香飘飘(603711) 24Q1-3业绩：营收19.38亿元，同比-2.05%；归母净利0.18亿元，同比+408.98%；扣非净利-0.06亿元（同比减亏0.34亿元）。 24Q3业绩：营收7.59亿元，同比-6.10%；归母净利0.47亿元，同比-0.62%；扣非净利润0.37亿元，同比-6.52%。 冲泡继续消化库存，果茶大单品增长表现良好。 分产品看，Q3冲泡/即饮收入同比-14.9%/+17.8%，即饮占比+7pct至34%。 Q1-3冲泡/即饮收入11.1/8.0亿元，同比-8.3%/+7.9%，即饮占比+4pct至42%。 盈利能力维稳。 Q3扣非净利率-0.02pct，其中：1）毛利率+2.4pct；2）销售费率同比+0.2pct，系9月上市奶茶新品，费投有所增加，但费用有效性仍控制良好；3）管理/研发费率同比+1.0/+0.5pct。 Q1-3扣非净利率+1.7pct，毛利率同比+2.4pct，销售/管理费率同比-1.5/+0.5pct。 展望未来，1）9月2类新品面世（原叶现泡轻乳茶、原液现泡奶茶），线上在做试销，线下筛选多个城市的渠道做培育。2）即饮：果茶保持稳定增长，即饮与全品类团队协同作战，积极探索礼品渠道，冻柠茶有待打磨改善。 盈利预测：结合三季报并考虑整体消费环境，我们下调24-26年收入&归母利润预测值，预计24-26年公司收入增速分别为0%/11%/10%（金额36/40/44亿元，24-26年前值为38/42/47亿元），归母净利润增速分别为8%/17%/17%（金额3.0/3.6/4.1亿元，24-26年前值为3.2/3.8/4.5亿元），对应PE分别为20X/17X/14X，维持“买入”评级。 风险提示：需求低于预期；行业竞争加剧；原材料成本上涨过快。

     香飘飘(603711) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营业收入19.4亿元，同比下降2%；实现归母净利润0.2亿元。其中24Q3实现营业收入7.6亿元，同比下滑6.1%；实现归母净利润0.5亿元，同比下滑0.6%。 期待冲泡健康化新品试销表现，果茶增速亮眼。1、分品类看，2024年前三季度冲泡、即饮分别实现收入11.1亿元（-8.3%）、8亿元（+7.9%）。1）冲泡方面，公司持续推动对奶茶产品的创新升级，推出原叶现泡轻乳茶、原叶现泡奶茶新品，试销效果较好；2）即饮方面，Q3果茶收入同比增长40%+，通过增加冰冻化陈列、进入零食量贩及学校终端、建设礼品场景等方式实现高增长。2、分渠道看，前三季度经销、电商、直营分别实现收入17.3亿元（+0.2%）、1.2亿元（-30.8%）、0.5亿元（+14.6%）。 毛利率提升，Q3净利率稳中有增。1、2024年前三季度毛利率34.6%，同比提升2.4pp，主要由于原材料价格下降、公司持续降本增效。2、前三季度销售费用率27.6%，同比下降1.5pp；管理费用率8.8%，同比增加0.5pp，主要由于股权激励费用增加；研发费用率1.6%，同比增加0.4pp；财务费用率-2.7%，同比下降0.1pp。3、24Q3净利率6.2%，同比提升0.3pp。 高管增持彰显信心，扩大股权激励范围。1、2024年6月，公司4位董事、高级管理人员完成增持144万股，增持金额2036万元，此次增持计划充分表明高管人员对公司未来发展的信心。2、公司向16名核心员工授予266万份股票期权，扩大股票期权激励范围，将进一步激发骨干员工的积极性。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.1亿元、3.7亿元、4.3亿元，EPS分别为0.75元、0.89元、1.05元，对应动态PE分别为17倍、15倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险；食品安全风险。

     香飘飘(603711) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，24Q1-Q3实现营业收入19.38亿元，同比-2.05%，归母净利润0.18亿元，同比+408.98%；24Q3实现营业收入7.59亿元，同比-6.10%，归母净利润0.47亿元，同比-0.62% 冲泡主业承压下滑，即饮产品稳步增长。1）分产品看，24Q3冲泡业务收入4.96亿元，同比-14.9%，主系外部需求环境相对疲软下，渠道备货偏谨慎，24Q1~Q3冲泡业务累计实现收入11.1亿元，同比-8.3%，预计全年增速同比基本持平；即饮业务实现收入2.54亿元，同比+17.8%，预计主系果茶增长贡献，冻柠茶线上渠道收入下滑明显，预计增速慢于整体。24Q1~Q3即饮业务累计实现收入8亿元，同比+8%，预计全年增速基本维持前三季度水平。2）分渠道看：24Q3经销渠道/电商渠道收入分别为7.10/0.25亿元，同比-3.4%/-46.4%，电商下滑明显主系公司资源投入力度相对削弱。3）分区域看，24Q3华东市场收入3.63亿元，同比+4.14%，外部环境扰动下基地市场优势进一步凸显，24Q3经销商数量环比净增加76家，其中华东/华中分别环比净增加30、28家，招商数量稳步提升。 成本下行毛利率提升，盈利能力相对稳定。24Q3归母净利率6.22%，同比+0.34pct，正贡献主要来自于毛利率提升，管理费率冲击利润率表现。1）毛利率：24Q3同比+2.41pct至40.94%，主系原材料成本下降；2）费用率：24Q3销售费率同比+0.23pct，保持相对稳定，管理费率同比+1.03pct，主系股权激励费用增加影响。 双轮驱动战略持续推进，期待冲泡旺季表现。目前公司产品规划、组织架构、渠道模式等多方面已基本梳理到位，冲泡业务加强产品创新以及高势能网点精耕挖潜，9月公司推出两款“原叶现泡轻乳茶”、“原叶现泡奶茶”，打造“奶茶店之外的第二选择”，契合当下健康化需求，有望收割高线城市消费群体。考虑Q4为冲泡业务旺季，叠加早春节影响，预计Q4冲泡动销表现有望环比加速。即饮业务优先发展果茶，冻柠茶聚焦样板市场推广，积极推进餐饮、零食量贩店、自动量贩机等渠道拓展铺货，预计未来收入有望稳步提升。 盈利预测与投资评级：综合考虑外部环境以及公司各业务进展，我们调整2024-2026年归母净利润为2.93/3.37/3.85亿元（前值3.05/3.55/4.08亿元），分别同比+5%/15%/14%，对应PE为18/16/14倍，维持“增持”评级。 风险提示：经济向好不确定性，成本费用支出超预期，

     香飘飘(603711) 事件 2024年10月30日，香飘飘发布2024年三季报。 投资要点 收入略承压，利润表现稳健 收入表现承压，利润整体稳健。2024Q1-Q3总营收19.38亿元（同减2.05%），归母净利润0.18亿元（同增408.98%），扣非净利润-0.06亿元（去年同期为-0.40亿元）。2024Q3总营收7.59亿元（同减6.10%），归母净利润0.47亿元（同减0.62%），扣非净利润0.37亿元（同减6.52%）。成本改善叠加制造费用下降，毛利率表现较优。2024Q1-3毛利率/净利率分别为34.64%/0.90%，分别同比+2.40/+0.74pcts；2024Q3分别为40.94%/6.22%，分别同比+2.41/+0.34pcts。2024Q1-3销售/管理费用率分别为27.55%/8.81%，分别同比-1.48/+0.54pcts；2024Q3分别为26.13%/8.06%，分别同比+0.23/+1.03pcts。经营净现金流表现较好，销售回款同比下降。2024Q1-3/2024Q3经营活动现金流净额分别为0.32/2.76亿元，去年同期分别为-0.15/3.64亿元；销售回款分别为22.19/9.22亿元，分别同比-2.29%/-11.62%。截至2024Q3末，合同负债1.86亿元（环比增加0.63亿元）。 冲泡阶段性承压，果茶增长较快 分产品看，2024Q1-3冲泡类/即饮类营收分别为11.10/8.01亿元，分别同比-8.27%/+7.89%；2024Q3营收分别为4.96/2.54亿元，分别同比-14.88%/+17.82%。冲泡方面，目前处于去库存阶段，Q3同比下滑主要受环境整体承压影响，渠道备货意愿较低且偏谨慎；即饮方面，Q3果茶表现较好，预计增长40%以上，主要系去年基数较低，叠加公司今年探索果茶新品牌定位与新消费场景；冻柠茶营收同比下滑，预计与线上投流暂停相关。分区域看，2024Q3华东地区基本盘表现稳健，营收3.63亿元（同增4%）；华中/西南地区营收小幅下降，分别为1.11/0.83亿元，分别同比-5%/-12%。分渠道看，2024Q3营收经销商/电商/出口/直营收入分别为7.10/0.25/0.05/0.11亿元，分别同比-3%/-46%/-8%/-15%，电商与直营收入同比下滑较多。截至2024Q3末，经销商1851家，较2024年初增加320家。 盈利预测 我们认为公司冲泡淡季略承压，重点关注Q4旺季铺货；饮料方面果茶表现较好，冻柠茶需进行推广调整；长期看好公司即饮板块发展。根据三季报，我们略调整公司2024-2026年EPS分别为0.70/0.87/1.04（前值为0.70/0.80/0.92）元，对应PE分别为19/15/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险、即饮板块增长不及预期、原材料上涨风险、冲泡板块增长不及预期、季节性波动风险等。

     香飘飘(603711) 冲泡下滑拖累整体，四季度旺季有望反转，维持“增持”评级 公司2024Q1-3实现收入19.4亿元，同比下滑2.0%，归母净利润0.18亿元，同比增长409.0%；其中2024Q3实现收入7.6亿元，同比下滑6.1%，归母净利润0.47亿元，同比下滑0.6%，收入利润符合预期。预计公司四季度进入冬季冲泡旺季，贡献公司全年较大利润，我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润3.3、4.0、4.9亿元，同比增长19.0%、20.9%、22.0%，当前股价对应PE为16.0、13.2、10.8倍，维持“增持”评级。 冲泡类产品下滑，即饮产品稳步增长 收入端公司2024Q3营业收入下滑6.1%，分产品看，2024Q3公司冲泡类实现收入5.0亿元，同比下滑14.9%，外部需求较弱，影响冲泡品类，公司布局冲泡升级产品如鲜，布局四季度旺季；即饮类实现收入2.5亿元，同比增长17.8%，即饮Meco果汁茶、冻柠茶旺季持续招商稳步增长。分渠道看，2024Q3公司经销商、电商、出口、直营分别下滑3.4%、46.4%、8.2%、14.8%，其中电商及电商直营渠道下滑较多。公司单三季度经销商数量净增加76家，其中华东、西南、东北、华北、华中、华南、西北分别变化+30、-1、-1、+3、+28、+13、+4家，华东及华中区域增加数量较多。 毛利率有所回暖，费用率小幅提升 毛利率方面，公司2024Q3毛利率达40.9%，同比增长2.4pct，延续上半年成本下降趋势，主因原材料和运费有所下降。费用端，公司2024Q3销售费用率同比提升0.2pct，较为稳健；管理费率同比提升1.0pct，主要系股权激励费用所致，延续上半年变动趋势。公司2024Q3实现归母净利润0.47亿元，同比下滑0.6%，单季度净利率同比提升0.3pct。 风险提示：公司原材料涨价风险，公司食品生产安全风险，外部需求较弱影响产品动销风险。

     香飘飘(603711) 事件：香飘飘发布2024年第三季度报告，公司24前三季度实现营业收入19.38亿元，同比-2.05%，实现归属于母公司股东的净利润0.18亿元，同比+408.98%，实现扣非归母净利润-0.06亿元。根据三季报，公司24Q3单季度实现营收7.59亿元，同比-6.1%，归母净利润0.47亿元，同比-0.62%，扣非归母净利润0.37亿元，同比-6.52%。 即饮业务调整收获成效，冲泡类业务有所承压 1）24年前三季度，公司实现冲泡类饮品收入11.1亿元，同比-8.27%，占比为58.07%；公司即饮类产品定位进行重新梳理，即饮类产品增长较好，实现即饮类产品收入8.01亿元，对比去年同期增长7.89%，占比对比去年同期提升3.89pct至41.93%。24Q3单季度来看，公司实现冲泡类产品收入4.96亿元，同比-14.88%，占比为66.11%；实现即饮类产品收入2.54亿元，对比去年同期增长17.82%，占比对比去年同期提升6.86pct至33.89%。 2）前三季度，公司华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北/电商/出口/直营分别实现营收8/2.5/2.85/1.54/0.89/1.14/0.34/1.19/0.15/0.51亿 3.63/0.83/1.11/0.58/0.35/0.46/0.13/0.25/0.05/0.11亿元，分别同比+4.14%/-12.38%/-5.16%/-17.74%/-8.36%/-15.55%/+27.80%/-46.44%/-8.21%/-14.77%。 毛利率显著提升，拉动公司整体盈利水平有序增长 2024年前三季度，公司渠道结构中经销商/电商/出口/直营，四种模式分别占主营业务比重90.36%/6.21%/0.78%/2.65%，对比去年同期分别+2.12/-2.57/+0.06/+0.39pct，分别实现营收17.27/1.19/0.15/0.51亿元，分别同比+0.23%/-30.77%/+6.48%/+14.58%。单季度看，24Q3公司经销商/电商/出口/直营分别实现营收7.1/0.25/0.05/0.11亿元，分别同比-3.37%/-46.44%/-8.21%/-14.77%。 24Q3来看，公司毛利率为40.94%，对比去年同期+2.41pct，管理/销售/研发/财务费用率分别对比去年同期+1.03/+0.23/+0.52/+0.76pct至8.06%/26.13%/1.58%/-1.23%，净利率对比去年同期+0.34pct至6.22%。 盈利预测与投资建议 考虑到外部宏观环境存在一定挑战和不确定性，我们下调了公司24-26年的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为2.81/3.64/4.49亿元（原值为2.98/3.83/4.69亿元），对应PE分别为20/15/12倍，考虑到公司后续即饮业务仍具成长性，维持“买入”评级。 风险提示 原材料成本上涨风险，新产品推广不顺风险，食品安全问题等

     香飘飘(603711) 事件：公司发布2024年三季报，24Q1-Q3实现营业收入19.38亿元，同比-2.05%，归母净利润0.18亿元，同比+408.98%，扣非归母净利润-0.06亿元，同比减亏0.34亿元；24Q3实现营业收入7.59亿元，同比-6.10%，归母净利润0.47亿元，同比-0.62%，实现扣非归母净利润0.37亿元，同比-6.52%。 即饮产品增长提速，冲泡类产品下滑加剧。分产品看，24Q3冲泡类实现收入4.96亿元，同比-14.9%，即饮类实现收入2.54亿元，同比+17.8%。冲泡产品方面，2024年上半年，公司持续推动对奶茶产品的创新升级，推进技术升级，丰富产品储备。即饮方面，2024年上半年，公司在原有“桃桃红柚”“泰式青柠”“樱桃莓莓”“红石榴白葡萄”“荔枝百香”“芒果芭乐”等主要口味的基础上，进一步丰富产品线，增加了“夏杏金萱”季节限定新口味，以满足消费者对多样化口味的追求。同时，上半年，原冲泡团队优化调整为“全品类团队”，充分发挥协同作用；即饮销售团队采取“聚焦”策略，进一步聚焦于即饮产品销售机会更大的城市。公司有望通过全品类团队与即饮销售团队的协同作战，来实现渠道整体运作效率的提升。 积极探索新渠道、新场景，电商渠道下滑较大。分地区看，公司在传统优势地区华东市场依旧表现稳健，24Q3华东地区实现收入3.63亿元，同比+4.1%，收入占比达到48%，其他各地区均有不同程度的下滑。公司积极探索新渠道、新场景，进一步开拓成长空间。分销售模式看，24Q3经销商渠道实现收入7.10亿元，同比-3.4%，电商渠道实现收入0.25亿元，同比-46.4%，出口方面实现收入0.05亿元，同比-8.2%，直营渠道实现收入0.11亿元，同比-14.8%。经销商数量上：截至24Q3，公司共有经销商1851家，前三季度净增加320家。 销售费用率同比下行，股权激励费用致管理费有所提升。公司24Q3毛利率为40.94%，同比+2.41pct，毛利率有所提升与原料成本同比下降有关。从费用端来看，24Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为26.13%/8.06%/1.58%/-1.23%，分别同比+0.23/+1.03/+0.52/+0.76pct，由于收入端表现承压，使得费效比下滑。整体来看，24Q3公司盈利能力保持相对稳定的水平，归母净利率同比+0.34pct至6.22%。 投资建议：我们认为公司将围绕香飘飘奶茶、Meco如鲜果茶礼品装等产品，通过“样板市场”积累的成功模式，积极做好24Q4春节旺季的铺货与销售，预计经销商将积极提前备货。预计公司24-26年归母净利润增速分别为3.1/3.5/3.9亿元，同比+11.9%/11.8%/10.1%，当前股价对应P/E分别为18/16/15X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料成本波动，行业竞争加剧，食品安全问题。

     香飘飘(603711) 公司公告：24H1营业收入11.79亿元（同比+0.75%），归母净利-0.30亿元（减亏0.15亿元），扣非净利-0.43亿元（减亏0.37亿元）。24Q2收入4.54亿元（同比-7.54%），归母净利-0.55亿元（同比+9.67%），扣非净利-0.63亿元（同比-14.11%）。 即饮收入稳中有增，H1华东核心市场表现稳健，电商渠道下滑明显。 ①分业务看，24H1冲泡/即饮收入6.14/5.47亿元，同比-2.13%/+3.83%，即饮收入占比同比+1.5pct至47.1%。24Q2冲泡/即饮同比-23%/-0.4%，即饮占比同比+5.6pct。 ②分区域看，24H1华东/西南/华中/西北4.37/1.67/1.7/0.95亿元，同比+4.7%/-2.7%/+5.6%/-1.5%，Q2同比+2.4%/-6.8%/-6.1%/-8.1%。核心市场相对稳固，H1净增经销商244家（华东+97家、西南+30家、华中+44家）。 ③分渠道看，24Q2经销商/电商/直营收入增速同比-2%/-50%/-41%；截至7月直营覆盖的零食量贩终端已超2万家，并定制推出280mlMeco试销。餐饮端积极开拓高档自助餐场景，到6月底开拓专职即饮餐饮渠道经销商超100家。7月底已投放自贩机超9万台，累计冰冻化门店数量显著增长。 成本红利赋能盈利端，费效比明显提升。 H1净利率同比+1.3pct，其中：1）毛利率同比+2.7pct，2）销售/管理费率同比-2.7/+0.2pct，职工薪酬费率同比+2.3pct、广告费率/市场推广费率同比-4.1/-1.0pct。Q2扣非净利率同比+1.1pct，其中：1）毛利率同比+2.1pct；2）销售费率同比-1.7pct，管理费率同比+1.2pct。 展望未来，我们建议静待后续改革成效。从产品端看，公司H1重新定位Meco为茶饮店之外的第二选择，冻柠茶为健康的冰爽饮料，落地广告影响。从渠道端看，公司将原冲泡团队优化调整为全品类团队增强协同，家庭礼品装部分城市反馈优秀；并将更加聚焦核心城市、打造样板市场。 盈利预测：结合半年报并考虑整体消费环境，我们下调24-26年收入&归母利润预测值，预计24-26年公司收入增速分别为5%/11%/10%（金额为38/42/47亿元，24-26年前值为42/48/53元），归母净利润增速分别为13%/19%/19%（金额为3.2/3.8/4.5亿元，24-26年前值为3.5/4.3/5.4亿元），对应PE分别为14X/12X/10X，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期、竞争格局加剧、原材料成本上涨过快风险。

     香飘飘(603711) 事件: 2024年8月27日，香飘飘发布2024年半年报。2024H1公司实现营业收入11.79亿元，同比+0.75%；归母净利润-0.30亿元，同比+0.14亿元；扣非归母净利润-0.43亿元，同比+0.37亿元。2024Q2公司实现营业收入4.54亿元，同比-7.54%；归母净利润-0.55亿元，同比-0.05亿元；扣非归母净利润-0.63亿元，同比+0.10亿元。 投资要点: 冲泡表现承压，期待各项业务在新定位下的后续发展。分产品来看，2024H1冲泡/即饮营收分别为6.14/5.47亿元，同比-2.13%/+3.83%；其中2024Q2冲泡/即饮分别为1.29/3.13亿元，同比-23.01%/-0.41%，表现承压，我们认为原因有：1）Q2冲泡产品处于去库存期；2）公司减少对线上渠道的投放；3）公司重新梳理各个品牌的打法和战略，业务处于调整阶段。冲泡奶茶制定了“品类健康化、品牌年轻化、产品场景化、消费日常化”的“四化”战略，积极推进产品创新，形成“原叶现泡奶茶”“原叶轻乳茶”等产品储备。Meco如鲜果茶产品重新定位为“茶饮店之外的第二选择”，兰芳园冻柠茶重新定位为“健康的冰爽饮料”。 优势区域增长稳健，积极探索新渠道、新场景。分渠道来看，2024H1经销商/电商/出口/直营分别营收10.17/0.94/0.10/0.40亿元，同比+2.91%/-25.07%/+15.31%/+26.40%。直营渠道增速较高，主要为公司以直营方式进入零食量贩系统，截至到2024年7月末已覆盖超过2 万家，并为该渠道定制小规格产品。电商下滑幅度较大，主要系公司主动对该渠道费用投放进行调整。公司积极推进餐饮渠道的经销商团队搭建工作，截至2024年6月末，公司已开拓专职即饮餐饮渠道经销商超100家。分区域来看，2024H1华东/华中/华北地区收入增长，为4.37/1.75/0.68亿元，同比+4.65%/+5.55%/+11.98%；西南/西北/华南/东北地区收入下滑，为1.67/0.95/0.54/0.21亿元，同比-2.65%/-1.49%/-1.77%/-0.63%；优势区域华东收入占比约37%，收入增速跑赢公司整体。 成本改善下毛利率优化，股权激励费用致整体费用率提升。2024H1/Q2公司毛利率为30.58%/25.71%，同比+2.69/2.13pct，主要系原料采购成本和运费下降所致。费用端，2024Q2公司销售/管理/研发费用率分别为35.58%/11.90%/2.46%，同比-1.68/+1.20/+0.68pct，市场推广费、广告投入减少导致销售费用率下滑；股权激励费用上升导致管理费用率提升。最终，2024Q2同比增亏0.05亿元至-0.55亿元，归母净利率同比-1.89pct至-12.04%。 盈利预测和投资评级：展望未来，公司继续坚持奶茶及饮料“双轮驱动”战略，在稳定开拓固体冲泡奶茶市场的同时，大力拓展即饮饮料市场，实现公司持续、健康、稳定的发展，考虑到公司各项业务重新调整和梳理，预计短期内对收入有所扰动，我们调整对公司的盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为37.97/43.10/48.54亿元，同比+5%/+14%/+13%；归母净利润为3.25/3.86/4.47亿元，同比+16%/19%/+16%；EPS分别为0.79/0.94/1.09元，对应PE分别为14/12/10X，维持“买入”评级。 风险提示：1）新品推广不及预期；2）冲泡业务恢复不及预期；3）原材料价格超预期上行；4）行业竞争加剧；5）食品安全问题等。

     香飘飘(603711) 事件：公司发布2024年中报，公司2024H1实现收入11.79亿元，同比+0.75%，归母净利润-0.30亿元，同比+33.02%，扣非净利润-0.43亿元，同比+46.23%；其中Q2实现收入4.54亿元，同比-7.54%，归母净利润-0.55亿元，同比-9.67%，扣非净利润-0.63亿元，同比+14.11%。 冲泡业务淡季去库拖累整体表现，线下即饮延续稳增。分产品来看，Q2冲泡/即饮分别实现收入1.29/3.13亿元，分别同比-22.8%/-0.6%，Q2冲泡淡季以库存调整为主，并持续进行产品创新升级，预计旺季前将新推升级新品带动整体增长。即饮方面，公司以Meco为战略重心实现差异化突围，Q2即饮表现略有下滑预计与费用更多向线下倾斜，线上销量受影响，以及牛乳茶产品再定位有关，Q2电商收入同比下滑50.1%，而线下即饮板块预计仍有较好表现。分区域来看，公司华东/华北市场同比增长2.4%/11.0%，主销区华东市场表现稳健，同时包含北京在内的华北地区在公司积极推广下获得较好表现，其余地区均有不同程度下滑。 毛利率延续提升趋势，但产品创新投入力度加大，Q2盈利水平改善不明显。2024H1公司毛利率同比+2.69pct至30.58%，其中Q2毛利率同比+2.13pct至25.71%，毛利率提升预计与规模效应提升，以及大包粉、植脂末等原材料价格下降有关。费用方面，Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为35.6%/11.9%/2.5%/2.5%/-5.3%，分别同比-1.7/+1.2/+0.7/-1.0pct，广告费用以及线上费用投放收缩致销售费用率下降，同时管理费用率提升主因股权激励费用摊销所致，Q2加快对冲泡以及轻果茶新品的研发力度，研发费用率亦有提升。综上，Q2净利率同比-1.9pct至-12.0%。 产品创新步伐加快，积极调整再出发。展望下半年，公司冲泡业务通过产品创新以及高势能网点精耕挖潜，收入有望回归正增。冲泡业务净利率常年保持在16%以上，是较稳定的现金流业务，可为新品的发展提供坚实支撑。上半年公司重新调整内部团队，将原冲泡团队与即饮销售团队针对部分市场、渠道进行协同整合，实现资源战略聚焦。同时，公司对即饮产品重新定位调整，并积极推进餐饮、零食量贩店、自动量贩机等渠道，未来将继续通过网点扩张、加大地推营销等方式发力样板市场，为后续的全国化扩张做准备，预计即饮收入延续稳定增长。此外，今年随即饮业务销售规模逐步提升，带动产能利用率向上恢复，即饮业务盈利有望稳步减亏，看好盈利水平逐步提升。 盈利预测：考虑整体需求较疲软，行业竞争较激烈，我们下调2024-2026年盈利预测，我们预计公司2024-2026年实现收入38.78/42.41/47.09亿元，同比增长7%/9%/11%，实现利润 守正出奇宁静致远 3.07/3.49/4.11亿元，同比增长30%/24%/19%，对应PE为23/20/17X。我们按照2024年业绩给25倍PE，一年目标价18.75元，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；即饮旺季动销不及预期；内部管理调整变动；网点开拓不及预期。

     香飘飘(603711) 事件：公司发布2024年半年度报告。根据公告，2024H1公司实现营业收入11.79亿元，同比增长0.75%，实现归母净利润-0.30亿元，同比减亏0.15亿元，实现扣非后归母净利润-0.43亿元，同比减亏0.37亿元； 单季度来看，2024Q2公司实现营业收入4.54亿元，同比下降7.54%，实现归母净利润-0.55亿元，同比增亏0.05亿元，实现扣非后归母净利润-0.63亿元，同比减亏0.10亿元。 收入分析：冲泡淡季消化库存，即饮调整蓄势待发。上半年公司实现营收11.79亿元，同比+0.75%（其中Q1：+6.76%；Q2：-7.54%），Q2增速放缓预计主要源于冲泡库存消化和即饮战略梳理期销售节奏放缓所致。具体来看； 产品端，2024H1冲泡/即饮业务收入6.14/5.47亿元，同比-2.13%/+3.83%。H1公司着重对产品定位和发展战略进行梳理，奶茶业务制定了“品类健康化、品牌年轻化、产品场景化、消费日常化”的“四化”战略，加大对健康化奶茶产品的研发力度，现已形成“原叶现泡奶茶”、“原叶轻乳茶”等产品储备；即饮业务中核心产品Meco如鲜果茶定位关联茶饮店，以杯装形态等差异化作为发展核心，H1新增“夏杏金萱”季节限定新品，取得市场较好反馈，兰芳园冻柠茶则定位为“健康的冰爽饮料”，目前尚处于“0-1”发展阶段，有待继续培育。 渠道端，2024H1经销商渠道收入10.17亿元/同比+2.91%，电商渠道0.94亿元/同比-25.07%，出口渠道0.10亿元/同比+15.31%，直营渠道0.40亿元/同比+26.40%。上半年，公司对销售团队进行优化部署，将原冲泡团队优化调整为全品类团队，即饮团队则进一步聚焦于销售机会更大的城市，渠道运作效率有望进一步提升，同时公司积极打造样板市场、强化渠道建设，主要表现为：1）Meco果茶“家庭装”、“礼品装”部分试点表现优异，有望扩大推广；2）经销商数量较年初净增加244家至1775家；3）部分产品通过直营方式进入赵一鸣、零食很忙、万辰集团等，截止7月直营覆盖的零食量贩终端已超2w家；4）积极开拓餐饮渠道，截止6月末，已开拓专职即饮餐饮渠道经销商超100家；5）在购买冰冻化资源等基础上积极尝试自动量贩机等新形式，截止7月末产品已投放自动量贩机超9万台，累计冰冻化门店数量（不含自贩机）实现显著增长。 利润分析：成本下降毛利率同比提升，政府补助减少导致净利率下滑。2024Q2公司毛利率为25.71%，同比+2.13pct，主要得益于原料采购成本和运费下降，以及内部降本增效。费用端管控良好，Q2期间费用率为44.7%，同比-0.8pct，其中销售费用率为35.58%，同比-1.68pct，主要系市场推广费、广告投入减少所致，管理费用率11.90%，同比+1.2pct，主要系股权激励费用上升所致；研发费用率为2.46%，同比+0.68pct，主要源于公司加强研发投入费用。此外，H1政府补助显著减少2408万，导致Q2其他收益/营业收入同比下降3.3pct，最终Q2净利率为-12.1%，同比-1.88pct。 下半年战略规划：推出奶茶新品，加强即饮资源投放。1）冲泡业务，旺季来临前推出“原叶现泡”奶茶新品，做好新品营销和渠道铺货工作，进入旺季后，复制推广礼品装样板市场成功经验，积极做好旺季铺货与销售，推动产品动销；2）即饮业务，加强果茶、冻柠茶资源及费用投放力度，并结合产品新定位加强线上推广、营造热销氛围，渠道端继续提升渠道运行管理效率，加强终端冰冻化建设及生动化陈列。 投资建议：短期来看，随着产品定位及品牌营销策略逐步明晰，公司自6月下旬以来加大宣传推广赋能动销，叠加前期渠道建设、冰冻化投入等动作有序推进，下半年即饮业务有望迎来放量增长，同时冲泡业务亦将逐步进入旺季，有望推动公司收入利润持续改善；中长期来看，公司坚持双轮驱动战略，冲泡业务基本盘稳固，叠加健康化升级有望迎来新发展阶段，即饮产品势能向好，随着后续样板市场打造成功全国铺开、渠道多元化拓展以及营销推广力度加大等，即饮业绩弹性有望逐步释放，看好公司长期发展。考虑到Q2收入增速不及预期及市场消费表现疲软，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入由原来的42.09/48.61/55.13亿元调整为38.45/42.35/46.85亿元，同比增长6.1%/10.2%/10.6%，归母净利润由原来的3.37/4.16/4.93亿元调整为3.15/3.63/4.23亿元，同比增长12.2%/15.3%/16.6%，维持“买入-B”评级。 风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期，产品销售不及预期等。

     香飘飘(603711) 投资要点 事件：24H1总营收11.79亿元，同比+0.75%；归母净利润-0.3亿元，同比+33.02%。24Q2总营收4.54亿元，同比-7.54%；归母净利润-0.55亿元，同比-9.67%。 冲泡去库收入承压，即饮调整到位蓄势待发。分产品看，1）24Q2冲泡业务收入1.29亿元，同比-23%，主因Q2淡季加大库存消化、商业折扣增加，7月去库仍持续推进，预计8月销售表现环比有所改善，目前公司健康化新品如鲜打磨已接近尾声，预计于24H2推出，有望满足一二线城市高端消费群体需求、推动客户纳新，进一步贡献增量。2）即饮业务收入3.13亿元，同比基本持平，主系Q2公司主要工作以产品定位&品牌战略梳理、渠道调整为主，实际落地性动作相对后延，其中Meco果茶在已有运作经验基础上实现10%+增长，冻柠茶销售低于预期，主系1则24年尝鲜需求同比减少；2则大环境下瓶装饮料竞争更为激烈；3则电商策略调整下，线上销售同比下降。展望未来，伴随原点及餐饮多渠道发力，新定位“健康的冰爽饮料”消费者认知度有望进一步提升，预计Q3即饮业务有望延续双位数增长。截至24Q2末经销商数量1175家，同比/环比分别+356/+164家，公司积极推进餐饮渠道经销商团队搭建工作，截至24Q2末，公司已开拓专职即饮餐饮渠道经销商超100家。 成本下降抬升毛利率，政府补助扰动净利率表现。24Q2归母净利率同比-1.9pct至-12%，主系政府补助减少：1）毛利率：24Q2同比+2.1pct至25.7%，主系原材料采购成本及运费下降，目前公司新财年采购合同已签订，预计下半年成本同比下降趋势有望延续。2）费用端，24Q2销售费率同比-1.7pct至35.6%，主系Q2市场推广费、广告投入减少；24Q2管理费用率(含研发)同比+1.9pct至14.4%，主系股权激励费用同比增加（24H1同比+0.09亿元），其他收益同比-0.17亿元，主系政府补助减少（24H1同比-0.24亿元）。 盈利预测：24H1公司产品规划、组织架构、渠道模式等多方面已基本梳理到位，期待下半年销售逐步步入正轨，综合考虑外部环境以及公司各业务进展，我们调整2024-2026年归母净利润为3.06/3.56/4.09亿元（前值为3.3/4.2/5.1亿元），分别同比+9%/17%/15%（前值为+19%、26%、22%），对应PE为14/12/11倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料成本波动、即饮业务拓展不及预期风险、饮料行业竞争加剧风险等。

     香飘飘(603711) 收入略低于预期，布局下半年旺季，维持“增持”评级 公司发布2024半年报，实现营业收入11.79亿元，同比增长0.75%，归母净利润亏损0.3亿元，整体同比减亏0.15亿元，公司2024Q2实现营业收入4.54亿元，同比下降7.54%，归母净利润端亏损0.55亿元，同比亏损扩大0.05亿元。公司上半年淡季梳理组织，规划产品战略，布局渠道开发，预计进入三季度夏季即饮板块有望发力，我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现归母净利润3.3、4.0、4.9亿元，同比增长19.2%、20.3%、21.3%，当前股价对应PE为13.2、11.0、9.0倍，维持“增持”评级。 淡季收入承压，新渠道稳步推进 产品端，公司2024H1冲泡类、即饮类分别实现营收6.14、5.47亿元，同比分别下滑2.13%、增长3.83%；2024Q2冲泡类、即饮类分别实现营业收入1.29、3.13亿元，同比分别下滑23.0%、0.4%，二季度冲泡淡季，终端动销承压，冲泡类消化库存影响较大，即饮类产品公司定位Meco果茶差异化发展，冻柠茶持续营销培育，为三季度旺季提前布局。渠道端，公司2024Q2经销渠道实现收入4.02亿元，同比下滑2.2%，电商渠道实现收入0.24亿元，同比下滑50.1%，出口渠道实现收入0.05亿元，同比增长21.0%，直营渠道实现收入0.11亿元，同比下滑40.7%，公司冲泡团队优化，即饮产品渠道聚焦，截至7月末公司直营覆盖零食量贩门店超2万家，投放自动量贩机9万台，旺季有望贡献增长。 成本下降贡献毛利率，利润率略有压力 公司2024H1毛利率为30.6%，同比提升2.7pct，单二季度毛利率为25.7%，同比提升2.1pct，主因原材料和运费有所下降。费用端，公司2024Q2销售费用率为35.6%，同比下降1.7pct，主因广告推广减少所致；管理费用率11.9%，同比提升1.2pct，主因股权激励费用提升所致。公司2024Q2归母净利润亏损0.55亿元，同比亏损略有提升，展望下半年进入旺季，公司有望实现较快收入增长。 风险提示：原材料涨价风险，食品安全风险，新品推广不及预期风险。

     香飘飘(603711) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，上半年实现营业收入11.8亿元，同比增长0.8%；实现归母净利润-0.3亿元，同比减亏0.15亿元。其中24Q2实现营业收入4.5亿元，同比下滑7.5%；实现归母净利润-0.55亿元。 冲泡淡季控节奏，重新定义即饮产品。1、分品类看，2024H1冲泡、即饮分别实现收入6.1亿元（-2.1%）、5.5亿元（+3.8%）。1）冲泡方面，二季度为销售淡季，公司主要保证渠道及终端健康库存，销售节奏放缓。公司持续推动对奶茶产品的创新升级，推出手作燕麦奶茶“0添加”等健康化产品。2）即饮方面，重新规划产品发展路径，将Meco如鲜果茶产品重新定义为“茶饮店之外的第二选择”，体现差异化的产品特点；继续培育兰芳园冻柠茶产品，重新定义为“健康的冰爽饮料”。2、分渠道看，2024H1经销、电商、直营分别实现收入10.2亿元（+2.9%）、0.9亿元（-25.1%）、0.4亿元（+26.4%）。原冲泡团队调整为全品类团队，将与即饮销售团队形成协同，提高整体渠道效率。 Q2利润端短期亏损。1、2024H1毛利率30.6%，同比提升2.7pp。2、销售费用率28.5%，同比下降2.7pp，主要由于市场推广费、广告投入减少；管理费用率9.3%，同比增加0.2pp，主要由于股权激励费用增加；研发费用率1.6%，同比增加0.3pp；财务费用率-3.7%，同比下降0.6pp，主要由于利息收入增加。3、二季度为公司冲泡业务传统淡季，叠加即饮蓄势旺季费用投放，利润端亏损。 股权激励目标顺利完成，高管增持彰显信心。1、2024年2月，公司4位董事、高级管理人员拟在6个月内以集中竞价方式增持公司股份，总金额为2000-3000万元，此次增持计划充分表明高管人员对公司未来发展的信心。2、公司向16名核心员工授予266万份股票期权，扩大股票期权激励范围，将进一步激发骨干员工的积极性。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.3亿元、4.0亿元、4.7亿元，EPS分别为0.81元、0.97元、1.14元，对应动态PE分别为13倍、11倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险；食品安全风险。

     香飘飘(603711) 事件：香飘飘发布2024年上半年报告，公司24H1实现营业收入11.79亿元，同比+0.75%，实现归属于母公司股东的净利润-0.30亿元，同比+33.02%，实现扣非归母净利润-0.43亿元，同比+46.23%。根据中报，公司24Q2单季度实现营收4.54亿元，同比-7.54%，归母净利润-0.55亿元，同比-9.67%，扣非归母净利润-0.63万元，同比+14.11% 冲泡业务承压，饮料业务维持稳健 1）24H1，公司实现冲泡业务收入6.14亿元，同比-2.13%；实现即饮业务收入5.47亿元，同比+3.83%。公司上半年积极推动冲泡业务健康化年轻化发展，并且对即饮产品定位重新梳理，Meco如鲜果茶产品以“杯装”定位为“茶饮店之外的第二选择”，新品“夏杏金萱”亦市场反馈良好；兰芳园冻柠茶当前处于“0-1”的发展阶段，主打“健康化”迎合消费的趋势，公司未来即饮业务成长性仍可期待。 2）24Q2单季度来看，公司实现冲泡业务收入1.29亿元，同比-23.01%，实现即饮业务收入3.13亿元，同比-0.41%。 毛利率对比去年同期有所提升，渠道扩张和销售投入精细化24Q2单季度，在原料采购成本和运费下降影响下，公司毛利率对比去年同期提升2.13pct至25.71%。销售费用逐步精细化，公司Q2销售费用率对比去年同期减少1.68pct至35.58%，但精细化投入下，Meco如鲜果茶推广活动覆盖23个城市，实现消费者触达约50万人次；兰芳园冻柠茶推广活动覆盖11个城市，实现触达约22万人次；由于公司股权激励费用和研发项目增加，其余管理/研发/财务费用率分别对比去年同期+1.20/+0.68/-0.99pct至11.9%/2.46%/-5.26%，驱动公司净利率华福证券对比去年同期-1.89pct至-12.1%。 报告期内，公司将原冲泡团队调整为“全品类团队”，充分发挥两大业务的协同作用；即饮销售团队采取“聚焦”策略，进一步聚焦于即饮产品机会更大的城市，预计公司将通过全品类团队与即饮销售团队的协同作战，实现渠道整体运作效率的提升。同时，公司公司积极推进餐饮渠道的经销商团队搭建和直营覆盖零食量贩终端，截至24年6月末，公司已开拓专职即饮餐饮渠道经销商超100家；截至24年7月，由公司直营覆盖的零食量贩终端已超2万家。此外，在冰冻化方面，公司产品已投放自动量贩机超9万台，累计冰冻化门店数量实现显著增长。 盈利预测与投资建议 考虑到外部宏观环境存在一定挑战和不确定性，我们下调了公司24-26年的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为2.98/3.83/4.69亿元（原值为3.31/4.02/4.9亿元），对应PE分别为15/12/10倍，考虑到公司业绩仍具成长性，维持“买入”评级 风险提示 原材料成本上涨风险，新产品推广不顺风险，食品安全问题等

     香飘飘(603711) 事件 2024年8月27日，香飘飘发布2024年半年报。 投资要点 业绩表现符合预告，利润亏损环比收窄 业绩符合预期，表现承压。2024H1总营收11.79亿元（同增0.75%），归母净利润-0.30亿元（去年同期为-0.44亿元），扣非净利润-0.43亿元（去年同期为-0.80亿元）。2024Q2总营收4.54亿元（同减7.54%），归母净利润-0.55亿元（去年同期为-0.50亿元），扣非净利润-0.63亿元（去年同期为-0.73亿元）。毛利率提升，盈利能力同比提高。2024H1毛利率/净利率分别为30.58%/-2.52%，分别同比+2.69/+1.27pcts；2024Q2分别为25.71%/-12.10%，分别同比+2.13/-1.88pcts，毛利率提升主要系原料采购成本与运费下降所致。2024H1销售/管理费用率分别为28.47%/9.28%，分别同比-2.74/+0.16pcts；2024Q2分别为35.58%/11.90%，分别同比-1.68/+1.20pcts，销售费用率同比下降主要系去年基数较高叠加今年投放节奏靠后所致，管理费用绝对值变化不大。经营净现金流同比改善，销售回款表现符合节奏。2024H1/2024Q2经营活动现金流净额分别为-2.45/-0.87亿元，去年同期分别为-3.79/-0.70亿元；2024H1/2024Q2销售回款分别为12.97/4.77亿元，分别同比+5.64%/-9.16%。截至2024H1，合同负债1.23亿元（环比减少0.31亿元）。 冲泡受季节性影响，即饮全新定位 2024H1冲泡类/即饮类营收分别为6.14/5.47亿元，分别同比-2.13%/+3.83%；2024Q2营收分别为1.29/3.13亿元，分别同比-23.01%/-0.41%。冲泡方面，1）业绩下滑主要系Q1旺季库存量较大，Q2以去库存为主，期待公司冲泡新品扩大消费人群。2）“手作燕麦奶茶”试销反馈较好，加大健康化奶茶产品研发力度，形成“原叶现泡奶茶”等储备。即饮方面，1）公司重新梳理Meco如鲜果茶产品定位为“茶饮店之外的第二选择”，与茶饮店果茶形成高度关联，推出“夏杏金萱”季节限定新品，市场反馈较好；2）重新定位兰芳园冻柠茶为“健康的冰爽饮料”，今年以来收缩线上费用投放对线上销售形成一定影响。 多渠道探索，团队调整赋能 分渠道看，2024H1经销/电商/出口/直营营收为10.2/0.9/0.1/0.4亿元，同比+3%/-25%/+15%/+26%，公司将原冲泡团队优化调整为“全品类团队”，即饮销售团队进一步聚焦于即饮机会更大的城市，提高渠道效率；2024Q2营收为4.0/0.2/0.1/0.1亿元，分别同比-2%/-50%/+21%/-41%。另外，公司探索零食量贩渠道取得一定进展，截至7月，直营覆盖零食量贩终端超过2万家；积极开发高档自助餐厅为代表的餐饮渠道，截至6月末开拓专职经销商超100家；进一步加强冰冻化成列，截至7月末投放自动量贩机超9万台。分区域看，2024H1华东/西南/华中/西北/华南/华北/东北营收分别为4.37/1.67/1.75/0.95/0.54/0.68/0.21亿元，分别同比+4.65%/-2.65%/+5.55%/-1.49%/-1.77%/+11.98%/-0.63%，华东作为基本盘表现稳健，华北礼品市场正向反馈；2024Q2营收为1.52/0.72/0.61/0.41/0.28/0.35/0.12亿元，同比+2.36%/-6.79%/-6.14%/-8.15%/-9.40%/+10.95%/-2.03%。截至2024H1末，总经销商1775家，较2023年年末增加244家。 盈利预测 我们认为公司饮料业务重新启动新定位与场景，动销情况值得期待；Q2受经济环境疲软与多雨水天气影响，叠加冲泡去库存，业绩表现略承压，建议关注Q3饮料旺季边际改善情况。根据中报，我们略调整公司2024-2026年EPS分别为0.70/0.80/0.92（前值为0.84/0.99/1.15）元，对应PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险、即饮板块增长不及预期、原材料上涨风险、冲泡板块增长不及预期、季节性波动风险等。

     香飘飘(603711) 事件：公司发布2024年中报，2024H1实现营收11.79亿元，同比+0.75%；实现归母净利润-0.30亿元，同比减亏0.15亿元；经测算，公司24Q2实现营收4.54亿元，同比-7.54%；实现归母净利润-0.55亿元，同比亏损增加0.05亿元。 即饮产品稳健增长，冲泡类产品略承压。分产品看，2024上半年，冲泡类产品/即饮类产品营收分别为6.14/5.47亿元，收入分别同比-2.13%/+3.83%。冲泡产品方面，2024年上半年，公司持续推动对奶茶产品的创新升级，推进技术升级，丰富产品储备。即饮方面，2024年上半年，公司在原有“桃桃红柚”“泰式青柠”“樱桃莓莓”“红石榴白葡萄”“荔枝百香”“芒果芭乐”等主要口味的基础上，进一步丰富产品线，增加了“夏杏金萱”季节限定新口味，以满足消费者对多样化口味的追求。同时，上半年，原冲泡团队优化调整为“全品类团队”，充分发挥协同作用；即饮销售团队采取“聚焦”策略，进一步聚焦于即饮产品销售机会更大的城市。公司有望通过全品类团队与即饮销售团队的协同作战，来实现渠道整体运作效率的提升。 积极探索新渠道、新场景，积极打造样板市场。分地区看，2024上半年，华东地区/西南地区/华中地区/西北地区/华南地区/华北地区/东北地区营收分别为4.37/1.67/1.74/0.95/0.54/0.68/0.21亿元，收入分别同比+4.65%/-2.65%/+5.55%/-1.49%/-1.77%/+11.98%/-0.63%，营收占比四成以上的华东市场保持快于整体的增速，公司积极探索新渠道、新场景，进一步开拓成长空间。 分销售模式看，经销商/电商/出口/直营营收分别为10.2/0.94/0.10/0.40亿元，收入分别同比+2.91%/-25.07%/+15.31%/+26.40%。公司新渠道拓展效果显著，直营渠道增长迅速。经销商数量上：截至24上半年，公司共有经销商1775家，上半年净增加335家。 销售费用率同比下行，股权激励费用致管理费有所提升。2024H1，公司毛利率为30.58%，同比+2.69pcts；单季度看，24Q2公司毛利率为25.71%，同比+2.13pcts；24Q2公司销售/管理/研发费用率分别为35.58%/11.90%/2.46%，同比-1.68/+1.20/+0.68pcts，管理费用增加主要系股权激励费用所致。24Q2公司归母净利率-12.04%，同比-1.89pcts。 投资建议：预计公司24-26年归母净利润增速分别为3.3/3.7/4.3亿元，同比+15.9%/14.9%/13.9%，当前股价对应P/E分别为14/12/10X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料成本波动，行业竞争加剧，食品安全问题。

     香飘飘(603711) 投资要点 稳居冲泡奶茶龙头，谋突破构建双轮驱动，协同性的发挥决定空间。公司为中国杯装奶茶领域开拓者，连续12年杯装冲泡奶茶市场份额第一，市占率60%+。为弥补传统冲泡业务的季节性缺陷，公司于2017年推出“Meco”牛乳茶及“兰芳园”丝袜奶茶进入即饮赛道，2018年推出“Meco”果汁茶，正式提出“冲泡+即饮”双轮驱动战略。2023年公司实现营收36.3亿元，同比+16%，冲泡/即饮收入26.9/9亿元。 杯装奶茶品类开创者，通过产品升级、渠道下沉打开量价空间。受现制茶饮外卖普及以及疫情冲击，近年来公司冲泡业务收入增速放缓，当前冲泡板块运作思路因时而进：1则顺应健康化趋势推出“如鲜”系列，力争打造冲泡业务中的第二增长曲线；2则挖掘、渗透县乡镇级市场，加强渠道精耕。我们认为，公司作为冲泡奶茶领导者已具有一定品牌认知，伴随健康化&轻负担新品推出、渠道开拓与下沉持续推进、创新性品牌营销动作落地，未来冲泡有望实现稳定增长。 Meco果茶精准捕捉消费机遇，初步验证公司爆品打造实力。近年来即饮消费需求呈现多元化、差异化趋势，“果汁+茶”果茶新品类“崭露头角”应时而生。2）公司层面：基于市场洞察于2018年率先推出Meco占领即饮果汁茶细分品类，配合高渠道利润加强推力，重点布局校园渠道，选取当红代言人、线上KOL意见领袖推广，迅速占领年轻消费群体心智。2019年收入体量达8.7亿元，后因外部环境及公司运作思路尚未完全理清，收入回落但仍有规模沉淀。我们认为Meco果茶在产品品质/包装、年轻化营销、校园渠道推广等多方面均有经验积累，为即饮业务长期发展提供借鉴。 冻柠茶等新品进一步丰富即饮产品矩阵，助力渠道开拓，即饮品类之间的协同性是即饮能走多远的关键。公司确立以即饮打造第二增长曲线，23年组建独立即饮销售团队，独立运作冻柠茶、与全品团队协同运作Meco果茶，通过样板市场打造，逐步探索可复制成功模式并总结优化，进而向全国范围铺开。当前即饮战略方向已理顺，Meco如鲜果茶定位茶饮店之外第二选择，兰芳园冻柠茶定位冰爽健康饮料，品质已得到消费者认可，通过精细化运营（如冰柜投放、货架生动化陈列、高频次终端拜访等）加强校园、CVS等原点渠道精耕，同时亦筹划借助渠道多元化拓展（如餐饮、特渠等渠道打磨），有序推动产品放量。当前即饮业务产能利用率处低位（即饮28%VS冲泡70%），规模效应尚待体现，2023年即饮业务达9亿元，预计2026年突破18亿元可实现盈亏平衡。 首次引入外部职业经理人，助推管理水平提升。2023年末公司向职业经理人体系迈出重大一步，聘任杨冬云为新任总经理。杨总曾在知名快消公司担任高管，曾一手将白象大骨面打造成超级爆款，对消费品的发展趋势和企业的经营管理有深刻的理解，与公司有较高契合度，其加入有望进一步提升公司在组织管理方面能力。 盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026年归母净利润3.3/4.2/5.1亿元，分别同比+19%、26%、22%，对应PE分别为15/12/10倍，结合分部估值，在冲泡业务稳定情况下，低估明显，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：即饮业务拓展不及预期风险、饮料行业竞争加剧风险等。

     香飘飘(603711) 事件：公司发布2024H1业绩预告。根据公告，公司预计2024H1实现收入11.79亿元，同比增长0.72%，归母净利润亏损0.29亿元，同比减亏约0.15亿元，扣非归母净利润亏损0.43亿元，减亏约0.37亿元。 折算得2024Q2收入为4.54亿元，同比下降约7.6%，归母净利润亏损0.54亿元，同比多亏432万元，扣非归母净利润亏损0.63亿元，同比减亏0.1亿元。 另，公司7月12日举办调研活动，会上新总裁杨冬云就公司战略进行详细分享。 Q2分析：冲泡淡季消化库存，即饮调整蓄势待发 Q2冲泡处于销售淡季，叠加春节旺季过后渠道积极消化多余库存，或导致Q2冲泡业务有所承压；即饮虽处旺季，但由于核心单品Meco果茶、兰芳园冻柠茶品牌定位和营销策略的重新梳理，导致品牌端费用投放减少，对终端动销拉动作用有所减弱，业务增速预计显著放缓。利润端预计因冲泡下滑较多、即饮尚处培育期导致亏损增加。 随着产品定位及品牌营销策略逐步明晰，公司自6月下旬以来加大宣传推广赋能动销，叠加前期渠道建设、冰冻化投入等动作有序推进，下半年即饮业务有望迎来放量增长，与此同时，公司冲泡业务亦将逐步进入旺季，有望推动公司收入利润持续改善。 战略分析：激活焕新香飘飘奶茶系列，持续强化即饮业务发展 奶茶业务：推动产品回归主流，媲美现制茶饮店。公司未来奶茶新品将努力实现以下目标：1）健康化，研发低糖、轻卡、少添加的轻负担奶茶新品；2）口感、口味与现制茶饮店相当、甚至更好；3）品质管控更严格；4）更加具备性价比优势。公司奶茶业务已形成一套较为成熟的销售体系，核心执行动作由经销商完成。待奶茶新品推出后，公司将会探索开拓新的渠道和销售模式。 即饮业务：主要聚焦Meco杯装果茶和兰芳园冻柠茶 1）Meco杯装果茶：定位为“茶饮店之外的第二选择”，可满足与瓶装饮料不同的消费场景，在礼赠、高端自助餐、部分家庭消费场景方面已获得较好反馈，公司将针对不同消费者群体，对Meco杯装果茶的口味进行相应的分化调整，并在“杯装”品类做更多的延伸和拓展。品牌营销层面，公司4月份已开始投放Meco杯装果茶新定位的广宣物料，并于6月下旬推出广告，后续会逐步上线更多营销活动助力终端销售。 2）兰芳园冻柠茶：定位为“健康的冰爽饮料”，目前尚处于早期的战略规划阶段，公司将结合冻柠茶“纯植物配方”“不含碳酸”的特点，打造健康的冰爽饮料，持续加强冰冻化建设（今年冰冻化质和量均将同比提升），同时利用其解暑、解渴、开胃、解腻解辣、助消化的特点，积极探索餐饮渠道。经过前期的销售，冻柠茶已展现出一定的发展潜力，公司现正在广东、北京等地区进行样本市场的探测，进一步寻找打通流通渠道的成功模式。 投资建议：公司坚持双轮驱动战略，冲泡业务基本盘稳固，叠加健康升级有望迎来新发展阶段，即饮产品势能向好、蓄势待发，伴随着后续样板市场打造成功全国铺开、渠道多元化拓展以及营销推广力度加大等，即饮业绩弹性有望逐步释放，看好公司长期发展。由于公司Q2业绩略不及预期，我们小幅下调盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入由原来的42.73/49.15/55.86亿元调整为42.09/48.61/55.13亿元，同比增长16.1%/15.5%/13.4%，归母净利润由原来的3.46/4.35/5.05亿元调整为3.37/4.16/4.93亿元，同比增长20.3%/23.2%/18.5%，维持“买入-B”评级。 风险提示：市场需求变化，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期，产品销售不及预期等。

     香飘飘(603711) 冲泡奶茶品类龙头，即饮品类发力增长，首次覆盖给予“增持”评级 香飘飘公司是冲泡奶茶行业赛道龙头企业，经过多年积累的品牌与创新优势，进军即饮产品赛道，先后推出杯装果汁茶、瓶装冻柠茶等产品，品牌方面公司聚焦“香飘飘”、“Meco蜜谷”、“兰芳园”三大品牌，构建产品矩阵。公司走出外部环境负面影响，自2023年开始发力改革，制定双轮驱动战略，调整组织架构，引入职业经理人，公司在冲泡业务稳健增长的基础上，即饮业务有望助力公司实现高速增长。我们预计香飘飘公司2024-2026年收入分别为42.6、49.2、56.7亿元，同比增长17.6%、15.4%、15.3%；归母净利润分别为3.3、4.0、4.9亿元，同比增长19.2%、20.3%、21.3%；对应EPS分别为0.81、0.98、1.19元，当前股价对应PE分别为15.0、12.5、10.3倍，首次覆盖给予“增持”评级。 软饮料市场广阔，龙头地位稳健，新进入者通过差异化策略蓄力增长 软饮料市场空间广阔，过去10年保持较高复合增速，预计未来仍将保持稳健增长，从人均消费量角度看，国内人均软饮料消费量提升有望驱动行业进一步增长。行业细分品类较多，近年以来居民生活条件提升，健康化需求开始抬头，低糖、无糖以及功能化产品涌现，推动行业发展，当前行业背景下，新进入者可以通过口味迭代、产品创新等差异化产品策略，以此延长老化产品的生命周期，并培育挖掘新产品的增长潜力。 坚定双轮驱动战略，即饮品类潜力十足 香飘飘公司在收入端，坚持“双轮驱动”发展战略，在稳步巩固冲泡奶茶业务的同时，持续拓展即饮饮料业务，通过冲泡、即饮双轮驱动公司整体增长，实现持续健康发展。冲泡业务端，公司龙头业务稳固，将会持续推动冲泡业务产品健康化升级，发力渠道精耕下沉，开拓产品多样化消费场景；即饮业务端，公司即饮业务成立独立事业部，围绕果茶和冻柠茶等核心产品持续发力，聚焦重点城市，打造样板市场，构建更强的盈利模式，拓展多元化渠道和更优秀经销商客户。 风险提示：原材料涨价风险，食品安全风险，新品推广不及预期风险。