金能科技(603113) 烯烃和炭黑放量，下修转股价和高分红提振信心，维持“买入”评级 公司发布2025年中报，2025年H1实现营业收入85.5亿元，同比+24.1%，实现归母净利润2643万元，同比+6944万元；实现扣非后归母净利润-3286万元，同比+3451万元；单Q2看，实现营业收入40.9亿元，环比-8.4%，实现归母净利润-4950万元，环比-165%，实现扣非后归母净利润-9284万元，环比-255%。考虑到公司主要业务行业趋势，尽管Q2盈利环比转亏，但核心产品价格已处底部区间，且原材料跌幅更大、库存减值压力集中释放，下半年盈利修复弹性大；叠加未来两年新项目投产带来的量增，我们维持2025–2027年盈利预测。预计2025-2027年实现归母净利润1.25/2.20/3.34亿元，同比+316.3%/+76.1%/+51.4%；EPS为0.15/0.26/0.39元，对应当前股价PE为40.8/23.2/15.3倍。青岛烯烃和炭黑项目已全面投产，且公司有望拓展氢能产业链，维持“买入”评级。 烯烃和炭黑产线全面投产，焦炭预计环比改善 （1）烯烃板块：2025年H1烯烃产量73.86万吨，同比+113.5%；烯烃销量71.35万吨，同比+114.4%。单Q2来看，公司烯烃产量29.2万吨，环比-34.6%；销量32.18万吨，环比-17.8%；单吨售价6518元，环比+0.76%；量价共同作用下，2025Q2烯烃产品销售收入21亿元，环比-17.2%；成本端，丙烷采购价4439元/吨，环比-4.30%，对毛利起到正向贡献。（2）炭黑板块：2025年H1炭黑产量37.14万吨，同比+26%；销量36.68万吨，同比25.6%。单Q2来看，公司炭黑产量17.4万吨，环比-11.7%；销量19.6万吨，环比+14.9%；单吨售价5810元，环比-8.29%。量增价减致2025Q2炭黑产品销售收入11.39亿元，环比+5.4%；成本端，主要原材料煤焦油、蒽油均价分别环比-10.3%、-9.5%，带动单位成本下行。（3）焦炭板块：2025年H1煤焦产量67.91万吨，同比-4.9%，销量68.11万吨，同比-4.1%。单Q2来看，公司煤焦产品销产量32.3万吨，环比-9.48%；销量34.1万吨，环比基本持平（+0.16%）；单吨售价1476元，环比-12.62%；售价下跌主导，导致2025Q2煤焦产品销售收入5亿元，环比-12.3%；成本端，主要原材料煤炭均价1080元/吨，环比-18.3%，跌幅大于售价跌幅，预计Q2煤焦单位毛利环比改善。（4）精细化工板块：2025年H1精细产品产量1.16万吨，同比-14.7%；销量1.07万吨，同比-22.8%。单Q2来看，精细产品产量5684吨，环比-3.65%；销量4827吨，环比-17.6%；单吨售价16969元，环比-1.6%。量价齐跌叠加，致2025Q2精细产品销售收入8190万元，环比-18.9%。 拓展氢能产业链、下修转股价、提高分红频次 拓展氢能业务：4月28日金能科技全资子公司与华旺能源科技有限公司签署《战略合作框架协议》，两公司现已共同投资建设了“供氢-输氢-储氢-加氢-用氢”一体站项目。下修转股价：金能转债本次一次性从9.75元/股下修至7.62元/股，幅度22%，基本贴着近期股价，此举既稳住了转债流动性，也向市场释放了管理层积极维护融资工具价值的信号。提高分红频次：公司半年内两度分红，其中一季报每股分红0.12元，中报每股分红0.235元，累计分红约3亿元，两次合计分红对应当前股价的股息率为4.45%，充分体现对股东回报的重视。 风险提示：产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险。

     金能科技(603113) 事件 金能科技发布2025年半年度业绩报告：2025年上半年，公司实现营业总收入85.47亿元，同比增长24.13%；实现归母净利润0.26亿元，扭亏为盈。其中，公司2025Q2单季度实现营业收入40.86亿元，同比上升16.78%，环比下降8.39%；实现归母净利润-0.50亿元，同比下降164.43%，环比下降165.19%。 投资要点 非美市场拉动出口需求，烯烃增量带动业绩增长 公司2025年上半年实现扭亏为盈的关键是烯烃产品带来的增量。上半年公司积极开拓东南亚、南美等新兴市场，有效化解美国关税影响，使得烯烃产品产销高增。公司上半年聚丙烯出口量达15.99万吨（2024年全年出口约1.64万吨），占中国上半年出口总量的10.22%。7月单月出口进一步攀升至5.56万吨，预计公司全年聚丙烯出口总量将达到50万吨。公司聚丙烯出口单吨利润比国内销售高200-250元，依托海外新市场推动板块利润上行。受出口增量推动，上半年公司烯烃产品产销量分别达到29.20万吨和32.18万吨，贡献营收20.98亿元，产量、销量、营收分别同比增长74.86%、111.45%、105.90%，带动公司整体业绩回升。炭黑产品方面，出口表现同样亮眼。上半年公司炭黑出口12.09万吨，同比增长106.88%，占中国出口总量的21.13%，预计全年出口25万吨，预计全年出口量同比增长49.42%。受此影响，公司炭黑产品上半年产销量分别同比增长17.56%和33.46%，产品营收同比增长7.73%。 费用结构优化研发加码，现金流持续稳健 期间费用方面，公司2025年上半年销售/管理/财务/研发费用率分别同比变化-0.01pct/-0.46pct/-0.83pct/0.11pct，其中研发费用率上涨主要系研发投入加速扩张；财务费用率的下降主因为利息支出减少、利息收入增加。现金流方面，公司经营活动产生的现金流量净额为4.54亿元，较上年同期增长42.61%；筹资活动产生的现金流净额为1.42亿元，同比下降83.38%，主要系偿还到期票据增加。 烯烃扩能铸全球优势，循环降本塑产业韧性 公司作为国内烯烃产业链领先企业，持续深化高端化与国际化战略布局，迄今已建成全球单厂规模最大的PDH装置（180万吨/年丙烯）及PP产能（135万吨/年），采用Basell的Spheripol/Spherizone先进工艺，能够有效填补欧洲丙烯装置退出带来的产业空白。在高端产品开发与成本控制方面，公司重点布局抗冲共聚聚丙烯系列产品EP300H、EP548R，产品已通过REACH、FDA认证并应用于汽车改性、新能源电池封装等高端领域，与金发科技、道恩高分子等头部企业建立深度合作。此外，公司建设"丙烷脱氢-炭黑-蒸汽-丙烷脱氢"循环产业链，年增益约3.5亿元，显著增强产业链韧性。总的来说，公司依靠"产能规模化+高端产品研发+循环经济降本"的三重壁垒，持续提升在烯烃行业的竞争力和抗风险能力。 盈利预测 预测公司2024-2027年归母净利润分别为1.26、2.44、3.28亿元，EPS分别为0.15、0.29、0.39元，当前股价对应PE分别为53.8、27.7、20.6倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 市场竞争加剧；项目建设进度不及预期；产品价格波动；原材料价格波动；下游需求复苏不及预期。

     金能科技(603113) 事件 金能科技发布2024年年报：公司全年实现营业收入162.65亿元，同比增长11.53%，归母净利润-0.58亿元，同比减少1.95亿元，由正转负；2024年第四季度实现营业收入41.15亿元，同比增长12.13%，环比下滑21.83%；实现归母净利润-0.25亿元，同比减少0.36亿元，由正转负。 投资要点 营收、产能双扩，归母净利润由正转负 2024年公司全年实现营业收入同比增长11.53%，主要系二期PDH、PP项目顺利投产运行带来产销量增长。公司烯烃/炭黑/煤焦产品在2024年内生产量分别为114.47/67.16/210.14万吨，产量分别同比增长37%/3%/6%；销量方面，烯烃/炭黑/煤焦产品销量分别为112.26/68.05/209.09万吨，销量分别同比增长36%/5%/5%。虽然公司烯烃产品上产贡献大量业绩，但公司归母净利润由正转负，主要原因是产品价格降幅大于原材料价格降幅导致的产品毛利率下降。以占公司营业收入45%的烯烃产品为例，产品营收较去年增长41.36%，但营业成本增长43.61%，导致毛利率为-2.58%。 积极提高存货储备，经营性现金流净额大幅减少 期间费用方面，2024年公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为0.12%、1.20%、1.24%、0.83%，与去年同期相比，销售费用率无变化，其他三项变化幅度分别为-0.15pct、+0.10pct，+0.05pct，无明显变动趋势。公司2024年经营活动现金流净额为2.17亿元，相比去年减少81.23%，同时公司存货期末余额相比2023年增幅43.98%，存货周转率亦有所下降，从2023年的13.29（次）下降至11.69（次），公司在遭受亏损的同时，正抓住原材料价格下降的契机，调用现金流提高存货储备以应对市场波动。 轮胎市场增长迅猛，炭黑产业有望成为新增长点 国产新能源汽车产业的迅猛发展为机动车配件市场带来了广阔发展空间，预计2024-2026汽车替换轮胎市场空间为2578/2770/2976亿元，CAGR24-26为7%。炭黑66.7%的下游应用是轮胎制造，在当前烯烃产业毛利率低的背景下，占公司年营收额28.79%的炭黑，相比烯烃而言受市场环境影响较弱，毛利率变动幅度较小，叠加下游机动车轮胎需求，炭黑产品有望成为公司新增长点。 盈利预测 公司营收和产品产能双增，炭黑有望成为新增长点。预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.26亿元、2.44亿元、3.28亿元，当前股价对应PE分别为39.6、20.4、15.2倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 经济衰退带来原油需求下降；项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期；产品价格大幅波动风险等。

     金能科技(603113) 烯烃及炭黑盈利下滑拖累业绩，关注周期底部修复，维持“买入”评级 公司发布2024年年报，2024年实现营业收入162.7亿元，同比+11.5%，实现归母净利润-0.6亿元，同比-142.13%，实现扣非后归母净利润-1.3亿元，同比-1864.84%；单Q4看，实现营业收入41.2亿元，环比-21.8%，实现归母净利润-0.3亿元，环比-340%，实现扣非后归母净利润-0.6亿元，环比-1142.3%。考虑到烯烃及炭黑盈利下滑，我们下调公司2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年实现归母净利润1.25/2.2/3.3（2025-2026年前值3.7/6.5）亿元，同比+316.3%/+76.1%/+51.4%；EPS为0.15/0.26/0.39元，对应当前股价PE为40.8/23.2/15.3倍。青岛一期烯烃项目成熟，二期已全面投产，未来产能增长有望降本增效，维持“买入”评级。 丙烷价格上涨致烯烃成本提升，炭黑产品售价下降致盈利有所回落 （1）烯烃板块：2024年公司烯烃产量114.47万吨，同比+37%，烯烃销量112.236万吨，同比+36.5%%；2024年烯烃单吨售价6451.5元/吨，同比+3.6%；2024年烯烃单吨成本6617.7元/吨，同比+5.2%，其中主要原材料丙烷采购价格同比+3.29%；2024年烯烃单吨毛利-166.2元/吨，单吨亏损较2023年扩大106元/吨，随着青岛二期投产后产销量提升或降低单吨能源及固定成本，烯烃毛利率有望改善。（2）炭黑板块：2024年公司炭黑产量67.2万吨，同比+2.9%，炭黑销量68.1万吨，同比+5.1%；2024年炭黑单吨售价6880.9元/吨，同比-7.8%；2024年炭黑主要原材料煤焦油/蒽油价格同比-10.4%/-7.4%，原材料价格下滑导致炭黑单吨成本同比-7.1%至6420.8元/吨；受炭黑价格下跌幅度更大影响，2024年公司炭黑单吨毛利460.1元/吨，同比-16.4%。（3）焦炭板块：2024年公司煤焦产品销产量210.1万吨，同比+5.9%，煤焦产品销量209.1万吨，同比+5.3%；2024年煤焦产品单吨售价1450元/吨，同比-18.3%；煤焦产品单吨成本1447.3元/吨，同比-18.9%，其中主要原材料煤炭价格同比-13%；2024年公司煤焦吨煤毛利2.7元/吨，煤焦产品受益于成本端下降而转盈。（4）精细化工板块：2024年精细产品产量3.6万吨，同比-21.7%，销量3.7万吨，同比-17.2%；2024年精细产品单吨价格2072.2元/吨，同比+15.7%；单吨成本10700.2元/吨，同比+24.5%；受成本上升影响，精细产品单吨毛利同比-25.5%至1371.9元/吨。 两大基地聚焦循环化工，青岛二期下半年全面投产 青岛基地：建设新材料与氢能源综合利用项目。一期项目已于2021年全面投产运行，主要包括90万吨/年丙烷脱氢、45万吨/年高性能聚丙烯、48万吨/年绿色炭黑循环利用项目、60万立方米地下洞库项目。青岛二期：90万吨/年PDH、2*45万吨/年高性能聚丙烯项目已于2024年下半年全面投产，公司PDH产能由90万吨/年增长至180万吨/年，烯烃产能将由45万吨/年增长至135万吨/年，进一步放大烯烃产能规模效应，优化公司能源利用结构，进而提高炭黑装置产能利用率，预计烯烃和炭黑产品的单吨能源成本和固定费用会有明显降低，公司产品的行业竞争力会进一步凸显。齐河基地：以煤炭为原料、炼焦为基础、煤气为载体，致力向产业链专业化与精细化方向发展。目前齐河基地新上4万吨/年山梨酸钾项目建安基本完成，该项目投产后，公司齐河基地将形成焦炭150万吨/年、甲醇10万吨/年、合成氨10万吨/年、煤焦油深加工30万吨/年、炭黑24万吨/年、山梨酸钾4万吨/年、对甲基苯酚1.5万吨/年的生产格局。 风险提示：产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险。

     金能科技(603113) 投资要点 Q3单季度扭亏为盈 公司2024年前三季度实现营业总收入121.5亿元，同比增长11.33%；实现归母净利润-0.32亿元。Q3单季度实现营业总收入52.64亿元，同比增长42.32%，环比增长50.44%；实现归母净利润0.11亿元，扭转Q2亏损态势。总体来看，公司Q3营业收入增量主要来源于新投产的烯烃二期项目，同时非经常性损益的减少垫高了Q3单季度归母净利润。 青岛二期项目贡献新产能，烯烃产销双升 公司2024第三季度实现烯烃产量45.9万吨，同比上涨123.19%，环比上涨174.6%；实现销量44.8万吨，同比上涨127.34%，环比上涨194.3%；第三季度烯烃产品平均售价6651元/吨，同比增长16.03%，主要原材料丙烷价格4684元/吨，同比增长15.49%。原材料价格涨幅接近产品价格，导致对毛利率增长的贡献有限，但考虑到新产能带来的规模效益，烯烃毛利率尚有提升空间。炭黑板块第三季度产量17.7万吨，同比+17.71%；销量18.5万吨，同比+15.34%；炭黑产品平均售价7115元/吨，同比-2.62%；主要原材料煤焦油/蒽油价格同比-12.33%/-7.19%。煤焦板块第三季度产量31.6万吨，同比-3.35%；销量31.5万吨，同比-3.52%；煤焦产品单吨售价1938元，同比-11.33%。 青岛基地投产打开成长空间 青岛一期项目主要包括90万吨/年丙烷脱氢、45万吨/年高性能聚丙烯，已于2021年建成。青岛二期项目主要包括90万吨/年PDH、2*45万吨/年高性能聚丙烯，已经在2024年全面投产。青岛基地产能投放后，公司总计拥有丙烷脱氢制丙烯180万吨/年、聚丙烯135万吨/年以及炭黑48万吨/年的生产能力，进一步巩固了公司在化工领域的市场地位。此外，青岛基地丙烷脱氢装置在生产过程中还会副产年产量达到7.1万吨的氢气，有力支持公司能源循环再利用。 盈利预测 公司盈利能力改善，青岛基地投产打开成长空间。预测公司2024-2026年归母净利润分别为0.23、1.83、3.36亿元，当前股价对应PE分别为197.9、24.9、13.6倍，给予“买入”投资评级。 风险提示 产品价格下跌风险、原材料价格上涨风险、新建项目不及预期风险。