禾丰股份(603609) 饲料销量稳增贡献利润，猪鸡周期向上盈利有望改善，维持“买入”评级公司发布2023年年报，2023年实现营收359.70亿元，yoy+9.63%，归母净利润-4.57亿元，yoy-189.13%，其中2023Q4实现营收90.78亿元，yoy-2.29%，归母净利润-4.97亿元，yoy-404.45%。白羽鸡前期祖代引种缺口已传导至肉鸡端，预计供给偏紧持续2024全年。伴随猪周期反转向上，公司盈利有望进一步改善。我们上调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.26/12.46/9.39（2024-2025年原预测分别为8.29/10.97）亿元，对应EPS分别为1.01/1.36/1.02元，当前股价对应PE为7.2/5.4/7.1倍。饲料销量稳增贡献利润，猪鸡周期向上盈利有望改善，维持“买入”评级。 饲料业务稳健发展，销量稳步增长吨利有望改善 饲养业务2023年实现营收164.70亿元，yoy+5.29%，实现净利润3.9亿元，饲料外销量430.52万吨，yoy+7.88%，单吨净利90元/吨。细分品类看，猪料、禽料、反刍料、其他料外销量155.65、184.95、74.21、15.70万吨，yoy-0.10%、+22.70%、+0.87%、-17.28%。2023年公司规模场散装料销量yoy+30%以上，2024年公司持续推进规模场大客户占比提升，计划饲料外销总量yoy+10%以上。 白鸡养殖成绩持续改善，屠宰量稳步提升产能充裕 肉禽业务2023年实现营收112.12亿元，yoy+20.77%，实现净利润-3.2亿元。全年白羽肉鸡养殖成本约4.6元/斤，料肉比降至1.55（2022年1.6），欧指提升至415，生产成绩持续改善。公司白羽鸡控参股合计年屠宰产能超11亿羽，2023年屠宰量8.1亿羽，yoy+13%，预计2024年屠宰量8.6亿羽，屠宰量稳步提升。 生猪业务优化猪场结构，出栏维稳推进成本下降 生猪业务2023年实现营收25.76亿元，yoy+25.19%，实现净利润-4.7亿元。全年实现生猪出栏116万头，其中肥猪/仔猪/种猪91/21/4万头。2024年2月，公司能繁存栏4万头，后备存栏1.4万头，预计2024年实现生猪出栏120-140万头。公司推进内部猪场结构优化，预计2024年完全成本降至17.5元/公斤。 风险提示：公司成本不及预期，猪鸡涨价不及预期，疫病风险，原料价格风险。

     禾丰股份(603609) 核心观点： 事件：公司发布2023年年度报告。23年公司营收359.70亿元，同比+9.63%；归母净利润为-4.57亿元，同比由盈转亏（去年同期为5.14亿元）；扣非后归母净利润为-5.03亿元，同比由盈转亏（去年同期为5.20亿元）。单季度来看，23Q4公司营收90.78亿元，同比-2.29%；归母净利润-4.97亿元，同比由盈转亏（去年同期为1.64亿元）；扣非后归母净利润为-4.81亿元，同比由盈转亏（去年同期为1.66亿元）。 23年公司营收稳定增长&业绩同比转亏。2023年公司业绩下滑的原因主要系下游养殖业景气度低，消费需求恢复不及预期，公司投资亏损及计提资产减值损失等。23年公司综合毛利率3.98%，同比-2.04pct；期间费用率为4.42%，同比+0.12pct。单季度来看，23Q4公司综合毛利率0.81%，同比-5.28pct；期间费用率为+4.26%，同比+0.32pct。 饲料销量同比增长近8%，禽料增长突出。23年公司饲料业务收入164.70亿元，同比+5.29%；毛利率8.42%，同比+0.62pct；饲料外销量达430.52万吨，同比+7.88%，其中猪料、禽料、反刍料销量分别为155.65万吨、184.95万吨、74.21万吨，同比分别为-0.1%、+22.7%、+0.9%，结构占比分别为36.2%、43.0%、17.2%。公司饲料销量保持增长状态，增速优于行业水平。23年下游养殖业全面亏损，叠加上游原材料价格震荡，饲料利润空间承压，低效产能持续出清。公司从技术、采购、运营等多个方面降本增效，未来有望逐步发挥相对成本优势，市占率或将进一步提升。2024年公司计划对外实现10%以上的饲料销量增幅。 肉禽产能稳步扩张，食品业务保持增长。23年公司禽产业收入112.12亿元，同比+20.77%；毛利率0.62%，同比-3.66pct。1）养殖端：公司继续扩大父母代鸡养殖规模，新厂力争迅速满产；商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张；公司屠宰环节毛鸡自供比例超过90%。养殖成绩方面，23年公司养殖料肉比下降至1.55、欧指提升至415。2）屠宰端：23年公司控参股合计年屠宰产能超11亿羽；合计屠宰白羽肉鸡8.1亿羽，同比+13%；合计产销分割品212万吨，同比+14%。在23年白鸡下游消费需求不及预期，行业屠宰环节陷入亏损的背景下，公司屠宰企业保持较高的存货周转速度，并通过“多品牌策略”加速开拓肉鸡分割品销售渠道。24年公司白鸡屠宰量目标为超过8.6亿羽。3）食品业务：新项目迅速扩大基础产销规模，23年公司控参股合计产销熟食调理品3.2万吨，同比+19%。 生猪养殖结构优化，力争稳健穿越行业低谷。23年公司猪产业收入25.76亿元，同比+25.19%；毛利率-9.23%，同比-13.15pct。23年生猪养殖行业整体低迷，产能去化与消费恢复速度均不及预期。公司生猪业务严控总体养殖规模、优化内部养殖结构、加强猪场管理、推动过程绩效管理体系。23年公司控参股合计出栏生猪116万头，同比+18.4万头，同比+18.9%，其中肥猪91万头、仔猪21万头、种猪4万头。24年公司生猪外销出栏目标为120-140万头，同比增长3.45%至20.69%。 投资建议：公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；肉禽和生猪业务为公司业绩提供弹性空间。考虑到短期内终端肉类消费需求有待复苏，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至4.84亿元、9.95亿元、13.17亿元；EPS分别为0.53元、1.08元、1.43元，对应PE为14、7、5倍，维持“推荐”评级。 风险提示：动物疫病的风险；原材料价格大幅波动的风险；环保、养殖等方面政策变化的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险等。

     禾丰股份(603609) 8.84 饲料稳健发展贡献利润，静待肉禽生猪盈利修复，维持“买入”评级 14.59/8.14禾丰股份发布2023年三季报，2023前三季度实现营收268.93亿元（yoy+14.33%），81.28归母净利润0.40亿元（yoy-88.69%）。单Q3实现营收101.85亿元（yoy+4.62%），81.28归母净利润0.65亿元（yoy-78.58%）。鉴于Q4猪价上行空间有限，我们下调公9.19司2023年盈利预测，后续猪周期有望逐步迎来反转，我们上调2024-2025年盈9.19利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.88/8.29/10.97（原预测分别21.15为3.02/6.94/8.84）亿元，对应EPS分别为0.20/0.90/1.19元，当前股价对应PE为43.3/9.8/7.4倍。公司饲料销量稳步增长，静待盈利修复，维持“买入”评级。 饲料业务稳健发展，量利齐升贡献利润 前三季度公司饲料外销量315万吨（yoy+8%），销量实现稳步增长。单Q3饲料外销量117万吨（yoy+1%），其中猪料、禽料、反刍料yoy分别-5%、+15%、-7%，Q3饲料销量增速放缓主要系2022年同期高基数影响。公司饲料业务重点发力规模场大客户直销，Q3单吨净利润提升至94元（2023H1为91元），我们预计公司前三季度饲料板块归母净利润达2.9亿元，预计公司全年饲料销量可同比增长8%。饲料业务整体保持稳健发展态势，量利齐升为公司贡献核心利润。 2023-11 肉禽业务厚积薄发，成本持续下降静待周期向上盈利修复 前三季公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡6.2亿羽，其中单Q3屠宰2.5亿羽，我们预计公司全年白鸡屠宰量有望超8亿羽。公司肉禽业务涵盖父母代种鸡、商品代养殖及肉鸡屠宰，全程成本控制行业领先。Q4白鸡景气上行叠加公司养殖成本下降，公司肉禽业务利润有望修复。 生猪业务优化内部结构，降本增效高质量发展 我们预计前三季度公司生猪业务净利润亏损2.6亿元，控参股企业合计外销出栏生猪78万头，其中肥猪/仔猪分别为56/20万头。单Q3公司生猪完全养殖成本降至17.5元/公斤，公司生猪业务重点推进降本增效，优化内部猪场结构，实现高质量发展，我们预计公司全年生猪出栏有望达100万头。 风险提示：饲料原材料下降幅度不达预期，猪鸡涨幅不及预期，疫病不确定性。

     禾丰股份(603609) 肉禽产销持续扩容，下游饲料需求结构化改善，维持“买入”评级 禾丰股份发布2023年半年度报告，报告期内公司实现167.08亿元（+21.19%）；归母净利润-0.25亿元（-154.37%）。销售/管理/研发/财务费用营收占比分别为2.12%/1.77%/0.31%/0.48%，分别同比+0.03pct/-0.08pct/+0.03pct/-0.07pct。鉴于猪价已有一定反弹，四季度猪鸡价格有望随供需结构改善迎来好转。报告期内肉禽及猪价低迷，饲料成本波动较大利润有所承压。基于此，我们下调2023-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润3.02（12.54）/6.94(14.76)/8.84（15.04）亿元，对应EPS分别为0.33/0.75/0.96元，当前股价对应PE分别为27.7/12.1/9.5倍，肉禽产销持续扩容，畜禽价格迎来好转，维持“买入”评级。 肉禽业务持续放量，产能投放依序推进 报告期内公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.7亿羽（+16%）、产销分割品95万吨（+17%），调理品及熟食1.46万吨（+17%），生熟食产销规模均有增长。公司不断调整产品结构，持续提升鲜品比率，翅类产品鲜销方面表现优异。一季度太行禾丰等三家现代化新工厂顺利投产，鉴于新产能带来折旧费用压力、鸡苗成本阶段性较大，我们估计肉禽板块报告期内贡献归母净利润约0.2亿元。 饲料业务下游需求分化，肉禽业务积淀深厚拉动禽料增长 报告期内公司共外销饲料197.9万吨（+11%），其中预混料/浓缩料/配合料分别同比+34%/+5%/+13%；猪料/禽料/反刍料/其他料分别为74.4（+8%）/82.6（+19%）/35.0（+6%）/5.9（-21%）万吨，公司肉禽业务优势突出，禽料增速亮眼，反刍料由于下游养殖效益不佳销量不及预期，上半年饲料板块贡献归母净利约1.8亿。 猪价低迷压制养殖利润，猪价回暖头均盈利有望逐步改善 报告期内，公司控参股企业合计外销出栏生猪53万头，其中肥猪/仔猪/母猪分别为35/16/2万头。由于行业产能仍处高位运行，上半年仔猪价格相对坚挺导致行业母猪去化速度较慢，生猪出栏体重呈上行态势，市场猪肉供应充足，猪价有所承压，我们估计上半年生猪养殖板块归母净利润约亏损2.2亿元。 风险提示：饲料原材料下降幅度不达预期，猪鸡涨幅不及预期。

     禾丰股份(603609) 事件概述：公司于8月15日发布2023年中报，2023H1公司实现营收167.1亿元，同比+21.2%；实现归母净利润-0.3亿元，同比-154.4%。2023年Q2实现营收88.6亿元，同比+19.6%，环比+13.0%；实现归母净利润-0.5亿元，同比-125.6%，环比-330.5%。公司营收增长稳定，利润下滑主要系猪价低迷和白鸡业务下游需求承接不足所致；费用端控制良好，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.1%、1.8%、0.3%，同比+0.03PCT、-0.08PCT、+0.03PCT。 饲料业务：饲料业务销量向好，禽料增长迅速。2023H1公司合并范围内企业饲料外销量197.9万吨，同比增长+10.8%，其中猪料、禽料、反刍料分别实现销量74.4、82.6、35万吨，分别同比+8.3%、+19.0%、5.7%。从量而言，2023H1生猪市场深陷低价泥潭，行业产能去化相对缓慢，生猪供应量的较高水平对饲料需求量有支撑作用；从利而言，2023H1饲料原料行情复杂多变，下游养殖业的不景气在一定程度上阻碍了价格自上而下的传导。然而，公司始终坚持贯彻多维度降本增效和“渠道与规模场并重”的战略转型，2023年饲料业务销量争取在2022年的基础上增长15%-20%。 肉禽业务：规模效应充分显现，肉鸡屠宰量稳步提高。2023H1公司控参股企业合计屠宰白羽肉鸡3.7亿羽，同比+16%；合计产销分割品95万吨，同比+17%。营销方面，公司以“多品牌策略”为基础不断拓展肉鸡分割品销售渠道，挖掘优质客户，力争在产销平衡的基础上提高产能利用率；养殖屠宰方面，公司商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张，一季度太行禾丰等三家现代化新工厂顺利投产，公司控参股合计年屠宰产能超过11亿羽，突破产能瓶颈。2023年公司争取实现白羽鸡屠宰量8亿羽左右的目标，持续保持亚洲领先地位。 生猪业务：严控养殖规模，优化种猪性能。2023H1公司控参股企业合计出栏生猪53万头，同比+20.7%，其中肥猪35万头，仔猪16万头，种猪2万头，但由于上半年生猪市场供过于求，价格长时间保持低位运行，生猪养殖行业持续亏损。2023H1公司生猪出栏量相较2022H1扩张幅度较小，仍以优化养殖结构、提升种猪性能为主，2023H1公司获得授权专利数16个，累计获得授权专利数250个。2023年公司争取实现控参股合计外销出栏120万头的目标，生产指标跻身行业一流水平。 投资建议：我们预计公司2023~2025年归母净利润分别为2.80、7.25、8.81亿元，EPS分别为0.30、0.79、0.96元，在本轮周期中，公司饲料、肉禽、生猪各业务有望实现多点开花，维持“推荐”评级。 风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动。

     禾丰股份(603609) 核心观点： 事件公司发布2023年半年度报告。 23H1营收稳定增长，业绩阶段承压2023H1，公司实现营收167.08亿元，同比+21.19%；主要源于上半年公司饲料、肉禽、生猪销量均有稳定增长，带动收入增长。公司归母净利润为-0.25亿元，同比-154.37%；扣非后归母净利润为-0.92亿元，同比-289.43%；利润下行主要受畜禽价格相对低位影响。公司综合毛利率4.84%，同比-0.41pct。期间费用率4.67%，同比-0.09pct。2023Q2，公司实现营收88.64亿元，同比+19.59%；归母净利润为-0.45亿元，同比-125.62%；扣非后归母净利润为-0.61亿元，同比-136.75%；公司销售毛利率为5.04%，同比-1.34pct，环比+0.42pct，呈现季度好转状态；期间费用率为4.52%，同比+0.15pct，环比-0.32pct。 H1饲料销量同比+11%，禽料增长较突出2023H1公司饲料外销量达197.9万吨，同比+11%，其中猪料、禽料、反刍料销量分别为74.4万吨、82.6万吨、35万吨，同比分别为+8.3%、+19%、+5.7%，结构占比分别为37.6%、41.7%、17.7%。公司饲料销量保持增长状态，增速优于行业水平。23H1玉米、豆粕等饲料原料价格大幅波动，叠加下游养殖业的不景气，在一定程度上阻碍价格自上而下的传导。公司从技术、采购、运营等多个方面降本增效，在大力拓展市场的同时提升对应收账款管理的重视度；公司有望逐步发挥相对成本优势，且市占率进一步提升。 肉禽产能稳步扩张，食品战略推进中1）养殖端，公司继续扩大父母代鸡养殖规模，预计商品代鸡苗自供比例将于23Q4达到本年高点；公司商品代鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张，23H1公司毛鸡自供比例超过90%。2）屠宰端，23Q1太行禾丰等3家新屠宰厂投产，公司控参股合计年屠宰产能已超过11亿羽。23H1公司控参股合计屠宰白羽肉鸡3.7亿羽，同比+15.6%；合计产销鸡肉分割品95万吨，同比+17.3%。3）食品端，公司持续推进食品业务，23H1公司控参股合计产销鸡肉调理品及熟食1.46万吨，同比+16.8%。销售渠道方面，公司一方面凭借“多品牌策略”积极开拓新渠道，东北、华北、华中市占率均显著提升，另一方面积极抢占高价值渠道，直批、商超、特贩、快餐、出口等渠道销售占比显著增长。同时公司不断调整产品结构，提升鲜品比率，在翅类产品鲜销方面表现优异。 生猪养殖结构优化，力争稳健穿越行业低谷在上半年生猪养殖行业整体低迷的环境下，公司生猪业务以“控规模、调结构”为主要发展战略。严格控制养殖规模、淘汰落后产能、优化养殖结构、加强猪场管理，公司养殖成绩稳步提升。23H1公司控参股企业合计出栏生猪53万头，同比+9.1万头，同比+20.7%，其中肥猪35万头、仔猪16万头、种猪2万头。 投资建议公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；肉禽和生猪业务为公司业提供弹性空间。我们预计公司2023-24年EPS分别为0.69元、1.30元，对应PE为13、7倍，维持“推荐”评级。 风险提示动物疫病的风险；原材料价格大幅波动的风险；环保、养殖等方面政策变化的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险等。