舒华体育(605299) 2023Q4业绩表现超预期，强产品宽渠道筑品牌护城河，维持“买入”评级2023年公司实现营收14.2亿元（+5.23%），归母净利润1.29亿元（+17.72%），扣非净利润1.16亿元（+29.09%）；2023Q4营收5.05亿元（+19.64%），占全年营收35.49%，归母净利润7,208.84万元（+56.46%）；扣非净利润6,878.02万元，同增71.68%。国际化战略公司资本支出或加大，我们下调盈利预测，并新增2026年预测，预计2024-2026年归母净利润为1.50/1.74/1.95亿元（2024/2025年原值为1.76/2.15亿元），对应EPS为0.36/0.42/0.47元，当前股价对应PE26.1/22.5/20.1倍，多因素共振推动公司成长，维持“买入”评级。 收入：国际化战略成效释放、境外销售实现突破性增长，境内市场仍待复苏分产品看，室内健身器材/室外健身器材/展示用品业务收入分别为8.91/2.19/2.70亿元，分别同比变动+8.84%/+8.68%/-11.20%，收入占比分别为62.63%/15.43%/18.97%，室内健身器材仍为公司营收支柱。分渠道看，外销/经销商/直销收入分别为1.89/4.16/8.17亿元，同比变动65.62%/-0.19%/-0.44%，收入占比分别为13.32%/29.25%/57.44%，公司线上线下双融合推进国际化叠加境外市场需求回暖，境外销售同比增长超65%；境内销售因国内产品需求恢复较慢略有下滑，我们看好未来公司通过新品推新及优质经销商绑定拉动业务收入增长。 盈利能力：规模效应助力2023年净利率提升 毛利率方面，2023年公司整体毛利率为29.6%（-0.2pct），整体维持平稳。费用率方面，公司期间费用率上升0.4pct至为18.6%，拆分看以销售费用增加为主，2023年销售费用1.41亿元，同增22.74%，或系公司大力推广健身培训。公司净利率同比提升1.0pct至9.1%，主要系收入规模扩大摊薄费用支出。2023Q4公司净利率为14.3%，同比增长3.4pcts，环比增长10.1pcts，单季度利润再创新高。 公司亮点：多战略并举显成效，新员工持股计划彰显发展信心 公司新业务培育顺利，2023年公司加快健身门店设立及健身培训推广，收入同比去年同期增加1,694.60万元（+452.17%）。同时，2024年公司启动“长海计划”，争取在2030年实现“开设5000家门店、用5万个教练服务500万个C端用户+1万家B端企业”的愿景。公司发布2024年员工持股计划（草案），给予明确业绩增长目标：目标值为2024/2025年净利润同比增速不低于20%/20%；触发值为2024/2025年净利润同比增速不低于14%/14%，彰显公司发展信心。 风险提示：需求恢复不及预期、原材料价格波动大、公司坏账风险增加

     舒华体育(605299) 投资要点 业绩概览：收入微降利润承压，室外路径业务修复明显 H1：收入5.9亿元（-4%），归母净利4322万元（-8%），扣非归母3639万元（+5%）；Q2：收入3.4亿元（-1%），归母净利2876万元（-14%），扣非归母2444万元（+2%）。利润端降幅大于收入端主要系销售费用提升及政府补助减少。 按业务拆分：1）室内器材：收入3.81亿元，同比-4.5%。2）室外路径：收入0.97亿元，同比+17.3%。3）展示架：收入1.01亿元，同比+19.4%。 盈利能力：毛利率小幅上行，销售费率提升致净利承压 H1毛利率为30.0%（+0.9pp），净利率7.3%（-0.3pp），销售/管理/研发费率为10.7%（+1.8pp）/7.6%(-0.7pp)/2.3%（-0.4pp）。 进一步细拆销售费用，23H1公司业务招待费及差旅费增长明显，与此同时广告费及业务宣传费支出下降；我们判断销售费率提高主要系公司线下参展及招投标等业务往来频次提升，广告营销及运营管理等维度实际费用控制较为稳健，而市场拓展及业务储备成效亦有望在后续释放。 激励落地彰显信心，H2业绩确定性强 授予数量：限制性股票140万股，约占股本总额0.34% 授予对象：董事兼副总裁黄世雄（25.1万股）、副总裁李晓峰（25.1万股）、副总裁张如首（21.5万股）、董事兼副总裁吴端鑫（13.5万股）、董事兼财务总监兼董事会秘书傅建木（13.5万股）及4名核心业务（技术）骨干。 激励摊销：总计806万元，23-25年摊销151/504/151万元。 业绩目标：分为两个归属期，要求23/24年归母净利（剔除激励成本影响）以上年归母净利为基数，增速下限14%，上限20%。 即23/24年归母净利（剔除激励成本影响）下限为1.25/1.42亿元，同增14%/14%，上限为1.31/1.58亿元，同增20%/20%。 对应23/24年表观归母净利下限1.23/1.37亿元，同增13%/11%，上限为1.30/1.53亿元，同增19%/18%。 结合中报业绩，股权激励目标指引对应公司23H2表观归母净利下限/上限为8003/8659万元、同比增长28%/38%。 政策频出+赛事催化，持续看好健身器材龙头成长性 近期《全民健身场地设施提升行动工作方案》、《关于推进体育助力乡村振兴工作的指导意见》等政策接连落地，旗帜鲜明强调加大体育场馆设施建设、完善乡村全民健身设施，叠加外部环境企稳，各地采购项目亦有望提速。此外受成都大运会、杭州亚运会、男篮世界杯等国际赛事及村超、村BA等民间活动催化，居民体育健身需求亦有望进一步释放。 我们认为，公司作为招投标经验丰富的国产龙头，在以代工起家的中国健身器材行业中已率先跑出自有品牌影响力，全渠道布局积淀深厚，预计将充分受益这一进程，后续成长动能充沛。 盈利预测与估值： 公司产品端覆盖六大健身场景，智能化专业化优势突出；渠道端积极构建“ToC+ToB+ToG”全面布局；受益于体育政策催化红利+健身器材需求高增，有望承接行业高景气需求。我们看好公司下半年业绩弹性，维持此前盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.4/1.7/2.1亿元，同比增长27%/23%/21%，当前市值下对应PE为35/28/23倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧；渠道拓展及新品推广不及预期；产业政策落地不及预期；原材料价格波动。