歌力思(603808) 事件：歌力思发布2026年一季报，Q1实现营业收入7.44亿元（同比+7.77%），归母净利润0.41亿元（同比+0.14%），扣非归母净利润0.63亿元（同比+110.58%），经营性现金流1.91亿元（同比+162.09%）。剔除百秋尚美股权转让一次性影响后，归母经营性利润同比增长约70%，经营质量显著提升。 多品牌矩阵协同发力，国内业务增长强劲。2026Q1公司主营收入同比增长约12%，多品牌矩阵协同推动收入增长。分品牌来看，ELLASSAY收入2.78亿元（同比+2.96%），Laurèl收入1.41亿元（同比+32.36%），IRO收入1.57亿元（同比+11.05%），self-portrait收入1.53亿元（同比+12.83%）。国际品牌表现亮眼，IRO中国区、Laurèl及self-portrait分别延续良好增长势头，国内业务收入整体增幅达到14.3%。 直营渠道提质增效，线上稳健发展。线上业务稳健增长，收入1.26亿元（同比+5.7%），占比17.14%，其中国际品牌线上保持快速增长，self-portrait、IRO、Laurèl在天猫和抖音等主要平台增速分别达到44.6%、43.2%和25.6%。线下渠道收入6.09亿元（同比+12.9%），占比82.86%。直营店收入6.63亿元（同比+12.81%），毛利率76.18%（同比+5.31pct），提质增效效果显著；分销店收入0.72亿元（同比+1.99%），毛利率53.14%（同比+28.27pct）。门店方面，Q1末公司总门店540家，较年初净减少18家，其中ELLASSAY/LAUREL/IRO/SP分别为274/92/94/77家，Q1新开3家、关闭21家，门店结构持续优化。 毛利率大幅提升，费用管控成效显著。2026Q1公司综合毛利率73.91%（同比+8.00pct），分品牌看ELLASSAY/Laurèl/IRO/self-portrait毛利率分别为73.97%（同比+8.44pct）、71.59%（同比+9.03pct）、68.82%（同比+15.75pct）、81.74%（同比-0.95pct）。费用端，销售费用率47.16%（同比-1.2pct）；管理费用率5.67%（同比-1.7pct）；研发费用费用率1.61% （同比-0.02pct）。公司严格执行预算管理，推进流程优化、加大AI技术应用提升效率，降本增效成果显著。财务费用率0.96%（同比+2.04pct），主要是利息收入减少。 经营性利润大幅增长，现金流表现优异。公司一季度完成对联营企业百秋尚美7.75%股份转让（持股比例由27.75%变更为20.00%，交易对价1.36亿元），产生约-1400万元投资收益，同时因税务计税基础差异增加所得税费用约1400多万元。剔除上述一次性交易影响，公司归母经营性利润增长约70%，其中国内业务利润大幅增长，海外业务亏损继续收窄。同时，Q1非经常性收益较去年同期大幅减少，扣非归母净利增幅达到110.58%。经营性现金流1.91亿元（同比+162.09%），公司回款和快反能力增强。 盈利预测：公司具备多品牌矩阵，主品牌持续稳健增长，国际品牌持续高增。2026Q1经营质量进一步提升，多品牌协同发展、费用精细化管控成效显著，看好全年业绩弹性释放。维持盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为2.21、2.50、2.88亿元，对应PE分别为18.27、16.16、14.02倍。 风险提示：海外业务改善不及预期风险，消费复苏不及预期风险，费用率下行不及预期风险，汇率波动风险，商誉及商标减值风险。

     歌力思(603808) 核心观点 2025年可比口径收入稳健增长，盈利水平显著改善。受益于多品牌矩阵协同推动收入增长，旗下国际品牌表现出色，2025年公司可比口径主营业务收入同比+2.5%至28.3亿元，其中国内业务可比收入同比+5.6%。毛利率微降0.6百分点至67.5%；销售/管理/研发/财务费用率分别下降2.74/2.21/0.14/3.03个百分点，管销费用率下降主要得益于公司将2025年定为“降本年”，严格执行预算管理、强化品销合一，同时海外业务推进降本增效、优化低效门店，以及Ed Hardy品牌出表的影响，财务费用率下降主因报告期内欧元升值带来约5200万元的汇兑收益，以及公司清偿借款后利息支出减少所致。归母净利润扭亏为盈至1.65亿元（去年同期-3.10亿元），主要源于国内业务利润同比实现良好增长，同时海外业务利润同比改善明显，净利率提升至5.8%。此外，公司计提商誉及无形资产减值7799万元，Ed Hardy相关费用及投资收益减少约3800万元，若剔除非经营性因素影响，归母净利润超过2亿元。经营性现金流净额同比+38.2%至5.8亿元，现金流充裕，分红率40.15%。 2025年第四季度较去年同期品牌剥离影响消除、IRO海外减亏。四季度营收下降5.2%至8.4亿元，主因Ed Hardy品牌出表，同时主品牌为维护长期品牌价值，于三、四季度起严格管控折扣影响短期流水所致。归母净利润扭亏为盈至0.5亿元（去年同期-3.3亿元），归母净利率6.1%，同比改善43.6百分点，主因资产减值损失同比修复26.6百分点（去年同期因Ed Hardy品牌出表、IRO海外亏损计提商誉商标减值3.24亿元）；毛利率整体提升5.1百分点，主要受益于EdHardy品牌出表、IRO盈利改善；销售/管理/财务费用率分别下降3.2/4.0/9.2百分点，财务费用下降主因汇兑收益大幅增厚。 全年SP、LAUREL、IRO中国区销售双位数增长，线上渠道引领增长。1）分品牌：主品牌歌力思收入同比下降3.8%至11.2亿元；三大成长期品牌中，SP营业收入同比增长16.2%至5.9亿元；LAUREL营业收入同比增长12.7%至4.7亿元；IRO中国区收入同比增长15%，海外业务大力推进降本增效，加速优化低效门店16家，经营结果逐季改善，全年整体小幅下降3.2%至6.4亿元。2）分渠道：线上渠道实现销售5.27亿元，可比口径下同比增长13.3%，销售占比提升至18.6%。其中IRO品牌中国区线上增速达44.0%，self-portrait品牌线上增长34.4%。线下渠道积极推进渠道升级，新开深圳湾全国旗舰店、北京三里屯太古里形象店等多家标杆门店。截至2025年末，公司门店总数558家，较年初净减少20家，主要为IRO海外及ELLASSAY品牌的优化调整。 风险提示：品牌形象受损；存货大幅减值；市场竞争加剧。 投资建议：看好公司多品牌矩阵成长韧性，盈利能力有望持续修复。我们看好公司旗下Laurel、self-portrait、IRO中国区等品牌延续较强成长性，多品牌协同效应持续显现。同时，2026年公司将继续推进“降本年”，严格的预算管理有望驱动费用率进一步优化；海外业务亏损有望持续收窄，目标控制在5000万元以内。主品牌歌力思虽短期收入承压，但利润端已呈现恢复趋势。综合来看，公司盈利能力有望持续修复，我们预计2026-2028年净利润分别为2.1/2.3/2.5亿元，同比+25.6%/12.6%/7.5%。维持“中性”评级。

     歌力思(603808) 事件：歌力思发布2025年年报，实现收入28.57亿元（同比-5.90%，可比口径下同比+2.5%，其中国内业务可比收入同比+5.6%），归母净利润1.65亿元（同比+153.3%），扣非归母净利润1.09亿元（同比+134.8%）。2025Q4实现收入8.38亿元（同比-5.15%），归母净利润5137万元（同比+115.5%），扣非归母净利润3270万元（同比+110.0%）。每10股拟派发现金红利1.82元，分红率40.15%。 分析判断：可比口径收入稳健增长，国际品牌延续高增。2025年可比口径主营收入同比增长2.5%，其中国内业务可比收入同比增长约5.6%，主要得益于多品牌协同发展及渠道质量提升。分品牌看，ELLASSAY品牌实现收 入11.18亿元（同比-3.8%），品牌力建设持续深化，线上增长势头良好；Laurèl品牌实现收入4.68亿元（同比+12.7%），线上收入同比增长15%，抖音平台呈现突破增长趋势；IRO品牌中国区收入3.29亿元（同比+14.9%），线上平台高速增长超44%，中国区净增7家店，海外加速优化低效门店16家，经营结果改善；self-portrait品牌实现收入5.86亿元（同比+16.2%），高基数下仍实现高质量增长，线上销售同比增长34.4%，天猫和抖音平台均保持良好快速发展。分渠道看，线上实现销售5.27亿元，可比口径同比增长13.3%，线上销售占比达18.6%（同比+1.76pct）；线下直营收入25.29亿元（同比-3.3%），加盟店收入2.98亿元（同比-21.7%），可比口径下直营+加盟的线下取得低个位数增长。截至2025年末，公司直营/加盟门店分别为459/99家，较上年末净减少9/11家，门店总数558家。 降本增效效果显著，盈利能力明显恢复，经营性净利润表现优秀。2025年是公司"降本年"，公司积极推进流程优化、严格预算管理、强化营销活动品销合一和供应链管控等，销售费用率和管理费用率合计下降约5个百分点。2025年毛利率为66.93%（同比-0.40pct），其中 65.83%/65.98%/59.81%/80.46%，同比分别-2.36/-0.34/-1.21/-1.58pct。期间费用率为55.6%（同比-8.12pct），其中销售费用率47.26%（同比-2.7pct）、管理费用率7.20%（同比-2.2pct）、研发费用率2.46%（同比-0.1pct）、财务费用率-1.32%（同比-3.0pct）。归母净利率为5.77%（同比+16.0pct），扣非归母净利率为3.80%。若剔除欧元大幅升值带来约5200万元汇兑收益、计提商誉及无形资产等减值共9194万元、以及唐利（Ed Hardy）约1300万元费用（减少投资收益）等非经营性因素影响，2025年经营性净利润更优，真实经营盈利能力显著恢复。 运营指标全面改善，资产周转效率明显提升。2025年经营性现金流净额5.76亿元（同比+38.2%），利润质量良好。存货周转天数296天（同比减少26天），应收账款周转天数45天（同比+2天），周转保持稳健。 盈利预测：我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.2/2.57/2.97亿元，对应PE为17.60X/15.08X/13.04X。 风险提示：海外业务改善不及预期风险，消费复苏不及预期风险，费用率下行不及预期风险，汇率波动风险，商誉及商标减值风险。

     歌力思(603808) 核心观点 高端时装领军企业，稳健发展显实力：公司专注于发展高端时装品牌，主营业务为品牌时装的设计研发、生产和销售。目前，公司旗下拥有中国高端时装品牌ELLASSAY、德国高端女装品牌Laurèl、法国设计师品牌IRO、英国当代时尚品牌self-portrait以及加拿大功能性羽绒品牌nobis。公司收入呈现波动增长的态势。2024年，公司旗下多品牌矩阵多点发力，实现主营收入30.36亿元（yoy+4.1%），但受IRO品牌海外经营业绩下滑拖累以及Ed Hardy品牌股权出售影响，归母净利润亏损至3.1亿元。公司毛利率持续维持较高水平。存货方面，2024年末/2025H1末公司存货周转天数分别同比-8/-71天至322/309天，应收账款天数保持平稳，近4年维持在40天左右。 线上实现全面突破，直营收入稳步增长：公司线上销售已实现五年持续增长，2024年线上实现收入5.21亿元，同比增长32.42%，线上销售占比进一步提升至17.4%。其中，ELLASSAY/Laurèl/IRO中国区/self-portrait线上收入同比增长55%/52%/38%/45%。同时，公司大力发展直营渠道，驱动直营收入占比在2024年提升至87.3%。目前公司已经形成覆盖全国各大城市核心商圈并辐射周边市场的销售网络，在SKP、万象城等各大顶级商圈累计开设了上百家店。 线下开设优质门店，实现高质量拓展：公司在澳门、深圳、广州、苏州、南京、西安、太原、南宁、杭州等地持续布局，尤其是旗下国际品牌仍处于良好的拓展期，市场规模获得了较大突破。对于主品牌的渠道拓展方面，公司持续贯彻渠道优化策略，重点布局主要城市新兴综合商业体。对于成长期的国际品牌，公司以直营模式为主，聚焦“低成本开大店”和“新店一炮而红”策略，各品牌根据其定位，选择合适的渠道进驻。截至2025H1,Laurèl/IRO/self-portrait直营门店数分别由2021年的56/80/20家增加至79/100/75家。 投资建议：公司是国内高端女装龙头，考虑其多品牌战略与海外业务调整后表现，预计2025/26/27年公司实现归母净利润分别为1.80/2.04/2.25亿元，分别实现扭亏转盈/+12.77%/+10.75%。当前市值（2025年9月25日）对应2025/26/27年PE估值为15.8/14.0/12.6倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：终端销售低于预期的风险；库存积压导致存货减值增加的风险；渠道扩张低于预期的风险。

     歌力思(603808) 公司发布半年报 25Q2公司营收7亿同减3%，归母净利0.4亿同增50%，扣非后归母净利0.4亿同增39%。25H1营收14亿同减5%，归母净利0.9亿同增45%，扣非后归母净利0.7亿同增19%。 25H1公司旗下各品牌在线下推动门店升级与单店效率优化，线上实现多平台突破，线上线下协同推动国内可比收入达成良好增长。 其中ELLASSAY在国内高端女装行业中表现稳健收入5.42亿；Laurel收入2.15亿同增9.6%；IRO中国区收入1.5亿，同增16.2%，中国区收入已与品牌海外收入接近；self-portrait收入2.85亿元，同增20.6%。 有明显差异化的高端多品牌矩阵 目前公司建立涉及通勤、社交、休闲、商务、街头等多种风格高端品牌矩阵，包括主张精致通勤、率性优雅的中国高端时装品牌ELLASSAY，主张都市经典、精英商务的德国高端女装品牌Laurel，主张自由休闲、摩登浪漫的法国设计师品牌IRO，主张多元社交、个性当代英国当代时尚品牌self-portrait，以及主张城市户外，先锋设计语言加拿大功能性羽绒品牌nobis。 其中，公司拥有ELLASSAY、Laurel和IRO全球所有权，self-portrait在中国大陆地区的所有权，以及nobis在中国大陆和香港、澳门地区所有权。品牌间的风格与年龄段均有明显的差异化、具有独特清晰DNA，主力消费人群可覆盖从20岁至50岁的全年龄层消费者。 在构建多元化品牌矩阵同时，公司凭借成熟的销售网络、行业领先的设计开发与供应链体系、高效的数字化系统、以及快速裂变的营销体系等优势，将行业领先的高端品牌运营经验进行有效复制。伴随着公司旗下多品牌矩阵的发展，各品牌协同作用将进一步发挥，公司经营效率将持续得到提升。 能在多品牌间有效复制的良好终端运营能力 公司重视终端单店的增长，不断强化对店铺的营运管理系统能力；通过升级改造、加强营业培训等方式提升店铺的形象，增加店铺有效营业面积；研究行之有效的顾客管理策略，精细化运营客户，全方位促进单店营收增长。这些举措使得ELLASSAY品牌在行业内享有名列前茅的单店平效。 同时公司将ELLASSAY品牌的直营和分销管理的最佳实践复制并传播到公司旗下各品牌，极大的提升和改善其他各品牌的终端管理效益。 调整盈利预测，维持“增持”评级 我们调整盈利预测，预计公司25-27年营收分别为31/33/35亿（前值为32/33/35亿元），基于上半年表现，公司积极推进降本增效，盈利能力呈稳健修复态势，我们预计归母净利分别为1.7/2.3/2.8亿（前值为1.6/1.8/2.0亿元），对应PE分别为18/13/11x。 风险提示：消费疲软、开店不及预期、商誉减值等风险。