天目湖(603136) 投资要点 事件：2026年4月19日，天目湖发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营收5.08亿元，yoy-5.3%，归母净利润0.95亿元，yoy-8.9%，扣非归母净利润0.89亿元，yoy-11.3%。 Q1收入和利润同比降幅收窄：25Q4营收1.22亿元，同比-7.1%；归母净利润0.12亿元，同比-37.7%，扣非归母净利润0.09亿元，同增-52.2%。26Q1收入为1.00亿元，yoy-4.5%；归母净利润0.10亿元，yoy-24.5%；扣非归母0.10亿元，yoy-20.8%。客流增长承压和客均消费下行的趋势下，公司收入有所下滑，成本费用端相对刚性，利润端下滑。 各业务收入H2降幅收窄：分业务部门看，25年景区/温泉/酒店/旅行社/水世界业务收入分别为2.60/0.36/1.54/0.08/0.08亿元，yoy-7.9%/-16.0%/-3.6%/-6.0%/+7.5%（25H1为-11.9%/-17.4%/-6.5%/-98.3%/+220.5%）；毛利率分别为67.2%/39.8%/20.1%/5.3%/2.5%，同比-3.2/-7.2/-1.3/-1.3/+45.9pct。H2各业务收入同比降幅收窄。 推进经营、资产和管理系统焕新：天目湖受益于苏超赛事和沪苏湖高铁开通，客流逐步修复。2026年公司聚力经营焕新，通过品牌升级建设、沉浸式演艺等差异化内容体验、渠道拓展和产品组合运营等激活流量价值；推进资产焕新，包括在建项目落地，储备项目策划和轻资产输出，审慎开展重资产投资布局，助力未来成长；深化管理焕新，提效赋能组织。 盈利预测与投资评级：天目湖作为国内一站式旅游先行者，项目开发运营能力优异，国资赋能发展。随着未来新项目陆续投运，公司成长性可观。基于行业需求承压，下调2026/2027和新增2028年盈利预期，预计天目湖2026-2028年归母净利润1.1/1.2/1.3亿元（2026/2027年前值为1.5/1.7亿元），对应PE26/24/22倍，维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，储备项目建设进度不及预期，自然灾害、极端天气等影响经营的风险。

     天目湖(603136) 核心观点 第三季度公司收入平稳略降，归母利润承压下滑。2025Q3，公司实现收入1.40亿元，同比微降1.23%；实现归母净利润0.29亿元，同比下降13.19%；扣非后归母净利润0.28亿元，同比下降13.29%。前三季度，公司累计实现收入3.86亿元，同比下降4.65%；归母净利润0.83亿元，同比下降2.54%；扣非后归母净利润0.81亿元，同比下降2.58%，整体业绩表现承压。 暑期收入降幅环比收窄，旺季销售费用率同比高增长影响利润表现。公司作为一站式休闲旅游目的地，主要辐射长三角客群。Q3公司积极利用“苏超”等区域热点进行营销引流，同时预计水世界增长良好，总体收入同比降幅环比Q2收窄。但利润端下滑幅度环比增加，其中毛利率同比平稳，而尽管公司积极进行内部人员等固定成本控制、管理费用同比下滑11%，但暑期旺季市场推广上加大投入带来销售费用同比增长93%。 公司动物王国项目终止，跟踪其他储备项目推进。此前天目湖与溧阳市政府合资的动物王国公司项目已终止实施，近期公司召开股东大会通过终止原定按持股比例19.98%向动物王国公司增资17,982万元的计划，同时公司前期与动物王国项目公司签署的《筹开咨询及运营管理合同》，已由动物王国公司书面通知决定终止。作为国企背景的旅游上市公司，公司立足休闲度假目的地的深耕细作和资源整合能力，仍是实现中长线成长的基础。后续其他储备看点：南山小寨二期、御水温泉核心产品及配套设施的提档升级工程正在推进，御水温泉三期扩展、平桥休闲深度体验区等概念规划与策划工作已完成，此外通过管理输出谋求增量。 风险提示：恶劣天气扰动，消费力恢复不及预期，新项目不及预期等。 投资建议：结合公司前三季度经营情况，我们下修2025-2027年公司景区和酒店等核心业务收入假设和毛利率净利率假设，并剔除动物王国此前利润假设贡献，进而下修公司2025-2027年归母净利润至1.03/1.16/1.32亿元（此前为1.27/1.50/1.65元），对应PE30/27/24x。公司持续深耕一站式休闲度假目的地建设，地方国资入主后逐步加强本地资源开发协同。短期外围消费环境变化下公司经营承压，但也努力管控固定成本费用并灵活营销应对挑战，跟踪后续旅游促进政策及储备项目扩张情况，暂维持“优于大市”评级。

     天目湖(603136) 核心观点 事件：公司发布2025年中报。1H25公司实现营收2.5亿元/同比-6.5%，归母净利0.55亿元/同比+4.1%，扣非归母净利0.53亿元/同比+4.2%。其中，Q2公司实现营收1.4亿元/同比-9.8%，归母净利0.41亿元/同比-1.8%，扣非归母净利0.40亿元/同比-2.6%。 受客流量影响主营景区业务营收承压，产品结构升级下盈利能力改善。分业务来看，1H25景区业务实现营收1.4亿元/同比-9.9%，主要受行业客流普遍承压影响，但公司通过产品结构优化等举措有效提升板块盈利能力，景区业务毛利率达64.1%/同比+2.3pct。酒店业务1H25实现营收0.7亿元/同比-5.7%，毛利率24.2%/同比-6.3%，预计受客流量减弱和行业ADR下滑影响较大。 产品结构和费用控制优化成效显著，盈利能力大幅提升。1H25公司毛利率为53.5%/同比+1.4pct，主要得益于公司产品结构优化和高附加值项目挖掘下除酒店外的各业务板块毛利率均有所提升，景区/酒店/温泉/旅行社/水世界/其他业务毛利率分别同比+2.3pct/-6.3pct/+1.9pct/+0pct/+467.6pct/+3.1pct，业务经营韧性十足。费用端，1H25销售费用/管理费用在营收中占比分别为6.5%/14.2%，占比同比+0.2pct/-0.6pct，其中Q2销售费用率和管理费用率分别同比-0.3pct/-1.2pct，公司费用管控稳健，整体费用率呈下滑趋势。1H25公司归母净利率为22.2%/同比+2.3pct，扣非归母净利率为2.2%/同比+2.2%，毛利率提升和费用管控双轮驱动下公司盈利能力提升显著。 投资建议：公司定位一站式旅游发展模式，项目运营经验充足，多元化产品结构开发进程良好且费用管控成效明显，盈利能力不断提升。我们预计2025-2027年归母净利润分别为1.1亿元/1.3亿元/1.4亿元，对应PE分别为31X/27X/25X，给予“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险，行业竞争加剧的风险，新业务拓展进度不及预期的风险。

     天目湖(603136) 投资要点 事件：2025年8月22日，天目湖发布2025年半年度报告，2025上半年公司实现营收2.46亿元，yoy-6.5%，归母净利润0.55亿元，yoy+4.1%，扣非归母净利润0.53亿元，yoy+4.2%。 Q2营收承压，利润率有所回暖：25Q2营收1.41亿元，同比-9.8%；归母净利润0.41亿元，同比-1.8%，扣非归母净利润0.40亿元，同增-2.6%。Q2毛利率为62.5%，同比+0.8pct；归母净利率为28.9%，同比+2.4pct。客流承压下收入有所下滑，公司优化产品结构和成本费用管控，利润率有所提升。 各部门业务承压：分业务部门看，25H1景区/温泉/酒店/旅行社/水世界业务收入分别为1.36/0.19/0.71/0.83/0.003亿元，yoy-9.9%/-17.4%/-5.3%/-4.6%/220.5%。行业环境变化，整体客流承压，多个部门收入不同程度下滑。 暑期旺季逢苏超赛事火爆，有望释放业务压力：天目湖受益于苏超赛事和沪苏湖高铁开通，暑期旺季客流和收入有望环比改善。公司积极推动南山小寨二期和平桥文旅综合体等新增项目建设，轻资产模式有望带来利润增量。 盈利预测与投资评级：天目湖作为国内一站式旅游先行者，项目开发运营能力优异，国资赋能发展。随着未来新项目陆续投运，公司成长性可观。基于行业需求承压，下调盈利预期，预计天目湖2025-2027年归母净利润1.3/1.5/1.7亿元（前值为1.5/1.6/1.8亿元），对应PE26/23/21倍，维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，储备项目建设进度不及预期，自然灾害、极端天气等影响经营的风险。