圣泉集团(605589) 圣泉集团公布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入91.20亿元，同比下降4.98%；实现归母净利润7.89亿元，同比增长12.23%。 2023年收入和利润下降系销售价格下降。1）分产品看，酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品收入分别同比变化1.02%、-22.20%、-6.72%至35.23、15.99、11.84亿元，销售均价（不含税）分别变化-20.00%、-28.93%、-16.86%至0.72、1.01、1.74万元/吨。2）2023年公司销售毛利率和销售净利率分别为23.02%/8.80%，同比变动1.96pct/1.39pct。3）三项费用率同比上升0.29pct至12.52%。其中销售、管理、财务费用率同比变化-0.16、0.37、0.08pct至3.55%、8.52%、0.45%，2023年公司研发费用占收入比例为4.74%，同比下降0.02pct。4）现金分红金额（含税）3.39亿元，占归属于上市公司普通股股东的净利润的42.90%。 公司多元化布局新材料，持续开发新产品。1）年产1000吨官能化聚苯醚项目将于2024年2季度投产。2）伴随珠海二期项目投产，将大幅提升特种环氧树脂产能，多品类高纯环氧在封装载板、高端EMC、underfill、DAF、LMC、ACF、塞孔油墨、高端油墨等领域实现持续增长。3）大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”已完成对生产工艺、机器设备的安装调试及前期试生产，生产线已于2023年5月正式全面投产，成功实现了从“工艺”到“产业”的升级跨越。4）公司特种电子树脂、苯酚联苯环氧、结晶型环氧、DCPD环氧、马来酰亚胺树脂、碳氢树脂、KrF光刻胶配套用PHS树脂等多款高端电子化学品研发成功并实现量产。M6/M7/M8级别5G特种电子树脂获国内外终端客户和产业链认证。 公司高度重视绿色生产，实现降本增效、节能环保。公司自行研发的COBT废水处理技术不仅使公司废水处理达到了国家一级标准要求，而且有效回收废水中的游离苯酚，实现了废水深度治理并创造经济效益。公司利用木质素、戊糖等代替部分糠醇用于生产改性呋喃树脂，提高了树脂活性和强度，降低了树脂砂中的含硫量，减少铸件表面渗硫，提高铸件成品率，同时降低生产浇铸过程中甲醛释放量，具有环保、高效、低消耗等优点。 盈利预测与参考评级。我们预计2024-2026年公司EPS分别为1.14、1.47、1.68元（24-25年原预测为1.11、1.15元）。参考同行业可比公司估值，我们认为合理的估值为2024年26倍PE，对应目标价29.64元（原目标价25.50元，2023年25倍PE估值，+16%），维持“优于大市”评级。风险提示。在建项目进度低于预期，原材料市场价格波动。 盈利假设： 1）主要产品价格假设：a.酚醛树脂：我们预计2024-2026年酚醛树脂不含税均价分别为0.74、0.76、0.79万元/吨；b.呋喃树脂：我们预计2024-2026年呋喃树脂不含税均价分别为1.12、1.15、1.19万元/吨；c.环氧树脂：我们预计2024-2026年环氧树脂不含税均价分别为3.22、3.26、3.29万元/吨。 2）主要产品销量假设：a.酚醛树脂：我们预计2024-2026年酚醛树脂销量分别为55.13、58.37、61.62万吨；b.呋喃树脂：我们预计2024-2026年呋喃树脂销量分别为12.00、12.24、12.60万吨；c.环氧树脂：我们预计2024-2026年环氧树脂销量分别为2.45、2.50、2.58万吨。

     圣泉集团(605589) 事件： 4月19日公司发布2023年年报，公司实现营业收入91.20亿元，同比下降4.98%；实现归属于上市公司股东的净利润7.89亿元，同比增长12.23%。 国内树脂龙头企业，“科技创新+产业重塑”两轮驱动： 公司是国内树脂行业龙头企业，铸造造型材料产业是圣泉集团传统支柱产业，铸造用呋喃树脂产销规模位居世界第一。酚醛树脂领域，年报披露，2023年公司在各个领域的销量均取得较大提升，碳素用树脂、复合材料树脂、油田树脂、涂料树脂均取得较大进展，使其成为公司酚醛树脂产业新的增长点。生物质领域，公司自1979年建厂就开始涉足，研发的“圣泉法”生物质精炼一体化技术入选国家 发改委《绿色技术推广目录》（2020年）。电子化学品领域，公司不断研发高端产品，特种电子树脂、苯酚联苯环氧、结晶型环氧、DCPD环氧、马来酰亚胺树脂、碳氢树脂、KrF光刻胶配套用PHS树脂等多款高端电子化学品研发成功并实现量产。M6/M7/M8级别5G特种电子树脂（聚苯醚833365999PPE/PPO/MPPO）获国内外终端客户和产业链认证。 高端电子树脂取得突破，有望在AI算力建设中受益： 年报披露，2023年公司成功实现5G/6G通讯PCB板用特种电子树脂量产，并率先通过终端客户认证，解决了国内高端电子原材料瓶颈制约问题。该产品面向新一代高频高速覆铜板，当前产品供不应求，扩产计划正有序推进，预计在2024年2季度建成投产，届时将有望成为公司电子化学品产业主力产品之一。公司不仅着眼于发展M6、M7水平的高频高速树脂，同时还逐步推进M8、M9等超低损耗材料的开发及推广。随着AI服务器和EGS平台的升级，高速PCB需要满足更高的频率、更快的速率、更小的损耗、更低的延迟等要求，这对PCB的设计和制造能力提出了更高的标准，通常需要M6、M7及以上的材料，公司高端PPO材料取得突破，有望在AI算力建设中受益。 投资建议： 我们预计公司2024年~2026年收入分别为109.55亿元、132.54亿元、157.17亿元，归母净利润分别为10.13亿元、13.52亿元、15.77亿元，wind数据，公司同行业市盈率中位值17.4倍，前三年市盈率PE-Band中枢21.68倍，综合给予公司2024年19倍PE，6个月目标价为22.72元，首次给予“买入-A”投资评级。 风险提示：下游需求不及预期；高端产品导入不及预期；行业竞争加剧。

     圣泉集团(605589) 事件概述。2024年4月18日，圣泉集团发布2023年年报，报告期内公司实现营业收入91.20亿元，同比-4.98%，归母净利润7.89亿元，同比增长12.23%，扣非净利润7.36亿元，同比增长14.64%。其中，2023第四季度实现收入24.27亿元，同比-3.76%，环比4.36%，归母净利3.07亿元同比增长36.25%，环比增长82.36%。 树脂类产品销量大增，盈利能力稳中有升。2023年，公司实现酚醛树脂销量48.92万吨（不含电子级产品），同比增长26.28%，实现收入35.22亿元，同比增长1.02%，毛利率19.79%，同比增长0.17个百分点。实现铸造用树脂销量15.77万吨，同比增长9.48%，收入15.99亿元，同比-22.20%毛利率22.59%，毛利率增长2.67个百分点。在市场需求偏弱，产品价格下滑的的不利情况下，公司传统树脂类产品实现产销量大幅提升，且盈利能力稳定，市场份额进一步提高。2024年公司树脂类产品销量有望稳步增长。 电子化学品开花结果，多产品陆续投放市场。2023年公司电子化学品实现销量6.81万吨，同比增长12.20%，收入11.84亿元，同比-6.72%，毛利率25.86%，同比增加4.59个百分点。公司成功实现特种电子树脂聚苯醚PPO的量产，率先通过终端客户认证，通过产业链合作，解决国内高端电子原材料瓶颈制约问题。该产品面向新一代高频高速覆铜板，当前供不应求，扩产计划正有序推进，预计2024年2季度建成投产。同时，公司不仅着眼发展M6、M7水平高频高速树脂，还推进了M8、M9等超低损耗材料的开发及推广。在特种环氧树脂国产化替代方面，苯酚联苯环氧、结晶型环氧、DCPD环氧等相继商业化，光刻胶树脂、马来酰亚胺树脂、碳氢树脂的开发也取得积极进展。公司将迎来电子化学品领域成果收获期。 生物质项目投产，多次技改后有望渐入佳境。公司自从建厂支出即涉足生物质产业，研发的“圣泉法”生物质精炼一体化技术入选国家发改委《绿色技术推广目录（2020年）》。2023年5月，大庆植物秸秆精炼一体化项目投产，可生产生物质树脂炭、硬碳负极材料、高活性木质素、糠醛、纸浆、生物甲醇、可降解材料等系列绿色生物基产品。经过一年多运行，运行状态渐入佳境。 投资建议：2024年公司传统树脂业务、电子化学品、生物质项目均有亮点方向，我们预测2024-2026年业绩分别为10.04亿元、14.15亿元、17.03亿元，对应PE分别为16x、12x、10x，我们看好公司成长性，维持“推荐评级。 风险提示：1）下游需求增长不及预期；2）新项目建设进度不及预期；

     圣泉集团(605589) 事件：10月28日，公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度公司实现营业收入66.92亿元，同比下降5.42%；实现归母净利润4.82亿元，同比增长0.87%；实现扣非归母净利润4.40亿元，同比下降0.16%。 主要产品产销量同比增长，营收略有下滑。2023年前三季度公司酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品产量分别为36.58、11.52、5.10万吨，分别同比增长32.5%、10.9%、17.3%。销量分别为36.44、11.57、5.06万吨，分别同比增长32.1%、11.7%、17.3%。公司主要产品产销量增长显著。但是2023年前三季度公司主要产品价格有较为显著的回落，酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品销售均价分别为6992、10083、17100元/吨，分别同比下降24.52%、32.69%、19.70%，对公司业绩形成一定拖累。2023年前三季度酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品分别实现营业收入25.48、11.67、8.66亿元。 主要原材料价格下跌，公司盈利同比改善。2023年前三季度公司销售毛利率为22.25%，同比增长1.9pct；销售净利率为7.31%，同比增长0.5pct，公司盈利同比有所改善，主要得益于原材料价格显著下降。2023年前三季度苯酚、糠醛、甲醇、聚合MDI、环氧氯丙烷平均采购单价分别为6794.58、7104.39、2089.91、13168.62、7109.76元/吨，分别同比下降26.98%、42.75%、12.04%、14.63%、51.09%。公司主要原材料价格大幅下降带动公司盈利改善。 公司储备新项目足，有望打造公司长期成长性。根据公司2023年半年度报告，公司碳素用树脂已经通过市场验证，下一步公司将逐步加大碳素用树脂的推广力度，使其成为公司酚醛树脂产业新的利润增长点。公司高端电子化学品应用领域逐步拓展到集成电路、液晶显示器、芯片制造、5G/6G通讯、OpenAI相关的高端服务器等领域，新型高纯环氧树脂的开发进展顺利。大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”已于5月份正式全面投产。未来随着公司各个储备项目的放量，有望为公司带来长期成长性。 投资建议。随着经济复苏带来树脂需求回暖、公司新项目陆续落地，我们看好公司长期成长性。由于今年前三季度公司主要产品价格有所下降，我们对公司盈利预测进行相应调整。我们预计2023-2025年公司每股收益分别为0.85、1.28、1.69元，对应PE分别为26.63、17.68、13.46倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，项目建设进度不及预期，产品价格波动风险。

     圣泉集团(605589) 公司深耕生物质产业链，大庆生物质精炼项目已投产运营。圣泉集团拥有40余年生物质化工技术积累，并逐步发展出独特一体化秸秆生物质精炼技术。公司从事生物质化工的历史可以追溯到刁镇糠醛厂建厂之初，利用玉米芯中的半纤维素生产糠醛。在此基础上发展出了玉米芯—糠醛—糠醇—呋喃树脂产业链。2019年“圣泉法”一体化秸秆精炼绿色技术开发成功，并开始在大庆实施“100万吨／年生物质精炼一体化（一期工程）项目”，该项目于2023年5月投产，在技术和产业上均具有较强的开创性意义。 技改去瓶颈完成，开工率有望大幅提升，纸张价格快速回暖。大庆生物质精炼项目具有较强的技术开创性，在木质纤维素的分级利用、纸浆收率、减少废酸污染等方面均具有开创性的意义。该项目自2023年5月项目投产以来，由于项目整体工艺流程较为复杂，物料组分之间混合、分离过程繁多，且采用了大量原创性设计。项目投产后处于磨合提升期，整体运营效率稳步提升中。在木质素与半纤维素分离、乙酸回收精馏等环节持续优化提升。本项目的经济性除自身开工率外，由于产出较大量的纸张，项目经济性受纸张价格影响较为显著。生活用纸方面，目前价格约在6900元/吨，相比上半年价格低点已有约500元左右的反弹，该项目的盈利能力或将得到较大幅度提升。 项目技术可靠性验证，对生物质化工产业意义巨大。大庆项目完成技术可靠性验证后，后续同类项目有望陆续启动，在异地推广、复制其生物质精炼一体化技术和产业将成为下一阶段公司发展重心。更进一步，公司通过自主研发三素分离工艺，用复合有机溶剂体系及生物质有机组分分离技术分别提取生物质中高纯度纤维素、半纤维素、木质素，可以向下游衍生开发众多生物基的基础化工产品，进而打开生物质化工新局面。 投资建议：公司是树脂及复合材料龙头企业，酚醛树脂和呋喃树脂产销规模行业领先；公司经过多年积累发展出独有生物质精炼技术，并在大庆投产50万吨/年秸秆综合利用项目，有望进一步推广应用；公司开发的电子级聚苯醚是M6覆铜板的关键材料，在国内率先取得突破，有望受益于服务器架构升级和AI服务器的需求增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.85亿元、10.96亿元、14.80亿元，EPS分别为0.87元、1.40元、1.89元，现价（2023年12月06日）对应PE分别为26x、16x、12x，PE低于行业平均水平，具备投资价值，我们看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。 风险提示：1）下游需求下滑的风险；2）大庆项目运营效果不及预期的风险；3）PPO产品进一步取得客户认证进度的风险。

     圣泉集团(605589) 事件概述：10月27日，圣泉集团发布2023三季报，1-9月公司实现销售收入66.92亿元，同比下滑5.42%，归母净利润4.82亿元，同比增长0.87%，实现扣非净利润4.40亿元，同比下滑0.16%。其中，2023第三季度实现销售收入23.26亿元，同比增长1.26%，归母净利润1.69亿元，同比增长16.12%，扣非归母净利1.60亿元，同比增长25.21%，业绩稳步增长，符合预期。 酚醛树脂和电子化学品销量大幅增长，总体毛利水平稳步向上。2023年1-9月，公司实现酚醛树脂销量36.44万吨、铸造用树脂11.57万吨、电子化学品5.06万吨，分别同比增长32.12%、11.71%、17.25%。第三季度，公司实现酚醛树脂销量13.41万吨、铸造材料销量3.86万吨、铸造用树脂销量2.11万吨，分别同比增长31.24%、-4.52%、39.23%，分别环比增长3.72%、-7.86%、31.24%。酚醛树脂方面，公司完成产能扩张后，公司积极调整营销策略、加强内部成本管控，销量在下游主要应用领域实现大幅度增长，其中在橡胶轮胎应用取得较大进展。在电子材料方面，公司电子级酚醛树脂、环氧树脂，聚苯醚等产品已形成完整的产品线，产品间协同性不断增强，产品销量保持高速增长。公司前三季度毛利率分别为21.06%、22.06%、22.25%，产品盈利能力逐步修复。 看好公司长期发展，实控人大幅增持公司。截至2023年9月30日，唐一林先生持有圣泉集团17.94%的股份，为公司控股股东；唐地源先生持有圣泉集团1.52%的股份，唐一林先生与唐地源先生为父子关系，唐一林、唐地源为公司实际控制人。根据公司发布的《向特定对象发行A股股票募集说明书》，公司拟向唐地源先生定向增发公司股票。根据测算，本次发行完成后，唐一林、唐地源父子持有公司股份比例为26.06%，仍为公司的实际控制人，且持股比例有较大幅度提升，表明实控人看好公司长期发展。 大庆生物质项目投产近半年，运营状况稳步向好。全球首个百万吨级“圣泉法”植物秸秆精炼一体化项目(一期),在黑龙江大庆市全面投产，生产线已于5月份正式全面投产，成功实现了从“工艺”到“产业”的升级跨越，每年可加工秸秆50万吨，生产生物质树脂炭、硬碳负极材料、糠醛、纸浆、生物甲醇、可降解材料等系列绿色生物基产品。 投资建议：公司是树脂及复合材料龙头企业，酚醛树脂和呋喃树脂产销规模行业领先；大庆投产50万吨/年秸秆综合利用项目，电子级聚苯醚等项目增长空间较大。预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.85、10.96、14.80亿元，EPS分别为0.87元、1.40元、1.89元，现价（2023年10月27日）对应PE分别为24x、15x、11x，我们看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。 风险提示：1）下游需求下滑的风险；2）大庆项目运营效果不及预期的风险；3）PPO产品进一步取得客户认证进度的风险。

     圣泉集团(605589) 投资要点 事件：8月26日，公司发布2023年半年度报告。2023年上半年公司实现营业收入43.66亿元，同比下降8.63%；实现归母净利润3.13亿元，同比下降5.80%；实现扣非归母净利润2.80亿元，同比下降10.52%。 主要产品销量同比增长，但受累价格下降，营收有所下滑。2023年上半年公司酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品销量分别为23.04、7.71、2.95万吨，分别同比增长32.64%、22.11%、5.34%，公司主要产品销量增长显著。但是2023年上半年公司主要产品价格有较为显著的回落，酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品销售均价分别为7156.19、10244.96、18224.65元/吨，分别同比下降26.39%、38.15%、18.27%，对公司业绩形成一定拖累。2023年上半年酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品分别实现营业收入16.59、7.90、5.38亿元，较2022年上半年分别同比下降2.37%、24.48%、13.91%。 主要原材料价格下跌，公司盈利同比改善。2023年上半年公司销售毛利率为22.06%，同比增长0.91pct；销售净利率为7.28%，同比增长0.16pct，公司盈利同比有所改善，主要得益于原材料价格显著下降。2023年上半年苯酚、糠醛、甲醇、聚合MDI、环氧氯丙烷平均采购单价分别为6710.18、7408.57、2097.43、12617.95、7147.75元/吨，分别同比下降30.08%、47.21%、13.61%、23.81%、55.77%。公司主要原材料价格大幅下降带动公司盈利改善。 公司储备新项目足，有望打造公司长期成长性。根据公司2023年半年度报告，公司碳素用树脂已经通过市场验证，下一步公司将逐步加大碳素用树脂的推广力度，使其成为公司酚醛树脂产业新的利润增长点。公司高端电子化学品应用领域逐步拓展到集成电路、液晶显示器、芯片制造、5G/6G通讯、OpenAI相关的高端服务器等领域，新型高纯环氧树脂的开发进展顺利，预计在下半年实现批量供货。大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”已于5月份正式全面投产。未来随着公司各个储备项目的放量，有望为公司带来长期成长性。 投资建议。随着经济复苏带来树脂需求回暖、公司新项目陆续落地，我们看好公司长期成长性。预计2023-2025年公司每股收益分别为1.03、1.29、1.70元，对应PE分别为21.38、17.03、12.98，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，项目建设进度不及预期，产品价格波动风险。

     圣泉集团(605589) 投资要点： 圣泉集团发布2023半年报。2023年上半年公司实现营业收入43.66亿元，同比下降8.63%，归母扣非净利润2.80亿元，同比下降10.52%。 2022年公司营业收入下降主要系产品价格下降所致。1）分业务看，公司2023上半年酚醛树脂、铸造用树脂、电子化学品分别实现销量23.04、7.71、2.95万吨，同比变化32.64%、22.11%、5.34%；平均售价为0.72、1.02、1.82万元/吨，同比变化-26.39%、-38.15%、-18.27%；营业收入16.49、15.02、5.38亿元，同比变化-2.37%、-16.59%、-13.91%。2）从盈利能力来看，2023上半年公司销售毛利率和销售净利率分别为22.06%/7.28%，同比变动0.91pct/0.16pct。3）三项费用率同比上升0.31个百分点至7.83%。其中销售、管理、财务费用率同比变动0.00、0.28、0.03个百分点至3.57%、3.80%、0.46%。2023上半年公司研发费用占收入比例为4.68%，同比上升0.31个百分点。 特种电子树脂（聚苯醚PPE/PPO）获得终端客户认证。年产1000吨官能化聚苯醚项目正在建设中，投资额约1.61亿元。2023年公司成功实现了5G/6G通讯PCB板用特种电子树脂量产，并率先通过终端客户认证，通过产业链上下游合作，解决了国内高端电子原材料“卡脖子”问题。该产品面向新一代高频高速覆铜板，当前产品供不应求，扩产计划正有序推进，预计在2024年1季度建成投产。届时，将成为公司电子化学品产业主力产品之一。 大庆100万吨生物质项目已于2023年5月全面投产。大庆生产基地“100万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”已完成对生产工艺、机器设备的安装调试及前期试生产，生产线已于5月份正式全面投产，成功实现了从“工艺”到“产业”的升级跨越，并对农业秸秆综合利用格局带来根本性重塑。公司通过木糖醇项目将木糖高附加值转化，在保持木糖销量的前提下，实现木糖醇销量大幅增加。 盈利预测与投资评级。我们预计圣泉集团23-25年归母净利润分别为7.97、8.73、9.02亿元（原预测为9.36、11.57、13.13亿元），对应EPS分别为1.02、1.11、1.15元。综合来看，我们给予2023年25倍PE估值，对应目标价25.50元（原目标价28.80元，对应2023年24倍PE，-11%）。维持“优于大市”投资评级。 风险提示。在建产能进度不达预期；宏观经济下行；产品价格大幅波动。

     圣泉集团(605589) 事件概述：8月26日，圣泉集团发布2023年半年报，1-6月实现销售收入43.66亿元，同比下滑8.63%，实现归母净利润3.13亿元，同比下滑5.80%，实现扣非净利润2.80亿元，同比下滑10.52%。其中，2023Q2实现销售收入23.34亿元，扣非归母净利润1.78亿元，同比下滑7.70%，业绩符合预期。 铸造材料净利润逆势增长，酚醛树脂销量增长32.64%。1-6月，公司铸造材料产业实现营收15.02亿元，同比下降16.59%。针对下游需求下滑的不利局面，公司积极拓展市场，所有大类产品销量均实现了同比增长，在收入因价格下滑总体下降的同时，净利润却实现逆势增长。酚醛树脂业务实现销售收入16.49亿元（不含电子化学品），同比下降2.37%。在市场需求不景气的情况下，公司积极调整经营策略和加强内部成本管控，销量在下游全部应用领域实现大幅度增长，酚醛树脂销量同比增长32.64%。其中，在橡胶轮胎应用取得较大进展。 电子树脂销量实现增长，高速覆铜板树脂供不应求。公司电子化学品实现营收5.38亿元，同比下降13.91%；销量同比增长5.34%。电子消费品市场需求低迷，原料和产品单价下滑，公司销售额同比下降。公司特种电子树脂、苯酚联苯环氧、结晶型环氧、DCPD环氧树脂等应用于半导体封装的多款高端电子化学品研发成功并实现量产，助力解决国内电子化学品“卡脖子”问题。上半年公司成功实现了5G/6G通讯PCB板用特种电子树脂量产，并率先通过终端客户认证，该产品面向新一代高频高速覆铜板，当前供不应求，扩产计划正有序推进，公司预计在2024年1季度建成投产，将成为公司电子化学品产业主力产品之一。 大庆生物质项目顺利投产，营收大幅增长。全球首个百万吨级“圣泉法”植物秸秆精炼一体化项目(一期),在黑龙江大庆市全面投产，生产线已于5月份正式全面投产，成功实现了从“工艺”到“产业”的升级跨越，每年可加工秸秆50万吨，生产生物质树脂炭、硬碳负极材料、糠醛、纸浆、生物甲醇、可降解材料等系列绿色生物基产品。公司生物质产业实现营业收3.96亿元，同比增长24.17%。 投资建议：公司是树脂及复合材料龙头企业，酚醛树脂和呋喃树脂产销规模行业领先；公司在大庆投产50万吨/年秸秆综合利用项目，有望进一步推广应用；公司开发的电子级聚苯醚是M6覆铜板的关键材料，在国内率先取得突破，有望受益于服务器架构升级和AI服务器的需求增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.07亿元、11.63亿元、14.38亿元，EPS分别为1.03元、1.49元、1.84元，现价（2023年8月25日）对应PE分别为20x、14x、11x，我们看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。 风险提示：1）下游需求下滑的风险；2）大庆项目运营效果不及预期的风险； 3）PPO产品进一步取得客户认证进度的风险。

     圣泉集团(605589) 公司是合成树脂与生物质化工龙头。公司是合成树脂及生物质化工的行业龙头，以合成树脂及复合材料、生物质化工及相关产品为主营业务，公司总部位于山东济南。公司酚醛树脂、呋喃树脂产销量规模位居国内第一、世界前列。2022年公司实现销售收入95.98亿元，归母净利润7.03亿元。控股股东看好公司发展，认购10亿元定向发行的公司股份，强化公司治理。 树脂材料与复合材料业务优势巩固。公司酚醛树脂产能规模达65万吨，呋喃树脂产能规模12万吨，均居于国内第一，公司也是国内最早从事酚醛树脂和呋喃树脂业务的企业之一。目前公司规模优势突出、产品体系丰富、盈利能力稳定，可为铸造材料行业客户提供“一站式”产品方案。酚醛树脂类产品产应用于神舟系列飞船返回舱。 大庆生物质综合利用项目顺利投产。我国农林废弃物的原料化利用较为薄弱，公司以其玉米芯-糠醛-糠醇-呋喃树脂产业链技术为基础，于2019年成功开发出“圣泉法”一体化秸秆精炼绿色技术，开创性地实现纤维素、木质素、半纤维素的高效分离和高价值化利用。并于2023年5月在大庆成功投产50万吨/年生物质综合利用项目，该项目有望进一步在各地大范围推广。 聚苯醚是高速覆铜板关键材料，公司率先取得产业突破。聚苯醚具备优良的介电性能和较为平衡的综合性能，是M6等级高速覆铜板的关键树脂材料，有望受益于服务器架构升级和AI服务器的需求增长。PPO树脂消费量有望从目前的千吨级提升至2025年的5000吨级。公司是国内率先实现PPO树脂产业突破的企业。 投资建议：公司是树脂及复合材料龙头企业，酚醛树脂和呋喃树脂产销规模行业领先；公司经过多年积累发展出独有生物质精炼技术，并在大庆投产50万吨/年秸秆综合利用项目，有望进一步推广应用；公司开发的电子级聚苯醚是M6覆铜板的关键材料，在国内率先取得突破，有望受益于服务器架构升级和AI服务器的需求增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.05亿、11.60亿、14.36亿，EPS分别为1.03元、1.48元、1.83元，现价（2023年8月1日）对应PE分别为23x、16x、13x，PE低于行业平均水平，具备投资价值，我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1）下游需求下滑的风险；2）大庆项目运营效果不及预期的风险；3）PPO产品进一步取得客户认证进度的风险。

     圣泉集团(605589) 投资要点 公司是国内合成树脂行业龙头企业，向生物质化工、电子化学品、新能源等领域发展。公司主营合成树脂及复合材料、生物质化工材料及新能源相关产品的研发、生产、销售。公司酚醛树脂、呋喃树脂产销量规模位居国内第一、世界前列，是国内合成树脂行业龙头企业。通过持续科技创新，公司推出各类改性高性能酚醛树脂、印制电路板及光刻胶用电子级酚醛树脂、电子级环氧树脂等电子化学品。公司“圣泉法”生物质精炼一体化技术系统性解决了秸秆中纤维素、半纤维素、木质素三大组分难以高效分离的全球性难题，实现了高值化利用，可产出上百种产品。此外公司钠电池生物质硬碳负极材料开发成功，产品经过行业头部企业应用验证。 公司酚醛树脂市占率国内领先，电解铝阳极用导电型酚醛树脂或将带来需求增量。截至 2022 年，公司拥有酚醛树脂产能 62.86 万吨，在建产能 2 万吨，产能规模行业领先。根据华经产业研究院数据，圣泉集团酚醛树脂产能市占率达 23.40%，居国内第一。公司通过持续科技创新，不断拓展新品，目前拥有 10 大系列 800 多个品种。公司自主创新研发出作为电解铝生产中的核心原材料，可替代传统煤沥青作为结合剂生产酚醛树脂炭素阳极。根据公司测算，炭素阳极目前的国内年产量约为 2000 万吨，若实现对煤沥青的替代，将新增约 200 万吨酚醛树脂市场规模。 公司呋喃树脂市占率超 20%，风电拉动呋喃树脂需求。根据艾瑞咨询的预测，公司呋喃树脂的国内市场占有率约为 21.63%。呋喃树脂等铸造用辅助材料可应用于风电底座、轮毂等铸件的生产。未来随着风电行业持续高景气，风电铸件需求将得到显著提升，进而拉动呋喃树脂需求持续增长。 大庆基地百万吨秸秆一体化项目处于试生产状态，投产后有望打开公司成长空间。公司依靠科研创新，将农作物废弃物玉米芯、秸秆中的半纤维素、木质素、纤维素三大成分提纯并高效利用，生产木糖、L-阿拉伯糖、表面活性剂等生物质化工产品。公司大庆生产基地“100 万吨/年生物质精炼一体化（一期工程）项目”处于试生产阶段，工艺流程已打通，装置各项工艺指标及操作参数正在趋于稳定，未来投产后有望打开公司成长空间。 投资建议：公司是国内合成树脂行业龙头，前瞻性布局生物质化工，百万吨秸秆一体化项目将打开未来成长空间。预计公司 2023-2025 年每股收益分别为 1.21、1.48 和 1.69 元，对应 PE 分别为 17、14 和 12 倍。给予“买入”评级。 风险提示：新建项目投产不及预期；下游需求不及预期；原材料价格波动风险。

     圣泉集团(605589) 1.深耕生物质材料多年，技术行业领先。 生物质产业是公司第二大产业，最早可追溯至1979年用玉米芯做糠醛。公司经过多年总结研发的圣泉法工艺可以把植物里的半纤维素、纤维素和木质素进行充分、高效的利用。公司目前有两个大型生物质综合利用项目，一是在济南本部的秸秆生物能源和新材料一体化项目，主要原材料是玉米芯等，产品包括木糖、染料分散剂、纸膜塑等，已建成投产；二是在大庆的100万吨生物质精炼一体化项目一期，主要原材料包括芦苇、小麦杆、玉米秆等，项目已于2023年5月正式投产，主要产品包括纸浆、糠醛、生物碳等，有望逐步贡献利润。 2.积极布局钠电池负极材料，打开广阔发展空间。 硬碳技术方面，公司SQ溶剂法可以高效分离出硬碳前驱体生产所需的有效成分，且公司曾有石墨烯生产经验，其与硬碳生产存在部分技术重叠。公司有望凭借技术优势突破生物基硬碳负极材料量产瓶颈。原材料选择方面，基于生物质一体化精炼项目的技术优势与生产经验，公司坚定选择秸秆、玉米芯等生物质基材料。其成本较低且来源广泛，有利于公司构筑成本及规模优势。量产进度方面，公司已公告年产10万吨生物基硬碳负极材料项目，且8万吨/年硬碳负极材料项目已奠基，公司有望加快实现硬碳规模化量产。 3.合成树脂及复合材料龙头，产品多样推动营收持续提升 公司酚醛树脂、呋喃树脂产销规模均居国内第一，2023年产能分别有望达到65万吨、12万吨。公司近几年规模优势渐显、营收水平稳定增长，主营产品酚醛树脂/呋喃树脂产销逐年提升，我们预计2023年主业增速在15%左右。其中呋喃树脂在风电铸件的应用广泛，随风电铸件需求的提升，呋喃树脂用量有望大幅提升；PPO生产壁垒较高，应用于5G/6G等先进通讯覆铜板、人工智能高算力服务器等，下游需求旺盛，公司PPO产品供不应求，年产1000吨官能化聚苯醚项目正在建设中。 我们预计2023/2024/2025年公司营业收入分别为112.13/128.84/133.09亿元,同比增长17%/15%/3%；归母净利润分别为9.65/11.83/13.10亿元，同比增长37%/23%/11%，对应EPS分别为1.23/1.51/1.67元，当前股价对应PE为15.76/12.85/11.61。首次评级，给予“买入”评级。