%、21.60%、2.57%，对应PE为28X、23X、22X，给予“增持”评级。 风险提示：上游原材料价格波动风险，下游需求放缓风险，产能投放不及预期风险。

     云路股份(688190) 投资要点： 年报业绩：24年度实现营收19亿元(同比+7.2%)；归母净利润3.61亿元(同比+8.7%)；扣非归母净利润3.44亿元(同比+12.6%)。其中，Q4季度实现营收5.12亿元(同比+9.2%，环比+7.2%)；归母净利润0.98亿元(同比+4.7%，环比+2.3%）。 核心业务销量均实现增长。24年非晶合金销量9.6万吨，营收14.2亿（毛利率35.7%，同比+1.5pct）；纳米晶0.69万吨，营收3.1亿（毛利率16.5%，同比-2.9pct）；粉磁性粉末0.88万吨，营收1.4亿（毛利率7.3%，同比-3.9pct）。我们认为非晶受益电网需求景气毛利率持续提升；纳米晶&粉芯销量提升，受行业竞争影响毛利率略下降。 非晶出海需求景气，纳米晶+软磁粉芯需求可期。（1）非晶海外需求持续景气，公司主要客户分布于印度、韩国等，目前已成为行业内最大的非晶合金薄带供应商，年设计产能达10.5万吨。（2）纳米晶带材具备小体积+低损耗等优势，在产业升级对磁性材料性能要求不断提升的背景和新能源汽车等新兴产业共振下，对传统铁氧体有望逐步形成替代。（3）软磁粉芯为功率电感核心材料，站稳光储新能源及充电桩等景气赛道。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.2/4.8/5.6亿元，同比增速分别为15.0%/15.9%/16.9%，当前股价对应的PE分别为29/25/21倍。作为国内非晶合金龙头，公司非晶合金持续受益配电变压器景气度，纳米晶合金+软磁粉芯打开新增长空间。维持“买入”评级。 风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；原材料波动风险；新业务拓展不及预期风险。

     云路股份(688190) 三季报业绩：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收13.88亿元(同比+6.5%)；归母净利润2.63亿元(同比+10.3%)；扣非净利润2.52亿元(同比+16.4%)。其中，Q3实现营收4.78亿元(同比+5%，环比+2.1%)；归母净利润0.96亿元(同比+29.7%，环比+5%）。 政策利好&行业高增推动非晶需求释放，新产线投产贡献增量。非晶带材主要应用于电力配送、光伏、数据中心、轨道交通、新能源汽车、家电等领域，随着国家政策的大力支持和新兴产业的快速增长，有望拉动非晶产量持续提升。同时，公司新建“年产1.5万吨非晶产线”于8月达产，有望持续贡献成长增量。1）电力配送领域：政策规定到2025年电网企业全面淘汰S7（含S8）型和运行年限超25年且能效达不到准入水平的配电变压器，全社会在运能效节能水平及以上变压器占比较2021年提高超过10%；2）光伏领域：根据国家能源网数据，2024年1-9月太阳能发电新增装机160.88GW，同比增长24.8%；3）新能源汽车领域：根据中国汽车工业协会数据，2024年1-9月国内新能源汽车销量832.1万辆，同比增长32.6%；4）数据中心：中商产业研究院预计2024年市场规模达到3048亿元，同比增长26.63%。 纳米晶合金、软磁粉芯高景气度持续。对比传统铁氧体软磁，纳米晶带材可以实现缩小体积、降低损耗等优势，在产业升级对磁性材料性能要求不断提升的背景和新能源汽车等新兴产业共振下，纳米晶超薄带对传统铁氧体有望逐步形成替代。软磁粉芯为功率电感核心材料，站稳光储新能源及充电桩等景气赛道。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.65/4.22/5.03亿元，同比增速分别为10.07%/15.34%/19.42%，当前股价对应的PE分别为27/24/20倍。作为国内非晶合金龙头，公司非晶合金持续受益配电变压器景气度，纳米晶合金+软磁粉芯打开新增长空间。维持“买入”评级。 风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；原材料波动风险；新业务拓展不及预期风险。

     云路股份(688190) 业绩概要：2024年前三季度公司实现营业收入13.9亿元（+6.5%），实现归母净利润2.6亿元（+10.3%），对应EPS为2.2元，扣非归母净利润2.5亿元（+16.4%）。2024Q3公司实现营业收入4.8亿元（同比+5.0%，环比+2.1%），实现归母净利润0.96亿元（同比+29.7%，环比+5.0%），扣非归母净利润0.95亿元（同比+38.9%，环比+7.0%）； 业绩保持稳定，盈利能力进一步改善：根据《2024年三季度全国电力供需形势分析预测报告》，前三季度国内电网完成投资3982亿元（+21.1%），呈现较快增长态势。因此非晶合金需求整体呈现出良好态势。纳米晶及磁性粉末受到下游行业需求不振影响，整体保持平缓。综合来看，收入层面，公司前三季度保持了收入的稳健增长（+6.5%），2024Q3公司实现收入4.8亿元，环比增加2.1%，我们推测主要系报告期内公司新增一条1.5万吨产线带来产量上升的同时，非晶合金价格略微下降所致；盈利能力方面，公司前三季度毛利率逐季提升（30.25%→30.26%→31.8%），我们推测主要系公司非晶合金产品产销量逐渐提升、收入结构有所优化的同时，精益管理带来的盈利能力有所提升所致，体现出公司较强的产品竞争力和管理能力； 财务数据：公司报告期内持续投入研发，研发费用同比增长50.0%；财务费用三季度由负转正，推测与人民币升值带来的汇兑损益有关；截止报告期末，在建工程有所减少，而固定资产有所提升，我们判断是由于8月公司将非晶合金产线转固所致；应付票据逐季增加，体现出公司较强的议价能力； 产能持续投放，未来依然可期：随着公司三季度1.5万吨非晶合金产线的投产，公司产能已达10.5万吨，是国内头部非晶合金生产基地。而随着公司产量的提升，公司业绩也将迎来新的增长。随着新能源、电气化、AI算力带来的上网和用电需求持续对电网建设提出新的挑战，目前国内电网投资将依然保持较快增速，供给依然保持紧平衡状态，随着非晶合金立体卷变压器等一系列节能变压器在电网渗透率的进一步提升，我们判断公司仍有能力建设新产能以满足下游旺盛的需求。因此公司未来依然可期； 海外需求值得关注：目前欧洲、美国等发达国家纷纷发布自己的电网投资计划，印度、越南以及其他不发达国家和地区依然需要大量的电网建设以满足经济发展的需求，与此同时，海外竞争对手在成本管控、市场拓展、技术服务等方面与国内头部企业存在一定差距，因此，我们认为云路股份作为非晶合金龙头，将进一步拓展其在海外市场的市占率； 投资建议：公司作为非晶合金、纳米晶及磁粉芯生产企业，紧紧抓住新能源革命和AI浪潮中对于节能变压器的需求，在电网投资快速增长的背景下，业绩增长稳定。8月份内延外伸的新规划产线投产，产能打开天花板，预计公司业绩将保持稳健增长。我们预计公司2024-2026年实现收入18.6亿元、20.4亿元、23.7亿元，同比增长5.1%、9.9%、15.6%，实现归母净利润3.7亿元、4.4亿元、5.4亿元，同比增长11.4%、20.0%、21.4%，对应PE 25X、21X、17X，维持“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期、竞争格局恶化、毛利率大幅波动等

     云路股份(688190) 三季报业绩：24年前三季度实现营收13.88亿元，yoy+6.5%；归母净利润2.63亿元，yoy+10.3%；扣非净利润2.52亿元，yoy+16.4%。其中，Q3实现营收4.78亿元，yoy+5%，环比+2.1%；归母净利润0.96亿元，yoy+29.7%，环比+5%。 Q3营收利润双增长，非晶新产线贡献增量 营收端，公司24年前三季度实现13.88亿元，yoy+6.5%，Q3单季度实现4.78亿元，同环比+5%/+2.1%。前三季度与Q3单季度营收均实现同比增长，我们认为主要系非晶已有产线满产满销，同时Q3“年产1.5万吨非晶产线”落地达产，非晶出货量进一步增长。 盈利端，公司24年Q3毛利率31.80%，同环比+1.92/+1.54pct；期间费用率11.38%，环比+0.51pct，微增持平；最终录得净利率20.07%，同环比+3.82/+0.55pct，非晶持续景气，盈利水平进一步增强。 现金流方面，公司24年前三季度实现经营性现金流量净额2.03亿元，yoy+35.2%，销售回款增多，现金流大幅改善。 非晶市场持续拓展，纳米晶&磁粉培育新增长极 非晶板块：非晶变压器较硅钢变压器空载节能60%-80%，替代空间广阔。国内方面，受配网变压器能效标准提高提振，非晶变压器加速渗透；东南亚方面，电网建设相对落后，电力消费高速增长；欧美方面，正积极推进变压器能效提升标准。作为全球最大非晶生产基地，公司原有产能9万吨，保持满产满销，稳扎稳打，“年产1.5万吨非晶产线”已于24Q3落地达产，公司现有产能合计达10.5万吨，产能优势进一步扩大，Q4增长可期。 纳米晶&磁粉板块：AI算力提升需求下一体成型电感趋势明确，叠加智能家电、新能源等板块景气传导，电感材料成长空间广阔。公司持续提升产品的稳定性和可靠性，24H1，品质驱动磁粉和纳米晶产品销量齐升，同时磁粉和纳米晶产品在光储、新能源汽车等领域取得客户认可，静待产能进一步释放与产品拓展，积蓄持续增长势能。 投资建议：作为非晶材料行业龙头，伴随产能释放与新产品放量，公司业绩有望保持快速增长。我们预计24-26年归母净利润分别为3.57/4.35/4.99亿元，对应11月1日收盘价PE分别为28/23/20X，维持“买入”评级。 风险提示：技术升级迭代的风险；核心技术泄密的风险；核心技术人员不足或流失的风险；下游需求不及预期的风险；原料价格波动的风险。

     云路股份(688190) 全球非晶行业龙头，营收净利快速增长：公司多年来专注于先进磁性金属材料领域，从非晶合金逐渐拓展为以非晶合金材料为主，纳米晶、磁性粉末等磁性金属材料快速增长的业务结构。公司非晶产品在细分领域连续多年全球第一，目前已建成“10万吨非晶带材生产基地”，在纳米晶、磁性粉末领域，公司不断推动新客户的开发和认可。受益于产能扩张以及旺盛的市场需求，2019-2023年，公司营收、归母净利复合增速分别为26.2%、41.7%。 非晶带材：国内24-27年CAGR达20%，龙头高度受益高效节能趋势。非晶合金广泛用于配电变压器、轨道交通、数据中心、新能源发电等行业。相对硅钢，非晶变压器高效节能、环保、综合成本低。国内暖风政策频出，我们预计两网非晶变压器渗透率有望从2023年约30%提升至2027年约50%，国内整体非晶需求将从2023年7万吨增加至2027年15万吨，2024-2027年复合增速20%。变压器出口亚洲需求旺盛，发达经济体出口增速亮眼，未来非晶合金带材出口有较大增长空间。公司作为全球非晶带材龙头，有望高度受益于变压器高效节能大趋势。 非晶电机：渗透率有望快速提升，公司有望高度受益。随着电动汽车电机向高频、高速方向发展，铁损在总损耗中占比大幅增加，采用非晶电机替换硅钢片电机是降低铁损的重要解决方案。广汽于2023年研发出第一代非晶电机，并于2024年实现第二代非晶电机量产，在降低50%铁损、提升电机效率的同时，增加续航50-150km。我们预计随着材料、机械等工艺进步，非晶电机有望解决可量产规模化的问题，渗透率有望快速提升。中性假设下，我们预计2025年、2030年、2035年，非晶电机定子市场规模将分别达到0.3亿元、31亿元、140亿元。根据投资者关系平台披露，公司目前正在积极深化研发非晶材料在以新能源汽车为代表的移动载荷下电机的应用，我们认为公司作为全球非晶龙头有望高度受益。 纳米晶：高频小型化优秀解决方案，公司销量和市场份额增长空间大。纳米晶带材是制造电感、电子变压器、互感器等磁性器件的优良材料，主要应用于消费电子、新能源发电、新能源汽车等领域，满足大电流、高频化、小型轻量、节能等发展趋势的要求。QYResearch预计全球纳米晶带材市场规模将从2023年的3.49亿美元增长至2029年的7.21亿美元，年复合增速为12.9%。公司2023年实现纳米晶产品销量5060吨、营收2.27亿元，市占率位于全球第二梯队。公司市占率仅次于日立金属，有望受益于国产替代趋势。 投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.59/4.38/5.24亿元，对应PE分别为26.1x/21.4x/17.9x。公司传统非晶业务有望持续受益于全球配网节能需求，非晶电机业务有望打造第二增长点。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨的风险；市场需求不及预期的风险：行业竞争加剧的风险：汇率波动的风险。

     云路股份(688190) 中报业绩：24年H1实现营收9.1亿元，yoy+7.4%；归母净利润1.67亿元，yoy+1.6%；扣非净利润1.57亿元，yoy+6%。其中Q2实现营收4.68亿元，yoy+1%，环比+5.7%；实现归母净利润0.91亿元，yoy+0.5%，环比+20.8%。 非晶供需两旺，纳米晶与粉末产品销量齐增 营收端，公司24年H1实现9.1亿元，yoy+7.4%，Q2单季度实现4.7亿元，环比+5.7%。非晶供需两旺，现有产线满产满销，同时纳米晶与软磁粉末产品均实现销量增长。 盈利端，公司24年H1毛利率30.25%，yoy+0.27pct；Q2单季度毛利率30.26%，环比持平，Q2期间原料价格小幅上涨（硼铁环比+4.7%）。H1净利率18.34%，yoy-1.04pct，盈利能力略有回落；Q2单季度净利率19.52%，环比+2.43pct，盈利能力环比改善。24H1公司盈利能力回落，归母净利润增速不及营收增速，主要系公司加大研发投入，期间研发费用上升至0.59亿元，yoy+65.6%，我们认为或侧面印证新产品布局步伐加快。 非晶市场持续拓展，纳米晶&磁粉培育新增长极 非晶板块：非晶变压器较硅钢变压器空载节能60%-80%，替代空间广阔。国内方面，受配网变压器能效标准提高提振，非晶变压器加速渗透；东南亚方面，电网建设相对落后，电力消费高速增长；欧美方面，正积极推进变压器能效提升标准。作为全球最大非晶生产基地，公司设计产能达9万吨，现有产线满产满销。24H1，公司全球化布局再上新台阶，同时新建“年产1.5万吨非晶产线”进展顺利，预计2024年下半年落地达产，公司有望持续受益。 纳米晶&磁粉板块：AI算力提升需求下一体成型电感趋势明确，叠加智能家电、新能源等板块景气传导，电感材料成长空间广阔。公司持续提升产品的稳定性和可靠性，24H1，品质驱动磁粉和纳米晶产品销量齐升，同时磁粉和纳米晶产品在光储、新能源汽车等领域取得客户认可，静待产能进一步释放与产品拓展，积蓄持续增长势能。 投资建议：作为非晶材料行业龙头，伴随产能释放与新产品放量，公司业绩有望保持快速增长。我们预计24-26年归母净利润分别为3.57/4.35/4.99亿元（前值分别为4.03/4.68/5.54亿元，考虑非晶带材拓展仍需时间催化，下调盈利预测），对应9月2日收盘价PE分别为21/17/15X，维持“买入”评级。 风险提示：技术升级迭代的风险；核心技术泄密的风险；核心技术人员不足或流失的风险；下游需求不及预期的风险；原料价格波动的风险。

     云路股份(688190) 投资要点： 半年报业绩：公司发布2024年半年报，24年H1实现营收9.1亿元（同比+7.37%）；归母净利润1.67亿元（同比+1.62%）；扣非净利润1.57亿元（同比+5.98%）。其中，24Q2营收4.68亿元（同比+0.96%，环比+5.69%）；归母净利润0.91亿元（同比+0.53%，环比+20.78%）；扣非净利润0.89亿元（同比+6.83%，环比+29.41%）。 政策利好&行业高增推动非晶需求释放，静待新产线投产放量。非晶带材主要应用于电力配送、光伏、数据中心、轨道交通、新能源汽车、家电等领域，随着国家政策的大力支持和新兴产业的快速增长，有望拉动非晶产量持续提升。1）电力配送领域：政策规定到2025年电网企业全面淘汰S7（含S8）型和运行年限超25年且能效达不到准入水平的配电变压器，全社会在运能效节能水平及以上变压器占比较2021年提高超过10%；2）光伏领域：据中国光伏行业协会消息2024年上半年国内光伏新增装机102.48GW，同比增长30.7%；3）新能源汽车领域：促消费政策及车企优惠促销等因素驱动下，购车需求持续释放，新车型持续发布，汽车市场热度延续；4）数据中心：中商产业研究院预计2024年市场规模达到3048亿元，同比增长26.63%。同时，公司新建“年产1.5万吨非晶产线”进展顺利，预计2024年下半年落地达产。 纳米晶合金、软磁粉芯高景气度持续。对比传统铁氧体软磁，纳米晶带材可以实现缩小体积、降低损耗等优势，在产业升级对磁性材料性能要求不断提升的背景和新能源汽车等新兴产业共振下，纳米晶超薄带对传统铁氧体有望逐步形成替代。软磁粉芯为功率电感核心材料，站稳光储新能源及充电桩等景气赛道。 持续提高研发投入，夯实创新引擎。公司不断增强研发领域的资金投入，2024年上半年研发费用增至5927.36万元，同比增长65.61%。目前，公司持有的有效专利总数为190项，包括发明专利131项，实用新型专利59项，以及PCT国际专利和已进入海外国家阶段的专利申请共63项，还有47项国内专利申请正在审查中。 盈利预测与估值：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为3.6/4.1/5.3亿元，对应2024年8月30日收盘价PE估值为22/19/15x，公司非晶合金持续受益配电变压器景气度，纳米晶合金+软磁粉芯打开新增长空间，维持“买入”评级。 风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；原材料波动风险；新业务拓展不及预期风险；市场空间测算偏差的风险。 盈利预测与估值 源引金融活水泽润中华大地

     云路股份(688190) 业绩概要：2024H1公司实现营业收入9.1亿元（+7.4%），实现归母净利润1.7亿元（+1.6%），对应EPS为1.39元，扣非归母净利润1.57亿元（+6.0%）。2024Q2公司实现营业收入4.7亿元（同比+1.0%，环比+5.7%），实现归母净利润0.91亿元（同比+0.5%，环比+20.8%），扣非归母净利润0.89亿元（同比+6.8%，环比+29.4%）； 电网加速招标，需求持续旺盛：2024年上半年，非晶合金板块下游需求保持旺盛，根据国网英大公告，2024年上半年全国电网工程完成投资2540亿元（+23.7%），国家电网超额完成上半年电网建设里程碑计划。根据国家电网招标公告数据统计，2024年1-6月变压器累计招标12.5万台（+48.9%），非晶立体卷变压器国网中标额保持领先； 公司营收保持稳定：公司上半年实现营收9.1亿元（+7.4%），2024Q2实现营收4.7亿元（环比+5.7%），我们推测主要系非晶合金领域需求旺盛，公司通过挖潜增效，在价格保持稳定的情况下实现了收入的增长；纳米晶板块主要客户来源为家电领域，在需求不振的情况下公司保持了板块业务的稳定；磁粉芯领域，受益于光伏逆变器需求有所恢复，公司销量保持增长。分地区看，从历史数据来看，海外收入具有较大比例，报告期内形成了453.7万元的汇兑损益，同比增长12.7%，体现出海外较强的需求； 盈利能力保持高位：公司2024年上半年毛利率30.3%，2024Q2实现毛利率30.26%（环比+0.01pcts），基本保持稳定，我们推测主要系非晶合金需求保持旺盛，公司强势产品具有较强的议价能力；纳米晶业务主要受到需求不振影响；磁粉芯业务公司为新进入者，在价格等方面处于弱势。Q2净利率19.5%（环比+2.4pcts），虽然公司二季度加大了研发投入比例（环比+0.8pcts），但通过优化管理降低了管理费用率（2.5%→1.8%），此外，资产减值损失和财务费用的降低共同带来了净利率环比进一步提升； 财务数据：报告期内，应收票据下降48.8%，应收款项融资增加42.7%，主要系公司加强现金管理，部分应收票据到期及银行承兑汇票增加所致；在建工程增加较多，主要系公司扩产、增加投资项目所致；存货明细中，虽然报告期末总体与期初持平，但结构上看，原材料、易耗品、在产品、发出商品均有所增长，其中原材料账面价值大幅提升，而库存商品大幅下降，体现出下游需求旺盛，公司备料以面对扩产需求； 非晶领域需求旺盛：变压器方面，国家发布配电网高质量发展指导意见，明确指出2025年，全社会节能变压器占比较2021年提高超10%，海外变压器方面，美国能源部能效标准中非晶变压器占比预计达到25%，欧盟将投入近6000亿欧元实现电网现代化；数据中心方面，随着AI领域高速增长，将带动数据中心市场规模保持高速增长，牵引更多非晶合金需求增长； 内延延伸提高产能：根据公司公告，2024年以来公司非晶合金产品持续保持满产满销态势。产能遭遇瓶颈之下，公司挖潜增效，通过突破连续喷铸时间，实现了单条线产能的提升。此外公司预计在2024年下半年实现年产1.5万吨非晶产线落地达产，总体建成“10万吨非晶带材生产基地”。新产线的投产将进一步打开公司产能天花板，提升公司市场份额，为非晶合金业务增长提供动力； 投资建议：公司作为非晶合金、纳米晶及磁粉芯生产企业，紧紧抓住新能源革命和AI浪潮中对于节能变压器的需求，在电网投资加速的背景下，业绩增长稳定。随着下半年内延外伸的新规划产线投产，产能打开天花板，预计公司业绩将保持较高增长。我们预计公司2024-2026年实现收入18.5亿元、20.6亿元、23.8亿元，同比增长4.6%、11.3%、15.2%，实现归母净利润3.8亿元、4.5亿元、5.5亿元，同比增长13.7%、19.3%、22.1%，对应PE20X、17X、14X，给予“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期、竞争格局恶化、毛利率大幅波动等

     云路股份(688190) 投资要点： 非晶合金：配电变压器国内需求景气，东南亚需求高增，欧美渗透率空间广阔，非晶电机打开新应用。非晶合金作为高性能软磁材料，主要应用为配电变压器。对比传统硅钢，非晶变压器具备高效节能优势，低负载电力场景兴起下应用空间广阔；同时非晶电机具备功率密度优势，有望打开汽车和低空飞行的新应用场景。（1）国内：非晶合金变压器历经下行调整期，目前迎来技术突破和政策指引的共振上行期，产品渗透率呈底部反转趋势。（2）东南亚：需求持续增长，其中韩国、印度、越南需求较强，均为公司重点拓展的出海方向。（3）欧美：美国配电变压器需求量高筑，目前非晶占比低，在相关标准政策推动下有望打开渗透率空间。 非晶合金：行业最大的非晶合金薄带供应商，出海占比持续提升。产能方面，公司年设计产能达到9万吨（行业内最大的非晶合金薄带供应商），产品销量由2021年的5.2万吨提升至2023年的8.7万吨。出海方面，公司海外营收由2021年的3.2亿元提升至2023年的7.3亿元，同时海外营收占比由34%提升至41%。 纳米晶合金：高频小型化元器件优秀方案，无线充电及新能源打开增量空间。纳米晶带材广泛应用于中高频领域的能量传输与滤波，终端产品为互感器、电子变压器、共模电感等。对比传统铁氧体软磁，纳米晶带材可以实现缩小体积、降低损耗等优势，在产业升级对磁性材料性能要求不断提升的背景和新能源汽车等新兴产业共振下，纳米晶超薄带对传统铁氧体有望逐步形成替代。公司相关产品销量由2021年的4567吨稳步提升至2023年的5060吨。 软磁粉芯：新能源发电核心材料，高景气度持续。软磁粉芯为功率电感核心材料，站稳光储新能源及充电桩等景气赛道。根据我们测算，2022-2025年全球合金软磁粉芯市场空间预计达45.9/65.6/82.7/100.1亿元，3年CAGR达29.7%。公司相关产品销量由2021年的4120吨快速提升至2023年的7266吨。 盈利预测与估值：我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为3.56/4.09/5.29亿元，对应2024年7月26日收盘价PE估值为22/19/15x。我们选取铂科新材、神马电力作为可比公司，根据Wind一致预期，可比公司2024-2026年平均PE分别为32/23/18x。公司非晶合金持续受益配电变压器景气度，纳米晶合金+软磁粉芯打开新增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；原材料波动风险；新业务拓展不及预期风险；市场空间测算偏差的风险。