新凤鸣(603225) 2024Q1公司业绩同环比大幅增长，看好长丝盈利弹性，维持“买入”评级公司发布2024年一季报，2024Q1实现营业收入144.52亿元，同比+15.53%，环比-16.31%，实现归母净利润2.75亿元，同比+45.25%，环比+37.95%。公司业绩基本符合预期，我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.53、25.36、27.18亿元，EPS分别为1.34、1.66、1.78元，当前股价对应PE分别为10.4、8.4、7.8倍。我们坚定看好公司长丝盈利弹性，维持“买入”评级。 量价拆分：2024Q1长丝环比量减价增，PTA盈利有所好转 销量方面，2024Q1公司长丝与短纤销量分别约157.8、28.8万吨，分别同比+17%、+43%，环比-18%、-16%。受春节假期影响，2024Q1长丝及短纤产品销量环比有所下降。具体到长丝产品，2024Q1公司POY、DTY、FDY销量分别约108.2、16.9、32.7万吨，分别占比约69%、11%、21%。吨盈利方面，2024Q1公司POY、DTY、FDY与短纤吨售价（不含税）分别为6856、8727、7815、6531元/吨，环比2023Q4分别+2.44%、+2.38%、+1.35%、-0.59%。同时据Wind数据，2024Q1涤纶长丝POY价差季度均值为1098元/吨（即期），环比2023Q4增长1.66%，长丝产品吨盈利水平环比有所提升。此外PTA方面，根据Wind数据，2024Q1PTA价差均值为231元/吨，环比2023Q4增长48.74%，或为公司贡献部分边际利润增量。 2024年长丝行业产能增速显著放缓，长丝盈利有望继续修复 根据我们的统计，预计2024年长丝行业新增产能90万吨，若考虑到现有部分产能搬迁、落后产能进一步出清等情况，则预计2024年实际净新增产能或将更少。我们认为未来长丝行业供给格局有望显著改善，后续伴随内需与直接出口的稳步增长以及终端纺服出口的边际改善，龙头企业有望充分享受长丝价格弹性。 风险提示：油价大幅波动、下游需求疲软、产能投放不及预期、其他风险详见第三页标注。1

     新凤鸣(603225) 投资要点 事件1：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收614.7亿元，同比+21.0%；归母净利10.9亿元，同比扭亏；扣非归母净利9.0亿元，同比扭亏。单四季度实现营收172.7亿元，同比+34.5%，环比+7.8%；归母净利2.0亿元，同比扭亏，环比-51.0%；扣非归母净利1.6亿元，同比扭亏，环比-55.8%。 事件2：公司发布2024年一季报。一季度公司实现营收144.5亿元，同比+15.5%，环比-16.3%；归母净利2.8亿元，同比+45.2%，环比+38.0%；扣非归母净利2.3亿元，同比+103.0%，环比+41.1%。 23年全年业绩大幅改善，Q4淡季环比下滑。得益于23年长丝行业景气回暖，量利齐升带来公司整体业绩回暖。产能方面，长丝及短纤年产能分别新增110和30万吨至740和120万吨；销量方面，23年POY/FDY/DTY/短纤销量分别为463/142/77/117万吨，同比+18.9%/+20.3%/+24.3%/+149.2%。价差方面，POY/FDY/DTY价差分别为1246/1868/2612元/吨，同比+44/+129/+11元/吨。受季节性转淡影响，Q4长丝价差收窄下业绩环比有所回落，单季POY/FDY/DTY价差分别为1151/1793/2505元/吨，环比-78/-54/-229元/吨。PTA方面，23年价差均值为345元/吨，同比-122元/吨，盈利承压拖累业绩。 24Q1产销同比提升，价差存季节性收窄。新产能量增下，公司Q1三大品类长丝产品合计销量158万吨，同比+16.9%。分产品看，POY/FDY/DTY销量分别为108/33/17万吨，同比+22.9%/+4.1%/+8.5%。受原材料涨价及春节因素影响，长丝产品价差有所收窄，POY/FDY/DTY Q1价差均值分别约1143/1787/2455元/吨，同比-184/-175/-115元/吨，环比-7/-6/-50元/吨。短纤方面，24Q1产销量分别约31和29万吨，同比+24.9%和+42.5%，环比-5.5%和-15.5%。价差上看，24Q1短纤价差均值约816元/吨，同环比-176和-211元/吨。PTA方面，24Q1产销量分别约12和11万吨，同比-15.3%和-16.3%，环比-11.5%和-19.7%。价差上看，24Q1PTA价差均值约362元/吨，同环比-8和+1元/吨。 高库存有待消化，静待内外需求共振。库存周期看，国内长丝已于23Q1提前进入被动去库期。根据CCFEI，2024年4月26日当周，国内长丝开工率约90.1%，较23年同期+8.4pct；POY/FDY/DTY库存约31/26/28天，处历史相对高位。主要原因一方面是因贸易商春节大量提前备货；另一方面源于下游厂商节后较早提负且上下游博弈情绪较高。根据Wind，24年2月美国服装及服装面料批发商库存和库销比分别为302.91亿美元和2.34，较22年高点已下降111.36亿美元和0.64。出口方面，24Q1国内长丝合计出口93.2万吨，同比-8.9%。往后看，随国内需求逐步回升叠加美国补库期将至，高库存有望逐步消化。 行业格局已优化，新项目不改高景气。产能周期看，23年是国内长丝投产的最后高峰，根据我们统计，24年预计仅新增3套装置合计95万吨产能，叠加前期萧山大厂75万吨装置搬迁停车，产能净增速仅0.4%，为近年最低值。另外公司全资子公司中鸿新材料规划的新材料项目一期拟合计扩产65万吨新产能，建设周期3年，产能释放节奏符合惯性增速。产品结构上看，扩产产能为阳离子和差别化纤维产品，多品类布局保障盈利。预计到24年底，国内长丝企业CR6有望进一步增至65%，行业长周期格局已优化。公司是国内长丝头部企业，24年计划新增一套40万吨装置，国内市占率预计增至14.4%。供需良性修复下，长丝利润中枢逐步有望稳步提升。 盈利预测与投资建议：基于公司年报披露数据及2024年长丝市场预期，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为18.1、23.9、27.3亿元（前次预测24-25年分别为17.3、24.9亿元），当前股价对应PE分别为11.7、8.9、7.8倍，对应PB分别为1.1、1.0、0.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：项目建设不及预期；油价大幅波动；需求不及预期；信息更新不及时等。

     新凤鸣(603225) 事件: 2024年4月25日，新凤鸣发布2024年一季报，2024Q1实现营业收入144.52亿元，同比15.5%，环比-16.3%；实现归母净利润2.75亿元，同比+45.3%，环比+38.0%；销售毛利率为5.9%，同比上升0.5个pct，环比上升1.38个pct；销售净利率为1.9%，同比上升0.4个pct，环比上升0.7个pct。经营活动现金流净额为-17.12亿元。 投资要点: 涤纶长丝价差修复，2024Q1归母净利润同环比高增 2024Q1公司实现营业收入144.52亿元，同比15.5%，环比-16.3%；实现归母净利润2.75亿元，同比+45.3%，环比+38.0%，环比+0.76亿元，实现毛利润8.53亿元，环比+0.72亿元，研发费用2.61亿元，环比-0.56亿元，财务费用1.65亿元，环比+0.63亿元，其他收益1.20亿元，同比+0.70亿元，所得税0.33亿元，环比+0.52亿元。2024Q1公司涤纶长丝产品较去年同期差价增大，总体盈利能力增强。据Wind，2024Q1，POY价格7687元/吨，环比+181元/吨；POY-MEG/PTA价差为1133元/吨，环比+5元/吨。2024年1-3月，公司POY销量129.20万吨，同比+22.90%，POY均价6856.04元/吨，同比+2.39%；FDY销量32.72万吨，同比+4.07%，FDY均价7814.97元/吨，同比+4.47%；DTY销量16.91万吨，同比+8.54%，DTY均价8727.10元/吨，同比+4.65%。 2024年一季度，涤纶长丝需求端基本面较2023年同期大幅改善。据百川盈孚，2024年3月底，江浙地区化纤织造综合开机率为82.01%，开机率处于较高水平，去年同期江浙地区化纤织造综合开机率仅为62%，部分织造企业存在减产停车，下游需求较弱。进入一季度末，随着纺织企业补货节点的到来，涤纶长丝企业日产销高达600%以上，去库效果显著。据Wind，截至2024年4月25日，4月POY平均价格7691元/吨；POY-MEG/PTA价差为1093元/吨。据卓创资讯，截至2024年4月25日，涤纶长丝周度库存天数为30.4天，环比+2.4天，随着气温回升，夏季订单下达速度或有加快，织造库存得以消化，预计五一节前存有集中采购预期。 提质增效优化产品结构，低成本后发优势突出 截止2023年底，我国涤纶长丝产能4286万吨，同比+9.98%。行业CR6产能占全国总产能近7成。未来，大型龙头企业将凭借其规模和技术优势持续扩张，行业集中度也将逐步提升，涤纶长丝行业有望进入强者恒强的发展阶段。根据百川盈孚数据，2024、2025年涤纶长丝新增产能规划分别为265万吨/年、285万吨/年，未来两年扩张速度明显放缓，有助行业竞争格局的改善。 截至2023年底，公司涤纶长丝产能为740万吨，涤纶长丝的国内市场占有率超过12%，是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一；涤纶短纤产能为120万吨，是目前国内短纤产量最大的制造企业。2023年公司完成ZCP11全消光改造，增加在线添加、仿棉、超细旦DTY、32头ITY、全消光ITY、特黑/军绿/灰色丝等品种实现量产，全年长丝差别化率大幅提升。公司预计将在2024年新增40万吨涤纶长丝，2025年新增65万吨差别化长丝。同时公司在独山能源500万吨PTA产能的基础上又合理规划了540万吨PTA产能，预计到2026年上半年，公 司PTA产能将达到1000万吨。公司PTA新装置区位优势明显，运距短、成本低，设备后发优势较为突出，且公司PTA基地正在建设发展成PTA-聚酯一体化基地，在PTA基地配套相应的涤纶长丝生产，从而将进一步降低公司涤纶长丝的生产成本，有效提升综合竞争力。 2023年度分红比例达35.35%，重视股东回报投资价值凸显 根据公司未来三年股东回报规划（2023-2025），公司在足额预留法定公积金、盈余公积金以后，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的10%，未来三年以现金方式累计分配的利润不少于未来三年实现的年均可分配利润的30%。每年现金分红不低于当期利润分配总额的20%。 2023年度，公司实现的归属于上市公司股东的净利润10.86亿元，拟向全体股东每股派发现金红利0.255元（含税），合计拟派发现金红利3.84亿元（含税），2023年度公司现金分红比例为35.35%。 向上布局印尼炼化项目，支撑公司中长期成长 2023年6月27日，公司发布关于启动泰昆石化（印尼）印尼北加炼化一体化项目的公告，继续向上游扩张。泰昆石化拟投资86.24亿美元建设1600万吨/年炼化产能，实产成品油430万吨/年、对二甲苯485万吨/年、醋酸52万吨/年、苯170万吨/年、硫磺45万吨/年、丙烷70万吨/年、正丁烷72万吨/年、聚乙烯50万吨/年、EVA（光伏级）37万吨/年、聚丙烯24万吨/年等。项目股权方面，新凤鸣持有华灿国际49%股权，华灿国际持有泰昆石化90%股权。据公司公告测算，项目建成后，该项目可实现年均营业收入104.38亿美元，年均税后利润13.28亿美元，泰昆石化项目的落地有望支撑公司中长期成长。 盈利预测和投资评级预计公司2024-2026年营业收入分别为670.01、708.54、774.78亿元，归母净利润分别为18.45、23.78、27.00亿元，当前股价对应PE分别11、9、8倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示原油及其他原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、行业竞争加剧、行业政策风险、汇率波动风险。

     新凤鸣(603225) 事件：2024年4月25日晚，新凤鸣发布2024年一季度报告。2024年一季度公司实现营业总收入144.52亿元，同比增长15.53%，环比下降16.31%；实现归母净利润2.75亿元，同比增长45.25%，环比增长37.95%；实现扣非后归母净利润2.30亿元，同比增长102.96%，环比增长41.10%；实现基本每股收益0.18元，同比增长38.46%，环比增长38.46%。 点评： 长丝行业成本有所上行，公司产业链一体化优势推动盈利改善。成本端，2024年一季度布伦特原油均价为81美元/桶，环比下降1%，同期PX成本亦小幅下降1%；但乙二醇及PTA价格上行，环比分别上涨12%和1%，综合来看，根据百川盈孚数据，2024年一季度涤纶长丝单吨成本环比上涨2.57%。价格端，根据我们统计，三类涤纶长丝POY/FDY/DTY价格分别环比上涨2%、2%、1%，行业整体价差有所收窄。由于公司产业链向上游延伸，公司拥有500万吨PTA产能，叠加PTA新装置区位优势明显，同时能耗、物耗水平进一步改善，成本优势凸显，经营效益环比明显改善。 行业开工负荷维持高位，供给缩量推动盈利弹性释放。当前涤纶长丝行业及下游织机开工负荷维持高位，自3月中下旬以来，涤纶长丝开工负荷维持在90%左右，下游织机开工负荷也在70%以上的高位水平。由于下游织机开工修复，春节期间织机厂商放假带来的长丝累库现象逐步缓解，行业去库有望开启，根据我们统计，进入四月以来，涤纶长丝行业平均库存水平较一季度高位下降约6%。展望未来，根据隆众资讯数据，2024年全国预计新增涤纶长丝产能110万吨，环比2023年缩减300余万吨，此外，考虑到杭州逸暻75万吨产能搬迁，在不考虑行业其它落后产能退出的情况下，2024年行业净新增涤纶长丝产能或不及百万吨，产能增速不到1%，考虑到当前长丝行业开工负荷高位，供给缩量有望推动产品盈利弹性释放。 内需拉动及海外或迎补库周期，纺服消费潜力释放正当时。从内需角度看，截至2024年3月，我国纺服零售累计值为3694亿元，较去年同期增长2.5%，考虑到气温转暖，换季需求来临，下游增量订单有望提升。从海外情况看，截至2024年2月，美国服装批发商库存为302.91亿美元，同比下降21%；2024年一季度美国服装价格指数为103.01点，同比小幅提升0.4%，海外纺服库存去化较为明显，我们预计未来海外有望迎来纺服补库周期。在国内纺服需求拉动及海外或迎来补库背景下，涤纶长丝需求潜力有望持续释放，公司作为国内长丝行业龙头或将优先受益。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.68、18.15和21.54亿元，归母净利润增速分别为26.0%、32.6%和18.7%，EPS（摊薄）分别为0.89、1.19和1.41元/股，对应2024年4月25日的收盘价，2024-2026年PE分别为15.45、11.65和9.82倍。我们看好公司长丝板块盈利修复，伴随行业供给扩能减缓与内外需共振，我们认为公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

     新凤鸣(603225) 核心观点： 事件公司发布一季度报告，2024年第一季度实现营业收入144.52亿元，同比增长15.53%、环比下降16.31%；实现归母净利润2.75亿元，同比增长45.25%、环比增长37.95%。 涤纶长丝销量增长叠加价差整体改善，公司一季度业绩同比增长24Q1我国纺织服装内需和外需同比共振向好，带动上游涤纶长丝消费增长。公司分别实现POY、FDY、DTY、短纤销量108.19、32.72、16.91、28.75万吨，同比分别增长22.90%、4.07%、8.54%、42.54%；主营产品涤纶长丝价差较去年同期扩大带动公司盈利能力增强，24Q1公司销售毛利率5.90%，同比增长0.48个百分点。涤纶长丝销量提升叠加价差整体改善，助力公司一季度业绩同比增长。环比来看，公司各主营产品销量有所回落，或与季节性因素有关；公司销售毛利率环比增长1.38个百分点，毛利率抬升叠加其他收益增加或是24Q1公司业绩环比向好的主因。 涤纶长丝供需有望边际向好，景气改善可期供给端，我国涤纶长丝产能扩张速度有望放缓，行业供给压力将得以缓和。需求端，内需层面，随着国内稳增长政策持续发力，国内纺服消费有望持续向好，1-3月我国纺织服装鞋帽、针、纺织品类商品零售额3694亿元，同比增长2.5%；外需层面，海外去库临近尾声，纺服出口正逐步改善，1-3月我国纺织服装出口额659亿美元，同比增长2.0%。随着终端消费的持续复苏，涤纶长丝需求动能有望逐步增强。目前涤纶长丝价差处于历史底部区域，在供需边际向好预期之下，涤纶长丝盈利改善弹性可期。 持续拓宽发展边界，深化一体化经营格局截至目前，公司拥有民用涤纶长丝产能740万吨/年、涤纶短纤产能120万吨/年、PTA产能500万吨/年，构建了“PTA-聚酯-纺丝-加弹”的经营格局。一方面，公司合理推进长丝产能扩张。计划2024、2025年分别新增40万吨/年涤纶长丝、65万吨/年差别化长丝产能。公司涤纶长丝产能位居国内民用涤纶长丝产能第二位，有望充分受益于景气向上的盈利弹性。另一方面，公司积极向上游原料环节延伸，完善原料PX、PTA产能配套，并进军炼化市场。一是，公司规划了540万吨/年PTA项目，预计2026年上半年公司PTA产能将达到1000万吨/年。二是，2023年6月公司公告启动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目，主要产品包括成品油430万吨/年、PX485万吨/年等，其中PX计划运回国内，供给桐昆股份和新凤鸣在浙江、江苏、福建的生产基地使用。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为672.85、718.91、769.70亿元；归母净利润分别为18.08、23.40、27.87亿元，同比分别增长66.44%、29.45%、19.08%；EPS分别为1.18、1.53、1.82元，对应PE分别为11.69、9.03、7.58倍，维持“推荐”评级。 风险提示原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

     新凤鸣(603225) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，实现营业收入145亿元，同比+16%、环比-16%，归母净利润2.8亿元，同比+45%、环比+38%，扣非净利润2.3亿元，同比+103%、环比+41%，业绩符合预期。 经营概况：1）长丝：24Q1期间，公司长丝产销量分别为185/158万吨，同比分别+42/+23万吨，产销率为85.3%，同比-9.0pct，其中POY/FDY/DTY销量分别为108/33/17万吨，占比分别为69%/21%/11%。价格方面，公司POY/FDY/DTY不含税售价分别为6856/7815/8727元/吨，同比+160/+335/+388元/吨。按公告披露的产品和原材料价格测算（下同），POY/FDY/DTY单吨价差为1089/2048/2960元，同比-74/+101/+154元/吨。2）短纤：24Q1期间，公司短纤产销量为31/29万吨，同比分别+6/+9万吨，产销率为92.9%，同比+11.5pct。其中短纤不含税售价为6531元/吨，同比+163元/吨，较原材料价差为764元/吨，同比-71元/吨。3）PTA：24Q1期间，公司PTA不含税售价为5193元/吨，同比+155元/吨，PX原料进价为7431元/吨，同比+263元/吨，PTA较原材料价差为326元/吨，同比-18元/吨。 上下游维持高开工运行，长丝库存或将边际去化。1）供给端：根据Wind数据，截至4月25日，涤纶长丝开工率为90.9%，处于历史同期最高位，POY/FDT/DTY库存天数分别为33.5/26.3/27.9天，整体高位持稳运行。2）需求端：截至4月25日，下游织机开工率为72.4%，处于历史同期中高位，织造企业原料库存为9.73天，自节后复工以来整体处于下降通道。随着织造企业原料库存消耗，长丝产销或将边际改善。 海外服装去库进程良好，看好出口改善带来业绩弹性。根据Wind数据，截至2024年2月，美国批发商服装库存金额为303亿美元，同比下降21%，库存增速已连续10个月为负，库销比为2.34，较高点回落约0.64，其中近十年均值为2.24。向后看，随着海外服装去库推进，出口需求有望得到改善。 长丝产能增长放缓，行业竞争格局进一步改善。根据百川盈孚统计，2024年国内涤纶长丝新增产能仅90万吨，考虑到装置搬迁和落后产能退出，行业实际产能增速有望创下近年新低。与此同时，近年来行业新增产能基本被龙头企业包揽，行业集中度持续提升，截至3月末，长丝行业CR3/CR6分别达61%/78%，龙头企业议价权有望得到强化。 盈利预测与投资评级：综合考虑需求修复节奏，我们调整公司2024-2026年归母净利润为18.5/24.6/27.4亿元，此前为（20.2/25.3/27.6亿元），按照4月25日收盘价计算，对应PE为11.4/8.6/7.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求复苏不及预期，出口表现不及预期，原材料价格波动

     新凤鸣(603225) 业绩简评 新凤鸣于2024年4月25日发布公司2024年第一季度报告，2024Q1公司实现营业收入144.52亿元，同比增加15.53%；实现归母净利润2.75亿元，同比增加45.25%。公司业绩符合预期。 经营分析 长丝下游消费需求恢复良好，长丝开工负荷维持较高水平：2024Q1下游织机开工率均值达到54.95%，同比+15.15pct，尤其为春节后下游织机开工率迅速回升，相较于2023年年初显著改善。2024年以来涤纶长丝开工负荷维持在较高水平。2024Q1涤纶长丝开工负荷均值为86.76%，同比+13.31pct。 产品销售情况良好，长丝库存维持合理水平：公司2024Q1涤纶长丝产品销量达157.82万吨，同比增加8.80%，涤纶长丝产品销售收入达114.50亿元，同比增加19.96%产品销售情况良好。与此同时，涤纶长丝库存维持合理水平，2024Q1POY/FDY/DTY库存水平均值分别为20天/20.5天/25天，分别环比增加4.67天/增加0.71天/减少1.33天，整体维持合理库存水平，伴随行业景气持续回升，公司生产经营活动有望保持平稳运行。 长丝价差水平维持稳定，伴随行业供需改善公司有望获得显著业绩弹性：2024Q1POY/FDY/DTY产品价差均值分别为1007元/1581元/2170元/吨，分别环比减少1.55%/0.55%/2.19%。2024年涤纶长丝市场新投放产能有限，行业拐点临近，公司现有740万吨涤纶长丝产能，2024年新投放产能预计40万吨。伴随终端消费需求回暖，行业供需边际明显改善，涤纶长丝产品价差有望进一步修复，公司有望获得显著业绩弹性。 盈利预测、估值与评级 公司有望在终端需求持续增长下获得较为显著的业绩弹性，但是当前涤纶长丝价差仍在持续修复中，因此我们下调2024年盈利预测，下调比例为11%。我们预计公司2024-2026年归母净利润为18亿元/30亿元/40亿元，对应EPS分别为1.18元/1.97元/2.61元，对应PE为11.7X/7.0X/5.3X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）地缘政治风险；（2）终端需求恢复不及预期风险；（3）其他第三方数据来源出现误差对结果产生影响；（4）审批不通过或审批时间过长风险；（5）其他不可抗力影响。

     新凤鸣(603225) 投资要点： 2023年同比扭亏。2023年，公司实现营业收入614.69亿元，同比+21.03%；实现归母净利润10.86亿元，同比扭亏。其中，4Q23单季度实现归母净利润1.99亿元，同比扭亏。公司拟每股派发现金红利0.255元（含税），现金分红比例35.35%。 聚酯纤维产销量同比稳定增长。2023年，公司涤纶长丝产销量分别为680万吨、682万吨，分别同比增长18.6%、18.7%；短纤产销量分别为117.3万吨、116.6万吨，分别同比增长129.0%、149.2%。 下游需求修复，毛利率改善。随着行业供需边际改善，公司化纤产品毛利率提升，2023年化纤毛利率5.77%，同比提高2.30个百分点。 产能稳步扩张。根据公司2023年报，公司拥有民用涤纶长丝产能740万吨/年，较2022年底新增110万吨，国内市场占有率超过12%；涤纶短纤产能120万吨/年。公司计划2024-2025年分别新增长丝产能40万吨、65万吨，未来产能投放根据行业需求稳步推进。此外，公司拥有500万吨PTA产能，规划540万吨PTA产能，预计到2026年上半年，公司PTA达到1000万吨。 启动1600万吨/年印尼炼化一体化项目。公司发布公告，拟启动泰昆石化印尼北加炼化一体化项目。泰昆石化由华灿国际、上海青翃分别持股90%、10%，其中桐昆股份、新凤鸣分别持有华灿国际51%、49%股权。项目报批总投资86.24亿美元（其中自筹26.15亿美元、国内外银行贷款60.09亿美元），拟投资建设1600万吨/年炼油、520万吨/年PX、80万吨/年乙烯。根据公司公告，项目建成后年均营业收入104.38亿美元，年均税后利润13.28亿美元，税后财务内部收益率16.68%。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024~2026年EPS分别为1.23元、1.55元、1.71元（24-25年原预测为1.23元、1.61元），2024年BPS11.88元，按照2024年EPS以及14倍PE，对应目标价17.22元（对应2024年PB1.4倍）（原目标价14.00元，2023年20倍PE，+23%），维持“优于大市”投资评级。 风险提示：项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。

     新凤鸣(603225) 核心观点 公司公告：2023年公司实现归母净利润约为10.86亿元，实现扣非归母净利润约为9.01亿元，同比实现扭亏，其中Q4实现归母净利润约1.99亿元，环比下滑约51%，实现扣非归母净利润约1.63亿元，环比下滑约56%。 产销增长价差扩大，全年业绩实现扭亏。2023年，公司涤纶长丝产能达到740万吨，涤纶长丝的国内市场占有率超过12%，是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一。2023年，公司POY/FDY/DTY/短纤的产量分别约为465/141/74/117万吨，同比增速分别约为20%/18%/13%/129%。价格方面，2023年，公司POY/FDY/DTY/短纤的不含税平均售价分别为6796/7675/8499/6524元/吨，同比变化分别约为-2.93%/-0.24%/-2%/-3.52%。然而，主要原材料价格下滑更为明显，2023年，PTA/MEG分别下滑4.71%/11.05%，推动产品价差整体扩大。新增产能明显减少，行业有望景气向上。长丝行业产能投放高峰已经过去。同时，老旧装置的逐步退出将推动落后产能进一步出清，长丝行业有望景气复苏。从开工来看，长丝行业开工率2023年维持高位，全年平均开工率近90%，为2017年以来最高水平。未来，行业集中度有望逐步提升，涤纶长丝行业有望进入强者恒强的发展阶段。 布局印尼海外炼厂，平台化发展未来可期。公司顺应行业发展趋势，加快出海步伐，规划布局1600万吨/年印尼北加炼化一体化项目，有望打造国内炼化企业在东南亚的桥头堡。依托于炼化平台，公司有望布局附加值较高的新材料产品，从整体上实现产品增值，多元化发展未来可期。 投资建议 我们认为公司作为国内长丝行业龙头之一，有望在长丝行业景气复苏中充分受益。同时，公司将加快落地印尼海外炼厂，多元化发展未来可期。我们维持2024-2025年公司归母净利润分别为19.07、24.61亿元，同时新增2026年盈利预测为28.55亿元，对应的PE分别为12、9、8倍，维持“买入”评级。 风险提示 原料价格波动、宏观环境变化、汇率波动、环保和安全等风险。

     新凤鸣(603225) 事件 新凤鸣发布2023年报：公司实现营业收入614.69亿元，同比增加21.0%；归母净利润10.86亿元，同比扭亏为盈。其中2023Q4实现营业收入172.69亿元，同比增加34.5%，归母净利润1.99亿元，同比扭亏为盈，环比-51%。 投资要点 长丝景气度修复，主营产品量价齐升 2023年公司收入和利润都大幅提升，主要原因是长丝景气度恢复。2023年纺织品类/服装品类社会零售额实现了12.9%/15.4%的高增长。同时也带动了上游涤纶长丝的增长。2023年在国内需求复苏的背景下，涤纶长丝表观消费增速高达22.8%，高于市场预期。根据WIND，2023年江浙地区涤纶长丝开工率达到79.5％，同比+5.84pct，截至2023年底，中国POY／DTY／FDY库存天数分别为13.8／23.8／16.9天，较年初下降7.7／3.5／8.6天，高开工率背景下库存持续去化，涤纶长丝需求强劲复苏。2023年公司主营产品中，POY/DTY/FDY销量分别为462.9/76.58/142.08万吨，同比增长19%/24%/20%，不含税平均售价分别为6795.8/8498.5/7675.31元/吨，同比下降2.93%/2%/0.24%，由于原材料价格下降幅度更大，产品保持了较好的产品-原材料价差，POY/DTY/FDY价差分别为1154/2956/2033元/吨，同比增长17%/11%/21%。 盈利能力稳中有进，费用管控持续增效 公司总体盈利能力稳中有进，2023销售毛利率5.51%，同比增加2.12pct；销售净利率1.77％，同比增加2.17pct。费用方面，公司优化管理降本增效成果突出，公司总费用率4.07％，同比减少0.58pct，其中公司销售、管理、研发、财务费用率分别为0.16%、1.13％、1.95％、0.83％，分别同比减少0.01pct、0.15pct、0.17pct、0.25pct。 长丝行业格局优化，龙头企业充分享受价格弹性 截止2023年底，我国涤纶长丝产能4286万吨，同比增长9.98%。行业CR6产能占全国总产能近7成。未来，大型龙头企业将凭借其规模和技术优势持续扩张，行业集中度也将逐步提升，涤纶长丝行业有望进入强者恒强的发展阶段。根据百川盈孚数据，2024、2025年涤纶长丝新增产能规划分别为265万吨、285万吨/年，未来两年扩张速度明显放缓，有助行业竞争格局的改善。2023年按民用涤纶长丝年产量计，公司稳居国内民用涤纶长丝行业第二位。目前公司已拥有民用涤纶长丝产能740万吨，以及涤纶短纤产能120万吨。2024年公司预计新增40万吨长丝产能，目前还规划了540万吨的PTA项目，预计到2026年上半年公司PTA产能将达到1000万吨。公司将充分调动各基地存量资源，优化配置，打造横纵一体化、战略规模化的高质量发展企业。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为666.89、710.28、743.5亿元，EPS分别为1.22、1.53、1.79元，当前股价对应PE分别为12、9.6、8.2倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险；下游需求不及预期的风险。

     新凤鸣(603225) 投资要点： 公司发布2023年年报，全年实现营业收入614.69亿元，同比增长21.03%；实现归属于上市公司股东净利润10.86亿元，同比扭亏为盈，去年同期为-2.05亿元；基本每股收益盈利0.71元，去年同期为-0.13元。同时公司发布2023年权益分配预案，每10股派发现金红利人民币2.55元，合计派发现金红利3.84亿元。 2023年涤纶长丝价格整体呈现先涨后跌的走势，上涨动力主要来自于成本面的驱动，原料价格多次上涨，给予了涤纶长丝有力的成本支撑，同时下游需求随经济弱复苏，涤纶产品价差自2022年下半年触底回升。2023年涤纶长丝产能有序投产475万吨，全部为龙头企业的产能投放，龙头企业的行业占有率得到了进一步提升，加速了落后产能的退出。在此背景下，公司长丝POY毛利率同比提升2.17pct.至4.91%，FDY毛利率同比提升4.55pct.至11.18%，DTY毛利率同比提升2.42pct.至5.49%，短纤毛利率同比提升0.25pct.至2.37%。涤纶长丝行业已度过寒冬，随着国内经济的持续回暖，行业盈利水平有望进入上升通道。 公司已拥有涤纶长丝产能740万吨，涤纶长丝的国内市场占有率超过12%，是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一。公司计划在2024年新增40万吨涤纶长丝，2025年新增65万吨差别化长丝，未来长丝产能规划指标清晰，建设要素充足，公司的长丝综合竞争力有望得到进一步的提升；涤纶短纤产能120万吨，是目前国内短纤产量最大的制造企业。涤纶短纤的投产是公司在专注涤纶长丝的同时积极横向拓展，进入一个全新的发展阶段。同时公司在独山能源500万吨PTA产能的基础上又规划了540万吨PTA产能，不断向上开拓一体化布局，为公司聚酯生产提供了强有力的稳定的原材料供应。 盈利预测。预计公司2024-2026年实现营业收入分别为665.15，728.00，796.80亿元，实现归母净利润分别为21.33，29.75，37.38亿元，EPS分别为1.39，1.95，2.44元，给予公司2024年10-12倍PE，对应股价区间为13.9-16.68元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格上涨超预期。

     新凤鸣(603225) 投资要点 事件：新凤鸣发布2023年报，2023年实现收入614.69亿元，同比增长21.03%；归母净利润10.86亿元，扭亏为盈同比增长629.7%(调整前)；扣非归母净利润9.01亿元，同比增长337.4%；2023年毛利率5.84%，同比提升2.13pct。其中，2023Q4实现收入172.69亿元，同比增长34.5%；归母净利润1.99亿元，扭亏为盈同比增长140.8%；扣非归母净利润1.63亿元，同比增长129.2%；毛利率4.52%，同比提升4.98pct。 产能释放叠加价差改善，长丝量率齐升业绩扭亏为盈。2022年受原料 成本大幅上涨以及宏观经济下行影响，市场需求发生阶段性萎缩，公司产销与价差受到拖累。2023年随着国内稳增长政策的持续发力，行业供需边际明显改善，公司产销与价差有所扩大，景气度提升。得益于产能释放，产品销量显著增长。销量方面：2023年涤纶长丝销量681.6万吨同比增长19.8%，其中POY/FDY/DTY销量分别为462.9/142.1/76.6万吨，分别同比增长18.9%/20.3%/24.3%，短纤销量116.6万吨同比增长149.2%。价格方面：2023年公司POY/FDY/DTY/短纤产品均价分别为6795.8/7675.3/8498.6/6523.7元/吨(不含税)，分别同比变动-2.9%/-0.2%/-2.0%/-3.5%;同期主要原料PTA/MEG价格分别为5190.4/3595.0元/吨(不含税)，分别同比变动-4.7%/-11.1%。毛利率方面：原料降幅大于产品降幅，价差扩大，毛利率提升，2023年公司POY/FDY/DTY/短纤毛利率分别为4.9%/11.2%/5.5%/2.4%，分别同比提升2.17pct/4.55pct/2.42pct/0.25pct。 涤纶长丝供给放缓，盈利有望持续修复。据百川数据，涤纶长丝行业产能从2017年的2246万吨稳步增长至2022年3897万吨，2023年迎来投产大年，新增投产达到447万吨其中上半年投产317万吨，预计2024年新增仅145万吨其中115万吨在下半年陆续投放，预计2025年新增305万吨其中240万吨集中在四季度投放。投产高峰已过，未来尤其2025年上半年前新增产能显著放缓，杭州逸暻75万吨产能关停搬迁也将在一段时间内影响行业供需，行业供给进一步收紧。行业CR5占比59%，新增产能主要集中在大厂，集中度进一步提升，供需格局优化，盈利有望持续修复。 稳步扩张，深化一体化布局。公司已形成“PTA—聚酯—纺丝—加弹”产业链一体化和规模化的经营格局，成为全国化纤行业的龙头企业之 一。截至目前公司涤纶长丝产能达到740万吨，市场占有率超12%，国内民用涤纶长丝行业第二。公司预计将在2024年新增40万吨涤纶长丝，2025年新增65万吨差别化长丝，未来长丝产能规划指标清晰，建设要素充足，公司的长丝综合竞争力有望得到进一步的提升；涤纶短纤120 万吨，国内涤纶短纤产量位居第一，短纤效益也在销售市场逐步开拓以 及产能逐步释放、工艺技术的不断改进中稳步提升，后续公司将利用原材料自供、设备后发优势以及基地化规模等优势进一步提升短纤效益，以巩固和提高化纤行业地位。纵向发展方面，目前公司PTA实际总产能已达到500万吨，公司在有效自供PTA原料的基础上灵活把握部分PTA对外销售的量。PTA基地正在建设发展成PTA-聚酯一体化基地，从而将进一步降低公司涤纶长丝的生产成本。规划了540万吨的PTA项目，引进KTS公司PTA P8++技术，在成本、能耗、产品性能等方面具有较强的技术优势，更优于作为纺丝用聚酯原料，有利于后续聚酯化纤产品向高档差别化纤维发展。预计到2026年上半年，公司PTA产能将达到1000万吨。 投资建议：2023年下半年起涤纶长丝行业新增供给放缓，且新增主要集中在大厂，行业集中度逐步提高，供需格局优化，盈利有望持续改善。新凤鸣作为龙头企业之一，有望受益涤纶长丝景气回升带来业绩弹性。预计公司2024-2026年收入分别为680.39/734.56/773.38亿元，同比增长10.7%/8.0%/5.3%，归母净利润分别为20.13/25.03/29.52亿元，同比增长85.3%/24.4%/17.9%，对应PE分别为10.3x/8.3x/7.0x；首次 覆盖，给予“买入-B”评级。 风险提示：新增扩产超预期；下游需求不及预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

     新凤鸣(603225) 事件: 2024年3月25日，新凤鸣发布2023年年度报告：2023年实现营业收入614.69亿元，同比增长21%；实现归母净利润10.86亿元，2022年为-2.05亿元，2023年度归母净利润扭亏为盈；实现扣非归母净利润9.01亿元，2022年同期为-3.79亿元；销售毛利率5.8%，同比增长2.1个pct，销售净利率1.8%，同比增长2.2个pct；经营活动现金流净额为36.59亿元。 2023Q4单季度，公司实现营业收入172.69亿元，同比+34.5%，环比+7.8%；实现归母净利润为1.99亿元，2022年同期为-4.89亿元，环比-51.0%；扣非后归母净利润1.63亿元；经营活动现金流净额为30.52亿元。销售毛利率为4.5%，同比+5pct，环比-3.1pct；销售净利率为1.2%，同比增长5pct，环比降低1.4pct。 投资要点: 2023年涤纶长丝持续去库，公司产销量增加业绩同比高增 2023年以来，涤纶长丝处于去库周期，目前行业库存较2022年高点已经显著下降。同时，涤纶长丝开工率2023年维持高位，全年长丝平均开工率近百分之九十，为2017年以来最高水平。2023年实现营业收入614.69亿元，同比增长21%；实现归母净利润10.86亿元，2022年为-2.05亿元。分板块来看，2023年POY/FDY/DTY/涤纶短纤/PTA（行业）板块 分别实现营业收入314.58/109.05/65.08/76.08/25.51亿元，其中POY/FDY/DTY/涤纶短纤营业收入同比分别变动+15.4%/+20.0%/+21.8%/+140.5%；POY/FDY/DTY/涤纶短纤/PTA（行业）板块实现毛利润分别为15.45/12.20/3.57/1.80/-0.09亿元；其中POY/FDY/DTY/涤纶短纤的毛利润同比分别变动+106.6%/+102.7%/+117.7%/+168.7%；POY/FDY/DTY/涤纶短纤/PTA毛利率分别为4.91%/11.18%/5.49%/2.37%/-0.36%，其中POY/FDY/DTY/涤纶短纤的毛利率同比分别变动+2.17个pct/+4.55个pct/+2.42/个pct/+0.25个pct。2023年公司经营产生的净现金流量为36.59亿元，同比+14.9%。 2023年，公司多个项目投产，全年公司POY/FDY/DTY/PTA销量18.9%/20.3%/24.3%/34.0%，销售价格同比-2.9%/-0.2%/-2.0%/-1.9%。原料端，2023年公司主要原材料PTA/MEG/PX价格同比-4.71%/-11.05%/-1.22%。 据Wind，截至2024年3月25日，2024Q1，POY价格7696元/吨，环比+189元/吨；POY-MEG/PTA价差为1141元/吨，环比+14元/吨。据Bloomberg，2022Q3以来，海外主要运动品牌持续去库。出口方面，受海外消费降级驱动，据百川盈孚，2023年涤纶长丝出口总量同比+24.97%。据Oerlikon，巴马格卷绕头订单连续6个季度下滑，未来涤纶长丝景气度有望延续。 提质增效优化产品结构，低成本后发优势突出 截止2023年底，我国涤纶长丝产能4286万吨，同比+9.98%。行业CR6产能占全国总产能近7成。未来，大型龙头企业将凭借其规模和技术优势持续扩张，行业集中度也将逐步提升，涤纶长丝行业有望进入强者恒 强的发展阶段。根据百川盈孚数据，2024、2025年涤纶长丝新增产能规划分别为265万吨/年、285万吨/年，未来两年扩张速度明显放缓，有助行业竞争格局的改善。 截至2023年底，公司涤纶长丝产能为740万吨，涤纶长丝的国内市场占有率超过12%，是国内规模最大的涤纶长丝制造企业之一；涤纶短纤产能为120万吨，是目前国内短纤产量最大的制造企业。2023年公司完成ZCP11全消光改造，增加在线添加、仿棉、超细旦DTY、32头ITY、全消光ITY、特黑/军绿/灰色丝等品种实现量产，全年长丝差别化率大幅提升。公司预计将在2024年新增40万吨涤纶长丝，2025年新增65万吨差别化长丝。同时公司在独山能源500万吨PTA产能的基础上又合理规划了540万吨PTA产能，预计到2026年上半年，公司PTA产能将达到1000万吨。公司PTA新装置区位优势明显，运距短、成本低，设备后发优势较为突出，且公司PTA基地正在建设发展成PTA-聚酯一体化基地，在PTA基地配套相应的涤纶长丝生产，从而将进一步降低公司涤纶长丝的生产成本，有效提升综合竞争力。 2023年度分红比例达35.35%，重视股东回报投资价值凸显 根据公司未来三年股东回报规划（2023-2025），公司在足额预留法定公积金、盈余公积金以后，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的10%，未来三年以现金方式累计分配的利润不少于未来三年实现的年均可分配利润的30%。每年现金分红不低于当期利润分配总额的20%。 2023年度，公司实现的归属于上市公司股东的净利润10.86亿元，拟向全体股东每股派发现金红利0.255元（含税），合计拟派发现金红利3.84亿元（含税），2023年度公司现金分红比例为35.35%。 向上布局印尼炼化项目，支撑公司中长期成长 2023年6月27日，公司发布关于启动泰昆石化（印尼）印尼北加炼化一体化项目的公告，继续向上游扩张。泰昆石化拟投资86.24亿美元建设1600万吨/年炼化产能，实产成品油430万吨/年、对二甲苯485万吨/年、醋酸52万吨/年、苯170万吨/年、硫磺45万吨/年、丙烷70万吨/年、正丁烷72万吨/年、聚乙烯50万吨/年、EVA（光伏级）37万吨/年、聚丙烯24万吨/年等。项目股权方面，新凤鸣持有华灿国际49%股权，华灿国际持有泰昆石化90%股权。据公司公告测算，项目建成后，该项目可实现年均营业收入104.38亿美元，年均税后利润13.28亿美元，泰昆石化项目的落地有望支撑公司中长期成长。 盈利预测和投资评级综合考虑公司产品价格及价差情况，我们适度调整公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为19.13、24.32、27.21亿元，对应PE分别11.0、8.7、7.8倍，考虑公司未来成长性，维持“买入”评级。 风险提示政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、丙烷价格大幅震荡。

     新凤鸣(603225) 投资要点 事件：公司发布2023年年报，实现营业收入615亿元，同比+21%，归母净利润10.9亿元，同比扭亏为盈。其中Q4单季度，实现营业收入173亿元，同比+34%，环比+8%，归母净利润2.0亿元，同比扭亏为盈，环比-51%，业绩符合预期。 23年经营回顾：聚酯景气回升，PTA承压运行。1）长丝：2023年公司实现长丝销售682万吨，同比+112万吨，其中POY/FDY/DTY销量分别为463/142/77万吨，占比分别为68%/21%/11%。价格方面，公司POY/FDY/DTY不含税售价分别为6796/7675/8499元/吨，同比-205/-18/-173元/吨。按公告披露的产品和原材料价格测算（下同），23年POY/FDY/DTY单吨价差为1154/2033/2856元/吨，同比+164/+351/+196元/吨。2）短纤：2023年公司实现短纤销售117万吨，同比+70万吨，不含税售价为6524元/吨，同比-238元/吨，较原材料价差为882元/吨，同比+131元/吨。3）PTA：2023公司PTA不含税售价为5161元/吨，同比-97元/吨，PX原料进价为7449元/吨，同比-92元/吨，PTA较原材料价差为282元/吨，同比-37元/吨。 长丝产能增长放缓，新项目建设不改供给格局。1）根据百川盈孚统计，截至23年底，我国涤纶长丝产能达4316万吨，较22年净增长419万吨，同比增长10.8%。向后看，24/25年行业新增产能预计分别为90/155万吨，同时考虑到落后产能退出，行业扩产速度将有明显放缓。2）公司新项目建设不改供给格局。截至23年底，新凤鸣拥有涤纶长丝产能740万吨，24年计划新增产能40万吨。同时根据中鸿项目公告，公司一期建设规模仅65万吨，预计将于2025年逐步落地，对于行业供给格局的冲击较小。 行业开工率持续回升，出口回暖有望催化业绩弹性。1）根据Wind数据，截至3月21日，涤纶长丝行业开工率为90.54%，下游织机行业开工率为71.94%，均处于历史同期中高位。2）出口方面，2024年1-2月，国内服装出口金额累计同比增长13.1%，纺织品出口金额累计同比增长15.5%，均扭转了2023年的下滑态势。与此同时，海外服装去库进程良好。截至2024年1月，美国批发商服装库存金额同比下降22%，库存增速已连续8月为负，库销比为2.57，环比下降0.16。向后看，随着海外服装去库推进，纺服出口有望持续改善，从而进一步催化长丝弹性。 盈利预测与投资评级：综合考虑项目投产节奏，我们调整公司2024-2025年归母净利润为20.2/25.3亿元（此前为21.5/27.0亿元），同时新增2026年归母净利润为27.6亿，按照3月25日收盘价计算，对应PE为10.5/8.3/7.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求复苏不及预期，项目审批不及预期，原材料价格波动

     新凤鸣(603225) 2023年公司实现归母净利润10.86亿，大幅扭亏为盈 2023年公司实现营业收入614.69亿元，同比+21.03%；实现归母净利润10.86亿，大幅扭亏为盈，扣非归母净利润9.01亿元。其中，公司四季度实现营收172.69亿元，归母净利润1.99亿元。 量增价减，效益持续改善 得益于新产能的释放，产品销量大幅增长：2023年公司实现POY/FDY/DTY/短纤销量463/142/77/117万吨，同比+18.9%/+20.3%/+24.3%/+149.2%。原料与产品价格有所回调，长丝价差改善：主要原料PX/MEG价格7449/3595元/吨，同比-1.2%/-11%；主要产品POY/FDY/DTY/短纤售价6796/7675/8499/6524元/吨，同比-2.9/-0.2%/-2.0%/-3.5%。 规划逐步落地，未来公司新产能总体可控 2023年，公司主要有3套长丝装置投产，分别为中磊化纤HCP08装置30万吨/年、新拓XCP01装置36万吨/年、新拓XCP02装置36万吨/年。截至2023年，公司共有涤纶长丝产能740万吨、涤纶短纤120万吨、PTA500万吨。 新产能总体可控：2024年公司预计新增40万吨长丝；中鸿新材料一期规划建设25万吨/年阳离子纤维、40万吨/年差别化纤维；PTA扩产项目持续推进中，目前已规划了540万吨的PTA项目，预计到2026年上半年，公司PTA产能将达到1,000万吨。 长丝行业供给增速大幅放缓，看好2024年景气度向上弹性 进入2024年，长丝产能或将进入较长时间的低速增长期，从具体项目来看，2024年国内预计有桐昆嘉通能源30万吨、新凤鸣新拓40万吨、荣盛50万吨、盛虹25万吨再生丝投产，合计145万吨左右，考虑到或仍有企业搬迁或退出，实际产能净增量或明显低于该值。 龙头企业继续加速扩张包括重组次新产能，老牌中小企业则主动或者被动退出，长丝CR6由2017年41%提升至2023年65%，其中直纺长丝CR6高达80%，行业集中度持续提升，龙头企业话语权不断增强。 盈利预测与评级：考虑到涤纶长丝或将进入新一轮景气周期，我们给予公司2024/2025/2026年归母净利润预测20/25/31亿，2024年3月25日股价对应的PE分别为11/9/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；原料价格波动风险；库存跌价损失风险

     新凤鸣(603225) 核心观点 公司2023年业绩扭亏为盈。公司发布2023年年度报告，2023年营收614.7亿元（同比+21.0%），归母净利润10.9亿元（同比扭亏为盈），扣非归母净利润9.0亿元（同比扭亏为盈）；其中2023Q4单季度营收172.7亿元（同比+34.5%，环比+7.8%），归母净利润2.0亿元（同比扭亏为盈，环比-51.0%），扣非归母净利润1.6亿元（同比扭亏为盈，环比-55.8%）。2023Q4销售毛利率为4.5%（同比+5.0pct，环比-3.1pct），销售净利率为1.2%（同比+5.0pct，环比-1.4pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.2%、1.1%、1.8%、0.6%，总费用率3.6%（同比-0.8pct，环比-1.1pct）。 公司主营产品涤纶长丝产销量提升。2023年公司POY/FDY/DTY产量分别为464.95/141.08/74.07万吨（同比+20%/+18%/+13%），销量分别为462.90/142.08/76.58万吨（同比+19%/+20%/+24%）。其中2023四季度POY/FDY/DTY产量分别为128.67/37.05/19.55万吨（同比+53%/+21%/+13%，环比+6%/+2%/-1%）；销量分别为132.60/37.89/22.21万吨（同比+34%/+13%/+14%，环比+14%/+5%/+17%）。2023年公司产能扩张，涤纶长丝产销量提升。目前公司拥有涤纶长丝产能740万吨，国内市占率超过12%，今年预计新增40万吨长丝产能。 涤纶长丝盈利修复。2023年公司POY/FDY/DTY不含税平均售价分别为6796/7675/8499元/吨（同比-3%/-0.2%/-2%），毛利率4.91%/11.18%/5.49%（同比+2.17/+4.55/+2.42pct）；同时，主要原材料价格同比下降，PTA/MEG/PX的不含税平均进价为5190/3595/7449元/吨（同比-5%/-11%/-1%）。涤纶长丝行业供给增速放缓，产能集中度进一步提升，下游需求回暖助力长丝盈利修复，看好今年价差同比提升，头部企业盈利回暖。PTA为产业链一体化中重要一环，短期盈利承压。公司PTA产能500万吨，大部分作为原料自供。2023年公司PTA毛利率-0.36%（同比-1.94pct），PTA供给过剩之下盈利水平偏低，毛利下滑，总体亏损。未来PTA上游PX产能提升，PTA落后产能出清，格局优化，低成本PTA龙头企业盈利将得以回升。 风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：公司涤纶长丝业务规模逐步扩大，具备较强的市场竞争力和成本控制能力，我们维持公司2024-2025年归母净利润，新增2026年盈利预测，即2024-2026年归母净利润预测为15.43/22.23/24.68亿元，同比增速+42.1%/+44.0%/+11.0%，对应EPS为1.01/1.45/1.61元，当前股价对应PE为13.7/9.5/8.6X，维持“买入”评级。

     新凤鸣(603225) 2023年业绩大幅增长，坚定看好长丝盈利弹性，维持“买入”评级 公司发布2023年年报，全年实现营收614.69亿元，同比增长21.03%，实现归母净利润10.86亿元，同比扭亏为盈。其中，2023Q4公司实现归母净利润1.99亿元，同比扭亏为盈，环比下降51.04%。同时，公司拟每股派发现金红利0.255元（含税），合计拟派发现金红利3.84亿元（含税），现金分红比例为35.35%。我们维持2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为20.53、25.36、27.18亿元，EPS为1.34、1.66、1.78元，当前股价对应PE为10.3、8.3、7.8倍。我们坚定看好公司长丝盈利弹性，维持“买入”评级。 2023年长丝及短纤量利齐升，助力公司业绩显著改善 分季度来看，根据公司公告，2023Q1-Q3公司业绩逐季度稳步提升，归母净利润分别为1.89、2.90、4.07亿元，此后2023Q4受需求淡季影响，业绩环比有所下滑，单季度归母净利润1.99亿元。销量方面，2023年公司长丝与短纤销量分别约682、117万吨，分别同比增长20%、149%。具体到长丝产品，2023年公司POY、DTY、FDY销量分别为463、77、142万吨，分别占比68%、11%、21%，分别同比增长19%、24%、20%。吨盈利方面，2023年公司POY、DTY、FDY与短纤吨毛利分别为334、466、858、155元，分别同比增长74%、75%、68%、8%，2023年公司各产品盈利水平显著提升。此外PTA方面，根据Wind数据，2023年PTA价差均值为210元/吨，同比下降17.74%，PTA盈利整体承压，或对公司盈利形成拖累。 2024年长丝行业产能增速显著放缓，长丝盈利有望继续修复 根据我们的统计，预计2024年长丝行业新增产能90万吨，若考虑到现有部分产能搬迁、落后产能进一步出清等情况，则预计2024年实际净新增产能或将更少。我们认为未来长丝行业供给格局有望显著改善，后续伴随内需与直接出口的稳步增长以及终端纺服出口的边际改善，龙头企业有望充分享受长丝价格弹性。 风险提示：油价大幅波动、下游需求疲软、产能投放不及预期、其他风险详见第三页标注。

     新凤鸣(603225) 事件：2024年3月25日晚，新凤鸣发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入614.69亿元，同比增长21.03%；实现归母净利润10.86亿元，同比增长628.44%；实现扣非后归母净利润9.01亿元，同比增长337.41%；实现基本每股收益0.72元，同比增长614.29%。公司资产负债率为62.79%，同比+0.80pct。公司扣非后加权平均净资产收益率为6.68%，同比+7.96pct。 点评： 成本压力缓解叠加需求改善，公司年度业绩扭亏为盈。成本端，2023年原油价格中枢有所回落，布伦特原油均价82.49美元/桶，同比-16.72%，原料端成本压力明显缓解。2023年公司产品主要原料PTA、MEG平均进价同比分别下降4.7%、11.1%，较产品端降幅扩大。需求端，伴随2023年国内疫情防控政策优化，居民线下消费明显修复，涤丝及下游织机开工维持高位运行，根据我们统计，2023年全年涤纶长丝及下游织机平均开工负荷分别为83%、58%，分别同比增长6pct、7pct，产销两旺助力公司业绩持续释放。供给端，2023年我国涤纶长丝产能达到4286万吨，同比增长高达9.98%，但受需求端拉动，供给的高增速得到有效消化，库存持续去化，根据我们测算，2023年涤纶长丝平均库存为21天，同比下降11天。公司在行业需求回暖及成本端压力缓解背景下，业绩扭亏为盈，生产经营情况持续向好。 涤纶长丝供给扩能明显放缓，产品盈利修复可期。根据隆众资讯数据，2024年全国预计新增涤纶长丝产能110万吨，环比2023年缩减300余万吨，此外，考虑到杭州逸暻75万吨产能搬迁，在不考虑行业其它落后产能退出的情况下，2024年行业净新增涤纶长丝产能或不及百万吨，产能增速不到1%，较2023年产能增速大幅放缓。我们认为，受益于行业供给增量明显缩窄，供需格局持续优化，产品单吨盈利有望持续修复。 内需拉动及海外或迎补库周期，纺服消费潜力释放正当时。从内需角度看，截至2024年2月，我国纺服零售累计值为2521亿元，较去年同期增长1.9%，考虑到气温转暖，换季需求来临，下游增量订单有望提升。从海外情况看，截至2024年1月，美国服装批发商库存为315.21亿美元，较2022年高点下降近27%，此外，2023年四季度美国服装价格指数为103.21点，同比提升近2%，我们预计海外纺服库存实际量下降幅度或更加明显，海外有望迎来纺服补库周期。在国内纺服需求拉动及海外或迎来补库背景下，涤纶长丝需求潜力有望持续释放，公司作为国内长丝行业龙头或将优先受益。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.20、18.22和22.41亿元，归母净利润增速分别为40.0%、19.9%和23.0%，EPS（摊薄）分别为0.99、1.19和1.47元/股，对应2024年3月25日的收盘价，2024-2026年PE分别为13.89、11.59和9.42倍。我们看好公司长丝板块盈利修复，伴随行业供给扩能减缓与内外需共振，我们认为公司未来仍有较高业绩增长空间，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。

     新凤鸣(603225) 核心观点： 事件公司发布2023年年度报告，2023年合计实现营业收入614.7亿元，同比增长21.0%；实现归母净利润10.9亿元，2022年亏损2.1亿元，同比扭亏。其中，Q4单季实现营业收入172.7亿元，同比增长34.5%、环比增长7.8%；实现归母净利润2.0亿元，同比扭亏、环比下降51.0%。 销量增长叠加价差局部改善，公司业绩扭亏为盈2023年随着国内经济复苏、需求得到释放，国内纺织服装需求率先迎来复苏，带动上游涤纶长丝消费增长。公司分别实现POY、FDY、DTY、短纤、PTA销量462.9、142.1、76.6、116.6、49.4万吨，同比分别增长18.9%、20.3%、24.3%、149.2%、34.0%；主营产品POY价差基本持稳，FDY和DTY价差同比分别增长8.6%和0.9%；销量提升叠加价差局部改善助力2023年业绩实现扭亏为盈。分季度来看，公司Q4主营产品产销放量，业绩回落或与核心产品POY价差收窄有关；公司分别实现POY、FDY、DTY、短纤、PTA销量为132.6、37.9、22.2、34.0、13.2万吨，环比分别增长14.0%、4.7%、17.0%、3.0%、6.1%。 涤纶长丝供需有望边际改善，景气周期启动在即供给端，据百川盈孚统计，2024、2025年涤纶长丝行业计划新增产能265、285万吨/年，扩张速度将明显放缓，行业供给压力有望缓和。需求端，内需层面，随着国内稳增长政策持续发力，国内纺服消费有望持续向好，1-2月我国纺织服装鞋帽、针、纺织品类商品零售额2521亿元，同比增长1.9%；外需层面，海外去库临近尾声，纺服出口正逐步改善，1-2月我国纺织服装出口额451亿美元，同比增长14.3%。内外需共振下，涤纶长丝终端消费动能有望逐步增强。目前涤纶长丝价差处于历史底部区域，在供需边际向好预期之下，涤纶长丝盈利改善弹性可期。 持续拓宽发展边界，深化一体化经营格局截至目前，公司拥有民用涤纶长丝产能740万吨/年、涤纶短纤产能120万吨/年、PTA产能500万吨/年，构建了“PTA-聚酯-纺丝-加弹”的经营格局。一方面，公司合理推进长丝产能扩张。计划2024、2025年分别新增40万吨/年涤纶长丝、65万吨/年差别化长丝产能。公司涤纶长丝产能位居国内民用涤纶长丝产能第二位，有望充分受益于景气向上的盈利弹性。另一方面，公司积极向上游原料环节延伸，完善原料PX、PTA产能配套，并进军炼化市场。一是，公司规划了540万吨/年PTA项目，预计2026年上半年公司PTA产能将达到1000万吨/年。二是，2023年6月公司公告启动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目，主要产品包括成品油430万吨/年、PX485万吨/年等，其中PX计划运回国内，供给桐昆股份和新凤鸣在浙江、江苏、福建的生产基地使用。 投资建议预计2024-2026年公司营收分别为672.85、718.91、769.70亿元；归母净利润分别为18.08、23.40、27.87亿元，同比分别增长66.44%、29.45%、19.08%；EPS分别为1.18、1.53、1.82元，对应PE分别为11.68、9.03、7.58倍，维持“推荐”评级。 风险提示原料价格大幅上涨的风险，产品景气度下滑的风险，新建项目达产不及预期的风险等。

     新凤鸣(603225) 新凤鸣于2024年3月25日发布公司2023年年度报告，全年实现营业收入614.69亿元，同比增加21.03%；实现归母净利润10.86亿元，较上年同期扭亏为盈，同比增长629.68%。其中，2023Q4公司实现营业收入172.69亿元，同比增加34.45%，环比增加7.82%；实现归母净利润1.99亿元，同比增加140.78%，环比减少51.04%，公司业绩整体符合预期。 经营分析 1、Q4价差受季节性需求转淡影响环比下降，全年盈利能力显著修复。2023Q4POY/FDY/DTY产品的价差均值分别为1023元/1589元/2219元/吨，受季节性转淡影响，较上一季度分别环比收窄5.87%/2.59%/8.14%。2023年全年涤纶长丝行业周期性回暖，价差有所修复，POY/FDY/DTY产品的价差均值分别为1100元/1650元/2306元/吨，较去年同期增幅分别为3.68%/7.79%/0.07%。公司现有740万吨涤纶长丝产能，2024年预计投产40万吨，伴随终端消费需求回暖，长丝价差有望修复，公司有望获得业绩弹性。2、下游市场需求回暖，产销延续良好态势。2023Q4长丝下游织机开工率均值达到66.73%，同比+12.77pct，环比+2.62pct。伴随下游需求好转，叠加价差水平有所修复，涤纶长丝行业产销情况逐步好转，2023Q4POY/FDY/DTY库存分别为15.33天/19.83天/26.33天，整体上涤纶长丝产品库存仍维持在中低水平。与此同时，长丝开工负荷维持在较高水平，2023Q4长丝开工负荷均值为88.15%，环比+0.63pct，生产活动有望保持平稳运行。 3、公司实施股份回购，提振投资者信心。公司于2024年2月1日发布回购方案，本次回购金额不低于1亿元不超过1.5亿元，回购价格不超过16元/股，回购股份数量约占总股本的0.46%~1.61%。本次回购为公司自2022年以来的第二次回购，体现了管理层对公司内在价值的肯定，反映出对公司未来发展前景的信心。 盈利预测、估值与评级 公司有望在终端需求持续增长下获得较为显著的业绩弹性，但是当前长丝行业仍处于恢复初期，因此我们维持当前盈利预测。我们预计公司2024-2026年归母净利润为20亿元/31亿元/41亿元，对应EPS分别为1.32元/2.00元/2.66元，对应PE为10.46X/6.92X/5.19X，维持“买入”评级。 风险提示 （1）地缘政治风险；（2）终端需求恢复不及预期风险；（3）其他第三方数据来源出现误差对结果产生影响；（4）审批不通过或审批时间过长风险；（5）其他不可抗力影响。