顾家家居(603816) 4月29日公司发布2026年一季报，26Q1实现营业收入5032.75百万元，同比增长2.24%，业绩逆势增长，彰显龙头韧性；归母净利润496.25百万元，同比下降4.39%，主要系前期国补高基数，整体经营质量保持稳健。公司拟每股派现1.38元，合计11.33亿元，分红率高达63.32%，延续高股东回报政策。 经营分析 功能沙发稳健布局，需求侧思维驱动爆品矩阵成型。分品类看，公司25年沙发/卧室用品/集成产品/定制家具营业收入分别为115.76亿元/34.65亿元/23.14亿元/10.31亿元，同比 34.9%/42.9%/29.6%/28.7%。明星单品赫兹功能沙发25年零售额突破3.5亿元，26年迭代款赫兹S9智能沙发已接力上市；卧室场景持续拓款，云舒智能沙发上市三个月零售额近1.5亿元，场景化延伸能力显现。此外品类矩阵多点开花，3D系列床垫/整家定制环保7号/LAZBOY太空漫步沙发25年零售额分别为3.6/5.5/2亿元功能沙发+智能床垫+整家定制增长极雏形已现。 全球化布局成效显著，内销零售转型初见成效，外销OBM加速布局。分区域看，25年境内/境外业务营收分别为99.4/93.26亿元，同比+6.2%/+11.5%。内销受国补退坡影响25Q4短期承压，用户口碑持续提升，注册会员综述突破750万，年度会员近380万。外销方面，越南等基地投产提升供应链弹性；OBM加速布局，海外自主品牌已覆盖8国；跨境电商占比11.45%，渠道结构持续优化。Q1毛利率增长延续，费用管控整体较优。毛利率方面，公司25年/26Q1毛利率为32.8%/33.59%，同比+0.04/+1.20pct，主要系内销零售变革优化全链路效率。费用率方面，25销售/管理/研发/财务费用率分别为17.14%/1.86%/1.84%/0.01%，同比-0.68/-0.13/+0.32/+0.21pct。26Q1/管理/研发/财务费用率分别为销售17.22%/2.37%/2.07%/0.97%，同比+2.02/-0.02/+0.54/-1.12pct，整体费用管控相对较优，整体费用管控相对较优。 盈利预测、估值与评级 预计公司26-28年归母净利润分别为20.5/23.0/25.6亿元，同比分别增长+14.6%/+12.1%/+11.4%，考虑公司用户需求侧思维嵌入产品开发，叠加单品智能化战略落地，维持“买入”评级。 风险提示 家居需求相对不足；内外部市场竞争加剧；改革效果不及预期。

     顾家家居(603816) 投资要点 业绩摘要：2025年公司实现营收200.6亿元，同比+8.5%；实现归母净利润17.9亿元，同比+26.4%；实现扣非净利润16.3亿元，同比+25.1%。在行业承压背景下公司业绩逆势增长，彰显龙头韧性。单季度25Q4公司实现营收50.4亿元，同比+7.8％；实现归母净利润2.5亿元，同比+334.4%，环比下降51.4%，公司集中计提减值损失，包括对子公司Natuzzi的商誉减值约0.7亿元及处置RolfBenz品牌带来的资产减值约0.7亿元。26Q1实现营收50.3亿元，同比+2.4%；实现归母净利润5亿元，同比-4.4%；实现扣非净利润4.1亿元，同比-10.6%。 费用管控成效显著，经营质量持续优化。2025公司整体毛利率为32.8%，同比基本持平。2025年公司总费用率为20.8%，同比-0.3pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为17.1%/1.9%/0%/1.8%，同比-0.7pp/-0.1pp/+0.2pp/+0.3pp。综合来看，25年净利率为8.9%，同比+1.3pp。单25Q4毛利率为33.9%，同比-1.3pp；净利率为5%，同比+3.7pp，全价值链效率提升，经营质量持续优化。26Q1整体毛利率为33.6%，同比+1.2pp；净利率为9.9%，同比-0.7pp。 功能/智能产品为第二增长曲线，产品力持续提升。分产品看，2025年沙发/卧室产品/集成产品/定制家具/信息技术服务营收分别为115.8/34.7/23.1/10.3/7.3亿元，同比分别+13.4%/+6.6%/-5%/+3.9%/+4.3%。公司将“功能/智能产品”作为第二增长曲线，实现了功能铁架、智能床等核心产品的市场突破：智能床“星舟1号”成为行业单品规模第一，功能沙发品类实现快速增长。4款设计入围iF终审，专利新增20项，技术壁垒带动中高端产品溢价与零售转化率双升。 内贸零售转型见效，海外业务稳健增长。分地区看，2025年内销/外销营收分别为99.4/93.3亿元，同比+6.2%/+11.5%。内贸方面，零售转型成效显现，线下零售实现3.2%的增长，线上渠道收入19.4亿元，占内销比重达19.5%。公司持续推进仓配服一体化建设，仓配网络覆盖率已超70%，有效提升交付效率与经销商库存周转。海外方面，公司通过越南、墨西哥等海外制造基地实现本地化生产与交付，有效应对贸易摩擦，OBM自有品牌门店（KUKAHOME）已覆盖8个国家及地区，在东南亚、南亚、中亚等市场形成一定的标杆效应。同时，公司积极开拓新增长极，跨境电商业务实现高速增长，收入达10.7亿元，占外销比重11.5%。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为2.44元、2.70元、2.95元，对应PE分别为12倍、11倍、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险、原材料价格大幅波动的风险、终端需求不及预期的风险、国际贸易摩擦反复的风险、汇率波动的风险。

     顾家家居(603816) 事件：公司发布2026一季报。26Q1实现收入50.33亿元（同比+2.4%），归母净利润4.96亿元（同比-4.4%），扣非归母净利润4.01亿元（同比-10.6%）。根据我们测算，剔除汇兑影响后26Q1公司实际归母净利润增速约8%，盈利能力延续改善。 内销稳健、外销增长，后续收入增长有望提速。内销方面，受制于国内整体需求弱势叠加25Q1高基数，我们预计26Q1内销同比略承压，但公司坚持产品创新迭代、功能沙发等新品类预计延续稳健增长，产品结构改善推动毛利率修复。外销方面，公司海外产能布局充沛，我们预计26Q1实现稳健增长。展望未来，近期地产积极信号显现，且收入基数降低，我们预计公司整体收入增长26Q2起有望提速。此外，凭借持续调整产品结构&新品密集推出优化价格体系，公司有望顺利平滑原材料压力，盈利能力有望保持优异。 费用率短暂承压。26Q1公司毛利率为33.59%（同比+1.2pct），净利率为9.86%（同比-0.7pct，还原汇兑后高达11.1%，）；费用表现来看，26Q1期间费用率为22.64%（同比+3.7pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为17.22%/2.07%/2.37%/0.97%（同比分别+2.0/+0.5/-0.02/+1.1pct），销售费用提升我们预计主要系Q1举办新品发布会&经销商大会，后续季度费用管控有望强化。 现金流表现优异，营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为1.02亿元（同比+0.93亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为56.4/31.8/48.0天（同比+1.7/+4.6/+2.5天）。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为21.3/23.2/26.1亿元，对应PE为11.2X/10.3X/9.1X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险

     顾家家居(603816) 事件：公司发布2025年报。25全年实现收入200.56亿元（同比+8.5%），归母净利润17.90亿元（同比+26.4%），扣非归母净利润16.29亿元（同比+25.1%）；25Q4实现收入50.44亿元（同比+7.8%），归母净利润2.52亿元（同比+334.4%），扣非归母净利润2.40亿元（同比+191.4%）。利润波动较大主要系汇兑&减值等外部因素影响，根据我们测算，还原后公司25Q4净利润增速仍超30%。此外，公司分红比例为63.3%，对应2025年股息率约4.5%。 点评：公司25Q4实现稳健增长，我们预计外销增长领先，内销保持韧性。26Q1受制于国内国补节奏波动，以及海外地缘冲突加剧，我们预计整体收入增长或略有放缓，后续季度考虑低基数、增长有望更为靓丽。 内销深化改革，产品结构优化。25H2公司内销收入为47.15亿元（同比+1.6%），毛利率为37.0%（+0.75pct）。公司内销主动聚拢资源至战略品类，我们预计功能沙发增长态势优异（25年沙发增速达13.4%，我们预计功能产品增速更优），助力中高端产品零售占比持续提升，成为线下市场核心增长动力。此外，公司加速渠道结构优化转型，紧跟趋势布局京东MALL等新零售渠道，并在下沉市场通过副品牌升级加速用户覆盖。公司零售转型已逐步从投入期转至收获阶段，在商品运营/会员运营/履约等方面成功打造成熟模型，我们预计后续运营能力改善将推动公司内销份额持续提升。 外销逆势成长。25H2公司外销收入为50.68亿元（同比+13.1%），毛利率分别为25.4%（同比-2.71pct）。25年公司数个核心战略市场均超额达成预算，其中床垫业务非美市场实现突破性增长，跨境电商亦维持增长态势。当前公司持续推动组织/运营/决策前移，推动本土化运营，在北美市场构建前端营销赋能体系，在东南亚、南亚、中亚等区域加速OBM门店布局，自有品牌出海路线初步成型。未来凭借多元产品&渠道共同协作，我们预计公司海外市场有望维持稳健增长。 盈利短期承压，费用管控优异。25Q4公司毛利率为33.90%（同比-1.3pct），归母净利率为4.99%（同比+3.8pct，还原汇兑&减值影响后仍在8%+，整体表现稳健），我们预计毛利率承压主要受美国关税影响，伴随公司产品结构持续优化以及海外产能规模效应显现，未来有望逐步修复。费用表现来看，25Q4期间费用率为25.80%（同比+1.5pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为21.58%/1.13%/2.64%/0.44%（同比分别-1.8/+0.5/+1.1/+1.7pct），剔除汇兑影响后，整体费用率向下。 现金流&营运能力保持稳定。25Q4经营性现金流净额为9.19亿元（同比-2.0亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为59.8/30.0/48.9天（同比-0.7/+2.5/+0.05天）。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为20.9/23.2/26.0亿元，对应PE为12.0X/10.8X/9.6X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险

     顾家家居(603816) 事件简评 智能旗舰新品重磅发布，软体智能化打开成长新空间。3月19日，公司举办"进化之力智享新生"春季发布会，发布赫兹S9智能沙发、月影M8智能床垫、青云座智能单椅、星耀旗舰软床四大单品，发布会特邀全球代言人吴磊亲临现场，助力新品破圈。 需求侧思维产品运营，科技赋能核心品类，全场景智睡系统落地。公司突破行业参数内卷竞赛，25年与头部社媒合作掌握流行趋势，根据消费者需求打造的赫兹沙发4个月内销售2万套，珠玉在前，26年公司推新赫兹S9智能沙发，在专业按摩功能的同时以简约高端适配主流家居，以及64cm坐深、85cm坐宽的包裹感与支撑性，弥补当前行业内功能沙发造型和舒适度方面空缺。月影M8智能床垫波浪式舒压，自适应动态调节贴合护脊撑腰，精准覆盖追求实用功能与高性价比的主流家庭客群，聚焦左右分区互不打扰、轻柔唤醒、智能减鼾等核心睡眠痛点。青云座智能单椅以全脊支撑3D承托设计关注久坐劳损，并90-160度自由调节，适配办公、小憩、午休多层次需求。星耀旗舰软床则通过渐进式舒雅，全方位覆盖肩颈腰背，回应睡前舒缓需求。 单品智能化战术落地，率先打造高端产品矩阵。本次发布会意味着公司单品智能化战略的战术落地。通过赫兹S9与月影M8等智能单品推出，公司以智能化赋能核心品类，推动产品矩阵高端化跃迁，有望对标家电行业海尔打造卡萨帝的成功路径。单品的智能化以及爆款化，推动单品销量提升，从而优化研发效率，摊薄制造成本，叠加口碑流量提升拉低销售费用率，提升单品利润空间。并且高毛销差有望从单品延伸至系列，最终反应在报表并传递至ROE与企业估值。长远来看，有望推动行业从"参数内卷"向"智能化、大单品、高端化"方向演进，避免价格战，打开价值竞争的结构性空间。 盈利预测 我们预计公司25-27年营业收入分别为199.2/214.5/235.4亿元，同比+7.8%/+7.7%/+9.7%，归母净利润分别为19.2/21.2/23.2亿元，同比分别增长+35.6%/+10.4%/+9.5%，考虑公司用户需求侧思维嵌入产品开发，叠加单品智能化战略落地，维持“买入”评级。 风险提示 家居需求相对不足；内外部市场竞争加剧；改革效果不及预期。

     顾家家居(603816) 投资逻辑 前言：我们认为存量时代家居企业破局思路或主要为三点：1）出海寻新增量；2）内生推动，企业主动变革提升多方运营效率，突破瓶颈；3）外部推动，随着多维度外部技术进步，头部企业优先解决供给端工业化不彻底和需求端商品化不彻底问题，驱动集中度显著提升。三条破局逻辑中，顾家家居均已开始寻求突破，其中内贸零售变革我们认为是现阶段充分体现顾家战略眼光和战术执行魄力之举，有望助力顾家在存量时代最终脱颖而出。本文将重点对顾家零售变革的思路、举措及可能效果（具体举措较多，仅展现结合我们的理解归纳且表达读者更容易理解的部分）展开分析。 顾家零售变革的具体思路与举措：面对存量时代竞争，公司坚定零售转型的方向，确立全面赋能，提升全链路效率的“道”。iKUKA平台、用户营销系统、零售分销系统、商品运营系统、“仓配装服”这五大数字化基础建设逐步完善，支撑公司逐步建立起以用户为中心、数据驱动的零售经销商全流程（引流、获客、成单、交付）赋能模式，降低经销商经营门槛，弱化经销体系个体能力依赖的同时全面提效。“术”表现为：用户端，依托数字化工具叠加头部社交媒体合作，精准洞察消费趋势；产品端，“AI设计大脑”快速响应市场反馈，推动设计落地；流量端，线上通过AI内容运营与平台合作扩大曝光，线下推动门店依托“零售数据”精准获客。客户到店后，通过门店全流程精细化管理机制“督导SOP”提升成单率与客单价；交付端，零售分销系统实现仓配装服一体化（25H1覆盖率达65%），这也是零售变革的基石，为经销商减负的同时，显著加快现金周转，并且在防窜货、快单交付等方面有额外优势。整体来看，顾家变革思路清晰，已逐步构建较难复制的核心竞争力。 顾家改革已取得阶段性成果，高效组织力增加改革成功概率：从改革成果来看，已初显成效。25Q1-3顾家营收同比+8.7%，显著超行业增长，与此同时盈利能力稳中有升，并且细化来看，单店收入（24年309万元）、存货周转率（从20年5.8次提升至24年6.0次），应收账款周转率（从20年12次提升至24年13次）均在行业中排名前列。而从变革成功概率来看，家居企业最终竞争仍是组织力的竞争，我们从战略与执行的一致性、组织架构稳定性以及管理层能力适配性三方面展开分析，认为公司零售变革成功可期。 盈利预测与投资建议 我们预计公司25-27年归母净利分别为19.2/20.7/22.4亿元，同比分别增长+35.8%/+7.7%/+7.9%，考虑公司前瞻变革，α凸显，给予26年合理PE15倍，目标价37.8元，维持“买入”评级。 风险提示 家居需求相对不足；内外部市场竞争加剧；改革效果不及预期

     顾家家居(603816) 核心观点 Q3收入个位数增长，利润增速表现更优。2025Q1-Q3公司实现收入150.1亿元/+8.8%，归母净利润15.4亿元/+13.2%，扣非归母净利润13.9亿元/+13.9%；其中2025Q3实现收入52.1亿元/+6.5%，归母净利润5.2亿元/+12.0%，扣非归母净利润4.9亿元/+11.5%。在地产与消费大环境承压的背景下，三季度公司收入依然延续个位数增长，彰显经营韧性；在产品结构优化与内部降本增效拉动下，Q3利润增速快于收入，盈利表现优异。 预计Q3内外贸均延续稳健增长。预计Q3公司内外贸均实现个位数增长，其中内贸增速略快于外贸，内贸中功能沙发预计依然维持较快增速，外贸床垫业务在Q3增长有明显提速。公司内贸零售转型效果逐步显现，零售运营更趋全面、管理颗粒度持续细化，组织变革落地激发各事业部活力，预计Q3顾家品牌与LAZBOY等独立品牌均取得稳健增长；外贸稳定推进全球化布局，逐步落实本地价值链一体化组织建设，目前公司已在越南、墨西哥、美国等地建立生产基地，对冲关税风险，并通过跨境电商和自主品牌OBM积极开拓新增长极，非美市场拓展顺利。 费用控制优异，盈利能力持续提升。2025Q3公司毛利率31.4%/+1.6pct，毛利率提升预计主要系公司KBS精益生产与效本费工作持续收获成效；Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.8%/1.4%/2.2%/0.1%，同比为-0.2pct/-0.3pct/+0.7pct/-0.6pct，费用结构持续优化，Q3销售与管理费用率下降，研发费用率增加主要系对功能化与智能化产品的投入力度加大；Q3公司净利率9.9%/+0.5pct。 风险提示：政策效果不及预期，消费复苏不及预期；地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化；海外关税政策扰动。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。 看好软体家居龙头稳健增长，转型变革、品类扩充、提效增益，内贸零售企稳向好，外贸具备较强韧性。维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为18.7/20.5/22.5亿，同比+31.8%/+9.7%/+9.7%，摊薄EPS=2.3/2.5/2.7元，对应PE=13.5/12.3/11.2x，维持“优于大市”评级。

     顾家家居(603816) 事件：公司发布2025年三季报。2025Q1-3公司实现收入150.12亿元（同比+8.8%），归母净利润15.39亿元（同比+13.2%），扣非归母净利润13.89亿元（同比+13.9%）；单Q3实现收入52.11亿元（同比+6.5%），归母净利润5.18亿元（同比+12.0%），扣非归母净利润4.89亿元（同比+11.5%）。 内销：零售转型效果显现，产品创新驱动增长。Q3国补节奏波动明显、各地落地幅度不一，我们预计公司内销凭借零售转型，仍可实现小幅增长，其中功能沙发依托迭代加速、技术创新有望加速成长，床垫、定制等潜力业务均实现稳健增长。存量时代家居企业商业模式亟待重塑，在产品开发、渠道管理、品牌营销上率先完成革新的公司或通过市场份额提升再次实现增长。公司作为软体龙头，聚焦整家战略与软体创新，继续向“综合家居零售运营商”转型，我们预计Q4旺季高基数下仍有望实现平稳增长，抗风险能力突出。 外销：全球布局完善，出口多元化增长。公司目前已在越南、墨西哥、美国等地建立生产基地（新增印尼规划），并通过跨境电商和自主品牌OBM业务开拓新增长极。面临全球贸易摩擦加剧，我们预计公司凭借完善海外基地布局、加速抢占全球份额，Q3外销有望实现平稳增长。此外，我们预计美国下游客户Q4销售旺季加速补库，关税缓和预期下，公司Q4外销订单有望边际持续改善。 盈利稳步提升，营运能力稳定。2025Q3公司毛利率为31.4%（同比+1.6pct），归母净利率为9.9%（同比+0.5pct）。Q3期间费用率为17.5%（同比-0.4pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为13.8%/2.2%/1.4%/0.1%（同比分别-0.2pct/+0.7pct/-0.3pct/-0.7pct）。存货/应收账款/应付账款周转天数分别为55.5天/28.8天/44.6天（同比分别+1.6天/+1.8天/-2.9天）；单Q3经营性现金流净额为7.61亿元（同比-1.62亿元）。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为19.8/22.4/25.6亿元，对应PE为12.8X/11.3X/9.9X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险。

     顾家家居(603816) 核心观点 事件：2025年前9月公司实现营收150.1亿元，同比+8.8%，归母净利润15.4亿元，同比+13.2%；其中但25Q3实现营收52.1亿元，同比+6.5%，归母净利润5.2亿元，同比+12.0%。 核心品类优势稳固，功能沙发引领行业革新：报告期内，公司核心品类“功能性沙发“持续创新，贡献稳定收入来源。公司10月发布舒展零重力体验沙发——云舒、赫兹零重力Pro版、智境三款旗舰产品，并发布全栈自研K-TRONSpace Z功能架，进一步强化舒展零重力体验，并解决了沙发背部、底部清洁不便等痛点，引领行业从“产品功能堆砌”向“精准把握用户需求，更舒适、更放松”的方向深刻变革。在“综合家居零售运营商”的目标引领下，公司其余品类亦稳步成长，全品类、多元渠道布局下，公司产品力持续改善，运营效率稳步提升，收入结构持续优化。 内贸企稳突围，外贸构建新增量：内贸方面，公司深度融合软体和新品类与整家战略，全品类布局日益完善，对零售终端的管控力持续加强，在下游需求承压背景下，业绩仍实现逆势扩张；外贸方面，全球化产能布局持续完善，公司9月公告拟在印尼投资11.24亿元建设海外生产基地，总体建设周期计划为4年，建设期内部分产线陆续投产，预计在全部建成后的3年内达纲，达纲时预计实现年营业收入约25.20亿元。 经营业绩稳健，核心财务指标全面向好。25年前9月公司毛利率32.4%，同比+0.5pct；管理费用率和销售费用率分别为1.6%/15.6%，同比分别-0.6pct/-0.3pct。25年前9月公司净利率10.2%，同比+0.4pct；其中单25Q3净利率10.0%，同比+0.49pct。 投资建议：公司为软体家居龙头，核心品类收入增长呈现韧性，全品类布局日益完善、渠道改革红利逐步显现。预计公司2025/2026/2027年EPS分别为2.32/2.57/2.77元，10月27日收盘价30.5元对应PE为13X/12X/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：家居消费需求不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     顾家家居(603816) 主要观点： 事件：公司发布2025年第三季度报告 公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度实现营业收入150.12亿元，同比增长8.77%；实现归母净利润15.39亿元，同比增长13.24%。单季度来看，2025年第三季度实现营业收入52.11亿元，同比增长6.5%；实现归母净利润5.18亿元，同比增长11.99%。 25Q3毛利率同比提升，盈利能力提升 2025年前三季度公司毛利率为32.38%，同比+0.50pct；销售/管理/研发/财务费用率为15.64%/1.59%/2.08%/-0.14%，同比-0.30/-0.56/+0.25/-0.29pct；归母净利率为10.25%，同比+0.4pct。2025年第三季度公司毛利率为31.42%，同比+1.62pct；销售/管理/研发/财务费用率为13.82%/1.42%/2.21%/0.07%，同比-0.17/-0.32/+0.74/-0.65pct；归母净利率为9.94%，同比+0.49pct。 投资建设印尼自建基地，持续推进国际化战略 为落实国际化战略，加大市场辐射的深度和广度，公司拟使用人民币112,372.85万元投资建设印尼自建基地项目，包括新建生产车间、研发及检测车间、仓库及购置生产设备及其他相关配套设施等。项目计划于2025年三季度启动，项目总体建设周期计划为4年，建设期内部分产线陆续投产，预计在全部建成后的3年内达纲，达纲时预计实现年营业收入约25.20亿元。公司自2018年开启海外基地建设与布局以来，陆续投资建设了越南基地、墨西哥基地及美国基地，这些基地目前已进入常态化运行阶段，为公司海外基地的运营管理积累了丰富的实战经验。公司印尼基地项目能够作为公司进一步深入开拓海外市场的“桥头堡”，借助其政经、地理及成本等优势，更高效地将产品输送到目标市场，有利于扩大公司的业务规模，增加公司营业收入来源，提升公司在国际市场的知名度。 投资建议 品类方面，公司全品类矩阵持续丰富，传统品类稳健增长，三大高潜品类成长可期。渠道方面，公司持续推进1+N+X渠道战略和区域零售中心改革，并及时调整渠道组织架构，增强渠道发展活力。供应链方面，公司积极推进海外产能布局，深化全球市场发展。我们预计公司2025-2027年营收分别为199.68/214.03/228.74亿元，分别同比增长8.1%/7.2%/6.9%；归母净利润分别为18.25/19.78/21.3亿元，分别同比增长28.9%/8.4%/7.7%；EPS分别为2.22/2.41/2.59元，截至2025年10月27日，对应PE分别为13.72/12.66/11.76倍。维持“买入”评级。风险提示 宏观经济与市场波动风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动风险，经销网络管理风险，国际需求变化风险，汇率波动风险。

     顾家家居(603816) 业绩简评 10月27日公司发布2025年三季报，25Q1-Q3实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为+8.77%/+13.24%/+13.90%到150.12/15.39/13.89亿元。单25Q3来看，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别+6.50%/+11.99%/+11.48%到52.11/5.18/4.89亿元。 经营分析 预计内销继续逆势增长，外销具备韧性。内销方面，在行业需求整体偏弱的背景下，公司持续深化零售变革，仓配服+门店精细化运营持续推进，并且经销商订单全链路流转逐步开启试验，公司经营质量和效率稳步提升。依托内销零售变革，预计公司Q3内销仍可增长超5%，其中功能沙发品类依托品类渗透率提升叠加公司较强的产品力背书，预计取得优异增长。外销方面，尽管关税政策波动带来一定挑战，但公司前瞻性推动全球深化战略，与海外客户关系稳定、产能布局全面，具有较强经营韧性，预计外销业务整体仍有小幅增长，其中床垫品类预计随着美国产能释放，重新恢复优异。 Q3毛利率增长延续，费用管控整体较优。毛利率方面，公司25Q1-Q3毛利率同比+0.5pct至32.4%，25Q3毛利率同比+1.6pct至31.4%，预计主因一方面内销零售变革优化全链路效率，另一方面公司海外产能爬坡越发顺利。费用率方面，25Q1-Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.31/-0.57/+0.25/-0.29pct至15.64%/1.59%/2.08%/-0.14%。其中，25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.17/-0.31/+0.74/-0.65pct至13.82%/1.42%/2.21%/0.07%，整体费用管控相对较优。 内贸零售转型成效值期待，公司α有望进一步展现。内销方面，公司自身零售转型不断深化，通过获客成单全链路赋能经销商，降低经销商经营门槛，在“存量”时代增加渠道整体竞争力，助力公司份额加速提升。外销方面，尽管外部存在一定的关税扰动风险，公司稳步完善海外工厂布局，规模经济叠加优质产品力，在海外降息，家居需求有望一定程度回暖的大背景下，外销业务价值有望迎来重估。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年EPS分别为2.38/2.62/2.91元，当前股价对应PE为12.82/11.66/10.49倍，维持“买入”评级。 风险提示 品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨；人民币汇率大幅波动。

     顾家家居(603816) 事件：公司发布2025半年报。2025上半年营收98.0亿元，同比+10.0%；归母净利润10.2亿元，同比+13.9%。其中Q2营收48.9亿元，同比+7.2%；归母净利润为5.0亿元，同比+5.4%。 分市场看，内外销齐增长。2025H1内销收入52.3亿元，同比+10.7%，行业压力下逆势增长。上半年顾家主品牌以及独立品牌（如LAZBOY）均实现业绩增长，主要受益于以旧换新政策的落地以及公司零售转型的成果显现。上半年公司组织架构变革落地，各事业部的权力下放基本到位，同时组织人效进一步提升。此外公司积极提质增效，合计推进104项效本费指标，上半年毛利率39.6%，同比+1.8pct。2025H1外销收入42.6亿元，同比+9.6%，延续自2024年以来的增长势头。我们推测美国业务受关税扰动依然保持稳健，其中跨境电商保持增长，预计将产能逐步转移至海外基地包括越南、墨西哥、美国；非美业务保持较好增长，此外海外OBM业务在东南亚等市场初见成效。海外人员本地化程序不断提高，逐步落实价值链本地化，推动25H1外销毛利率提升0.3pct至26.4%，保持稳健。 分品类看，沙发、床垫、定制均有较好增长。2025H1公司沙发、卧室产品、集成产品、定制产品分别实现收入56.7、16.9、11.6、5.5亿元，同比+14.7%、+10.4%、-8.2%、+12.6%。功能沙发作为高潜品类增长态势较好，推动沙发品类整体增长。床垫品类持续增长，其中床垫外销实现超越行业平均的增速。此外公司持续推进大家居布局，定制产品延续增长态势，多品类供应能力持续强化。 组织人效提升，盈利能力稳中有增。2025H1毛利率为32.9%，同比-0.1pct，其中主营业务同比+1.3pct，内外销均有改善。2025H1销售、管理分别同比-0.4、-0.7pct，费用率下降得益于组织人效的提升，提质增效效果较优。综合来看，2025H1公司归母净利率10.4%，同比+0.4pct，盈利能力略有提升。 盈利预测与投资评级：顾家家居品类全面、渠道布局领先，盈峰集团的入主有望充分发挥协同效应，优化组织架构。长期看软体家具品牌价值提升，顾家家居有望凭借品牌、产品优势持续拓展品类边界，提升份额。预计公司2025-2027年归母净利润分别为18.6、20.7、22.8亿元人民币，目前股价对应PE分别为12.4、11.2、10.2倍，我们维持“推荐”评级。 风险提示：地产销售下行超预期；海外需求不及预期；国内宏观经济风险 财务指标预测

     顾家家居(603816) 核心观点 营收与利润稳健增长，经营彰显韧性。公司发布2025半年报，2025H1实现营收98.0亿元/+10.0%；归母净利润10.2亿元/+13.9%；扣非归母净利润9.0亿元/+15.3%；其中2025Q2实现营收48.9亿元/+7.2%；归母净利润5.0亿元/+5.4%；扣非归母净利润4.4亿元/+8.9%。上半年外部环境整体依然较为承压，但公司经营持续向好，内贸零售转型取得阶段性成效，外贸亦保持稳步增长，彰显较强经营韧性。 内贸实现双位数强劲增长，外贸维持高个位数增长。2025H1内贸收入52.2亿元/+10.65%；外贸收入42.6亿元/+9.55%；预计2025Q2内贸增速较Q1略有加速、外贸仍延续高个位数增长。上半年内贸零售转型效果逐步显现，顾家品牌与LAZBOY等独立品牌均取得稳健增长；外贸稳定推进全球化布局，目前公司已在越南、墨西哥、美国等地建立生产基地，并通过跨境电商和自主品牌OBM积极开拓新增长极，上半年外贸非美市场业务增长较好，跨境电商虽受美国关税影响但仍保持增长。 高潜品类增长表现优异，集成产品略有下滑。2025H1沙发实现收入56.7亿元/+14.7%，其中功能沙发增长态势较好，尤其是内贸功能沙发维持快速增长；卧室产品收入16.9亿元/+10.4%，其中外贸床垫业务实现超越行业平均的增速；定制家具收入5.5亿元/+12.6%，若剔除剥离班尔奇影响预计增速更快；集成产品11.6亿元/-8.2%；信息技术服务3.7亿元/+15.1%，上半年乐活分销、整装业务等均维持较好增长。 组织变革落地提效，效本费持续推进。2025Q2毛利率33.4%/+0.4pct；净利率10.3%/-0.2pct；上半年简政放权基本到位，效本费工作持续推进，采购降本、费用率优化与市场运营效率提升，Q2销售费用率18.0%/+1.4pct，销售费率提升预计主要系与推进零售转型有关，管理费用率1.0%/-0.5pct，研发费用率2.5%/-0.1pct，财务费用率-0.4%/-0.2pct。 风险提示：政策效果不及预期，消费复苏不及预期；地产销售竣工不及预期；行业竞争格局恶化；海外关税政策扰动。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。 看好软体家居龙头稳健增长，内外贸转型变革、品类扩充、提效增益。考虑到以旧换新政策驱动内贸改善、外贸韧性较强，效本费工作持续显成效，上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为18.7/20.5/22.5亿（前值18.0/19.8/22.5亿），同比+32%/+10%/+10%，摊薄EPS=2.3/2.5/2.7元，对应PE=13/12/11x，维持“优于大市”评级。

     顾家家居(603816) 公司发布2025年中期报告 25Q2公司实现收入48.9亿元，同比+7.2%；归母净利润5.0亿元，同比+5.4%；扣非归母净利润4.4亿元，同比+8.9%； 25H1公司实现收入98.0亿元，同比+10.0%；归母净利润10.2亿元，同比+13.9%；扣非归母净利润9.0亿元，同比+15.3%；若剔除股份支付费用0.36亿的影响，归母及扣非分别同增18%、20%。 公司经营业绩持续向好，内贸零售企稳向好，外贸收入持续增长，同时得益于产品力改善和效率提升，实现结构性增长，同时盈利能力、现金流等核心经营指标同步优化； 25Q2毛利率33.4%，同比+0.4pct，归母净利率10.3%，同比-0.2pct，盈利能力保持稳定； 25H1经营活动产生的现金流量净额10.94亿元，同比增长71.89%。 单品均衡发展，高潜品类展现结构性成长 ①沙发收入56.67亿元，同比+14.7%，毛利率36.1%，同比+1.0pct，其中功能沙发态势较好，尤其内贸功能沙发业务上半年实现较好的同比增长； ②卧室产品收入16.93亿元，同比+10.4%，毛利率42.8%，同比+2.5pct，其中床垫持续增长，外贸床垫的国际市场业务实现超越行业平均的增速； ③集成产品收入11.63亿元，同比-8.2%，毛利率30.2%，同比-0.2pct； ④定制家具收入5.53亿元，同比+12.6%，毛利率33.1%，同比-1.8pct，定制品类亦保持增长态势。 此外，上半年公司乐活分销、整装业务、外贸非美市场业务等亦均较好保持增长；跨境电商虽受到美国关税的一定影响，但仍保持增长态势。 内销：增长动能全面释放，零售转型深水突破 25H1境内收入52.25亿元，同比+10.7%，毛利率39.6%，同比+1.9pct。上半年无论是顾家品牌还是独立品牌（如LAZBOY）均取得了业绩的稳步提升，主要来自于零售端连续多个月保持增长的驱动，在市场承压背景下体现了公司零售转型带来的阶段性成果。 上半年公司对各个事业部、事业本部的权力基本下放到位，各事业本部内部也在逐渐细分经营单元，同时把与业务经营强相关的职能进一步整合到各个事业部中，有效激发经营主体活力，组织人效进一步提升。 外贸：全球深化战略稳步推进，东南亚OBM初露锋芒 25H1境外收入42.58亿元，同比+9.6%，毛利率26.4%，同比+0.4pct。上半年收入持续保持稳步增长态势，从2024年至今一直保持双位数增长，全球深化的战略步伐逐步推进。 公司稳步推进外贸全球深化，人员本地化程度逐步提高，并开始逐步落实本地价值链一体化的组织建设（如美国），向着分层化、多梯度、结构性的全球化布局迈进。同时，海外OBM业务也开始在东南亚等市场拓展并初见成效。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司零售端组织赋能效果持续显现，25年国补支持下订单增长持续验证，全球化布局抵御外贸风险；我们调整盈利预测，预计25-27年公司归母净利润分别为18.7/20.8/23.3亿元（前值分别为18.7/20.4/22.2亿元），对应PE分别为13X/12X/10X。 风险提示：地产持续疲软海外需求不及预期，贸易摩擦风险，新渠道开拓进程缓慢，行业竞争加剧，关税政策风险等

     顾家家居(603816) 事件：公司发布2025年中报，25H1公司实现营业收入98.01亿元，同比+10%；归母净利润10.21亿元，同比+13.9%。其中25Q2实现营业收入48.87亿元，同比+7.2%；归母净利润5.01亿元，同比+5.4%。 内销企稳，外贸高增，零售转型成效显著。25H1公司境内/境外分别实现营收52.2/42.6亿元，同比+10.7%/9.6%。内贸方面，公司坚持“一个顾家品牌为主体，一体化整家业务突破和软体品类运营创新双线并进”的一体两翼、双核发展战略核心，深度融合软体和新品类与整家战略，全品类布局日益完善，对零售终端的管控力持续加强，在下游需求承压背景下，顾家品牌与独立品牌均实现多月连续增长，业绩逆势扩张；外贸方面，持续推动全球化产能布局，并通过跨境电商和自主品牌OBM业务开拓新增长极，KUKAHOME上半年新开门店15家至43家，品牌力持续提升。 全品类布局日益完善，带动业绩结构性增长。25H1公司沙发/卧室产品/集成产品/定制家具分别实现营收56.7/16.9/11.6/5.5亿元，同比+14.7%/10.4%/-8.2%/+12.6%。在“综合家居零售运营商”的目标引领下，公司持续完善家居品类布局，软体产品涵盖沙发、床、床垫、餐桌椅、配套品等，同时拥有橱柜、衣柜、木门及护墙板等定制品类。7月发布一体化整家3.0,实现“六位一体”的全面升级。报告期内，公司功能沙发实现良性成长，功能品类零售同比+50%；床垫品类快速起量，“1号垫系列”零售同比+50%；定制品类亦保持增长态势，报告期内定制零售订单同比+13%，其中整装渠道定制品类同比增长超60%。全品类、多元渠道布局下，公司产品力持续改善，运营效率稳步提升，收入结构持续优化。 业绩增速亮眼，盈利能力稳健。25H1公司毛利率32.9%，同比-0.1pct，其中家具制造行业毛利率同比+1.3pct；管理费用率和销售费用率分别为1.7%/16.6%，同比分别-0.7pct/-0.4pct。25H1公司净利率10.4%，同比+0.4pct；其中单25Q2净利率10.3%，同比-0.2pct。 投资建议：公司为软体家居龙头，核心品类收入增长呈现韧性，全品类布局日益完善、渠道改革红利逐步显现。预计公司2025 / 2026 / 2027年EPS分别为2.34 / 2.59 / 2.85元，8月22日收盘价28.7元对应PE为12X / 11X / 10X，维持“推荐”评级。 风险提示：家居消费需求不及预期的风险，房地产市场不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

     顾家家居(603816) 事件：公司发布2025半年报。2025H1公司实现收入98.01亿元（同比+10.0%），归母净利润10.21亿元（同比+13.9%），扣非归母净利润9.00亿元（同比+15.3%）；2025Q2公司实现收入48.87亿元（同比+7.2%），归母净利润5.01亿元（同比+5.4%），扣非归母净利润4.41亿元（同比+8.9%）。 点评： 内销：零售转型效果显现，核心品类保持增长。2025H1公司内销收入52.25亿元（同比+10.7%）、毛利率39.59%（同比+1.77pct）。国内市场顾家品牌、独立品牌均取得业绩稳步提升，零售转型卓有成效、零售端连续多月保持增长，同时零售运营维度更趋全面、终端系统集成、全链路协同效能提升。“一体两翼，双核发展”战略指引下，公司聚焦整家战略与软体创新，继续向“综合家居零售运营商”转型，我们认为内销业务有望持续保持稳健增长。 外销：推进全球化战略，外销业绩保持韧性。2025H1公司外销收入42.58亿元（同比+9.6%）、毛利率26.36%（同比+0.32pct）。公司全球化战略持续推进，人员本地化逐步提高并逐步落实本地价值链一体化的组织建设，海外OBM也开始在东南亚市场拓展增量业务。目前公司已在越南、墨西哥、美国等地建立生产基地，巩固全球供应链基础，并通过跨境电商和自主品牌OBM业务开拓新增长极。尽管上半年受海外经济波动、关税政策冲击等不利因素影响，公司外销业务依然保持韧性。 核心品类保持增长，多元化布局提升份额。2025H1公司沙发/卧室产品/集成产品/定制家具/信息技术服务费实现收入56.67/16.93/11.63/5.53/3.73亿元，分别同比+15%/+10%/-8%/+13%/+15%；沙发/卧室产品/集成产品/定制家具/信息技术服务费毛利率为36.1%/42.8%/30.2%/33.1%/80.7%，同比分别+0.9pct/+2.3pct/-0.4pct/-2.0pct/-1.2pct。得益于产品力改善和效率提升，公司内贸功能沙发业务上半年实现较好增长、外贸床垫国际市场业务增速超越行业平均水平，定制品类亦保持增长态势。公司持续聚焦整家战略与软体创新，构建全场景解决方案能力，丰富的品类组合显著降低消费组选择成本、也提升了公司市场竞争力。此外公司还搭建了完善的品牌矩阵覆盖各价格带，顾家主品牌包括一系列子品牌、系列品牌，也拥有独立品牌纳图兹、LAZBOY、ROLF BENZ覆盖各更多细分领域。我们认为在“多品类+多渠道+多品牌”的多元化战略下，公司单店经营能力不断增强，未来有望持续保障公司业绩增长和市占率提升。 利润率稳中有升，组织变革+数字化提升效率。2025H1公司毛利率32.89%（同比-0.13pct），归母净利率为10.41%（同比+0.35pct），我们预计主要系组织变革和数字化应用带来的经营效率提升所致。费用率方面，2025H1期间费用率为20.06%（同比-1.21pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为16.61%/1.69%/2.01%（同比-0.41pct/-0.70pct/-0.02pct）。2025Q2毛利率33.40%（同比+0.42pct），归母净利率10.26%（同比-0.18pct）。2025Q2期间费用率21.14%（同比+0.53pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为18.03%/0.98%/2.49%（同比+1.38pct/-0.52pct/-0.12pct）。 经营质量不断提升，现金流保持充沛。公司经营稳健性依旧，截至2025H1公司存货周转天数55.76天（同比-1.48天）、应收账款周转天数27.55天（同比-0.35天）、应付账款周转天数46.10天（同比-3.05天）。2025H1公司经营性现金流为10.94亿元（同比+4.58亿元），收益质量保持较好水平。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为19.4/22.3/25.4亿元，对应PE为12.1X/10.6X/9.3X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、贸易摩擦风险。

     顾家家居(603816) 主要观点： 事件：公司发布2025年中报 公司发布2025年中报，2025H1实现营业收入98.01亿元，同比增长10.02%；实现归母净利润10.21亿元，同比增长13.89%。单季度来看，2025年第二季度实现营业收入48.87亿元，同比增长7.22%；实现归母净利润5.01亿元，同比增长5.37%。 内贸零售企稳向好，外贸收入持续增长 分产品来看，2025H1沙发/卧室产品/集成产品/定制家具/信息技术服务分别实现营业收入56.67/16.93/11.63/5.53/3.73亿元，分别同比+14.68%/+10.37%/-8.22%/+12.55%/+15.09%；毛利率分别为36.05%/42.81%/30.23%/33.10%/80.70%，分别同比+1.02/+2.46/-0.15/-1.82/-1.18pct。得益于产品力改善和效率提升，功能沙发态势较好，尤其内贸功能沙发业务上半年实现较好的同比增长；床垫品类持续增长，其中外贸床垫的国际市场业务实现超越行业平均的增速；定制品类亦保持增长态势；乐活分销、整装业务、外贸非美市场业务等亦均较好保持增长；跨境电商虽受到美国关税的一定影响，但仍保持增长态势。分地区来看，2025H1境内/境外分别实现营业收入52.25/42.58亿元，分别同比+10.65%/+9.55%；毛利率分别为39.59%/26.36%，分别同比+1.93/+0.42pct。内贸方面，无论是顾家品牌还是独立品牌（如LAZBOY）均取得了业绩的稳步提升，主要来自于零售端连续多个月保持增长的驱动，在市场承压背景下体现了公司零售转型带来的阶段性成果。外贸方面，收入亦持续保持稳步增长态势，从2024年至今一直保持双位数增长，全球深化的战略步伐逐步推进。 25Q2毛利率同比提升，销售费用率提升影响净利率 2025H1公司毛利率为32.89%，同比-0.13pct；销售/管理/研发/财务费用率为16.61%/1.69%/2.01%/-0.25%，同比-0.41/-0.7/-0.02/-0.08pct；归母净利率为10.41%，同比+0.35pct。2025年第二季度公司毛利率为33.4%，同比+0.42pct；销售/管理/研发/财务费用率为18.03%/0.98%/2.49%/-0.36%，同比+1.38/-0.52/-0.12/-0.21pct；归母净利率为10.26%，同比-0.18pct。管理费用下降主要系办公费和职工薪酬减少所致；财务费用下降主要系利息收入增加所致。 投资建议 品类方面，公司全品类矩阵持续丰富，传统品类稳健增长，三大高潜品类成长可期。渠道方面，公司持续推进1+N+X渠道战略和区域零售中心改革，并及时调整渠道组织架构，增强渠道发展活力。供应链方面，公司积极推进海外产能布局，深化全球市场发展。我们预计公司2025-2027年营收分别为199.68/214.03/228.74亿元，分别同比增长8.1%/7.2%/6.9%；归母净利润分别为18.25/19.78/21.3亿元，分别同比增长28.9%/8.4%/7.7%。截至2025年8月22日，EPS分别为2.22/2.41/2.59元，对应PE分别为12.92/11.92/11.07倍。维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济与市场波动风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动风险，经销网络管理风险，国际贸易摩擦风险，汇率波动风险。

     顾家家居(603816) 8月22日公司发布2025年中报，25H1实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为+10.02%/+13.89%/+15.2%到98.01/10.21/9.00亿元。单25Q2来看，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别+7.22%/+5.37%/+8.88%到48.87/5.01/4.41亿元。 经营分析 25H1内销逆势增长，外销经营具备韧性。外销方面，公司应对关税风险能力良好且海外工厂布局较全面，海外区域持续拓展，25H1外销收入同比+9.55%至42.58亿元，预计25Q2外销虽受一定关税扰动但仍保持稳健增长；内销方面，虽受地产景气度下行影响，但得益于以旧换新政策补贴和公司较强的产品力和渠道管理能力，25H1内销收入同比+10.65%到52.25亿元，预计25Q2内销依托内贸零售的深度改革和数字化终端系统整合实现10+%增长。分品类来看，公司25H1沙发、床类产品和定制家具表现亮眼，同比+14.68%/+10.37%/+12.55%至56.67/16.93/5.53亿元。 25Q2毛利率同比改善，整体费用管控优良。毛利率方面，公司25年H1毛利率同比-0.14pct至32.89%，25Q2毛利率同比+0.42pct到33.40%。其中，25H1外销毛利率同比+0.32pct至26.36%，25H1内销毛利率同比+1.77pct到39.59%；分品类来看，25H1沙发/床类/定制家具产品毛利率分别+0.91/+2.31/-2.04pct到36.05%/42.81%/33.10%。费用率方面，25H1销售/管理/研发费用率分别同比-0.41/-0.70/-0.02pct至16.61%/1.69%/2.01。其中，25Q2销售/管理/研发费用率分别同比+1.38/-0.52/-0.12pct至18.03%/0.98%/2.49%。管理费用变动主要源于办公费和职工薪酬减少。此外，上半年财务费用为-0.17亿元（去年同期-0.07亿元）。内贸零售转型成效将进一步显现，外贸业务价值有望迎重估。内销方面，短期来看，家居补贴在各地陆续有望开始重启，公司将作为头部受益；中长期来看，大家居时代的渠道管理与赋能能力或将决定企业的发展上限，公司仓配服改革不断深化，能更好掌握终端数据进而推进零售数字化变革，降低经销商经营门槛，后续成效有望进一步显现。外销方面，美国关税落地后风险可控，公司目前已经拥有相对全面的海外工厂布局，具备一定的规模效应，且外销自主品牌不断发展，外销业务价值有望迎来重估。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司25-27年EPS分别为2.34/2.61/2.90元，当前股价对应PE为12.08/10.98/9.88倍，维持“买入”评级。 风险提示 品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨；人民币汇率大幅波动。