欧派家居(603833) 主要观点： 事件：公司发布2025年中报 公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入82.41亿元，同比下降3.98%；实现归母净利润10.18亿元，同比增长2.88%；实现扣非归母净利润9.43亿元，同比增长21.41%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入47.94亿元，同比下降3.39%；实现归母净利润7.1亿元，同比下降7.96%。 海外业务全线突破，大供应链改革成效显现 2025H1，分产品来看，橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他分别实现营业收入24.07/42.39/5.00/4.52/4.42，分别同比-5.87%/-4.07%/-0.60%/-9.10%/+3.89%；毛利率分别为32.32%/41.39%/28.29%/27.20%/22.93%，分别同比+3.10/+4.72/+3.30/+3.37/+1.87pct。分渠道来看，直营店/经销店/大宗业务/其他分别实现营业收入3.53/61.31/13.30/2.25亿元，分别同比+5.60%/-4.13%/-11.26%/+30.12%；毛利率分别为56.51%/36.47%/27.70%/41.94%，分别同比+3.18/+4.03/+2.47/+1.24pct。截至2025H1，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数量分别为5031/978/878/533/289家，合计共7709家，较2024年末分别变动-99/-7/-63/-13/+78家，合计减少104家。截至2025H1，公司零售大家居有效门店数量已超1200家，超60%经销商已经布局或正在布局零售大家居门店业务，并逐步根据结合本地市场实际情况，探索本土化的大家居发展新路径。公司持续强化海外市场投入，2025H1海外招商新增签约经销商18家、新开业经销商14家；工程业务通过深化国内外战略伙伴合作，实现海外工程订单业绩超40%的同比增长，发展态势迅猛；海外RTA产品模式在北美市场延续增势，并于其他区域取得突破性成果。公司于2024年底完成了对供应链体系的流程再造，2025H1公司供应链系统围绕成本、情报、数字化、机制等维度进行全面变革，搭建供应链专业团队、建立成本分析模型、升级供应链信息化管理水平，密切更新市场信息、对供应商资源进行系统的梳理和整合、优化供应商考评机制，进一步充分发挥公司采购规模、品牌及信息化能力的优势，实现公司整体采购成本合理、可控，体系能力持续提升。 主动降本增效，推动盈利能力提升 2025H1公司毛利率为36.24%，同比+3.67pct；销售/管理/研发/财务费用率为10.15%/7.3%/5.2%/-3.32%，同比-1.24/+0.29/+0.33/-2.06pct；归母净利率为12.36%，同比+0.82pct。2025年第二季度公司毛利率为37.64%，同比+3.18pct；销售/管理/研发/财务费用率为9.05%/6.1%/5.53%/-3.1%，同比-2.2/-0.04/+1.63/-2.04pct；归母净利率为14.82%，同比-0.74pct。公司财务费用率下降主要系持有的外币汇兑收益增加所致。2025H1，在收入同比承压的情况下，公司通过科学设置集团利润绩效考核机制，持续加强成本及费用控制，推进各基地自动化产线升级，优化公司产品结构等，进一步释放利润空间。 投资建议 公司正处于“大家居”深化改革阶段，2023年积极推进组织架构改革，变“垂直产品条线组织”为“横向区域块状组织”，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，提升公司核心竞争力和市场份额，业绩有望稳定增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为200.26/211.04/221.28亿元，分别同比增长5.8%/5.4%/4.9%；归母净利润分别为27.41/29/30.48亿元，分别同比增长5.4%/5.8%/5.1%；EPS分别为4.50/4.76/5.00元，截至2025年8月29日，对应PE分别为12.3/11.63/11.06倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境与房地产行业形势的风险，市场竞争加剧的风险，劳动力成本上升的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，原材料价格上涨的风险，管理的风险。

     欧派家居(603833) 事件：公司发布2025半年报。2025H1公司实现收入82.41亿元（同比-4.0%），归母净利润10.18亿元（同比+2.9%），扣非归母净利润9.43亿元（同比+21.4%）。2025Q2公司实现收入47.94亿元（同比-3.4%），归母净利润7.10亿元（同比-8.0%），扣非归母净利润6.77亿元（同比+6.8%）。 点评： 重塑渠道运营理念，推进大家居渠道转型。2025H1地产行业依然面临较大压力、行业进入存量发展阶段。面对流量入口高度碎片化的市场环境，公司积极赋能经销商转型大家居、突破传统获客模式，重塑渠道运营理念。①分渠道看：2025H1直营店/经销店/大宗业务实现收入3.53/61.31/13.30亿元，分别同比+5.6%/-4.1%/-11.3%；2025H1直营店/经销店/大宗业务毛利率为56.51%/36.47%/27.70%，分别同比+3.18pct/+4.03pct/+2.47pct。经销体系转型大家居已显现成效，公司通过推广大家居商业模式、终端系统性减负、城市运营体系升级、加快零售大家居门店落地等措施赋能经销商。此外公司顺应流量线上化趋势，强化铁三角线上获客体系（总部通投、市场联投、本地电商），创新在线团购和设计业务以驰援终端。②分门店看：2025H1欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店分别为5031/978/878/533/289家，较2024年末分别-99/-7/-63/-13/+78家，继续优化门店结构。值得关注的是零售转型下2025H1公司零售大家居有效门店已超1200家、覆盖超60%经销商，正积极探索本土化的大家居发展新路径。 多品类协同发展，打造一站式大家居平台。随着家居行业进入多品类深度交融期，以“非标定制木作+标品建材+个性软装”为核心的组合模式成为主流，推动品类竞争从单一走向复合竞争。公司继续整合全品类家居业务，构建一站式服务体系，并应用人工智能技术优化全价值链，打造最具竞争力的大家居平台。2025H1公司橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门收入为24.07/42.39/5.00/4.52亿元，分别同比-5.87%/-4.07%/-0.60%/-9.10%。 降本增效+结构优化，利润率稳中有升。2025H1公司毛利率36.24%（同比+3.67pct），归母净利率为12.36%（同比+0.82pct），通过降本增效、优化产品结构释放利润。费用率方面，2025H1期间费用率为19.33%（同比-2.67pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为10.15%/7.30%/5.20%（同比-1.24pct/+0.29pct/+0.33pct）。2025Q2毛利率37.64%（同比+3.18pct），归母净利率14.82%（同比-0.74pct）。 经营质量不断提升，现金流保持充沛。公司经营稳健性依旧，截至2025H1公司存货周转天数26.32天（同比-6.06天）、应收账款周转天数27.33天（同比-2.61天）、应付账款周转天数46.60天（同比-3.89天）。2025H1公司经营性现金流为16.67亿元（同比+4.17亿元），收益质量保持较好水平。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为27.1/29.4/31.9亿元，对应PE为12.4X/11.5X/10.6X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险。

     欧派家居(603833) 核心观点 一季度收入小幅下滑，盈利能力显著提升。2024年公司实现收入189.2亿/-16.9%，归母净利润26.0亿/-14.4%，扣非归母净利润23.2亿/-15.7%；其中2024Q4收入50.5亿/-18.8%，归母净利润5.7亿/-21.7%，扣非归母净利润5.5亿/+1.4%；2025Q1收入34.5亿/-4.8%，归母净利润3.1亿/+41.3%，扣非归母净利润2.7亿/+86.2%。随着家居补贴政策与公司改革成效逐步显现，2025Q1收入降幅收窄。盈利端，受益于供应链改革、组织架构优化与精准控费，盈利能力持续提升。2024年公司拟每股派发现金红利2.48元，股利支付率同比+2.7pct至57.8%。 经销零售逐步改善，大宗承压，直营与海外渠道增长亮眼。2024年公司直营、经销、大宗与海外渠道收入分别同比为+0.6%/-20.1%/-15.1%/+34.4%，2025Q1收入同比分别为+10.2%/-1.3%/-28.6%/+46.2%。在国补政策带动下经销零售接单数据环比改善；大宗受地产深度调整影响而下滑；公司大家居战略稳步推进，零售大家居有效门店超1100家/+450家，直营作为大家居转型先锋实现逆势增长；此外公司海外业务顺势突围，实现快速增长。 一季度卫浴与木门实现增长，其他品类降幅均有收窄。2024年橱柜、衣柜及配套品、卫浴与木门收入分别同比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%，2025Q1收入同比分别为-8.5%/-5.6%/+9.7%/+1.0%。公司实现全品类布局与全渠道融合，大宗业务中的多品类项目占比超50%，2018-2024年直营的多品类协同销售占比从30%提升至54%。 毛利率大幅提升，精准控费，盈利持续改善。2024年毛利率35.9%/+1.8pct，2025Q1毛利率34.3%/+4.3pct，预计毛利率提升主要系由于供应链效率提升、产品结构优化等多维降本逐步显现成效；2025Q1公司强化费用管控，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.7%/9.0%/4.8%/-3.6%，同比+0.1pct/+0.8pct/-1.5pct/-2.1pct，净利率同比+2.9pct至8.9%。 风险提示：地产销售竣工不及预期；消费复苏不及预期；行业竞争格局恶化；原材料结构大幅波动；大家居战略推进不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。

     欧派家居(603833) 投资要点 业绩摘要： 公司发布 ] 2024年年报和 2025年一季报， 2024年公司实现营收 189.2亿元，同比-16.9%；实现归母净利润 26.0亿元，同比-14.4%；实现扣非净利润23.2 亿元，同比-15.7%。单季度来看， 2024Q4公司实现营收 50.5亿元，同比-18.8％； 实现归母净利润 5.7 亿元，同比-21.7%；实现扣非净利润 5.5 亿元，同比+1.4%。 25Q1实现营收 34.5亿元，同比-4.8%；实现归母净利润 3.1亿元，同比+41.3%；实现扣非净利润 2.7亿元，同比+86.2%。 由于市场需求偏弱、 竞争加剧导致收入承压， 25Q1 毛利率费用率同比改善，利润增速较高。 毛利率同比改善， 盈利能力稳中向好。 2024年公司整体毛利率为 35.9%，同比+1.8pp。 毛利率增加主要系公司实施供应链改革、 自动化产线迭代升级与工艺研发升级推动营业成本下降。 分产品看， 24 年橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木 门 /其 他产品 毛利率 分别 为 35.6%/39.4%/27.8%/25.7%/13.8% ， 同 比+1.3pp/+2.9pp/+1.8pp/+4.2pp/-2.3pp。 费用率方面， 24年总费用率为 21%，同比+2.5pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 10%/6.9%/-1.3%/5.4%，同比+1.3pp/+0.7pp/+0pp/+0.5pp， 综合来看， 24 年公司净利率为 13.7%，同比+0.4pp。 公司通过合理配置资源，优化组织架构，精准实施费控绩效考核， 盈利能力稳中向好。 25Q1 毛利率为 34.3%，同比+4.3pp； 总费用率为 21.8%，同比-2.7pp； 净利率为 8.9%，同比+2.9pp。 直营渠道逆势增长， “大家居” 战略持续深化。 分渠道看， 2024年直营店/经销店/大宗业务分别实现收入 8.3/140.4/30.5亿元，同比+0.6%/-20.1%/ -15.1%。直营渠道全面践行“大家居” 战略，营收逆势增长，近五年复合增长率达 20.2%。公司优化整合已有门店， 截至 24 年末， 公司拥有经销店门店数 7750 家，同比减少 966 家，其中欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数分别为5077/975/941/546/211 家， 较 23 年末同比变化-936/-103/-60/+81/+52 家， 营收 分 别 为 141.1/12.1/12.2/11.0/7.1 亿 元 ， 营 收 同 比-22.8%/-12.8%/-11.4%/+26.2%/+74.7%。 此外， 24 年国内/海外渠道实现营收179.2/4.3亿元，同比-18.5%/+34.4%， 公司已在全球 146个国家和地区构建了稳固的销售网络。 多品类协同销售提升客户户均单值。 分产品看， 2024 年橱柜/衣柜及配套品/卫浴 / 木 门 / 其 他 产 品 营 收 分 别 为 54.5/97.9/10.9/11.3/8.9 亿 元 ， 同 比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%/+7.8%。量价拆分来看， 2024年整体橱柜/衣柜及配套家具产品/整体卫浴/整体木门销量为 68.6/280.5/68.5/96.5 万套，单价为7940.9/3490.3/1587.5/1176（元/套） ，同比-2.8%/-2.8%/-1.5%/-2.3%。 公司在多品类及定制装修一体化销售带动下， 2018-2024 年客户户均单值复合增幅达47%，多品类协同销售占比从 30%提升至54%。 盈利预测与投资建议。 预计 2025-2027 年 EPS 分别为 4.66元、 5.06元、 5.55元，对应 PE 分别为 14 倍、 13 倍、 12 倍。考虑到公司大家居模式逐步理顺，行业龙头韧性凸显， 给予公司目标估值 18倍，对应目标价 83.88元， 维持“买入”评级。 风险提示： 终端需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，市场竞争加剧的风险。

     欧派家居(603833) 事件：公司发布25Q1业绩。25Q1公司实现收入34.47亿元（同比-4.8%），归母净利润3.08亿元（同比+41.3%），扣非归母净利润2.66亿元（同比+86.2%），Q1收入显著改善、利润增速靓丽，我们预计主要系国补贡献陆续体现、供应链改革推升盈利能力。此前公司发布2024年报，24年收入189.25亿元（同比-16.9%），归母净利润25.99亿元（同比-14.4%），单24Q4收入50.46亿元（同比-18.8%），归母净利润5.68亿元（同比-21.7%）。 国补拉动订单改善，盈利能力显著回升。分渠道来看，25Q1直营/经销/大宗分别实现收入1.6/25.9/5.0亿元（同比+10.2%/-1.3%/-28.6%），毛利率55.6%/35.4%/17.4%（同比+2.5/+3.5/+1.5pct），零售业务整体收入27.5亿元（同比-0.7%）；分品类来看，25Q1橱柜/衣柜/卫浴/木门分别实现收入9.8/18.0/2.2/2.2亿元（同比-8.5%/-5.6%/+9.7%/+1.0%），毛利率29.7%/39.8%/24.1%/21.2%（同比+4.1/+4.2/+2.8/6.2pct），各业务条线毛利率均同比提升。24Q4家居国补徐徐展开，25Q1政策步入常态化阶段，公司总部&经销商齐发力。我们认为，公司零售体系的改革阵痛已趋于消除，家居巨擎综合实力进一步提升。工程业务短期调整、但结构实现优化，多品类大宗项目占比已达50%+。 大家居稳步推进，龙头担当尽显。公司持续推动单品经营向大家居转型，推进“以城市运营为中心”的渠道管理架构，实现全品类协同&全渠道融合。恳切提出“先清零，再长肉”，确保每个组织细胞都是必需且承力的，力争达成“每一个欧派战士都是特战精兵，不能容忍任何一个搭便船者”的改革愿景。截至24年末，零售大家居有效门店超1100家（全年增加450+家），通过“一城一势、一城一策”的本地化运营模式，业务布局精准匹配当地需求。创新性提出“1+N+X”门店布局策略，优化整合已有门店，开拓社区店、云店、中介店等窗口型门店抢占流量触达。24年大家居引流客户数同比+60%，受多品销售+定制装修一体化模式带动，直营渠道18-24年户均单值CAGR47%、多品类协同销售占比从30%提升至54%，大家居改革显著有效。 供应链改革成效显著，盈利能力持续提升。25Q1公司毛利率/归母净利率34.3%/8.9%（同比+4.3/+2.9pct），销售/管理/研发费用率分别为11.7%/9.0%/4.8%（同比+0.1/+0.8/-1.5pct），费用投放保持平稳。公司率先提出大供应链改革，大幅降低供应链管理综合成本；通过干线整合，与305个城市承运商建立合作，占可整合城市99%+，干线货量占比93%+，班车制覆盖的货量占比已稳定在93%，运损率同比下降30%+；推行仓储改革，取消前置仓、缩减分拨仓50%+。截至25Q1末，公司存货/应收/应付账款周转天数分别为32/32/55天（同比-6/-3天/持平），经营性现金流净额为7.7亿元（同比+12.2亿元），营运效率提升。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为29.2/32.4/36.8亿元，对应PE分别为14X、12X、11X。 风险因素：地产下行超预期风险，原材料价格波动风险，大家居改革不及预期风险

     欧派家居(603833) 主要观点： 事件：公司发布2024年年报和2025年第一季度报告 公司2024年实现营业收入189.25亿元，同比下降16.93%；实现归母净利润25.99亿元，同比下降14.38%。单季度来看，2024年第四季度实现营业收入50.46亿元，同比下降18.84%；实现归母净利润5.68亿元，同比下降21.71%。2025年第一季度实现营业收入34.47亿元，同比下降4.8%；实现归母净利润3.08亿元，同比增长41.29%。24年，受行业及公司变革阵痛等影响，公司经销渠道的下滑，给收入增长带来较大压力。 经销和大宗渠道承压，海外业务顺势突围 2024年，分产品来看，橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他分别实现营业收入54.50/97.91/10.87/11.35/8.87亿元，同比-22.48%/-18.06%/-3.6%/-17.66%/7.76%。分渠道来看，直营店/经销店/大宗业务/其他分别实现营业收入8.33/140.42/30.45/4.30亿元，同比+0.57%/-20.1%/-15.08%/+34.42%。2025年第一季度，分产品来看，橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他分别实现营业收入9.77/18.00/2.23/2.20/1.50亿元，同比-8.49%/-5.56%/+9.66%/+0.98%/-2.24%。分渠道来看，直营店/经销店/大宗业务/其他分别实现营业收入1.64/25.86/4.96/1.23亿元，同比+10.21%/-1.28%/-28.61%/+46.15%。截至2025年第一季度末，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数量分别为5033/985/920/551/240家，合计共7729家，较2024年末分别变动-97/0/-21/+5/+29家，合计减少84家。公司持续深化国际化战略，加速全球化销售布局，在零售与工程双轮业务驱动下，品牌影响力显著提升，并在多个重要市场实现了强劲增长。截至24年末，欧派家居已在全球146个国家和地区构建了稳固的销售网络，进一步夯实公司全球业务基础。 主动降本增效，推动盈利能力提升 2024年公司毛利率为35.91%，同比+1.76pct；销售/管理/研发/财务费用率为10.01%/6.88%/5.41%/-1.31%，同比+1.31/+0.73/+0.46/+0.04pct；归母净利率为13.73%，同比+0.41pct。2024年第四季度公司毛利率为36.93%，同比+2.34pct；销售/管理/研发/财务费用率为9.61%/7.46%/7.33%/0.05%，同比+0.76/+0.51/+1.34/+1.00pct；归母净利率为11.26%，同比-0.41pct。2025年第一季度公司毛利率为34.29%，同比+4.31pct；销售/管理/研发/财务费用率为11.7%/8.96%/4.76%/-3.64%，同比+0.11/+0.77/-1.45/-2.09pct；归母净利率为8.93%，同比+2.91pct。面对不利的经营环境，公司主动实施供应链改革、自动化产线迭代升级、工艺研发升级等项目，推动营业成本下降明显，毛利率提升。与此同时，公司合理配置资源，优化组织架构，精准实施费控绩效考核，并根据经营情况及时动态调整，推动归母净利率提升。 投资建议 公司正处于“大家居”深化改革阶段，2023年积极推进组织架构改革，变“垂直产品条线组织”为“横向区域块状组织”，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，提升公司核心竞争力和市场份额，业绩有望稳定增长。我们预计公司2025-2027年营收分别为200.26/211.04/221.28亿元（25-26年前值为206.28/215.62亿元），分别同比增长5.8%/5.4%/4.9%；归母净利润分别为27.41/28.91/30.34亿元（25-26年前值为28.24/29.72亿元），分别同比增长5.4%/5.5%/4.9%。截至2025年4月30日，EPS分别为4.50/4.75/4.98元，对应PE分别为14.69/13.93/13.27倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观环境与房地产行业形势的风险，市场竞争加剧的风险，劳动力成本上升的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，原材料价格上涨的风险，管理的风险。

     欧派家居(603833) 公司发布2024年报及2025一季报 25Q1公司实现收入34.47亿元，同比-4.80%，归母净利润3.08亿元，同比+41.29%，扣非归母净利润2.66亿元，同比+86.16%； 24年公司实现收入189.25亿元，同比-16.93%，归母净利润25.99亿元，同比-14.38%，扣非归母净利润23.16亿元，同比-15.65%； 24年公司毛利率35.91%，同比+1.76pct，归母净利率13.73%，同比+0.41pct；25Q1毛利率34.3%，同比+4.3pct，归母净利率9.0%，同比+2.9pct； 公司所处的家居行业正面临深度调整与转型挑战，在市场需求收缩、行业生态加速重构、内卷式竞争加剧等多重因素叠加影响下，24年收入及利润有所下滑； 然而面对不利的经营环境，公司主动实施供应链改革、自动化产线迭代升级、工艺研发升级等项目，推动营业成本下降明显，并带动毛利率提升，同时公司合理配置资源，优化组织架构，精准实施费控绩效考核，销售费用和管理费用均同比实现下降，盈利能力逆势提升，Q1利润表现靓丽。 公司自2023年起启动"七大核心改革"，通过系统性变革破解发展难题：以刀刃向内的勇气破除经营桎梏，实现经营理念与业务模式的双重革新；同时纵深推进"大家居"战略布局，加速构建覆盖采购、制造、服务的泛家居产业生态圈。2024年下半年随着家居消费补贴政策的落地，一定程度提振了行业信心，公司部分改革成效也开始逐步显现。 多品类全渠道推进大家居发展战略，品牌矩阵理顺 分产品，①24年橱柜收入54.50亿，同比-22.48%，毛利率35.62%，同比+1.29pct；②24年衣柜及配套品收入97.91亿元，同比-18.06%，毛利率39.42%，同比+2.91pct；③24年卫浴收入10.87亿元，同比-3.60%，毛利率27.75%，同比+1.83pct；④24年木门收入11.35亿元，同比-17.66%，毛利率25.68%，同比+4.21pct。 分渠道，①24年经销收入140.42亿元，同比-20.10%，毛利率35.76%，同比+1.82pct，截至24年末经销店7750家，同比-966家，24年全国已有过半经销商试点启动零售大家居，有效门店已超过1100家，同比+450家，大家居订单额保持高速增长；25Q1收入25.9亿元，同比-1.3%，毛利率35.4%，同比+3.5pct，增速降幅收窄； ②24年大宗收入30.45亿元，同比-15.08%，下滑幅度低于新房竣工下滑幅度，毛利率27.22%，同比+1.58pct；公司严控风险，非地产开发项目业务量增长近50%；25Q1收入5.0亿元，同比-28.6%，毛利率17.4%，同比+1.5pct； ③24年其他收入4.30亿元，同比+34.42%，毛利率42.83%，同比+0.75pct，公司已在全球146个国家和地区构建了稳固的销售网络，因地制宜适应海外消费需求；25Q1收入1.2亿元，同比+46.2%，毛利率29.9%，同比+2.4pct。 分品牌，①24年欧派收入141.09亿元，同比-22.76%，毛利率37.42%，同比+2.69pct，截至Q1末门店5033家，较年初-97家；②24年欧铂尼收入12.22亿元，同比-11.35%，毛利率25.60%，同比+4.13pct，截至Q1末920家，较年初-21家；③24年欧铂丽收入12.07亿元，同比-12.79%，毛利率39.14%，同比+1.94pct，截至Q1末门店985家，较年初持平；④24年铂尼思收入11.04亿元，同比+26.23%，毛利率37.39%，同比+2.06pct，截至Q1末门店551家，较年初+5家。 公司积极推进全系列品牌建设，全面推行“10+1”终端经营模式，通过范围覆盖较广的经销门店、统一整洁的设计装修和训练有素的专业人员展示公司整体形象，提高“欧派”、“欧铂丽”、“欧铂尼”、“铂尼思”、“miform”等系列品牌的知名度和美誉度。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司在大家居及供应链改革下盈利表现有望继续优化，此外承诺稳定分红金额强化价值属性；考虑当前经营环境仍面临压力，我们调整盈利预测，预计25-27年归母净利分别为27.7/30.2/33.0亿元（25/26年前值为28.8/31.7亿元），对应PE为14X/13X/12X。 风险提示：房地产销售情况持续低迷；内需持续疲软；改革推进不及预期；海外发展进度缓慢等

     欧派家居(603833) 2025Q1经营向好，盈利能力稳健改善，维持“买入”评级 2024年公司实现营收189.2亿元（同比-16.9%，下同），实现归母净利润26.0亿元（-14.4%），扣非归母净利润23.2亿元（-15.7%）；单季度看，2025Q1公司实现营收34.5亿元（-4.8%），实现归母净利润3.1亿元（+41.3%），扣非归母净利润2.7亿元（+86.2%）。考虑到以旧换新政策持续及地产端回暖影响，我们维持2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为28.36/30.53/33.42亿元，对应EPS为4.66/5.01/5.49元，当前股价对应PE为13.9/13.0/11.8倍，大家居战略稳步推进，行业龙头韧性彰显，维持“买入”评级。 收入拆分：橱柜、衣柜及配套品及木门收入承压，整装大家居稳步推进分产品看，在地产下行压力下各品类收入出现下滑，2024年橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门收入分别为54.5/97.9/10.9/11.3亿元，分别同比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%。分渠道看，公司持续推进整装大家居战略，直营渠道收入维持稳定，受整体行业景气度影响，经销渠道及大宗业务收入出现下滑，2024年公司经销渠道/大宗渠道/直营渠道营收分别为140.4/30.5/8.3亿元，分别同比-20.1%/-15.1%/+0.6%。门店方面，截至2024年末公司共有门店7813家（-973家），其中欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思门店数量分别为5077/975/941/546家，相对于2023年末分别-936/-103/-60/-126/+81家。 盈利能力：2024年毛利率上升、规模效应减弱下期间费用率承压 公司2024年毛利率为35.9%（+1.8pct），期间费用率为21.0%（+2.5pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为10.0%/6.9%/5.4%/-1.3%，同比分别+1.3/+0.7/+0.5/+0.0pct；综合影响下，公司2024年销售净利率为13.8%（+0.5pct）。单季度看，公司2025Q1毛利率为34.3%（+4.3pct），期间费用率为21.8%（-2.7pcts），综合影响下，公司2025Q1销售净利率为9.0%（+2.9pct）。 风险提示：终端需求回暖不及预期；整装拓展速度放缓；以旧换新不及预期。

     欧派家居(603833) 核心观点 事件：公司发布2024年年报，24年公司实现营业收入189.3亿元，同比-16.9%；归母净利润26.0亿元，同比-14.4%。其中24Q4实现营业收入50.5亿元，同比-18.8%；归母净利润5.7亿元，同比-21.7%。 下行周期下零售需求依旧承压。分产品看，公司24年橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他业务分别实现收入54.5/97.9/10.9/11.3/8.9亿元，同比分别-22.5%/-18.6%/-3.6%/-17.7%/+7.8%。行业弱景气度下，核心品类需求承压。但橱柜/衣柜/卫浴/木门品类毛利率分别同比+1.3/2.9/1.8/4.2pct，反映了公司成本端优化和产品结构边际改善。 直营渠道逆势增长，大家居逻辑得到验证。分渠道看，公司24年直营/经销/大宗业务/其他业务分别实现收入9.3/140.4/30.5/4.3亿元，同比分别+0.6%/-20.1%/-15.1%/+34.4%。其中直营渠道在市场需求下行情况下仍呈现韧性，展现出大家居模式强大的商业潜力，公司在巩固线下门店、电商渠道及拎包入住等传统渠道优势的同时不断拓展大客户内购、房产中介、客户裂变等新兴渠道，同时提高多品类协同能力，多元化战略成效显著。 海外业务稳步扩张，多品牌布局适应多元化定制需求。24年公司境外收入达4.3亿元，同比+34.4%，在零售与工程双轮业务驱动下，海外品牌影响力显著提升，当前公司已在全球146个国家和地区构建销售网络，因地制宜创新业态，构建定制化海外产品体系，多品牌战略布局稳步推进。 改革红利显现，逆周期下盈利能力稳健。24年公司毛利率35.9%，同比+1.8pct，供应链改革下降本增效成效显著；管理费用率/销售费用率分别为6.9%/10.0%，同比+0.7/1.3pct。24年公司净利率13.7%，同比+0.4pct，在组织架构优化/费控绩效考核稳步推进下，公司盈利能力稳步提升，改革成效初显。 投资建议：公司为家居行业龙头企业，当前阶段性组织结构改革已见成效，大家居战略稳步推进，我们看好公司的长期成长性。预计公司25-27年EPS分别为4.56/5.00/5.34元；4月25日收盘价66.8元对应PE分别为15/13/13X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，地产市场及终端需求不及预期的风险，大家居落地不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     欧派家居(603833) 报告摘要 短期催化：外部以旧换新拉动，内部组织架构改革赋能。1）外部：2024年新一轮以旧换新政策刺激家居行业向上，2025年政策延续有望进一步催化短期需求，欧派亦从企业端积极加码补贴。2）内部：契合“大家居”战略方向，营销组织架构积极改革，门店经营持续优化。我们认为，政策补贴延续之下，欧派作为头部企业有望率先受益，组织架构优化亦使公司具备短期效率提升逻辑。 中长期逻辑：强调渠道优化，产品与品牌多维度支撑成长。渠道端看，公司三大主线优势互补，有望贡献中长期增长主动力。a）整装大家居：我们认为整装赛道具备较强成长性，公司占据行业领跑地位，“欧派”与“铂尼思”双品牌共同赋能，期待规模化优势持续放大。b）零售大家居：发挥经销商运营动能，契合消费者一站式购买需求，门店升级+服务体系持续优化，或进一步促进多品类融合与高效协同。c）零售整装：布局加速，看好“ABC”模式充分发挥公司、经销商、装企多方优势，形成资源高效整合与互补。产品端看，由单品向整家定制演进，公司多品类收入规模行业领先。供应链角度看，积极推进大供应链改革，优材平台赋能竞争力提升。品牌营销端看，代言人形象高度契合，多元化营销注入活力。 投资建议：虽板块具有较明显的地产后周期属性，整体需求有待提振，但公司的行业龙头地位稳固，大家居战略持续升级，看好整装拓展与零售大家居齐头并进，叠加内部组织架构持续优化，信息化赋能运营效率提升，我们认为公司成长动力依旧充足。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为26.14/27.93/30.31亿元，对应EPS分别为4.29/4.58/4.98元，当前股价对应PE分别为15.34/14.36/13.23倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、地产不确定性、行业竞争加剧、经销商统筹风险等