传音控股(688036) 事件：公司发布2025年中报，2025H1，公司实现营收290.77亿元同比下降15.86%；实现归母净利润12.13亿元，同比下降57.48%。 新兴市场优势领先，25H1业绩承压。受产品上市节奏、市场竞争影响，公司2025H1营业收入有所下降。分业务看，智能机实现营收243.89亿元，同比下降约17%，毛利率19.19%；功能机实现营收17.04亿元，同比下降约35%，毛利率24.72%。根据IDC数据统计显示，2025年上半年，公司在全球手机市场的占有率为12.5%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中智能机在全球智能机市场的占有率为7.9%，排名第六。在非洲市场，公司非洲智能机市场的占有率，排名第一。在南亚市场，巴基斯坦智能机市场占有率排名第一；孟加拉国智能机市场占有率排名第一；印度智能机市场占有率排名第八。基于在新兴市场积累的领先优势，公司积极实施多元化战略布局，在新兴市场开展了数码配件、家用电器等扩品类业务以及提供移动互联网产品及服务。 始终重视研发投入，运营效率保持稳定。2025H1，公司发生销售费用24.25亿元，销售费率8.34%，同比增长1.37pcts；发生管理费用8.10亿元，管理费率2.79%，同比增长0.25pcts；发生研发费用13.62亿元，研发费率4.68%，同比增长1.26pcts，公司持续科技创新、加大研发投入，提升手机用户的终端体验及产品竞争力；发生财务费用-0.72亿元，同比增加0.59亿元，主要受汇兑损益波动的影响所致。 新兴市场优势明显，多元化战略布局赋能成长。目前新兴市场国家仍处于“功能机向智能机切换”的市场发展趋势中，为公司打下了坚实的基本盘。公司在非洲手机市场优势地位的基础上，继续加大力度、加快发展手机+移动互联+数码配件/家用电器继续多品牌发展策略，通过智能硬件品类生态模式的本地化探索，积极实施多元化战略布局：（1）移动互联网业务方面：基于用户流量和数据资源的移动互联网平台，是公司发展移动互联网产品的核心基础。公司与网易、腾讯等多家国内领先的互联网公司，在音乐、新闻聚合及其他等应用领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品；（2）扩品类业务方面：拓展重点产品赛道，聚焦核心国家和区域实现市场份额突破，持续提升本地用户体验，建立各品牌的相对独特优势，逐步形成扩品类业务可持续发展。 盈利预测 我们预计2025-2027年公司实现营收723.99、810.63、932.64亿元，实现归母净利润39.21、50.82、69.32亿元，对应PE26.18、20.20、14.80x，维持公司“买入”评级。 风险提示：上游成本涨价风险、新市场拓展不及预期风险、行业竞争加剧

     传音控股(688036) 投资要点： 事件：传音控股披露2025年中报，2025年上半年，公司实现营收290.77亿元，同比下滑15.86%，实现归母净利润12.13亿元，同比下滑57.48%；单二季度，公司实现营收160.74亿元、同比下滑6.09%、环比增长23.61%，实现归母净利润7.23亿元，同比下滑41.03%、环比增长47.47%，二季度毛利率为20.76%，环比提升1.49pct。 降息预期+需求旺季，新老市场协同推进，下半年有望维持高景气运行。IDC数据统计显示，2025年上半年，公司在全球手机市场的占有率为12.5%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中智能机在全球智能机市场的占有率为7.9%，排名第六。基于下半年新兴市场旺季特征以及美联储降息预期促进新兴市场购买力增强，预计下半年将维持旺季运行。 以非洲为代表的传统优势市场市占率重回高位、持续享受市场增长红利：canalys数据显示，2025年二季度，非洲智能手机市场实现稳健增长，出货量同比提升7%至1920万部，成为全球表现最好的地区之一，其中传音以51%的市占率位居第一，远超第二名三星的18%。此外，非洲市场整体仍处于上升阶段，除渗透率提升外，美联储降息预期也有望带动市场修复，参考canalys数据，2021年，非洲智能机出货量为9050万部，2022年开始，受美联储加息等宏观因素压制，市场总量持续下滑，2022年全年出货量为6480万部，2023年略有好转全年出货量6870万部，2024年，美联储停止加息，市场开始修复，全年出货量达7470万部。当前，在美联储降息预期下，我们认为非洲智能机市场总量将会继续提升。 以东南亚为代表的新市场市占率持续扩张：canalys数据显示，2025年二季度，东南亚市场出货量为2500万部，较去年同期小幅下滑约1%，其中传音以450万部出货量占据了18%的份额位居第二，逆势增长17%，市占率距离第一只有1pct的差距，其中在菲律宾、印尼等国家的市占率更是达到了37%和20%，分别位于第一和 第二。 与GoogleCloud共建AI生态，从硬件厂商向“AI+终端+服务”转型。从基于Android的深度定制系统，到借助Google Ads帮助开发者在海外实现流量变现，传音与Google的合作由来已久。如今，面对AI浪潮的第三次质变，双方的合作正迈向一个全新的维度——共同打造一个会主动思考、能自动执行任务的下一代AI智能生态。这一合作包括借助GoogleCloud的AI技术（如Gemini系列模型、Imagen和Veo模型等）构建先进的系统架构，支持多模态交互，并致力于打造下一代AI智能生态，使AI手机能够端到端解决复杂任务，成为用户的“随身管家”。此外，传音还利用Google的广告工具提升其数字平台业务的变现效率，并通过Google Cloud的技术增强其运营能力，共同推动新兴市场数字化发展，服务于全球亿万消费者和开发者。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为45.46/56.55/72.20亿元，同比增速分别为-18.07%/24.38%/27.68%，当前股价对应的PE分别为 22.57/18.15/14.21倍。鉴于公司毛利率触底回升、下半年有望节奏向上，维持“买入”评级。 风险提示：新兴市场需求不及预期、原材料价格上涨、市场竞争加剧等风险。

     传音控股(688036) 主要观点： 事件 2025年8月28日，传音控股公告2025年半年度报告。公司2025年上半年实现营业收入290.77亿元，同比下降15.86%，归母净利润12.13亿元，同比下降57.48%，扣非归母净利润8.97亿元，同比下降63.04%。对应2Q25单季度营业收入160.74亿元，同比下降6.09%，环比增长23.61%，单季度归母净利润7.23亿元，同比下降41.03%，环比增长47.47%，单季度扣非归母净利润5.54亿元，同比下降48.42%，环比增长61.43%。 业绩环比改善，AI与多元化打开新成长空间 受益于新机发布节奏，公司业绩环比明显改善，2Q25实现收入160.74亿元，环比增长23.6%，毛利率20.76%，同比基本持平，环比增加约1.5pct。公司在新兴市场地位稳固，部分区域份额提升显著。根据IDC数据统计显示，2025年上半年，公司在全球手机市场的占有率为12.5%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中智能机在全球智能机市场的占有率为7.9%，排名第六。在非洲市场，公司非洲智能机市场的占有率排名第一。在南亚市场，巴基斯坦智能机市场占有率排名第一；孟加拉国智能机市场占有率排名第一；印度智能机市场占有率排名第八。 借助于公司在手机产品领域的积累，公司移动互联网业务及家电、数码配件等扩品类业务拥有流量、渠道等优势。通过用户间的口碑营销和良好互动，公司“手机+移动互联网服务+家电、数码配件”的商业生态模式已初步成型，从而进一步强化了公司的竞争优势。具体而言，公司在手机端拥有TECNO、itel、Infinix三大品牌，创立数码配件品牌oraimo，售后服务品牌Carlcare和家用电器品牌Syinix等，并自主研发了HiOS、itelOS和XOS等智能终端操作系统及独立的应用软件平台。立足本土化的创新和专注于用户体验的产品定位，公司品牌拥有较高的用户忠诚度，是公司独特的竞争优势。 公司积极拥抱AI趋势，将AI功能作为提升产品竞争力的核心。2025年6月发布的新品已广泛搭载AI功能，并下沉至中低端机型。公司聚焦“实用型AI”，开发了智慧助手Ella、影像增强、智能问答、多语种翻译等功能，有效提升用户体验。AI已成为新一代旗舰机型Camon40系列的重要卖点。公司持续加大研发投入，2025年上半年研发费用同比增长15.1%，研发费用率提升至4.7%。 投资建议 我们更新了业绩预测，预计2025-2027年归母净利润为46.6、57.2、67.5亿元，对应EPS为4.1、5.0、5.9元/股，对应2025年8月29日收盘价，PE为22.0、17.9、15.2倍，公司1Q25经历了去库存的波折，2Q25随新机发布的节奏，经营逐步回归进入向上通道，作为新兴市场的头部品牌消费电子公司，公司的长期成长值得期待，维持公司“买入”评级。 风险提示 市场竞争超预期；市场拓展不及预期；产品价格不及预期；上游零部件价格波动超预期；费用端控制不及预期。

     传音控股(688036) 核心观点 2024年营收同比增长10%，1Q25营收及净利润同比下滑。公司发布2024年报及2025年一季报，2024年公司营收687.15亿元（YoY+10.3%），归母净利润55.49亿元（YoY+0.2%），毛利率21.28%（YoY-3.17pct）。1Q25营收130.04亿元（YoY-25.5%，QoQ-25.5%），归母净利润4.90亿元（YoY-69.9%，QoQ-70.00%），毛利率19.27%（YoY-2.88pct，QoQ-1.11pct）。受市场竞争以及供应链成本综合影响，1Q25公司营业收入及毛利额有所减少。 手机业务稳健拓展，提升中高端产品竞争力。公司持续开拓新兴市场，推进产品升级，2024年公司手机出货量2.01亿部，据IDC数据，2024年公司在全球手机市场占有率14%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中智能机在全球市场占有率8.7%，排名第四位。公司延续非洲市场竞争优势，同时通过多品牌方式协同拓展其他新兴市场。2024年公司在非洲智能机市场占有率超40%，排名第一；在巴基斯坦智能机市场占有率超40%，排名第一；在孟加拉国智能机市场占有率29.2%，排名第一；在印度智能机市场占有率5.7%，排名第八。手机业务方面公司重视研发投入，在影像、AI、充电、基础体验等技术领域重点打造产品价值点，提升中高端产品竞争力。 推进扩品类业务构建AIoT智能生态，持续深耕移动互联网业务。公司持续推进扩品类业务发展，强化产品力与渠道覆盖，持续推出AIoT智慧互联产品，构建AIoT智能生态。扩品类品牌建设取得成效，品牌oraimo在2024年度《African Business》杂志发布的最受非洲消费者喜爱的品牌百强榜较2023年上升15位至81位。在移动互联网业务方面，公司依托手机流量基础持续深耕。公司与网易、腾讯等多家互联网公司在多个应用领域进行出海战略合作，截至2024年底，多款自主与合作开发的应用产品月活用户数超过1000万，包含音乐类应用、综合内容分发应用等。 投资建议：受市场竞争以及供应链成本综合影响，1Q25公司营收及毛利额有所下滑，预计公司2025-2027年营收同比增长12.0%/11.3%/11.4%至769.65/856.79/954.21亿元（前值：2025-2026年为845.45/953.62亿元）归母净利润同比增长9.3%/15.0%/14.3%至60.67/69.74/79.71亿元（前值：2025-2026年为70.34/82.48亿元），对应2025-2027年PE分别为15.0/13.1/11.5倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：手机需求不及预期，原材料价格波动。

     传音控股(688036) 投资要点： 事件：公司披露2024年年报和2025年一季报，2024年，公司实现营收687.15亿元，同比增长10.31%；实现归母净利润55.49亿元，同比微增0.22%。2024年四季度，公司实现营收174.63亿元，同比下降9.39%，环比增长4.6%；实现归母净利润16.45亿元，同比下降0.44%，环比增长56.5%。2025年一季度，公司实现营收130.04亿元，同比下降25.45%，环比下降25.54%；实现归母净利润4.90亿元，同比下降69.87%，环比下降70.22%。 手机业务持续受益于新兴市场换机需求，目前已完成去库，拐点或将近。IDC数据显示，2024年公司智能手机出货量为1.069亿部，市场份额8.6%，全球排名第4，公司深耕新兴市场多年，未来预计将持续受益于功能机向智能机的结构性升级需求。受市场竞争以及供应链成本综合影响，公司2025年一季度营业收入及利润有所减少，当期实现营收130.04亿元，同比下降25.45%，实现归母净利润4.90亿元，同比下降69.87%。公司持续推进去库存，截至2025年一季度末，公司存货已经下降至83.43亿元，相比2024年三季度末的112.37亿元下滑明显、相比2024年年末的86.63亿元下滑幅度不大，表明公司已经完成了去库存，后续伴随新机型集中发布并进入市场，公司有望迎来经营拐点。 借AI浪潮，构建全场景AIoT智能生态。公司围绕新兴市场本地化用户的扩品类需求，利用AI技术，通过打造互联互通、跨端协同、软硬件平台的能力，构建多端互联的智能生态，满足消费者需求。公司旗下品牌TECNO于MWC2025，呈现以AI为引领的全产品生态：发布CAMON40系列智能手机、MEGABOOKS14笔记本电脑、AI Glasses智能眼镜三款新品，强化端侧AI布局，打造全场景AI生态。在渠道端，公司深化数字化变革，打造“线下+线上”立体布局，推进重点市场的零售布局，优化电商平台与社交媒体运营。公司加快渠道数字化变革和渠道模式创新，缩短渠道链路以提升运营效率，进一步融合并提升多品类的协同价值，推进扩品类业务生态布局的发展；通过AIoT生态的深度整合与渠道高效运营，持续扩大扩品类业 务的规模效应与品牌势能，实现公司扩品类业务的健康经营和长期发展，逐步构建AIoT智能生态。 移动互联业务持续赋能新兴市场数字化生态建设。公司移动互联业务依托智能手机庞大的用户流量基础，通过构建中台能力形成技术支撑体系，深度赋能产品生态。公司基于深度定制的传音OS系统开发了应用商店、广告分发平台及手机管家等高频应用矩阵，构建本地化服务生态。在业务拓展层面，公司聚焦社交、办公、影音等核心场景，持续优化产品体验并探索创新商业模式：一方面深化与云计算、大数据及数字营销领域的合作伙伴协同，另一方面积极布局AI技术应用，通过小程序开发和AI能力嵌入加速产品迭代。未来，移动互联业务将紧密围绕公司“智能生态”战略，强化跨端协同与软硬件互联能力，为新兴市场用户提供更高效的数字化服务，同时通过技术输出赋能当地商业合作伙伴，推动区域数字化生态建设。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为60.96/67.85/76.03亿元，同比增速分别为9.85%/11.31%/12.05%，当前股价对应的PE分别为14.49/13.02/11.62倍，鉴于公司手机业务拐点或将近和新业务积极的推进趋势，维持“买入”评级。 风险提示：新兴市场需求不及预期、新业务推进不及预期，市场竞争加剧等。

     传音控股(688036) 投资要点 事件：24年营收687亿元，归母净利润55.49亿元，同比分别为+10.31%/、+0.22%。25Q1营收130亿元，同比-25.45%，归母净利润4.90亿元，同比-69.87%，主要系2024年Q1基数较高。 新市场增长较好，未来利润率有望恢复 2024年公司整体毛利率21.28%，下滑3.17pct，销售净利率8.15%，下滑0.82pct，显示公司2024年整体费用率控制良好。2024年及2025年Q1毛利率有所下滑主要是供应链价格波动和竞争原因。分地区看，2024年非洲实现营收227亿元，同比增加2.97%，毛利率28.59%，相比23年减少1.46pct。亚洲等其他地区实现营收447亿元，同比增加13.96%，毛利率17.66%，相比23年减少2.52pct。从营收看非洲以外等新区域继续承担增长助力，我们认为由于前期新开拓市场且叠加供应链因素，毛利率较低有利于提升份额，未来有望提升盈利能力。 智能机份额持续提升，以用户价值为导向的本土化创新在新兴市场大有可为 传音立足于本土化的创新和专注用户体验的产品定位，是公司独特的竞争优势，也是公司在非洲以外市场成功开疆拓土的重要原因。根据IDC，公司2024年整体手机出货2.01亿部，市占率14%；其中智能手机1.07亿部，同比增长12.7%远好于行业整体6.4%增速，市占率8.7%，其中非洲/巴基斯坦智能机市占率超过40%，排名第一；孟加拉市占率29.2%，排名第一；尽管智能机全球市场较为成熟，但是公司聚焦的新兴市场依然处在“功能及向智能机切换”的发展趋势中，从公司2024年近1亿部的功能机出货也反映市场智能化的巨大机遇。全球新兴市场潜力巨大但并不统一，需求多样，我们认为传音强大的本土化创新能力是抓住这类市场的重要优势，未来有望持续提升新兴市场份额，中东欧/南美洲/东南亚等市场预计成为公司未来增长动力。同时折叠屏/摄像等创新功能有望进一步加速公司手机产品高端化。 AI+多品类有望进一步提升用户体验，公司有望进一步提升产品力加速成长。 公司“手机+移动互联网服务+家电、数码配件”的商业生态已初步成型，尽管当前手机之外的营收占比不大，但是对公司用户的生态体验意义巨大，从手机用户到“传音生态用户”，公司的竞争优势将会进一步强化，我们认为未来扩品类业务也会加快发展。2024年开始AI在端侧逐渐部署，预计未来将会进一步成熟。公司凭借强大的用户需求洞察能力有望在AI能力加持下发展更多的新场景/新应用，作为品牌厂商在用户更大的价值创造中和产品力提升中得到进一步的成长。 盈利预测与投资评级：考虑短期外部环境波动，我们下调25-26年盈利预测并新增27年盈利预测，预计公司2025-2027归母净利润为62.78/73.10/84.92亿元（此前预测25-26年63.9/79.0亿元），对应P/E为15/13/11倍，外部风险已充分释放，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；竞争加剧；汇率波动风险等

     传音控股(688036) 事件：公司发布2024年报，2024年公司实现营收687.15亿元，同比增长10.31%；实现归母净利润55.49亿元，同比增长0.22%。单Q4来看，2024Q4公司实现营收174.63亿元，同比下降9.39%；实现归母净利润16.45亿元，同比下降0.44%。 出货量增加带动公司营收稳健增长，盈利水平有所承压。2024年公司持续开拓新兴市场及推进产品升级，总体出货量有所增加，公司手机整体出货量约2.01亿部，带动了销售收入有所增长。受市场竞争以及供应链成本综合影响，公司毛利率有所下降。2024年公司手机业务毛利率20.62%，同比下降2.63pcts。分地区来看，非洲地区毛利率28.59%，同比下降1.46pcts，亚洲及其他地区毛利率17.66%，同比下降2.52pcts。 期间费用把控较为合理，运营效率持续提升。2024年公司发生销售费用48.36亿元，销售费率7.04%，同比下降0.82pcts。发生管理费用17.33亿元，管理费率2.52%，同比下降0.10pcts。发生研发费用25.17亿元，研发费率3.66%，同比下降0.04pcts。发生财务费用-1.07亿元，同比增加0.69亿元，主要系汇兑损益波动影响所致。 新兴市场优势明显，多元化战略布局赋能成长。目前新兴市场国家仍处于“功能机向智能机切换”的市场发展趋势中，为公司打下了坚实的基本盘。公司在非洲手机市场优势地位的基础上，继续加大力度、加快发展手机+移动互联+数码配件/家用电器继续多品牌发展策略，通过智能硬件品类生态模式的本地化探索，积极实施多元化战略布局：（1）移动互联网业务方面：基于用户流量和数据资源的移动互联网平台，是公司发展移动互联网产品的核心基础。公司与网易、腾讯等多家国内领先的互联网公司，在音乐、新闻聚合及其他等应用领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品；（2）扩品类业务方面：拓展重点产品赛道，聚焦核心国家和区域实现市场份额突破，持续提升本地用户体验，建立各品牌的相对独特优势，逐步形成扩品类业务可持续发展。 盈利预测 我们预计公司2025-2027你实现营收770.24、882.33、1008.80亿元，实现归母净利润63.56、75.40、90.41亿元，对应PE14.61、12.31、10.27x，维持公司“买入”评级。 风险提示：上游成本涨价风险、新市场拓展不及预期风险、行业竞争加剧风险

     传音控股(688036) 业绩简评 4月23日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入687.15亿元，同比增长10.31%，实现归母净利润55.49亿元，同比增长0.22%，实现扣非归母净利润45.41亿元，同比下滑11.54%。 经营分析 收入增速稳健，盈利水平有所承压，2024年公司手机业务毛利率为20.62%，同比下滑2.63pct，非洲地区毛利率为28.59%，同比下滑1.46pct，亚洲及其他地区毛利率为17.66%，同比下滑2.52pct，毛利率下滑主要系市场竞争以及供应链成本综合影响。预计未来随着公司产品高端化方向持续发力、进一步加强供应链成本管理水平，公司盈利水平有望提升。 2024年，公司持续开拓新兴市场及推进产品升级，整体出货量有所增加。2024年，公司手机整体出货量约2.01亿部，根据IDC数据，2024年公司全球手机市占率为14.0%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中全球智能手机市占率为8.7%，排名第四。非洲市场地位领先，新兴市场有较大成长潜力。根据IDC数据，2024年公司在非洲智能机市占率超过40%，排名第一，南亚市场在巴基斯坦智能机市占率超过40%，排名第一；孟加拉国智能机市占率29.2%，排名第一；印度智能机市占率为5.7%，排名第八。公司基于其在新兴市场积累的领先优势，推进多元化战略布局，在新兴市场开展了数码配件、家用电器等扩品类业务以及提供移动互联网产品及服务。 盈利预测与估值 预计2025-2027年归母净利润为60.84、72.86、83.10亿元，同比+9.64%、+19.76%、+14.05%，公司现价对应PE估值为15、12、11倍，维持“买入”评级。 风险提示 终端需求不及预期风险、新产品推广不及预期的风险、市场开拓不及预期、汇率波动的风险。

     传音控股(688036) 投资要点： 传音控股于2025年2月26日公布2024年度业绩快报，2024年，公司实现营业收入687.4亿元，同比增长10.35%；实现归母净利润55.9亿元，同比增长0.96%；实现扣非归母净利润46.1亿元，同比下降10.2%。2024年单四季度，公司实现营业收入174.9亿元，同比下降9.2%、环比增长4.8%；实现归母净利润16.9亿元，同比增长2.1%、环比增长60.4%；实现扣非归母净利润13.6亿元，同比下降16.2%，环比增长66.0%。 持续推动新兴市场开拓及推进产品升级，出货量站稳全球第四。2024年，公司坚持以用户价值为导向，持续开拓新兴市场及推进产品升级，总体出货量同比增长，营业收入有所增加，2024年实现营收687.4亿元，同比增长10.35%。IDC数据显示，2024年单四季度，公司智能手机出货量为2720万部，以8.2%的市占率位居全球第四，回顾传音全年表现，公司在一季度曾以2850万部的出货量排名第四，但是之后两个季度未能进入全球前五，四季度重回前五，拉动公司全年维度以8.6%的市占率排名全球第四，全年实现智能手机出货量为1.069亿台，同比增长12.7%。 AI端侧落地带来手机和扩品牌高端化机遇，打开公司成长空间。公司持续加强AI相关布局，公司旗下Infinix品牌已宣布接入DeepSeek-R1满血版，自2025年2月26日起支持XOS14.5及以上版本的Infinix机型可通过升级使用，2025年3月份将发布的全新NOTE系列也将接入DeepSeek-R1；此外，传音计划在MWC2025上重磅发布智能眼镜、旗舰手机和笔记本电脑等产品。传音的眼镜将融入先进的增强现实技术，支持多场景应用，从日常生活的信息提示到专业领域的辅助决策，均有望实现突破性体验。AI端侧落地的机遇有望为智能手机和扩品类行业带来新的发展机遇，结合公司和高通已经达成协议，未来传音有望持续推动产品和市场高端化，进一步打开公司成长空间。 盈利预测与评级：我们预计公司2025年、2026年归母净利润分别为63.23/75.14 亿元，同比增速分别为13.11%/18.83%，当前股价对应的PE分别为17.04/14.34倍，鉴于公司在新兴市场的竞争实力以及AI端侧带动的高端化机会，看好公司未来发展，维持“买入”评级。 风险提示：新兴市场竞争加剧风险，毛利率波动风险，AI手机不及预期风险。

     传音控股(688036) 重申传音控股“买入”评级：传音披露业绩快报，公司2024年四季度业绩有较好的环比改善。这为公司2025年的基本面增长奠定良好的基础。根据IDC，2024年传音智能手机出货量排名全球第四，份额达8.7%，较2023年继续增长。展望2025年，我们预期公司在如下方面仍有较好的增长动能：1）智能手机出货量增长动能和确定性都比较高。公司将在东南亚和拉美地区发力，推动手机业务盘持续向上；2）扩品类业务中，数码配件以及储能产品预计将保持较高增速；3）移动互联业务增速会加快，而且得益于规模效应带来的经营性杠杆，该业务板块的利润增速将超过收入增速。从中长期来看，AI以及DeepSeek带动行业发展，有望给公司手机端侧业务提供增量，并有望改善成本空间。传音当前市盈率估值为18.3x，考虑端侧AI高涨的市场情绪，估值具备上行空间，我们重申传音的“买入”评级。 传音4Q24营收和利润环比改善。根据业绩快报，传音四季度收入预计达人民币174.9亿元，同比下降9%，环比增长5%。收入趋势与公司智能手机出货量趋势类似。根据IDC，传音四季度智能手机出货量同比下降4%，环比增长6%。传音四季度净利润达到人民币16.9亿元，同比增长2%，环比增长60%。根据四季度业绩快报以及对传音未来发展的展望，我们调整传音2025年和2026年的盈利预测。 估值：我们采用DCF估值方法对传音控股进行估值。我们采用1.8%的无风险利率，并假设传音控股2030年到2034年的成长率为10%，永续增长率为3%，WACC是6.1%。我们得到人民币114.2元的目标价，潜在升幅16.9%。 投资风险：全球，尤其海外发展中地区，经济波动较大，造成智能手机出货量增长乏力，增速低于预期。行业竞争加剧，公司手机份额提升不如预期，或者利润率承压。上游元器件、原材料等成本上升，侵蚀公司毛利空间。公司新业务投入过大，费用增长过快。AI，尤其是端侧AI，落地速度较于预期。

     传音控股(688036) 主要观点： 事件 2025年2月26日，传音控股公告2024年度业绩快报，公司2024年实现营业收入687.4亿元，同比增长10.35%，2024年归母净利润55.9亿元，同比增长0.96%，2024年扣费归母净利润46.1亿元，同比下降10.2%。对应4Q24单季度实现营业收入174.9亿元，同比下降9.2%，环比增长4.8%，单季度归母净利润16.9亿元，同比增长2.0%，环比增长60.4%，单季度扣非归母净利润13.6亿元，同比下降16.2%，环比增长66.0%。 4Q24扭转环比下行态势，期待AI赋能加速 4Q24扭转环比下行态势。公司2024年实现营业收入687.4亿元，同比增长10.35%，2024年归母净利润55.9亿元，同比增长0.96%，2024年扣费归母净利润46.1亿元，同比下降10.2%。对应4Q24单季度实现营业收入174.9亿元，同比下降9.2%，环比增长4.8%，单季度归母净利润16.9亿元，同比增长2.0%，环比增长60.4%，单季度扣非归母净利润13.6亿元，同比下降16.2%，环比增长66.0%。对应4Q24单季度净利率9.6%，同比增长1pct，环比增长3.3pct，4Q24单季度扣非净利率7.8%，同比下降0.6pct，环比增长2.9pct。 新兴市场份额提升。传音2024年在全球市场份额持续增长，根据咨询机构IDC的数据，传音2024年智能手机出货量约1.07亿部，同比增长12.7%，市场份额达到8.6%，同比增长0.4pct。对应传音4Q24单季度智能手机出货量27.2百万部，同比下降3.4%，市场份额为8.2%，同比下降0.5pct。在持续深耕的非洲市场以外，传音持续拓展新兴市场渠道，且取得了不错的进展，2024年在拉美、东南亚、中东等地区都有明显增幅，具体来看，根据咨询机构canalys的数据，公司2024年在拉美地区出货量达12.8百万部，同比增长约40%；在东南亚出货15.5百万部，同比增长约41%；在中东（不含土耳其）出货8.3百万部，同比增长约9%。 专利问题告一段落。2024年传音受到了高通在多地的专利诉讼，如高通在2024年7月陆续在印度、欧洲统一专利法院对传音发起专利诉讼。在2025年1月中旬高通在印度和欧洲统一专利法院撤回诉求请求，预计双方达成和解。另外在Nokia的财报PPT中，其表示在4Q24也和传音达成了合作协议。传音和头部通信厂商的合作，打掉了公司从区域性手机厂商跃迁成为全球性手机厂商的基础障碍，预计后续市场拓展将相对更为顺利。 期待AI赋能加速。智能手机在过去几年中逐渐进入存量市场状态，消费者换机周期逐渐拉长，我们认为一部分原因是智能手机创新幅度减少，另外还缺少杀手级应用来促进换机。不过随着AI应用的涌现，我们认为换机周期有望缩短，进而推动市场恢复增长。特别是像Deepseek这类能够降低部署门槛的AI应用爆发，我们认为有利于行业和公司的焕新。传音在拥抱AI方面，表现较为积极，如旗下Infinix品牌已经介入DeepSeek-R1满血版，支持XOS14.5及以上版本的Infinix机型可通过升级使用，3月份将发布的Note系列也会接入DeepSeek-R1。投资建议 我们预计2024-2026年归母净利润为55.9、63.8、74.0亿元，对应EPS为4.9、5.6、6.5元/股，对应PE为19.9、17.5、15.1倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 市场竞争超预期；市场拓展不及预期；产品价格不及预期；上游零部件价格波动超预期；费用端控制不及预期。

     传音控股(688036) 投资要点： 三季度毛利率环比修复，四季度出货量+盈利能力有望继续改善。公司2024年前三季度实现营收512.52亿元，yoy+19.13%；实现归母净利润39.03亿元，yoy+0.5%。单三季度，公司实现营收166.93亿元，yoy-7.22%、QoQ-2.46%；实现归母净利润10.51亿元，yoy-41.02%、QoQ-14.21%。受市场竞争以及供应链成本综合影响，公司三季度收入及毛利率有所下降，但毛利率环比第二季度开始增长，经营拐点出现。IDC数据显示，2024年四季度传音智能手机出货量约为2720万部，叠加上游原材料价格压力逐步减轻，预计公司四季度出货量和盈利能力将同时环比提升。 深耕全球新兴市场多年，持续推动新市场开拓和高端化战略。公司深耕新兴市场多年，在以非洲、南亚、东南亚、中东和拉美等为代表的市场建立了较强的竞争优势，IDC数据显示，公司2024年全球出货量约为1.069亿部，市场份额8.6%，同比增长12.7%，全球排名第四。未来，公司持续深耕非洲等优势市场、加强竞争优势，同时继续完善新市场开拓的支持体系，重视扩展新市场国家的可持续发展性，探索并优化新市场发展模式，持续推动新市场开拓；此外，公司也将加大中高端和研发资源投入助力实现中高端销量突破，持续带动公司智能手机结构改善和均价提升。 传音或与高通达成和解，与阿里合作持续强化AI布局。2024年7月，高通在印度起诉传音控股，提出专利侵权指控，2025年1月17日快科技报道显示，公司与高通在印度的专利纠纷已撤回。此外，阿里云官微于2025年1月7日宣布，传音已与阿里云达成合作，通义千问大模型已经搭载在传音旗下科技品牌TECNO推出的AI手机PHANTOM VFold2中。近年来，传音加快布局端侧AI技术，探索大模型和互联互通技术、影像AIGC技术、小语种AI语音技术等，未来有望在AI的加持下推动公司迎来更好成长。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为52.57/64.19/80.77亿元，同比增速分别为-5.06%/22.11%/25.82%，当前股价对应的PE分别为21.22/17.38/13.81倍。我们选取小米集团、安克创新、漫步者为可比公司，可比公司平均估值为32倍，鉴于公司在海外新兴市场的龙头地位以及长期成长性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新兴市场发展及下游需求不及预期风险；新业务开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险。