上海港湾(605598) 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报告。 2025Q1业绩实现较快增长，回款有所改善。2024年，公司实现营业收入12.97亿元，同增1.57%。其中，地基处理收入8.24亿元，同降16.94%；桩基工程收入4.3亿元，同增55.1%。公司实现归母净利润0.93亿元，同降46.86%。实现扣非净利润0.85亿元，同降49.22%。报告期公司实现经营活动现金流量净额-0.83亿元，较去年多流出2.17亿元，主要系报告期内经营性应收项目的增加所致。投资活动现金流净额为0.91亿元，去年同期为-0.46亿元，主要系报告期内赎回银行理财等现金管理投资产品所致。2025Q1，公司实现营业收入3.72亿元，同增29.25%。实现归母净利润0.36亿元，同增18.59%。实现扣非净利润0.39亿元，同增34.24%。经营活动现金流量净额为0.45亿元，同比多流入0.47亿元，回款较去年同期大幅增加。 盈利能力有所下滑。2024年，公司毛利率/净利率分别为29.59%/6.99%，分别同比-4.67pct、-6.61pct。期间费用率为17.36%，同比提高1.62pct。其中管理费用率为15.01%，同比提高1.39pct。2024年末，公司应收账款为5.95亿元，同比增加1.71亿元。资产减值损失和信用减值损失合计0.41亿元，同比增加0.16亿元。2025年Q1公司毛利率为25.88%，同比下降11.45pct；净利率为9.44%，同比下降0.9pct。境内主营业务收入和毛利率在本报告期分别下降35.46%和26.73%，主要受本报告期新增项目盈利情况的影响。 2024年新签订单高增长，积极布局钙钛矿与商业航天。2024年，公司累计新签订单金额205,285.06万元，同增93.27%。2024年报告期末公司在手订单总金额140,734.58万元。其中，已签订合同但尚未开工项目金额35,084.99万元，在建项目中未完工部分金额105,649.59万元。2025Q1，公司实现新签订单46,227.48万元，同比下降20.43%。公司着力培育以钙钛矿太阳能电池为代表的新材料新兴产业，积极布局商业航天等领域。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.01/2.18/2.34亿元，同比+117.32%/+8.50%/+7.33%，对应P/E分别为25.19/23.22/21.63倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。

     上海港湾(605598) Q1订单加速转化，扣非业绩同比高增34% 25Q1公司实现收入3.72亿，同比+29.25%，主要得益于公司在海外市场的持续拓展，尤其是东南亚和中东地区的业务增长，归母净利润为0.36亿，同比+18.59%，扣非净利润为0.39亿，同比+34.24%。 24年公司实现收入12.97亿，同比+1.51%，归母净利润为0.93亿，同比-46.86%，扣非净利润为0.85亿，同比-49.2%，净利润大幅下滑主要系毛利率下降、成本费用拖累以及信用减值损失的增加。24Q4单季实现收入3.53亿，同比-6.34%，归母净利润-0.2亿，同比-154.64%。 新签订单保持较好增长趋势，毛利率下滑受国内业务拖累 分行业来看，公司2024年地基处理业务、桩基工程业务分别实现收入8.24亿、4.30亿，同比-16.94%、+55.10%，毛利率分别为35.34%、18.86%，同比-2.94pct、-0.62pct。分地区来看，境内、境外分别实现收入2.11亿、10.76亿，同比-35.46%、+13.74%，毛利率分别为20.33%、31.04%，同比-26.73pct、+1.40pct。境内营收和毛利率大幅下降主要受24年新增项目盈利情况的影响，境外收入和毛利率实现双增长。24年公司综合毛利率为29.59%，同比-4.67pct。24Q4毛利率为16.46%，同比-20.34pct，25Q1毛利率为25.88%，同比-11.75pct。2024年公司累计新签合同额20.53亿元，同比增加93%。 期间费用率小幅上升，现金流短期承压 24年公司期间费用率为17.36%，同比+1.62pct，销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.04pct、+1.39pct、+1.44pct、-1.17pct，费用率的上升主要系境外业务增长导致管理成本增加、新能源板块投入加大导致研发费用增加。24FY资产、信用减值损失为0.41亿，同比多损失0.16亿，综合影响下，公司24年净利率为6.99%，同比-6.61pct；2025年Q1净利率为9.44%，同比-0.90pct。现金流方面，24年公司CFO总额为-0.83亿，同比多流出2.17亿，收付现比分别为86.51%、101.45%，同比-5.83pct、+8.03pct，25Q1公司CFO净额为0.45亿，同比多流入0.47亿。 投资钙钛矿太阳能电池开辟第二曲线，维持“买入”评级 25Q1公司新签订单4.6亿，公司全力巩固并拓宽在中东等传统优势市场，进军菲律宾、肯尼亚等新兴市场，稳步扩大市场版图，提升市场占有率。公司投资钙钛矿太阳能电池等新兴产业，积极探索钙钛矿材料在商业航天等新兴领域的运用场景，努力开辟第二增长曲线。考虑到国内业务毛利率有所下滑，我们预计25-27年公司归母净利润为2.5、3.2、4亿（25、26年前值预测为2.7、3.4亿），对应PE为19.8、15.6、12.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：国际化经营风险、汇率波动风险、项目新签及施工进度不及预期。

     上海港湾(605598) 投资要点： 事件：公司发布2024年报及2025年一季报。24年实现收入12.97亿元，同比增长1.51%，归母净利润9,251.67万元，同比下降46.86%；其中单四季度实现收入3.53亿元，同比下降6.34%，归母净利润-1,635.43万元，同比下降154.63%。25年一季度实现收入3.72亿元，同比增长29.25%，归母净利润3,569.67万元，同比增长18.59%。公司拟每10股派发现金红利1.14元（含税）。 国内毛利率下降拖累整体业绩，费用率改善致一季度业绩回升。1）24全年营收小幅增长。公司24年营收同比仅小幅增加，其中境外营收10.76亿元，同比增长13.74%，境内营收2.11亿，同比下降35.5%。境内营收下滑主要由于基建承压以及大连金州湾国际机场项目结算不及预期。2）国内项目毛利率大幅下降拖累整体毛利率。公司24年毛利率29.59%，同比下降4.67个百分点。其中境外毛利率31.04%，同比上升1.4个百分点，境内毛利率20.33%，同比下降26.73个百分点。25年一季度毛利率25.88%，同比下降11.45个百分点。国内毛利率下滑主要由于大连金州湾国际机场项目盈利不及预期。3）24全年费用率上升，25一季度费用率下降明显。公司24全年期间费用率17.36%，同比上升1.62个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.66%、15.01%、3.13%、-1.45%，同比分别下降0.04、上升1.40、上升1.44、下降1.17个百分点。25年一季度期间费用率16.22%，同比下降5.05个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.64%、14.84%、2.45%、-1.71%，同比分别下降0.18、下降3.79、下降0.15、下降0.93个百分点。 24年新签订单大幅增长，预计将逐步转化。公司24年新签订单20.53亿元，同比大幅增长93.27%，25年一季度新签订单4.62亿元，同比下降20.43%，主要系上年同期高基数影响，整体新签订单仍然饱满。24年底在手订单14.07亿元，同比增长58.55%，考虑到订单到业绩确认周期，我们预计25年营收增长将较为明显。25年一季度营收增长已经一定程度印证。 应收项目增加致使回款有所放缓。24年公司经营活动产生的现金流量净额为-8334.85万元，同比减少2.17亿元，主要由于经营性应收项目的增加，24年底公司应收票据及应收账款5.95亿元，同比增加1.69亿元。24年收现比、付现比分别为86.51%/101.45%，同比分别下降5.83、上升8.03个百分点。25年一季度经营活动产生的现金流量净额为4462.98万元，同比增加4698.61万元，公司应收票据及应收账款4.82亿元，同比增加7567.08万元，环比减少。25年一季度收现比、付现比分别为110.05%/98.32%，同比分别上升20.50、下降14.04个百分点。 盈利预测与评级：我们预计2025-2027年归母净利润预测为2.13亿元、2.52亿元、3.00亿元，对应4月30日股价PE为23、19、16倍。维持“增持”评级。 风险提示：国内宏观经济承压，国际宏观经济增长不及预期，国际地缘政治局势变动等造成订单需求不及预期 盈利预测与估值（人民币）

     上海港湾(605598) 投资要点 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024全年实现营业收入12.97亿元，同比+1.5%，实现归母净利润0.93亿元，同比-46.9%；24Q4/25Q1分别实现营业收入3.5/3.7亿元，同比-6.3%/+29.3%，实现归母净利润-1635/3570万元，同比-154.3%/+18.6%。 公司聚焦东南亚和中东地区，充分发挥出海20年积累的丰富经验与资源优势，在巩固现有全生命周期定制化综合服务的基础上，进一步创新服务模式，增强客户粘性，全力开拓高质量优质订单，2024年全年累计新签项目数量72个，金额20.5亿元，同比+93%；截至2024年底期末在手订单总金额14.1亿元，同比+58%。其中，已签订合同但尚未开工项目金额3.5亿元，在建项目中未完工部分金额10.5亿元。 项目结构影响毛利率，费用前置影响净利率。（1）2024全年地基处理/桩基工程业务分别实现营业收入8.2/4.3亿元，同比分别-16.9%/+55.1%，境内/外分别实现营收2.1/10.8亿元，同比分别-35.5%/+13.7%。（2）2024全年公司实现综合毛利率29.6%，同比-4.7pct，境内/外毛利率水平分别为20.3%/31%，同比分别-26.7/+1.4pct；25Q1实现综合毛利率25.9%，同比-11.4pct。（3）2024全年新签订单大幅增加，导致期间费用及费用率有所增加，2024全年净利率6.7%，同比-6.6pct。 收现情况有所恶化，大幅增加设备购置：（1）2024全年实现经营活动净现金流-0.83亿元，同比下降2.17亿元，收现比为86.5%，同比-5.8pct；（2）2024年全年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为2.16亿元，同比增加1.38亿元；（3）截至2024年末公司资产负债率为22.4%，同比+3.1pct。 第二曲线钙钛矿材料或加速发展：公司组建了实力雄厚的研发团队，成功攻克极限温度考验与稳定性难题，申请了20余项专利，成功发射了5颗搭载钙钛矿材料的卫星，在商业航天领域具有明显的先发优势。随着我国卫星战略的深入推进，公司的钙钛矿材料或将加速发展。 盈利预测与投资评级：公司以创新技术和岩土工程综合服务能力为发展的基石和引擎，同时积极开拓以钙钛矿新材料为核心的第二增长曲线，我们看好公司的中长期发展前景；考虑到贸易冲突下全球经济形势的不确定性，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至2.5/3.2亿元（原值为2.9/3.5亿元），新增2027年预测为3.9亿元，4月30日收盘价对应市盈率为19/15/13倍，维持“增持”评级。 风险提示：全球经济衰退的风险；境外开展业务的风险；汇率大幅波动的风险。

     上海港湾(605598) 公司简介：软土地基处理龙头，战略放眼海外 上海港湾集团为全球客户提供集勘察、设计、施工、监测于一体的岩土工程综合服务。公司收入主要以海外区域为主，毛利率、净利率长期处于较高水平，回款质量、现金流在建筑行业中表现优异。 出海蓬勃，东南亚、中东基建需求旺盛 受益于新兴国家城镇化+工业化进程不断推进，公司海外订单高景气，24Q1-Q3新签订单金额18.74亿元、已大幅超过2023年新签订单金额10.62亿元，其中境外新签订单占比83.2%。考虑到公司2024年新签订单高景气+员工持股计划/股权激励费用影响走弱，预计2025年起公司业绩增速有望边际向上。印尼、沙特区域未来 5年基建需求增速确定性强： （1）2023年港湾印尼已贡献公司净利润的54.5%，印尼是东盟第一大国，2010-2023年GDP（现价）CAGR达8.8%，考虑到印尼迁都+制造业资本开支未来或持续位于高位，我们预计后续印尼基建投资需求将持续景气。 （2）2023年沙特贡献公司净利润约20%，中东地区部分国家经济基础良好，例如2010-2023年沙特GDP（现价）CAGR达5.6%。为减少对化石燃料依赖、并实现经济多元化，Neom新城等巨型项目拉动沙特基建需求。 盈利预测、估值和评级 我们看好公司①东南亚、沙特区域基建继续保持高景气，公司海外订单维持高增趋势，②2024年新签订单高景气+员工持股计划/股权激励费用影响走弱，预计今年起公司业绩增速有望边际向上。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.04、2.57和3.28亿元，现价对应动态PE分别为31x、25x、20x，首次覆盖，给以2025年28倍估值，目标价29.31元，给予公司“增持”评级。 风险提示 海外订单增速不及预期；海外经营及汇兑风险；应收账款回收不及预期；国内业务盈利能力不及预期。

     上海港湾(605598) 投资要点： 星网首发成功，我国低轨卫星进入规模化部署阶段。卫星互联网是我国重点发展方向。2020年9月我国经向国际电信联盟（ITU）递交了GW星座计划，计划发射的卫星总数量达到12992颗。2021年4月28日，中国卫星网络集团有限公司成立，专门负责统筹我国空间互联网建设的规划与运营。2024年12月16日，我国在文昌航天发射场使用长征五号乙运载火箭/远征二号上面级，成功将卫星互联网低轨01组卫星发射升空，卫星顺利进入预定轨道，发射任务获得圆满成功。此次发射的是中国星网公司GW星座的首批低轨互联网卫星。 卫星的正常运行离不开稳定充足的能源供应，钙钛矿太阳电池有望成为新一代的空间太阳能电池。目前，砷化镓太阳能电池凭借高转化效率、耐辐照和高电压等特性使其在人造卫星、空间站、空间探测器和着陆器等领域占据主导地位，超过95%的空间供电都依赖于锗衬底砷化镓太阳能电池。而钙钛矿太阳电池凭借可柔性制备、高能质比和优异抗辐射性能等优势有望成为新一代的空间太阳能电池。 公司拥有卫星钙钛矿电池技术积累，有望乘低轨卫星发力之风，构建钙钛矿先发优势。根据天眼查及国家知识产局显示，公司控股的子公司上海伏曦炘空科技有限公司拥有多项相关专利，其中包含《卫星蓄电池模组通用抗振及优化绝缘导热成型方法和结构》，《一种柔性太阳帆板的展开锁定机构》、《一种空间航天器用钙钛矿太阳电池片粘贴方法及系统》等专利及领域相关的软件著作权。 盈利预测与评级：公司切入卫星钙钛矿电池领域，带来潜在增长点，我们维持2024-2026年归母净利润预测为2.05亿元、2.69亿元、3.48亿元，对应1月2日股价PE为28、21、16倍。维持“增持”评级。 风险提示：国内宏观经济承压，国际宏观经济增长不及预期，国际地缘政治局势变动等造成订单需求不及预期

     上海港湾(605598) 投资要点： 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现收入9.44亿元，同比增长4.78%，归母净利润1.09亿元，同比下降24.48%；其中单三季度实现收入3.14亿元，同比下降6.31%，归母净利润3505.92万元，同比下降7.90%。 23年低新签+重大项目确认扰动致营收下滑，信息化+汇兑损失致费用率上升，四季度有望回暖。1）营收小幅下降，预计四季度有望改善。单三季度营收同比小幅下降，下降幅度与单二季度相当，我们判断一方面是由于23年新签订单较少，另一方面是由于重大项目确认节奏产生扰动。考虑到今年上半年新签订单同比大幅增长78.21%，以及订单到业绩的确认周期，我们预计四季度开始公司营收增长将有修复。2）毛利率同比有所上升。前三季度毛利率34.49%，同比上升1.29个百分点。其中单三季度毛利率30.61%，同比上升0.96个百分点，环比下降5.06个百分点。我们判断环比下降主要由于三季度处于上半年大量新签订单开工初期，财务口径上成本和营收确认存在时间差。3）信息化+汇兑损失，费用率有所上升。前三季度公司期间费用率20.13%，同比上升5.11个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.69%、16.94%、2.94%、-0.44%，同比分别下降0.23、上升3.83、上升1.35、上升0.16个百分点；单三季度公司期间费用率20.42%，同比上升4.19个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.70%、16.10%、2.92%、0.71%，同比分别下降0.48、上升0.79、上升1.90、上升1.98个百分点。我们判断三季度研发费用率上升主要由于公司加强了工程施工向数字化、信息化的转型升级，财务费用率上升主要是由于汇率波动导致汇兑损失。 经营活动净现金流有所下滑。前三季度公司经营活动产生的现金流量为-7228.63万元，同比减少2.13亿元，我们判断主要由于营收小幅下滑，同时大量新签项目及重大项目前期成本导致购买商品、接受劳务支付的现金大幅增加。收现比、付现比分别为89.39%/109.66%，同比分别下降5.60、上升18.32个百分点。 盈利预测与评级：我们预计2024-2026年归母净利润预测为2.05亿元、2.69亿元、3.47亿元，对应11月1日股价PE为23、17、14倍。维持“增持”评级。 风险提示：国内宏观经济承压，国际宏观经济增长不及预期，国际地缘政治局势变动等造成订单需求不及预期

     上海港湾(605598) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，24Q1-3实现营业收入9.4亿元，同比+4.8%，归母净利润1.1亿元，同比-24.5%；其中单三季度实现营收3.1亿元，同比-6.3%，归母净利润3506万元，同比-7.9%。 公司持续发力“一带一路”沿线国家业务，短期境内收入增速或受影响。（1）单公司Q3营收下滑6.3%，预计主要是受到境内外业务结构调整的影响。近年来公司战略重心转向海外，发力东南亚、中东等“一带一路”沿线市场，境外新签订单及收入增长势头良好；但与此同时境内业务规模有所收缩，短期或导致公司收入增速承压；（2）单Q3公司实现毛利率30.6%，同比+1.0pct，环比24Q2下滑5.1pct；公司于东南亚、中东等地区承接优质项目，利润率水平较好，单三季度毛利率承压或因部分项目处于前期阶段，发生成本的同时产值确认较慢所致。 期间费用率小幅提升，经营性应收项目增加导致现金流水平承压。（1）24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/16.1%/2.9%/0.7%，同比分别-0.5/+0.8/+1.9/+2.0pct；综合影响下公司24Q3实现归母净利率11.2%，同比-0.2pct，环比Q2-1.6pct；（2）24Q3公司经营活动净现金流为-5655万元，同比多流出1.4亿元，预计主要是由于公司经营性应收项目增加所致，截至24Q3末公司应收账款余额为4.7亿元，同比+1.5亿元，环比Q2末+1.0亿元；24Q3公司收现比/付现比分别为85.5%/115.4%，同比分别-7.2/+30.7pct；（3）24Q3公司设备采购增加，购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为7867万元，环比Q2继续增加2580万元；截至三季度末公司资产负债率为19.1%，同比-0.1pct。 新签订单额处于历史较高水平，大连机场项目工程进度取得突破，支撑公司业绩增长。公司年初至今在东南亚地区的印尼、新加坡、菲律宾等国家及中东地区取得较多订单，24Q1-3实现新签合同额18.7亿元，其中单三季度实现新签6.9亿元，境内/境外分别为6283万元/6.2亿元，处于历史较高水平；近期大连机场航站楼深层地基处理项目进度有所推进，预计四季度起有望开始确认产值，且跑道区地基处理一标段也已经开始招标，叠加“一带一路”沿线国家市场需求高景气，预计将对公司业绩增长实现有力支撑。 盈利预测与投资评级：公司为全球客户提供岩土工程综合服务，受益于东南亚、中东地区基建高景气与公司的海外订单获取能力，我们看好公司的中长期发展前景。考虑到短期内公司订单结构调整导致境内业绩下滑、部分项目产值确认滞后于预期、以及股份支付费用的影响，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测至2.0/2.9/3.5亿元（前值为2.1/3.1/3.7亿元），10月30日收盘价对应PE分别为24/16/13倍，维持“增持”评级。 风险提示：东南亚、中东基建需求不及预期的风险；境外开展业务的风险；汇率大幅波动的风险。

     上海港湾(605598) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，24Q1-3实现营业收入9.4亿元，同比+4.8%，归母净利润1.1亿元，同比-24.5%；其中单三季度实现营收3.1亿元，同比-6.3%，归母净利润3506万元，同比-7.9%。 公司持续发力“一带一路”沿线国家业务，短期境内收入增速或受影响。（1）单公司Q3营收下滑6.3%，预计主要是受到境内外业务结构调整的影响。近年来公司战略重心转向海外，发力东南亚、中东等“一带一路”沿线市场，境外新签订单及收入增长势头良好；但与此同时境内业务规模有所收缩，短期或导致公司收入增速承压；（2）单Q3公司实现毛利率30.6%，同比+1.0pct，环比24Q2下滑5.1pct；公司于东南亚、中东等地区承接优质项目，利润率水平较好，单三季度毛利率承压或因部分项目处于前期阶段，发生成本的同时产值确认较慢所致。 期间费用率小幅提升，经营性应收项目增加导致现金流水平承压。（1）24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/16.1%/2.9%/0.7%，同比分别-0.5/+0.8/+1.9/+2.0pct；综合影响下公司24Q3实现归母净利率11.2%，同比-0.2pct，环比Q2-1.6pct；（2）24Q3公司经营活动净现金流为-5655万元，同比多流出1.4亿元，预计主要是由于公司经营性应收项目增加所致，截至24Q3末公司应收账款余额为4.7亿元，同比+1.5亿元，环比Q2末+1.0亿元；24Q3公司收现比/付现比分别为85.5%/115.4%，同比分别-7.2/+30.7pct；（3）24Q3公司设备采购增加，购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为7867万元，环比Q2继续增加2580万元；截至三季度末公司资产负债率为19.1%，同比-0.1pct。 新签订单额处于历史较高水平，大连机场项目工程进度取得突破，支撑公司业绩增长。公司年初至今在东南亚地区的印尼、新加坡、菲律宾等国家及中东地区取得较多订单，24Q1-3实现新签合同额18.7亿元，其中单三季度实现新签6.9亿元，境内/境外分别为6283万元/6.2亿元，处于历史较高水平；近期大连机场航站楼深层地基处理项目进度有所推进，预计四季度起有望开始确认产值，且跑道区地基处理一标段也已经开始招标，叠加“一带一路”沿线国家市场需求高景气，预计将对公司业绩增长实现有力支撑。 盈利预测与投资评级：公司为全球客户提供岩土工程综合服务，受益于东南亚、中东地区基建高景气与公司的海外订单获取能力，我们看好公司的中长期发展前景。考虑到短期内公司订单结构调整导致境内业绩下滑、部分项目产值确认滞后于预期、以及股份支付费用的影响，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测至2.0/2.9/3.5亿元（前值为2.1/3.1/3.7亿元），10月30日收盘价对应PE分别为24/16/13倍，维持“增持”评级。 风险提示：东南亚、中东基建需求不及预期的风险；境外开展业务的风险；汇率大幅波动的风险。

     上海港湾(605598) 事件: 2024年8月30日，上海港湾发布2024年中报：2024H1，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润6.3/0.7/0.7亿元，分别同比+11.3%/-30.4%/-31.6%；2024Q2，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润3.4/0.4/0.4亿元，分别同比-5.9%/-43.6%/-47.0%。 投资要点: 主业稳健增长，毛利率同比改善：2024H1地基处理/桩基工程收入为4.1/2.2亿元，同比-10.3%/+100.9%；收入占比为64.9%/34.4%，同比-15.6/+15.3pct。2024H1公司毛利率为36.4%，同比+1.1pct；地基处理/桩基工程毛利率分别为40.3%/28.6%。分区域看，境内/东南亚/中东收入分别为0.6/4.7/0.9亿元，收入占比为9.5%/75.1%/14.9%，毛利率分别为44.4%/37.9%/23.6%。子公司中，港湾印尼/港湾沙特分别实现净利润1.2/0.1亿元，同比+0.3%/+26.6%。 2024H1新签订单超2023全年订单总和，东南亚及中东地区订单增速较快：2024H1公司新签订单11.9亿元，同比+78.2%，为2023全年新签订单的112.0%。分区域看，国内/海外新签2.5/9.4亿元，同比+40.9%/+92.0%。境外方面，东南亚/中东地区新签7.8/1.4亿元，占境外新签的83.7%/15.4%。印尼、沙特、阿联酋、新加坡、泰国等国家为公司重点区域。 股权激励费用短期冲击费用率，预计2024H2影响减弱：2024H1 公司毛利率/归母净利率/扣非归母净利率为36.4%/11.7%/10.8%，分别同比+1.1/-7.0/-6.8pct。2024H1，公司期间费用率20.0%，同比+5.7pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/17.4%/3.0%/-1.0%，同比-0.1/+5.6/+1.0/-0.8pct。管理费用大幅增长主要系2024H1股权激励费用为3165万元，同比增长445.1%所致，根据公司股权激励方案，费用高峰期为2023和2024年上半年，后续激励费用有望显著减少；财务费用变动主要系汇兑收益增加所致；研发费用变动主要系公司注重创新引领，增加研发投入。2024H1公司资产负债率/有息负债率为19.5%/0.6%，同比+0.6/-0.4pct。2024H1公司经营性净现金流为-0.2亿元，同比多流出0.7亿元，主要系本期支出的成本费用增加所致；同期，收现比为91.3%，同比-5.0pct。单季度看，2024Q2毛利率/归母净利率/扣非归母净利率为35.7%/12.8%/11.5%，同比-1.2/-8.5/-8.9pct、环比-1.7/+2.3/+1.4pct。2024Q2经营性净现金流-0.1亿元，同比多流出0.3亿元，主要系购买商品、接受劳务支付的现金增加所致；同期，收现比92.8%、同/环比为+8.0/+3.2pct。 盈利预测和投资评级:公司为全球专业岩土工程综合服务提供商，我们认为海外如东南亚、中东等地基建需求旺盛，公司先发布局出海，在软土地基处理等方面具备技术优势，未来海外订单有望延续高增并逐步兑现业绩。我们预计公司2024-2026年营业收入为15.9/19.8/24.3亿元，归母净利润为2.1/3.0/3.8亿元，EPS为0.9/1.2/1.5元，PE为19.8/13.7/11.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外工程风险，订单转化率不及预期，汇率波动风险，应收账款减值风险，海外基建投资不及预期风险。

     上海港湾(605598) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，实现营业收入6.3亿元，同比+11.3%，归母净利润7381万元，同比-30.4%；其中单Q2实现营业收入3.4亿元，同比-5.9%，归母净利润4371万元，同比-43.6%。 境外营收贡献亮眼增速，东南亚地区业务毛利率提升明显：（1）24H1公司地基处理/桩基工程业务分别实现营收4.1/2.2亿元，同比分别-10.3%/+100.9%，境内/外分别实现营收5978万元/5.7亿元，同比分别-71.4%/+59.8%；近年来公司战略重点转向海外市场，持续深耕并巩固优势的东南亚市场，深挖“一带一路”沿线重点国家和中东国家的市场潜力，24H1东南亚/中东地区分别实现营收4.7亿元/9411万元，同比分别+77.9%/+15.7%；（2）24H1公司实现综合毛利率36.4%，同比+1.1pct，其中地基处理/桩基工程业务分别实现毛利率40.3%/28.6%，较2023全年水平分别同比+2.1/+9.1pct，东南亚地区毛利率较2023全年提升11.7pct至37.9%，毛利率的大幅提升体现了公司项目获取、成本管控等核心竞争力的进一步加强。 计提股份支付费用导致公司利润水平略有承压：（1）24H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/17.4%/3.0%/-1.0%，同比分别-0.1/+5.6/+1.0/-0.8pct；管理费用增加主要是受到股权激励及员工持股计划的股份支付的影响，扣除后上半年管理费用率为12.3%；上半年汇兑收益增加导致财务费用率下降；（2）资产/信用减值损失分别为861/45万元，同比多计提278/806万元；综合影响下公司归母净利润同比-30.4%，归母净利率下滑7.0pct至11.7%；若剔除股份支付的影响，24H1公司归母净利润同比-5.8%。 经营活动净现金流阶段性下滑，设备采购力度加大：（1）24H1公司经营活动净现金流为-1574万元，同比-7120万元，主要是受到净利润下滑以及经营性应付项目减少所致；公司收现比/付现比分别为91.3%/106.5%，同比分别-5.0/+10.9pct；（2）24H1公司设备采购增加，购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为6066万元，同比+3679万元；截至24H1末公司资产负债率为19.5%，同比+0.6pct。 境外订单高增、国内重大订单落地，共同支撑公司中期业绩增长：24H1公司实现新签合同额11.9亿元，超过2023全年新签订单总额，其中境内/境外分别实现新签合同额2.5/9.4亿元，境内新签合同额大部分来自于大连机场航站楼地基处理项目（与中建八局组成联合体，中标金额3.9亿元）；我们预计下半年大连机场跑道区地基处理工程有望开标，叠加一带一路与中东市场高景气，预计将对公司中期业绩增长实现有力支撑。 盈利预测与投资评级：公司为全球客户提供岩土工程综合服务，受益于东南亚、中东地区基建高景气与公司的海外订单获取能力，我们看好公司的中长期发展前景。考虑到短期内公司订单结构调整、境内业绩下滑以及股份支付费用的影响，我们调整公司2024-2026年归母净利润预测至2.1/3.1/3.7亿元（前值为2.3/3.0/3.8亿元），维持“增持”评级。 风险提示：东南亚、中东基建需求不及预期的风险；境外开展业务的风险；汇率大幅波动的风险。

     上海港湾(605598) 投资要点： 事件：公司发布2024年中报，实现收入6.31亿元，同比增长11.34%，归母净利润7381.18万元，同比下降30.43%；其中单二季度实现收入3.43亿元，同比下滑5.90%，归母净利润4371.04万元，同比下滑43.65%，业绩符合我们预期。我们测算，若不考虑股份支付费用，上半年实现利润总额同比增长4.31%。 境外业务大幅增长，股份支付费用压低实际业绩。1）境外业务收入高增。公司继续大力发展东南亚、中东等海外市场，上半年实现境外收入5.68亿元，同比增长59.84%，占总收入90.15%，其中东南亚和中东的收入分别为4.74和0.94亿元，同比分别增长77.92%和15.75%，分别占总收入的75.13%、14.93%；实现境内收入0.60亿元，同比下降71.42%，占总收入9.48%。 2）H1毛利率小幅提升。上半年整体销售毛利率36.43%，同比提升1.13个百分点，其中Q2毛利率35.67%，同比下降1.15个百分点。3）股份支付费用压低实际业绩。上半年公司期间费用率19.99%，同比提升5.68个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.69%、17.35%、2.96%、-1.01%，分别同比下降0.09、上升5.55、上升1.03、下降0.81个百分点。Q2公司期间费用率18.92%，同比增长7.01个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.59%、16.28%、3.26%、-1.21%，分别同比上升0.15、上升5.09、上升2.28、下降0.50个百分点。上半年管理费用率大幅上升主要是由于2023年限制性股票激励计划和员工持股计划产生股份支付费用3165.02万元。研发费用率上升主要由于公司加强了工程施工向数字化、信息化的转型升级。 资产负债率小幅上升，现金流净额减少。公司二季度末资产负债率19.46%，较一季度末环比上升2.04个百分点，同比上升0.60个百分点。上半年实现经营性现金流净额-1574.11万元，同比下降7119.53万元，主要是由于支付给职工及为职工支付的现金、支付其他与经营活动有关的现金增加较多。 新签订单历史新高，后续业绩弹性可期。上半年实现新签订单11.87亿元（同比增长78.21%），其中境内累计新签2.52亿元（同比增长40.92%），境外累计新签9.35亿元（同比增长91.90%）。境外方面，东南亚与中东地区贡献显著，东南亚地区新签7.82亿元，占境外新签比重83.67%，中东地区新签1.44亿元，占境外新签比重15.40%。我们判断随着海外如东南亚和中东市场的加速开拓以及国内重点项目大连机场订单的逐步落地，公司24年及后续新签订单有望继续高增。 盈利预测与估值：我们维持2024-2026年归母净利润预测为2.33亿元、3.27亿元、4.47亿元，对应8月30日股价PE为18、13、9倍。维持“增持”评级。 风险提示：国内宏观经济承压，国际宏观经济增长不及预期，国际地缘政治局势变动等造成订单需求不及预期

     上海港湾(605598) 营收稳步增长，股份支付费用影响利润增速 24H1公司实现收入6.31亿，同比+11.34%，归母、扣非归母净利润为0.74、0.68亿，同比-30.43%、-31.65%；24Q2单季实现营收3.43亿，同比-5.90%，归母净利润为0.44亿元，同比-43.56%，扣非归母净利润为0.39亿，同比-47.01%。利润承压主要系产生股份支付费用3165.02万元，导致管理费用较上年同期大幅上升。我们预计公司24-26年归母净利润为2.1、2.7、3.4亿，对应PE为19.2、15.3、12.0倍，维持“买入”评级。 桩基工程增长较快，毛利率小幅提升 分业务来看，24H1公司地基处理、桩基工程分别实现收入4.09、2.17亿，同比-10.27%、+100.92%，毛利率为40.33%、28.62%，综合毛利率为36.4%，同比+1.13pct，单二季度毛利率为35.67%，同比-1.15pct。分区域来看，公司持续深耕并巩固优势的东南亚市场，深挖“一带一路”沿线重点国家和中东国家的市场潜力，国内、东南亚、中东分别实现收入0.60、4.74、0.94亿元，分别同比变动-71.42%、+5772.53%、-64.66%，毛利率为44.39%、37.93%、23.62%，东南亚区域营收增速亮眼。 新签订单同比增长，东南亚地区增速显著 2024上半年，公司实现新签订单11.87亿元，同比+78.21%，其中境内累计新签2.52亿元，同比+40.92%，境外累计新签9.35亿元，同比高增91.90%。境外方面，东南亚与中东地区贡献显著，东南亚地区新签7.82亿元，占境外新签比重83.67%，中东地区新签1.44亿元，占境外新签比重15.40%。公司充分利用15年出海的先发优势，做深做实海外优势市场，在印尼、沙特、阿联酋、新加坡、泰国、孟加拉等国家与地区持续扩大市场影响力，形成了多点开花、齐头并进的良好局面。 费用率有所承压，现金流有待改善 24H1公司期间费用率同比提升5.69pct至19.99%，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.69%、17.35%、2.96%、-1.01%，同比变动-0.08、+5.56、+1.03、-0.81pct，管理费用同比+64%主要系股权激励计划股份支付带来费用增长。上半年公司资产及信用减值损失为0.09亿，同比增加0.11亿，综合影响下24H1净利率下滑7.13pct至11.60%，Q2单季度净利率为12.66%，同比-8.63pct。24H1公司CFO净额为-0.16亿，同比多流出0.71亿，收付现比分别为91.31%、106.53%，同比变动-5.03pct、+10.94pct。 风险提示：国际化经营风险、汇率波动风险、项目新签及施工进度不及预期。