德才股份(605287) 核心观点 三季度营收+34.3%，归母净利+6.0%。2023年前三季度公司实现营业收入39.26亿元，同比+16.2%，实现归母净利润1.47亿元，同比+6.1%。单三季度实现营业收入13.77亿元，同比+34.3%，实现归母净利0.39亿元，同比+6.0%。三季度公司营收继续保持高增长，受项目执行周期影响，单季度业绩增速略有放缓。 单季毛利率或受季节性影响，前三季度毛利率同比提升。2023年前三季度公司毛利率为13.0%，较上年同期提升1.0pct，单三季度毛利率10.0%，较上年同期下滑1.2pct。受业务结构转型影响，公司毛利率季节性波动增强，但总体毛利率稳步提升，全年毛利率增幅有望继续扩大。 新签合同同比下滑，城市更新类占比继续提升。2023年前三季度公司新签合同额60.8亿元，同比-21.8%，其中新签装饰装修/房建/市政合同分别为23.3/20.7/15.2亿元，同比-10.3%/-33.6%/-18.6%。单三季度公司新签合同额13.0亿元，同比-57.3%。公司持续优化订单结构和业务布局，在订单筛选方面提高了准入门槛，严格识别和抵制付款差、有风险的订单，城市更新相关合同额占比持续提升，新签老旧小区改造类/历史风貌建筑保护修缮类/市政基础设施建设类合同额同比+96.27%/+46.51%/-25.5%，三类项目合计新签占比55.1%，较上年同期提升17.1pct。 现金流阶段性净流出，四季度有望迎来集中回款。2022年11月央行和银保监会发布《商业汇票新规》后，商业汇票最长期限由1年调整至6个月，导致公司现金流季节性波动加大，Q3单季度经营性现金流净流出3.76亿元，同比上年同期多流出3.83亿元，前三季度经营性现金累计流入39.9亿元，同比+2.2%，经营性现金累计流出39.78亿元，同比+11.8%，四季度进入回款季，现金流入有望明显增加。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。公司长期深耕青岛市场，立足本土优势，打造城市更新特色品牌，有望持续受益于市场需求快速增长。预测公司归母净利润2.33/2.82/3.26亿元，每股收益1.67/2.01/2.33元，对应当前股价9.8/8.1/7.0x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济形势变化的风险、政策变化的风险、市场竞争的风险、价、资产负债率较高的风险、应收款回收的风险等。

     德才股份(605287) 核心观点 “小而美”的特色建筑装饰公司。公司全称德才装饰股份有限公司，成立于1999年，总部位于山东青岛。公司主营装饰装修、房建、市政业务，能够提供设计、采购和施工一体化服务。2023年上半年公司装饰装修/房屋建筑/市政业务收入占比分别为47.4%/33.9%/15.1%。公司持续深耕城市更新领域，形成老旧小区改造、历史风貌建筑保护修缮、市政基础设施建设业务“三驾马车”，2023年上半年以上三类项目新签合同额占比达到53.3%。 青岛市城市更新及城市建设需求快速释放。2022年青岛市提出城市更新和城市建设三年攻坚行动方案，重点开展历史城区保护更新、重点低效片区(园区)开发建设、旧城旧村改造建设、市政设施建设、交通基础设施建设、地铁建设及地铁沿线开发建设、停车设施建设、公园城市建设八大行动。2023年青岛市计划改造老旧小区473个，同比+48.7%，计划完成投资64.8亿元，同比+63.6%，计划推进城中村改造项目85个，同比+193.1%，计划完成投资175亿元，同比+42.7%。 公司紧抓政策机遇，打造城市更新特色品牌。公司凭借全产业链优势，积极开拓城市更新业务。公司在手资质覆盖老旧小区改造各个领域，能够独立承接老旧小区改造项目，2023H1公司新签老旧小区改造类项目9.57亿元，同比+106.7%；新签历史风貌建筑保护修缮类项目3.90亿元，同比+43.0%，估算公司老旧小区改造类项目本地市占率可以达到20%左右。 充分开发已有渠道，积极布局系统门窗。2022年，公司变更部分募集资金投资项目为“系统门窗研发及智能制造产业化项目”。2023年，公司旗下德才高科二期二号车间两条生产线落成并试运行。公司门窗业务起步较早，拥有自己的研发设计团队和检测中心，且能够对接公司传统装饰客户的系统门窗采购需求，同时公司布局建设C端渠道，切入存量房精装修消费领域。 估值与投资建议：基建面临“缺项目”问题，“扩内需”呼唤改造类项目发力，“广义城市更新”成为基建重点投资领域。公司长期深耕青岛市场，立足本土优势，打造城市更新特色品牌，有望持续受益于市场需求快速增长。预测公司归母净利润2.33/2.82/3.26亿元，每股收益1.67/2.01/2.33元，对应当前股价9.8/8.1/7.0x。结合绝对估值法和相对估值法，公司合理每股价值区间为22.07-23.38元，较当前股价有35.65%-43.70%的空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济形势变化的风险、政策变化的风险、市场竞争的风险、价、资产负债率较高的风险、应收款回收的风险等。

     德才股份(605287) 投资要点 2022年归母净利同比高增43%，业务多点开花 2022年公司实现营收56.4亿元/yoy+11.9%，对应归母净利2.0亿元，同比高增43.1%。分业务看，装饰装修/建筑工程/市政工程/设计业务分别实现营收32.33/16.48/6.28/1.17亿元，同比+5.60%/+22.70%/+20.65%/+13.78%；装饰装修细分业务中，智能化/古建筑工程业务分别实现营收4.15/3.26亿元，同比高增83.30%/65.29%，业务多点开花。23Q1公司实现营收/归母净利8.9/0.47亿元，同比+39.5%/+11.1%。 费用管控优秀，现金流回款加快 公司2022全年期间费用率7.22%，较去年同期下降0.76pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为0.63%/3.55%/0.99%/2.04%，较去年同期分别+0.18/+0.14/-0.01/-1.07pct，其中销售费用增加主要系营销支出增加所致。22年经营性现金流净流入1.91亿元，较去年同期多流入0.65亿元，主要系工程回款加速所致。 订单超预期高增，转型思路清晰、新业务表现亮眼 1）2022年订单：22年全年实现新签合同额101亿元，同比高增47%，疫情扰动下订单仍突破百亿，经营韧性及全产业布局优势凸显；年末在手订单83亿元，同比增长27.08%，充分保障未来业绩。订单结构看，22年新签中商业地产类项目比重已降低在10%以下，老旧小区改造/历史风貌建筑修缮/市政基建类订单分别同比增长26.21%/416.92%/144.83%，三类订单占全年新签比重约35.10%。 2）2023年一季度订单：23Q1公司实现新签合同额31.55亿元，在去年同期高基数情况下仍同比高增80.2%（22Q1新签17.51亿元，同比+225.5%）。分业务看，23Q1订单中装饰/房建/市政分别实现新签合同额8.3/11.8/11.14亿元，同比+159%/+47%/+88%；其中老旧小区改造实现新签6.0亿元，同比大增340%；历史建筑修缮新签3.4亿元；市政基建新签9.1亿元，同比高增77%，三类订单累计占23Q1总订单金额的58.7%（22年全年35%），占比持续提升。公司近两年布局的转型路径（及时缩减地产业务，转向新城建+新基建）持续验证，成长逻辑逐步兑现。 城市更新持续推进，公司主业稳健+新业务发力，未来业绩确定性强 1）政策端：住建部表示今年将持续推进城市更新行动，重点包括持续推进老旧小区改造，近5年全国已改造16.7万个老旧小区，2023年预计再开工改造5万个以上；同时要做好城市历史街区、历史建筑的保护与传承。 2）公司端：公司基石业务以公建市政类为主，受地产影响较小，主要客户包括政府、公共设施开发企业等高信用客户，业绩兑现预计较传统企业更为安全。同时，公司围绕城市更新概念，重点发力老旧小区改造、历史风貌建筑修缮与市政基础设施建设等领域；作为建筑全产业链企业，公司具备资质技术全、业务结构优、新业务成长性强三大强α优势，预计将持续助力增厚公司未来利润。 盈利预测与估值 我们预计2023-2025年公司营业收入分别为78.25、105.74、134.32亿元，对应归母净利分别2.65、3.54、4.54亿元，同比增长32.33%、33.65%、28.37%；对应PE分别8.76、6.55、5.11倍。结合PEG估值视角，公司当前估值水平处于低估区间，价值亟待发现，维持“买入”评级。 风险提示 在手订单执行不及预期、新业务开展不及预期、未来资产和信用减值风险、资产负债率较高风险。