建设银行(601939) 核心观点 营收利润增速均回升。公司上半年分别实现营收、归母净利润3942.73亿元、1620.76亿元，分别同比增长2.15%、下降1.37%，增速较一季度分别回升7.56pct、2.62pct。公司上半年年化加权平均ROE为10.08%，同比下降0.74pct。从业绩增长归因来看，主要是公司资产规模扩张及其他非息收入对业绩贡献较大，不过净息差拖累营收增长，另拨备反哺利润趋势有所减弱。规模稳步扩张，个贷贡献提升。公司上半年总资产同比增长10.27%至44.43万亿元，规模扩张速度回升。资产端，上半年贷款（不含应计利息）同比增长7.89%至27.39万亿元。上半年累计新增信贷投放1.60万亿元，分项来看，对公/个人/票据贷款分别投12668.80/1075.10/2265.28亿元，其中票据及个人贷款分别较去年同期多增896.65亿元、1396.65亿元，对公贷款则少增约2000亿元。6月末，公司贷款、存款（均不含应计利息）分别较年初增长6.21%、6.28%。6月末，公司核心一级资本充足率14.34%，较3月末回升0.36pct。 净息差持续收窄，净利息收入同比下降。公司上半年披露的净息差1.40%，较去年全年下降11bps，主要是资产端收益率下行压力较大。资产端，上半年生息资产平均收益率同比下滑45bps至2.82%，其中贷款收益率同比下降59bps至2.96%。负债端，上半年计息负债平均成本率同比下降34bps至1.58%，其中存款成本率同比下降32bps至1.40%。受息差收窄拖累等因素影响，公司上半年净利息收入2867.09亿元，同比下降3.16%，增速较一季度提升2.05pct，较去年全年提升1.27pct。 非息收入双位数高增，投资收益表现亮眼。公司上半年非利息净收入同比增长19.64%至1075.64亿元。其中，手续费及佣金净收入同比增长4.02%至652.18亿元；投资收益同比增长117.29%至279.12亿元，表现亮眼。 资产质量稳健。公司6月末不良贷款率1.33%，较3月末持平；拨备覆盖率239.40%，较3月末提升2.59pct。6月末关注率1.81%，较去年末下降0.08pct；逾期率1.33%，较去年末提升0.05pct。总体来看，公司资产质量稳健。 投资建议：公司基本面整体表现较为稳定，我们维持公司盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润为3433/3534/3688亿元，对应同比增速为2.3%/2.9%/4.4%；摊薄EPS为1.36/1.40/1.46元；当前股价对应的PE为6.9/6.7/6.5x，PB为0.69/0.65/0.60x，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

     建设银行(601939) 事件： 建设银行发布2025半年度财报。2025上半年，公司营业收入、归母净利润分别同比+2.15%、-1.37%；不良率、拨备覆盖率分别为1.33%、239%。 点评摘要： 营收增速大幅改善。2025上半年，建设银行实现营收约3942.73亿元，同比增长2.15%，环比一季度增速提升7.55pct。营收结构上，净利息收入2867.09亿元（YoY-3.16%），占总营收72.72%；非息净收入1075.64亿元，同比增长19.64%，结构占比较一季度提升2pct。拨备前利润25Q1、25H1增速分别为-5.81%、+3.37%，归母净利润同比增速分别为-3.99%、-1.37%。 2025上半年，建设银行净息差录得1.4%，较25Q1小幅下行1bp。生息资产收益率录得2.82%，较2024年末-36bp；计息负债成本率显著改善，较2024年末压降27bp至1.58%。 分细项来看，公司25H1生息资产端，贷款收益率为2.96%，较2024年末下行47bp。买入返售、同业资产平均收益率分别为1.72%、2.10%，分别较2024年末下滑6、75bp。另外，或受今年一季度债市扰动影响，金融投资收益率较2024年末下行20bp至2.89%。 计息负债方面，各项利息成本率改善较为显著。25H1存款、同业负债、金融负债、卖出回购平均成本率分别为1.40%、2.00%、2.54%、1.81%，分别较2024年末改善25、43、58、44bp。 非息收入方面较为亮眼。2025上半年公司手续费及佣金净收入652.18亿元，YoY+4.02%；投资净收益279.12亿元，YoY+217.29%，占总营收7.08%。资产端：截止2025上半年，建设银行生息资产总计43.54万亿元，较2024年末增长9.55%，同比增长10.33%。其中，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行分别同比+7.90%、+18.60%、+29.08%、-6.79%。从结构细分来看，贷款、金融投资、同业及拆放、存放央行占生息资产比重分别为61.04%、27.03%、5.10%、6.84%。负债端：负债端：截止2025上半年，建设银行计息负债余额39.47万亿元，同比增长11.06%，较2024年末增长10.80%。负债结构上，存款、发行债券、同业负债、向央行借款分别同比+6.14%、+31.99%、+35.24%、+8.73%。从结构细分来看，存款、发行债券、同业负债、向央行借款占计息负债比重分别为76.04%、7.38%、13.55%、3.04%。 资产质量稳步改善。截止2025上半年，建设银行不良贷款率为1.33%，环比持平。逾期率较2024年末增长5bp，录得1.33%。贷款拨备率3.18%，环比+4bp；拨备覆盖率为239.4%，环比+2.59pct。 投资建议： 建设银行25H1营收增速大幅改善，规模稳健扩张。我们预测企业2025-2027年归母净利润同比增长为0.53%、2.54%、3.52%，对应现价BPS：13.01、14.12、15.27元，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济震荡；不良资产可能暴露；息差压力加大。