世运电路(603920) 报告要点： 公司25年营收55.77亿元（YoY+11.05%），归母净利6.84亿元（YoY+1.37%），毛利率和净利率分别为21.14%和11.72%。单季度26Q1，公司营收13.22亿元（YoY+8.63%，QoQ-11.77%），归母净利0.37亿元（YoY-79.63%，QoQ-37.70%），毛利率和净利率分别为13.54%和2.17%。 原材料涨价和汇率波动等短期因素对公司毛利率形成一定影响，我们预计Q2公司同下游客户的协商调价有利于稳定整体毛利率水平。 展望2026年，智能化、域控化、三电HDI化及800V高压平台带来的单车价值量提升，有望形成业务增量；随着大客户装机增长，储能业务仍有望保持较好景气度；AI/算力业务上，公司通过OEM模式进入NVIDIA、AMD、Google等供应体系，处于订单导入和产能爬坡阶段。 产能方面，公司在泰国的PCB项目规划年产高精密PCB120万㎡，26Q1进入试生产，主要服务海外客户及AI、汽车、储能等方向。鹤山二期新增双面板/多层板及HDI产能70万㎡/年，预计26年中投产，用于AI、储能、汽车高阶化等需求。芯创智载项目设计产能66万㎡/年，产品包括内嵌式PCB和高阶HDI，目前已建成中试线，后续随客户验证进展分阶段释放产能。 我们预测公司26-27年营收75.71/103.80亿元，归属母公司净利润为9.01/15.91亿元，对应PE分别为44/25倍，维持“买入”评级。财务数据和估值 2025A2026E2027E 注：市场预期为iFind一致预期，股价为2026年4月30日收盘价 风险提示 上行风险：原材料成本传导顺利；客户导入超预期；新产能爬坡顺利下行风险：原材料价格持续上涨；新产能爬坡不及预期；其他系统性风险

     世运电路(603920) l事件 公司发布2025年年报，2025年公司实现营业收入55.77亿元，同比增长11.05%；归母净利润6.84亿元，同比增长1.37%。 l投资要点 产品结构持续优化升级，业绩稳步增长。2025年公司实现营业收入55.77亿元，同比增长11.05%；归母净利润6.84亿元，同比增长1.37%。公司深耕汽车电子PCB主业，持续巩固新能源汽车、智能驾驶领域核心供货地位，依托优质头部客户资源，车载高压、高频高速板产品份额稳步提升；同时积极把握AI算力、储能、机器人等新兴产业机遇，高速高频PCB、高阶多层板等高附加值产品产能有序释放，新业务板块贡献持续增加，打开中长期成长空间。 持续推进产能扩张与工艺升级，海内外基地协同布局完善。公司在研发层面保持高投入节奏，持续加码高频高速、封装基板、高端厚铜板等前沿技术研发与工艺迭代。在产能扩张方面，公司在泰国新建年产120万平方米高端、高精密度印制电路板建设项目，在今年Q1按计划试投产；计划在鹤山总部周边地块建设“芯创智载”项目，主要产品为芯片内嵌式PCB产品和高阶HDI电路板产品，设计产能为66万平方米/年；持续加码鹤山世茂电子二期建设，建成后将新增年产双面板、多层板及HDI板70万平方米的产能。 l投资建议： 我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为75/101/137亿元，归母净利润分别为9/16/26亿元，维持“买入”评级。 l风险提示： 原材料价格波动；产能释放不及预期，市场竞争加剧风险；行业周期性波动风险。

     世运电路(603920) l投资要点 下游储能需求强劲，在手订单饱满。2026年全球储能市场将迎来政策、技术、市场三重共振的爆发期，呈现“中国领跑、美欧发力、新兴市场崛起”的格局。公司储能客户覆盖国际头部企业及国内企业，当前已进入批量供货阶段。目前T客户储能需求旺盛，海外市场份额高，后续仍有新增产能持续投放。美国储能市场需求空间巨大，未来几年行业增长速度相对较快。公司依托长期与T客户的合作经验及零投诉的高制造水平，与伊顿、三菱、博世、ABB等国际头部企业达成稳定合作，为其工业控制及储能相关应用提供高可靠性PCB产品；在国内市场，公司与多家储能企业建立合作，核心供应适配高频功率转换与耐高压的储能逆变器PCB产品，未来订单规模将随国内储能市场增长稳步提升。 进入英伟达、AMD供应链体系，参与下一代产品研发测试认证。公司在2020年已经开始配合国际客户自研超级计算机系统项目进行相关PCB产品的研发和测试，凭借积累多年的高多层及高密度互联硬板技术，以及车规产品的质量把控，获得了客户的信任。2023年，该项目正式量产，公司成为其主要的PCB供应商，同时公司紧密对接其下一代产品芯片研发升级迭代。该项目为公司积累了AI服务器相关PCB产品的成功生产经验，并以此为契机加快与其他AI服务器头部客户的对接，成功获得欧洲AI超算客户项目定点并已顺利导入批量交付，与国内顶尖AI实验室合作开发模组新产品已小批量交付。此外，公司目前已通过OEM方式进入英伟达、AMD的供应链体系并积极配合客户快速增量需求，同时积极参与下一代新产品的研发测试认证。 布局芯片内嵌技术，预计26年年中开始投产。公司布局芯片内嵌技术，通过消除键合线，减小机械应力失效，显著提升芯片互连技术的可靠性；采用超短连接路径，电感可降至1nH以下，进一步降低开关损耗和电压过冲，大幅改善电气性能；通过内嵌的方式，不仅减少了封装体占用的空间、降低了封装成本，还一定程度提升了电气性能和散热效果。公司采用嵌埋工艺将功率芯片直接嵌入到PCB板内，通过创新的制程工艺实现器件与PCB的一体化，优化芯片与电路板的信号传输路径与散热性能，提高系统功效和可靠性。该项目预计2026年中开始投产，目标客户主要是新能源汽车、人形机器人、光伏储能、AIDC数据中心、低空飞行器等领域的客户。 l投资建议： 我们预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为60.0/80.1/100.0亿元，归母净利润分别为9.0/12.2/17.1亿元，维持“买入”评级。 l风险提示： 市场复苏不及预期；竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期；客户导入不及预期。