巴比食品(605338) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报。2024年1季度，公司实现营业收入3.54亿元，同比增长10.74%；归母净利润0.40亿元，同比下降3.43%；扣非归母净利润0.38亿元，同比提升87.07%。 收入端，开店稳步推进，收入稳健增长。分渠道：24Q1特许加盟/直营/团餐分别实现收入2.58/0.06/0.83亿元，同比+8.31%/-7.97%/+20.87%，截至24Q1公司加盟门店5094家，较23年末净开51家（新开203家，关闭152家），拓店速度较稳健；团餐恢复较高增速，预计华东以外区域开拓提速。分区域：24Q1华东/华南/华北/华中分别实现收入2.91/0.30/0.20/0.13亿元，同比+7.92%/+38.41%/+15.35%/+24.48%，门店数量上华东/华南/华北/华中分别新开81/64/10/48家，分别净开3/53/-5/0家，华南由于新开放湖南市场拓店提速。 原材料不利因素化解，盈利能力有所修复。2024Q1，公司毛利率为25.92%，同比提升1.72pct；预计主要系猪肉等原材料价格下降影响。2024Q1，公司销售费用率为5.01%，同比下降2.27pct；管理费用率为7.62%，同比下降2.02pct，降本增效趋势明显。 产能投放+同店提升+团餐业务进一步推进，2024年收入业绩增速有望企稳。（1）产能方面，未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。（2）同店方面，公司预判单店修复空间广阔，首先，新开门店陆续进入成熟期。其次，疫情的结束和消费者普遍开展正常的生产、生活活动所引起的客流回归为公司单店收入修复提供了有利的经营环境。再次，公司将依据门店特点，持续拓展中晚餐消费场景，丰富中晚餐产品矩阵，赋能加盟商经营外卖业务，不断提升外卖业务的覆盖率和渗透率，进一步提升门店收入。最后，鉴于第三代门店升级已进入尾声，公司目前已进入第四代门店模型探索阶段，为单店收入的提升打开了新的空间。（3）异地扩张方面，异地工厂陆续投产有望启动新市场，公司开店有望进一步提速。（4）团餐方面，未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。同时，公司凭借自身优势赢得了便利连锁、连锁餐饮和新零售平台客户的认可与信赖，渠道进一步开拓。 投资建议：维持“买入”评级。根据公告，我们预计公司24-26年营收分别为19.59/22.94/25.86亿元，净利润分别为2.48/2.93/3.38亿元。维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件；研报信息更新不及时的风险。

     巴比食品(605338) 坚持全国化业务布局，2024Q1扣非净利润大幅增长 公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营收16.3亿元，同比+6.9%；归母净利润2.1亿元，同比-4.0%。2024Q1实现营收3.5亿元，同比+10.7%；归母净利润0.4亿元，同比-3.4%；扣非净利润0.4亿元，同比+87.1%。2023年，公司加快门店拓展并发力华东以外区域团餐业务，实现营收稳健增长。2024年一季度，团餐业务的持续回暖和门店业务的稳健增长使得公司营收实现平稳增长，叠加销售费用和管理费用的减少，最终使得公司扣非净利润大幅增长。考虑到消费弱复苏，我们下调2024-2025年盈利预测并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为2.49（-0.03）/2.95（-0.10）/3.30亿元，对应EPS分别为0.99（-0.02）/1.18（-0.04）/1.32元，当前股价对应2024-2026年的PE分别为16.4/13.9/12.4倍，看好门店+团餐双轮驱动，维持“买入”评级。 华南开店表现亮眼，团餐业务显著回暖 门店业务方面，公司稳步开拓线下加盟店，2024Q1华东/华南/华中/华北分别净增门店3/53/0/-5家，其中华南地区增长较快主要系湖南市场贡献；并通过丰富产品矩阵、拓展中晚餐消费场景来持续优化单店模型，最终推动加盟业务营收同比+8.3%至2.6亿元。团餐业务方面，公司与大润发等大型团餐客户达成合作，积极探索达人直播和社区团购渠道，并在2023年年底推出11款预制菜产品，最终使得2024Q1团餐营收同比+20.9%至0.8亿元。 产能扩张支撑“门店+团餐”双轮驱动，行业并购助力市场布局优化 展望未来，随着2024年东莞、武汉产能的正式投放以及2025年下半年上海工厂产能的释放，公司门店业务将力争在2024年新拓展门店超1,000家，并通过持续推出新品、精细化管理门店等方式优化单店模型；团餐业务将持续推动预制菜业务发展，重点发力新零售平台和海外业务，力争2024年实现团餐再进增长轨道，华东以外销售占比持续提升。此外，公司已收购南京优势早餐品牌“蒸全味”51%股权并将在2024Q2并表，有望进一步提升公司在华东地区的市场占有率。 风险提示：门店拓展、产能投放不及预期，原料价格大幅上涨等。

     巴比食品(605338) 事件描述 公司发布2024一季报，2024Q1公司实现营业收入3.54亿元，同比增长10.74%；实现归母净利润3962.38万元，同比下降3.43%；实现扣非归母净利润3770.40万元，同比增长87.07%；基本每股收益为0.16元，同比变动0.00%。 事件点评 2024Q1公司营收较去年同期小幅增长，其中团餐业务收入及华南区域收入较去年同期增长较快。①从销售渠道来看：2024Q1公司特许加盟门店、直营门店、团餐业务分别实现收入2.58、0.06、0.83亿元，较去年同期分别变动8.31%、-7.97%、20.86%。②从销售区域来看：2024Q1公司华东、华南、 华北、华中区域分别实现收入2.91、0.30、0.13、0.20亿元，较去年同期分别变动7.92%、38.41%、24.48%、15.35%。 2024Q1公司毛利率及期间费用率有所改善，但受公允价值变动净收益减少影响净利率有所下滑。2024Q1公司毛利率为25.92%，较去年同期上升1.72个百分点；2024Q1公司净利率为11.39%，较去年同期下滑1.12个百分点。通过分析可知，2024Q1公司归母净利润及净利率较去年同期下滑主要受公允价值变动净收益减少影响：①2024Q1公司销售期间费用率为11.00%，较去年同期下滑3.76个百分点；其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为5.01%、7.62%、-2.53%、0.90%，较去年同期分别变动-2.27、-2.03、0.49、0.04个百分点。②2024Q1公司公允价值变动净收益为450.90万元，较去年同期减少81.73%。 由于非经常性损益减小，公司扣非归母净利润呈现高速增长状态。2024Q1公司非经常性损益为191.98万元，2023Q1公司非经常性损益为2087.65万元，同比降幅达到90.80%。拆分来看，非经常性损益中变动最大的是除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益，2024Q1该项为167.70万元，2023Q1该项为2565.68万元，同比降幅达到93.46%。 投资建议 预计公司2024-2026年分别实现营收18.87、21.19、23.62亿元，同比增长15.7%、12.3%、11.5%；分别实现净利润2.40、2.69、3.06亿元，同比增长12.2%、12.3%、13.8%；对应EPS分别为0.96、1.08、1.22元，以4月25日收盘价16.06元计算，对应PE分别为16.8X、14.9X、13.1X，考虑到公司门店及团餐业务稳步向好，维持“增持-A”评级。 风险提示 猪肉、面粉等原材料价格波动风险；速冻食品行业市场竞争加剧的风险；加盟商管理不当影响公司经营效益和品牌形象的风险；销售区域较为集中的风险；募投项目收益不及预期的风险；需求恢复不及预期的风险；食品安全相关风险。

     巴比食品(605338) 事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现营业收入3.54亿元，同比+10.74%；归母净利润0.40亿元，同比-3.43%；扣非净利润0.38亿元，同比+87.07%。 团餐增速回暖，单店同比仍有缺口。分渠道：24Q1特许加盟/直营/团餐分别实现收入2.58/0.06/0.83亿元，同比+8.31%/-7.97%/+20.87%，截至24Q1公司加盟门店5094家，较23年末净开51家（新开203家，关闭152家），拓店速度同比有所放缓；单店上考虑到一季度春节假期较长、供给端竞争等影响，预计同店仍有小幅缺口；团餐在基数影响消除下恢复较高增速，预计华东以外区域开拓提速。分区域：24Q1华东/华南/华北/华中分别实现收入2.91/0.30/0.20/0.13亿元，同比+7.92%/+38.41%/+15.35%/+24.48%，门店数量上华东/华南/华北/华中分别新开81/64/10/48家，分别净开3/53/-5/0家华南由于新开放湖南市场拓店提速。 成本改善、费效提升，盈利能力显著优化。受益猪肉等主要原材料成本下行，24Q1公司毛利率同比+1.72pcts至25.92%。费用端运营效率优化明显，24Q1销售费用率5.01%，同比-2.27pcts；管理费用率7.62%，同比-2.20pcts；研发/财务费用率相对稳定，同比分别+0.04/+0.48pcts。24Q1实现扣非净利率10.66%，同比+4.35pcts；考虑到间接持股东鹏饮料产生的非经常性损益，24Q1实现归母净利率11.20%，同比-1.64pcts。 全国化+外延并购拓店，单店及团餐业务恢复下营收有望稳健增长。展望看，拓店上公司24年目标新开店1000家，华东门店持续加密，外埠湖南、安徽等新市场有序拓展；24Q2蒸全味预计并表（收购51%股权），公司主要负责供应链及门店管理，考虑门店生命周期及实际经营情况谨慎翻牌；单店上通过提升外卖渗透率、探索门店新业态、特渠开店等提升单店水平及拓店成功率；团餐方面持深耕便利连锁、餐饮连锁、新零售平台，预制菜试样持续推进，团餐业务有望实现恢复性增长。 投资建议：预计公司2024-2026年营业收入分别为18.3/20.3/22.4亿元，同比+12.2/10.8/10.3%；归母净利润分别为2.4/2.7/3.0亿元，同比+14.1/12.0/10.7%；预计公司2024-2026年EPS分别为1.0/1.1/1.2元，当前股价对应P/E分别为17/15/14x，维持“推荐”评级。 风险提示：门店拓展不及预期、单店收入恢复不及预期，原材料价格波动、行业竞争加剧。

     巴比食品(605338) 事件 2024年04月22日，巴比食品发布2024年一季报。 投资要点 营收稳步增长，成本端下行拉升毛利 2024Q1公司总营收3.54亿元（+11%），归母净利润0.40亿元（-3%）。得益于猪肉/面粉/油脂等原材料价格下行，2024Q1公司毛利率同增2pct至25.92%，随着各工厂产能利用率提升，排除春节因素影响下，毛利率有望逐季回升；随着公司运营效率提升，2024Q1公司销售/管理费用率分别为5.01%/7.62%，分别同减2%/2%，综合来看，2024Q1公司净利率同降1pct至11.39%。现金流端，2024Q1公司经营净现金流0.13亿元（2023年同期为-0.11亿元）。 拓店节奏稳定，差异化策略助推团餐增长 分产品看，食品类营收稳健增长。2024Q1公司面米类/馅料类/外购食品类/包装及辅料/服务费收入营收分别为9%/17%/9%/4%/16%。分渠道看，拓店节奏稳定，2024Q1公司特许加盟销售/直营门店销售营收分别为2.58/0.06亿元，分别同比8%/-8%。截至2024Q1，公司总加盟店为5094家，较年初净增加51家，春节期间开店节奏放缓，3月以来拓店节奏保持稳定，目前单店同比仍有缺口，后续公司通过调整外卖菜单结构/打造早中晚单店模型等措施提升店效。团餐业务维持投入力度，受益于下游客户渠道恢复，2024Q1公司团餐渠道营收为0.83亿元（+21%），后续公司通过深耕便利连锁/餐饮连锁/新零售平台渠道，发力定制产品，打造差异化、推动业务发展。 门店模型持续优化，产能利用率爬升利好盈利 分区域看，华东推进单店缺口弥补，2024Q1公司华东营收为2.91亿元（+8%），华东经销商开店意愿未明显恢复，后续公司通过优化门店模型/引入新业态提升华东单店规模。华南拓店加速，华北门店新模型持续打磨，2024Q1华南营收为0.30亿元（+38%），主要系公司开发湖南市场，拓店快速推进贡献，2024Q1华北营收为0.13亿元（+24%），目前单店模型仍持续打磨，2024年华北地区预计测试堂食门店，有望率先实现团餐与门店双轮驱动。2024Q1华中/其他地区营收分别为0.20/0.01亿元，分别同比15%/-41%。后续随着开店加密，各工厂产能利用率持续提升，公司整体盈利能力有望持续恢复。 盈利预测 我们看好公司开店节奏继续保持，规模优势下经营效率不断提升，同时团餐顺利切入也将为公司贡献新业绩增长点。预计2024-2026年EPS分别为1.02/1.17/1.30元，当前股价对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、开店不及预期、团餐增长不及预期、原材料上涨风险等。

     巴比食品(605338) 事件： 公司发布 2024 年一季报， 单季度实现营业收入 3.54 亿元， 同比+10.74%，实现单季度归母净利润 0.40 亿元， 同比-3.43%， 扣非归母净利润 0.38 亿元，同比+87.07%。 公司业绩稳步提升， 扣非归母同比大幅提升。 渠道端： 公司 2024Q1 单季度特许加盟销售/直营门店销售/团餐销售收入分别为 2.58/0.06/0.83 亿元， 同比+8.31%/-7.97%/+20.87%， 团餐业务持续回暖，其中特许加盟销售的增长主要受益于公司于 2023 年 6 月开放的湖南区域新市场。 门店端： 截止 2024Q1， 加盟门店合计 5094 家， 净增 51 家， 其中新开店203 家， 闭店 152 家。 2024Q1 单季度华东/华南/华中/华北分别净增 3/53/0/-5家门店。 华南地区由于 2023 年 6 月公司开放湖南区域新市场， 加盟提速较为明显， 华南地区门店增速有望持续提高； 华中区域增长为 0， 主要因为公司在华中区域存在并购拓展品牌如“好礼客” ， “早宜点” 品牌门店， 本季度此类门店关店较多， 抵消了巴比品牌门店的增长， 该区域单巴比加盟门店净增 26家（ 开店 48 家， 闭店 22 家） 。 收入分地区来看， 2024Q1 单季度华东/华南/华 中 / 华 北 收 入 分 别 为 2.91/0.30/0.20/0.13 亿 元 ， 同 比 分 别 增 长7.92%/38.41%/15.35%/24.48%， 华南区域在开始扩展期后， 业务发展迅速， 业绩有望在 2024 年加速释放。 公司 2024 年一季度加盟门店平均收入为 6.95 万元，同比+0.06%， 公司精细化管理推动业务稳健发展。 产品端： 公司 2024Q1 单季度食品类/包装及辅料/服务费/其他收入分别为3.17/0.23/0.14/0.01 亿元， 同比分别为+11.08%/+3.68%/+15.93%/+0.15%； 各业务占比分别为 89.53%/6.39%/3.92%/0.15%。 在食品类收入中， 面米类/馅料类/外购食品类收入分别为 1.48/0.90/0.79 亿元， 分别同比+8.65%/+17.31%/+9.09%，各业务发展较为稳健。 费用端： 公司 2024 年一季度整体毛利率为 25.92%， 较去年同期提升1.72pct； 归母净利率为 11.20%， 较去年同期降低 1.64pct； 扣非归母净利率为10.66%,较去年同期增加 4.35pct。 公司 2024Q1 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 5.01%/7.62%/0.90%， 同比分别-2.27/-2.02/+0.04pct， 本季度销售费用和管理费用较去年同期有较大幅度的减少， 从而导致本季度扣非归母净利润同比大幅度提高。 本季度公司非经常性损益为 191.98 万元， 同比-90.8%(23Q1非经常性损益 2087.65 万元） ， 主要系公司持有东鹏饮料股份受二级市场波动造成。 盈利预测与投资建议 对于连锁加盟业态， 受春节返乡影响， 一季度为传统加盟淡季， 公司一季度业绩较符合预期。 同时 2024 年二季度公司将与前期取得 51%股权的“蒸全味” 品牌经营并表， 持续贯彻公司内生外延齐头并进的增长战略。 基于2024 年一季度业绩， 我们保持公司 24-26 年的盈利预测， 预计公司 24-26年归母净利润分别为 2.43/2.91/3.33 亿元， 对应当前股价 PE 分别为 17/14/12倍。 考虑到公司在细分市场中具备较强的市场地位， 合理给予其 24 年 25倍 PE， 对应目标价 24.26 亿元， 维持买入评级。 风险提示 开店不及预期风险、 原材料成本大幅变动、 行业竞争加剧、 食品安全风险

     巴比食品(605338) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报：2024Q1公司实现营收3.54亿元，同比+10.74%；归母净利润0.4亿元，同比-3.43%；扣非净利润0.38亿元，同比+87.07%。 门店业务稳健增长，团餐24Q1加速。24Q1公司特许加盟销售/直营门店销售/团餐渠道销售分别实现收入2.58/0.06/0.83亿元，同比+8.3%/-8.0%/+20.9%。1）门店业务：截至2024Q1末，公司加盟门店数量达到5094家，比2023年底净增51家，其中新开门店203家，减少门店152家。24Q1开店速度比去年同期放缓，考虑主因去年闭店率较高，今年公司会维持更为谨慎的开店节奏，全年开店目标1000家。24Q1加盟门店平均单店收入小个位数下滑。2）团餐业务：收入加速，预期外埠区域团餐业务加速增长贡献更大。 2024Q1扣非净利率10.66%，盈利能力整体稳定。公司24Q1季度归母净利率11.20%，同比-1.64pct；扣非净利率10.66%，同比+4.35pct。其中24Q1实现毛利率25.92%，同比+1.72pct。费用端24Q1季度销售/管理/研发/财务费用率分别为5.01%/8.52%/0.90%/-2.53%，同比-2.27/-2.02/+0.04/+0.48pct。扣非净利率大幅提升主因去年同期南京新工厂产能释放产能利用率基数低，叠加原材料整体低位，毛利率显著提升；同时股份支付费用下行、促销费用收缩等使期间费用率下降。环比下降主因春节影响固定摊销、人员成本等，盈利能力整体稳定 “蒸全味”预期24Q2并表，巴比华东市场影响力再强化。根据公司年报，公司于2023年9月成功与南京地区的本土优势早餐连锁品牌“蒸全味”达成战略投资合作，“蒸全味”约170+门店，公司将取得其51%的股权并于2024年第二季度完成财务报表合并，这将提升公司在华东市场的市占率、南京工厂产能利用率，夯实公司在华东市场的行业地位。预期此次并表完成后，公司将更谨慎地进行翻牌，维持盈利稳定性。 盈利预测与投资评级：C端门店与B端团餐业务双轮发力，驱动公司打开长期空间。根据公司最新业绩，调整公司盈利预测，考虑我们预计2024-2026年公司营收分别为18.9/21.5/24.0亿元（（前次预计2024-2025年为18.9/22.1亿元），同比+15.7%/13.8%/12.0%；归母净利润分别为2.34/2.76/3.11亿元（前次预计2024-2025年为2.46/2.91亿元），同比+9.4%/+18.1%/+12.4%，EPS分别为0.93/1.10/1.24元，对应当前PE为17x、15x、13x，维持“买入”评级。 风险提示：早餐行业竞争加剧，门店扩张、销售不及预期，原材料价格大幅波动，食品安全风险。

     巴比食品(605338) 事件 2024年4月23日公司披露2024一季报，1Q24实现营业收入3.54亿元/+10.74%，归母净利3962万元/-3.43%，扣非归母净利3770万元/+87.07%。 点评 Q1完成全年新开店计划20%、稳步推进，团餐业务回暖。1Q24公司新开加盟店203家、完成全年新开千店目标20.3%，考虑Q1有春节假期影响，开店进度稳中向好。1）分业务看：特许加盟收入2.6亿元/+8.3%，其中期末门店总数达5094家/+10.7%，平均单店收入5.1万元/-3.0%（单店收入按收入除以期末期初门店数计算，后同）；直营店营收615万元/-37.4%；团餐业务营收8332万元/+20.9%，对总收入贡献23.6%/+2.0pct，回暖较明显，主因连锁客户开拓及新品增加。2）分地区看，华东/华南/华中/华北收入2.9/0.30/0.20/0.13亿元、同比+7.9%/38.4%/+15.4%/24.5%，华东/华南/华中/华北加盟店分别新开81/64/10/48家、净变动+3/+53/0/-5家，省外华南拓展进度较快，华南新开环比加速。毛利率回升、费效改善带动盈利能力改善。1Q24综合毛利率25.9%/+1.7pct，销售费用率5.0%/-2.3pct，管理费用率7.6%/-2.0pct，扣非归母净利率10.7%/+4.3pct，成本、费效改善推动盈利能力提振。 盈利预测、估值与评级 团餐回暖，开店稳步推进，单店收入、关店率受市场环境一定影响待改善，预计24E-26E归母净利2.4/2.8/3.2亿元，对应24E-26EPE为17.0/14.4/12.7X，维持“增持”评级。 风险提示 单店收入低于预期，原材料价格波动，闭店率上升等。

     巴比食品(605338) 投资要点 事件：公司发布2023年年报。2023年，公司实现营业收入16.3亿元，同比增长6.89%；归母净利润2.14亿元，同比下降4.04%；扣非归母净利润1.78亿元，同比下降3.80%；4Q23，公司实现营业收入4.44亿元，同比增长4.58%；归母净利润0.59亿元，同比下降33.52%；扣非归母净利润0.56亿元，同比增长19.25%。 收入端，开店稳步推进，收入稳健增长。2023年，公司面米类/馅料类/外购食品类/包装物辅料/加盟商管理分别实现收入6.62/4.14/3.94/1.02/0.56亿元，同比增长0.60%/18.40%/4.01%/9.64%/28.14%；分地区来看，华东/华南/华北/华中/其他分别实现收入13.54/1.20/0.54/0.97/0.04亿元，同比增长2.41%/29.83%/21.75%/60.47%/-16.45%；分销售模式来看，加盟/直营/团餐分别实现收入12.52/0.27/3.30亿元，同比增长9.95%/-16.59%/-0.63%。公司23年新开放湖南、安徽等地市场，门店数量稳中有增，全年新开加盟店1319家，净开加盟店570家，年末加盟店数量超5000家。 原材料不利因素化解，盈利能力逐步修复。2023Q4，公司毛利率为26.98%，同比下降0.86pct；预计主要系相较22年同期耗用猪肉价格略有上涨以及新产能爬坡影响。2023Q4，公司销售费用率为5.57%，同比下降1.25pct；管理费用率为5.74%，同比下降1.54pct，降本增效趋势明显。 产能投放+同店提升+团餐业务进一步推进，2024年收入业绩增速有望企稳。（1）产能方面，未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。（2）同店方面，公司预判单店修复空间广阔，首先，新开门店陆续进入成熟期。其次，疫情的结束和消费者普遍开展正常的生产、生活活动所引起的客流回归为公司单店收入修复提供了有利的经营环境。再次，公司将依据门店特点，持续拓展中晚餐消费场景，丰富中晚餐产品矩阵，赋能加盟商经营外卖业务，不断提升外卖业务的覆盖率和渗透率，进一步提升门店收入。最后，鉴于第三代门店升级已进入尾声，公司目前已进入第四代门店模型探索阶段，为单店收入的提升打开了新的空间。（3）异地扩张方面，异地工厂陆续投产有望启动新市场，公司开店有望进一步提速。（4）团餐方面，未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。同时，公司凭借自身优势赢得了便利连锁、连锁餐饮和新零售平台客户的认可与信赖，渠道进一步开拓。 投资建议：维持“买入”评级。根据公告，我们预计公司24-26年营收分别为19.59/22.94/25.86亿元（前次24/25年为19.67/23.14亿元），净利润分别为2.48/2.93/3.38亿元（前次24/25年为2.76/3.21亿元）。维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件；研报信息更新不及时的风险。

     巴比食品(605338) 事件描述 公司发布2023年报，2023全年公司实现营业收入16.30亿元，同比增长6.89%；实现归母净利润2.14亿元，同比下降4.04%；实现扣非归母净利润1.78亿元，同比下降3.80%；基本每股收益为0.86元，同比下降4.44%。事件点评 2023年公司特许加盟收入小幅增长，主要得益于开店速度加快和单店模型改善。①在门店数量扩张上：公司新开辟湖南、安徽、连云港等新市场，2023全年开拓1319家门店，远超开店1000家的年度目标。截止2023年底公司累计加盟门店数量达5043家，其中华东、华南、华中、华北区域门店数量分别为3345、727、803、168家，较去年同期分别变动6.90%、57.02%、 12.94%、-1.18%（华南区域门店数量增长较快的原因是湖南市场数据并入）。除此以外，公司积极推进并购整合规划，已与南京本土品牌“蒸全味”达成战略合作，预期2024Q2完成并表，公司的门店数量还将进一步增加。②在单店收入提升上：公司继续通过推出高客单价产品丰富产品矩阵（新品销售额同比增长79%）、提高外卖业务渗透率以拓张中晚餐消费场景、加强门店精细化管理等方式全力推进单店收入修复与单店模型改善。2023全年，公司实现特许加盟销售收入12.52亿元，同比增长9.95%。 受2022年高基数影响，2023年公司团餐业务收入基本与2022年持平。2023年公司积极调整优化团餐业务：①在传统团餐业务上，公司搭建的独立零售事业部销售已初具规模、海外业务拓展已在加拿大等地获得良好反馈、新客户拓展成效显著（新客户销售收入占比超10%）。②在新团餐业务上，公司大力发展预制菜业务，已于2023年12月正式向市场推出11款预制菜产品。2023全年，公司团餐业务实现营业收入3.30亿元，同比下降0.63%。其中华南、华北、华中区域团餐业务均实现快速增长，三大区域团餐业务营 业收入占公司整体团餐业务比例快速增长至15.5%，较2022年同期提升约8个百分点。 2023公司稳步推进产能建设，预期2024年产能瓶颈将得到明显缓解。2023公司继续扎实推进产能建设，东莞工厂于2024年3月底已正式投放产能；武汉智能制造中心项目（一期）于2023年1月顺利封顶，预计2024年末投放产能；上海智能制造及功能性面食国际研发中心项目建设按期推进，预计2025年下半年投放产能。随着公司各地产能陆续释放、冷链配送半径不断扩大，产品配送范围得以有效延伸，有利于缓解产能瓶颈，支撑公司业务的全国化拓展，进一步巩固公司的行业地位。 投资建议 预计公司2024-2026年分别实现营收18.87、21.19、23.62亿元，同比增长15.7%、12.3%、11.5%；分别实现净利润2.40、2.69、3.06亿元，同比增长12.2%、12.4%、13.7%；对应EPS分别为0.96、1.08、1.23元，以3月29日收盘价17.10元计算，对应PE分别为17.8X、15.9X、14.0X，维持“增持-A”评级。 风险提示 猪肉、面粉等原材料价格波动风险；速冻食品行业市场竞争加剧的风险；加盟商管理不当影响公司经营效益和品牌形象的风险；销售区域较为集中的风险；募投项目收益不及预期的风险；需求恢复不及预期的风险。

     巴比食品(605338) 事件：公司发布2023年年报，全年实现营业收入16.30亿元，同比+6.89%，归母净利润2.14亿元，同比-4.04%，扣非归母净利润1.78亿元，同比-3.8%；其中23Q4实现营业收入4.44亿元，同比+4.58%，归母净利润0.59亿元，同比-33.21%，实现扣非归母净利润0.56亿元，同比+19.25%。23年公司逆势实现规模稳步提升。 特许加盟销售渠道持续加速，湖南市场开放催化华南区域拓店发酵渠道端：公司2023全年特许加盟销售/直营门店销售/团餐销售收入分别为12.52/0.27/3.30亿元，同比+9.95%/-16.59%/-0.63%，其中团餐同比下降主要系22年公司参与上海保供带来较高基数；Q4公司特许加盟销售/直营门店销售/团餐销售收入分别为3.41/0.07/0.90亿元，同比+3.43%/+1.41%/+9.70%。门店端：截止2023年，加盟门店合计5043家，净增570家，其中新开店1319家，闭店749家，超预期完成开店1000家目标。23年华东/华南/华中/华北分别净增216/264/92/-2家门店。单Q4净增73家（开店289家，闭店216家，），由于公司在6月份正式开放湖南省区域市场，使得公司23Q3/Q4在华南区域分别净增门店107/56家，较其他区域增长较快。 外延增长再迈进，并购“蒸全味”强势布局苏北市场 公司于23年9月与南京本土优势早餐品牌“蒸全味”达成战略投资合作，24年1月签订股权转让协议，公司将取得标的公司51%股权并将于24年第二季度并表。公司长期贯彻内生外延齐头并进的增长战略，此次并购项目是继公司22年并购后第二次外延式投资，前次投资后不到两年时间，已在华中区域实现近亿元收入以及803家门店（其中巴比品牌门店550家）。我们认为此次并购 一方面可夯实公司在南京等苏北市场的布局及市占率，另一方面可提升公司南京工厂产能利用率，拉高生产经营效率，强化公司本埠华东市场的核心竞争力。 加盟门店平均收入短期承压，持续优化单店模型推动业务发展 公司2023年度加盟门店平均收入为24.82万元，同比-2.48%，推测主要系：1）新开门店较多拉低平均收入；2）新拓区域快速拓店，但店效低于传统优势市场。此外，终端消费者需求仍在持续恢复中，公司有望通过加快拓店速度对冲单店收入的下降。公司进一步推进门店精细化管理，优化与加盟商沟通机制。同时公司将持续优化产品结构以及店型迭代，增加不同时段产品以及全时段新店型，以满足消费者多元化需求，深度优化单店模型，推动公司业务发展。 团餐承压拖累整体，公允价值波动干扰归母净利 公司2023年整体毛利率为26.3%，同比-1.4pcts，扣非归母净利率10.9%，同比-1.21pcts；分业务来看，特许加盟业务/团餐业务/直营业务的毛利率分别为26.97%/20.81%/59.93%，同比-0.01/-5.51/-2.89pcts，特许加盟业务毛利率较为稳健，团餐业务承压，主要系去年高基数因素影响，因此拖累整体毛利率结构。公司公允价值变动收益为1416.11万元，同比减少2095.41万元，主要系公司持有东鹏饮料股份受二级市场波动造成。在不考虑公允价值变动的情况下，我们预计2024年-2026年公司归母净利润分别是2.43/2.91/3.33亿元。 产品矩阵不断丰富，创新技术提升核心竞争力 公司深耕产品研发创新，推出以面点为轴逾百种产品，期内开发60余款新产品，其中31款上市试销，新SKU销售额同比增长79%，同时公司首创“煎包冷冻生胚技术”，攻克行业技术难关，彰显公司优异创新能力。此外通过自身生产渠道禀赋优势，于23年12月推出11款预制菜产品，未来有望为公司业绩贡献新增量。 盈利预测与投资建议 基于2023年业绩，我们调整公司24-25年的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为2.43/2.91/3.33亿元（原预测值为2.79/3.37亿元），对应当前股价PE分别为18/15/13倍。考虑到公司在细分市场中具备较强的市场地位，合理给予其24年25倍PE，对应目标价24.26亿元，维持买入评级。 风险提示 开店不及预期风险、原材料成本大幅变动、行业竞争加剧、食品安全风险

     巴比食品(605338) 事件：公司发布2023年年报，23年实现营业收入16.30亿元，同比+6.89%归母净利润2.14亿元，同比-4.04%；扣非净利润1.78亿元，同比-3.80%。单季度看，23Q4实现营业收入4.44亿元，同比+4.58%；归母净利润0.59亿元同比-33.52%；扣非净利润0.56亿元，同比+18.19%。 全年拓店表现亮眼，同店压力仍存，团餐高基数下增速回落。分渠道看，23年特许加盟/直营/团餐分别实现收入12.5/0.3/3.3亿元，同比+10%/-16.6%/-0.6%，23年末公司加盟门店5043家，较年初净开570家，经测算23年加盟门店单店收入同比-8%，除23年新店爬坡影响外，预计23H2同比仍有缺口；团餐业务受22年高基数影响增速回落。分区域看，23年华东/华南/华北/华中/其他地区分别实现收入13.5/1.2/0.5/1.0/0.04亿元，同比+2.4%/+29.83%/+21.75%/+60.47%/-16.45%，23年公司顺利开辟湖南、安徽、连云港等新市场，华南、华中等外埠市场在开拓新店带动下增长明显。门店方面，全年超预期开拓1319家加盟门店，净开570家至5043家，其中华东/华南/华中分别净增216/264/92家。 基数及产能爬坡影响毛利，盈利能力短期承压。23年公司实现毛利率26.35%，同比-1.36pcts，特许加盟/直营/团餐毛利率分别为26.97%/59.93%/20.81%，同比分别-0.01/-2.89/-5.51pcts，团餐毛利率下滑预计主要系22年特殊环境出厂价较高、毛利基数偏高，叠加23年南京工厂投产爬坡影响。费用端，23年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.64%/7.28%/0.74%/-2.3%，同比-0.08/+0.04/+0.22/-0.21pcts，全年费用相对稳定。23年实现归母净利率13.11%，同比-1.49pcts；扣非净利率10.92%，同比-1.21pcts。 全国化+外延并购快速拓店，单店及团餐业务恢复下营收有望稳健增长。24 年1月公司收购南京来连锁早餐品牌“蒸全味”51%股权，预计于24Q2完成并表，当前巴比主要负责供应门店产品，未来将逐步实现翻牌；产能方面，东莞工厂24年3月底正式投产，武汉一期预计24年末投产。展望看，公司坚持全国化业务布局和双轮驱动战略不动摇，通过快速拓展开店，优化产品结构、提升预制菜业务销售规模，对内精细管理、加快数字化转型、打通品宣变现体系等途径改善经营效益，对外继续推进投资并购落地，24年目标新拓店1000家。 投资建议：预计公司2024~2026年营业收入分别为19.1/21.9/24.8亿元同比+17.4%/14.4%/13.5%；归母净利润分别为2.6/2.9/3.4亿元，同比+18.7%/15.5/14.4%，当前股价对应P/E分别为17/15/13X，维持“推荐”评级。 风险提示：门店拓展不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧。

     巴比食品(605338) 事件 2024年03日28日，巴比食品发布2023年年报。 投资要点 营收保持增长，盈利能力承压 2023年公司总营业收入16.30亿元（同增7%），主要系公司门店数量增加/华东以外区域团餐业务高速增长所致，归母净利润2.14亿元（同减4%），扣非净利润1.78亿元（同减4%），主要系包括股权激励费用在内的人工成本增长和新增产能折旧费用增加略快于收入增速。其中2023Q4公司总营业收入4.44亿元（同增5%），归母净利润0.59亿元（同减33%），扣非净利润0.56亿元（同增19%）。盈利端，2023年公司毛利率/净利率分别为26.35%/13.21%，分别同比-1pct/-1pct；2023Q4毛利率/净利率分别为26.98%/13.50%，分别同比-1pct/-7pct，随着产能利用率提升，毛利率仍有进一步提升空间。费用端，2023年公司销售费用率/管理费用率分别为5.64%/7.28%，分别同比-0.1pct/+0.04pct；2023Q4销售费用率/管理费用率分别为5.57%/5.74%，分别同比-1pct/-2pct，公司费用投放与经营计划适配，后续费投整体或将维持稳定。根据年报，公司拟向全体股东每10股派发现金红利4元，现金分红占比归母净利润的47%（2022年同期为36%），分红比例明显提升。 拓店弥补单店承压，预制菜有望助力团餐扩张 分产品看，2023年面米类/馅料类/外购食品类营收分别为6.62/4.14/3.94亿元，分别同比1%/18%/4%。分渠道看，2023年特许加盟销售/直营门店销售/团餐渠道销售营收分别为12.52/0.27/3.30亿元，分别同比10%/-17%/-1%。截至2023Q4，公司总加盟店为5043家，较年初净增加570家，公司通过门店数量扩张弥补单店收入缺口，特许加盟渠道增速稳健，而团餐渠道受制于供给侧竞争加剧恢复较慢。2024年公司争取新拓展门店在1000家的基础上稳中有进，同时开拓预制菜半成品业务进入小B餐饮端，为团餐提供第二增长曲线，长期团餐有望恢复至20%的增长中枢。分区域看，2023年华东/华南/华中/华北/其他地区营收分别为 2%/30%/60%/22%/-16%，随着上海研发中心/武汉制造中心建设进度推进，华东/华中区域产能保障充分，后续有望承接更多团餐订单。 盈利预测 我们看好公司开店节奏持续保持，规模优势下经营效率不断提升，同时团餐顺利切入也将为公司贡献新业绩增长点。根据年报，预计2024-2026年EPS分别为1.02/1.17/1.30元，当前股价对应PE分别为16/14/13倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、开店不及预期、团餐增长不及预期、原材料上涨风险等。

     巴比食品(605338) 投资要点 事件：公司发布2023年快报。2023年公司实现营业收入16.3亿元，同增6.89%；归母净利润2.15亿元，同减3.19%；扣非净利润1.78亿元，同减3.44%。单Q4，实现营业收入4.44亿元，同增4.58%；归母净利润6053.52万元，同减31.52%；扣非净利润5593.51万元，同增19.78%；业绩符合预期。 收入端，门店业务恢复较慢或致使收入增速环比放缓。23Q4收入增速环比放缓，我们预计主要团餐业务仍旧维持稳健增长，而门店业务仍旧有一定拖累。我们预计门店业务23Q4恢复较慢，主要基于以下考虑：（1）23年上半年开店超预期或使得年末合作加盟商推至24年开店；（2）受人口外流等因素影响上海门店单店或同比仍有较大缺口。 利润端，23年扣非利润略受扰动，23Q4盈利能力提升明显。2023年，公司扣非利润有所下滑，预计主要系：（1）23H1耗用的猪肉原料采购价较高；（2）虽然当年股权激励目标未完成，会计处理上仍需计提24、25年股份支付费用；（3）22年团餐业务利润率基数较高。23Q4，公司扣非净利率达12.6%，同比提升1.6pcts，预计主要系：（1）耗用的猪肉原料采购价同比下降；（2）外区门店加密后形成一定规模效应。 产能投放+同店提升+团餐业务进一步推进，2024年业绩增速或有望看到拐点。（1）产能方面，公司南京工厂已于22年九月底投放产能，产能利用率逐步爬坡；预计23年第三季度投放东莞工厂产能；24年末武汉一期工厂、上海二工厂产能陆续投放。未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。（2）同店方面，公司预判单店修复空间广阔，首先，新开门店陆续进入成熟期。其次，疫情的结束和消费者普遍开展正常的生产、生活活动所引起的客流回归为公司单店收入修复提供了有利的经营环境。再次，公司将依据门店特点，持续拓展中晚餐消费场景，丰富中晚餐产品矩阵，赋能加盟商经营外卖业务，不断提升外卖业务的覆盖率和渗透率，进一步提升门店收入。最后，鉴于第三代门店升级已进入尾声，公司目前已进入第四代门店模型探索阶段，为单店收入的提升打开了新的空间。（3）异地扩张方面，异地工厂陆续投产有望启动安徽苏北新市场，同时考虑政策放开大背景，公司开店有望进一步提速。（4）团餐方面，未来，南京、东莞、武汉、上海工厂产能逐步释放，将为团餐业务的快速发展提供强有力的产能保障。同时，公司凭借自身优势赢得了便利连锁、连锁餐饮和新零售平台客户的认可与信赖，渠道进一步开拓。 投资建议：维持“买入”评级。根据业绩快报，我们预计公司23-25年营收分别为16.30/19.28/22.69亿元（前次为16.51/19.67/23.14亿元），净利润分别为2.15/2.71/3.25亿元（前次为2.27/2.76/3.21亿元）。维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；食品安全事件。

     巴比食品(605338) 事件 2024年1日31日，巴比食品发布2023年业绩快报。 投资要点 营收稳健增长，净利润同比承压 根据公司公告，预计2023年营收16.30亿元，同增7%；归母净利润2.15亿元，同减3%；扣非归母净利润1.78亿元，同减3%。其中2023Q4营收4.44亿元，同增5%；归母净利润0.61亿元，同减32%；扣非归母净利润0.56亿元，同增20%。由于包括股权激励费用在内人工成本/新增产能的折旧费用增加略快于收入增速，因此公司净利润出现同比下降。 加速开店对冲单店压力，团餐望贡献新增长点 公司坚持全国化业务布局和双轮驱动业务战略。在门店业务方面，2023Q4公司延续开店节奏，同时新拓湖南、安徽市场贡献增量，通过加快门店数量开拓/优化产品结构/提高产品毛利等方式来对冲单店收入下降，并持续推动单店模型的优化升级。在团餐业务方面，公司发力华东以外区域的团餐业务，同步继续深耕便利连锁、餐饮连锁和零售渠道客户。目前公司积累大量优质的to B团餐客户，基本完成对现有团餐客户的预制菜产品送样阶段，随着后续备货与销售推广进度加快，团餐业务将为公司收入贡献新增长点。 盈利预测 我们看好公司开店节奏持续保持，规模优势下经营效率不断提升，同时团餐顺利切入也将为公司贡献新业绩增长点。根据业绩快报，我们调整2023-2025年EPS为0.86/1.03/1.17元（前值分别为0.88/1.04/1.19元），当前股价对应PE分别为19/16/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、开店不及预期、团餐增长不及预期、原材料上涨风险等。

     巴比食品(605338) 事件 2024年01月08日晚间，巴比食品发布授予预留限制性股票及调整授予价格公告。 投资要点 授予股票终落地,考核目标清晰 公司拟授予激励对象预留限制性股票16.30万股，约占总股本0.07%，激励对象包括中层管理人员及核心技术（业务）骨干12人，授予价格15.19元/股（首次为15.59元/股）。考核要求：以2022年为基数，营收目标值为2024/2025年增长率分别为32%/48%，触发值为2024/2025年增长率分别为24%/36%；或扣非净利润目标值为2024/2025年增长率分别为32%/48%，触发值为2024/2025年增长率分别为24%/36%。费用摊销：本激励计划预留授予的限制性股票总费用为45.59万元，2024-2026年摊销分别为33.94/11.45/0.21万元。我们认为此次股权激励计划落地，有助于绑定核心员工利益，进一步激发公司经营活力。 全国化布局稳步推进，持续开拓B端团餐客户 公司在早餐连锁行业经营多年，涵盖早中晚的丰富产品线以及强大的新品研发能力，已发展成为国内中式面点知名品牌之一。单店趋势上，公司全国化布局战略加快推进，新市场陆续开辟，华东以外新市场逐渐进入成熟期，随着公司在单一市场门店覆盖率的进一步提升，规模效应释放将提升公司经营效率。预制菜业务上，截至2023年底，公司已基本完成对现有团餐客户的预制菜产品送样阶段，产品品质获得认可，后续将加快备货与销售推广进度。产能建设上，预计2024年1月末东莞工厂正式投产，2025年初、2025年下半年武汉智能制造中心项目（一期）、上海智能制造及功能性面食国际研发中心项目陆续竣工，随着工厂陆续投产，公司产能得到稳定保障。 盈利预测 我们看好公司产品持续创新，持续发力团餐。根据授予股票方案等公告，我们调整公司2023-2025年EPS为0.88/1.04/1.19元（前值分别为0.95/1.07/1.21元），当前股价对应PE分别为23/20/17倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、开店不及预期、团餐增长不及预期、原材料上涨风险等。

     巴比食品(605338) 投资要点 主业专注，深耕中式面点二十余年，“中华包点”领军品牌。公司以连锁业态深耕中式面点二十余年，是“中华包点”领军品牌。公司创始人刘会平自2001年在上海开设首家早餐店，经过多年深耕，截止2022年巴比已拥有4000余家门店，成为中国领先的包点连锁经营企业。公司持股集中，实控人为创始人夫妇，员工激励充足。 早餐大市场，标准化程度持续提升。早餐行业刚需，据英敏特数据，2021年国内外食市场超8000亿元，增速保持高个位数，竞争格局整体较分散。供给端看，早餐生意进入门槛不高，单店初始投入低，标准化程度不高、营业时间长，经营辛苦，因此加盟商带店率低，管理难度较大。需求端看，早餐需求偏刚性，方便快捷是需求痛点，合理的选址及开店密度非常重要。 巴比以供应链与管理能力护航，打造高效单店模型。公司在华东（上海、南京）、华中（武汉）、华北（天津）及华南（广州、东莞）工厂布局生产基地，支撑公司快速全国化拓展。我们认为公司通过突破冷冻面皮技术提高门店标准化程度，降低开店难度，为加速开店夯实基础；同时产品升级、拓展中晚餐、提高外卖渗透率多措并举提升单店收入，共同打造高效的单店模型。辅以科学化的管理体系及信息化技术持续赋能，公司开店效率得保障。 产能扩张促C端门店加速扩张，B端团餐业务大有可为。C端连锁业务上，我们根据每万人拥有门店数量进行测算，已有区域内，巴比开店空间可达到万店以上。近3年公司开放新省份如湖南湖北安徽进行拓店，另外，在外埠区域可继续通过外延并购突破。B端团餐业务空间大，格局散，巴比已经针对性开拓，在保供期间大放异彩，未来亦大有可为。 盈利预测与投资评级：我们认为在C端业务中，早餐市场广阔，巴比以自身领先的冷冻面皮技术，叠加成熟的门店管理体系可抢占更多市场份额。C端门店与B端团餐业务双轮发力，驱动公司打开长期空间。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.17、2.46、2.91亿元，同比-2.5%/+13.3%/+18.5%，EPS分别为0.87/0.98/1.16元，对应当前PE为25x、22x、18x，对比可比公司当下估值具备性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：早餐行业竞争加剧，门店扩张、销售不及预期，原材料价格大幅波动，食品安全风险。

     巴比食品(605338) 报告摘要 核心观点：本文对巴比食品的生意模式、当前面临的问题和解决路径进行了深入思考。我们认为巴比食品稳态情况下是具备高 ROIC 的优质商业模式的好公司，但当前面临全国布局和门店下沉早期必然经历的单店下滑和产能错配问题，未来单店企稳有望带来营收拐点，产能消化有望带来利润拐点。考虑当前股价及其成长性，重申“买入”评级。 一、ROIC 视角看巴比食品商业模式：公司聚焦华东时期 ROIC 较高，异地扩张后略受压制，但依旧保持良好。（1）稳态资产周转快：①从品类看，主餐赛道刚需、高频，门店销量及结构确定性较强，工厂订单稳定。②从渠道看，巴比设计的单店模型相对轻资产，复制扩张以及回款都较快，同时鲜货日配的供应链模式也使得存货周转较快。（2）盈利水平高：开店模式初步形成“渠道品牌”，毛销差较高，在成本无明显优势的情况下，前台利润率高是毛销差大的主要原因。 巴比的品牌溢价从何而来？ 对加盟商而言：加盟巴比具备比较优势。（1）和自己开店相比：①一站式解决方案省力省时省钱的同时降低经营风险。②原材料大幅波动时降低原料成本，稳定原料价格，保证大而稳的利润空间。（2）和开其他店相比：ROE 和存续期是核心关注指标，巴比门店在净利率、周转率、生命周期 3 个方面存在优势。 对消费者而言：早餐场景“心智成本高”，存在建立“渠道品牌”的可能性。心智成本和决策不当成本较高是巴比的包子能“卖得更贵”的根本原因。 二、公司面临的问题与解决路径： 短期问题：单店下滑拖累收入增速。（1）原因：巴比本身已是高性价比刚需产品，ASP 已经很难下调，单店下滑主要系大城市人口回流和其他餐饮品牌布局低价早餐分流致进店客流减少。（2）解决路径：①华东市场重点提升店效；②加速布局全国，推进门店下沉。向着人流的方向开店是未来单店企稳的关键。 中期问题：产能布局相对前置，产能爬坡缓慢使得盈利能力和增长质量受到压制。解决路径：①新渠道、新业务消化过剩产能，淡化短期负面影响；②徐图全国开店，缩小外地工厂和上海工厂的差距。 投资建议：看好公司商业模式，展望收入利润有望迎来拐点，重申“买入”评级。我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 16.51/19.67/23.14 亿元，归母净利润分别为 2.27/2.76/3.21 亿元。我们看好公司的商业模式，并期待公司迎来收入与利润增长的拐点，重申“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上升、渠道拓展不及预期、食品安全事件、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险

     巴比食品(605338) 业绩： 23Q1-Q3 公司实现营业收入/归母净利润分别为 11.86/1.55 亿元（ 同比+7.78%/+15.52%） ;23Q3 公司实现营业收入/归母净利润分别为 4.49/0.73亿元（ 同比+8.13%/+354.55%）。成本红利下扣非环比增长明显， 我们预计 Q4 毛利率或仍将环比提升。 ①盈利端： 23Q3 公司毛利率/净利率较上年同期变动+0.69/+12.78 个百分点至 26.93%/16.43%， 23Q3 公司毛利率提升或主因：猪肉价格波动比较小/包材同比降幅明显/费用率控制得当等；净利率提升显著或受益于上半年已消化猪肉价格上涨/股权激励股份支付费用/新增产能折旧费用等成本因素影响，公司紧抓猪肉等原材料价格同比回落契机，通过与供应商签订锁价锁量合同稳定价格，预期后续成本趋势稳定。 23Q4 毛利率有望在三季度基础上小幅上升。 ②费用端： 23Q3 公司销售费用率/管理费用率同比变动-0.74/-0.38 个百分点至 5.07%/6.64%,预计未来费用率将延续稳定表现。23Q3 公司单店收入环比 Q2 修复， 团餐环比改善显著。 23Q3 公司特许加盟销售/直营门店销售/团餐渠道销售/其他收入分别为 3.48/0.06/0.89/0.06亿元（ yoy： +3.95%/-11.73%/+31.22%/+3.74%），具体看： 一、单店数量： 23Q3 公司加盟店数量同比增加 611 家至 4970 家， 省外展店节奏加速。 ①Q3 末开始开拓安徽门店，当前开店速度较谨慎； ②预计Q4 开店延续 Q3 节奏，同时新开拓湖南与安徽市场有望贡献增量。 二、单店收入： 23Q3 公司单店规模同比变动-5.17%至 9.03 万元/家，门店质量稳定。单店情况和整体趋势保持一致， 23Q3 单店收入环比恢复， 预期23Q4 东莞工厂在建产能投放有望拉升当地业务规模，后续将继续通过扩展消费场景+增加 SKU 等方式提升单店营业额。 三、团餐业务： 23Q3 团餐渠道收入占比提升 3.48pct 至 19.79%，改善明显。23H1 团餐同比不及预期是基数效应与下游低需求所致， 23Q3 情况有所好转，已恢复至正常增长轨道。 四、市场布局： 23Q3 华东以外区域贡献加速度。 23Q3 华东/华南/华中/华北 / 其 他 地 区 营 收 分 别 为 3.71/0.33/0.27/0.15/0.01 亿 元 （ yoy ：+5.11%/+30.34%/+27.64%/+15.95%/-11.45%）。 盈利预测： 23Q3 省外拓张加速&团餐恢复明显&盈利端向好为公司亮点。当前巴比食品门店单店模型发展趋势向上，省外扩张加速下门店加速开店，多策并举助力单店收入稳定向好。 考虑到消费复苏情况仍有待观察， 我们适度下调盈利预测，预计 23-25 年归母净利润 2.2/2.7/3.2 亿元（前值2.2/2.9/3.8 亿元）， 维持“买入”评级。 风险提示： 消费复苏不及预期、行业竞争加剧、区域扩张不及预期

     巴比食品(605338) 事件描述 公司发布2023年三季报，2023前三季度公司实现营业收入11.86亿元，同比增长7.78%；实现归母净利润1.55亿元，同比增长15.52%；实现扣非归母净利润1.22亿元，同比减少11.31%；基本每股收益为0.61元，同比增长12.96%。 事件点评 2023Q3公司持续推进门店数量扩张和单店收入提升，特许加盟收入稳步增长。①在门店数量扩张上：公司成功开辟安徽市场，截止三季报末公司累计加盟门店数量达4970家，2023年1-9月公司新开家门店数量为1030家，新开1000家门店的年度目标已提前完成。现有华东区域加盟店数量为3313家，非华东区加盟门店数量为1657家。②在单店收入提升上：公司继续通过丰富产品矩阵（先后推出笋丁酱肉包、鱼香肉丝包、东坡肉包等新品）、提高外卖业务渗透率以拓张中晚餐消费场景、加强门店精细化管理等方式全力推进单店收入修复与单店模型改善。2023年前三季度，公司实现特许加盟销售收入9.11亿元，同比增长12.61%；2023Q3实现特许加盟销售收入3.48亿元，同比增长3.95%，环比增长7.13%。 Q3公司团餐业务快速恢复，持续发力华东以外区域团餐市场。2023前三季度，公司团餐业务实现营业收入2.40亿元，同比减少4.01%；2023Q3公司团餐业务实现营业收入0.89亿元，同比增长31.23%，环比增长8.11%。公司持续发力拓展便利连锁、餐饮连锁和零售平台客户，利用现有产能发力华东以外区域团餐业务，预计华南、华中地区在建产能投放后将进一步拉升当地团餐业务规模。 公司预制菜业务蓄势待发，现有包点产品已成功销往海外。8月25日，公司参加了第14届上海国际餐饮食材展览会，中饮巴比半成品预制菜成功亮相，标志着中饮巴比从面点细分赛道转型为餐饮供应链的综合服务商。8月，公司的产品正式在加拿大20多家大统华超级市场上市。目前，香菇菜包、豆沙包、毛豆酸菜包、葱油花卷四款人气爆品闪耀加拿大，产品受到外国友人的一致好评。 投资建议 预计公司2023-2025年分别实现营收16.95、20.41、23.42亿元（原值为17.89、21.42、25.15亿元），同比增长11.1%、20.4%、14.7%；分别实现净利润2.23、2.61、3.11亿元（原值为2.20、2.73、3.20亿元），同比变动0.2%、17.2%、19.3%；对应EPS分别为0.89、1.04、1.24元（原值为0.88、1.09、1.28元），以10月27日收盘价23.03元计算，对应PE分别为25.9X、22.1X、18.5X，维持“增持-A”评级。 风险提示 猪肉、面粉等原材料价格波动风险；速冻食品行业市场竞争加剧的风险；加盟商管理不当影响公司经营效益和品牌形象的风险；销售区域较为集中的风险；募投项目收益不及预期的风险；需求恢复不及预期的风险。