绝味食品(603517) 公司发布 2023 年半年度业绩预告和回购公司股份方案公告。 1H23 公司实现营收36.5-37.0 亿元,同比增 9.4%-10.9%，实现归母净利润 2.3-2.4 亿元，同比增131.3%-146.5%。 1H23 公司积极拓店，单店营收逐步恢复，利润端受成本拖累较大。我们认为下半年随着外部环境恢复，成本压力缓解，公司业绩有望得到较快恢复， 公司公告股份回购预案，彰显了对未来的发展信心， 维持买入评级。 支撑评级的要点 2023 年上半年公司积极拓店，单店营收受益场景放开逐渐恢复。 2Q23 实现营收18.3-18.8 亿元，同比增 10.8%-13.9%。（1）开店方面，根据公司过往经营节奏，公司选择在上半年集中开店，下半年聚焦单店营收提升。 2020 年至 2022 年公司每年门店净增数量分别为 1445 家、 1315 家、 1362 家，我们判断 2023 年公司仍将保持 1000+的开店计划，考虑到 1 季度有春节假期， 2 季度消费场景恢复，叠加在就业环境承压背景下，加盟商开店意愿较强，预计整体开店数量按进度推进。（2）单店营收方面， 2023 年上半年整体宏观环境承压，休闲卤味为可选消费受影响较大。我们判断， 整体单店营收还在恢复中，同比实现增长，但仍未达到 2019年的同期水平。从具体门店结构来看，高势能门店受益商旅及旅游出行，率先恢复，部分门店超出 2019 年同期水平，整体销售情况好于其他门店类型。 2 季度业绩受成本拖累影响较大，净利率为历史较低水平，未来随着上下游供需平衡，公司盈利水平有望得到较快恢复。 2Q23 公司归母净利为 0.9-1.1 亿元，去年同期 0.1 亿元。 2Q23 公司归母净利率为 5.0%-5.6%，扣非归母净利率为4.6%-5.2%，考虑去年同期低基数，如果与历史其他年份相比，公司盈利能力为历史较低水平。我们判断成本端受上游原材料价格影响，导致毛利率水平较低。根据水禽网数据， 2022 年核心单品鸭脖的平均采购价为 14.3 元/kg, 1H23 鸭脖的平均采购价为 20.7 元/kg, 2Q23 鸭脖的平均采购价为 20.8 元/kg，其中 3、 4 月鸭脖冻品价格最高达到 27-28 元/kg。截止 7 月 14 日，鸭脖成本已降至 18 元左右。虽然 5 月、 6 月随着上下游供需逐渐平衡，鸭副价格逐渐走低，但是仍高于 2022年平均成本。我们判断，考虑到采购周期， 2 季度公司仍在使用高价库存，拖累整体 2 季度毛利率水平。随着高价库存逐渐被消耗完，鸭副价格恢复正常，公司净利率水平有望得到较快恢复。 行业集中度不断提升背景下，公司作为休闲卤味龙头优势凸显，股份回购彰显信心。 疫情三年，休闲卤味中小品牌加速出清，行业集中度进一步提升。绝味作为休闲卤味龙头，不论在供应链管理及对上游的议价能力等方面均有显著优势。近日，公司公告股份回购预案，公司拟用自有资金不低于（含） 2 亿元，不超过3 亿元回购公司股份，回购价格不超过人民币 50 元/股。我们认为，在行业环境疲软背景下，公司在这个时点选择回购股份彰显了公司对未来发展充满信心，以及对其内在价值的认可。 估值 考虑到外部宏观环境不确定性，同时根据公司 2 季度业绩情况，我们下调此前盈利预测，预计 23 年至 25 年公司 EPS 分别为 1.07、 1.60、 1.98 元/股，同比分别增 189.2%、 50.3%、 23.5%，维持买入评级。 评级面临的主要风险 终端需求疲软。门店增长低于预期。原材料价格上涨，成本端承压。食品安全问题。

     绝味食品(603517) 事件：公司发布2023年半年度业绩预告。2023年上半年预计实现营收36.5-37亿元，同比+9.42%-10.92%；归母净利润2.28-2.43亿元，同比+131.25%-146.47%；扣非净利润2.18-2.33亿元，同比+44.63%-54.58%。根据上述业绩预告及23Q1季报，经测算，23Q2预计实现营收收入18.3-18.8亿元，同比+10.8%-13.8%；归母净利润0.9-1.1亿元，同比+810%-960%；扣非净利润0.83-0.98亿元，同比+22.1%-44.1%。 单店恢复、门店拓展积极，23Q2收入端预计稳健增长。1）拓店：重点抢占高势能门店，拓店节奏较快。疫后公司迅速调整策略，年初以来重点抢占高铁、机场、核心商圈等高势能点位，把握复苏弹性，Q2以来加盟商保持较高开店积极性。2）单店：线下客流复苏下预计单店有所恢复。高势能点位开店策略下，单店水平预计高于社区门店，伴随消费复苏带来的销售恢复，Q2单店营收稳步修复。 费用缩减、规模效应显现，23Q2盈利能力有望提升。成本方面，23年3月鸭副价格达到阶段性高点，Q2以来伴随养殖周期释放，投苗、屠宰逐步恢复，上游原材料成本环比持续改善，公司目前仍在消化高价库存，预计成本下行将逐步体现至报表端。费用方面，相较于去年同期，公司大幅减少了对市场的补贴和投入，开店补贴减少、管理效率提升下Q2利润端有望进一步优化。展望全年，成本下行叠加费用投放缩减，利润弹性释放可期。 布局泛卤味+打造超级供应链+下沉市场拓店，长期发展动能充足。1）布局泛卤味：公司通过控股廖记、参股卤江南、合资东北阿满等布局泛卤味赛道，探索第二增长曲线，餐卤市场扩张下多品牌布局有望为公司带来可观增量收益。2）打造超级供应链：公司通过投资上游原材料供应商、完善生产布局、发展“绝配”物流等完善供应链布局，持续提升规模效应，助力公司发展为泛卤味领导品牌。3）下沉市场拓店：休闲卤味门店分布集中在相对发达地区和高线城市，下沉市场布局空间仍广阔。伴随城镇化率持续提升，三四五线城市人均可支配收入稳步增长，公司有望进一步开拓市场空间，加深品牌影响力。 投资建议：门店扩张、单店修复及成本费用下行下，23年有望释放业绩弹性，布局泛卤味赛道彰显公司长期优势。我们预计公司2023-2025年营收分别为79/92/106亿元，同比增长19%/17%/15%，归母净利润分别为7.4/10.8/12.7亿元，同比增长218%/46%/17%，当前股价对应PE分别为31/21/18倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动；门店拓展不及预期；食品安全风险。

     绝味食品(603517) 主要观点： 事件：公司发布2023年半年度业绩预告 据公司发布的2023年半年度业绩预告，预计2023H1公司实现营业收入36.5-37亿元，同比增长9.4%-10.9%；预计实现归母净利润2.28-2.43亿元，同比增长131.3%-146.5%。收入符合市场预期，利润不及预期。?23Q2收入增速符合预期，在消费偏弱环境中单店同比增长但恢复速度不快，上半年开店进展较快 据业绩预告测算，23Q2公司实现营业收入18.3-18.8亿元，同比增长10.8%-13.9%，符合我们此前预期。上半年公司新开门店近1000家，全年1000-1500家开店任务目标完成进度较快。参考22H1末门店数量，粗略估算23H1开店贡献收入增长约10%，单店营收同比低个位数增长。虽然23Q2整体消费环境偏冷，但公司在持续优化门店运营努力下仍然实现单店同比增长，环比Q1改善，其中公司老店单店营收已接近疫情前正常水平，表明绝味门店模型仍然优秀，已度过养店阶段的成熟门店抗风险能力较强。 23Q2成本端压力超预期，特殊时期加盟商补贴收回费用控制良好，整体净利率环比23Q1并未如期改善 据业绩预告测算，23Q2公司实现归母净利润0.91-1.06亿元，同比增长849.7%-1007.1%。由于去年Q2公司对加盟商进行较大规模的补贴，同时旧股权激励计划终止后费用一次性计提导致利润端集中承压，22Q2归母净利润基数极低，同比增速不具备太大参考价值。实际上，我们测算23Q2单季度净利率在5%左右，环比Q1有所下滑，不及市场此前预期的环比持平或改善，主因Q2公司仍然使用此前购买的高价原材料，尚未进行新一轮价格下降后的原材料的采购。预计公司此举与产业链上下游之间的价格博弈策略有关，公司希望后续主要原材料价格可尽快回归至正常区间。因此23Q2公司利润仍主要受到成本端的压制，但特殊时期的加盟商补贴已收回，公司费用率已经控制至19年平均水平。 成本压力预计即将得到改善，收入端高成长性或需宏观环境配合 成本端，本轮鸭副价格大幅上涨核心原因是供给量自疫情以来大幅缩减。23Q2成本端还有疫情全面放开初期供需错配的扰动，但此因素偏短期，4月以来鸭副价格已从高位回落。从产业供需来看，今年在鸭价已至历史高位的刺激下，上游鸭农开始新一轮扩产，因此中长期视角下，鸭副价格有望在较长一段时间内延续回落趋势，公司盈利能力也将得到修复。收入端，公司产品具有可选消费属性，需求端在一定程度上受制于消费能力修复的程度。后续单店营收的更快速恢复或需要宏观环境进一步回暖的配合。我们对下半年公司经营环境的改善保持期待，但不宜预期过高。 盈利预测与投资建议：维持“买入”评级 2022年公司经受住了极限压力测试，逆境之中持续巩固加盟商体系及供应链网络，强化核心竞争力。23年公司提出“保持定力、韧性成长”的年度经营方针，一方面紧抓国内市场消费复苏机遇，在鸭脖主业及美食生态圈上继续发力，另一方面加速品牌出海，积极拓展海外市场。我们认为报表端成本拐点出现后公司利润存在较大弹性，同时长期成长空间广阔。考虑到23Q2成本压力释放速度不及预期，我们调整2023-2025年盈利预测：预计2023-2025年公司实现营业总收入77.7/91.8/108.5亿元（前预测值78.5/91.6/107.5），同比+17.4%/+18.1%/+18.2%；实现归母净利润7.0/12.2/14.0亿元（前预测值8.3/11.9/15.5），同比+198.9%/+75.0%/+15.5%；EPS分别为1.10/1.93/2.23元。当前股价对应PE分别为33/19/16倍，悲观预期反映已较为充分，股价对应24年估值不到20倍，安全边际高，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨超预期；宏观经济下行压力增大影响消费能力；疫情发展超预期；食品安全问题。

     绝味食品(603517) 事件描述 事件：公司发布2023年上半年业绩预告，23H1预计实现营业收入36.5-37亿元，同比增长9.42%-10.92%；归母净利润2.28-2.43亿元，同比增长131.25%-146.47%。其中23Q2预计实现营业收入18.26-18.76亿元，同比增长10.8%-13.9%；归母净利润0.91-1.06亿元，同比增长850.2%-1007.6%。符合市场预期。 聚焦高势能门店，单店收入恢复。今年以来公司重点聚焦机场、高铁、核心商圈等高势能门店，由于其收入较传统社区店更具优势，从而公司单店收入恢复加快，目前基本恢复21年同期水平。门店拓展方面，公司上半年新开门店与往年节奏相当，预计全年新增门店1500-1800家，进入消费旺季后，开店节奏将逐步加快。 鸭副价格环比下降，H2盈利能力有望逐步改善。成本端，23Q1鸭副产品价格有所上升，23Q2开始主要鸭副产品价格均呈现逐月下降态势，下半年伴随鸭苗产能提升，鸭副价格压力有望逐步缓解，加之此前高价位原材料库存的消化，公司下半年原料成本有望延续下降态势，从而毛利率水平逐步改善。费用端，伴随线下消费场景逐步恢复，公司对加盟商补贴将逐步减少，销售费用持续优化，助力净利率水平环比提升。 投资建议 展望下半年，伴随7、8月份消费旺季来临，公司单店收入有望加速增长，同时鸭副原材料压力逐步趋缓，助力其释放利润弹性。同时过去几年公司积极布局卤味第二增长曲线，目前廖记门店拓展顺利，看好公司长期成长空间。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为77.31/89.98/103.98亿元，同比+16.7%/+16.4%/+15.6%；归母净利润6.77/10.20/12.87亿元，同比+191.3%/+50.5%/+26.2%。对应EPS1.07/1.62/2.04元，当前股价对应PE分别为35.6/23.6/18.7倍，维持“增持-A”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；渠道拓展不及预期；原材料等成本快速上升；食品安全问题等。

     绝味食品(603517) 业绩简评 公司于7月13日发布业绩预告，预计23H1实现营收36.5-37.0亿元（中枢为36.8亿元，下同），同比+9.4%-10.9%;归母净利润2.3-2.4亿元（2.4亿元），同比+131%-147%。其中23Q2实现营收18.3-18.8亿元（18.5亿元），同比+10.8%-13.9%;归母净利润0.9-1.1亿元（1.0亿元），同比+850%-1007%。 经营分析 主业具备经营韧性，供应链稳健增长。拆解来看，主业预计单店收入低个位数，开店数量+10%。1）目前老店单店收入基本修复至19年同期水平，但Q2新增门店有拖累。从环比情况看，5-6月单店收入环比4月持平，相较Q1改善。预计H2单店收入环比H1改善，主要依靠新增的高势能门店拉动。2）H1开店数量完成全年70%任务进度，新开1000家以上，符合全年新增1500家（+10%）预期。 4月成本高位，扰动Q2毛利率。采用公告中枢测算，23Q2净利率约5.3%，环比-2.2pct。1）据我们跟踪的鸭副价格，3月底鸭副成本上涨至历史高位，反馈在4月报表端毛利率触底，5-6月毛利率显著改善，接近22Q3水平。若后续毛利率持续改善，23Q3有望迎来成本端拐点，23H2盈利能力大幅改善。2）随着疫情放开，公司对加盟商补贴逐步退出，Q2费用率环比Q1更加优化。 市场对于主业天花板和第二曲线有担忧，但从开店数量兑现和单店修复情况来看，H1表现均优于同业水平。第二曲线方面，廖记年初以来收入恢复超预期，利润方面明显减亏，有望在明年加速扩张后顺利接入体内。成本端，今年以来上游鸭苗、饲料成本呈下降趋势，日均投苗量大幅增长，结合鸭养殖周期较短，我们认为成本拐点有望于Q3到来。 盈利预测、估值与评级 考虑到公司成本下行速度不及预期，及年内投资收益的不确定性，我们分别下调23-25年归母净利润11%/1%/4%。我们预计23-25年公司归母净利润分别为7.2/12.1/15.3亿元，分别同比增长209%/68%/27%，对应PE分别为33x/19x/15x,维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；成本下降不及预期风险；市场竞争加剧等风险。

     绝味食品(603517) 事件 2023 年 7 月 13 日， 绝味食品发布 2023 年半年度业绩预告。 投资要点 业绩符合预期， 补贴减少致高增长根据业绩预告， 预计 2023H1 营收 36.5-37 亿元（同增 9%-11%），归母净利润 2.28-2.43 亿元（同增 131%-146%），扣非净利润 2.18-2.33 亿元（同增 45%-55%） 。 其中 2023Q2 营收 18.26-18.76 亿元（同增 11%-14%），归母净利润 0.91-1.06 亿元（同增 810%-960%），扣非净利润 0.83-0.98 亿元（同增 22%-44%）。 业绩增长符合预期，主要系： 1）受益于消费复苏带来的销售恢复； 2）对市场补贴投入大幅减少。 高势能门店恢复较好， 成本端望继续改善门店方面： 今年公司重点布局一线城市机场高铁、核心商圈的高势能门店， 目前高势能门店终端恢复良好，单店营收快速提升， 下半年单店营收有望加速改善；拓店方面， 加盟商开店意愿强烈，拓店速度超预期，稳健扩张。 成本端： 伴随养殖周期释放，鸭脖、鸭副原材料价格从 3 月到顶后回落且持续下降，长期成本端供需有望逐步平衡，目前公司仍在消耗高价库存阶段，后续毛利水平有望改善。 费用端： 公司对市场补贴逐步减少， Q2 费用率改善，带动净利率提升。 餐桌卤味： 公司坚持对餐桌卤味进行重点培育布局，其中廖记开店进度依托市场恢复，以武汉、成都、重庆为核心市场， 后续单店模型打磨扎实后加速扩张；卤江南处于快速跑马圈地阶段，今年锚定 2000 家门店。 盈利预测 我们看好公司坚持重点布局餐桌卤味，有望节节开花；下半年改善有望加速。根据业绩预告，我们略调整 2023-2025 年EPS 分别为 1.11/1.61/2.27 元（前值分别为 1.36/1.78/2.31元） ，当前股价对应 PE 分别为 33/23/16 倍， 维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、 门店开拓不及预期、原材料上涨、股权激励目标不及预期等。

     绝味食品(603517) 事件概述 公司发布半年度业绩预告，预计 2023 年上半年实现营业收入 36.5-37 亿元，同比+9.42%-10.92%，归母净利润 2.28-2.43 亿元，同比+131.25%-146.27%，扣非归母净利润 2.18-2.33 亿元，同比+44.63%-54.58%。 预计公司 23Q2 实现营业收入 18.26-18.76 亿元，同比+10.83-13.87%，归母净利润 9051.17-10551.17 万元，同比+850.16%-1007.63%，扣非归母净利润 8318.33-9818.33 万元，同比+21.68%-43.64%。符合我们之前的预期。 分析判断: 稳步拓店+单店修复，经营状况持续改善 自年初消费场景逐步恢复以来，公司加快开店节奏， 重点布局消费复苏弹性更强的城市及地区，我们认为加盟商开店积极性高， 拓店计划稳步推进，上半年新开门店有望超过 1000 家，全年新增门店有望达到 1500家。除新增门店外， 二季度消费复苏带来销售恢复，同时公司通过“周年庆”“虾球卡”等活动增加品牌曝光，我们认为公司单店营收持续恢复，平均单店营收预计实现同比增长，部分经营较好的门店单店营收可能恢复至 19 年水平。得益于主业的持续恢复，公司二季度收入实现双位数增长，下半年随着消费复苏和新店成熟，经营情况有望持续改善。 成本下降+费用缩减，利润弹性逐步释放 成本端来看，鸭副价格于今年 4 月达到历史高位后持续下滑，但考虑公司的库存和成本传导周期，预计 Q2成本端仍然承压。费用端来看，公司同比去年大幅减少了对市场的补贴和投入，预计费用率回落较多。 Q2 得益于收入增长和费用优化，公司净利率同比提升 4.4-5.1pct 至 5.0%-5.7%，盈利能力持续恢复；下半年随着成本压力缓解，利润弹性释放持续可期。 下半年重视成本下行弹性， 长期行稳致远 参考禽报网等渠道跟踪，核心鸭副产品鸭脖、鸭头、鸭锁骨、鸭掌等现价环比均有所下降且逐渐形成趋势，考虑公司库存周期，下半年成本压力环比改善是大概率事件。 下半年经营端随着旺季来临和消费力恢复，我们看好公司单店营收持续恢复， 叠加成本下行和费用收缩，预计净利率也将稳步恢复，利润弹性持续兑现。中长期来看， 公司已经在泛卤味赛道深度布局，佐餐卤味、新式卤味均有落子，供应链领域已参投超过 20家优质产业链相关公司，为公司未来成长储备动能。公司短期主业经营好转， 中长期存在第二增长曲线预期和经营扩张机遇，长期发展仍然行稳致远。 投资建议 参考公司最新披露业绩预告，我们将 2023-2025 年公司总营收为 78.90/91.50/103.63 亿元的预测下调至77.90/90.50/101.63 亿元，将 2023-2025 年 EPS 为 1.40/1.89/2.14 元的预测下调至 1.12/1.66/2.03 元，对应最新收盘价 36.19 元， PE 分别为 32/22/18 倍，维持“买入”评级。 风险提示 成本压力缓解不及预期，新品推广不及预期，行业竞争加剧

     绝味食品(603517) 事件： 公司发布 23H1 业绩预告。 2023H1 预计实现收入 36.5-37 亿元，同比+9.42%-10.92%，单 Q2 营收预计为 18.3-18.8 亿元，同比+10.8%-13.9%。 23H1归母净利润预计为 2.3-2.4 亿，同比+131%-146%，其中 23Q2 归母净利润预计为 0.91-1.06 亿元，同比+850%-1008%。 点评： 23Q2 收入双位数增长符合我们的预期。 我们预计绝味上半年新开门店或与往年节奏相当， 单店同比 22Q2 预计有增长。 我们认为绝味作为卤味龙头，管理优秀，经营稳健。 23Q2 对应归母净利率为 4.9%-5.6%，同比大幅提升， 我们认为主要系公司今年 Q2 减少了对加盟商的补贴，环比盈利能力回落核心为原材料价格高位影响， 目前市场对于原材料高位的悲观预期或已反映在股价当中。 市场担忧绝味采购额提升到一定水平之后，和上游的边际溢价能力会降低，长期来看， 我们认为上游的采购优势规模效应仍占主导， 公司和上游的原材料价格博弈或更多为短期权宜。 盈利预测与投资评级： 后续展望， 我们看好公司全年完成股权激励目标(股权激励收入目标为 77.93 亿元)，下半年原材料价格我们预计将进一步下降， 环比盈利能力有望提升。 绝味作为卤味连锁龙头， 我们认为短期由于原材料价格及消费疲软超跌带来布局机会，长期市占率提升、规模效应带来利润率提升长逻辑有望维持不变，餐桌卤等第二曲线亦可期。 我们预计 23-25 年每股收益分别为 1.10、 1.84、 2.30 元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 消费力恢复不及预期、 门店下沉不及预期、原材料价格上涨、食品安全问题。

     绝味食品(603517) 事件： 7月13日，公司发布23年半年度业绩预告：23H1预计实现营业收入36.5-37亿元，同比增长9.42%-10.92%；归母净利润2.28-2.43亿元，同比增长131.25%-146.47%；扣非归母净利润2.18-2.33亿元，同比增长44.63%-54.58%。其中，23Q2预计实现营业收入18.26-18.76亿元，同比增长10.8%-13.83%；归母净利润0.91-1.06亿元，同比增长810%-960%；扣非归母净利润0.83-0.98亿元，同比增长22.06%-44.12%。 开店节奏稳健、单店逐步恢复，餐桌卤味表现优 公司今年重点布局一二线城市门店，单店收入逐步回升、开店节奏稳健。单店收入端，高势能门店单店收入相对社区店、街边店等更具优势，高势能门店占比提升使得公司整体单店收入恢复较快，23Q2老店接近19年98-99%。门店拓展端，公司注重存活比例，今年拿铺效率提升，我们认为上半年新开店以店效爬坡为主，Q3进入消费旺季有望加速放量，带动收入水平提升。餐桌卤味方面，廖记Q1业绩超预期，今年稳中求进、明后年加速复制；卤江南门店今年有望超2000家。 成本高位回落、补贴大幅减少，净利率改善在途 短期看，利润因消费疲软略有承压，但市场悲观预期反应已较充分。展望未来，成本端，当前成本已从3月高位回落至中位数水平，随着高价库存消耗，后续毛利率水平有望改善；费用端，线下消费场景复苏，公司对加盟商的补贴较去年大幅减少，销售费用率逐渐回落，成本改善与费用优化有望促进净利率逐月改善。另一方面，公司美食生态的长远布局有望增厚业绩。 盈利预测、估值与评级 公司作为卤制品行业龙头，有望凭借较完善的供应链布局、规模优势效应与管理效率提升形成增长飞轮，进一步提升市占率。我们预计23-25公司年营业收入分别为80.93/93.53/104.20亿元，分别同增22.20%/15.57%/11.40%，归母净利润分别为8.66/12.10/14.71亿元，分别同增272.21%/39.85%/21.51%，EPS分别为1.37/1.92/2.33元，三年CAGR为84.94%。鉴于公司参考可比公司估值，我们给予公司24年25倍PE，目标价48元，维持“买入”评级。 风险提示：拓店与单店增长不及预期；原材料成本波动；食品安全问题

     绝味食品(603517) 重点布局高势能门店，单店恢复与开店节奏较快。收入端，年初以来公司重点布局一二线城市核心商圈高势能门店，抢占复苏桥头堡市场，锁定弹性来源。由于高势能门店单店收入相对传统社区店与乡村店更具优势，公司单店收入恢复较快，目前已基本修复至2021年同期水平。门店拓展方面，公司今年加快开店节奏，年内预期新增门店1500-2000家，2023Q1已开设约240家，进入Q2、Q3旺季后，开店节奏逐渐步入高峰，推测上半年以集中开店与店效爬坡为主，开店与销售进度基本符合预期，下半年有望加速放量，带动收入水平提升。 Q2以来成本下降，加盟商费用补贴收窄。成本方面，2023Q1鸭副产品价格有所上升，4月以来价格呈现逐月下降态势，其中主要原料鸭脖下调幅度稍小于其余鸭副产品。伴随后续投苗量以及养殖、屠宰量的恢复，原料采购成本预计延续下降，叠加公司前期高价库存持续消耗，后续毛利率水平有望改善。费用端，线下消费场景逐步恢复下，公司对加盟商补贴逐渐退坡，已从疫情期间数万元降至2023Q1数千元水平，同时公司暂未大范围加码促销活动力度，销售费用率或逐渐回落，促进净利率提升。 净利率改善在途，餐桌卤味未来可期。伴随宏观经济稳步向好，公司有望受益于一二线城市消费力的率先复苏，考虑到公司拓店节奏符合预期，以及成本与费用情况不断优化，公司净利率或逐月改善。另一方面，公司着眼长远，对餐桌卤味市场持续进行布局培育。其中头部品牌廖记棒棒鸡以成都为根据地，向武汉、重庆地区持续拓展，有望为公司业绩注入持续动能。 投资建议 公司收入与利润端改善态势良好，业绩弹性有望释放。我们预计2023-2025年公司EPS分别为1.39/1.82/2.17元/股，基于2023年7月5日收盘价，对应PE分别为24.33/18.63/15.64X，维持“推荐”评级。 风险提示 宏观经济不景气风险；市场竞争加剧风险；成本上涨风险。