健盛集团(603558) 受海外需求影响，上半年收入下降12%。公司是棉袜龙头制造商，近年拓展无缝服饰代工业务。2023上半年收入11.1亿元，-11.7%，净利润1.2亿元，-34.2%，其中棉袜和无缝收入均双位数下滑，收入下滑主要由于海外品牌去库存导致下单需求减少。上半年开工率不足导致毛利率同比下降至24.7%，汇兑收益减少和提前计提年终奖对费用端造成一定压力，但在良好的费用管控下，总费用金额仍同比小幅减少。上半年净利率减少3.8百分点至11.2%，存货和应收周转天数保持历史较健康水平。 二季度环比一季度改善明显，毛利率表现好于预期，资本开支放缓。2023二季度公司收入同比下滑15.4%至6.1亿元，净利润同比下滑19.6%至0.85亿元。二季度收入在较高基数上降幅大于一季度，实际上Q2收入金额环比Q1明显增长。开机率环比回升，叠加有效的成本和费用管控，二季度毛利率环比显著回升至26.6%，同比仅微幅下降，好于预期，费用率基本与去年同期持平。净利率同比微幅减少至13.9%，环比Q1的7.8%提升明显。由于海外需求仍有不确定性，2023年公司产能扩张放缓，上半年资本开支大幅缩减。 展望：海内外品牌去库进展较好，下半年订单有望延续环比改善。近期海外品牌陆续披露财报，总体显示收入增长、库存改善好于预期，国内品牌随着终端零售回暖，库存逐渐回归正常、订单需求回升。公司二季度环比一季度改善明显，今年下半年到明年订单有望延续环比向上趋势。 风险提示：海外需求疲软、疫情反复、新客户开拓不及预期、系统性风险。 投资建议：中长期看好无缝业务贡献成长，短期关注逐季环比向上的趋势。公司棉袜业务拥有良好的产品竞争力和客户订单基础，是公司稳健成长的基本盘。无缝业务受益于女子运动赛道崛起有望景气成长，疫情期间公司逆势扩张无缝产能，并加大新品和客户开发力度，未来需求回暖后盈利恢复弹性较大。由于二季度业绩好于预期但未来国内外经济形势仍存不确定性，维持2023年盈利预测、小幅下调2024-2025年盈利预测，预计2023~2025年净利润为2.5/2.9/3.5亿元（原2.5/3.1/3.8亿元），同比变动-5%/18%/19%。由于盈利预测下调，小幅下调目标价至10.4-11.2元（原10.7-11.5元），对应2024年13-14xPE。考虑到公司二季度业绩好于预期、订单压力最大的时候已经过去，下半年和明年将延续环比向上趋势，建议关注底部配置机遇，维持“买入”评级。

     健盛集团(603558) 投资要点 公司发布23年中报：Q2面临高基数，净利率修复超预期 23H1营业收入11.1亿元（-11.7%），单Q2收入6.1亿元（-15.4%），Q2降幅环比扩大主要受高基数影响；同比2021年，Q2收入增长23%，较Q1的20%提速。 23H1归母净利润1.24亿元（-34.2%），净利率11.2%（-3.8pp）；单Q2归母净利润8506万元（-19.6%），净利率13.9%（-0.7pp），已恢复至较好状态。 分业务：两大业务趋势相近，棉袜相对稳健 23H1棉袜/无缝服饰业务分别实现收入7.3/3.8亿元，同比-10%/-15%，均延续了22Q3以来“欧美需求疲软+下游去库存”导致的订单下滑趋势。 23H1棉袜/无缝服饰业务净利润分别为0.95/0.29亿元，同比-34%/-36%，净利率13.0%/7.8%，同比-3.5/-4.6pp，我们预计主要是由于产能利用率下降导致毛利率下滑（23H1整体毛利率-3.0pp至24.7%）。 分地区：国内放量，日韩稳增，欧美下滑 23H1海外/国内收入分别为9.2/1.7亿元，同比-22%/+282%，国内增速较高一方面系22Q2国内订单及生产量均为低基数，另一方面公司持续加大国内市场开发力度，与李宁、蕉内、UBARS、FILA等已建立良好合作关系，带来增量订单。 拆分看海外市场，美洲/欧洲地区收入下滑30%/4%至3.0/2.7亿元，如期承压；日韩地区收入稳健增长10%至2.1亿元，我们预计主要得益于大客户优衣库在亚洲的门店占比高+定位高性价比、受欧美经济周期影响较小，且新品开发进展较好。 费用端：薪酬节奏变化，预计汇率影响较大 23H1销售/管理/研发/财务费用率分别-0.5/+1.7/-0.3/+0.4pp至3.2%/7.7%/2.3%/-0.2%，管理费用率提升主要系当期职工薪酬增加（往年Q4管理费用率显著高于前三季度是由于年末一次性计提奖金及股权激励费用，我们预计今年管理费用率较为平缓）。Q2净利率修复超预期，我们预计受汇率波动的带动作用较大。 盈利预测及投资建议： 公司越南、贵州储备产能充足，随着海外去库存推进带来订单复苏，“棉袜稳增长+无缝高弹性”的增长逻辑有望逐步兑现，预计23-25年公司实现收入23.0/27.3/31.5亿元，同比-2%/+19%/+15%，实现归母净利润2.2/2.7/3.2亿元，同比-16%/+22%/+20%，对应PE14/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示：海外品牌去库存不及预期；海外消费复苏不及预期；大客户减单

     健盛集团(603558) 事件概述 2023H1 公司收入/归母净利/扣非净利/经营性现金流分别为 11.07/1.24/1.23/2.23 亿元、同比-11.68%/-34.22%/-28.71%/+50.28%，扣非净利降幅低于净利主要由于政府补助同比下降 63%至 0.1 亿元，归母净利降幅高于收入主要由于毛利率下降及管理费用率上升； 经营性现金流净额/净利为 180%，现金流好于净利主要由于当期存货减少 1.04 亿元。 23Q2 收入/归母净利/扣非净利分别为 6.11/0.85/0.94 亿元、同比下降15.4%/19.6%/12.1%， 收入降幅较 Q1 扩大，但受益于递延所得税资产及信用减值损失下降影响、净利降幅收窄。 上半年公司完成第四次股份回购，截至 2023 年 6 月 21 日，公司以 8.21 元/股均价回购 1281 万股，占公司总股本 3.2%。 分析判断: 下游客户需求减弱叠加去库存，业务回落幅度较大。 拆分来看：（ 1）棉袜收入 7.32 亿元、同比下降9.82%，实现净利约 0.95 亿元、同比下降 33.72%，棉袜净利率 12.98%，同比下降 3.48PCT；（2）无缝收入3.76 亿元、同比下降 15.09%，实现净利约 2921 万元、同比下降 35.79%，无缝净利率 7.77%，同比下降4.61PCT。 我们估计， 23H1 棉袜/无缝产能利用率在 70-75%/65-70%。 23H1 净利率降幅低于毛利率主要由于递延所得税资产影响， Q2 净利率降幅更低则受益于信用减值损失下降。 23H1 毛利率 24.73%，同比下降 3.02%；净利率为 11.18%，同比下滑 3.82PCT。（1）从费用端来看， 23H1销售/管理/研发/财务费用率分别为3.22%/10.03%/2.30%/-0.20%，同比上升-0.46/1.40/-0.31/0.36PCT；管理费用增加由于管理人员薪资调整、职工薪酬增加；财务费用上升主要由于汇兑亏损；其他收益（政府补助0.10亿元） /收入为 1.4%，同比减少 0.94PCT；公允价值变动净收益/收入同比下降 0.04PCT，主要由于交易性金融资产损失所致； 所得税费用/收入为 0.2%，同比下降 1.24PCT，主要由于公司使用前期未确认递延所得税资产的可抵扣亏损的影响。（2）单季来看， 23Q2 毛利率为 26.64%，同比下降 0.89PCT，净利率为 13.92%，同比下滑 0.71PCT。 23Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.85%/7.34%/2.17%/-1.53%，同比上升-1.77/1.91/-0.32/0.70PCT， Q2 净利率降幅低于毛利率主要由于信用减值损失下降。（3）分子公司来看， 23H1 重点子公司杭州健盛/江山思进/江山针织/健盛越南/俏尔婷婷净利分别为 0.29/0.13/0.17/0.24/0.17 亿元，同比增长1184%/41%/-74%/-39%/166%，俏儿婷婷净利有较大增长、估计由于产能利用率提升。 存货下降。 23H1 存货为 5.46 亿元，同比下降 16%，存货周转天数 129.2 天，同比下降 1.7 天；应收账款为 4.6 亿元，同比下降 15%，应收账款周转天数为为 72.6 天，同比增长 2.1 天；应付账款为 0.78 亿元，同比减少 33.1%，应付账款周转天数为为 21.0 天，同比减少 8.8 天。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，海外去库存下半年有望降幅收窄；（2）中期来看，未来公司棉袜及无缝扩产仍在持续；（3）长期来看，公司在持续做大户外防晒袖套和防晒服的基础上，积极拓展其他品类。考虑海外需求恢复低于预期，下调 2023/2024/2025 年收入 25.82/29.89/36.88 亿元至 23.71/28.05/33.92 亿元、下调23-25 年归母净利 2.76/3.36/4.35 亿元至 2.13/2.81/3.73 亿元，对应下调 23-25 年 EPS 0.72/0.88/1.14 元至 0.58/0.76/1.01 元， 2023 年 8 月 14 日收盘价 8.24 元对应 23/24/25 年 PE 分别为 14/11/8X，维持“买入” 评级。 风险提示 疫情风险、汇率波动风险、原材料价格波动风险、终端消费需求疲软的风险、系统性风险。