德邦股份(603056) 投资新要点 公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告。2023年，公司总收入同比增长15.6%至362.8亿元，归母净利润同比增长13.3%至7.5亿元。2024年第一季度，公司总收入同比增长25.3%至93.0亿元，归母净利润同比增长27.7%至0.9亿元。 聚焦大件配送市场，网络融合持续推进。公司定位为货物重量3kg以上大件货物的综合物流服务商，持续聚焦大件配送市场，将快运业务作为核心业务，并为满足部分客户全公斤段发货需求，为低票重、小件货提供标准快递服务。2024年第一季度，公司在通过内外部资源整合，带动自身业务收入发展的同时，持续推进与京东物流的网络融合项目，由此实现快运业务收入同比增长29.6%至83.7亿元，占总收入比例达90.1%；同期，快递业务收入同比减少22.0%至5.4亿元，占总收入比例为5.8%；其他业务主要为仓储与供应链业务，收入同比增长44.5%至3.8亿元，占总收入比例为4.1%。 强化精细化管理，优化成本与费用管控。公司在经营策略上，持续致力于通过服务提升等措施为客户提供极致的体验，通过销售变革等方式实现极强的销售，以及通过流程优化和精益管理实现运营极低的成本。2024年第一季度，公司人工成本占收入的比例同比下降7.4个百分点，主要受益于各操作环节效率持续提升；同期运输成本占收入的比例同比上升11.3个百分点，预计未来伴随路由优化、运力集采等措施，运输效能将持续提升，运输成本有望实现优化。此外，受益于科技赋能和管理效能提升，公司期间费用占收入的比例同比下降1.2个百分点。 估值 我们预计公司24/25年营收为405.0/452.2亿元，并新增26年预测为500.6亿元；预计公司24/25年归母净利润为10.7/13.5亿元，并新增26年预测为16.5亿元，当前股价对应24年PE为16倍，维持“强于大市”评级。 风险提示 行业价格竞争加剧风险；人工成本和燃油成本波动风险

     德邦股份(603056) 事件: 2024年4月26日德邦股份发布2024年一季报： 2024Q1，公司完成营业收入92.95亿元，同比增长25.31%，实现归母净利润9279万元，同比增长27.74%，实现扣非归母净利润1558万元，同比增长254.03%。 分产品看，2024Q1，快递业务完成收入5.42亿元，同比减少22.04%；快运业务完成收入83.73亿元，同比增长29.64%；其他业务完成收入3.80亿元，同比增长44.45%。 投资要点: 内外资源整合+网络融合，公司收入有望实现全年高速增长 2024Q1公司收入同比增长25.31%，主要由快运业务增长拉动。公司主动尝试和探索新的运营模式，通过内外部资源的整合，带动自身业务收入实现平稳的增长，同时，叠加网络融合项目的有序推进，促进快运收入进一步的增长。 2023年12月1日公司发布《关于公司2024年度日常关联交易预计的公告》，2024年公司预计向京东集团及其控制企业提供78.00亿元的劳务，占2023年公司收入的21.50%，结合公司稳定的内生增长，我们预计公司2024年收入将增长20%以上，全年保持较高收入增速。 在京东持续加码的背景下，一方面公司收入有望保持较高增速；另一方面，关联交易为公司日常行为，交易以市场价格为依据，遵循了公平、公正、公允的定价原则，也将为公司带来可观的利润增厚。 精细化管理+网络融合项目推进，有望催化成本下行，释放业绩弹性 2024Q1，公司毛利率为6.42%，同比下降1.24pct，主要因成本波动影响。2024Q1，公司营业成本为86.98亿元，同比增长26.99%，增速略高于收入增长。但同时，公司通过管理优化，三费（销售、管理、财务费用）占收入比同比下降1.16pct，有效对冲了成本波动对净利润率影响，最终2024Q1公司归母利润率为1.00%，同比提升0.02pct。 公司2024Q1毛利率及成本波动主要因运输成本同比增长72.93%至38.23亿元，占收入比同比提升11.33pct所致。该成本波动主要受两方面因素影响，一方面，随着双网融合项目推进，以运输成本为主的整拼车、联运业务体量提升，叠加油价上涨影响了运输成本；另一方面，公司为提高产品竞争力，主动增加了运输资源投入，主营产品全程履约率同比提升6.9pct，但资源投入短期冲击成本。随着双网融合下货量配载，以及前置投资车辆装载率的提升，公司运输成本占收入比有望持续环比下行，短期成本波动不改长期降本趋 势，更是给长期降本打开空间。 此外公司2024Q1的人工成本为36.63亿元，同比增长5.57%，占收入比同比下降7.37pct。主要为公司持续推进各项精益管理举措、文职人员转型以及双网融合项目推进。剔除网络融合项目影响后，人工成本占收入比同比仍持续改善。随着网络融通项目+精益管理举措持续推进，公司收派、中转等环节操作效率有望持续提升，人工成本节降仍有看点。 目前公司与京东物流“网络融合”工作正稳步推进中，资源整合包括场地整合、路由规划、车辆/分拣设备投入等。随着网络融合的推进，将有效催化公司成本下行，有望带来额外业绩弹性。 盈利预测和投资评级根据公司2023年年报及2024年一季报，我们调整了盈利预测，预计德邦股份2024-2026年营业收入分别为443.85亿元、486.49亿元、525.66亿元，归母净利润分别为11.52亿元、15.13亿元、18.13亿元，2024-2026年对应PE分别为15 倍、11倍、9倍。基于公司与京东集团业务合作加速将催化公司收入及利润增长，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济增长放缓；整合进度不及预期；协同效应与规模效应不及预期；价格战重启；成本优化推进放缓。

     德邦股份(603056) 核心观点 24年一季度公司业绩实现较快增长。2023年全年营收362.8亿元（+15.6%），归母净利润7.46亿元（+13.3%）；23年四季度单季营收108.4亿元（+26.4%），归母净利润2.74亿元（-17.3%）；2024年一季度单季营收93.0亿元（+25.3%），归母净利润0.93亿元（+27.7%）。 京东物流贡献较大的收入增量，德邦原始业务的收入内生增长仍然稳健。2023年下半年，公司推进与京东物流的网络融合项目：1）通过资产收购，全面接管京东物流83个转运中心的部分资产，实现快运网络的进一步拓展；2）京东物流将原独立运营的快运业务的中转、运输环节交由公司操作。2023年京东物流贡献了32.4亿元的收入，从而带动公司全年收入实现了15.6%的较快增速。剔除京东物流影响，在宏观经济增长承压的背景下，2023年全年以及2024年一季度德邦原始物流业务也仍然实现了个位数的稳健增长。分业务来看，新口径下，公司快运业务成为核心业务（2023年快运和快递收入占比分别为89%和7.5%），2023年全年和2024年一季度快运业务分别实现322.8亿元和83.7亿元，同比增速分别为18.2%和29.6%。 网络融合项目初期对德邦毛利率有所拖累，管理优化带动费用率明显下降。由于德邦与京东物流的网络融合项目于2023年下半年刚开始推进，项目初期由于需要新增投入以及面临磨合成本，导致德邦2023年全年及2024年一季度毛利率分别为8.57%和6.42%，同比分别减少1.63pct和1.0pct。2023年全年和2024年一季度管理费用率同比分别减少1.89pct和0.74pct，主要得益于公司持续推进科技赋能、流程优化，促进管理效率不断提升，职能组织持续扁平化，实现了管理费用有质量的下降，从而使得德邦2023年全年和2024年一季度归母净利率同比均实现基本持平。2024年公司将有序推进与京东物流快运业务中转、运输环节的网络融合，此举有利于双方分拣、运输环节的资源整合，最终有望实现降本增效、盈利能力提升。 风险提示：宏观经济增长低于预期，网络融合效果不及预期。 投资建议：微幅调整盈利预测，维持“买入”评级。

     德邦股份(603056) 2024年4月27日，德邦股份发布2023年年度报告以及2024年一季度报告。2023年公司实现营业收入362.8亿元，同比增长15.6%；实现归母净利润13.3亿元，同比增长5.7%。1Q2024公司实现营业收入92.95亿元，同比增长25.3%；实现归母净利润0.93亿元，同比增长27.7%。 经营分析 营收保持增长，快运业务为主要增长驱动。2023年及1Q2024公司营业收入同比增长，主要系快运业务收入同比大幅增长。分业务看：（1）快递业务2023年营业收入为27.28亿元，同比减少11.22%；1Q2024营收为5.42亿元，同比减少22.04%。（2）快运2023年营业收入为322.80亿元，同比增长18.2%，1Q2024营业收入为83.73亿元，同比增长25.3%，主要系公司主动尝试和探索新的运营模式，通过内外部资源的整合，带动自身业务收入实现平稳的增长。 毛利率同比下降，费用率同比下降。2023年公司实现毛利率8.6%，同比下降1.6pct，主要由于毛利率更小的整拼车业务体量提升，以及公司加大运输资源投入带来运输成本上升。费用率方面，2023年公司期间费用率为6.57%，同比下降2.24pct，其中销售费率为1.32%，同比下降0.02pct；管理费用率为4.30%，同比下降1.89pct，主要系去年同期预提奖金造成基数较大；研发费用率为0.63%，同比下降0.03pct；财务费用率为0.32%，同比下降0.30pct。毛利率同比下降叠加费用率同比下降，2023年公司归母净利率为2.06%，同比下降0.01pct。 成本管控成效显著，盈利有望持续改善。公司持续推进成本管控，成本节降效果显著，预计未来盈利有望持续改善：（1）人工成本：占收入比下降3.42pct，源于公司通过调整网点区位、优化人员布局、提升收派人员四轮车占比、提升自动化设备占比等精益管理举措的推进（2）折旧摊销：占收入比下降0.66pct，源于自2022年长期资产布局基本完成，后续主要进行维稳性支出，故现阶段折旧摊销费用保持相对稳定。 盈利预测、估值与评级 考虑到快递快运市场竞争持续，调整2024-2025年归母净利预至11.1亿元、13.7亿元，新增2026年归母净利润预测16.5亿元。维持“买入”评级。 风险提示 行业价格竞争激烈；租金、人力成本、油价大幅增加；公司业务量增长不及预期。

     德邦股份(603056) 事件: 2024年3月6日，德邦股份发布2023年度业绩快报： 2023年，公司实现营业收入362.79亿元，同比增长15.57%，完成归母净利润7.46亿元，同比增长13.32%，完成扣非归母净利润5.68亿元，同比增长76.85%。 据此，我们测算其中公司2023Q4实现营业收入108.36亿元，同比增长26.37%；完成归母净利润2.74亿元，同比下降14.92%；完成扣非归母净利润2.86亿元，同比增长34.67%。 投资要点: 扣非归母利润实现高速增长，公司降本增效效果显著 2023年公司扣非归母净利润增速远高于归母利润增速，主要因公允价值变动的影响，公司日常经营正常向好。2023年公司收入规模稳步提升，成本费用端控制得当，主营业务盈利能力持续提升，归母净利润同比增长13.32%，增速略低主要由金融资产公允价值下降&政府补助减少等导致非经常性损益同比下降47.23%所致。若考虑扣非归母净利润则同比增长76.85%，业绩录得高增。 公司扣非归母利润实现高速增长，主因降本增效效果显著。一方面，公司通过调整网点、快递员区位布局提升收派、分拣等环节操作效率，通过“小车换大柜”、干支线融合、线路拉直等举措提升运输效能；另一方面，公司持续推进科技赋能、流程优化，促进职能组织架构扁平化，实现管理费用有质量的下降。 京东持续导流，公允定价下，公司有望增收又增利 根据公司2023年3月16日发布的《2023年度日常关联交易预计的公告》，2023年公司预计向京东集团及其控制企业提供金额22.83亿元的劳务。2023年10月31日公司发布《关于增加2023年度日常关联交易预计的公告》，本次增加2023年度关联交易预计不含税金额不超过13.62亿元，增加后2023年预计交易金额为36.46亿元。 2023年12月1日公司发布《关于公司2024年度日常关联交易预计的公告》，2024年公司预计向京东集团及其控制企业提供78.00亿元的劳务，占2023年公司收入的21.50%，结合公司自身增长，我们预计公司2024年收入将增长20%左右。 在京东持续加码的背景下，一方面公司收入有望保持较高增速；另一方面，关联交易为公司日常行为，交易以市场价格为依据，遵循了公平、公正、公允的定价原则，也将为公司带来可观的利润增厚。 网络融合+产能爬坡，成本节降有望带来额外业绩弹性 目前公司与京东物流“网络融合”工作正稳步推进中，第一阶段：转运场接管工作已于2023年8月完成，公司已全面接管京东物流快运业务的83个转运中心。 公司与京东物流“网络融合”工作即将进入第二阶段：资源整合，包括场地整合、路由规划、车辆/分拣设备投入等。随着网络融合的推进，将有效催化公司成本下行，有望带来额外业绩弹性。 盈利预测和投资评级 根据公司业绩快报，我们调整盈利预测，预计德邦股份2023-2025年营业收入分别为361.44亿元、443.89亿元与488.76亿元，归母净利润分别为7.45亿元、12.24亿元与15.90亿元，2023-2025年对应PE分别为19.34倍、11.76倍与9.05倍。基于公司与京东集团业务合作加速，将催化公司收入增长和降本增效，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济增长放缓；整合进度不及预期；协同效应与规模效应不及预期；价格战重启；成本优化推进放缓。

     德邦股份(603056) 核心观点 德邦是零担快运市场的龙头企业，主营大件快递和快运两大业务。德邦股份成立于1996年，以直营模式深耕零担物流市场十余年，目前已经成为高端快运市场的龙头企业。公司现在收入增长主要通过“快运+大件快递”两大业务双轮驱动，快运业务负责运输单票60公斤以上的货物，大件快递业务负责运输单票3-60公斤的货物。公司收入自2017年的203.5亿元增长至2022年的313.9亿元，年复合增速为9.1%；2022年快运和大件快递两大业务的收入占比分别为31%和66%。 我国零担物流市场规模庞大且竞争分散，但细分领域快运市场正处成长期且竞争格局优化。根据艾瑞咨询数据，2021年我国零担市场规模达到1.6万亿元左右，2015-2021年市场规模的年复合增速为6.2%，该行业竞争格局分散，我们估计2022年行业CR10集中度仅约7.5%。其中，服务能够覆盖全国的零担企业被称为快运服务商，我国快运在零担行业的渗透率提升带动了快运市场规模呈较快增长态势，2020年快运市场规模估计达到910亿元，艾瑞咨询预计2020-2025年该细分市场年复合增速有望超过25%，且该市场集中度较高，我们估计该细分领域的CR10超过70%。我们认为我国零担快运行业正处于加速整合期，且高端快运市场通过整合已经形成“德邦+顺丰”双寡头竞争格局。 公司经营网络完成优化升级，与京东物流的协同效应也开始逐步显现，盈利能力有望提升。近两年公司通过提高自有运力占比、优化线路布局、末端网点整合等措施优化升级网络，提高了公司的经营效率和服务质量。2022年9月京东物流成为了德邦的新控股股东，协同效应开始逐步显现，一方面公司预计2023年京东物流有望贡献约30亿元左右的增量收入，另一方面我们认为未来公司与京东物流的网络融合有望带来成本优化。 对比美国零担市场，我国零担龙头公司规模及利润均具有很大的提升空间。2021年，美国零担行业规模约3700亿元，CR10超过70%，而我国零担行业规模约1.6万亿元，CR10约6%；美国零担龙头公司ODFL2022年的收入和净利润规模分别达到436亿元和96亿元，而德邦2022年的收入和净利润规模分别为314亿元和6.5亿元。 盈利预测与估值：预计23-25年归母净利润8.2/10.9/13.8亿元（+27%/+33%/+26%），EPS分别为0.80/1.06/1.34元。通过PE估值，预计公司合理估值19.1-20.2元，相对目前股价有29%-36%溢价，给予买入评级。 风险提示：国内经济增长不及预期，激烈竞争导致产品价格下降。

     德邦股份(603056) 投资要点 核心观点：2023年三季度，德邦营收高速增长，但受到成本上升影响，净利润同比下滑。 上调盈利预测，上调至“增持”评级。2023年以来，受益于快运业务货量提升，公司收入规模大幅增长。虽然三季度受到宏观经济，以及自身加大营销和资源投入影响，营业成本高企，但考虑到中长期视角下成本有望逐渐改善，我们调整德邦股份2023-2025年归母净利润预测为8.16/10.98/13.08亿元（此前2023-2024年预测为6.4/7.7亿元）。当下，德邦和京东的合作逐渐深入，未来有望更多承载京东的物流需求。此外，竞争对手以盈利为先的战略下，预计行业竞争短期持续缓和，我们上调德邦股份评级至“增持”。 利润短期承压。三季度，德邦实现归母净利润2.3亿元，同比下降6.5%，扣非后净利润1.5亿元，同比下降11.3%。1-3季度，公司实现归母净利润4.7亿元，同比增长44.5%，扣非后归母净利润2.8亿元，同比增长183.5%。 营收大幅增长，快运占比提高。三季度，德邦营业收入97.5亿元，同比增长21.6%，为上市以来单季度最高，主要系公司快运业务从2022年三季度的24.4亿元同比增长87.9%至45.9亿元。三季度，公司快运业务占收入比重为47%，同比提升17个百分点。快运业务大幅增长，主要系公司加大了对快运业务的营销投入所致。此外，三季度公司快递业务收入48.4亿元，同比下降8.7%。 运输成本高增，费用占比优化。三季度，公司营业成本89.7亿元，同比增长28.8%，具体来看：（1）人工成本38.6亿元，同比增长10.5%，主要受益于公司在收派/分拣等环节操作效率的持续优化。（2）运输成本38.8亿元，同比增长70.3%，主要系公司为提高业务量以及网络融合项目持续推进下，增加了运输资源的投入。费用方面，三季度公司期间费用率6.3%，同比下降5.5个百分点。其中，销售费用率1.3%，同比下降0.3个百分点，管理费用（含研发费用）率4.7%，同比下降4.9个百分点，财务费用率0.3%，同比下降0.3个百分点。 持续降本增效，提升自身能力。短期内行业价格呈现平稳回升趋势，但长期来看，快运行业的价格波动仍有不确定性。德邦作为行业头部玩家，正不断加强和京东的协同合作，持续降本增效，提升自身能力，有望在未来更好地应对行业竞争。 风险提示事件：行业价格战仍有加剧的可能；大件快递和宏观经济经济度明显相关，若宏观经济景气度持续回落，公司业务增速存在不达预期的风险。

     德邦股份(603056) 事件: 德邦股份10月30日发布2023Q3业绩： 2023Q3，公司完成收入97.50亿元，同比增长21.64%，完成归母净利润2.29亿元，同比下降6.49%，完成扣非归母净利润1.51亿元，同比下降11.32%。 分产品看，快递业务收入48.40亿元，同比减少8.73%；快运业务45.85亿元，同比增长87.87%；其他业务收入3.25亿元，同比增长19.62%。 投资要点: 京东导流持续加码，公司收入有望保持高速增长。 根据公司2023年3月16日发布的《2023年度日常关联交易预计的公告》，2023年公司预计向京东集团及其控制企业提供金额22.83亿元的劳务。2023年10月31日公司发布《关于增加2023年度日常关联交易预计的公告》，本次增加2023年度关联交易预计不含税金额不超过13.62亿元，增加后2023年预计交易金额为36.46亿元。 2023年1-9月德邦股份与关联方实际发生关联交易14.51亿元，有效刺激了公司收入增长，2023Q3公司收入增速21.64%，相比上半年增速明显提升（2023年上半年公司收入同比增速6.03%）。在京东持续加码的背景下，公司收入有望保持较高增速。 业务结构变化+运输资源投入，短期成本波动不改长期降本趋势 2023Q3，公司毛利率8.05%，同比去年同期下降6.50pct，主要因成本短期波动影响。公司总成本89.65亿，同比增长30.90%，增速高于收入增长，毛利率下滑。与此同时，公司通过管理优化，三费（销售、管理、财务费用）占收入比下降6.12%，有效对冲了成本波动对净利润率影响，最终2023Q3公司利润率2.34%。 公司成本波动主要因运输成本38.79亿，同比增长70.29%，占收入比提升11.37pct所致。该成本波动主要受两方面因素影响，一方面，随着双网融合项目推进，以运输成本为主的整拼车业务体量提升影响了运输成本；另一方面，公司为提高产品竞争力，主动增加了运输资源投入。但随着双网融合下货量配载，以及前置投资车辆装载率的提升，公司运输成本占收入比有望持续环比下行，短期成本波动不改长期降本趋势。 单价回暖+双网融合，四季度有望量价齐升，成本下行 2023年二季度以来，受宏观经营环境的影响，公司收入增速略有压力，为保证收入增长，公司加大营销力度，主营业务公斤单价同比下降，2023Q1/Q2公司单公斤价格同比分别为0.59%/-3.82%。但2023Q3公司单公斤价格同比为-3.73%，降幅相比2023Q2收窄，且2023Q3分月度来看，公斤单价同比降幅呈收窄趋势。随着步入Q4旺季，公司价格有望持续回暖。 结合关联交易公告，2023Q4预计发生关联交易21.95亿，占2022Q4收入的25.60%，结合公司自身增长，2023Q4收入增速有望接近30%，较高的增速也有望对成本端产能积极影响，步入旺季公司有望实现量价齐升，成本下行，业绩拐点将至。 盈利预测和投资评级根据公司最新业绩，我们维持德邦股份2023-2025年营业收入分别为348.25亿元、405.58亿元与449.95亿元，归母净利润分别为8.45亿元、12.22亿元与15.64亿元，2023-2025年对应PE分别为18.33倍、12.68倍与9.90倍。基于公司与京东集团业务合作加速，将催化公司收入增长和降本增效，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济增长放缓、整合进度不及预期、协同效应与规模效应不及预期、价格战重启、成本优化推进放缓。

     德邦股份(603056) 投资要点： 事件：德邦股份公布2023年Q3业绩，公司实现营业收入97.5亿元（同比+21.6%），实现归母净利2.3亿元（同比-6.5%），扣非归母1.5亿元（同比-11.3%）。前三季度看，23Q1-Q3公司 实现营业收入254.4亿元，同比+11.5%，实现归母净利4.7亿元，同比+44.5%，实现扣非归母 2.8亿元，同比183.5%。 业务量持平总收入承压，快运业务增长明显。23Q3快递业务量1.84亿票，同比+0.7%（新口径）， 其中快递业务营收48.4亿元（同比-8.7%），快运业务营收45.9亿元（同比+87.9%），单票快 递业务收入26.30元，主营业务公斤单价同比-3.7%。整体看，23Q1-Q3公司实现快递业务量5.62 亿票，营收254.4亿元（同比+11.5%），其中快递业务营收148.6亿元（同比-1.4%），快运业 务营收93.0亿元（同比+31.8%），单票快递业务收入26.44元。 盈利承压，主动投入运输成本占比提升。公司23Q3营业成本89.7亿元，同比+28.8%，其中人工成本、运输成本、房租费及使用权资产折旧、折旧摊销成本占收入比分别同比- 4.0pp/+11.4pp/+0.2pp/-0.6pp。运输成本占收入比同比上升原因为：1）业务结构变化导致 整拼车业务体量增加，运输成本提升；2）公司为提升产品竞争力，保障运输时效、质量的 稳定性，扩大标准派送范围，公司主动增加运输资源投入。公司23Q3实现毛利润7.9亿元， 毛利率8.1%；期间费用6.3亿元，同比-34.7%，期间费用率6.5%，同比-5.5pp；实现归母净 利润2.3亿元，同比-6.5%；实现扣非归母净利润1.5亿元，同比-11.3%。 日常关联交易预计额提升，与京东物流协同效应释放可期。2023年10月30日，德邦股份公告《关于增加2023年度日常关联交易预计的公告》显示，增加2023年向关联方提供劳务预计金 额13.6亿元，增加后2023年预计向关联方提供劳务总额36.4亿元。 盈利预测与投资建议。公司深耕中高端直营网络、坚持推进精细化成本管控以实现降本增效，同京东物流资源整合进一步加深，期待公司未来同京东物流体系协同效应持续释放，实现盈 利持续修复。我们维持公司2023-25年归母净利8.6/12.3/14.6亿元，维持目标价18.50元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境波动风险、上游生产要素价格波动风险、行业竞争格局恶化风险、公司整合风险。

     德邦股份(603056) 业绩简评 2023年 10月 30日，德邦股份发布 2023年第三季度报告。2023Q1-Q3公司实现营业收入 254.4 亿元，同比增长 12%；实现归母净利润 4.7亿元，同比增长 44%。其中 Q3 公司实现营业收入 97.5 亿元，同比增长 22%；实现归母净利润 2.3 亿元，同比下降 6%。 经营分析 营收保持增长，快运业务收入占比提升。 2023Q3 公司营业收入同比增长 22%， 主要系快运业务收入同比大幅增长。 分业务看：（ 1）快递营业收入为 48.4 亿元，同比减少 8.7%；总票数 1.84 亿票，同比增长 0.68%。 （ 2）快运营业收入为 48.85 亿元，同比增长 87.9%，主要哟与随着快运产品服务升级，公司加大营销力度，零担、整车产品收入实现较快增长；同时，叠加网络融合项目的推进，促进快运收入进一步增长。 Q3 毛利率同比下降，费用率同比下降。 2023Q3 公司实现毛利率8.1%，同比下降 6.5pct，主要由于毛利率更小的整拼车业务体量提升，以及公司加大运输资源投入带来运输成本上升。费用率方面，2023Q3 公司期间费用率为 6.2%，同比下降 5.5pct，其中销售费率为 1.3%，同比下降 0.3pct；管理费用率为 4.0%，同比下降 5.5pct，主要系去年同期预提奖金造成基数较大；研发费用率为 0.7%，同比上升 0.6pct；财务费用率为 0.3%，同比下降 0.3pct。毛利率同比下降叠加费用率同比下降， 2023Q3 公司归母净利率为 2.3%，同比下降 0.7pct。 成本管控成效显著，盈利有望持续改善。 公司持续推进成本管控，Q3 成本节降效果显著，预计未来盈利有望持续改善：（ 1）人工成本：占收入比下降 4.00pct，源于公司通过科技赋能、流程优化，推进文职人员转型、优化快递员结构，以及精益管理举措的推进。（ 2）房租及使用权资产折旧：占收入比上升 0.23pct， 主要因为接管网络融合项目场地后成本有所增长.未来，公司通过网点优化、场地聚合等举措，将不断促进原有场地成本的节降。（ 3）折旧摊销：占收入比下降 0.59pct，源于自 2022 年长期资产布局基本完成，后续主要进行维稳性支出，故现阶段折旧摊销费用保持相对稳定。 盈利预测、估值与评级 维持 2023-2025 年归母净利预至 8.2 亿元、 11.4 亿元、 14.5 亿元。维持“买入”评级。 风险提示 行业价格竞争激烈；租金、人力成本、油价大幅增加；公司业务量增长不及预期

     德邦股份(603056) 事件：1）公司发布2023年三季报，2023年Q1-Q3实现营收254.43亿元，同比增长11.51%，实现归母净利润4.71亿元，同比增长44.47%，扣非净利润2.82亿元，同比增长183.52%。其中Q3实现营收97.50亿元，同比增长21.64%，归母净利润为2.28亿元，同比下滑6.49%，扣非净利润1.51亿元，同比下滑11.32%。2）公司同时发布增加2023年度日常关联交易预计的公告，预计2023年向关联方提供劳务不超过36.46亿元，与此前相比增加19.99亿元。 业务量及网络融合项目推进下，公司营收保持较快增长：1）公司Q3实现营收97.50亿元，同比增长21.64%，主营业务单公斤价格同比下降3.73%，测算下运输总量达436.73万吨，同比增长31.4%。2）分业务看，快递Q3实现收入48.40亿元，同比-8.73%，快运Q3实现收入45.85亿元，同比+87.87%。随着快运产品服务升级，公司持续加大营销力度，零担、整车收入均实现较快增长；同时，叠加网络融合项目的推进，促进快运收入进一步的增长。 999563371 Q3毛利率下滑主因网络融合及运输资源投入，费用管控良好，维持改善趋势：2023年Q3公司推进网络融合项目，加大运输资源投入，营业成本达86.65亿元，同比+28.79%。其中运输成本/房租费及使用权资产折旧占收入比分别提升11.37%/0.23%。Q3实现毛利7.85亿元，毛利率为8.0%，同比下滑5pct。2）费用维持改善趋势，2023年Q3公司期间费用率5.5％，同比-4.2pct。其中销售费用率1.3％（-0.04pct），管理费用率4.0％（-3.9pct），财务费用率0.3％（-0.3pct）。 与京东物流融合提速，协同效应释放盈利能力有望提升：2023年3月公司公告预计为京东提供22.83亿元的劳务，此次公告增加2023年度日常关联交易预计为不含税金额不超过人民币19.99亿元，业务协同下公司盈利能力有望进一步提升：1）收派、分拣环节人员配备优化，冗余产能出清，单位人工/房租等运营成本有望降低；2）运输环节货量提升，装载率改善，线路拉直下单位运输成本有望降低。 物流网络逐步完善，合作京东成长空间广阔。公司物流体系经过多年搭建已经较为完善，竞争力十足，与京东优质仓储资源优势互补，随着京东与德邦的合作逐渐深入，公司有望承接更多京东物流运输需求，成长空间广阔。 投资建议：高端快运壁垒深、集中度高，公司作为老牌高端快运龙头，实力雄厚，行业竞争格局出现大幅优化，价格企稳回升，进入盈利修复黄金期；未来随着宏观经济复苏，公司主要客户为制造企业、批发市场、线上大件商品零售，具有较高收入弹性；公司内部降本增效+规模经济，盈利能力持续改善；京东收购德邦后，协同效应持续释放，具有长期成长空间。我们维持公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.2、12.2、15.2亿元，考虑到公司长期成长性，给予公司2024年20x估值，对应12个月目标价23.75元，维持“买入-A”的投资评级。 风险提示：宏观经济波动导致运量不及预期；市场竞争逐渐激烈，行业价格战重启；油价持续上涨加大运输成本压力，疫情反复使得人工成本持续上升。

     德邦股份(603056) 主要观点： 费用管控效果明显，利润端实现大幅改善。 2022 年及 2023H，公司归母净利润分别录得 6.5 亿元、 2.4 亿元，实现同比增长 339%、 197%。 我们认为利润的释放主要源自费用端的改善，尤其是管理费用管控明显。 自 21 年之后，公司通过人员的优胜劣汰、组织的精简化， 22 年管理费用较 21 年下降约 8.4 亿元， 公司的管理费用率由 21 年的 8.9%降至 23H 的 4.9%，目前处于合理水平，预计未来企稳。 高端快运格局优化，价格战趋于稳定，行业由价格竞争转向价值竞争。 在京东陆续收购跨越速运和德邦后，高端快运领域进入“顺丰系”和“京东系”的双寡头竞争格局，目前正处于上轮整合后的利润修复期（顺丰的快运业务 22 年实现扭亏为盈），预计利润优化将会是行业玩家的首要目标，短期内不会掀起激烈的价格战。在快递业务中，德邦主要针对大件快递业务，价格带与通达系等传统电商快递企业有天然差异，受快递行业价格战影响弱。 零担行业集中度分散，全网快运具备向下（区域网络+专线）整合机会。我国零担行业集中度低（ CR10 为 5.7%，美国为 74%），竞争格局较为分散，全网型快运具备向区域型快运及专线物流整合的潜力，原因有两个： 1） 制造业经济下沉，区域网络及专线物流的单分拨模式受到挑战，全网型快运模式是未来趋势;2） 传统制造业逐渐向柔性生产模式（ C2M）演变， SKU 多样化、生产小批量化、制造周期缩短、高频次运货等特点决定了全网型模式更适合碎片化、多批次订单的配送需求，看好未来全网快运发展空间。 携手京东物流，网络融合后有望提质降本。 目前京东物流合计共持有德邦 71.93%的股权，今年 6 月德邦更是接手了京东物流 83 个转运中心的部分资产，双方协同路径更为清晰。 我们认为除了京东平台可以为德邦进行商流导流外，德邦和京东物流网络融合后的看点有两个： 1）接手京东物流转运中心资产后，京东物流会带来业务增量， 德邦收入端会出现增长； 2）德邦可以将多个转运中心整合为单个大型转运中心，减少分拨次数，拉直线路，从而在缩短时效的同时降低成本，提质降本效果可期。 投资建议 预计公司 23-25 年总营业收入为 345.7/373.9/403.4 亿元，实现同比+10.1%/+8.1%/+7.9%； 实现归母净利润为 9.06/11.56/14.14 亿元，对应 PE 16.53 倍、 12.95 倍、 10.59 倍。 最终给予 24 年 15.2 倍 PE，对应 175 亿元市值，当前市值为 150 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 经济恢复不及预期；快运市场竞争加剧；快运零担行业增速放缓等

     德邦股份(603056) 投资要点 快运快递双轮驱动，深耕细作拐点已至 公司2004年起深耕快运主业，2013年发力大件快递，2015年开启仓储与供应链、跨境物流等多元布局，致力于向综合物流服务商迈进。公司以传统快运业务为压舱石，借力完备快运网络大力发展高速成长的大件快递，构建“快运+快递”双增长引擎，2022年两大业务合计收入占比97%。22年7月被收购后，德邦股权结构及管理层变更，京东物流间接持有德邦71.93%股权。精细化运作管控成本及资本开支收窄，22Q2迎来业绩拐点，2022全年实现归母净利润6.49亿元，归母净利率同比提升1.6pts至2.1%。 两大趋势两大壁垒，铸就高端零担快运龙头 行业层面，万亿级零担快运市场集中度仍有较大提升空间，快运快递化趋势下全网快运企业可上探电商大件下切大票市场以持续抢占市场份额，且直营高端快运市场已进入双寡头竞争格局，格局改善+价格回暖有望驱动龙头盈利修复。 公司层面，德邦作为高端快运引领者，一方面在产品端通过打造标准化产品体系，“精准分层+优质服务”树立高端品牌形象，另一方面在网络端具备稳健的直营底盘和强大的运营能力，完备全链路资产布局构筑高端快运核心壁垒。 23年看，两大边际变化引领公司快运业务盈利释放：1）快运强周期属性，经济复苏推升业绩修复弹性；2）格局改善量价齐升，科技赋能持续挖掘降本空间。 大件基因优势赋能，快递业务盈利向好 大件商品电商化趋势方兴未艾，催生市场结构性扩容，大件快递大有可为。我们测算2025年大件快递市场或将增长至千亿元。德邦作为快递新生力，拥有大件基因，具备网络、运能和先发三重优势，从切入、聚焦到深耕，通过多年持续的大件配称体系完善和底盘建设后，已逐步构建品牌心智。随着网络布局趋于完善，资本开支从规模化投入向维稳投入转变，此外规模效应仍有降本空间，驱动快递业务盈利释放有望超预期。 与京东深度融合，多维赋能大物流体系 强强联合，独立运营，优势互补。2022年7月京东以89.76亿元完成对德邦66.5%股权收购，此后德邦正式并入京东物流版图，未来有望多维赋能德邦主业：1）京东是3C品类市场领头羊，导流空间巨大，预计2023年双方在采购、劳务输出输入、资产租赁等相关合作的关联交易金额突破30亿元，协同价值释放赋能短期业绩；2）通过深度复用网络资源，资源整合或加速末端变革，2023年6月末，公司公告拟1.06亿元购买京东物流及其控股子公司83个转运中心的部分资产，融合加速度逐渐凸显，整合路径逐渐清晰。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别8.8亿元、12.0亿元、15.5亿元，对应PE分别19倍、13倍、10倍。考虑公司受益经济复苏，顺周期驱动快运业务盈利向好，大件快递业务仍有较高增速，以及与京东深度融合后或带来增量合作空间和估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 宏观经济复苏不及预期、快运市场竞争加剧、大件快递市场增速放缓、京东融合进度不及预期、资本开支超预期、数据引用偏差风险。

     德邦股份(603056) 事件: 德邦股份发布2023年半年度业绩： 2023年上半年，公司完成收入156.93亿，同比增长6.03%，完成归母净利润2.43亿元，同比增长196.52%，完成扣非归母净利润1.31亿元，同比增长284.63%。 根据2023Q1披露数据，2023Q2公司完成收入82.8亿元，同比增长6.4%，2023Q2公司完成归母净利润1.70亿元，同比增长5.39%，扣非归母净利润1.26亿元，同比增长41.34%。 投资要点: 上半年策略调整，成本节降范围内价格竞争实现量利齐升 2023年上半年，受宏观经营环境的影响，公司收入增速略有压力，为保证收入增长，公司加大营销力度，主营业务公斤单价同比下降1.74%，其中一季度同比上升0.59%，二季度同比下降3.82%，最终实现2023年上半年收入同比增速6.03%。 虽然行业增速略有承压，但公司2023年上半年，业绩仍然实现同比大幅提升196.52%，其中扣非归母净利润增幅高达284.63%。其中2023Q2公司归母净利润同比变动5.39%，扣非归母净利润同比增长41.34%。 虽然量价承压，但公司经营业绩改善明显，主要公司成本费用优化效果明显。2023年上半年公司营业成本同比增长5.34%，低于同期收入增速6.03%，毛利率从8.15%提升0.60pcts至8.75%；公司期间费用率同比下降1.52pcts，其中管理费用率同比下降1.28pcts。成本节降范围内的价格竞争，最终实现公司量利齐升。 下半年导流催化，量、价、成本拐点已至，两网融通带来业绩弹性 根据公司2023年3月16日发布的《2023年度日常关联交易预计的公告》，2023年公司预计向京东集团及其控制企业提供金额22.83亿元的劳务。随着下半年旺季导流持续，公司收入增速及产能利用率焦虑将解除，营销力度或会减弱，2023年下半年起公司在量、价、成本修复方面均有看点。 根据公司2023年7月1日发布的《购买资产暨关联交易的公告》，公司与京东物流拟签订《资产转让协议》，约定公司及其控股子公司将以合计不超过人民币10,614.59万元（不含税）的自有资金购买京东物流及其控股子公司83个转运中心的部分资产。本次购买资产暨关联交易事项有助于公司资源升级整合（两网融通，即德邦股份整合收购资产），将有效催化公司成本下行，带来更大业绩弹性。 质量数据改善明显，制造业转型升级打开中国直营快运的增长空间 2002年到2022年，美国零担货运龙头ODFL货物索赔占营收比从1.5%降到0.2%，时效兑现率从94%提升至99%。强服务能力带来了强定价能力，2013-2022年，公司持续通过提价将通胀、油价波动以及再投入成本等传导至下游，实现净利润CAGR为23.50%，归母净利润率中枢达到14.39%。 我国直营快运龙头德邦股份，据公司公告，2023年上半年，快递业务和零担业务破损率同比下降均超过20%，在行业同公斤段产品中处于较低水平；在行业9家主要快递公司中，菜鸟指数综合排名平均位居行业第一，抖音指数2023年5月、6月综合排名进入前三行列。公司继续通过提升交付质量，持续增强产品竞争力。 但在差异化拼服务外，收入逻辑还依靠下游产业的升级发展。以ODFL为例，其下游客户多来自于能源业、化工业与高端制造业。而中国零担需求，以德邦股份为例，主要由普通消费品、工业品构成，德邦服务品质领先，期待制造业转型升级打开中国直营快运的增长空间。 盈利预测和投资评级根据公司最新业绩，并考虑德邦股份受宏观经营环境的影响，我们维持此前的盈利预测，基于审慎原则，拟“资产转让”事项暂不纳入盈利预测。我们维持德邦股份2023-2025年营业收入分别为348.25亿元、405.58亿元与449.95亿元，归母净利润分别为8.45亿元、12.22亿元与15.64亿元，2023-2025年对应PE分别为19.69倍、13.62倍与10.63倍。基于公司收入、费用、成本端的持续向好，以及公司与京东集团业务合作、公司与京东物流的运营协同，业绩仍具弹性，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济增长放缓、整合进度不及预期、协同效应与规模效应不及预期、价格战重启、成本优化推进放缓。

     德邦股份(603056) 投资要点： 事件：德邦股份公布2023年上半年业绩，公司实现营业收入156.93亿元（同比+6.0%），实现归母净利2.4亿元（同比+196.5%），扣非归母1.3亿元（同比+284.6%）。位于业绩预告中枢上沿。 业务量和收入实现正增长，票均价格短期承压。23H1快递业务量3.78亿票，同比+7.7%（新口径），其中快递业务营收100.2亿元（同比+2.6%），快运业务营收51.2亿元（同比+11.1%），单票快递业务收入26.51元，同比-4.7%。分季度看，单23Q2公司实现快递业务量2亿票，同比+9.3%，营收82.8亿元（同比+6.4%），其中快递业务营收50.9亿元（同比-1.2%），快运业务营收24.9亿元（同比+2.6%），单票快递业务收入25.46元，同比-9.6%，归母净利1.7亿元（同比+5.4%），扣非归母净利1.3亿元（同比+41.3%）。 成本费用管控持续，盈利能力改善明显。公司23H1营业成本143.2亿元，同比+5.3%，其中人工成本、运输成本、房租费及使用权资产折旧、折旧摊销成本占收入比分别同比-1.7pp/+2.8pp/-0.4pp/-0.4pp（23Q2:-1.2/+3.0/-0.6/-0.3）。运输成本上升主要系以运输成本为主的整车业务收入占比提升，外购运力需求增长，外请运输成本显著增加。公司23H1实现毛利润13.7亿元，同比+13.8%，毛利率8.7%（同比+0.6pp）；期间费用11.7亿元，同比-11.9%，期间费用率7.5%，同比-1.5pp；实现归母净利润2.4亿元，同比+196.5%；实现扣非归母净利润1.3亿元，同比+284.6%。公司盈利大幅提升主要系成本费用控制得当。 与京东物流协同效应释放可期。2023年7月1日，德邦股份与京东物流拟签订《资产转让协议》，约定公司及其控股子公司将以合计不超过1.1亿元（不含税）人民币的自有资金购买京东物流及其控股子公司83个转运中心的部分资产，交易有助于实现资源整合及优势互补，有助于提高公司运作效率，增强竞争力。 盈利预测与投资建议。公司深耕中高端直营网络、坚持推进精细化成本管控以实现降本增效，同京东物流资源整合进一步加深，期待公司未来同京东物流体系协同效应持续释放，实现盈利持续修复。我们维持公司2023-25年归母净利至8.6/12.3/14.6亿元，维持目标价18.50元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境波动风险、上游生产要素价格波动风险、行业竞争格局恶化风险、公司整合风险。

     德邦股份(603056) 业绩简评 2023年8月16日，德邦股份发布2023年半年度报告。2023H1公司实现营收156.9亿元，同比增长6%；实现归母净利润2.4亿元，同比增长196.5%。其中2023Q2公司实现营收82.8亿元，同比增长6.4%；实现归母净利润1.7亿元，同比增长5.4%。 经营分析 营收保持增长，快运业务收入占比提升。2023H1公司营业收入为156.9亿元，同比增长6%，其中主营业务公斤单价同比下降1.74%，其中Q1同比上升0.59%，Q2同比下降3.82%。分业务看：（1）快递营业收入为100.21亿元，同比增长2.6%，收入占比下降2.1pct至63.9%，其中总票数3.78亿票，同比增长7.72%；（2）快运营业收入为51.22亿元，同比增长11.1%，收入占比提升1.5pct至32.6%，主要系随着快运产品服务升级，公司加大营销力度，零担产品收入实现正增长，以及整车产品（大票直达、精准整车）收入增长迅猛。 毛利率及费用率改善，净利率同比持平。2023Q2公司毛利率为9.9%，同比增长1pct，源于公司持续优化成本管控，推行末端网络变革、优化自有运力等一系列举措。2022年公司期间费用率为7.6%，同比下降0.4pct，其中销售费用率为1.6%（+0.5pct）、管理费用率为4.9%（-0.6pct）、研发费用率为0.7%（+0pct），财务费用率为0.3%（-0.3pct）。毛利率及费用率改善，同期投资收益及其他收益同比下滑，2023Q2公司净利率为2.1%，同比持平。 成本管控成效显著，盈利有望持续改善。公司毛利率持续改善，源于成本管控效果释放，预计未来盈利有望持续改善：（1）人工成本：占收入比下降1.67pct，源于公司持续推进门店、后勤等部门文职人员转型优化，以及精益管理举措的推进。（2）房租及使用权资产折旧：占收入比下降1.45pct，源于及时识别低效益网点及功能单一的小型运作场地，通过网点优化、场地聚合等举措实现场地成本同比节降。（3）折旧摊销：占收入比下降0.41pct，源于自2022年长期资产布局基本完成，后续主要进行维稳性支出，故现阶段折旧摊销费用保持相对稳定。 盈利预测、估值与评级 考虑外部环境因素，下调2023-2025年净利预测至8.2亿元、11.4亿元、14.5亿元（原12.3/15.7/17.6亿元）。维持“买入”评级。 风险提示 行业价格竞争激烈；租金、人力成本、油价大幅增加；公司业务量增长不及预期。

     德邦股份(603056) 事件：公司发布2023年中报，业绩略高于此前业绩预告中枢，符合预期。2023年H1实现营收156.93亿元，同比增长6%，实现归母净利润2.43亿元，同比增长197%，扣非净利润1.31亿元，同比增长285%。其中Q2实现营收82.76亿元，同比增长6%，归母净利润为1.70亿，同比增长5%。 Q2单位价格同比下滑，竞争策略调整下Q3价格有望回暖：1）分业务看，快递Q1/Q2收入为49.29/50.92亿元，同比+6.9%/-1.2%，快运Q1/Q2收入为22.25/28.97亿元，同比+1.6%/+19.6%。公司快运业务Q2针对服务提优，核心竞争力改善，小票零担实现大幅增长，大票业务/拼车业务增长迅猛。2）从单位价格上看，主营业务（快运+快递）公斤单价同比下降1.74%，其中一季度同比上升0.59%，二季度同比下降3.82%，主要因为公司Q2针对大件快递做了价格竞争。展望Q3，公司聚焦质量增长，价格策略重塑，单位价格降幅有望缩窄。 公司持续发力成本管控，盈利能力不断修复。1）精细化管理降本增效，Q2毛利率同比提升2.6pct：公司持续发力成本管控，调整资源投放，提升车队效率，实现降本增效。2023H1公司实现毛利13.72亿元，毛利率为8.7%，同比增长0.5pct。Q2公司实现毛利8.18亿元，毛利率为9.9%，同比增长2.6pct。2）费用管控良好，2023年H1扭亏为盈：2023年H1公司期间费用率6.8％，同比-3.7pct。其中销售费用率1.5％（-0.1pct），管理费用率4.9％（-3.3pct），研发费用率0.7％（+0.6pct），财务费用率0.4％（-0.4pct）。公司持续推进科技赋能、流程优化，利用科技提升管理数智化水平，通过流程优化提高流程执行效率，促进管理效率不断提升，职能组织持续优化，实现管理费用显著且有质量的下降，实现扣非净利润扭亏。 物流网络逐步完善，与京东物流融合提速，成长空间广阔。公司物流体系经过多年搭建已经较为完善，竞争力十足，与京东优质仓储资源优势互补。2023年3月公司公告预计为京东提供22.83亿元的劳务，2023年6月公司公告与京东物流拟签订《资产转让协议》，购买京东物流及其控股子公司83个转运中心的部分资产。随着京东与德邦的合作逐渐深入，公司有望承接更多京东物流运输需求，业务协同下盈利能力有望提升，成长空间广阔。 投资建议：高端快运壁垒深、集中度高，公司作为老牌高端快运龙头，实力雄厚，行业竞争格局出现大幅优化，价格企稳回升，进入盈利修复黄金期；未来随着宏观经济复苏，公司主要客户为制造企业、批发市场、线上大件商品零售，具有较高收入弹性；公司内部降本增效+规模经济，盈利能力持续改善；京东收购德邦后，协同效应持续释放，具有长期成长空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.2、12.2、15.2亿元，考虑到公司长期成长性，给予公司2024年20x估值，对应12个月目标价23.75元。 风险提示：宏观经济波动导致运量不及预期；市场竞争逐渐激烈，行业价格战重启；油价持续上涨加大运输成本压力，疫情反复使得人工成本持续上升。

     德邦股份(603056) 事件: 德邦股份发布 2023 年半年度业绩预告： 2023 年上半年，公司预计完成归母净利润 2.27-2.53 亿元，同比增长177.48%-209.23%，预计完成扣非归母净利润 1.12-1.38 亿元，同比增长 258.09%-294.78%。 根据 2023Q1 披露数据， 2023Q2 公司预计完成归母净利润 1.55-1.81 亿元，同比变动-4.26%至+11.84%； 扣非归母净利润 1.08-1.34 亿元， 同比增长 20.32%-49.38%。 投资要点: 2023Q2 扣非归母净利润大幅预增，经营业绩改善显著 2023 年上半年， 公司业绩同比大幅预增， 其中扣非归母净利润增幅高于归母净利润增幅。尤其 2023Q2 公司归母净利润同比变动-4.26%至+11.84%， 而扣非归母净利润同比增长 20.32%-49.38%，公司经营业绩改善明显。 公司 2023 年上半年及 2023Q2 业绩高速增长， 主要因收入端稳步增长、成本有效节降、费用端持续优化。 不断打磨产品竞争力，实现健康可持续发展 2022 年， 公司菜鸟指数综合排名从 2017 年的第六名提升至 2022年第二名； 公司综合破损率持续下降，客诉一次性解决率持续提升，理赔时长持续缩短，服务质量明显提升。 2023 年上半年公司继续通过提升交付质量， 持续增强产品竞争力。 在行业格局改善以及公司交付质量的稳步提升的背景下，有效促使了公司产品价格保持相对稳定， 结合销售能力建设， 公司主营业务的健康可持续发展， 实现业绩稳定释放。 精益管理发挥作用， 毛利率继续提升，费用率持续优化 成本端， 2022 年公司营业成本同比下降 0.97%， 2023Q1 折旧摊销成本也开始下降，公司长期资本布局基本完成，已正式进入维稳性资本支出阶段。 2023 年上半年公司继续深入各业务环节，不断挖掘降本增效举措，促进人员效率、车辆效能的提升， 通过持续开展线路优化、运力集采等举措，实现营业成本有效节降。 2023 年上半年毛利率同比提升。 随着公司精细化管理举措推进，成本仍有较大下降空间。 费用端， 2022 年公司期间费用率同比下降 0.93pcts， 2023Q1，公司期间费用率同比下降 2.73pcts、 公司持续推进组织结构优化提效，实现了管理费用显著且有质量的下降。 2023 年上半年公司继续推进组织优化、流程完善，后台人员管理效率进一步提升，实现了期间费用率的持续优化。随着公司组织结构不断优化和效率的提升，管理费用率仍有下降空间。 京东集团导流+京东物流运营协同，催化公司收入、 利润双丰收经营端， 根据公司 2023 年 3 月 16 日发布的《2023 年度日常关联交易预计的公告》， 2023 年公司预计向京东集团及其控制企业提供金额 22.83 亿元的劳务，有望为公司额外带来 7.27%的收入增长，且公允的交易价格也有望为公司带来不错的收益。 运营端， 根据公司 2023 年 7 月 1 日发布的《购买资产暨关联交易的公告》， 公司与京东物流拟签订《资产转让协议》，约定公司及其控股子公司将以合计不超过人民币 10,614.59 万元（不含税）的自有资金购买京东物流及其控股子公司 83 个转运中心的部分资产。 本次购买资产暨关联交易事项有助于公司资源升级整合，优化发展布局，增强公司竞争力。 随着京东集团持续导流，以及与京东物流的网络整合落地，将有效催化公司收入提升和成本下行，带来业绩弹性。 盈利预测和投资评级 根据公司最新业绩预告， 并考虑德邦股份受宏观经营环境的影响，我们调整了盈利预测， 基于审慎原则，拟“资产转让”事项暂不纳入盈利预测。 我们预计德邦股份 2023-2025年营业收入分别为 348.25 亿元、 405.58 亿元与 449.95 亿元，归母净利润分别为 8.45 亿元、 12.22 亿元与 15.64 亿元， 2023-2025 年对应 PE 分别为 18.99 倍、 13.13 倍与 10.25 倍。 虽然受宏观经营环境影响， 我们调降了业绩预测值，但基于公司收入、费用、成本端的持续向好， 以及公司与京东集团业务合作、 公司与京东物流的运营协同，业绩仍具弹性， 维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济增长放缓、整合进度不及预期、协同效应与规模效应不及预期、价格战重启、成本优化推进放缓。

     德邦股份(603056) 投资要点： 事件：德邦股份与京东物流拟签订《资产转让协议》，约定公司及其控股子公司将以合计不超过1.1亿元（不含税）人民币的自有资金购买京东物流及其控股子公司83个转运中心的部分资产。 市场化定价交易转运中心部分资产，效率和竞争力提升。本次关联交易交易的定价政策和定价依据符合市场原则，交易标的主要包括京东物流及其控股子公司83个转运中心的部分资产，具体包括：1）固定资产（评估价值7318.47万元）：约135类合计18,300台/套物流相关设备，2）周转材料、房屋装修等。本次关联交易基于公司日常经营需要，有助于实现资源整合及优势互补，有助于提高公司运作效率，增强竞争力。 进一步促进资源整合，与京东物流协同效应释放可期。本次交易中，京东物流的徐州鼓楼转运中心、保定转运中心、南通转运中心、中山转运中心、昆明转运中心、武汉新洲转运中心、大连转运中心、天津转运中心、南宁转运中心、深圳转运中心共计10个试点场地资产所有权于2023年7月1日起归德邦股份所有，剩余场地资产所有权2023年8月1日起归德邦股份所有。此前，2022年9月6日，京东收购德邦的股份交割完成，京东通过持有德邦控股71.93%的股权间接控制德邦股份。2023年3月16日，公司公告预计2023年预计为京东集团提供劳务，产生金额22.8亿元。交易有助于公司与京东物流实现优势互补，促进协同效应释放。 盈利预测与投资建议。公司深耕中高端直营网络、坚持推进精细化成本管控以实现降本增效，同京东物流资源整合进一步加深，期待公司未来同京东物流体系协同效应持续释放，实现盈利持续修复。考虑23H1宏观需求修复放缓，我们下调公司2023-25年归母净利至8.6/12.3/14.6亿元（前值12.3/15.8/18.1）亿元，向前看行业竞争格局持续修复，我们给予2024年15.4倍PE，对应目标价18.50元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观环境波动风险、上游生产要素价格波动风险、行业竞争格局恶化风险、公司整合风险。

     德邦股份(603056) 事件：德邦股份2023年6月30日发布关于购买资产暨关联交易的公告，与京东物流拟签订《资产转让协议》，约定公司及其控股子公司将以合计不超过人民币10,614.59万元（不含税）的自有资金购买京东物流及其控股子公司83个转运中心的部分资产。 交易包含京东物流旗下转运中心场地所有权，物流设备以及，以及周转材料、房屋装修等：交易标的为京东物流及其控股子公司83个转运中心的部分资产，具体包括约135类合计18,300台/套物流相关设备，以及周转材料、房屋装修等。京东物流徐州鼓楼、保定、南通、中山、昆明、武汉新洲、大连、天津、南宁、深圳转运中心共计10个试点场地资产所有权2023年7月1日起归受让方所有，剩余场地资产所有权2023年8月1日起归受让方所有。 交易以市场原则定价，交易完成后德邦竞争优势有望改善：本次交易定价依据符合市场原则，不存在向关联方进行利益转移的情况，不影响公司独立性，公司不会因为上述关联交易形成对关联方的依赖。此次关联交易基于公司日常经营需要，有助于实现资源整合及优势互补，有助于提高公司运作效率，增强竞争力。与京东物流融合提速，协同效应释放盈利能力有望提升：2023年3月公司公告预计为京东提供22.83亿元的劳务，此次交易为此前关联交易的快运产能匹配，以轻资产运营为主，业务协同下盈利能力有望提升：1）收派、分拣环节人员配备优化，冗余产能出清，单位人工/房租等运营成本有望降低；2）运输环节货量提升，装载率改善，单位运输成本有望降低。 物流网络逐步完善，合作京东成长空间广阔。公司物流体系经过多年搭建已经较为完善，竞争力十足，与京东优质仓储资源优势互补，随着京东与德邦的合作逐渐深入，公司有望承接更多京东物流运输需求，成长空间广阔。 投资建议：高端快运壁垒深、集中度高，公司作为老牌高端快运龙头，实力雄厚，行业竞争格局出现大幅优化，价格企稳回升，进入盈利修复黄金期；未来随着宏观经济复苏，公司主要客户为制造企业、批发市场、线上大件商品零售，具有较高收入弹性；公司内部降本增效+规模经济，盈利能力持续改善；京东收购德邦后，协同效应持续释放，具有长期成长空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.2、12.2、15.2亿元，考虑到公司长期成长性，给予公司2024年20x估值，对应12个月目标价23.75元。 风险提示：宏观经济波动导致运量不及预期；市场竞争逐渐激烈，行业价格战重启；油价持续上涨加大运输成本压力，疫情反复使得人工成本持续上升。