金牌家居(603180) 核心观点 事件：公司发布2025年半年报，25H1年公司实现营业收入14.69亿元，同比-3.37%；归母净利润0.64亿元，同比-8.37%。其中25Q2实现营业收入8.82亿元，同比+0.26%；归母净利润0.29亿元，同比-13.01%. 战略升级驱动结构优化，“四架马车”齐头并进。25H1公司对“四驾马车（零售、家装、精装、海外）”业务战略进行全面迭代升级，零售/家装/精装/海外业务渠道分别实现营收8.2/2.92/4.39/1.51亿元，同比+20.27%/+30%/-26.94%/-8.96%，零售业务，新零售战略稳步推进，初步形成零售窗口店、零售家装选材店、共享大店和社区店四级店态体系，实现流量高效转化与落地，实现收入逆势增长。家装领域，公司深化“家装第一合作伙伴”定位，通过数字化赋能与供应链支持构建全链路服务，实现约30%的超预期增长。精装领域，受房地产市场持续低迷影响，房地产开发与商品房销售探底，工程端需求收缩。公司将通过拓展优质客户及城投城建、保障安居等新渠道，增强业务韧性。境外市场，美国市场受关税政策不确定影响，客户观望导致下单节奏放缓，但新兴市场增长亮眼，对业绩实现有效对冲，未来公司会聚焦北美等关键区域对业务模式进行全面突破和升级。 定制品类结构持续优化，多元布局展现韧性。25H1公司橱柜/衣柜/木门品类分别实现营收7.85/5.15/1.07亿元，同比分别-17.13%/+23.18%/+16.56%，橱柜业务受下游需求影响暂时承压，衣柜、木门业务保持良好发展势头，延续稳健增长态势，公司产品结构持续多元化，致力于为用户提供一站式整家定制解决方案。 毛利率维持稳健，盈利结构有望持续改善。25H1公司毛利率27.84%，同比+1.13pct；管理费用率/销售费用率分别为6.74%/12.46%，同比分别+0.75/+0.68pct，于公司推行新零售及海外战略，前期费用投入增加；25H1公司净利率4.33%，同比-0.24pct；其中25Q2毛利率26.42%，同比+0.71pct；归母净利率3.26%，同比-0.5pct。 投资建议：公司持续深化全品类、全渠道战略布局，渠道实力不断增强。预计公司25-27年EPS分别为1.53/1.70/1.83元，8月29日收盘价19.79元对应PE分别为13/12/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险，市场竞争加剧的风险，海外市场拓展不及预期的风险，下游市场需求不及预期的风险。

     金牌家居(603180) 事件： 公司 发布 2025 半年报。 2025H1 公司实现营业收入 14.69 亿元（ 同比-3.4%），归母净利润 0.64 亿元（ 同比-8.4%），扣非归母净利润 0.34 亿元（ 同比-13.0%）； 2025Q2 实现营业收入 8.82 亿元（ 同比+0.3%），归母净利润 0.29 亿元（ 同比-13.0%），扣非归母净利润 0.20 亿元（ 同比-20.7%）。点评： “四驾马车”齐头并进，新零售及家装表现突出： 面对行业竞争加剧、 流量碎片化、 渠道形式多元化的趋势，公司不断强化零售、 家装、 精装、 海外四大业务作为战略增长矩阵，推进业务融合发展： ①零售： 2025H1 零售业务实现收入 8.20 亿元，同比+20.27%；毛利率 31.89%，同比+0.60pct。 新零售战略布局初见成效，收入规模逆势增长。 零售窗口店、零售家装选材店、共享大店以及社区店四级店态布局已经初步成型， 2025H1 门店数分别达到1356 家、 1139 家、 4 家、 28 家，捕捉多元化流量。 ②家装： 家装渠道（含零售家装、金牌整家定制及家装直供） 2025H1 收入 2.92 亿元， 实现约 30%的超预期增长。公司深化“家装第一合作伙伴” 定位， 携手头部&腰部装企构建多层次客户矩阵， 2025H1 家装渠道门店布局已达 1458 家。③精装：2025H1 实现收入 4.39 亿元，同比-26.94%，整体保持稳健；毛利率 13.87%，同比-1.89pct。公司一方面深耕优质客户、拓展新渠道业务，另一方面进一步加码极致供应链工厂提升成本优势。④海外： 2025H1 实现收入 1.51 亿元，同比-8.96%；毛利率 29.48%，同比+0.99pct。 跨国交付体系筑稳业务根基，多点布局、关键区域突破的全球化战略稳步推进。 门墙柜一体化发展， 满足消费者一站式需求。 205H1 公司厨柜/衣柜/木门实现营业收入 7.85/5.15/1.07 亿元，分别同比-17.13%/+23.18%/+16.56%；毛利率为 25.55%/30.14%/9.26%，分别同比+0.25pct/+2.18pct/+5.40pct。 公司积极推动门墙柜整家一体化发展，通过丰富产品体系、多元风格搭配满足消费者一站式家居消费需求。 毛利率有所提升，盈利能力有望持续改善。 2025H1 公司毛利率 27.86%（同比+1.17pct）， 叠加公司持续推进瘦身提效、数字化升级等降本增效举措，上半年综合毛利率有所提升； 归母净利率为 4.33%（同比-0.24pct），受公司推进新零售及海外战略的刚性支出增加影响。 费用率方面， 2025H1 期间费用率为 25.13%（同比+1.38pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率 分 别 为 12.47%/6.76%/6.00% （ 同 比 +0.72pct/+0.77pct/+0.10pct ） 。2025Q2 公司毛利率 26.46%（同比+0.72pct），归母净利率 3.26%（同比-0.50pct）。 经营相对稳定。 营运能力方面， 2025H1 公司存货周转天数 89.78 天（同比+5.59 天）、应收账款周转天数 33.10 天（同比+9.16 天）、应付账款周转天数 105.96 天（同比+0.50 天）。 2025H1 经营性净现金流-2.30 亿元， 同比-0.35亿元。 盈利预测： 我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 2.4/2.6/2.9 亿元，对应 PE 为 13.0X/11.7X/10.8X。 风险因素： 房地产市场低迷、 市场竞争加剧、经销商管理风险

     金牌家居(603180) 公司发布2024年报及2025一季报 25Q1公司实现收入5.87亿元，同比-8.4%，归母净利润0.35亿元，同比-4.2%，扣非归母净利润0.14亿元，同比+0.8%； 24年公司实现收入34.75亿元，同比-4.7%，归母净利润1.99亿元，同比-31.8%，扣非归母净利润1.41亿元，同比-39.8%； 24年公司销售毛利率为28.68%，同比-0.90pct，归母净利率5.74%，同比-2.28pct。 24年利润承压主要系1）受地产行业阶段性承压、营业收入较上年同期有所减少，且收入结构变化导致综合毛利率略有下降；2）公司2023年发行可转换公司债券产生的费用化利息增加；3）公司推行的新零售及海外战略尚处投入期，前期费用、员工薪酬福利等刚性成本支出较多。 多品类布局完善，衣柜增长韧性显现 分产品，24年整体橱柜收入20.25亿元，同比-9.3%，毛利率26.60%，同比-2.62pct；整体衣柜收入10.59亿元，同比+1.4%，毛利率33.04%，同比+3.34pct；木门收入2.50亿元，同比+1.8%，毛利率7.65%，同比+0.43pct；其他产品收入0.48亿元，同比+98.6%，毛利率22.05%，同比-0.51pct。 25年Q1整体橱柜收入3.22亿元，同比-17.2%，毛利率28.90%，同比+2.88pct，整体衣柜收入2.06亿元，同比+8.3%，毛利率31.21%，同比+3.01pct，木门收入0.36亿元，同比+43.9%，毛利率8.07%，同比+0.78pct，其他产品收入0.08亿元，同比-44.5%，毛利率22.27%，同比+5.23pct。 深耕新零售140战略，国际化发展提速 分渠道，24年经销收入17.56亿元，同比-6.6%，毛利率36.31%，同比+0.90pct；大宗业务收入12.42亿元，同比-2.6%，毛利率14.00%，同比-1.41pct；境外收入3.35亿元，同比+22.3%，毛利率27.35%，同比+2.70pct；其他收入0.37亿元，同比+98.6%，毛利率26.08%，同比-6.60pct； 25Q1经销收入3.06亿元，同比+7.2%，毛利率37.33%，同比+1.48pct；大宗业务收入1.87亿元，同比-20.2%，毛利率12.93%，同比+1.40pct；境外收入0.74亿元，同比-9.5%，毛利率30.44%，同比+0.54pct；其他收入0.06亿元，同比-52.7%，毛利率21.19%，同比-0.74pct。 经销方面，截至25Q1末橱柜/衣柜/木门/整装馆/阳台卫浴/玛尼欧门店数分别为1586/1102/731/225/124/136/3904家，较24年末-10/+7/+10/+8/+14/-11/+18家。公司全面推进新零售1.0（140战略）落地，以城市为载体，引导经销商打造“家装、拎包、局改、线上营销”等多线战斗力，并按照渠道招商，推动一城多商多渠道布局，赋能多渠道商营销与运营能力的提升。同时构建V8服务系统，深度赋能品牌装企，进一步提升与装企合作粘性，24年家装渠道业绩同比实现约40%增长。 出海方面，公司升级现有出海模式，将国内成功验证的业务模式、营销体系、生产交付模式和管理实践推向国际市场。在生产交付保障逻辑方面，以泰国制造基地为核心，并在区域市场设立卫星工厂，通过泰国生产基地积聚规模效应，发挥成本优势，属地卫星工厂保障及时性需求，跑通“生产基地+卫星工厂”的跨国供应交付齐套模式，增强属地化服务能力，更好地构筑了本土供应链和海外市场供产销的一体化循环体系。 调整盈利预测，维持“买入”评级 基于公司24年业绩表现，考虑当前经营环境，我们调整盈利预测，预计公司25-27年归母净利分别为2.3/2.5/2.7亿元（25-26年前值为2.4/2.5亿元），对应PE分别为13X/11X/10X。 风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等

     金牌家居(603180) 事件：公司发布2024年及2025年一季报。公司2024实现营业收入34.75亿元（同比-4.7%），归母净利润1.99亿元（同比-31.8%），扣非归母净利润1.41亿元（同比-39.8%）；25Q1实现营业收入5.87亿元（同比-8.4%），归母净利润0.35亿元（同比-4.2%），扣非归母净利润0.14亿元（同比+0.8%）。面对存量时代行业变局，公司落地“四驾马车”业务发展战略，积极寻求破局。 全面推进渠道优化，“四驾马车”齐头并进：面对行业竞争加剧、流量碎片化、渠道形式多元化的趋势，公司梳理核心业务形成“四驾马车”（零售/家装/精装/海外）发展战略，寻找增长机遇。1）零售：2024年经销店渠道实现收入17.56亿元，同比-6.62%；毛利率36.31%，同比+0.90pct。2024年公司全面推进新零售“140”战略，实现一城多商多渠道布局，并赋能引导经销商打造家装、拎包、局改、线上营销多维度获客引流能力，满足年轻群体、楼盘渠道和存量房等多类型客户需求。公司亦全面布局线上流量矩阵，打造线上接单门店落地的的销售闭环，帮助经销商获取订单。2）家装：2024年公司发力家装渠道，实现业绩同比增长约40%，打造零售家装、整装、家装直供三位一体的业务矩阵。公司还不断提升头/腰部装企覆盖率，构建V8服务体系深度赋能品牌装企增强合作粘性。3）精装：2024年实现收入12.42亿元，同比-2.64%，整体保持稳健；毛利率14.00%，同比-1.41pct。公司主要聚焦优质地产客户，并积极布局保障安居、城投城建等新渠道。4）海外：2024年实现收入3.35亿元，同比+22.34%；毛利率27.35%，同比+2.70pct。公司加速国际化发展，以泰国基地为核心设立卫星工程保障供应、增强属地化服务能力。 门墙柜一体化发展，满足消费者一站式需求。2024年公司厨柜/衣柜/木门实现营业收入20.25/10.59/2.50亿元，分别同比-9.30%/+1.41%/+1.82%；毛利率为26.60%/33.04%/7.65%，分别同比-2.62pct/+3.34pct/+0.43pct。公司积极推动门墙柜整家一体化发展，通过丰富产品体系、多元风格搭配满足消费者一站式家居消费需求。 25Q1利润率边际企稳。2024年公司毛利率28.68%（同比-0.91pct），归母净利率为5.74%（同比-2.28pct）。费用率方面，2024年期间费用率为24.03%（同比+1.22pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为11.97%/5.67%/6.12%（同比-0.06pct/+1.00pct/-0.08pct）。2025Q1公司毛利率29.96%（同比+1.95pct），归母净利率5.94%（同比+0.26pct），利润率水平有所回升。 25Q1现金流略有压力，维持分红派息比例。营运能力方面，截至2025年一季度公司存货周转天数111.28天（同比+10.47天）、应收账款周转天数38.56天（同比+14.22天）、应付账款周转天数124.07天（同比+6.00天）。经营性净现金流方面，2024年为3.82亿元（同比-2.62亿元），2025Q1为-4.16亿元（同比+0.15亿元）。2024年现金分红金额0.60亿元，派息率约30.02%，2024年12月也已派发0.36亿元中期利润分配计划的现金分红。盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.4/2.6/2.8亿元，对应PE为11.7X/10.6X/9.8X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、经销商管理风险。

     金牌家居(603180) 事件：公司发布2024年年报，24年公司实现营业收入34.8亿元，同比-4.7%；归母净利润2.0亿元，同比-31.8%。其中24Q4实现营业收入10.6亿元，同比-3.6%；归母净利润0.8亿元，同比-36.6%。25Q1实现营业收入5.9亿元，同比-8.4%；归母净利润0.3亿元，同比-4.2%。 战略规划系统优化，“四架马车”齐头并进。24年公司对“四驾马车（零售、家装、精装、海外）”业务战略进行全面迭代升级，经销/直营/大宗/境外业务分别实现营收17.6/0.1/12.4/3.4亿元，同比-6.6%/-89.6%/-2.6%/22.3%，零售业务受需求影响暂时承压，但经销渠道毛利率同比+0.9pct，反映了公司产品结构的上移。公司持续深化新零售140战略，持续提升多渠道运营能力。整装领域，公司不断提升与头部装企的合作覆盖率和腰部装企的合作率，24年家装渠道收入同比增长约40%。大宗渠道，公司积极与优质地产企业合作，将木门、厨电等品类带入精装集采，同时积极布局保障安居、城投城建等新渠道，拓展业务边界。境外市场，公司通过泰国生产基地积聚规模效应，2024年公司海外业务实现收入3.4亿元，同比增长22.3%。 橱柜业务整体稳健，定制品类持续多元化。24年公司橱柜/衣柜/木门品类分别实现营收20.2、10.6、2.5亿元，同比分别-9.3%/1.4%/1.8%，橱柜业务受下游需求影响暂时承压，衣柜销量同比+3.1%，木门业务继续成长，公司产品结构持续多元化，致力于为用户提供一站式整家定制解决方案。 毛利率维持稳健，盈利能力边际改善。24年公司毛利率28.7%，同比-0.9pct；管理费用率/销售费用率分别为5.7%/12.0%，同比分别+1.0/-0.1pct；24年公司净利率5.7%，同比-2.3pct；其中24Q4毛利率31.8%，同比+0.7pct；归母净利率7.5%，同比-3.9pct；25Q1毛利率30.0%，同比+2.0pct；管理费用率/销售费用率分别为6.8%/13.7%，同比+0.5/0.4pct；归母净利率5.9%，同比+0.3pct。 投资建议：公司持续深化全品类、全渠道战略布局，品类拓展表现亮眼，渠道实力不断增强。预计公司25-27年EPS分别为1.46/1.54/1.63元，4月30日收盘价17.86元对应PE分别为12/12/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险，市场竞争加剧的风险，下游市场需求不及预期的风险。

     金牌家居(603180) 公司发布三季报 公司24Q3收入8.96亿，同减13.91%；归母净利0.5亿同减44.22%，扣非后归母净利0.42亿同减36.14%，系受地产行业阶段性承压、营业收入同比减少，公司发行可转换公司债券产生的利息费用增加，以及公司推行新零售及海外战略尚处投入期，前期费用、员工薪酬福利等刚性成本支出较多。 24Q1-3公司收入24.16亿同减5.15%，归母净利1.2亿同减28.09%，扣非后归母0.81亿同减25.55%，利润下降幅度比收入大，系公司2023年发行了可转换公司债券产生的利息费用增加；同时公司推行新零售及海外战略尚处投入期，前期费用、员工薪酬福利等刚性成本支出较多，前三季度家装、拎包、局改、海外等业务取得较快增长；目前公司新零售战略、海外战略及其业务模式已经跑通，效益逐步显现，将有望为业绩持续增长提供有力保障。 24Q1-3公司毛利率27.30%同减1.6pct；净利率4.75%同减1.65pct。 以旧换新补贴政策陆续落地 近一段时间以来，各地家居家装以旧换新补贴政策陆续落地实施，如厦门家装厨卫“焕新”单笔补贴20%，最高可补贴2万元，补贴力度非常之大，有效激活了家居家装市场需求，给终端消费者带来了实实在在的优惠。十月以来，随着广州将补贴范围放开至全国，引起市场极大关注和良好预期。 为响应国家政策，公司积极与厦门当地政府沟通快速推进补贴政策落地，同时积极打通天猫、京东等线上平台，让全国更多客户能参与享受政策补贴优惠。受以旧换新补贴政策的推动，近期公司在厦门地区的终端接单同比增长70%左右，其他城市的终端接单也有不同程度的增长或改善，后续需持续关注。 调整盈利预测，维持买入评级 基于公司24Q1-3业绩表现，房地产行业承压及消费不确定性，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为2.3/2.4/2.5亿元（前值为2.9/3.2/3.6亿元），对应PE分别为15/14/13X。 风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期。

     金牌家居(603180) 2024Q3营收业绩承压，期待以旧换新驱动边际改善，维持“买入”评级公司2024Q1-Q3实现营业收入24.2亿元（同比-5.1%，下同），归母净利润1.2亿元（-28.1%），扣非归母净利润0.8亿元（-25.6%）。单季度看，公司2024Q3实现营业收入9.0亿元（-13.9%），归母净利润0.5亿元（-44.2%），扣非归母净利润0.4亿元（-36.1%）。考虑到公司业绩承压、终端需求较弱，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润2.39/2.57/2.84亿元（原值为3.29/3.86/4.39亿元），对应EPS为1.55/1.67/1.84元，当前股价对应PE为12.2/11.3/10.3倍，继续看好公司多品类、多渠道拓展打开成长空间，期待以旧换新政策驱动公司经营边际改善，维持“买入”评级。 盈利能力：2024Q3毛净利率承压，研发费用投放持续 公司2024Q1-Q3毛利率为27.3%（-1.6%），期间费用率为23.5%（+0.3pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别为+11.5%/+5.7%/+6.1%/0.1%，分别同比-1.3/+0.8/+0.5/+0.3pct，综合影响下，公司2024Q1-Q3销售净利率为4.7%（-1.7pct），扣非归母净利率为3.4%（-0.9pct）。单季度看，2024Q3公司毛利率20.5%（-1.4pct）；期间费用率为23.0%（+1.5pct）。综合影响下，公司销售净利率为6.6%（-5.4pct），扣非归母净利率4.7%（-0.6pct）。 收入拆分：2024Q3经销及工程渠道承压，境外渠道增长持续 按渠道来看，2024Q1-Q3公司经销/大宗/境外渠道分别收入11.5/9.1/2.5亿元，分别同比-13.6%/+4.4%/+26.6%，受制于国内消费较为低迷，公司经销及工程渠道增长承压，境外渠道收入增长持续，展望2024Q4及2025，我们看好以旧换新政策刺激终端需求，驱动公司经营边际改善。按产品来看，2024Q1-Q3公司厨柜/衣柜/木门分别收入14.8/6.9/1.5亿元，分别同比-6.1%/-5.9%/-2.9%。 公司亮点：持续分红、股份回购提振信心，携手天猫优品深化电商领域发展公司持续进行分红及股份回购，2024年公司中期分红3602万元，占公司2024年前三季度归母净利润的30.12%，另外公司2024年已通过集中竞价方式回购股份3053万元，期待未来公司持续分红，回馈股东提振信心。公司携手天猫优品深化电商领域发展，2024年8月22日，公司与天猫优品签署战略合作协议，未来公司将与天猫优品将充分整合各自优势，打造更高品质、更高标准、更优质的家居家装服务方案，探索家居家装行业的新模式、新路径。 风险提示：终端需求回暖不及预期；品类拓展不及预期；渠道拓展不及预期。