春风动力(603129) 核心观点 事件：公司发布2025年半年度业绩报告，2025年H1公司实现营业收入98.55亿元，同比+30.90%，实现归母净利润10.02亿元，同比+41.35%，实现扣非归母净利润9.51亿元，同比+38.38%，EPS为6.58。2025年Q2，公司实现营业收入56.05亿元，同比+25.45%，环比+31.87%，实现归母净利润5.87亿元，同比+36.04%，环比+41.32%，实现扣非归母净利润5.41亿元，同比+30.21%，环比+31.66%。 全地形车量价齐升，实现高速增长，电动两轮车开启打开公司业绩第三增长极：全地形车方面，2025年H1公司全地形车实现销量10.18万辆，同比+25.06%，实现收入47.31亿元，同比+33.95%，单车均价同比提升7.10%至4.65万元，量价齐升助力公司全地形车业务高速增长，2025年H1公司全地形车出口额占全国总出口额的74.05%，龙头地位稳固；摩托车方面，2025年H1公司摩托车实现销量15.03万辆，同比-2.34%，实现收入33.46亿元，同比+3.02%，单车均价同比提升5.48%至2.23万元，产品高端化趋势延续，其中内销销量7.91万辆，同比+16.32%，实现收入16.97亿元，同比+17.36%，单车均价同比提升0.89%至2.15万元，外销销量7.13万辆，同比-16.90%，实现收入16.49亿元，同比-8.49%，预计主要受欧洲五国切换代理商影响短期波动，单车均价同比+10.12%至2.31万元；电动两轮车方面，上半年公司极核品牌表现亮眼，实现销量25.05万辆，同比增长11.3倍，实现收入8.72亿元，同比增长6.5倍，成为公司业绩的第三增长极，单车均价同比降低38.78%至3481.04元，主要是由于相对低价位走量车型销量占比提升，品牌高端化属性仍未发生改变。 毛利率受关税与产品结构影响有所波动，费用管控良好实现盈利能力的稳健提升：2025年H1公司毛利率为28.38%，同比-1.88pct，其中Q2单季公司毛利率为27.35%，同比-3.47pct，环比-2.38pct，主要系向美国出口关税提升以及毛利率较低的电动两轮车业务收入占比提升影响。2025年H1公司研发/销售/管理/财务费用率分别为5.57%/5.32%/4.35%/-1.15%，同比分别-0.51pct/-3.12pct/-0.55pct/+0.76pct，费用管控效果良好，销售费用率得益于广告宣传费的减少明显降低，财务费用率的上升主要是由于汇兑损益减少。Q2单季公司研发/销售/管理/财务费用率分别为5.37%/5.34%/4.03%/-1.18%，环比分别-0.46pct/+0.04pct/-0.75pct/-0.09pct，研发与管理费用率继续优化，对公司盈利能力提升形成重要助力。 渠道建设与新品布局共振，驱动公司持续拓展全球市场。目前公司全球零售终端已突破7000家，较2024年底增长40%，渠道快速拓展，助力公司产品遍布北美洲、欧洲、南美洲、东南亚及大洋洲等100多个国家和地区，国内市场方面，公司通过持续优化经销商网络，实现了直辖市和省会城市100%全覆盖，地级市覆盖率达90%以上。全地形车方面，公司上半年新增渠道130家，累计渠道总量突破3000家，助力公司持续稳固全地形车龙头地位；摩托车方面，公司国内累计经销商数量600家，海外拥有2000余家经销商网络；电动两轮车方面，公司实现核心城市100%全覆盖，二线及以上城市门店占比70%以上，并在国际市场拓展至30余个国家和地区。新品方面，四轮车公司聚焦大排量及场景化细分，推出X10泥浆版ABS版、U10PRO（暖风版/ABS版）、U6EV等新品；两轮车“玩乐+出行”双赛道协同发力，在150、250、450、675、750排量段均有新品补充；电动车基于三电平台及智能平台开发成果，推出AE7、EZ4、MO1等系列新品，渠道布局与新品布局共振，驱动公司持续拓展海内外市场，提升业绩增长潜力与品牌影响力。 投资建议：预计2025年-2027年公司将分别实现营业收入200.10亿元、248.05亿元、298.49亿元，实现净利润18.71亿元、23.99亿元、29.29亿元，EPS分别为12.26元、15.72元、19.20元，对应PE分别为21.60倍、16.84倍、13.80倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：产品销量不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；海外市场拓展不及预期的风险。

     春风动力(603129) 2025年H1：1）实现营收98.55亿元，同比+30.9%；实现归母净利润10.02亿元，同比+41.35%；实现扣非归母净利润9.51亿元，同比+38.38%。2）实现毛利率28.38%，同比-3.13pct；归母净利润率10.17%，同比+0.75pct；扣非归母净利润率9.65%，同比+0.52pct。3）期间费用率为14.1%，同比-4.68pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.32%、4.35%、5.57%、-1.15%，同比分别变动-4.37、-0.55、-0.51、+0.76pct。 2025Q2单季度：1）实现营收56.05亿元，同比+25.45%，环比+31.87%；实现归母净利润5.87亿元，同比+36.04%，环比+41.32%；实现扣非归母净利润5.41亿元，同比+30.21%，环比+31.66%。2）Q2单季度毛利率27.35%，同比-3.47pct，环比-2.38pct；归母净利润率10.47%，同比+0.81pct，环比+0.7pct；扣非归母净利润率9.64%，同比+0.35pct，环比-0.01pct。3）期间费用率为13.56%，同比-4.62pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.34%、4.03%、5.37%、-1.18%，同比分别变动-3.87、-0.64、-0.66、+0.55pct。 全地形车：新品U10pro迅速出圈，欧洲CFMOTO+GOES双品牌战略继续扩张。上半年全地形车实现销量10.18万辆，销售收入47.31亿元，同比增长33.95%；出口额占行业74.05%，持续领跑行业出口榜单，核心新品U10PRO凭借性能与品质升级迅速出圈，零售端表现抢眼；欧洲市场“CFMOTO+GOES”双品牌战略构建起差异化协同发展格局，通过精准的产品定位与渠道深耕，CFMOTO品牌持续稳居市场占有率榜首，GOES品牌凭借400、500等主力车型成功跻身市场前六，为业务版图的持续扩张筑牢根基，进一步提升了品牌在区域市场的深度渗透与影响力，夯实欧洲第一地位。 摩托车：国内国际市场并举，高端化、全球化成效愈发显著。上半年，摩托车实现销量15.03万辆，销售收入33.46亿元，同比增长3.03%，高端化、全球化成效愈发显著。公司坚持国内国际市场并举的发展战略，推进“精品”发展路线，700MT、675NK、150AURA等新品陆续上市、发布，两轮车产品矩阵得到进一步丰富与完善，构建覆盖多元场景的产品生态，推动两轮车业务实现规模性增长。海外品牌热度持续提升，上半年公司以全球顶级赛事为引擎，助推品牌影响力跃升。在MotoGP赛场上，CFMOTO在Moto2与Moto3组别中表现亮眼，一举斩获1个冠军、4个亚军、2个季军及1个杆位，以实打实的成绩向全球市场彰显了深厚的技术积淀。 “极核”两轮电动车：第三成长曲线陡峭，渠道数量快速扩张。上半年极核电动实现销量25.05万辆，销售收入8.72亿元，同比增长652.06%。极核电动聚焦高端电动出行领域，构筑起公司业务发展新增长曲线，成为推动整体业绩提升的重要引擎。推出多款新品，涵盖时尚女性消费市场（MO1系列）、高端电摩领域（AE8S+My25系列、AE4My25系列）、高性能场景（AE7系列）及功能型需求（EZ4系列），精准覆盖多元消费场景，为市场拓展提供了坚实的产品支撑。渠道数量保持快速增长态势，实现核心城市100%覆盖，二线及以上城市门店占比70%以上，极核电动车成功打造第三成长曲线。 盈利预测：考虑到全地形车与极核进展超预期，我们上调了盈利预测，预计25-27年利润18.58、24.83、29.36亿元，（25-27年前值17.50、21.77、26.37亿元）。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、贸易政策不利变化的风险、市场竞争加剧风险、新产品开发风险

     春风动力(603129) 事件： 公司于2025年8月12日公布半年报:2025H1公司实现总营业收入98.55亿元，同比增长30.9%；实现净利润10.42亿元，同比增长40.42%；实现归母净利润10.02亿元，同比增长41.35%。 观点： 公司营收增长较快得益于四轮全地形车、两轮摩托车及电动车的协同发展。业务拆分：2025H1①全地形车业务实现收入47.31亿元，同比+33.95%，巩固龙头地位，持续创新升级；②摩托车业务实现收入33.46亿元，同比+3.03%，内外销协同发力，引领高端市场；③电动两轮车业务实现收入8.72亿元，同比+652.06%，第三曲线爆发，打开增量空间。盈利拆分：2025Q2公司销售毛利率27.35%，同比-3.47pct/环比-2.38pct；销售净利率11.04%，同比+0.95pct/环比+1.1pct。我们认为，毛利下降主要是受关税及短期生产波动影响，后续关税影响边际下降公司毛利有望恢复。 全地形车：市场需求稳健增长，公司龙头效应有望进一步增强。全地形车的主要市场集中在北美（2024年占比为83.85%）和欧洲，公司常年稳居中国品牌全地形车出口额第一，2024年出口额在同类产品中的占比为71.89%。分市场看：①美国市场：公司跻身主流品牌，与国际行业巨头同场竞技，市场份额呈现稳步增长态势；②欧洲市场：连续十年以上在欧洲市场全地形车占有率位列第一，不断推出满足欧洲消费者需求的新产品，在欧洲多个国家市占率位于首位。全地形车市场需求预期将保持稳健增长趋势，根据The BrainyInsights报告，预计2033年全球全地形车销额达295亿美元，10年复合年增长率为7%。其中UZ系列凭借其多功能性与舒适性优势，贡献行业主要增量。公司深耕高端赛道，秉持全球化视野，聚焦重点市场，龙头效应有望进一步增强。 摩托车：全球摩托车市场蓬勃发展，下半年出口增速预计加快。摩托车市场蓬勃发展，欧美发达国家需求以中、大排量的摩全球 托车为主，保有量高且用户成熟，市场空间大。拉美及东南亚地区以小排量摩托车为主，多为代步工具，市场呈上升趋势。国内玩乐需求不减，成熟用户增加，对于中大排量车型的需求不断扩大，带动细分领域快速增长。2025年1-6月，中国摩托车行业产/销分别为1,061.41万辆/1,061.46万辆，同比分别增长11.83%和11.54%；其中6月单月产销突破10万辆，同比增速超20%，渗透率持续攀升；摩托车生产企业产品出口总额52.99亿美元，同比增长26.71%。展望下半年，随着政策环境持续优化、消费信心逐步回暖以及技术迭代加速推进，摩托车出口增速有望将较上半年显著提升。 两轮电动车：政策驱动与用户需求共振，打造第三增长曲线。2024年中国电动两轮车销量4,920万台，主要系受新国标全面落地及消费需求变化影响，市场短暂回调；随着新国标政策红利释放及以旧换新补贴推动，预计2025年行业销量将回升至5,200万台，行业仍保持增长趋势。据MRFR报告数据，2022年到2030年全球两轮电动车市场的年复合增长率有望达34.57%，2030年全球两轮电动车市场规模将超过1,000亿美元。公司上半年极核电动实现销量25.05万辆，销售收入8.72亿元，同比增长652.06%。未来，随着需求释放与品牌影响力提升，极核有望在电动两轮车市场中占据重要地位，成为公司新的增长引擎。 盈利预测及投资评级：公司凭借其在摩托车、全地形车及电动化领域的领先地位，具备较强的长期成长潜力。我们预计公司2025年-2027年实现营业收入分别为190.01亿元/232.85亿元/271.47亿元，同比+26.35%/+22.55%/+16.58%；实现归母净利润19.63亿元/21.68亿元/25.26亿元，同比+33.36%/+10.48%/+16.51%，参考可比公司估值，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、贸易政策不利变化的风险、市场竞争加剧风险、新产品开发风险、原材料价格波动及人力成本上涨风险等。

     春风动力(603129) 核心观点 摩托车及全地形车持续成长，2025Q2收入同比增长25%。公司2025H1实现营收98.6亿元，同比增长30.9%，归母净利润10.0亿元，同比增长41.4%；2025Q2实现营收56.0亿元，同比增长25.5%，环比增长31.9%，归母净利润5.9亿元，同比增长36.0%，环比增长41.3%。2025H1公司全地形车销售10.18万台，销售收入47.31亿元，同比增长33.95%；两轮摩托内销7.91万台，营业收入16.97亿元，同比增长17.35%，两轮摩托外销7.13万台，营业收入16.49亿元。2025H1极核销售25.05万辆，销售收入8.72亿元，同比增长652.06%。 内部持续降本增效，促进净利率提升。2025H1公司毛利率28.4%，同比-3.1pct，净利率10.6%，同比+0.7pct，2025Q2毛利率27.3%，同比-3.5pct，，环比-2.4pct，净利率11.0%，同比+0.9pct，环比+1.1pct。毛利率下降受极核占比提升、关税等影响，净利率提升受益于U10PRO放量、内部降本增效。2025Q2销售/管理/研发/财务费用率为 5.3%/4.0%/5.4%/-1.2%，同比分别为-3.9/-0.6/-0.7/+0.6pct，环比Q1 分别为0.0/-0.7/-0.5/-0.1pct，降本增效促进管理及研发费用率下降。四轮车迎来产品大年，U10PRO等新品有望推动业务高弹性增长。2024年公司迎来产品大年，根据公司北美官网，2024年年初公司推出三款新品，分别是CFORCE800TOURING、CFORCE1000TOURING、ZFORCE950Sport4，增强在ATV领域的竞争力，拓展SSV产品线。2024H2U10PRO/U10XLPRO/Z10/Z10-4等多款重磅新品上市，新品较原有产品的动力性大幅提升，公司有望凭借新品在高端领域实现向上突破，加速突破高端市场。国内摩托车新品及改款频出，积极拓展出口业务。国内两轮摩托新品频出，2024年推出150SC/450MT/500SR VOOM/675SR-R等新品，2025年推出700MT/450SR2025款/675NK/250CL-C2025款/450SR-S2025款等，持续提升竞争力，2025年6月公司发布复古踏板150AURA，进一步加强出行市场布局。出口方面，公司在海外各国导入摩托车，美国官网推出街车、仿赛、ADV、mini、巡航太子等众多车型，摩托车产品在海外市场上较对手具备较高性价比优势，摩托车外销有望迎来较快发展。 电动两轮车快速突破，极核构建第三成长曲线。2024年6月，极核新品发布会上正式公布其产品矩阵“MEGA CITY”，涵盖多种系列产品，其中AE系列追求极致性能，C!TY系列追求城市玩乐，EZ为中性系列，MO系列针对女性用户，GO系列打造超高性能。2024年极核销量快速提升，公司拟在浙江桐乡建设年产300万台两轮车及核心部件的生产基地，依托于春风过去摩托车领域的积累，有望在电动两轮车市场快速突破。盈利预测与估值：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑公司四轮车及两轮车放量较快，预期25/26/27年归母净利润18.49/23.86/28.61亿元（原25/26/27年17.15/22.59/27.32亿元），每股收益分别为12.12/15.64/18.75元（原25/26/27年11.24/14.80/17.90元），对应PE分别为22/17/14倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：新车上市节奏及销量不及预期；汇率、运费等外部环境波动；中美贸易环境变化；库存水平过高。

     春风动力(603129) 事件：2025年8月11日，春风动力发布2025年半年报。2025H1公司实现营收98.55亿元（+30.90%），归母净利润10.02亿元（+41.35%），扣非归母净利润9.51亿元(+38.38%)。单季度看，2025Q2公司营收56.05亿元（+25.45%），归母净利润5.87亿元（+36.04%），扣非归母净利润5.41亿元（+30.21%）。 2025H1极核电动亮眼高增，全地形车龙头地位稳固。1）全地形车：2025H1销量10.18万辆，销售收入47.31亿元（+33.95%），出口额占行业74.05%，核心新品U10PRO零售端表现优秀，欧洲市场CFMOTO品牌市占率持续居首，GOES品牌跻身前六。2）摩托车：2025H1销量15.03万辆，其中内销/外销分别7.91/7.13万台；高端化、全球化拉动收入稳健增长（33.46亿元/+3.03%），其中内销收入16.97亿元（+17.35%），200CC以上跨骑车型领跑行业，外销收入16.49亿元，完成欧洲五国代理权切换赋能长期发展，CFlite品牌渗透力稳步增强。3）电动两轮车：2025H1销量25.05万辆，销售收入8.72亿元（+652.06%），新增长曲线表现靓丽，针对女性、高端、高性能等细分市场推出多款新品，产品矩阵持续丰富。 2025Q2净利率改善，费用结构优化运营提效。1）毛利率：2025Q2公司毛利率27.35%（-3.47pct），或系关税影响四轮业务、相对低毛利率的极核业务占比提升等。2）净利率：2025Q2净利率11.04%（+0.95pct），有所改善或系费用端整体优化。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.34/4.03/5.37/-1.18%，同比-3.87/-0.64/-0.66/+0.56pct，销售费用率明显下降，管理费用率优化运营效率提升。 投资建议：行业端，全球全地形车市场量稳质升，国内消费者教育强化；摩托车出口上行，消费者升级置换需求及海外市场拓展赋能行业成长；以旧换新+智能化升级有望进一步刺激需求。公司端，系国内行业龙头，品牌深耕与拓展市场加速，产品矩阵持续丰富，四轮车聚焦大排量与场景化细分，两轮车新品补充兼顾性能与舒适性，电动车发力个性化与智能化设计。提升墨西哥、泰国基地对美产品输出占比，加码墨西哥本土零部件自制与采购，供应链持续升级，有望支撑公司收入业绩持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为19.54/24.43/29.98亿元，对应EPS分别为12.81/16.01/19.65元，当前股价对应PE为21.08/16.87/13.74倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势变化、关税加征、汇率波动、市场竞争加剧、技术研发不及预期等。

     春风动力(603129) 2025H1收入、利润增长亮眼，2025Q2业绩持续高增，维持“买入”评级2025H1公司营收98.55亿元（+30.9%），归母净利润10.02亿元（+41.4%），扣非净利润9.51亿元（+38.38%）。单季度看，2025Q2公司营收56.05亿元（+25.5%），归母净利润5.87亿元（+36.0%）。公司2025H1及2025Q2业绩表现优异，我们长期看好公司全地形车通过研发赋能产品持续推新顺利承接行业高端化红利；摩托车产品矩阵丰富且性能表现优异，国外、国内业务进入产品放量阶段可期，我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为19.04/23.34/28.37亿元（原值17.96/22.03/27.03亿元），对应EPS12.48/15.30/18.60元，当前股价对应PE为21.6/17.7/14.5倍，公司产品+品牌竞争力仍强，维持“买入”评级。 业务拆分：公司各项业务均取得亮眼增长，极核同比翻倍增长 公司2024年各项业务均取得亮眼增长，拆分看：（1）全地形车：2025H1实现销量10.18万辆，销售收入47.31亿元，同比增长33.95%；出口额占行业74.05%，持续领跑行业出口榜单。（2）摩托车：2025H1实现销量15.03万辆，销售收入33.46亿元，同比增长3.03%，高端化、全球化成效愈发显著。其中，内销7.91万台，营业收入16.97亿元（+17.35%）；外销7.13万台，营业收入16.49亿元（-8.5%）。（3）极核电动：实现销量25.05万辆，销售收入8.72亿元，同比增长652.06%，公司新成长曲线雏形已现。 盈利能力：2025H1新业务导入毛利率阶段性承压，费用端控制平稳 毛利率端看，2025H1公司毛利率28.4%（-3.1pct），我们预计主系外销受到关税扰动影响，内销为低毛利业务（以极核为主）占比迅速提升。费用端看，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/4.4%/5.6%/-1.1%，同比分别-4.4/-0.6/-0.5/-0.8pct，综合影响下2025H1净利率为10.2%（+0.8pct）。2025Q2公司毛利率为27.3%（-3.5pct），2025Q2年净利率为10.5%（+0.8pct）。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

     春风动力(603129) 投资要点 公告要点：公司发布2025年半年度报告，25H1公司营业收入98.6亿元，同比+30.9%；归母净利润10.0亿元，同比+41.4%。其中25Q2公司营业收入56.0亿，同环比分别+25.5%/+31.9%；归母净利润5.9亿，同环比分别+36.0%/+41.3%；扣非归母净利润5.4亿，同环比分别+30.2%/+31.7%，公司25Q2业绩超我们预期。 全地形车：量价齐升，高端化成效显著。25H1公司全地形车销量10.2万辆，同比+25.1%，其中25Q2销量5.8万，同环比分别+20.2%/+31.4%；25H1收入47.3亿，同比+33.9%；全地形车ASP4.65万元，同比+7.1%。 摩托车业务：结构优化价格提升，内销同比高增，外销短暂承压。25H1公司两轮销量15.0万辆，同比-2.3%，其中25Q2销量8.8万，同环比分别-1.2%/+42.4%；25H1摩托车收入33.5亿元，同比+3.0%，ASP2.23万元，同比+5.5%。其中外销销量7.1万，同比-16.9%，外销收入16.5亿元，同比-8.5%，外销ASP2.31万元，同比+10.1%；内销销量7.9万，同比+16.2%，内销收入17.0亿，同比+17.4%，内销ASP2.15万元，同比+1.0%。 极核：高速增长，销量表现亮眼。25H1销量25.1万，去年H1销量2万，其中25Q2约15万，25Q1约10万；25H1收入8.7亿，同比+652%；25H1ASP0.35万，同比-38.8%。 毛利率：公司25Q2销售毛利率27.3%，同环比分别-2.0/-2.4pct；25Q2销售净利率11.0%，同环比分别+1.0/+1.1pct。 费用端：公司25Q2销售/管理/研发费用率分别5.3%/4.0%/5.4%，同比分别-2.4/-0.6/-0.7pct，销售费用下降主因促销费用减少，期间费用率合计13.6%，同环比分别-3.2/-1.3pct。 盈利预测与投资评级：公司Q2业绩超预期，三大业务高速增长。公司作为国内全地形车和摩托车龙头，2025H1三大业务销量表现亮眼，全地形车和摩托车产品结构优化显著。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测18.7/24.7/27.4亿元，2025-2027年对应PE为20.6/15.6/14.1倍。鉴于公司龙头地位稳固，三大业务共振向上、高速增长，我们仍然维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境恶化风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

     春风动力(603129) 事件：公司披露2025年半年度报告，2025H1营收98.6亿元，同比+30.9%；归母净利10.0亿元，同比+41.4%；单季度看，公司2025Q2营收56.0亿元，同比+25.5%，环比+31.9%；归母净利5.9亿元，同比+36.0%，环比+41.3%。 业绩高速增长两轮+四轮量利共振。1）营收端：2025H1公司燃油摩托车销量为15.0万辆，营收为33.5亿元，同比+3.0%，ASP为2.2万元，高端化成效愈发显著；2025Q2燃油摩托车销量为8.8万台，同比-1.3%，环比+42.4%；极核电动销量25.0万台，营收8.7亿元；四轮车销售10.2万台，实现销售收入47.3亿元，同比+34.0%，ASP为4.6万元，同比+7.2%；2025Q2四轮车销量5.8万辆，同比+19.4%，环比+31.4%。公司营收同环比均实现高增，系极核放量+四轮新品周期所致。2）利润端：2025H1公司归母净利10.0亿元，同比+41.4%，2025Q2归母净利5.9亿元，同比+36.0%，环比+41.3%，净利率为11.0%，我们认为是两轮车及全地形车产品结构调优+费用结构优化所致。3）费用端：2025Q2公司销售/管理/研发/财务费用率为5.3%/4.0%/5.4%/-1.2%，同比-3.9/-0.6/-0.7/+0.6pct，环比-0.0/-0.8/-0.5/-0.1pct，费用结构持续优化。 两轮车：2025H1中大排销量稳居行业第一极核发展持续提速。中大排摩托车：据中国摩托车商会数据，公司2025H1中大排（250cc以上）车型销量10.8万台，同比+44.6%，市场份额提升至21.6%，较2024年全年+1.8pcts，全新高端675cc三缸车型销量3.4万辆，同比+593.8%，销量占比提升至24.2%，产品结构持续优化升级；出口端：公司两轮摩托车出口表现稳健，2025H1销量7.1万台，营收16.5亿元，同比小幅下滑，主要系与KTM终止欧洲五国的渠道分销协议，2025H2起随着全新渠道的导入，出海业务有望重回高增长；极核品牌：2025H1极核电动车销量25.0万台，营收8.7亿元，同比大幅增长，极核渠道加速扩张，国内实现核心城市全覆盖，国际已拓展至30余个国家和地区。 四轮车：深入挖掘美国市场看好四轮高端化布局。2025H1公司销售全地形车10.2万台，实现销售收入47.3亿元，同比+34.0%。公司保持稳健发展态势，欧洲市场继续蝉联市占率第一，美国市场持续开拓，核心新品U10PRO凭借性能与品质升级迅速出圈，零售端表现抢眼，带动公司四轮车ASP提升至4.6万元，同比+7.2%，创历史新高。公司中长期则有望依屏产品线扩充（U/Z系列高端化）、性价比优势持续提升市场份额。 投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，上调盈利预测，我们预计公司2025-2027年营收199.1/245.1/295.0亿元，归母净利润18.3/23.9/29.3亿元，EPS为11.96/15.63/19.23元。对应2025年8月11日252.73元/股收盘价，PE分别21/16/13倍，维持“推荐”评级。 风险提示：摩托车市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动等。

     春风动力(603129) 投资要点 摩托车：2025H1春风动力250cc+摩托车销量同比+45%，内销/出口分别同比+37%/+55%，表现亮眼。根据摩托车商会数据，2025H1公司燃油摩托车总销量14.3万辆，同比+9%，其中250cc+摩托车总销量10.8万辆，同比+45%。内销方面，2025H1公司燃油摩托车内销销量7.3万辆，同比+16%，其中250cc+摩托车内销销量6.1万辆，同比+37%；出口方面，2025H1公司燃油摩托车出口销量7.0万辆，同比+4%，其中250cc+摩托车出口销量4.8万辆，同比+55%。 摩托车：2025H1春风动力摩托车产品结构明显优化。根据摩托车商会数据，2025H1公司燃油摩托车总销量中，250cc+占比达83%，较2024年全年+19pct，其中500cc+占比达24%，较2024年全年+20pct。2024H2起公司推出675SR、700MT、800MTX等新品车型，2025H1起量明显，我们认为，产品结构的明显优化将提升公司摩托车产品的ASP和毛利率，改善摩托车业务盈利水平。 全地形车：2025H1春风动力全地形车出口销量同比+4.7%，ASP同比+16.7%，高端化效果显著。根据摩托车商会数据，2025H1公司全地形车出口销量8.7万台，同比+4.7%，出口金额4.9亿美元，同比+22%，2025H1公司全地形车出口ASP5698美元，同比+16.7%，我们认为，这主要系公司产品高端化效果显著，2024Q4新平台产品U10pro正式发货上市，U10pro对标北极星RANGER系列产品，ASP及单车利润较老平台产品大幅提升。 极核：2025H1极核销量超预期，其中电摩销量同比+1642%。根据摩托车商会数据，2025H1公司电摩总销量12.4万辆，同比+1642%，我们估算2025H1极核总销量（电摩＋电自）突破30万辆，较2024年大幅增长（2024年全年10.6万辆），销量表现超市场预期。 盈利预测与投资评级：公司为国内全地形车、摩托车龙头，电摩业务高速成长，2025H1三大业务销量表现均亮眼，同时全地形车、摩托车产品结构优化显著，2025年有望实现量价利齐升，我们上调公司2025-2027年归母净利润预测至18.7/24.7/27.4亿元（原16.8/19.5/24.0亿元），2025-2027年对应PE为18.5/14.0/12.7倍。鉴于公司龙头地位稳固，三大业务共振向上、高速成长，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境恶化风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

     春风动力(603129) 2024年全年：1）实现营收150.38亿元，同比+24.18%；实现归母净利润14.72亿元，同比+46.08%；实现扣非归母净利润14.42亿元，同比+48.53%。2）全年毛利率30.06%，同比-3.44pct；归母净利润率9.79%，同比+1.47pct；扣非归母净利润率9.59%，同比+1.57pct。3）期间费用率为16.53%，同比-5.28pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.03%、4.74%、6.82%、-2.06%，同比分别变动-4.04、+0.06、-0.81、-0.48pct。 2025Q1单季度：1）实现营收42.5亿元，同比+38.86%，环比+18.46%；实现归母净利润4.15亿元，同比+49.6%，环比+6.33%；实现扣非归母净利润4.11亿元，同比+50.84%，环比+4.83%。2）毛利率29.73%，同比-2.79pct，环比+4.36pct；归母净利润率9.77%，同比+0.7pct，环比-1.11pct；扣非归母净利润率9.66%，同比+0.77pct，环比-1.26pct。3）期间费用率为14.81%，同比-4.84pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.29%、4.78%、5.83%、-1.1%，同比分别变动-5.1、-0.46、-0.33、+1.05pct。 全地形车业务：新品U10pro再度成为焦点，墨西哥、泰国基地有望对冲关税影响。24年全地形车销售16.91万台，收入72.1亿元，同比增长10.85%，毛利率36.51%，同比-1.94pct。全地形车中高端新品U10PRO等凭借卓越性能与创新设计成为市场焦点，有望打造全新成长曲线。海外市场双线发力，在美国市场积极推动销售渠道优化及拓展，持续提升市场份额；在欧洲市场成功收购“GOES”四轮品牌，双品牌协同作战，进一步提升品牌渗透率。此外，公司全球产业链布局完善，墨西哥、泰国、杭州、重庆等制造基地协同运营，海外基地有望对冲关税影响。 摩托车业务：海外国内共振，迈向国际一线摩托车品牌。24年销售燃油摩托车28.65万台，收入60.37亿元，同比+37.14%；其中内销14.32万台，收入30.94亿元，同比+44.44%；外销14.33万台，收入29.43亿元，同比+30.22%。国内市场方面，>200CC跨骑摩托车销量登顶行业第一，进一步扩大国内大排量玩乐车型的领先地位，全年新增渠道81家，累计超600家，夯实渠道根基。海外市场方面，公司在世界顶级摩托车赛事MotoGP中包揽Moto3组别年度车手总冠军、车队总冠军以及制造商总冠军，创造了中国摩托车品牌的历史。675NK、800NK等高性能新车型市场反馈良好，获得专业媒体和用户高度赞誉，此外“CF Lite”品牌的发布进一步强化了品牌矩阵，实现用户圈层全域覆盖，品牌渗透从玩乐领域向大众出行领域突破延伸。 极核电动车：销量突破十万大关，成功打造第三高速增长极。24年极核电动销量突破十万大关，展现出强劲的发展潜力，全年实现销量10.60万辆，销售收入3.97亿元，同比增长414.15%。渠道方面，聚焦国内核心城市，渠道数量同比增长1489%，新车型AE4、AE5、EZ3i等密集发布，在外观设计上追求时尚潮流，更在性能配置上实现行业领先，成为国内两轮电动车的不可忽视的新晋势力。 盈利预测：考虑到四轮车与极核进展超预期，我们上调了盈利预测，预计25-27年利润17.50、21.77、26.37亿元，（25-26年前值16.85、20.14亿元）维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、贸易政策不利变化的风险、市场竞争加剧风险、新产品开发风险

     春风动力(603129) 事件：公司发布《向不特定对象发行可转换公司债券预案》：拟次向不特定对象发行可转换公司债券拟募集资金总额不超过25.0亿元，扣除发行费用后募集资金净额将用于：（1）投资年产300万台套摩托车、电动车及核心部件研产配套新建项目，项目总投资额35.0亿元，拟使用募集资金17.8亿元；（2）营销网络建设项目，总投资额9.0亿元，拟使用募集资金4.5亿元；（3）信息化系统升级建设项目，总投资额1.2亿元，拟使用募集资金1.2亿元；（4）补充流动资金项目投资额1.5亿元，拟使用募集资金1.5亿元。 极核电动发展提速募资扩产助力成长。2024年极核电动营收与销量大幅增长，6月AE4系列斩获全行业电摩“618”销管，11月AE5i震撼登场，7小时销售1.9万台零领跑双十一，产品矩阵扩张迅速。2025年4月公司拟在浙江省桐乡市投资建设“年产300万台套摩托车、电动车及核心部件研产配套生产基地项目”，项目将由全资子公司浙江极核智能装备作为实施主体，项目总投资额预计为人民币35亿元。我们认为极核产能扩张稳步推进，公司通过可转债进行再融资可减轻极核快速成长期资本开支压力，为第三成长曲线提供坚实基础。 中大排摩托车走向全球全地形车新品周期强劲。1）燃油摩托车：150SC、675SR等新品陆续上市，完善产品体系，2024年累计销售两轮车28.7万辆，实现营收60.4亿元，同比增长37.1%，ASP为2.1万元，同比微降，高端化、全球化成效愈发显著。分市场来看，两轮内销14.3万台，营收30.9亿元，同比+44.4%，>200CC跨骑摩托车销量登顶行业第一；出口14.3万台，营收29.4亿元，同比+30.2%；2）全地形车：核心产品矩阵全面焕新，中高端新品U10PRO等凭借卓越性能与创新设计成为市场焦点，推动业务高弹性增长。2024年公司全地形车销售16.9万辆，营收72.1亿元，同比+10.9%，ASP为4.3万元。看好公司依靠产品线扩充、性价比优势持续提升市场份额，打开成长空间。 股权激励绑定核心人才保障公司长远发展。2024Q3公司发布2024年股票期权激励计划（草案）：拟授予激励对象的股票期权数量为355.0万份，首次授予激励对象共计1,310人，主要包括核心管理及技术人员。公司层面业绩考核要求为2024年营收不低于140亿元；2024-2025年累计营收不低于305亿元；2024-2026年累计营收不低于505亿元。我们认为公司此举有助于吸引和留住优秀人才，充分调动核心人员积极性，保障公司长期发展。 投资建议：长期看好公司摩托车车出口和全地形车高端化布局，我们预计公司2025-2027年营收191.1/231.9/279.1亿元，归母净利润17.4/21.6/26.3亿元，EPS为11.42/14.16/17.23元。对应2025年4月28日160.92元/股收盘价，PE分别14/11/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：摩托车市场竞争加剧；公司新品销量不及预期；汇率波动等。

     春风动力(603129) 事件：公司发布2024年年报及2025年第一季度报告，公司2024年全年实现营业收入150.4亿元，同比+24.2%；实现归母净利润14.7亿元，同比+46.1%。公司2025Q1实现营业收入42.5亿元，同比+38.9%；实现归母净利润4.2亿元，同比+49.6%。 点评： 四轮车高端化加速，欧洲GOES品牌渗透率快速提升。2024年公司全地形车矩阵焕新，中高端新品U10PRO等推动业务高弹性增长，全地形车业务全年销售16.9万辆，销售收入72.1亿元，同比+10.9%，出口额占国内同类产品71.9%，稳居行业首位。欧洲市场成功收购“GOES”四轮品牌，通过整合渠道与资源，双品牌协同作战，进一步提升了品牌渗透率。根据金融界数据，2025年2月公司四轮车国内工厂出货量达1.4万辆，同比+69.0%；出口表现突出，单月销量1.3万辆，同比增长60%。 摩托车高端化与全球化共振，国内与海外并重发展。2024年，公司150SC、675SR等新品陆续上市，完善产品体系，全年累计销售两轮车28.7万辆，实现销售收入60.4亿元，同比+37.1%。国内两轮内销14.3万台，销售收入30.9亿元，同比+44.4%，>200CC跨骑摩托车销量登顶行业第一。全年海外两轮产品销售14.3万台，销售收入达29.4亿元，同比+30.2%。2025年中大排量增量延续，2025年2月250cc以上车型销量0.8万辆，同比+48.3%，出口占比超六成，主力车型450SR改款及450CLC新品贡献显著增量。公司计划年内推出450MT等新车型，进一步巩固内销优势，同时加速拓展东南亚及欧洲两轮车出口市场。 极核电动发展潜力强劲，第三增长曲线已现。2024年，极核电动实现销量10.6万辆，销售收入4.0亿元，同比+414.2%，逐步在行业中崭露头角。在市场拓展上，极核电动聚焦国内核心城市，渠道数量同比+1489%。2025年极核延续高增长，1月、2月极核电动摩托销量分别为0.9万、0.2万，同比分别+627.8%、+184.9%。 新产能扩建，满足电动两轮车高增需求。在“双碳”战略和绿色产业政策推动下，叠加消费升级、即时配送需求增长及新零售模式创新等因素驱动，电动两轮车已迈入高速发展期；同时兼具休闲娱乐与运动属性的中大排量摩托车渗透率也在持续稳步提升，未来发展潜力巨大。为满足战略发展需求，进一步提升产能和市场竞争力，公司拟在浙江省桐乡市崇福镇投资建设“年产300万台套摩托车、电动车及核心部件研产配套生产基地项目”。该项目将由公司的全资子公司浙江极核智能装备有限公司作为实施主体，项目总投资额预计为人民币35亿元，资金来源为公司自有资金或自筹资金。 盈利预测：我们预计2025-2027年公司营收188/227/265亿元，实现归母净利润18/23/27亿元，对应PE为13/10/8倍。 风险因素：新车型销量不及预期；海外市场拓展不及预期；新品研发进度不及预期；产能建设不及预期。

     春风动力(603129) 2024收入、利润增长亮眼，2025Q1业绩持续高增，维持“买入”评级2024年公司营收150.4亿元（同比+24.18%，下同），归母净利润14.72亿元（+46.08%），扣非净利润14.42亿元（+48.54%）。2025Q1公司营收42.5亿元（+38.9%），归母净利润4.2亿元（+49.6%），扣非净利润4.1亿元（+50.8%）。公司2024及2025Q1业绩表现优异，我们长期看好公司全地形车通过研发赋能产品持续推新顺利承接行业高端化红利；摩托车产品矩阵丰富且性能表现优异，国外、国内业务进入产品放量阶段可期，我们上调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为17.96/22.03/27.03亿元（2025-2026年原值16.0/19.8亿元），对应EPS11.77/14.44/17.71元，当前股价对应PE为12.8/10.4/8.5倍，公司产品+品牌竞争力仍强，维持“买入”评级。 业务拆分：多点开花，公司2024年各项业务取得亮眼增长 公司2024年各项业务均取得亮眼增长，拆分看：（1）全地形车：2024全年销售16.91万辆，销售收入72.10亿元，同比增长10.85%，出口额占国内同类产品71.89%，稳居行业首位。（2）摩托车：2024年累计销售两轮车28.65万辆，实现销售收入60.37亿元，同比增长37.14%。其中，内销销售14.32万台，销售收入30.94亿元（+44.44%）；外销销售14.33万台，销售收入达29.43亿元（+30.22%）。（3）极核电动：全年实现销量10.60万辆，销售收入3.97亿元，同比增长414.15%，渠道数量同比增1489%，公司新成长曲线雏形已现。 盈利能力：新业务导入2024毛利率阶段性承压，费用端控制平稳 毛利率端看，2024年公司毛利率30.1%（-3.4pct），毛利率同比下降我们预计主系公司部分低毛利新业务（主以极核为主）导入；费用端看，公司2024年期间费用率为16.53%（-5.3pct），其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.0%/4.7%/6.8%/-2.1%，同比分别-4.0/+0.1/-0.8/-0.5pct，综合影响下2024年净利率为9.9%（+1.2pct）。单季度看，2025年公司开始执行新会计准则，毛利率为29.7%（-2.8pct），期间费用率为14.80%（-4.8pct），主或系低毛利新业务占比提升及会计准则变更影响，综合影响下公司2025Q1净利率为9.9%（+0.4pct）。 风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。

     春风动力(603129) 核心观点 摩托车及全地形车持续成长， 2025Q1 收入同比增长 39%。 春风动力 2024 年实现营收 150.4 亿元， 同比增长 24.2%， 归母净利润 14.7 亿元， 同比增长 46.1%； 2025Q1 实现营收 42.5 亿元， 同比增长 38.9%， 环比增长 18.5%，归母净利润 4.2 亿元， 同比增长 49.6%， 环比增长 6.3%。 2024 年公司全地形车销售 16.91 万台， 销售收入 72.10 亿元， 同比增长 10.85%； 两轮摩托内销 14.32 万台， 营业收入 30.94 亿元， 同比增长 44.44%， 两轮摩托外销 14.33 万台， 营业收入 29.43 亿元， 同比增长 30.22%。 2024 年极核销售 10.60 万辆， 销售收入 3.97 亿元， 同比增长 414.15%。 四轮车新品放量， 叠加内部降本增效， 促进盈利能力提升。 2024 年公司毛利率 30.1%， 同比-3.4pct， 净利率 9.9%， 同比+1.2pct， 2025Q1 毛利率29.7%， 同比-2.8pct， 净利率 9.9%， 同比+0.4pct。 毛利率同比下降受会计准则调整、 极核占比提升等影响， 净利率同比提升受益于 U10 PRO等新品放量、 内部降本增效。 2025Q1 销售/管理/研发/财务费用率为5.3%/4.8%/5.8%/-1.1%， 同比分别-5.1/-0.5/-0.3/+1.1pct， 销售费用率同比下降由于会计准则调整、 四轮新品促销活动减少等。 四轮车迎来产品大年， U10 PRO 等新品有望推动业务高弹性增长。 2024 年公司迎来产品大年， 根据公司北美官网， 2024 年年初公司推出三款新品，分别是 CFORCE 800 TOURING、 CFORCE 1000 TOURING、 ZFORCE 950 Sport4， 增强在 ATV 领域的竞争力， 拓展 SSV 产品线。 2024H2 U10 PRO/U10 XLPRO/Z10/Z10-4 等多款重磅新品上市， 新品较原有产品的动力性大幅提升， 公司有望凭借新品在高端领域实现向上突破， 加速突破高端市场。 国内摩托车新品及改款频出， 积极拓展出口业务。 国内两轮摩托新品频出，2024 年推出 150SC/450MT/500SR VOOM/675SR-R 等新品， 2025 年推出700MT/450SR 2025 款/675NK/250CL-C 2025 款/450SR-S 2025 款等， 持续提升竞争力。 出口方面， 公司在海外各国导入摩托车， 美国官网推出街车、 仿赛、 ADV、 mini、 巡航太子等众多车型， 摩托车产品在海外市场上较对手具备较高性价比优势， 摩托车外销有望迎来较快发展。 电动两轮车快速突破， 极核构建第三成长曲线。 2024 年 6 月， 极核新品发布会上正式公布其产品矩阵“MEGA CITY” ， 涵盖多种系列产品， 其中AE 系列追求极致性能， C!TY 系列追求城市玩乐， EZ 为中性系列， MO 系列针对女性用户， GO 系列打造超高性能。 2024 年极核销量快速提升，公司拟在浙江桐乡建设年产 300 万台两轮车及核心部件的生产基地， 依托于春风过去摩托车领域的积累， 有望在电动两轮车市场快速突破。 盈利预测与估值： 上调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 考虑到公司四轮及两轮放量较快， 预期 25/26/27 年归母净利润为 17.15/22.59/27.32亿元（ 原 25/26/27 年 16.99/21.02/23.49 亿元） ， 每股收益分别为11.24/14.80/17.90 元（原 25/26/27 年 11.22/13.88/15.51 元） ， 对应PE 分别为 13/10/8 倍， 维持“优于大市” 评级。 风险提示： 新车上市节奏及销量不及预期； 汇率、 运费等外部环境波动； 中美贸易环境变化； 库存水平过高。

     春风动力(603129) 投资要点 公告要点：2024Q4公司营业总收入为35.88亿元，同环比分别+31.7%/-8.5%；实现归母净利润3.90亿元，同环比分别+89.7%/+4.8%；实现扣非归母净利润为3.92亿元，同环比分别+93.2%/+8.0%，24Q4业绩符合预期。2025Q1公司营业总收入为42.50亿元，同环比分别+38.9%/+18.5%；实现归母净利润4.15亿元，同环比分别+49.6%/+6.3%；实现扣非归母净利润为4.11亿元，同环比分别+50.8%/+4.8%，25Q1业绩超预期。 营收端：1）四轮业务：2024H2公司累计销售全地形车8.77万辆，同比+30.5%，环比+7.7%，全地形车单车收入为4.19万元，同比-3.4%，环比-3.3%；25Q1公司四轮车销量4.4万台。2）摩托车业务：2024H2公司两轮销量为13.26万辆，其中外销为5.75万辆，同比+22.6%，环比-33.0%，内销为7.51万辆，同比+46.1%，环比+10.3%；25Q1公司两轮车销量6.2万台。 毛利率：公司2024年毛利率30.06%，同比-2.7pct，主因1）美国收入占比下降，2）国内两轮车价格战，3）低毛利的极核业务收入占比提升。公司25Q1毛利率29.73%，同比-1.79pct。 费用端：公司2024年销售/管理/研发费用率分别6.8%/4.7%/6.8%，同比分别-3.5/-0.1/-0.8pct；公司25Q1销售/管理/研发费用率分别5.29%/4.78%/5.83%，同比分别-4.1/-0.5/-0.3pct。 盈利预测与投资评级：公司Q1业绩超预期，新品有望持续放量，我们维持公司2025/2026年归母净利润预测16.8/19.5亿元不变，给予公司2027年归母净利润预测23.95亿元，2025-2027年对应PE为13.7/11.8/9.6倍。鉴于公司摩托车业务依托出色的产品力+品牌力成功把握国内消费升级新趋势，借全地形车经验及渠道，出海进展顺利；研发+产品+渠道三轮驱动全地形车全球市占率稳步攀升。我们仍然维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易环境不稳定风险；新车型上量不及预期风险；运价/汇率等波动风险等。

     春风动力(603129) 事件：2025年4月15日，春风动力发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现总营收150.38亿元（+24.18%），归母净利润14.72亿元（+46.08%），扣非归母净利润14.42亿元（+48.53%）。2025Q1公司总营收42.50亿元（+38.86%），归母净利润4.15亿元（+49.60%），扣非归母净利润4.11亿元（+50.84%）。公司拟以总股本1.53亿股为基数，向全体股东每股派发现金红利3.85元（含税），合计5.87亿元（含税），占归母净利润比例为39.91%。 2024年两轮及四轮收入共同驱动成长，高端化+全球化表现优秀。1）分产品：2024年公司的全地形车/摩托车/配件及其他收入分别为72.10/64.35/10.35亿元，分别同比+10.85/+43.65/+30.50%，均实现双位数增长，其中全地形车打造中高端产品矩阵，加码高端市场；摩托车推进精品路线，内外销并举，高端化、全球化成效显著，极核电动增速靓丽（销量10.60万辆/销额3.97亿元/同比+414.15%）；2）分地区：2024年公司在北美/欧洲/国内分别实现营收45.35/40.05/38.74亿元，同比-4.60/+58.47/49.94%，欧洲及国内市场表现亮眼，2024年收购欧洲“GOES”四轮品牌进一步拓展欧洲市场。 2025Q1毛利率承压，运营效率有所提升。1）毛利率：2024年公司毛利率30.06%（-3.44pct），2025Q1单季度毛利率29.73%（-2.79pct），或系经销商补贴、美国收入占比下降、国内两轮车价格竞争、低毛利率的极核业务线整合等影响；2）净利率：2024年公司净利率9.93%（+1.2pct），2025Q1单季度净利率9.94%（+0.43pct）；3）费用端：2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.29/4.78/5.83/-1.10%，同比-5.11/-0.46/-0.33/+1.05pct，管理费用率下降，运营效率有所提升。 投资建议：行业端，全球全地形车市场量稳质升，国内消费者教育强化；摩托车出口上行，消费者升级置换需求及海外市场拓展赋能行业成长；以旧换新+智能化升级有望进一步刺激需求。公司端，系国内行业龙头，品牌深耕与拓展市场加速，产品矩阵持续丰富，覆盖125cc至1250cc全系列高性能布局，收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为18.61/23.16/28.65亿元，对应EPS分别为12.20/15.18/18.78元，当前股价对应PE为12.20/9.80/7.92倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势风险、关税加征、汇率波动、市场竞争加剧、技术研发不及预期等。

     春风动力(603129) 事件概述：公司披露2024年年报及2025年第一季度报告，公司2024年全年实现营业收入150.4亿元，同比+24.2%；毛利率为30.1%，同比-3.5pcts，实现归母净利润14.7亿元，同比+46.1%，基本位于此前预计预告中枢。公司2025Q1实现营业收入42.5亿元，同比+38.9%，环比+18.5%，毛利率为29.7%，同比-2.8pcts，环比+4.4pcts，归母净利润4.2亿元，同比+49.6%，环比+6.4%。 2025Q1业绩同比高增摩托车与全地形车共振向上。公司2025Q1归母净利润为4.2亿元，同比+49.6%，环比+6.4%。主要原因为：1）摩托车业务：内外销共振向上，2025年1-2月中大排摩托车（＞250cc）内销0.7万辆，同比+18.7%，出口1.0万辆，同比+42.4%，产品结构持续优化；2）全地形车：高端化新品于2024年8月发布，产品矩阵扩充带动公司2025年1-2月销量2.5万辆，同比+29.0%，贡献业绩增量；3）费用端：公司2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/4.8%/5.8%/-1.1%，较2024年全年分别-1.7/-0.0/-1.0/+1.0pcts，主要是规模效应+促销力度减弱所致。 全地形车新品周期强劲第三曲线极核电动发展提速。1）燃油摩托车： 150SC、675SR等新品陆续上市，完善产品体系，2024年累计销售两轮车28.7万辆，实现营收60.4亿元，同比增长37.1%，ASP为2.1万元，同比微降，高端化、全球化成效愈发显著。分市场来看，两轮内销14.3万台，营收30.9亿元，同比+44.4%，>200CC跨骑摩托车销量登顶行业第一；出口14.3万台，营收29.4亿元，同比+30.2%；2）全地形车：核心产品矩阵全面焕新，中高端新品U10PRO等凭借卓越性能与创新设计成为市场焦点，推动业务高弹性增长。通过优化产品结构和营销服务方案，2024年销售16.9万辆，营收72.1亿元，同比+10.9%，ASP为4.3万元，同比-5%。看好公司依靠产品线扩充、性价比优势持续提升市场份额，打开成长空间。3）极核电动：聚焦高端电动出行领域，2024年实现销量10.6万辆，营收4.0亿元，同比+414.2%，ASP为0.4万元。 极核电动成长加速产能扩张稳步推进。2024年极核电动营收与销量大幅增长，产品矩阵扩张迅速。2025年4月公司发布对外投资公告，拟在浙江省桐乡市投资建设“年产300万台套摩托车、电动车及核心部件研产配套生产基地项目”，项目将由全资子公司浙江极核智能装备作为实施主体，项目总投资额预计为人民币35亿元，极核产能扩张稳步推进，为公司第三成长曲线提供坚实基础。 投资建议：长期看好公司摩托车车出口和全地形车高端化布局，调整盈利预测，我们预计公司2025-2027年营收191.1/231.9/279.1亿元，归母净利润17.4/21.6/26.3亿元，EPS为11.42/14.16/17.23元。对应2025年4月15日153.52元/股收盘价，PE分别13/11/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：公司产品销量不及预期；国际贸易政策变动超预期；汇率波动等。

     春风动力(603129) 事件：公司发布2024年业绩预增公告，公司预计2024年归母净利润为14.2亿元~15.6亿元，同比+40.9%~+54.8%，预计扣非净利润为13.9亿元~15.3亿元，同比+43.4%~+57.4%。 点评： 2024年业绩实现高增。公司预计2024年归母净利润为14.2亿元~15.6亿元，同比+40.9%~+54.8%，预计扣非净利润为13.9亿元~15.3亿元，同比+43.4%~+57.4%。据我们测算，预计公司24Q4实现归母净利润3.4亿元~4.8亿元，同比+64.6%~+132.5%；实现扣非归母净利润3.4亿元~5.1亿元，同比+68.5%~+135.5%。公司四季度及全年业绩实现高增，主要因公司稳步推动全球化战略部署，积极开拓新市场，不断扩大产品市占率，规模效益得到进一步提升。 中大排摩托加速渗透，春风动力市占率领先。根据中国摩托车商会数据，2024年全行业完成燃油摩托车产销1656.5万辆和1645.6万辆，同比增长13.9%和13.0%，其中大排量休闲娱乐摩托车（排量250cc以上，不含250cc）产销77.4万辆和75.7万辆，同比增长49.7%和43.0%。根据中汽数据中心数据，春风动力2024年>250cc两轮燃油车实现销量8.3万辆，在200cc以上的跨骑和踏板车市场中，春风动力以11.4万辆上牌数量位列首位。 全地形车出海步伐加速。截至2024年9月，春风动力已经覆盖了全球100多个国家和地区，拥有超过4000家经销商网点；2024年10月春风动力迎来第100万辆全地形车下线。在海外，春风动力连续10年以上蝉联欧洲主要市场全地形车占有率第一；在美国的市占率逐年提升。2024年上半年，公司全地形出口额占国内产品出口额71.75%。2024年11月，全地形终极旗舰ZFORCE Z10、全地形概念车CFORCE VISION GEN4亮相EICMA展会，我们看好公司全地形车矩阵进一步扩充带来海外需求向好。 盈利预测：公司中大排摩托市占率稳步提升，全地形车海外供需两旺，我们看好公司出口与高端化双轮驱动带来的量价齐升机遇。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为16亿元、19亿元和22亿元，对应EPS分别为10.3、12.5、14.6元，对应PE分别19倍、16倍、13倍。 风险因素：原材料价格波动、新能源客户销量不及预期、新业务拓展不及预期。

     春风动力(603129) 事件概述：公司披露2024年度业绩预告，公司预计2024年全年实现归母净利润14.2~15.6亿元，同比+40.9%~+54.8%，扣非净利润为13.9~15.3亿元，同比+43.4%~+57.4% 2024Q4业绩同比翻倍摩托车与全地形车共振向上超市场预期。公司预计2024Q4归母净利润为3.4~4.8亿元，中枢为4.1亿元，同比+98.7%，环比+9.8%；扣非净利润为3.4~4.8亿元，中枢为4.1亿元，同比+102.3%，环比13.0%。主要原因为：1）摩托车业务：内外销共振向上，2024Q4单季度销量为8.1万辆，同比+100.6%，产品结构持续优化，中大排量摩托车（＞250cc，不含250cc，下同）销量占比为65%，同比+17pcts，环比+6pcts；2）全地形车：高端化新品于2024年8月发布，产品矩阵扩充带动公司全地形车2024年11/12月度销量突破2万辆，并创历史新高，贡献可观业绩增量；3）汇兑：2024Q4美元升值，美元/人民币指数涨幅约为4.0%，考虑到公司北美业务占比约为4成（2023年），我们认为将产生一定汇兑收益增厚利润。 中大排摩托车发展提速全地形车新品周期强劲。1）中大排摩托车：据中国摩托车商会数据，公司2024年中大排摩托车销量15.0万辆，同比+88.4%，市场份额（批发口径）提升至19.8%，较2023年全年+4.6pcts，位居国内中大排行业头名；此外，公司摩托车出口表现亮眼，2024年实现外销12.6万辆，同比+66.6%，发展提速。公司凭借出色的外观设计能力、优异的产品性能，在海外市场不断开辟新空间，推动业务稳步扩展。2）全地形车：全地形车海外需求持续回暖，2024年公司全地形车累计销量17.5万辆，同比+28.8%；2024H2公司针对北美市场推出U10/Z10系列高性能高端新品，产品矩阵扩充带动公司全地形车2024年末月度销量创历史新高，看好公司依靠产品线扩充、性价比优势持续提升市场份额，打开成长空间。 股权激励绑定核心人才保障公司长远发展。2024Q3公司发布2024年股票期权激励计划（草案）：拟授予激励对象的股票期权数量为355.0万份，首次授予激励对象共计1,310人，主要包括核心管理及技术人员。公司层面业绩考核要求为2024年营收不低于140亿元；2024-2025年累计营收不低于305亿元；2024-2026年累计营收不低于505亿元。我们认为公司此举有助于吸引和留住优秀人才，充分调动核心人员积极性，保障公司长期发展。 投资建议：长期看好公司摩托车车出口和全地形车高端化布局，调整盈利预测，我们预计公司2024-2026年营收152.8/191.1/231.9亿元，归母净利润14.8/18.8/23.2亿元，EPS为9.78/12.40/15.35元。对应2025年1月23日187.70元/股收盘价，PE分别19/15/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：公司核心产品销量不及预期；摩托车市场竞争加剧；汇率波动等。

     春风动力(603129) 事件：公司发布2024年业绩预增公告，预计2024年归母净利润为14.2~15.6亿元，同比+40.94%~+54.84%，预计扣非净利润为13.92~15.28亿元，同比+43.43%~+57.44%。据推算，24Q4预计归母净利润为3.4~4.8亿元，同比+64.2%~+132.3%，扣非净利润为3.4~4.8亿元，同比+68.7%~+135.8%。 四轮车：新品驱动四轮车超预期 根据摩托车协会，Q4销量5.6万台，同比+83%，预计系U10Pro等新品出货+补货，新品ASP较高，U10PRO（3座$16999、6座$18999）、Q4四轮车业务销量、均价、毛利率均有望改善。 燃油两轮：出口恢复快速增长，250cc以上占比提升 根据摩托车协会，Q4销量5.5万台，同比+46%，摩托车出口3.7万台，同比+73%，环比+76%，欧5+认证完成，出口恢复快速增长。此外，Q4>250cc车型占比达65%，同比+17pct，环比+6pct，预计大排量占比提升带动ASP、毛利率改善；内销淡季增速有所放缓。 电动两轮：极核品牌持续放量 根据摩托车协会数据，Q4公司电动摩托车销量2.6万台，环比+8.6%，延续放量趋势。随着产能扩充，新品、渠道持续发力，极核电动两轮车有望持续放量。 Q4业绩超预期，预计主要系结构优化+费率改善+汇兑 我们预计，Q4超预期主要系1）两轮、四轮均实现快速增长，产品结构优化，带动毛利率改善；2）费率改善有望延续；3）四季度汇兑正收益，Q4年底美元兑人民币汇率为7.1884，Q3末为7.0074，汇率贬值2.6%。 盈利预测与投资建议 鉴于2024年业绩超预期，我们上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为14.6、18.3、22.0亿（前值为13.65、17.34、20.84亿元），同比+45%、+25%、+20%，对应PE分别为19x、16x、13x，公司四轮车新一轮产品周期开启，24Q4初步兑现，25年有望持续受益；两轮车新品布局充足，新品+渠道驱动下，两轮出口有望延续快速增长；极核势能强劲，持续贡献第三增长极。公司业绩兑现度高、海外产能布局完善，中长期海外市场大有可为，在出口链中具备强α，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧