新天然气(603393) 核心观点 加速布局上游气源，打通天然气全产业链。公司通过对煤层气开发领军企业亚美能源的投资整合与上游项目的持续拓展，成为国内稀缺的具备自有气源的民营企业，基本实现了“上有资源、中有管网、下有客户”的产业链一体化的格局。2023年，煤层气开采和销售业务占比大幅提升到68%附近。随着公司煤层气产量同比再创新高，2024年前三季度实现归母净利润约8.82亿元，同比增长约30.28%。 非常规气增长潜力较大，天然气需求长期向好。天然气相较于石油、煤炭等更为清洁，是全球三大一次性能源中唯一的清洁低碳能源，也是能源转型过程中重要的过渡能源。然而，天然气在国内一次能源消费占比仅为9%（2023年），明显低于全球水平（约23%），在“双碳”战略目标下，天然气消费增长空间较大。而煤层气是天然气的重要补充，随着勘探开发技术的进步，以及相关补贴政策的支持，国内煤层气增长潜力较大。在气价改革的背景下，具备自有气源的一体化公司有望受益。 资源优势持续强化，多区块放量加速成长。亚美能源是国内煤层气开发领域的领先企业，公司通过收购亚美能源，取得了潘庄和马必项目的煤层气开发资源。其中2024年上半年马必区块产量同比增长约59.90%，平均售价同比增长约12.04%，实现量价齐增。另外，公司持续获取紫金山、喀什北等上游项目，拓展了致密气、页岩气、常规油气等优质资源，为长期产量增长提供坚实保障。 盈利预测与投资建议 我们认为公司作为国内稀缺的具备自有气源的一体化民营企业，在存量煤层气资源不断增产的同时，持续拓展新的资源，未来上产空间较大。同时，在能源结构转型与气价改革的背景下，公司传统燃气业务增长可期，业绩有望迎来双轮驱动。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为13.16亿元、16.01亿元、18.55亿元，对应的PE分别为10倍、8倍、7倍（对应11月14日收盘价），首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 行业周期性风险、安全生产和环保风险、政府补助政策变化风险等。

     新天然气(603393) 事件 2024年前三季度，公司实现营业收入29.6亿元，同比+16.7%；实现归母净利润8.8亿元，同比+30.3%；其中第三季度实现营业收入10.1亿元，同比+42.7%；实现归母净利润2.8亿元，同比+43.8%。 前三季度，公司煤层气业务实现量价齐升 产量方面：前三季度，公司煤层气总产量14.82亿立方米，同比增长20.48%，占山西省煤层气总产量102.7亿立方米的14.44%，占全国规上煤层气总产量126.1亿立方米的11.76%。其中，潘庄区块前三季度煤层气总产量约8.38亿立方米，同比增长约0.12%；马必区块前三季度煤层气总产量约6.44亿立方米，同比大幅增长63.87%。公司预计马必区块全年产气量有望接近或达到9亿方，明年有望接近或达到11亿方。 第三季度，公司煤层气总产量5.11亿立方米，同比增长29.47%、环比增长3.06%。 销价方面：前三季度，公司煤层气平均销售价格2.16元/立方米，较上年同期2.06元，同比增长4.81%。其中，潘庄区块前三季度平均销售价格2.05元/立方米，较上年同期的2.05元基本持平；马必区块前三季度的平均销售价格为2.31元/立方米，相较于去年同期的2.1元/立方米上涨10.29%。 第三季度，公司每立方米煤层气平均销售价格为2.15元，同比增长10.27%，环比增长2.86%。 城燃：顺价效果将逐步释放 2024年前三季度，公司城市燃气板块因顺价暂未有效体现(第三季度则是受新疆民用卡内库存气的影响而未有有效体现)，再加上采购端气价上涨的原因，城燃板块盈利同比有30%以上的降幅。随着民用卡内库存气的影响逐渐降低乃至消失，顺价带来的盈利效果将会逐步体现。 储备项目充足，煤层气产量有望保持稳定增长 除了潘庄和马必区块，公司阿克莫木气田也处于商业生产期，2023年产量为5.62亿立方米，目前正在有序推进和落实阿克莫木气田年产8亿方天然气的开发调整方案。此外，公司紫金山项目和喀什北项目有望在明年和后年有一定的产量表现，将为公司后续产气量和收入利润的持续增长的打下基础。 盈利预测与投资建议：由于通豫管道暂未完全复工复产以及城燃顺价效果未完全释放等原因，调整盈利预期，预计公司2024-2026年将实现归母净利润13/15.3/17.6亿元（前值：15.04/17.4/19.2亿元），对应PE分别为10.5/8.9/7.7x，维持“买入”评级。 风险提示：国际气价超预期波动、国内顺价政策进度不及预期、下游天然气需求恢复不及预期、新项目开发不及预期等风险

     新天然气(603393) 事件：10月29日晚，公司发布2024年三季报，2024前三季度公司实现营业收入29.64亿元，同比上升16.70%；实现净利润9.07亿元，同比下降12.97%；实现归母净利润8.82亿元，同比增长30.28%；扣非后归母净利润为8.77亿元，同比增长31.23%；经营活动产生的现金流量为14.73亿元，同比增长12.73%，基本每股收益2.08元。 其中，2024Q3公司实现营业收入10.13亿元，同比增长42.67%，环比增加23.47%；实现净利润2.91亿元，同比上升46.16%，环比上升4.81%；实现归母净利润2.77亿元，同比上升43.76%，环比上升1.55%。销售毛利率43.11%，同比下降5.06pct；销售净利率30.59%，同比下降10.43pct。 点评： 公司潘庄区块资源优质，24-28年有望维持稳产；马必区块中深部煤层气储量丰富，快速上产，紫金山加快勘探进程，产量有望释放，共同驱动公司业绩长期持续稳步增长。潘庄区块为全国最优质的煤层气区块之一，24-28年产量有望维持10亿方/年左右；马必区块已探明资源量合计530多亿方，南区10亿方/年项目在产，13-15亿方/年产能在建，公司预计总产能可达25亿方/年以上。近年来公司加大钻井力度，推动马必区块快速上产，我们预计24-26年马必区块产量分别可达到8/10/12亿方，中长期气量预期在20亿方以上。此外，公司紫金山区块资源量丰富，致密砂岩气及中深部煤层气资源量合计超过2000亿方，目前处在前期勘探阶段，公司预计在2024年底或2025年开始贡献产量。 新收购新疆喀什北区块丰富油气储量提供产能接续，公司长期资源储备充足。2024年5月6日，公司发布公告拟以1.63亿港币的对价现金收购中能控股10.2%的股权。6月24日，公司再度发布公告拟现金收购中能控股4.47亿港币可换股票据（全部换股后约占股比21.87%），同时收购共创控股100%股份。通过两次收购，公司合计持有中能控股合计29.84%的股份以及共创控股100%的股份。中能控股和共创投控分别享有新疆喀什北区块第一指定地区（阿克莫木气田）、第二指定地区各49%的权益。据公司公告，第一指定地区2016年获国家储委会批复天然气探明储量446.44亿方，ODP设计产能11.1亿方/年，气田于2020年开始商业生产，2023年产量达到5.62亿方。第二指定地区目前仍处于勘探期，公司初步预计天然气资源量约2000亿方、原油资源量约8000万吨。我们预计未来几年内第一指定地区产量有望爬坡，第二指定地区丰富的油气储量有望为公司天然气生产业务提供稳定的产能接续，支撑公司长期业绩增长。 四季度用气旺季将至，公司煤层气销量及售价有望提升；新疆启动天然气顺价，有望带动公司城燃业务毛差修复。四季度为传统意义上的用气旺季，通常天然气需求会有所增长，带动气价上行。2024年10月（截至10月29日）LNG市场价4764元/吨，同比上涨3.62%，进入四季度，公司煤层气销量及售价有望提升。2024年6月12日，乌鲁木齐市人民政府发布《关于理顺乌鲁木齐市管道天然气销售价格的通知》，将居民用天然气销售价格由1.37元/立方米调整为1.50元/立方米，将工商业用气销售价格由2.25元/立方米调整为2.50元/立方米。顺价有望带动公司城燃毛差持续修复，实现盈利改善。 盈利预测与投资评级：新天然气为国内少有的拥有上游丰富、优质煤层气资源的标的。全资子公司亚美能源旗下潘庄区块为全国最优质的煤层气区块之一；近年来公司加大马必区块投资推动区块快速上产，为公司注入业绩增长动力；紫金山区块资源储量丰富，未来开采潜力大。新收购新疆喀什北区块丰富油气储量提供产能接续，公司天然气产量有望维持长期高增长。在我国能源转型、天然气行业增储上产以及市场化改革的驱动下，伴随煤层气开采技术的持续进步，公司煤层气业绩有望迎来高增长。同时，公司城燃业务也有望迎来毛差和气量的修复，从而实现业绩改善。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为12.8亿元、15.2亿元、17.1亿元，EPS分别为3.03/3.59/4.04元，对应10月29日收盘价的PE分别为10.33X/8.71X/7.74X，维持“买入”评级。 风险因素：国内外气价大幅下降;新区块增产情况不及预期;煤层气行业补贴政策变化。

     新天然气(603393) 事件：2024年10月29日，公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入29.64亿元，同比增长16.70%；实现归母净利润8.82亿元，同比增长30.28%；实现扣非归母净利润8.77亿元，同比增长31.23%。 24Q3毛利率环比下降，在其他收益和投资收益环比提升的驱动下，业绩环比微增。24Q3，公司实现营业收入10.13亿元，同比增长42.67%，环比增长23.47%；实现归母净利润2.77亿元，同比大增43.76%，环比增长1.55%。从盈利能力来看，24Q3公司实现毛利润为4.19亿元，环比小幅下降2.90%；毛利率为41.41%，环比下降11.24pct。此外，公司其他收益和投资收益分别为1.11和0.24亿元，环比分别增长119.39%和113.49%。 马必产量持续增长，明年有望进一步贡献增量。截至2024年6月30日，马必区块日产量超250万方且持续攀升，8月末日产量接近260万方左右，且年底有望达到日产气量300万方。我们预计，公司24Q3的营收同环比增长主要得益于马必区块的产量增长。由于Q4是天然气的消费旺季，预计24Q4公司的气价有望对业绩起到正向拉动的作用。明年来看，马必区块的产量或将达到11亿立方米，比今年的计划产量将增长22%。 资源储备丰富，未来成长可期。公司自2023年以来陆续收购了3个新的勘查探矿权，分别是：①紫金山区块：勘查面积约528.3平方公里，主要资源为中深部煤层气、致密气两大非常规天然气，预计明年有一定产量贡献；②贵州丹寨1区块和2区块：是公司拥有的自主区块，勘查面积合计约300平方公里，主要资源为页岩气，保守估计页岩气资源量500~1000亿立方米；③喀什北项目：合同面积约3146平方公里，主要资源为常规油气；其中，阿克莫木气田面积约112平方公里，于2020年进入生产期，经批准的设计产能11.1亿立方米/年，2023年实现产量5.62亿立方米，目前公司在加大透水相关问题治理力度，预计明后年有望实现8、11亿立方米的产量；阿克莫木气田之外的地区合同区面积约3034平方公里，目前处于勘探期，初步预计资源量包含天然气约2000亿立方米、原油约8000万吨。 投资建议：公司产量成长性较高，且储量丰富、新资源不断充实，我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为13.14/15.86/19.23亿元，EPS分别为3.10/3.74/4.54元/股，对应2024年10月29日的PE分别为10/8/7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：天然气价格下降风险；气井开采不达预期的风险；需求不及预期的风险。

     新天然气(603393) 事件：8月28日晚，公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营业收入19.51亿元，同比上升6.63%；实现净利润6.15亿元，同比下降26.96%；实现归母净利润6.05亿元，同比增长24.91%；扣非后归母净利润为6.01亿元，同比增长25.44%；经营活动产生的现金流量为8.63亿元，同比下降7.93%，基本每股收益1.43元。其中，2024Q2公司实现营业收入8.2亿元，同比增长0.99%，环比减少27.50%；实现净利润2.78亿元，同比下降48.61%，环比下降17.51%；实现归母净利润2.73亿元，同比下降19.23%，环比下降17.77%。 分版块来看，2024年上半年公司煤层气开采及销售业务贡献营收14.02亿元，同比增长12.24%，占比71.84%；贡献毛利7.80亿元，同比下降0.86%，占比90.88%，毛利率55.65%。天然气供应业务贡献营收3.71亿元，同比增长5.41%，占比19%；贡献毛利-0.48亿元。天然气入户安装业务贡献营收1.70亿元，同比下降24.79%，占比8.70%；贡献毛利1.24亿元，占比14.41%，毛利率72.87%。 点评： 2024H1公司归母净利润同比增长主要由于上年7月12日完成购买亚美能源少数股东股权，购买日前亚美按56.95%合并报表，购买日后100%并表，归属于上市公司股东的净利润份额增长。从净利润层面看，上半年公司净利润有所下降，主要受潘庄区块产销量及售价下降，以及城燃业务盈利下滑的影响。上半年公司的潘庄区块实现稳产，然而由于通豫管线尚未完全复产，叠加LNG价格下降，潘庄区块的平均售价有所下滑。与此同时，马必区块实现量价齐升，公司加快马必区块钻井开发，使得马必区块实现了产量的高增长，同时接通西一线后马必售价显著增长，区块盈利持续提升。 产销量：马必区块快速上产，潘庄区块产销受通路影响略有下滑。产量方面，2024年上半年公司共实现煤层气产量9.71亿方，同比增长16.23%；其中，上半年潘庄区块实现产量5.61亿方，同比减少3.13%；马必区块产量持续放量，实现产量4.10亿方，同比增长59.90%，2024年6月30日马必区块实现日产气量新突破，日产超250万方。销量方面，2024年上半年，在通豫管道受阻，LNG价格同比大幅下滑情况下，公司及时调整客户结构，实现煤层气销量9.47亿方，同比增长17.25%；其中，潘庄区块煤层气销量约5.45亿方，同比减少2.89%；马必区块煤层气销量约4.02亿方，同比增长63.18%。 售价：马必区块售价显著提升，带动公司煤层气平均售价小幅增长。公司的煤层气主要以管道气形式销售为主，受市场价格波动影响相对较小。2024年上半年公司全年煤层气平均销售价格2.17元/方，同比增长2.54%；其中，受通豫管线受阻及LNG价格回落的影响，潘庄区块平均售价下降，上半年潘庄区块实现售价2.03元/方，同比下降4.27%；然而，接入西气东输一线后，马必区块煤层气售价显著提升，上半年马必区块实现售价2.35元/方，同比增长12.04%。总的来看，上半年马必区块售气价格的上涨弥补了潘庄区块售气价格的下降，公司煤层气平均售价实现小幅上涨。与此同时，潘庄区块平均开采成本基本保持平稳，马必区块随着产量爬坡，开采成本有望持续下降。 展望未来，我们认为通豫管线有望复工，从而为潘庄区块带来量价修复，同时马必区块产量有望维持高增长；随着顺价工作的推进，公司在新疆的城燃业务也有望迎来盈利修复。长期来看，马必、紫金山区块有望持续放量，推动公司业绩稳步增长；此外，公司新收购新疆喀什北区块常规油气储量丰富，规模化上产后有望增厚盈利，为公司提供长期产能接续。 通豫管线恢复通气在望，潘庄有望恢复产销稳定。2022年潘庄区块约30%的煤层气产量经通豫管线销往河南，河南天然气销售价格相较山西更高，价差更为丰厚。2023年通豫管线因事故外运受阻，潘庄区块产销及售价均受到一定的影响。2024年上半年通豫管线已开始低负荷运行，公司预计年内可完全复工，届时潘庄区块产量、售价有望迎来修复，盈利水平有望改善。 马必、紫金山区块有望快速放量，驱动公司业绩稳步增长。潘庄未来3-4年的产量有望维持10亿方/年左右；马必南区10亿方/年项目在产，13-15亿方/年产能在建，公司预计总产能可达25亿方/年以上。近年来公司加大钻井力度，推动马必区块快速上产，我们预计24-26年马必区块产量分别可达到8/10/12亿方，中长期气量预期在20亿方以上。此外，公司紫金山区块资源量丰富，致密砂岩气及中深部煤层气资源量合计超过2000亿方，目前处在前期勘探阶段，公司预计在2024年底或2025年开始贡献产量。2024年上半年，公司已于紫金山区块完成144.88平方公里的三维地震处理解释、5口钻井任务、已完钻井(包括老井)压裂试气设计、2口压裂任务，并新发现岩气层。未来马必及紫金山区块持续上产，有望驱动公司业绩长期稳步增长。 收购新疆喀什北区块丰富油气储量提供产能接续，公司天然气产量有望维持长期高增长。2024年5月6日，公司发布对外投资公告，拟以1.63亿港币的对价现金收购中能控股10.2%的股权。6月24日，公司再度发布公告，拟现金收购中能控股4.47亿港币可换股票据（全部换股后约占股比21.87%），同时收购共创控股100%股份。通过两次收购，公司合计持有中能控股合计29.84%的股份以及共创控股100%的股份。中能控股和共创投控分别享有新疆喀什北区块第一指定地区（阿克莫木气田）、第二指定地区49%的权益。据公司公告，第一指定地区2016年获国家储委会批复天然气探明储量446.44亿方，ODP设计产能11.1亿方/年，气田于2020年开始商业生产，2023年产量达到5.62亿方。第二指定地区目前仍处于勘探期，初步预计天然气资源量约2000亿方、原油资源量约8000万吨。我们预计未来几年内第一指定地区产能有望爬坡，第二指定地区丰富的油气储量有望为公司天然气生产业务提供稳定的产能接续，支撑公司长期业绩增长。 盈利预测与投资评级：新天然气为国内稀缺的拥有上游丰富、优质煤层气资源的标的。全资子公司亚美能源旗下潘庄区块为全国最优质的煤层气区块之一；近年来中深部煤层气技术得到发展，公司加大马必区块投资推动区块快速上产，为公司注入业绩增长动力；紫金山区块资源储量丰富，未来开采潜力大。新收购新疆喀什北区块丰富油气储量提供产能接续，公司天然气产量有望维持长期高增长。在我国能源转型、天然气行业增储上产以及市场化改革的驱动下，伴随煤层气开采技术的持续进步，公司煤层气板块业绩有望迎来高增长。同时，公司城燃业务也有望迎来毛差和气量的修复，从而实现业绩改善。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测分别为12.8亿元、15.2亿元、17.1亿元，EPS分别为3.03/3.59/4.04元，对应8月28日收盘价的PE分别为10.75X/9.06X/8.05X，维持“买入”评级。 风险因素：国内外气价大幅下降;新区块增产情况不及预期;煤层气行业补贴政策变化。

     新天然气(603393) 事件：2024年8月28日，公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入19.51亿元，同比增长6.63%；实现归母净利润6.05亿元，同比增长24.91%；实现扣非归母净利润6.01亿元，同比增长25.44%。 24Q2毛利率环比大幅提升，平均所得税比例提高导致归母净利润环比下滑。24Q2，公司实现营业收入8.20亿元，同比增长1.02%，环比下滑27.48%；实现归母净利润2.73亿元，同比下降19.23%，环比下降17.78%。从盈利能力来看，24Q2公司实现毛利润为4.32亿元，环比增长1.25%；毛利率为52.65%，环比大幅上升14.94pct；同时，公司利润总额为4.07亿元，环比微增0.45%，归母净利润环比下滑主因24Q2所得税率为31.67%，环比增长14.93pct。 产销量大幅提高，马必区块价格抬升。24H1，公司煤层气产量为9.71亿立方米，同比大幅增长16.29%。其中，潘庄区块产量5.61亿立方米，同比下滑3.11%；马必区块产量4.10亿立方米，同比大增59.53%。同时，由于马必区块可以依靠中石油强大的销售渠道和网络，并随着其产量释放，24H1销售价格大幅提高12.04%至2.35元/立方米；潘庄区块价格则是在气价波动影响下小幅下滑4.27%至2.03元/立方米。考虑到公司马必区块产量提升速度较快，我们认为，公司毛利率的提升主要来自于马必区块放量带来的降本效应。 资源收购不断落地，储备资源持续加码，公司未来成长可期。公司自2023年以来陆续收购了3个新的勘查探矿权，分别是：①紫金山区块：勘查面积约528.3平方公里，主要资源为中深部煤层气、致密气两大非常规天然气，储量丰富，目前处于勘探期；②贵州丹寨1区块和2区块：勘查面积合计约300平方公里，主要资源为页岩气，保守估计页岩气资源量500~1000亿立方米；③喀什北项目：合同面积约3146平方公里，主要资源为常规油气；其中，阿克莫木气田面积约112平方公里，于2020年进入生产期，经批准的设计产能11.1亿立方米/年，2023年实现产量5.62亿立方米；阿克莫木气田之外的地区合同区面积约3034平方公里，目前处于勘探期，初步预计资源量包含天然气约2000亿立方米、原油约8000万吨。截至2023年末，潘庄区块2P储量对应的可采年限还有4.16年，对比公司稳产的面积63平方公里的潘庄区块来看，公司新拿到的3个探矿权面积分别是潘庄区块的8.4、4.8、49.9倍，资源储备丰富，未来投产或将贡献较高增长。 投资建议：公司产量成长性较高，且储量丰富、新资源不断充实，我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为14.16/16.37/18.63亿元，EPS分别为3.34/3.86/4.39元/股，对应2024年8月28日的PE分别为10倍、8倍、7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：天然气价格下降风险；气井开采不达预期的风险；需求不及预期的风险。

     新天然气(603393) 事件 公司公布2023年年报和2024年一季报。2023年实现营业收入35.17亿元，同比增长2.94%；归母净利润10.48亿元，同比增长13.45%；2024年Q1实现营业收入11.31亿元，同比增长11.11%；归母净利润3.32亿元，同比增长126.85%。分红大幅提升：2023年度公司拟向向全体股东每10股派发现金红利人民币9元（含税），占公司2023年度归属于上市公司股东净利润的36.30%，与2022年度相比增长50%。 成功完成亚美能源私有化，煤层气产销量持续增长 产销量方面，2023年公司煤层气总产量17.04亿立方米（约占全国煤层气产量117.7亿方的14.47%），同比增长16.16%；2024年一季度，公司煤层气总产量4.75亿方，同比增长14.06%。2023年煤层气总销量16.25亿立方米，同比增长约14.78%；2024年Q1煤层气总销量4.65亿立方米，同比增长14.05%。 其中潘庄区块2023年煤层气产量/销量分别约11.32/10.85亿立方米，2024年Q1总产量/销量约2.81/2.75亿立方米；马必区块2023年煤层气总产量/销量分别约5.72/5.4亿立方米，分别同比增长101.15%/101.29%，2024年Q1总产量/销量分别约1.93/1.90亿方，分别同比增长约63.96%/66.15%。销气价格方面，2023年公司煤层气平均销售价格2.09元/方，较上年2.26元同比降低7.83%；2024年Q1平均销售价格约2.24元/方，同比略有下降。由于潘庄区块的销售价格因为LNG价格高位回落以及外输管网不畅等因素而有所下降，带动整体销售价格下降。 2023年公司完成亚美能源私有化，煤层气开采销售业务当年实现营业收入23.97亿元，毛利率为59.87%。 展望2024年，公司预计通豫管线将在今年五六月份基本达到复工复产的要求。通豫管线的复产有望进一步提升公司的煤层气销售的盈利能力。 积极推进上游资源的获取 2023年公司跨境并购亚太石油有限公司（香港）获取控股权，取得了其以产品分成合同模式合作开发的约528.3平方公里的紫金山区块，一举获得中深部煤层气、致密气两大非常规天然气资源。 城燃顺价逐步推进，盈利能力有望改善 2024年4月22日，乌鲁木齐市政府计划对居民用气分两年调整，居民集中采暖用气由1.37元/方调整到1.7元/方，居民用气从1.37元/方调整到1.5元/方。同时，要求建立健全居民生活用气的阶梯价格制度，上下游气价采购和销售的上下游价格联动机制。公司预计到24年下半年城燃板块经营情况会转好。 盈利预测与估值：考虑到天然气价格的波动性，调整盈利预测，预计公司2024-2026年有望分别实现归母净利润15.04/17.4/19.2亿元（24/25年前值为16.06/17.66亿），对应PE分别为9.6/8.3/7.5x，维持“买入”评级风险提示：国内外天然气价格大幅波动；经济恢复不及预期；城燃销气量以及毛差修复不及预期等

     新天然气(603393) 事件：2024年5月6日，公司公告称，拟通过下属境外全资子公司佳鹰有限公司以1.5亿元现金对价收购王国巨持有的柏龙有限公司100%股权，而柏龙有限公司持有港股中能控股（00228.HK）9.7亿股股份，占中能控股已发行股份的10.2%，从而交易完成后，公司将间接持有中能控股10.2%的股份。 收购溢价率54.7%，收购PS/PE分别为4.4/21.2倍。中能控股2023年实现营业收入3.32亿元，实现归母净利润0.70亿元，归母净利率为20.94%。公司拟以1.5亿元现金间接收购中能控股9.7亿股股份，收购PS和收购PE分别为4.4和21.2倍。若以2024年5月6日中能控股收盘价0.11港元和港元兑人民币的中间价汇率0.9089计算，此次收购溢价率为54.68%。以中能控股2023年利润计算，此次交易完成后，公司利润有望增厚0.07亿元，相比公司2023年归母净利润的比重为0.68%。 中能控股持有新疆喀什一气权，2019年末1P权益储量6.8亿立方米。中能控股拥有油气勘探开发、天然气管输销售、销售食品饮料以及放债四项业务，其中，公司的利润主要来自于油气勘探开发，2023年，中能控股油气勘探开发除税前经营业绩为11537万港元，天然气管输销售除税前经营业绩-78万港元，相比其当年除税前总经营业绩的比重为127.10%和-0.86%。其间接全资子公司中国年代拥有新疆塔里木盆地喀什北区块的阿克莫木气田，产出油气产品后，其和中国石油的分成权益分别为49%、51%，石油合同期自2009年6月起，为期30年。截至2017年末，气田拥有5口勘探井；2019年7月，开发方案完成备案，截至当年末，中能控股持有的49%的权益储量1P和2P分别为6.83和9.19亿立方米；2020年10月，该气田进入商业生产期；2021年下半年，其新投产及新建设3口生产井，据公司预计，3口新井全部投产后，该气田项目天然气高峰产量可达到300万立方米/日；据财报披露，22H1和23H1该气田产量分别为1.52和1.47亿立方米。 上下游产业联动，城燃业务气源保障能力增强。公司在新疆拥有8个市（区、县）的天然气市场的长期经营权，新收购的新疆资源一方面进一步拓宽了公司的资源储备，另一方面也为公司下游城燃业务提供了充分的气源保障，从而公司的产业优势有望进一步深化。 投资建议：公司产量成长性较高，且储量丰富、新资源不断充实，我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为15.06/17.02/18.99亿元，EPS分别为3.55/4.02/4.48元/股，对应2024年5月6日的PE分别为10倍、8倍、8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：天然气价格下降风险；气井开采不达预期的风险；需求不及预期的风险。

     新天然气(603393) 事件：2024年4月26日，公司发布了2023年年度报告和2024年第一季度报告。2023年，公司实现营业收入35.17亿元，同比增长2.94%；实现归母净利润10.48亿元，同比增长13.45%；实现扣非归母净利润10.16亿元，同比增长8.40%。2024年一季度，公司实现营业收入11.31亿元，同比增长11.11%；实现归母净利润3.32亿元，同比增长126.85%；实现扣非归母净利润3.32亿元，同比增长125.40%。 煤层气产销大幅增长，毛利率维持高位。截至2023年末，潘庄和马必两个区块的2P储量约197亿立方米，公司煤层气储量资源丰富。经营方面，1）产销量：2023年公司煤层气总产量17.04亿立方米，同比增长16.16%；总销量完成16.25亿立方米，同比增长14.78%。其中，潘庄区块产销量分别为11.32、10.85亿立方米，同比减少4.27%、减少5.47%；马必区块产销量分别为5.72、5.40亿立方米，同比增长101%、增长101%。2）价格：公司煤层气以管道气销售为主，23年实现煤层气均价2.09元/立方米，同比降低7.83%。其中，潘庄和马必区块均价分别为2.07、2.13元/立方米，同比降低10.39%、增长3.90%。 3）成本：公司拥有潘庄区块和马必区块的分成权益分别为80%和70%，以此计算公司的净销量约为12.46亿立方米，从而推算公司的煤层气单位成本为0.77元/立方米，同比上年降低11.33%。4）毛利率：公司煤层气业务实现毛利率59.87%，同比下降5.19pct，但依然处于较高水平。 强链、延链和补链，产业链得到不断夯实。一方面，公司不断夯实煤层气的资源的竞争力，完成了亚美能源的私有化，取得了以产品分成合同模式合作开发的约528.3平方公里的紫金山区块，并获得了贵州的页岩气资源；另一方面，公司持续延伸产业链，控股65%与克拉玛依市城市建设投资发展有限责任公司合资成立新疆明新油气勘探开发有限公司，完成博爱益众的破产重整、更名为河南鑫泰新合清洁能源有限公司、构建了以LNG工厂为桥头堡的河南市场并辐射周边地区，并全资设立河南鑫泰清洁能源科技有限公司、专注于中深部煤层气的勘探开发。 股票激励计划彰显信心，25年产量相比23年增速不低于20%。公司发布了2024年限制性股票激励计划，拟授予激励对象的限制性股票数量为140万股，授予价格为16.39元/股，且制定了2024-2025年的业绩考核指标，两个限售期的条件分别是23年为基数，24年营业收入和产量增长率不低于10%，以及25年营业收入和产量增长率不低于20%，彰显了公司对未来发展的信心。 投资建议：公司产量成长性较高，且储量丰富、新资源不断充实，我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为15.06/17.02/18.99亿元，EPS分别为3.55/4.02/4.48元/股，对应2024年4月26日的PE分别为10倍、8倍、8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：天然气价格下降风险；气井开采不达预期的风险；需求不及预期的风险。

     新天然气(603393) 事件：4月26日晚，公司发布2023年报，2023年公司实现营业收入35.17亿元，同比上升2.94%；实现归母净利润10.48亿元，同比增长13.45%；扣非后归母净利润为10.16亿元，同比增长8.4%；经营活动产生的现金流量为19.74亿元，同比增长7.46%，基本每股收益2.47元。拟向全体股东每股派发现金股利0.9元（含税）。2023Q4公司实现营业收入9.77亿元，同比减少5.24%，环比增长37.61%；实现归母净利润3.71亿元，同比增长84.58%，环比增长92.23%。 同日，公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营业收入11.31亿元，同比增长11.11%，环比增长15.82%；实现归母净利润3.32亿元，同比增长126.85%，环比减少10.50%。归母净利润同比大幅增长主要由于上年购买亚美能源少数股东股权，归属于上市公司股东的净利润份额增长。 点评： 2023年公司煤层气开采及销售业务贡献营收24亿元，同比下降6.7%，占比68.2%；贡献毛利14.4亿元，同比下降14.1%，占比86%，毛利率59.9%。天然气供应业务贡献营收7.2亿元，同比增长30.2%，占比20.5%；贡献毛利0.92亿元，同比增长69.9%，占比5.5%，毛利率12.7%。天然气入户安装业务贡献营收3.9亿元，同比增长38.8%，占比11.0%；贡献毛利1.39亿元，同比增长64.6%，占比8.3%，毛利率35.9%。其中，煤层气开采及销售业务为公司最主要的利润来源，具体来看： 产销量：马必产量实现翻倍增长，潘庄受通路受阻影响产量小幅下降。产量方面，2023年公司共实现煤层气产量17.04亿方，同比增长16.16%；其中2023年潘庄区块实现增储上产新突破，新增薄煤层气探明储量59.5亿方，实现产量11.32亿方，同比减少4.27%；马必区块产量快速增长，实现产量5.72亿方，同比增长101%，2023年11月13日，马必区块实现日产气量新突破，日产超200万方/天且持续攀升。销量方面，2023年，在外输管道不畅，LNG价格同比大幅下滑情况下，公司不断调整及优化客户结构，实现煤层气销量16.25亿方，同比增长14.78%；其中，潘庄区块煤层气销量约10.85亿方，同比减少5.47%；马必区块煤层气销量约5.4亿方，同比增长101%。 售价：气价回调叠加通路受阻，公司煤层气平均售价小幅下降。公司的煤层气主要以管道气形式销售为主，受市场价格波动影响较小，2023年国内外气价高位回落，公司全年煤层气平均销售价格2.09元/方，同比下降7.83%；其中受通豫管线受阻的影响，潘庄区块煤层气售价下降较明显，潘庄区块全年实现售价2.07元/方，同比下降10.39%；接入西气东输一线后，马必区块煤层气售价有所提升，2023年马必区块实现售价2.13元/方，同比增长3.90%。 成本：潘庄区块保持低成本优势，马必区块产量快速爬坡摊薄成本。2023H1公司潘庄区块平均开采成本为0.63元/方，比2022年全年增长3.3%。潘庄的开采成本对比我国煤层气普遍开采成本具有较强的成本优势。马必开采成本随产量爬坡持续摊薄，2023H1马必区块开采成本为1.09元/方，同比下降7.6%。我们预计未来随着马必区块上产，开采成本有望进一步摊薄，推动马必区块单位经营成本稳步下降。 展望未来，通豫管线有望于2024年复工，从而为潘庄区块带来量价修复；随着顺价工作的推进，城燃业务有望迎来盈利修复。马必、紫金山区块有望快速放量，为公司的长期业绩增长提供动能。 通豫管线有望于2024年恢复通气，从而带来盈利修复。2022年潘庄区块约30%的煤层气产量经通豫管线销往河南，河南天然气销售价格相较山西更高，价差更为丰厚。2022年5月30日通豫管道发生爆炸事故后停运，2023年通豫管线外运受阻，潘庄区块产销量及售价均受到一定的影响，目前通豫管线的修整工作接近尾声，正在等待政府复工复产审批，公司预计2024年可以复工，届时潘庄区块产量、售价有望迎来修复，盈利水平有望改善。 马必、紫金山区块有望快速放量，为公司提供业绩增长动能。截至2022年，潘庄区块剩余2P探明储量45.9亿方，3P探明储量56亿方，公司未来将通过在潘庄打加密井、继续勘探开发等措施，将潘庄未来4-5年的产量维持10亿方/年左右；马必南区10亿方/年项目在产，13-15亿方/年产能在建，公司预计总产能可达25亿方/年以上。2021年煤层气技术取得进展后，公司加大钻井力度，推动马必区块快速上产，我们预计24-26年马必区块产量分别可达到8/10/12亿方，中长期气量预期在20亿方以上。此外，公司紫金山区块资源量丰富，致密砂岩气及中深部煤层气资源量合计超过2000亿方，目前处在前期勘探阶段，公司预计在2024年底或2025年开始贡献产量。 盈利预测及评级：新天然气为国内稀缺的拥有上游丰富、优质煤层气资源的标的。全资子公司亚美能源旗下潘庄区块为全国最优质的煤层气区块之一；近年来中深部煤层气技术得到发展，公司加大马必区块投资推动区块快速上产，为公司注入业绩增长动力；紫金山区块资源储量丰富，未来开采潜力大。在我国能源转型、天然气行业增储上产以及天然气市场化改革政策的驱动下，伴随煤层气开采技术的持续进步，公司煤层气板块业绩有望迎来高增长。同时，公司城燃业务也有望迎来毛差和气量的修复，从而实现业绩改善。我们调整公司2024-2026年归母净利润预测分别为15.1亿、16.0亿、18.0亿，EPS分别为3.56/3.78/4.25元，对应4月26日收盘价的PE分别为9.51X/8.96X/7.96X，维持“买入”评级。 风险因素：国内外气价大幅下降;新区块增产情况不及预期;煤层气行业补贴政策变化。

     新天然气(603393) 本期内容提要: 新疆城燃起家，收购亚美能源获取国内优质、稀缺煤层气资源。公司最初在新疆经营城燃业务，截至2023H1在新疆8个市(区、县)拥有城市燃气特许经营权。2018年8月公司收购港股亚美能源50.5%的股权，获得潘庄、马必两处优质煤层气资产，主营业务由中游的城市燃气拓展到上游煤层气开采领域，成为国内稀缺的拥有上游煤层气资源的民营企业。2023年7月公司成功完成亚美能源港股私有化，目前100%控股亚美能源，煤层气开采销售成为公司盈利的主要来源。目前公司共拥有3个煤层气区块，均通过产品分成合同参与生产经营：1）潘庄区块：国内资源禀赋最好的煤层气区块之一；亚美能源产品分成80%，合同2028年到期；设计产能10亿方/年，2022年产量11.82亿方；截至2022年剩余2P储量45.9亿方，剩余可采年限4-5年。2）马必区块：可开发总面积829.1平方千米，截至2022年南区剩余2P储量178亿方。亚美能源产品分成70%，合同2034年到期；马必南区设计产能10亿方/年，北区5亿方/年项目ODP正在审批中；2020-2021年大面积压裂技术在中深部煤层气开采中的应用取得突破，马必区块得以放量，2020-2022年产量分别为0.67、1.23、2.84亿方。3）紫金山项目：2023年公司新获取吕梁紫金山项目，与中石油合作开发，产品分成比例60%，项目总面积700多平方千米，煤层气及致密砂岩资源储量合计2000亿方以上，目前处于勘探试采阶段，公司预计紫金山区块有望于2024年底或2025年起释放产量。此外，公司也在全国其他地区积极参与矿权竞拍，获取新资源。2024年1月公司全资子公司新合投资竞得贵州丹寨1区块、2区块页岩气勘查探矿权，公司保守估计两区块页岩气资源量合计500-1000亿方，助力公司进一步增加上游资源储量。 技术进步、政策支持推动我国煤层气产业快速发展，中深部煤层气开发突破助力产量再上台阶。中长期来看，我国天然气消费有较大增长空间。国家强调保障能源安全，政策要求天然气增储上产，在常规气增产乏力的背景下，非常规天然气日益成为产量的重要增长点。我国煤层气地质储量丰富，约30万亿方，世界排名第三。然而受技术限制、经济性较差导致投资积极性不足等问题的制约“十一五”至“十三五”我国煤层气产量完成情况均不及预期。2021年中深部煤层气技术取得突破叠加国内外气价上行、天然气市场化改革推进，煤层气产量迎来新一轮增长，2023年我国煤层气总产量达到139.4亿方，同比增长20.7%。政策方面，2020年以后我国对煤层气开采的补贴由每立方米固定补贴变为“多增多补”、“冬增冬补”，以激励煤层气企业增产。技术方面，随着中深部煤层气开采、多气合采等技术的进步，未来煤层气产量有望持续突破。 潘庄为国内资源禀赋最好的煤层气区块之一，具备高产量、低成本双优势，2024年通豫管线有望恢复通气，带来盈利修复。潘庄区块是中国最早一批开发的、资源条件最优、经济效益最好的煤层气区块之一。区块单井产量高，采收率高，成本优势强。2022年潘庄区块开采成本为0.61元/方（公司披露口径，含折旧），对比我国煤层气普遍开采成本具有较强的成本优势。2022年潘庄区块约有30%的煤层气产量经通豫管线销往河南，2023年通豫管线受阻导致潘庄区块产量及售价均受到一定的影响，通豫管道目前已维修完毕，正在等待政府复产审批，公司预计2024年可以恢复使用，届时潘庄区块产量、售价有望迎来修复，盈利有望改善。 马必产量快速爬坡，紫金山未来增产潜力大，公司煤层气区块产量释放有望带来业绩高成长。24-28年潘庄产量有望维持10亿方/年，马必、紫金山快速放量提供资源接续。马必：区块面积大，中深部煤层气储量丰富。产能方面，马必南区10亿方/年项目建成在产，二期076井区产能5亿方/年，公司预计24年开始生产，三期北区产能8-10亿方/年待建，四期规划中，未来整个马必项目总产能预期在25亿方以上。产量方面，自20-21年中深部煤层气开采技术取得进展，公司加大开发力度，马必区块产量增长显著，2023年1-9月马必产量3.93亿方，同比增长107%。公司未来将继续加大马必区块资本开支，公司预计每年投资16亿左右（公司单方面投资11亿），我们预计2023-2025年马必区块产量分别为5.5-6/8/10亿方，中长期气量预期在20亿方以上。成本方面，随着产量的爬坡，单方开采成本有望平稳下降。销售方面，马必自2023年接通西气东输一线，产销比及售价均有所上升，2023年1-10月销售均价上升至2.1元/方，较22年上升2.4%。未来随着马必区块产量的不断释放，以及公司争取更有利的销售策略，马必区块的经济效益有望提升。紫金山：项目总面积700多平方千米，煤层气及致密砂岩资源储量合计2000亿方以上。致密气具有开采难度小、出气放量快、衰减快的特点，公司预计紫金山区块有望于2024年底或2025年起贡献产量。马必以及紫金山区块开发的加速推进，为公司资源接续和业务的持续增长提供坚实保障，我们预计24-27年公司的煤层气产量有望保持10%以上的增速。 盈利预测与投资评级：新天然气为国内稀缺的拥有上游丰富、优质煤层气资源的标的。全资子公司亚美能源旗下潘庄区块为全国最优质的煤层气区块之一，有望在未来4-5年内维持稳产；近年来中深部煤层气技术得到发展，公司加大马必区块投资推动区块快速上产，为公司注入业绩增长动力；新获取的紫金山区块资源储量丰富，未来开采潜力大。在我国能源转型、天然气行业增储上产以及天然气市场化改革政策的驱动下，伴随煤层气开采技术的持续进步，公司煤层气板块业绩有望迎来高增长。同时，公司城燃业务也有望迎来毛差和气量的修复，从而实现业绩改善。我们预测新天然气2023-2025年的归母净利润分别为12.4亿元、17.4亿元、19.1亿元，EPS分别为2.92元、4.12元、4.50元；对应3月13日收盘价的PE分别为9.92X、7.04X、6.44X，首次覆盖给予“买入”评级。其中，公司2023年归母净利润中亚美能源净利润为分段合并，资产购买日（2023年7月12日）之前按56.95%合并报表，购买日后100%并表。 风险因素：国内外气价大幅下降；新区块增产情况不及预期；煤层气行业补贴政策变化。