三美股份(603379) 深耕制冷剂超二十年，上行周期中的弹性标的。三美股份是业务较为纯粹的国内制冷剂头部企业，聚焦二代和三代制冷剂。公司成立于2001年，2016年剥离上游萤石精粉加工业务，2019年上交所主板上市，2020年迈入含氟聚合物领域，新布局LiFSI、电子级氢氟酸、FEP、PVDF、LiPF6等产品，开启氟化工一体化布局。2024年三代制冷剂配额正式核发，公司在主流品种R32、R125、R134a、R143a上获取配额量分别为2.78、3.15、5.15、0.63万吨，占全国配额核发量的比例为11.6%、19.0%、23.9%、13.8%，主流品种总配额占比达16%，位于全国第二，头部地位加固，有望在行业集中度提升和制冷剂价格上涨趋势中实现业绩反弹。 回顾氟化工产业周期，新一轮上行周期将开启。2009-2011年产业景气高升，系国内四万亿国债拉动需求；2012-2016年低位调整，欧债危机和国内地产调控放缓经济增速，HCFCs总量管控落地；2017-2018年，供给侧结构性改革和环保趋严，供应趋紧推涨制冷剂价格；2019-2023年宏观经济偏弱运行，终端需求较为低迷，2020-2022年三代配额竞争使制冷剂供应过剩。展望后市：2024-2026年萤石供应偏紧形势延续，三代制冷剂供应总量受控，二代配额大幅缩减（到2025年需累计缩减67.5%），主流品种基本面迎来改善、价格已高涨（据百川盈孚，2024年初至今R32价格上涨超40%），核发配额中高占比的企业业绩或将实现较好的触底回升。 供应总量锁定、配额政策落地，头部集中度提升。2024年HFCs总量(不含R23)锁定在74.6万吨，其中出口配额约40.6万吨，占比54.4%。主要三代制冷剂品种R32、R125、R134a、R143a总配额量分别为23.96、16.57、21.57、4.55万吨，头部企业巨化股份、三美股份、东岳集团、中化蓝天(昊华)、永和股份、淄博飞源(拟由巨化控股)配额占比分别达30.7%、16.0%、10.5%、13.1%、7.6%、7.4%；2024年R32、R125、R134a的生产配额CR3分别高达66.2%、66.0%和79.6%，呈现明显的高集中度特征，后续随着配额逐步削减，集中化趋势将进一步演绎。 主流三代制冷剂品种供需格局或将扭转。1）R32加速替代R22和R410a成为国内空调新装市场主要冷媒，维修市场渗透率尚有较大提升空间，2024-2026年R32国内供应稳定在14.2万吨情况下，或出现0.5-1.5万吨的较大供需缺口；2）R125作为混配R404A/R407C/R410A/R507等多种制冷剂的原料仍有较大需求，但考虑到上述制冷剂有被R32、R134a等逐步取代的风险，其需求或同比下降，预期中短期呈供略大于求的弱平衡状态；3）R134a仍占据汽车制冷市场主要份额，汽车产销量和保有量的增加带动R134a需求规模持续扩大，2024-2026年R134a国内供应稳定在8.26万吨的情况下，短期将呈紧平衡状态，中期或有一定供需缺口，远期有被R1234yf替代的风险。 盈利预测及投资建议：三美股份作为纯粹的国内制冷剂头部供应商，在核发的2024年三代制冷剂生产总量中获取高配额，随着HFCs供应总量受控，行业基本面预期向好，氟化工产业长景气周期开启，主流制冷剂品种价格高涨，公司有望在上行周期中实现较好的业绩反弹，同时在制冷剂行业集中度提升的趋势下，公司头部地位也将加固。预测2023-2025年公司实现营收35.33、43.70、52.10亿元，归母净利润分别为3.13、7.05、8.11亿元，对应EPS分别为0.51元、1.15元、1.33元，对应2024年3月4日收盘价PE分别84.7、37.6、32.7倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。3）原材料萤石等价格大幅波动的风险：若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。4）制冷剂价格回落的风险：若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。

     三美股份(603379) 公司主要从事氟碳化学品和无机氟产品等氟化工产品的研发、生产和销售。公司氟碳化学品主要包括氟制冷剂和氟发泡剂，其中氟制冷剂主要包括HFCs制冷剂和HCFCs制冷剂，主要用于家庭和工商业空调系统以及冰箱、汽车等设备制冷系统；氟发泡剂主要是HCFC-141b，主要用于聚氨酯硬泡的生产。公司无机氟产品主要包括无水氟化氢、氢氟酸等，主要用于氟化工行业的基础原材料或玻璃蚀刻、金属清洗及表面处理等。2023H1公司实现营业总收入173626.31万元，同比下降32.41%；利润总额17153.49万元，同比下降62.46%；归属于母公司股东净利润12970.17万元，同比下降62.30%。 公司三代氟制冷剂产品种类完善，我们认为公司有望从相关配额分配政策中受益。1）2023H1，公司氟制冷剂产品营业收入为133990.46万元，占营业总收入的比例为77.17%，其中氟制冷剂主要包括HFCs制冷剂和HCFCs制冷剂。2）HCFCs为消耗臭氧层物质(ODS)，根据《蒙特利尔议定书》，我国于2013年正式实施HCFCs生产和消费冻结，并对HCFCs的生产和消费实行配额管理，自2015年开始实施削减，并于2040年以后完全淘汰。截止2023年6月底，公司有HCFC-22产能1.44万吨、HCFC-142b产能0.42万吨、HCFC-141b产能3.56万吨。3）HFCs制冷剂为目前我国正在发展的第三代主流制冷剂，主要用于空调、冰箱、汽车等设备制冷系统。公司HFCs制冷剂主要包括HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a等单质制冷剂以及R410A、R404A、R407C、R507等混配制冷剂。截止2023年6月底，公司有HFC-134a产能6.5万吨、HFC-125产能5.2万吨、HFC-32产能4万吨、HFC-143a产能1万吨。4）2023年9月21日，生态环境部发布《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配实施方案》征求意见稿。此次分配的配额量为HFCs生产单位、进口单位在基线年实际生产量和进口量，以及针对有进口需求但基线年无海关进口贸易记录的进口单位所设定的进口配额等。我们认为，公司作为氟化工行业头部企业，有望从其中受益。 R125等制冷剂近期价格提升，我们认为公司有望从中受益。1）根据百川盈孚数据，2024年1月1日至2024年2月1日，浙江地区高端R125市场价格由28000元/吨提高至36500元/吨，价格上升幅度达30.36%；浙江地区高端R134a市场价格由29000元/吨提高至32500元/吨，价格上升幅度达12.07%；浙江地区高端R32市场价格由17250元/吨提高至21000元/吨，价格上升幅度达21.74%；R143a市场价格由28500元/吨提高至40000元/吨，价格上升幅度达40.35%。2）根据卓创资讯，进入2024年，虽年内生产配额较2023年持平，但2025年生产配额宽幅削减预期下，后期供不应求预期不减，企业让利意愿明显转弱，挺价心态或持续影响年内价格走势。 公司稳步推进在建工程项目。1）截止至2023年6月底，浙江三美35千伏变电站项目已建设完成。2）盛美锂电年产3000t/a双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）项目，一期为500t/a，已于2023年11月初开始试生产。3）公司稳步推进浙江三美5000t/a聚全氟乙丙烯（FEP）及5000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）项目、9万吨AHF技改项目；福建东莹6000t/a六氟磷酸锂（LiPF6）及100t/a高纯五氟化磷（PF5）项目、AHF扩建项目。根据项目规划，6000t/a六氟磷酸锂（LiPF6）项目公司预计将于2024年一季度进入试生产，5000t/a聚全氟乙丙烯（FEP）及5000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）项目公司预计将于2024年12月左右进入试生产。 风险提示：宏观经济环境变化的风险；下游市场需求不及预期的风险；在建产能投产进度不及预期的风险。

     三美股份(603379) 投资逻辑 氟化工一体化布局领先企业，上游配套氢氟酸形成成本优势。公司现阶段业务板块主要包括氟制冷剂、氟发泡剂以及氟化氢，2023年上半年营收占比分别为77.2%/14.9%/5.9%。制冷剂业务方面，公司以三代制冷剂为核心产品，分别拥有R32/R125/R134a/R143a产能4/6.5/5.2/1万吨,24年对应配额为2.78/3.15/5.15/0.63万吨。同时公司目前拥有无水氟化氢产能13.1万吨，主要作为配套原料用于氟制冷剂和氟发泡剂的生产，从而形成一体化优势。 三代制冷剂开启配额管理期，公司有望受益于行业景气上行。（1）不同于二代制冷剂在削减初期具备可替代性，四代制冷剂由于专利壁垒和高成本无法对三代制冷剂形成规模化替代，同时在基线年部分品种出现成本倒挂，而在进入配额管理期后供需格局明显改善，三代制冷剂价格有望进入持续上行通道。（2）三代制冷剂下游需求主要取决于空调和汽车，其中空调需求与房地产竣工面积具有一定关联，而未来汽车需求增长主要来源于出口以及新能源汽车的增长，经过测算在品种间不进行转换的情况下国内可能于2024年出现供需缺口。（3）根据测算，在主要制冷剂品种价格均上涨0.5/1.0/1.5/2.0/2.5/3.0万元的假设下，公司业绩相较22年拥有86%/171%/257%/342%/428%/514%的弹性空间。 布局含氟精细化工品和氟聚合物，实现下游产业链延伸。公司6000t/a六氟磷酸锂项目预计将于24年一季度试生产，5000t/a聚全氟乙丙烯及5000t/a聚偏氟乙烯项目预计将于24年12月左右进入试生产，项目投产后有望进一步丰富公司产品矩阵，完善氟化工产业链一体化布局，同时预计24-25年公司将为公司贡献营业收入1.13、5.33亿元。 盈利预测、估值和评级 我们预测，2023/2024/2025年公司实现营业收入35.09亿/43.39亿/52.66亿元，同比-26.45%/+23.65%/+21.37%，归母净利润3.01亿/7.46亿/9.60亿元，同比-38.08%/+148.20%/+28.63%，对应EPS为0.49/1.22/1.57元。考虑到公司是三代制冷剂领先企业以及行业景气度有望持续上行，给予公司2024年28倍PE，目标价34.23元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 原材料价格波动；下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目建设进度不及预期；配额管理政策具体实施过程可能存在瑕疵。

     三美股份(603379) 事件：根据三美股份2023年三季报，公司前三季度营业收入为26.09亿元，同比下降30.76%；归母净利润为2.38亿元，同比下降48.45%。维持“买入”评级。 制冷剂价格下滑拖累公司业绩。根据2023年三季报，公司前三季度营业收入为26.09亿元，同比下降30.76%；归母净利润为2.38亿元，同比下降48.45%。其中，公司第三季度营业收入为8.73亿元，环比下降8.97%；归母净利润为1.08亿元，环比下降1.27%。公司前三季度氟制冷剂、氟发泡剂和氟化氢的销售价格分别为20696元/吨、22024元/吨和7290元/吨，分别同比下降21.13%、上涨22.88%/和下降9.75%。下游需求不足导致核心产品氟制冷剂量价齐跌是公司业绩下滑的主要原因。 内生扩张+行业政策落地有望推动公司经营持续向好。2023年1024日，生态环境部召开常务会议，审议并通过了《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，三代制冷剂供给约束正式落地，行业供给将逐步偏紧。三代制冷剂需求稳步提升叠加供给逐步偏紧有望推动产品价格上涨，三代制冷剂或将进入景气周期。公司积极布局新材料、新能源等业务领域，并向氟化工下游高附加值领域延伸。目前，公司已布局的项目有：年产3000吨（一期为500吨）LiFSI、5000吨FEP、5000吨PVDF、6000吨六氟磷酸锂及100吨高纯五氟化磷（PF5）、1200吨R116、2万吨高纯电子级氢氟酸等项目。 投资建议：三美股份是国内氟化工的先进企业，制冷剂行业政策落地有望推动公司经营持续向好。预计公司2023/2024/2025年EPS分别为0.53元、0.87元、1.1元，当前市值对应PE57X、35X和28X，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格下跌、需求下滑、项目推进不及预期等。

     三美股份(603379) 核心观点 事件：公司发布2023三季报，2023年1-9月，公司实现营业收入26.09亿元，同比-30.76%，归母净利润2.38亿元，同比-4.45%。2023年Q3，公司实现营业收入8.72亿元，同比-27.23%，环比-8.92%，归母净利润1.08亿元，同比-7.97%，环比-1.27%。 2023年1-9月主营产品量价齐跌，短期承压。23年1-9月，公司氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢业务板块产品外销量分别为97424.75、6189.31、55569.45吨，同比-12.45%、-54.95%、-6.78%，外售均价分别为20696.38、22024.14、7289.15元/吨，同比-21.13%、+22.88%、-9.75%，营收分别为20.16、1.36、4.05亿元，同比-30.95%、-44.64%、-15.86%。氟制冷剂外销量受2022年HFCs配额争夺战末期，行业库存较高影响，同比有所下滑，均价主要受产品R142b价格大幅下跌拖累，随着PVDF及其配套原材料的产能释放，价格大幅下跌拖累，氟制冷剂板块产品整体均价有所下滑。氟发泡剂板块受R141b配额削减影响，外销量下滑，但由于供给收缩，价格同比上涨。 2023年Q3为制冷剂传统淡季，销量小幅下滑。2023年Q3，公司含氟制冷剂板块产品外销量为34948.97吨，环比-1.67%，均价为19354.93元/吨，环比-8.06%，营收为6.76亿元，环比-9.59%，由于三季度为制冷剂传统淡季，制冷剂价格和销量环比小幅下滑。 配额方案落地，有望带动公司业绩稳健增长。2023年11月6日，生态环境部正式印发了《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，随着HFCs配额方案的落地，未来HFCs供给侧受到政策约束并逐步削减，公司作为制冷剂业绩弹性较大标的，未来将充分受益于HFCs配额政策带来的长景气周期，业绩有望保持稳健增长。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.16/5.29/8.72亿元，EPS分别为0.52/0.87/1.43元，对应PE分别为55/33/20倍，考虑公司作为制冷剂行业龙头，将充分受益制冷剂行业的景气修复，同时公司积极布局含氟新材料领域，未来成长空间较大，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格大涨；配额政策变化风险；下游需求不及预期；新建项目投产进度不及预期。

     三美股份(603379) Q3扣非利润同比-62.05%，积极关注当下行业拐点机遇，维持“买入”评级 公司2023前三季度实现营业收入26.09亿元，同比-30.76%；实现归母净利润2.38亿元，同比-48.45%；实现扣非归母净利润1.70亿元，同比-60.94%。其中Q3单季度实现营收8.73亿元，同比-27.23%；实现归母净利润1.08亿元，同比-7.97%；实现扣非归母净利润0.44亿元，同比-62.05%。我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为4.19、7.25、9.26亿元，EPS分别为0.69、1.19、1.52元/股，当前股价对应PE为39.6、22.9、17.9倍。我们认为，虽然制冷剂行业Q3承压，但当下拐点已悄然而至，未来向上空间可期，维持“买入”评级。 HFCs制冷剂Q3较为低迷，但10月行情明显走强，或为行业拐点初期 公司2023前三季度氟制冷剂销量9.74万吨，同比-12.4%；收入20.16亿元，同比-30.9%。其中Q3，氟制冷剂销量3.49万吨，同比-9.9%；收入6.76亿元，同比-26.4%。10月份HFCs制冷剂行情明显回暖。据百川盈孚数据，2023年10月（截至10月30日）：R32价格、价差相比Q3分别+18%、+41%；R125价格、价差相比Q3分别+16%、+21%；R134a价格、价差相比Q3分别+20%、+20%。10月制冷剂行情显著改善，明显强于前三季度。我们认为，经过2023年前三季度的震荡、过渡，当下大概率已正式进入基本面拐点向上初期，制冷剂行情Q4或将延续，2023Q3预计为未来低点，叠加年内配额发放落地以及2024年配额执行期开始，行业或迎催化，建议积极把握公司中长线布局机遇。 公司拟回购0.5-1亿元公司股份，再次回购彰显公司长期信心 据公司公告，公司实控人、董事长胡淇翔提议以公司自有资金通过集中竞价方式回购0.5-1亿元公司股份，计划用于股权激励及/或员工持股计划。公司已于2021Q4回购了1.65亿元公司股份，回购均价25.05元/股，拟用于员工持股计划或股权激励。持续回购彰显公司对未来发展的信心。 风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振，产能利用率不足。

     三美股份(603379) 核心观点 生产经营整体稳健，加快产业链延伸布局。公司公布《2023年第三季度报告》：2023年前三季度，受主要产品氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢销量同比下降；氟制冷剂、氟化氢产品价格同比下降等影响，公司实现营业收入26.09亿元（同比-30.76%）；归母净利润2.38亿元（同比-48.45%）。其中，2023单季度，公司实现营收8.73亿元（同比-27.23%）；归母净利润1.08亿元（同比-7.97%）；归母扣非净利润4440万元（同比-62.05%）。2023Q3单季度公司利息收入为1.08亿元，环比2023Q2单季度增长约0.71亿元；2023Q3单季度公司资金占用费为8395.35万元。近三年来，公司整体实现了平稳有序的生产经营；进一步巩固了制冷剂行业地位，并持续加快产业链延伸布局。此外，公司实际控制人近期提议拟通过股份回购，在未来适宜时机用于股权激励或员工持股计划。 氟发泡剂价格同比上涨23%，三代制冷剂行业景气度回暖中。2023年前三季度原材料采购均价较同期显著下滑，其中硫酸、四氯乙烯、氯仿、二氯甲烷、三氯乙烯分别-64.42%、-48.56%、-45.21%、-37.08%、-36.65%。 在原材料的弱支撑下公司部分主营产品价格也有所下调：2023年前三季度，氟制冷剂、氟化氢均价分别为21,447、7,446元/吨，分别同比-22.30%、-9.78%。发泡剂方面，受2023年度氟发泡剂配额加速削减等的影响，国内厂家货源相对紧张，下游需求也相对稳定，价格同比上涨22.88%。制冷剂方面，三代制冷剂已逐步复苏，行业景气度持续提升中。 向氟制冷剂、氟精细化学品、氟聚合物方向进行产业链一体化投资布局。近年来，公司积极布局新材料、新能源等业务领域，并向氟化工下游高附加值领域延伸。目前，公司已布局的项目有：年产3000吨（一期为500吨）LiFSI、5000吨FEP及5000吨PVDF、6000吨六氟磷酸锂及100吨高纯五氟化磷（PF5）、1200吨R116、2万吨高纯电子级氢氟酸等项目。 风险提示：氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。 投资建议：维持“买入”评级。氟化工景气度即将从底部逐步复苏，公司作为行业龙头将引领行业发展。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别3.25/4.81/5.87亿元，同比增速-33.1%/47.8%/22.1%；摊薄EPS=0.53/0.79/0.96元，对应当前股价对应PE=51.5/34.9/28.6X。

     三美股份(603379) 公司2023H1业绩承压，但是环比已经出现企稳迹象。2023H1公司实现营业收入17.36亿，同比下降32.4%；实现归母净利润1.30亿，同比下降62.3%；实现扣非后归母净利润为1.26亿元，同比下降60.5%。分季度看，2023Q1和Q2公司分别实现收入7.78亿元和9.59亿元，分别同比下降34.1%和31.0%；实现归母净利润0.20亿元和1.10亿元，分别同比下降89.7%和27.3%；实现扣非后归母净利润0.22亿元和1.04亿元，分别同比下降87.7%和26.9%。上半年收入和利润下降主要原因系硫酸、氯化物等原材料价格下降，对氟制冷剂价格支撑力度减弱，公司制冷剂产品价格下降。公司上半年业绩虽然承压，但是环比看，公司2023Q2收入和归母净利润显著改善，其中收入环比增长23.3%，归母净利润环比增长449.4%，已经呈现出企稳迹象。 第三代制冷剂是公司核心业务。HFCs制冷剂是公司核心业务。公司目前HFCs制冷剂（第三代制冷剂）主要包括HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a等单质制冷剂以及R410A、R404A、R407C和R507等混配制冷剂。公司目前拥有HFC-134a产能6.5万吨、HFC-125产能5.2万吨、HFC-32产能4万吨、HFC-143a产能1万吨。公司也有HCFCs制冷剂产品，包括HCFC-22和HCFC-142b。公司2023年用于制冷剂生产的HCFC-22配额为0.95万吨（占全国配额5.3%），HCFC-142b配额为0.17万吨（占全国配额18.2%）。此外，公司还有氟发泡剂HCFC-141b产能3.56万吨，对应2023年生产配额1.45万吨，占全国配额68.9%。为满足制冷剂等化学品原料需求，公司现有无水氢氟酸产能13.1万吨，并在满足自用前提下对外销售。2023H1公司制冷剂产品实现销量6.25万吨，同比下降13.8%；发泡剂产品实现销量0.45万吨，同比下降47.4%；无水氢氟酸实现销量3.47万吨，同比下降9.7%。 公司积极布局高附加值氟化工产品，成长性可期。另外，公司还在积极布局六氟磷酸锂、聚全氟乙丙烯、聚偏氟乙烯和双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）等高附加值产品。通过氟产业链的下游延伸，公司产品结构有望得到丰富，抗风险能力和盈利能力有望进一步增强。 【投资建议】 根据公司2023年半年报和制冷剂行业供需情况，我们预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为41.33/48.13/55.53亿元；预计归母净利润分别为4.10/6.77/9.13亿元；EPS分别为0.67/1.11/1.50元；对应PE分别为44/26/20倍，给予“增持”评级。 【风险提示】 第三代制冷剂产品景气度不及预期； 制冷剂下游需求不及预期； 新建产能释放不及预期；

     三美股份(603379) 投资要点 事件：8月24日，公司发布2023年半年度报告，2023年1-6月实现营业收入17.36亿元，同比下降32.41%；实现归母净利润1.3亿元，同比下降62.3%。 分板块看，氟制冷剂板块实现营业收入13.40亿元，同比下降33.02%；外销量为6.25万吨，同比下降13.8%；均价为2.14万元/吨，同比下降22.3%；氟制冷剂销售均价同比下降，主要系1）硫酸、氯化物等原材料价格下滑对氟制冷剂价格支撑力度减弱；2）随着市场上各企业新增PVDF及配套原料产能释放，HCFC-142b价格回归理性。氟制冷剂销量同比下降主要系：1）HFCs配额基线年结束HFC-32、HFC-134a不再亏本出售；2）HCFCs生产与使用配额进一步削减。氟发泡剂板块实现营业收入1.02亿元，同比下降33.49%，外销量为0.45万吨，同比下降47.43%，均价为2.28万元/吨，同比增长26.5%；HCFCs产品生产与使用配额进一步削减，公司HCFC-141b生产配额同比下降48.09%，由于产品供需关系相对稳定，HCFC-141b价格同比上涨。氟化氢板块实现营业收入2.58亿元，同比下降18.56%，外销量3.47万吨，同比下降9.73%，均价为0.74万元/吨，同比下降9.78%。氟化氢销售均价、销量均同比下降主要受市场上氟制冷剂产量减少、原材料硫酸价格下滑等因素影响。 23Q2业绩环比大幅改善，HFCs普涨静待政策落地。2023Q2实现营业收入9.59亿元，同比下降30.96%，环比增长23.26%；实现归母净利润1.1亿元，同比下降27.34%，环比增长450%。其中，氟制冷剂实现营业收入7.48亿元，同比下降36.15%，环比增长26.45%；销量为3.55万吨，同比下降21.93%，环比增长31.95%，价格为2.11万元/吨，同比下降18.21%，环比下降4.17%。市场高位制冷剂库存、公司高价原材料库存等不利因素已在一季度基本消除，加之制冷剂下游备货旺季来临，二季度产品盈利情况得以改善。根据氟务在线，9月12日，HFCs普涨且涨幅分化，其中R134a价格上涨1000元/吨，R32、R125上涨500元/吨，主要系：成本端原料持续性上涨，氢氟酸9月涨价300元/吨；需求端R134a外贸出口转暖；供给端企业惜售为主；工厂库存压力逐步减弱。根据国家生态环境部大气环境司组织召开的《2024年度全国HFCs配额总量设定与分配实施方案》（初稿）行业交流会，预计配额方案相较于前期更有利于行业，HFCs景气度有望长期向好。 投资建议：由于HFCs企业消化前期库存并惜售情绪提升，我们下调2023年公司盈利预测，预计公司2023-2025年每股收益0.79、1.50和1.80元，对应PE分别为38、20和17倍。考虑公司是国内制冷剂领军企业，有望充分受益于制冷剂景气复苏，后续半导体、新能源含氟新材料陆续放量，长期成长空间广阔，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动风险；产品价格波动风险；项目进展不及预期。

     三美股份(603379) 核心观点 事件：公司发布2023年半年报，报告期内，公司实现营业收入17.36亿元，同比-32.41%，归母净利润1.3亿元，同比-62.3%，23年Q2，公司实现营业收入9.59亿元，同比-30.95%，环比+23.28%，归母净利润1.1亿元，同比-27.34%，环比+449.41%。 23年H1氟制冷剂量价齐跌，公司业绩短期承压。23年H1，公司氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢业务板块产品外销量分别为62475.78、4482.96、34688.21吨，同比-13.8%、-47.43%、-9.73%，外售均价分别为21446.78、22778.39、7445.97元/吨，同比-22.3%、+26.5%、-9.78%，营收分别为13.4、1.02、2.58亿元，同比-33.02%、-33.49%、-18.56%。公司氟制冷剂外销量主要受22年底HFCs配额争夺战末期，行业库存较高影响，同比有所下滑，均价主要受产品R142b作为PVDF配套原材料，行业新增配套产能释放，价格大幅下跌所拖累，氟制冷剂板块产品均价有所下滑。氟发泡剂板块受R141b配额削减影响，外销量下滑，但由于供给收缩，价格同比上涨。 受益于HFCs价差如期修复。23年Q2环比改善显著。23年Q2，公司含氟制冷剂板块产品外销量为35541.22吨，环比+31.95%，均价为21051.85元/吨，环比-4.17%，营收为7.48亿元，环比+26.45%，环比改善显著。公司23年Q1处在逐步消化22年库存阶段，开工率较低，23年Q2随着库存的逐渐去化以及HFCs的价差修复，叠加厄尔尼诺高温气候刺激下游需求显著增长，23年Q2业绩环比改善显著。 静待配额落地，行业长期向上景气周期开启。我们认为，进入23年Q2，HFCs外销量显著提升，HFCs的价差修复也已兑现，行业或已进入趋势性上行拐点，未来随着24年HFCs配额政策的落地，行业供需格局改善，HFCs有望开启长期上行的景气周期。公司作为制冷剂业绩弹性较大标的，将显著受益于行业竞争格局改善。 加大资本开支，深化新材料布局。23年6月，公司发布公告，拟投资10.72亿元在福建清流县建设5万吨/年六氟磷酸锂、1.2万吨/年六氟磷酸钠及40万吨/年硫磺制酸项目，现有在建6000吨/年六氟磷酸锂项目，随着锂电电解质在建项目规模的进一步扩大，未来规模效应有望凸显，进一步为公司增厚业绩。 投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.93/7.17/10.22亿元，EPS分别为0.81/1.17/1.68元，对应PE分别为38/26/18倍，考虑公司作为国内制冷剂行业龙头，将充分受益于制冷剂行业的景气修复，同时公司积极布局含氟新材料领域，未来成长空间较大，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格大涨；配额政策变化风险；下游需求不及预期；新建项目投产进度不及预期。

     三美股份(603379) 投资要点： 近日， 公司发布2023年中报， 上半年实现营业收入17.36亿元， 同比-32.41%； 实现归母净利润1.30亿元， 同比-62.30%； 实现扣非归母净利润1.26亿元， 同比-60.53%。 上半年产品销量有所下降， 氟发泡剂价格上涨。 公司2023年上半年业绩同比减少， 主要是由于公司产品销量同比下降， 氟制冷剂、 氟化氢销售均价下行所致。 上半年， 公司氟制冷剂、 氟发泡剂、 氟化氢销量分别同比-13.80%、 -47.43%、 -9.73%， 氟制冷剂、 氟化氢上半年销售均价分别同比-22.30%和-9.78%， 而氟发泡剂销售均价则同比+26.50%。 具体来看，由于三代制冷剂配额基线年已结束， R32、 R134a价格回归理性， 不再亏本出售； 二代制冷剂方面， 由于市场上各企业新增PVDF及配套原料产能释放， R142b价格同比大幅下降， 但R22、 R141b价格同比上涨。 二季度业绩环比明显改善。 单季度来看， 公司Q2实现营收9.59亿元（YoY-30.96%， QoQ+23.26%） ,实现归母净利润1.10亿元（YoY-27.34%，QoQ+450%） ， 实现扣非归母净利润1.04亿元（YoY-26.93%， QoQ+372.73%），毛利率是13.85%（ YoY-3.86pcts， QoQ+3.71pcts） ， 净利率是11.45%（YoY+0.57pcts， QoQ+8.88pcts） 。 公司二季度业绩环比改善明显， 主要是此前的高位库存、 高价原材料等不利因素在一季度基本消除， 且制冷剂下游备货旺季来临， 二季度产品盈利有所改善。 积极推进新项目建设， 加快产业链延伸步伐。 2023年上半年， 公司稳步推进浙江三美5,000t/a聚全氟乙丙烯（ FEP） 及5,000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）项目、9万吨AHF技改项目； 福建东莹6,000t/a六氟磷酸锂（LiPF6）及100t/a高纯五氟化磷（PF5） 项目、 AHF扩建项目； 盛美锂电一期500t/a双氟磺酰亚胺锂（LiFSI） 项目。 新项目的推进有利于丰富公司产品结构，培育新的利润增长点， 对公司氟化工产业链延伸、 提升抗周期性风险能力具有重要意义。 投资建议： 三代制冷剂配额分配方案即将落地， 随着2024年供给量的冻结和2029年削减的启动， 三代制冷剂的供需格局、 盈利能力有望逐步改善。 公司是制冷剂行业领先企业， 三代制冷剂主流品种产能占比排名靠前。 预计公司2023年基本每股收益是0.89元， 当前股价对应PE是34倍，维持“增持” 评级。 风险提示： 原材料成本上行风险； 国内经济复苏不及预期， 下游汽车、房地产需求修复不及预期风险； 行业供给继续增加， 行业竞争加剧， 供需格局恶化风险； 公司项目建设进度不及预期风险； 三代制冷剂配额分配方案结果不及预期风险； 贸易摩擦影响产品出口风险， 产品出口受相应国家政策限制风险； 天灾人祸等不可抗力事件的发生。

     三美股份(603379) 核心观点 二季度业绩环比显著增长， 巩固制冷剂行业地位， 加快产业链延伸布局。 公司公布《2023 年半年度报告》 ： 2023 年上半年， 受主要产品氟制冷剂、氟发泡剂、 氟化氢销量同比下降； 氟制冷剂、 氟化氢产品价格同比下降等影响， 公司实现营业收入 17.36 亿元（同比-32.41%） ； 归母净利润1.30 亿元（同比-62.30%） 。 公司负债率 11.71%， 投资收益-257.29 万元， 财务费用-7890.06 万元， 研发费用 1823 万元（同比+7.76%） ， 毛利率 12.19%。 其中 2023Q2 单季度， 公司实现营业收入 9.59 亿元（同比-30.96%） 、 归母净利润 1.10 亿元（同比-27.34%、 环比+450%） 。 近三年来， 在三代制冷剂仍处于周期底部且近期 HFCs 制冷剂价格延续回落趋势的背景下， 公司仍然实现了平稳有序的生产经营； 进一步巩固了制冷剂行业地位， 并持续加快产业链延伸布局。 氟发泡剂价格显著提升， 静待三代制冷剂周期上行。 2023H1 原材料采购均价较同期显著下滑， 其中硫酸、 氯仿、 二氯甲烷、 四氯乙烯、 三氯乙烯、偏氯乙烯采购均价分别同比-79.28%、 -46.52%、 -38.50%、 -41.63%、-29.83%、 -42.48%。 在原材料的弱支撑下公司部分主营产品价格也有所下调： 2023H1， 氟制冷剂、 氟化氢均价分别为 21,447、 7,446 元/吨，分别同比-22.30%、 -9.78%。 发泡剂方面， 受 2023 年度氟发泡剂配额加速削减等的影响， 国内厂家货源相对紧张， 下游需求也相对稳定， 产品价格走势平稳。 2023H1， 公司实现氟发泡剂的产量、 销量分别 8,265、4,483 吨， 均价为 22,778 元/吨， 销量同比减少 47.43%， 价格则上涨了26.50%。 制冷剂方面， 三代制冷剂价格仍处于底部， 静待周期上行。 向氟制冷剂、 氟精细化学品、 氟聚合物方向进行产业链一体化投资布局。 近年来， 公司积极布局新材料、 新能源等业务领域， 并向氟化工下游高附加值领域延伸。 目前， 公司已布局的项目有： 年产 3000 吨（一期为 500吨） LiFSI、 5000 吨 FEP 及 5000 吨 PVDF、 6000 吨六氟磷酸锂及 100 吨高纯五氟化磷（PF5） 、 1200 吨 R116、 2 万吨高纯电子级氢氟酸等项目。 风险提示： 氟化工需求疲弱； 项目投产进度不及预期； 产品价格大幅下滑等。 投资建议： 维持“买入” 评级。 氟化工景气度即将从底部逐步复苏， 公司作为行业龙头将引领行业发展。 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别 3.21/5.57/7.72 亿元， 同比增速-33.8%/+73.3%/38.6%； 摊薄EPS=0.53/0.91/1.26 元， 对应当前股价对应 PE=56.5/32.6/23.5X。

     三美股份(603379) Q2利润环比+449.41%，季度底部确认，等待配额催化，维持“买入”评级 公司2023H1年实现营业收入17.36亿元，同比-32.41%；实现归母净利润1.30亿元，同比-62.30%。其中Q2单季度实现营收9.59亿元，同比-30.96%，环比+23.28%；实现归母净利润1.10亿元，同比-27.34%，环比+449.41%，业绩符合预期。由于R142b价格下滑较大，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为4.19、7.25、9.26（前值11.89、24.90、34.46）亿元，EPS分别为0.69、1.19、1.52元/股，当前股价对应PE为43.3、25.0、19.6倍。我们认为，制冷剂配额政策即将落地，公司低谷已过，未来弹性可期，维持“买入”评级。 HFCs制冷剂价差改善，静待配额政策落地 公司2023H1氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢销量分别为6.25、0.45、3.47万吨，分别同比-13.80%、-47.43%、-9.73%；均价分别为21,447、22,778、7,446元/吨，分别同比-22.30%、+26.50%、-9.78%。其中Q2，氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢销量分别为3.55、0.21、1.98万吨，分别同比-21.93%、-47.31%、+1.15%；均价分别为21,052、23,216、7,217元/吨，分别同比-18.21%、+23.86%、-10.89%。据百川盈孚数据，2023Q2单季，R22、R32、R134a、R125价差分别为10,849.3、2,188.0、5,329.4、8,766.7元/吨（含税），制冷剂价差相比过去三年改善明显。虽然R142b价格大幅回落对公司业绩造成短期压力，但作为行业龙头之一，随着配额政策落地日期临近，公司业绩或有较大弹性。 拟投建设6.2万吨/年电解质、智能分装生产线项目 据公司公告，公司全资子公司福建东莹拟投资约10.72亿元人民币建设“6.2万吨/年电解质及其配套工程项目”，项目内容包括5万吨/年六氟磷酸锂、1.2万吨/年六氟磷酸钠及40万吨/年硫磺制酸项目，项目建设期为2年。另外，拟投资10.4亿元投资建设年智能分装3,500万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目，项目建设期约2年。 风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振，产能利用率不足。

     三美股份(603379) 事件： 7 月 14 日，公司发布 2023 年半年度业绩预减公告， 公司预计 2023 年 1-6月实现归母净利润 1.20 亿元到 1.72 亿元，同比变动-65%到-50%；实现扣非净利润 1.11 亿元到 1.59 亿元，同比变动-65%到-50%。 23Q2 业绩环比大幅改善， 归母净利润增幅 403-661%。 公司预计 2023 年半年度实现归母净利润 1.20 亿元到 1.72 亿元，同比下降 65%到 50%。 主要系氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢销量同比下降；氟制冷剂、氟化氢产品价格同比下降； 高价原材料库存； HCFC-142b 价格及盈利水平大幅下降。 2023Q2 预计实现归母净利润 1亿元到 1.52 亿元，环比增长 403%到 661%，同比变动-33%到 1%；扣非净利润0.9 亿元到 1.37 亿元，环比增长 313%到 533%，同比变动-37%到-3%。 预计主要受氟制冷剂环比改善以及汇兑收益影响。 HFCs 价差环比修复， 制冷剂需求有所好转。 HFCs 制冷剂原材料价格下滑致价差修复， 根据百川盈孚， 2023Q2R134a、 R125、 R32 均价为 23604.84、 24822.58、14580.65 元/吨， 环比变动-0.7%、 -7.1%、 +3.6%，同比变动+17.7%、 -31.3%、+7.7%；毛利润为 4274.83、 5967.07、 664.36 元/吨，环比变动+36.0%、 -1.8%、+1670.2%，同比变动 214.5%、 -23.2%、 +115.1%。 制冷剂市场需求端存在好转迹象， 根据产业在线， 1-6 月累计家用空调产量达 9734.4 万台，同比增长 14.2%，6 月产量 1757.7 万台， 同比增长 35.3%， 7 月排产 1613 万台， 较去年同期实绩增长 29.4%。随着库存去化、需求好转、配额落地，制冷剂景气上行值得期待。 扩大新能源电解质布局，培育新的业绩增长点。 公司发布关于全资子公司对外投资项目的公告， 公司全资子公司福建省清流县东莹化工有限公司拟投资约 10.72亿元人民币建设“ 6.2 万吨/年电解质及其配套工程项目”，建设产能包括 50,000 吨/年六氟磷酸锂、 12,000 吨/年六氟磷酸钠及 400,000 吨/年硫磺制酸，有利公司培育新的业绩增长点，提升原材料自给供应能力， 降低生产成本。 投资建议： 预计公司 2023-2025 年每股收益 0.95、 1.56 和 1.83 元，对应 PE 分别为 29、 18 和 15 倍。考虑公司是国内制冷剂领军企业，有望充分受益于制冷剂景气复苏，后续半导体、新能源含氟新材料陆续放量，长期成长空间广阔， 维持“增持”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；原材料价格波动风险；产品价格波动风险；项目进展不及预期

     三美股份(603379) 投资要点： 7月14日，公司发布2023年上半年业绩预告，预计上半年实现归母净利润12,040.68万元到17,200.97万元，同比下降65%到50%；预计上半年实现扣非归母净利11,137.32万元到15,910.46万元，同比下降65%到50%。 2023Q2业绩环比改善明显。公司上半年业绩大幅预减，主要是由于：（1）公司主要产品氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢销量同比减少，且氟制冷剂、氟化氢产品价格同比下降；（2）因2022年底高价原材料库存影响，公司产品成本增加，盈利水平同比下降；（3）去年同期HCFC-142b价格处于高位，毛利水平高，利润基数大。今年上半年，HCFC-142b价格同比大幅下降，盈利水平下滑明显。单季度来看，公司预计Q2实现归母净利1.00亿元（YOY-33.51%，QOQ+402.03%）-1.52亿元（YOY+0.67%,QOQ+660.05%）,预计实现扣非归母净利0.89亿元（YOY-37.06%,QOQ+306.24%）-1.37亿元（YOY-3.45%,QOQ+523.20%）。公司二季度业绩环比改善明显，预计与公司制冷剂价差、销量环比改善有关。 2023Q2主要制冷剂品种平均价差环比改善。根据百川盈孚的数据，2023Q2，R134a平均价格同比+17.70%、环比-0.70%，平均价差同比由负转正、环比+19.33%；R22平均价格同比+16.79%、环比+4.36%，平均价差同比+157.02%、环比+12.92%；R125平均价格同比-31.34%、环比-7.13%，平均价差同比-23.98%、环比+2.70%；R32平均价格同比+7.72%、环比+3.68%，平均价差同比由负转正、环比+43.97%。截至7月14日，R134a价格、价差相比二季度末-7.78%和-15.87%，R22价格、价差相比二季度末持平以及+3.01%，R125价格、价差相比二季度末-8.51%和-19.34%，R32价格、价差相比二季度末-3.64%和-32.09%。 投资建议：公司二季度业绩环比明显改善，高温天气下行业库存有望去化，产品盈利修复可期。中长期来看，随着三代制冷剂基线期的结束，行业供需格局将逐步好转，公司部分产品市占率较高，盈利有望实现改善。预计公司2023年基本每股收益是0.89元，当前股价对应PE是30倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料成本上行风险；国内经济复苏不及预期，下游汽车、房地产需求修复不及预期风险；行业供给继续增加，行业竞争加剧，供需格局恶化风险；公司项目建设进度不及预期风险；贸易摩擦影响产品出口风险，产品出口受相应国家政策限制风险；天灾人祸等不可抗力事件的发生。

     三美股份(603379) 2023Q2利润同比-33.5%~+0.7%，业绩修复超预期，维持“买入”评级 公司2023H1预计实现归母净利润1.20-1.72亿元，同比-65%~-50%；预计实现扣非归母净利润1.11-1.59亿元，同比-65%~-50%。其中，Q2单季度预计实现归母净利润1.00-1.52亿元，同比-33.5%~+0.7%，环比+402.9~+661.2%，业绩超预期。我们维持公司盈利预测不变，预计2023-2025年归母净利润为11.02、17.74、19.69亿元，EPS分别为1.80、2.91、3.23元/股，当前股价对应PE为14.9、9.2、8.3倍。我们认为，公司利润低点已过，盈利能力将随行业趋势性上行回暖，公司业绩重回高增长可期，维持“买入”评级。 HFCs制冷剂价差大幅改善，行业有望进入趋势性上行阶段 自2022年底配额争夺战结束以来，R32、R134a价差全面转正并持续上行，据百川盈孚数据，2023年第二季度，R22、R32、R125、R134a均价（含税）分别为19,716、14,581、24,831、23,602元/吨，分别同比+17%、+8%、-31%、+18%，分别环比+4%、+3%、-7%、-1%；价差（含税）分别为10,852、2,194、8,784、5,327元/吨，分别同比+167%、价差转正（增长4,941元/吨）、-23%、价差转正（增长7,439元/吨），分别环比+13%、+41%、+4%、+16%。制冷剂价差改善幅度大于价格改善幅度系原材料价格大幅下滑所至，由于公司氯化物相关原料全部外购，且高价原材料库存主要在Q1消化切开工逐渐回复，公司Q2利润大幅改善。所以虽然R142b价格从2022Q1均价19.25万元/吨大幅下滑至2023Q2均价2万元/吨，公司季度业绩压力一度较大，但HFCs制冷剂价差的如期修复使公司季度利润触底回升。我们认为，制冷剂整体价格，尤其价差相比过去三年改善明显，行业或已进入趋势性上行阶段，公司业绩有望重归增长。 拟投10.72亿元建设6.2万吨/年电解质及其配套工程项目 据公司公告，公司全资子公司福建东莹拟投资约10.72亿元人民币建设“6.2万吨/年电解质及其配套工程项目”，项目内容包括5万吨/年六氟磷酸锂、1.2万吨/年六氟磷酸钠及40万吨/年硫磺制酸项目，项目建设期为2年。 风险提示：安全生产风险，政策变化风险，终端消费不振，产能利用率不足。