君实生物(688180) 事件： 近日公司发布2025年第一季度报告。 观点： 拓益销售收入保持高增速，公司运营效率显著提升，在手现金30亿元。2025年第一季度公司实现收入5亿元（同比+31.46%），其中，核心产品特瑞普利单抗于国内市场实现销售收入4.47亿元（同比+45.72%）。同时，公司积极落实“提质增效重回报”行动方案，提升销售效率，并将资源聚焦于更具潜力的研发项目，与上年同期相比亏损减少。2025Q1销售费用2.26亿元（同比+17.79%），占总收入比重为45%，较2024Q1下降了5pcts。研发费用3.51亿元，同比增加26.89%；管理费用0.97亿元，同比减少21.32%。2025Q1年公司归母净利润-2.35亿元，扣非归母净利润-2.39亿元，亏损同比收窄0.48/0.68亿元。截至2025年3月31日，公司货币资金及交易性金融资产余额合计30.22亿元。 拓益国内获批12项适应症，国际化布局进展顺利。截止目前，拓益已于国内获批12项适应症，10项适应症纳入国家医保目录，其中4项为医保独家适应症（黑色素瘤，围手术NSCLC，1L RCC，1L TNBC）。国际化布局方面，特瑞普利单抗已在美国、欧盟、印度、英国、澳大利亚等国家和地区获批上市，公司与Coherus、Hikma、Dr.Reddy’s、康联达生技、利奥制药等合作伙伴在超过80个国家达成商业化合作。 两款早期管线进入临床阶段，VV116由附条件批准转为常规批准。报告期内，JS212（EGFR和HER3双抗ADC）、JS213（PD-1和IL-2双抗）的临床试验申请获得国家药监局批准，民得维（VV116/JT001）用于治疗轻中度新型冠状病毒感染（COVID-19）的成年患者的适应症获得国家药监局同意，由附条件批准转为常规批准。 2025年核心管线具有多项催化剂。1）特瑞普利单抗联合仑伐替尼一线HCC预计25H2数据读出；2）JS107（CLDN18.2ADC）单药及联用早期临床数据2025AACR读出，预计2025年内启动3期；3）JS015（DKK1）用于胃肠道肿瘤的早期临床数据2025AACR读出；4）JS005（IL-17A）用于银屑病治疗适应症预计2025年底申报上市。 投资建议： 我们分别使用DCF法和NPV法进行估值并取二者平均数，测算出目标市值为474亿元人民币，对应股价为48.10元，维持“买入”评级。 风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。

     君实生物(688180) 事件： 近日公司发布2024年年度业绩公告，并召开电话会议更新业务进展。 观点： 拓益销售收入快速增长，公司运营效率显著提升，亏损大幅收窄。2024年公司实现收入19.48亿元（+29.7%），其中产品销售收入16.40亿元、技术许可及特许权收入2.35亿元、技术服务等其他收入0.73亿元。核心产品拓益已累计在全国近六千家医疗机构及超过三千家专业药房及社会药房销售，2024年国内收入15亿元（+66%）。公司降本增效成果显著，期间费用率持续降低。2024年销售费用9.85亿元（+16.6%），占产品收入比重为60%，较2023年下降了11pcts。研发费用12.75亿元，同比减少34.18%；管理费用5.23亿元，同比减少2.47%。2024年公司归母净利润-12.8亿元，扣非归母净利润-12.9亿元，亏损同比收窄10亿元。截至2024年12月31日，公司在手现金为29.33亿元。 拓益医保独家适应症扩至4项，国际化布局进展顺利。截止目前，拓益已于国内获批11项适应症，10项适应症纳入国家医保目录，其中4项为医保独家适应症（黑色素瘤，围手术NSCLC，1L RCC，1L TNBC）。国际化布局方面，特瑞普利单抗已在美国、欧盟、印度、英国、澳大利亚等国家和地区获批上市，公司与Coherus、Hikma、Dr.Reddy’s、康联达生技、利奥制药等合作伙伴在超过80个国家达成商业化合作。 PD1/VEGF已进2/3期临床，BTLA全球小肺3期有望2026年完成入组。JS207（PD1/VEGF）联合化疗一线治疗ES-SCLC的2/3期临床的IND已获得NMPA批准，还将在非小细胞肺癌、结直肠癌、食管癌、三阴乳腺癌、肝癌等瘤种中开展与化疗、单抗、ADC等不同药物的联合探索，并进行后续注册临床研究的布局。此外，公司核心产品Tifcemalimab（BTLA）已进入3期，其中针对LS-SCLC巩固治疗的全球多中心研究有望于2026年完成患者入组。 2025年核心管线具有多项催化剂。1）特瑞普利单抗联合仑伐替尼一线HCC预计25H2数据读出；2）JS107（CLDN18.2ADC）单药及联用早期临床数据2025AACR读出，预计2025年内启动3期；3）JS015（DKK1）用于胃肠道肿瘤的早期临床数据2025AACR读出；4）JS005（IL-17A）用于银屑病治疗适应症预计2025年底申报上市。 投资建议： 我们分别使用DCF法和NPV法进行估值并取二者平均数，测算出目标市值为474亿元人民币，对应股价为48.10元，维持“买入”评级。 风险提示：研发或销售不及预期风险，行业政策风险。