药康生物(688046) 主要观点： 事件概述 2025年4月，药康生物发布2024年报与2025一季报：公司2024年实现营业收入6.87亿元，同比增长10.39%；实现归母净利润1.10亿元，同比减少30.89%。其中单四季度，公司实现营业收入1.77亿元，同比增加5.67%；实现归母净利润0.12亿元，同比减少71.83%。公司2025年第一季度实现营业收入1.71亿元，同比增长8.76%；实现归母净利润0.30亿元，同比增长1.70%。 事件点评 国内新产能接近满产，持续优化发货体系以降低成本 国内设施完成现已覆盖所有国内生物医药产业集群，公司在江苏南京、江苏常州、广东佛山、四川成都、北京大兴、上海宝山运营七个大型生产设施，合计产能约28万笼。其中北京大兴、上海宝山、广东药康二期设施合计产能约8万笼，2024年产能利用率已逐步提升至接近满产状态。各单体设施均已组建自有运输车队，形成了24h/48h/72h时效圈，快速响应客户需求。同时，2024年下半年通过对发货体系和运输路线优化，进一步降低运输成本。 海外业务快速增长，加大海外市场拓展 2024年公司海外市场实现收入1.14亿元，同比增长22.48%。公司以自建销售渠道为主，已组建约40人BD团队，覆盖北美、欧洲及亚太三大区域，并在非核心区域借助代理商提高海外市场的覆盖广度和覆盖速度。产能方面，除美国SanDiego设施外，公司已对欧洲区域产能进行规划，将在欧洲合适地点租赁动物设施并尽快投入运营。随着公司海外业务的持续推进，有望进一步提升公司在全球的品牌知名度。 研发保持高强度投入，丰富实验动物模型品类 2024年公司研发投入0.87亿元，占营业收入比例为12.69%。公司持续丰富、更新小鼠品系，研发项目涵盖了自免、心血管、代谢、精神神经、肿瘤、罕见病等多个领域疾病。同时2024年公司战略性入股灵康生物，进入实验猪领域，前瞻性布局下一代试验动物模型。 投资建议 考虑到行业需求仍待回暖，公司利润端承压，我们预计公司2025~2027年营收分别为8.00/9.20/10.51亿元，同比增长16.5%/15.0%/14.2%（前次预测25-26年收入为8.80/10.28亿元）；归母净利润分别为1.33/1.66/1.94亿元，同比增长21.3%/24.9%/16.5%（前次预测25-26年归母净利润为1.98/2.36亿元）。维持“买入”评级。 风险提示 基因编辑通用技术升级迭代风险；实验动物管理风险；新产品动物模型研发风险；市场放量不及预期风险；工业端恢复不及预期风险。

     药康生物(688046) 核心观点 营收稳健增长，利润端短期承压。2024全年，公司实现营收6.87亿元（+10.4%），主要系随着国内新产能释放及海外市场拓展，公司各业务条线均稳健增长，其中海外市场实现收入1.14亿元（+22.5%），占收入比重上升至16.6%；归母净利润1.10亿元（-30.9%），扣非归母净利润0.76亿元（-29.3%），主要系公司目前仍处业务扩张期，持续加大海外市场开拓力度、生产人员扩招、新产能投产后折旧摊销增加等原因致使公司利润短期承压。 分季度看，2024Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收1.57/1.83/1.69/1.77亿元（分别同比+12.0%/+17.8%/+6.7%/+5.7%，Q2/Q3/Q4分别环比+16.7%/-7.6%/+4.6%）、归母净利润0.29/0.47/0.22/0.12亿元（分别同比-5.1%/+0.7%/-45.5%/-71.8%，Q2/Q3/Q4分别环比+59.0%/-53.3%/-47.0%）。 毛/净利率承压，研发费用率改善。2024全年公司毛利率为62.0%（同比-5.6pp）、净利率16.0%（同比-9.6pp）；销售费用率15.6%（同比+2.4pp）、管理费用率19.3%（同比+0.4pp）、研发费用率12.7%（同比-2.8pp）、财务费用率-1.7%（同比+0.6pp），期间费用率整体为45.9%（同比+0.6pp）。 国内新设施接近满产，欧洲产能已进入规划。公司目前在江苏南京、江苏常州、广东佛山、四川成都、北京大兴、上海宝山运营七个大型生产设施，合计产能约28万笼，国内设施布局完成，其中北京药康大兴设施、上海药康宝山设施、广东药康二期设施均于2023年下半年陆续建成投产，合计产能约8万笼，目前产能利用率已逐步提升至接近满产状态；海外产能方面，除美国SanDiego设施外，欧洲区域产能已进入规划，将在欧洲合适地点租赁动物设施。 投资建议：根据公司2024年报，我们对盈利预测进行调整，预计2025-2026年净利润分别为1.32/1.66亿元（前值为1.76/2.16亿元），新增2027年净利润为1.88亿元，目前股价对应PE分别为35/28/25x，维持“优于大市”评级。 风险提示：新模型研发不及预期的风险、市场竞争加剧的风险，海外市场拓展不及预期的风险等。

     药康生物(688046) 投资要点 事件：2024年，公司实现营收6.87亿元（+10.39%，括号内为同比增速，下同），归母净利润1.10亿元（-30.89%），扣非0.76亿元（-29.33%）；销售毛利率61.99%（-5.62pct），归母净利率15.99%（-9.55pct），销售费用率15.6%（+0.3pct），研发费用率12.7%（-2.8pct），管理费用率19.3%（+0.4ct）。2025Q1，公司实现营收1.71亿元（+8.76%），归母净利润29.98百万元（+1.70%），扣非25.11百万元（+9.80%）；销售毛利率63.05%，归母净利率17.55%，销售费用率14.5%（+0.3pct），研发费用率10.7%（-4.0pct），管理费用率18.1%（-1.7pct）。 利润短期承压，海外业务保持高增长：①分业务来看，24FY商品化小鼠模型销售营收4.0亿元（+9.0%），功能药效营收1.5亿元（+14.6%），定制繁育营收0.85亿元（+8.0%），模型定制营收0.34亿元（-3.4%）。受投融资下行引起的需求不振等因素影响，商品化小鼠模型尤其人源化小鼠增速有所放缓；但随着公司小鼠品系丰富、药效服务体系完善，功能药效业务保持了快速增长。②分区域来看，海外营收1.14亿元（+22.5%，业务占比18.3%），国内营收5.72亿元（+8.3%）。③报告期内毛利率有所下降，主要系商品化小鼠模型销售中毛利率较低的品类占比提升，以及功能药效开拓项目价格较低的科研客户，同时也有部分人员成本、设施折旧与租金增加原因；25Q1毛利率随着价格竞争情况有所好转，我们判断未来趋势向好。费用方面，销售费用提升主要系海外市场拓展，研发费用缓和主要系斑点鼠平台搭建工作基本准备就绪。 我们认为公司具备较强成长性，主要体现在：①国内设施布局完成，合计约28万笼（+40%），是唯一实现生产设施全国布局的国内模式动物企业，23Q4其陆续投产，未来随着笼位从基础代繁向斑点鼠等基因编辑鼠业务转化，有望带来利润端增量；②海外市场规模数倍于国内市场，且中国模式动物企业依靠工程师红利具备全球竞争力，23-24年需求下行的情况下海外依旧实现了高增长，随着海外产能自24Q1启用，海外团队目前拓充至40多人，海外新增租赁笼位设施已就位，海外有望继续保持高增长；③公司为小鼠模型最齐全的企业，并持续推出野化鼠、药筛鼠、无菌鼠等品类以及全人源抗体转基因模型平台，24年入股灵康生物（基因编辑猪），并将纽迈生物平台推向市场（基于NeoMab的抗体发现服务），持续挖掘实验动物相关需求，引入增量市场。 盈利预测与投资评级：考虑行业整体增速情况，我们将公司2025-2026年营收从9.60/11.52亿元下调至8.15/9.35亿元，归母净利润从2.20/2.64亿元下调至1.33/1.61亿元，并预测2027年营收和归母净利润分别为10.68亿元和1.96亿元；2025-2027年对应当前股价PE分别为35/29/24×。看好公司业务模式及成长空间，维持“买入”评级。 风险提示：需求持续下行；海外市场拓展不及预期；市场竞争加剧等。

     药康生物(688046) 事项： （1）公司公布2024年年报，全年实现营收6.87亿元（yoy+10.39%），实现归母净利润1.10亿元（yoy-30.89%），扣非后归母净利润0.76亿元（yoy-29.33%）。同时公布分红预案，拟每10股派现1.10元（含税）。 （2）公司公布2025年一季报，Q1实现营收1.71亿元（yoy+8.76%），实现归母净利润2998.03万元（yoy+1.70%），扣非后归母净利润2510.89万元（yoy+9.80%）。 平安观点： 24Q4毛利率下降影响当期利润，25Q1回升至正常水平 公司24Q4实现收入1.77亿元（yoy+5.67%），毛利率为57.23%（yoy-6.25pct，qoq-4.66pct）。从半年报及年报的分拆数据推测，毛利率下降一方面系由于毛利率较高的商品化小鼠模型收入占比下降，另一方面系由于功能药效服务毛利率下降，推测可能与结算较多科研端药效服务收入有关。24Q4公司期间费用率整体也有所增加，其中销售费用率19.41%（yoy+4.37pct），主要系由于加大海外市场开拓，管理费用率19.69%（yoy+1.65pct），研发费用率13.63%（yoy+0.93pct）。双重因素下，当期盈利水平受到限制。 25Q1公司确认收入1.71亿元（yoy+8.76%），毛利率为63.05%（yoy-2.94pct，qoq+5.83pct），回升至正常水平。同时，公司的费用控制措施开始见效，Q1销售费用率为14.48%（yoy+0.28pct），管理费用率为18.09%（yoy-1.64pct），研发费用率为10.69%（yoy-3.96pct），驱动盈利水平改善。 新品开发持续推进，海外市场开拓逐见成效 公司始终致力于开发独特、有竞争力且领先市场需求的产品。除斑点鼠外，近几年开发并逐步上市的药筛鼠、野化鼠瞄准行业持续升级的研究、实验需求，提供产品及配套服务。并提前布局无菌鼠、悉生鼠等潜力领域。 海外开拓方面，公司建成约40人的BD团队，覆盖北美、欧洲及亚太三大区域，服务海外客户超300家，其中工业端已与全球top10药企中的8家产生业务合作。新颖、多样的基因编辑模型的在海外市场拥有更多需求，且价格较高，使公司能够更好地将自身的技术能力变现。24年公司在海外团队调整的情况下实现境外收入1.14亿元（yoy+22.48%），25年有望达成更好表现。 维持“推荐”评级。根据市场环境及公司业务推广进度，调整2025-2026年并新增2027年盈利预测为归母净利润1.31、1.65、2.06亿元（原25、26年预测为2.44、3.03亿元）。公司在行业相对困难时期进行了产品、市场的持续开拓，显著扩大了自身优势，随目前创新药研发产业逐步恢复，公司有望在未来迎来更好发展。维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济周期和投融资周期；2）小鼠品系更新不及预期风险；3）真实世界小鼠模型推广不及预期风险；4）海外市场开拓不及预期风险。