卫信康(603676) 事件：公司近日发布2023半年报，2023上半年实现营收7.49亿元（yoy+12.18%）；归母净利润1.34亿元（yoy+30.13%）；扣非归母净利润1.31亿元（yoy+29.32%）。2023H1年研发费用4168万元（yoy+72.24%），销售费用1.37亿元（yoy-2.3%），管理费用6306万元（yoy-8.55%）。净利率17.88%（相比2022H1提升2.47pp）。 点评： 多维（12）稳健增长，成人/小儿多维（13）处于市场导入期，静待放量 ①注射用多种维生素（12）为国内首仿，国产独家品种，原研厂家为百特，市占率长期维持在80%以上，2023H1实现收入5.46亿元（yoy+14%）。②小儿多种维生素注射液（13）2018年上市，是国内首仿，国产独家品种，2023年纳入国家医保，3月1日开始执行，2023H1实现销售收入2223万元（yoy+8.61%）。③注射用多种维生素（13）（10/3）于2022年8月底获批上市，已进入2023年医保谈判初审名单，已完成16个省级行政区域的中标/挂网，国内已批准的同类13种维生素注射剂产品仅有广州汉光药业一家，竞争格局好，有望填补多维12的市场。 多种微量元素注射液因受地方集采影响，收入微增 ①多种微量元素注射液(40ml）于2020年3月上市，为国内首仿，国产独家品种，上市即纳入医保，已完成28个省份的中标/挂网，相比于多种微量元素注射液(II)，多一种成分（钴），配方比例优化。2023H1销售收入8693万元（yoy+3.68%）②多种微量元素注射液（Ⅰ）适用于儿童（22年5月份报批），多种微量元素注射液（Ⅲ）正在审批中。 布局氨基酸类和电解质类，形成全营养支持矩阵 小儿复方氨基酸注射液（19AA-I）、复方氨基酸注射液（20AA）分别于2022年5月和10月获批上市，2023H1已分别完成30个和26个省份的中标/挂网。复方电解质注射液（V，国内首仿品种，已进入2023年医保谈判名单）（II）已分别完成25个和19个省份的中标/挂网。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为16.38亿元、19.36亿元和22.66亿元；归母净利润分别为2.31亿元、2.87亿元和3.89亿元；2023-2025年EPS分别为0.53元、0.66元和0.89元，对应PE估值分别为20、16和12倍。 风险因素：产品竞争加剧的风险；研发进度不及预期；集采等政策的风

     卫信康(603676) 事件： 卫信康于近日发布2023年上半年度报告：2023上半年公司实现收入7.5亿（+12.2%），归母净利润1.3亿（+30.1%），扣非归母净利润1.3亿（+2.3%）；分季度看，2023Q2实现收入4.0亿（+13.1%），归母净利润0.7（+15.1%），扣非归母净利润0.7亿元（+14.5%）。 销售管理费用率持续改善，研发投入继续加大 从盈利能力角度看，2023上半年公司毛利率50.9%，同比去年同期下滑0.5pct，扣非归母净利率17.5%，同比去年同期提升2.3pct；单2023Q2季度毛利率51.2%，基本维持去年同期水平，扣非归母净利率18.3%，比去年略有提升。从费用端看，2023上半年销售、管理费用率同比去年减少4.6pct；研发费用率5.6%，研发费用同比增长72.2%，研发投入持续加大。 渠道覆盖不断增强，三大核心产品持续加强中标/挂网 分产品看，2023上半年，注射用多种维生素（12）为国内首仿、国产独家品种、国家医保目录（乙类）品种、国家基药目录品种，已完成30个省级行政区域的中标/挂网，多年来在同类产品市场中均保持在80%以上的市场份额；多种微量元素注射液为国内首仿、国产独家品种、国家医保目录（乙类）品种，已完成28个省级行政区域的中标/挂网，2023年上半年，该产品实现销售收入8693.0万元，同比增长3.7%；小儿多种维生素注射液（13）为国内首仿、国内独家品种，2023年1月通过国家医保局组织的国家医保谈判，纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2022年）》，已完成31个省级行政区域的中标/挂网，2023年上半年，该产品实现销售收入2223.6万元，同比增长8.6%。 肠外营养产品矩阵不断丰富，渠道快速铺开 小儿复方氨基酸注射液（19AA-I)和复方氨基酸注射液（20AA）为国家医保目录（乙类）品种，均系首家通过一致性评价的企业，19AA-I和20AA分别完成30和26个省级行政区域的中标/挂网；适用于接受肠外营养的成人和11岁及以上儿童维生素缺乏的预防的注射用多种维生素（13）（10/3）已完成16个省级行政区域的中标/挂网；复方电解质注射液（V）为国内首仿品种，已完成25个省级行政区域的中标/挂网；复方电解质注射液（Ⅱ）已完成19个省级行政区域的中标/挂网；吸入用乙酰半胱氨酸溶液为国家医保目录（乙类）品种，已完成27个省级行政区域的中标/挂网。盐酸多巴胺注射液取得药品注册证书，预计2023下半年将有1-2个产品取得审批结论。 投资建议与盈利预测 小儿多种维生素注射液（13）的医保加持，众多新产品的不断获批，预计2023-2025年公司营业收入分别为16.3/20.0/24.5亿，增速为16.4%/22.7%/22.9%；归母净利润分别2.5/3.3/4.1亿，增速为43.9%/27.8%/26.5%；EPS为0.6/0.8/1.0元/股，对应PE为17.5/13.87/10.8。维持“买入”评级。 风险提示 研发不确定性风险；核心医保产品降价风险；行业竞争加剧风险；渠道拓展不确定性风险等。

     卫信康(603676) 事件概述 公司发布2023年中报：23年上半年实现营业收入7.49亿元，同比增长12.18%、实现归母净利润1.34亿元，同比增长30.13%、实现扣非净利润1.31亿元，同比增长29.32%。 业绩增长符合市场预期，核心产品12维等维持稳健增长 公司23年上半年实现营业收入7.49亿元，同比增长12.18%、实现扣非净利润1.31亿元，同比增长29.32%，业绩增长符合市场预期。分业务来看，公司服务性业务实现收入5.46亿元，同比增长13.6%，核心受益于注射用多种维生素（12）等品种的持续增长；药品收入为2.02亿元，同比增长8.3%，其中多种微量元素实现收入0.87亿元，同比增长3.68%、小儿多种维生素注射液（13）实现收入0.22亿元，同比增长8.61%。展望未来，伴随老龄化等带来肠外营养需求呈现增长，公司核心产品注射用多种维生素（12）呈现稳健增长，另外多种微量元素、小儿多种维生素注射液（13）以及在研储备产品，为公司中长期业绩增长奠定基础。 盈利能力呈现环比提升，持续加大研发投入为未来业绩增长赋能 公司23年上半年毛利率和净利率分别为50.89%和17.88%，相对22H1同期来看，毛利率维持相对稳定、净利率呈现改善趋势。分析来看，净利率提升，核心受到管理费用率和销售费用率下降影响，另外公司在持续加强研发投入，储备潜在核心管线为未来业绩增长奠定基础。 投资建议 考虑部分省份的地方集采，调整公司盈利预测：预期公司2023-2025年营业收入从18.61/25.31/32.32亿元调整为16.89/20.50/24.80亿元；EPS从0.71/0.99/1.36元调整为0.60/0.79/1.01元，对应2023年08月22日10.41元/股收盘价，PE分别为17/13/10倍；维持“买入”评级。 风险提示 核心产品医保降价风险、新产品推广不及预期风险、集采风险

     卫信康(603676) 投资要点 公司是聚焦围手术期肠外营养用药的领先企业，产品竞争格局好、管线持续拓展带来业绩持续快速增长。我们认为，2021年以来，随着公司核心产品注射用12种复合维生素进入医保放量、重点医院覆盖加速、销售渠道调整进入尾声，公司整体营运效率明显提升。在新产品陆续上市销售、小儿多种维生素注射液（13）调入医保目录影响下，我们认为2023-2025年公司的盈利能力和营运效率仍在提升的轨道，我们预计2022-2025年公司收入CAGR有望达到24.9%、归母净利润CAGR有望达到35.0%，首次覆盖，给予“增持”评级。 行业：160+亿市场容量，用药升级趋势明显 ①现有市场空间：160+亿元市场容量。根据Wind医药库样本医院销售情况（注：此数据来自于Wind医药库，为部分医院样本销售额，下同），2022年氨基酸类、维生素类、复合微量元素类市场容量约为71.9亿元、70.3亿元和18.8亿元（假设放大3倍），肠外营养相关注射剂总市场容量约161亿元；②品种结构：“全合一”类占比提升，产品升级仍有空间。针对氨基酸类产品，2013年以来“全合一”类产品（即综合配制碳水化合物、氨基酸、脂肪乳、维生素、微量元素、电解质和水等营养要素的产品）销售额占比明显提升（从2013年的27.5%提升至2022年的37.2%，2020年一度占比提升至48.4%），我们认为行业增长驱动来自于围手术期用药在独特药物经济学优势下产品结构升级。 成长分析：医保增量、新品种支撑 我们认为，2023-2025年是核心品种陆续进入医保放量、新品种获批上市窗口期，正在逐渐从单一品种依赖向多品种贡献增长过渡，我们预计公司2023-2025年收入CAGR有望达到24.9%。 ①存量品种：医保增量、医院覆盖提升。具体看核心品种增长驱动： 注射用12种复合维生素（2019年6月上市、2021年3月医保支付）：市占率优势、竞争格局较好（2022年样本医院未放大销售额之和约5亿元，其中普德产品占比82.9%），有望受益于进入医保后医院覆盖提升。 小儿多种维生素注射液（13）（2018年4月上市、2023年3月医保支付）：看好调入医保后的放量潜力。 多种微量元素注射液（2020年3月上市）：竞争格局相对较好，中短期仍在放量阶段。 复方电解质注射液（V）（2019年4月上市）：双缓冲系统、更适合心功能不全患者及糖尿病患者，期待医保谈判进展及医院覆盖度提升。 ②增量品种：复方氨基酸市占率提升、复合维生素品种升级。具体看核心品种：复方氨基酸注射液（20AA）（2022年10月上市）：肝病适用型氨基酸注射液，有望贡献增量。 小儿复方氨基酸注射液(19AA-Ⅰ)（2022年5月上市）：竞争格局相对较好，增长有望来自于市占率提升。 注射用多种维生素(13)(10/3)（2022年8月上市）：升级产品，有望衔接增长。 总结：竞争壁垒源于复方制剂平台+差异化品种迭代 从立项角度看，公司聚焦于围手术期肠外营养相关产品，销售产品多为竞争格局相对较好（体现为申报企业相对较少）、广义竞品相对复杂（体现为含量/成分微调即能构成临床应用场景改变），我们认为这种产品战略的竞争壁垒来自于①大复方制剂工艺平台（原辅料配伍及优化等）、②细分市场立项（针对差异化适应症人群的品种选择等）、③精细化销售渠道管理（需要兼顾市场教育+终端下沉）。我们看好公司老产品进入医保、新产品陆续上市贡献的增长弹性，中期维度看，我们期待公司在肠外营养、医美等新产品的布局和突破。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.56、0.77和1.00元/股，2023年7月18日收盘价对应公司2023年PE为23倍，低于可比公司平均值。我们认为，公司产品聚焦于围手术期肠外营养差异化领域，2023-2025年是核心品种陆续进入医保放量、新品种获批上市窗口期，正在逐渐从单一品种依赖向多品种贡献增长过渡；从行业角度看，肠外营养非“辅助用药”，在缩短住院时间、降低炎症反应等具有独特的药物经济学价值，随着围手术期肠外营养产品渗透率提升，公司产品医院覆盖率有望同步提升。综合考虑到公司的产品战略和增长阶段，我们看好公司在2023-2025年的成长性，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 重点产品集采价格大幅下降或流标风险；产品申报或临床进度不及预期风险；新生儿数量下降风险；医药监管政策变化风险；样本医院数据不代表总体的风险。

     卫信康(603676) 事件：公司发布2022年报和2023年1季报。2022年公司实现营业收入13.99亿元（+35.31%），归母净利润为1.77亿元（+84.50%），扣非归母净利润为1.55亿元(+90.95%)。2023年1季度公司实现营业收入3.50亿元（+11.13%），归母净利润为6025万元（+54.82%）。 12维有望继续保持平稳增长，二线品种快速放量；产品梯队持续丰富。2022年公司服务性收入为9.81亿元（+35.46%），主要是由于注射用多种维生素（12）放量；受益于院内诊疗复苏，我们认为在高基数之上注射用多种维生素（12）仍有望保持平稳增长。2022年多种微量元素注射液（40ML）实现销售收入1.82亿元（+232.17%），目前已经完成26个省级行政区域的中标/挂网，覆盖医院200余家，我们认为2023年该品种仍有望保持快速增长。2022年小儿多种维生素注射液（13）实现营业收入0.45亿元，该品种已经通过谈判纳入医保，目前已完成28个省级行政区域的中标/挂网，覆盖医院120余家，2023年有望继续处于快速增长阶段。目前公司主要在研项目有30余项，2022年已取得小儿复方氨基酸注射液(19AA-Ⅰ)、注射用多种维生素(13)(10/3)、复方氨基酸注射液(20AA)三个产品的注册批件，预计2023年将取得3个产品的审批结论。 收入有望回归正常增长，利润率有望得到提升。2023年1季度公司收入增速有所降低，主要是由于疫情影响肠外营养药物的使用，我们认为随着诊疗秩序恢复正常，2023年全年公司整体收入有望保持较快增长。2023年1季度公司归母净利润同比增幅较大的主要原因系核心产品销量增加、营业收入增长，及随着股权激励部分解禁，费用摊销减少所致，我们认为受益于：（1）高毛利品种收入占比增加；（2）激励费用减少，公司利润率有望得到提升。 盈利预测和估值。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为18.45、23.27和28.31亿元，同比增速分别为31.9%、26.2%和21.7%；归母净利润分别为2.72、3.65和4.79亿元，同比增速分别为53.6%、34.3%和31.2%，以5月9日收盘价计算，对应PE分别为22.2、16.5和12.6倍,维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复影响产品销售；核心品种纳入全国/地方集采，降价幅度超预期。

     卫信康(603676) 事件： 卫信康于近日发布 2022 年及 2023 一季度报告： 2022 年公司实现收入13.99 亿（+35.31%），归母净利润 1.77 亿（+84.50%），扣非归母净利润1.55 亿（+90.95%）；分季度看， 2022Q4 实现收入 3.31 亿（+17.57%），归母净利润 0.26 亿（+91.63%），扣非归母净利润 600.39 万元（-45.21%）；2023Q1 实现收入 3.50 亿（+11.13%），归母净利润 0.60 亿（+54.82%），扣非归母净利润 0.59 亿（+54.31%）， 2023Q1 净利润高增长主要系主要产品销量增加，营业收入增长及随着股权激励部分解禁，费用摊销减少所致。 净利率持续提升，销售管理费用率持续改善 从盈利能力角度看， 2022 年公司毛利率 52.60%，同比去年同期提升1.01pct，扣非归母净利率 11.08%，比去年同期提升 3.23pct；单 2023Q1季度毛利率 50.55%，比去年同期略有下滑，扣非归母净利率 16.70%，比去年同期提升 4.67pct，盈利能力提升明显。从费用端看， 2022 年销售管理费用率 34.61%，同比去年减少 3.09pct；研发费用率 5.18%，研发投入持续加大； 2023Q1 销售管理费用率为 26.99%，同比减少 7.50pct。 渠道覆盖不断增强，三大核心产品持续快速放量 分产品看， 2022 财年，公司服务性收入（主要是注射用多种维生素（12））营收 9.83 亿（+35.64%），已完成 30 个省级行政区域的中标/挂网；微量元素类收入 1.82 亿（+232.17%），已完成 26 个省级行政区域的中标/挂网，覆盖医院 200 余家；其他板块收入 1.00 亿（+62.81%），其中小儿多种维生素注射液（13）收入 0.45 亿（+52.97%），已完成 28 个省级行政区域的中标/挂网，销售聚焦儿科医院、综合医院儿科科室，覆盖医院 120 余家。 新品种待放量， 小儿多种维生素注射液（13） 医保加持促高增 小儿复方氨基酸注射液（19AA-I)于 2022 年 5 月取得药品注册证书， 已完成 24 个省级行政区域的中标/挂网； 2022 年 9 月和 10 月注射用多种维生素（13）和的复方氨基酸注射液（20AA）相继获批，此外，盐酸多巴胺注射液、多种微量元素注射液（Ⅰ）药品注册申请分别于 2022 年 1 月、 2022年 6 月获得受理，公司产品矩阵不断丰富。小儿多种维生素注射液（13）为国内首仿、国内独家品种， 2023 年 1 月通过国家医保局组织的国家医保谈判，纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2022 年）》,为该产品的销售增长奠定坚实基础。 投资建议与盈利预测 多种微量元素注射液高速放量持续，小儿多种维生素注射液（13）的新进医保加持 ，新产品的不断获批 ，预计 2023-2025 年公司营业收入为18.60/25.11/31.16 亿，增速分别为 33.01%/34.98%/24.09%；归母净利润2.57/3.95/5.12 亿 ， 增 速 分 别 为 105.42%/58.17%/36.07% ； EPS 为0.59/0.91/1.18 元/股，对应 PE 为 25.19/16.33/12.61。维持“买入”评级。 风险提示 研发不确定性风险；核心医保产品降价风险；行业竞争加剧风险；渠道拓展不确定性风险等。