禾丰股份(603609) 饲料销量稳增贡献利润，猪鸡周期向上盈利有望改善，维持“买入”评级公司发布2023年年报，2023年实现营收359.70亿元，yoy+9.63%，归母净利润-4.57亿元，yoy-189.13%，其中2023Q4实现营收90.78亿元，yoy-2.29%，归母净利润-4.97亿元，yoy-404.45%。白羽鸡前期祖代引种缺口已传导至肉鸡端，预计供给偏紧持续2024全年。伴随猪周期反转向上，公司盈利有望进一步改善。我们上调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.26/12.46/9.39（2024-2025年原预测分别为8.29/10.97）亿元，对应EPS分别为1.01/1.36/1.02元，当前股价对应PE为7.2/5.4/7.1倍。饲料销量稳增贡献利润，猪鸡周期向上盈利有望改善，维持“买入”评级。 饲料业务稳健发展，销量稳步增长吨利有望改善 饲养业务2023年实现营收164.70亿元，yoy+5.29%，实现净利润3.9亿元，饲料外销量430.52万吨，yoy+7.88%，单吨净利90元/吨。细分品类看，猪料、禽料、反刍料、其他料外销量155.65、184.95、74.21、15.70万吨，yoy-0.10%、+22.70%、+0.87%、-17.28%。2023年公司规模场散装料销量yoy+30%以上，2024年公司持续推进规模场大客户占比提升，计划饲料外销总量yoy+10%以上。 白鸡养殖成绩持续改善，屠宰量稳步提升产能充裕 肉禽业务2023年实现营收112.12亿元，yoy+20.77%，实现净利润-3.2亿元。全年白羽肉鸡养殖成本约4.6元/斤，料肉比降至1.55（2022年1.6），欧指提升至415，生产成绩持续改善。公司白羽鸡控参股合计年屠宰产能超11亿羽，2023年屠宰量8.1亿羽，yoy+13%，预计2024年屠宰量8.6亿羽，屠宰量稳步提升。 生猪业务优化猪场结构，出栏维稳推进成本下降 生猪业务2023年实现营收25.76亿元，yoy+25.19%，实现净利润-4.7亿元。全年实现生猪出栏116万头，其中肥猪/仔猪/种猪91/21/4万头。2024年2月，公司能繁存栏4万头，后备存栏1.4万头，预计2024年实现生猪出栏120-140万头。公司推进内部猪场结构优化，预计2024年完全成本降至17.5元/公斤。 风险提示：公司成本不及预期，猪鸡涨价不及预期，疫病风险，原料价格风险。

     禾丰股份(603609) 核心观点： 事件：公司发布2023年年度报告。23年公司营收359.70亿元，同比+9.63%；归母净利润为-4.57亿元，同比由盈转亏（去年同期为5.14亿元）；扣非后归母净利润为-5.03亿元，同比由盈转亏（去年同期为5.20亿元）。单季度来看，23Q4公司营收90.78亿元，同比-2.29%；归母净利润-4.97亿元，同比由盈转亏（去年同期为1.64亿元）；扣非后归母净利润为-4.81亿元，同比由盈转亏（去年同期为1.66亿元）。 23年公司营收稳定增长&业绩同比转亏。2023年公司业绩下滑的原因主要系下游养殖业景气度低，消费需求恢复不及预期，公司投资亏损及计提资产减值损失等。23年公司综合毛利率3.98%，同比-2.04pct；期间费用率为4.42%，同比+0.12pct。单季度来看，23Q4公司综合毛利率0.81%，同比-5.28pct；期间费用率为+4.26%，同比+0.32pct。 饲料销量同比增长近8%，禽料增长突出。23年公司饲料业务收入164.70亿元，同比+5.29%；毛利率8.42%，同比+0.62pct；饲料外销量达430.52万吨，同比+7.88%，其中猪料、禽料、反刍料销量分别为155.65万吨、184.95万吨、74.21万吨，同比分别为-0.1%、+22.7%、+0.9%，结构占比分别为36.2%、43.0%、17.2%。公司饲料销量保持增长状态，增速优于行业水平。23年下游养殖业全面亏损，叠加上游原材料价格震荡，饲料利润空间承压，低效产能持续出清。公司从技术、采购、运营等多个方面降本增效，未来有望逐步发挥相对成本优势，市占率或将进一步提升。2024年公司计划对外实现10%以上的饲料销量增幅。 肉禽产能稳步扩张，食品业务保持增长。23年公司禽产业收入112.12亿元，同比+20.77%；毛利率0.62%，同比-3.66pct。1）养殖端：公司继续扩大父母代鸡养殖规模，新厂力争迅速满产；商品代肉鸡养殖规模始终跟随屠宰端稳步扩张；公司屠宰环节毛鸡自供比例超过90%。养殖成绩方面，23年公司养殖料肉比下降至1.55、欧指提升至415。2）屠宰端：23年公司控参股合计年屠宰产能超11亿羽；合计屠宰白羽肉鸡8.1亿羽，同比+13%；合计产销分割品212万吨，同比+14%。在23年白鸡下游消费需求不及预期，行业屠宰环节陷入亏损的背景下，公司屠宰企业保持较高的存货周转速度，并通过“多品牌策略”加速开拓肉鸡分割品销售渠道。24年公司白鸡屠宰量目标为超过8.6亿羽。3）食品业务：新项目迅速扩大基础产销规模，23年公司控参股合计产销熟食调理品3.2万吨，同比+19%。 生猪养殖结构优化，力争稳健穿越行业低谷。23年公司猪产业收入25.76亿元，同比+25.19%；毛利率-9.23%，同比-13.15pct。23年生猪养殖行业整体低迷，产能去化与消费恢复速度均不及预期。公司生猪业务严控总体养殖规模、优化内部养殖结构、加强猪场管理、推动过程绩效管理体系。23年公司控参股合计出栏生猪116万头，同比+18.4万头，同比+18.9%，其中肥猪91万头、仔猪21万头、种猪4万头。24年公司生猪外销出栏目标为120-140万头，同比增长3.45%至20.69%。 投资建议：公司为产业链一体化企业，受益于下游存栏提升趋势，饲料业务增长可观，业绩贡献可期；肉禽和生猪业务为公司业绩提供弹性空间。考虑到短期内终端肉类消费需求有待复苏，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至4.84亿元、9.95亿元、13.17亿元；EPS分别为0.53元、1.08元、1.43元，对应PE为14、7、5倍，维持“推荐”评级。 风险提示：动物疫病的风险；原材料价格大幅波动的风险；环保、养殖等方面政策变化的风险；自然灾害的风险；食品安全的风险等。