苏垦农发(601952) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年实现营收121.68亿元，同比-4.39%，归母净利润8.16亿元，同比-1.2%，EPS为0.59元，同比-1.7%，下半年表现优于上半年；其中Q4营收35.48亿元，同比-4.58%，归母净利润2.86亿元，同比+28.41%。2024Q1实现营收23.36亿元，同比-4.77%，归母净利润1.29亿元，同比+8.55%。 公告显示，2023年利润同比下滑，主要因食用油市场下行，公司主要油品销售价格下降，利润空间收窄所致。从毛利构成看，食用油毛利同比-66.8%，毛利率同比下降3.42pct，是拖累业绩表现的核心；种业表现抢眼，实现+30.17%的毛利增速，毛利率13.72%，皆创上市以来新高；种植业、农资保持稳健增长，毛利增速+13.95%、+13.18%。2024Q1公司毛利率13.93%，同比+1.16pct，存货较2023年末-4.7%。 2023年6月全资子公司苏垦粮油以1.82亿元竞得靖江龙威粮油工业有限公司名下破产清算资产，2023年末在建工程较上年末+395.77%，主要为该资产待改造所致。2024年2月，股东大会审议通过《关于公司2024年度投资计划的议案》，大华种业计划投资5000万元，布局对杂交水稻及小麦种方向的优质种业并购，计划投资5000万元，布局对杂交玉米种方向的优质种业并购。 公司董事会审议通过《关于2023年度利润分配的议案》，同意以2023年末总股本1378000000股为基数，向全体股东按每10股派发现金红利3元人民币（含税），共计派发现金红利413400000元（含税），占当年可供分配利润（合并口径）的50.65%，股利支付率创上市以来最高水平。 截至2023年秋播，公司自主经营耕地面积约129.5万亩，其中土地流转（含土地托管与合作种植）面积约33.78万亩，近三年公司经营土地面积稳步增长。粮食生产再创新高，全年粮油作物总产27.37亿斤。本部稻麦周年单产2481斤、拓展基地周年单产2159斤，粮食总产、周年亩产均创历史最好水平。种植业实现规模、效率双提升。 公司主要产品产销数据显示，2023年自产小麦产量同比+12.54%，但销量同比-6.19%，外采小麦销量同比-19.8%；自产水稻产量同比+4.64%，但销量同比-34.68%；食用油销量同比-1.37%，降幅较上半年大幅收窄。各品种全年销量虽录得负增长，但下半年显著优于上半年。我们判断降幅收窄有两个原因，一是下半年国内消费环境从上半年的低迷中逐步恢复；二是上半年产品价格下降后刺激了需求增加。下半年销量回升一定程度弥补价格下跌带来的利润影响。公司2024Q1稻种产量同比+10.68%；销量同比+36.34%；食用油销量+22.48%，种业销量保持强劲同时食用油的销量大幅好转。 2023年我国进口小麦1210万吨，创历史新高；2024年1-3月进口429万吨，与去年同期基本持平。以江苏地区为例，2023年小麦价格震荡走低，累计跌幅8.28%；年初至今麦价延续低迷，4月末价格较2023年末-10%。国际谷物理事会(IGC)预计24/25年全球小麦产量达到7.98亿吨，高于上年的7.89亿吨。若实现，将是有记录以来第二峰值，仅次于2022/23年的8.03亿吨；全球期末库存2.59亿吨，低于上年的2.64亿吨。农业农村部在4月中旬的国新办新闻发布会表示，冬小麦和冬油菜面积稳中有增，苗情长势好于去年。 2023年我国进口稻谷及大米263万吨，较2022年创下历史峰值的619万吨下滑57.5%，2024年1-3月进口31万吨，同比下滑69%。相较海外大米价格的频创新高，国内稻谷及大米价格表现平稳。以江苏地区为例，2023年粳稻价格震荡偏强，累计上涨4.3%；年初至今稻价窄幅震荡，4月末价格较2023年末-0.69%。IGC预计24/25年度全球大米产量将恢复上升趋势，达到创纪录的5.2亿吨，比上年增加2%；中国大米产量预计为1.45亿吨，同比+0.3%；全球大米期末库存预计为1.697亿吨，比上年增加1.3%。 投资建议：受到千亿产能提升计划带来的增产预期、饲料需求低迷以及进口数量预期增加因素影响，粮食市场处于景气度下行周期，国内小麦、水稻市场已经或正将转向宽松。公司全产业链优势助力各板块协同发展，弱化周期性影响，特别是种业板块快速成长增强业绩韧性。经过两年调整，公司估值已经提前兑现了景气度下行预期，在历史估值低位区间应积极布局长线。公司提高分红比例回馈投资者，既是重视股东回报，也体现管理层对长期利润稳步增长的信心。我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为122.2/130.2/140.3亿元（前值24-25年分别为120.6/129.2亿元）；归属母公司净利润分别为8.65/9.66/10.75亿元（前值24-25年分别为7.99/9.32亿元）。当前股价对应PE分别为16.8/15.1/13.6。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、自然灾害风险、产业政策及政府补助政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

     苏垦农发(601952) 农业全产业链领军企业，有望受益稻价回暖及降本增效，维持“买入”评级2023年公司营收121.68亿元，同比-4.39%，归母净利润8.16亿元，同比-1.20%，扣非净利润7.05亿元，同比+4.95%，非经项主要系政府补贴0.91亿元。2023Q4营收35.48亿元，同比-4.58%，归母净利润2.86亿元，同比+28.41%。考虑粮油市场低迷拖累公司业绩，我们下调公司2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为9.08/10.08/11.12亿元（2024-2025年原值为9.83/11.64亿元），对应EPS为0.66/0.73/0.81元，当前股价对应PE为16.7/15.0/13.6倍，公司水稻盈利上行且持续推进降本增效，维持“买入”评级。 公司水稻单产及盈利能力大幅上行，看好2024年水稻价格上涨扩大盈利空间（1）种植业务：2023年营收38.03亿元，同比+8.88%，毛利率23.64%，同比+1.05pct。2023年公司粮油作物总产27.37亿斤，本部稻麦周年单产2481斤、拓展基地周年单产2159斤，创历史新高。（2）水稻：受国内需求下滑、种植面积减少、国际主要出口国限制大米出口等影响，2023年我国水稻价格先跌后涨，年内价格从约2900元/吨涨至约3100元/吨，驱动公司水稻业务营收17.44亿元，同比+16.67%，毛利率15.28%，同比+5.21pct。（3）大小麦：2023年营收15.80亿元，同比+2.11%，毛利率28.44%，同比-4.81pct，自产大小麦销售量29.92万吨，同比+3.49%，外采小麦销售量31.62万吨，同比-19.80%。 大米、麦芽加工产品高端化成效显现，产品结构优化驱动利润提升（1）大米加工销售：2023年营收38.15亿元，同比-16.25%，大米销量33.30万吨，同比-0.89%。大米加工业竞争激烈背景下，公司持续优化产品结构，开发高附加值、高盈利能力的高端产品，驱动毛利率同比+0.94pct至5.19%。2023年苏垦米业累计加工稻谷43.81万吨，净利润9593.89万元，同比+32.73%。（2）食用油：2023年粮油市场低迷，公司食用油营收24.35亿元，同比-23.35%，毛利率2.22%，同比-3.66pct，销售量29.88万吨，同比-1.37%，子公司金太阳粮油净利润540.42万元，同比-92.79%。（3）麦芽加工：公司发力高端产品方向，2023年麦芽总产量20.03万吨，其中高端麦产量6.5万吨，子公司苏垦麦芽净利润5539.56万元，同比+144.48%。 风险提示：种植成本涨幅超预期，大小麦价格涨幅不及预期，需求不及预期。