中国银河(601881) 投资要点 事件：中国银河发布2025年一季度业绩：实现营业收入75.6亿元，同比+4.8%；归母净利润30.2亿元，同比+84.9%；对应EPS0.25元，ROE2.4%，同比+1.1pct。 受益于市场交投活跃，经纪及两融业务同比均增长。2025年一季度实现经纪业务收入19.2亿元，同比+53.1%，占营业收入的30.4%。全市场日均股基交易额17031亿元，同比+70.3%。公司两融余额1054亿元，较年初+25%，市场份额5.5%，较年初基本持平。公司零售业务依托庞大的客群基础以及广泛的线下网点，加快将网点优势转化为胜势。截至2024年末公司客户总数超过1730万户，注册投顾4056人，同比+6.8%。公司金融产品保有规模2111亿元，同比+7.8%，个人养老金累计开户超10万户。 债券承销表现亮眼，投行收入逆市提升。2025年一季度投行业务收入1.5亿元，同比+59.5%。完成股权主承销规模15.4亿元，排名第13；其中IPO1家，募资规模4亿元；再融资1家，承销规模11亿元。债券主承销规模1486亿元，同比+83.4%，排名第6；其中地方政府债、金融债、中期票据承销规模分别为990亿元、242亿元、86亿元。截至2025年一季度末IPO储备项目6家，排名第13，其中两市主板3家，北交所1家，创业板1家，科创板1家。 资管业务收入提升，产品谱系进一步完善。2025年一季度实现资管业务收入1.3亿元，同比+19.3%。2024年末资产管理规模852亿元，同比-9.9%。其中集合资产管理计划、单一资产管理计划、专项资产管理计划规模分别为618亿元、230亿元、4亿元，分别同比+52%、-56%、-10%。 自营表现出色，坚持绝对收益策略。2025年一季度实现投资收益（含公允价值）31.6亿元，低基数下同比+93.7%；调整后投资净收益（含公允价值、汇兑损益、其他综合收益）18.8亿元，同比-25.9%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为126/135/142亿元，分别同比+26%/+7%/+5%，对应2025-2027年PB为1.14/1.08/1.04倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，维持“买入”评级。 风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

     中国银河(601881) 2024年年报概况:中国银河2024年实现营业收入354.71亿元，同比+5.43%；实现归母净利润100.31亿元，同比+27.31%；基本每股收益0.81元，同比+20.90%；加权平均净资产收益率8.30%，同比+0.78个百分点。2024年末期拟10派1.96元（含税）。 点评：1.2024年公司经纪、投行、资管业务净收入以及投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，利息净收入、其他收入占比出现下降。2.持续夯实零售客群基础，巩固传统优势，合并口径经纪业务手续费净收入同比+12.49%。3.债权融资规模再创历史最佳成绩，投行业务净收入稳中有升，合并口径投行业务手续费净收入同比+10.58%。4.券商资管规模小幅下降，产品矩阵和类型结构不断优化，合并口径资管业务手续费净收入同比+6.13%。5.权益自营积极参与互换便利操作，固收自营大力发展客需驱动型创新业务，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+50.20%。6.两融规模同比小幅增长，质押规模同比基本持平，合并口径利息净收入同比-7.54%。7.银河国际控股竞争力持续提升，银河海外在东南亚核心市场地位稳固，国际业务营业收入同比+8.29%。 投资建议:报告期内公司持续夯实零售客群基础，财富管理业务优势持续巩固；债权融资规模再创历史新高，股权融资业务加强项目储备，投行业务专业化改革成效初显；投资交易业务收益回报实现大幅增长，对公司业绩贡献显著；国际业务强化境内外融合发展，差异化的竞争力持续提升。作为中央汇金控股的券商，公司经营聚焦服务国家重大战略及实体经济，未来有望在扶优限劣以及建设一流投资银行的政策导向中持续受益。预计公司2025、2026年EPS分别为0.85元、0.88元，BVPS分别为10.74元、11.28元，按4月8日收盘价14.88元计算，对应P/B分别为1.39倍、1.32倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

     中国银河(601881) 投资要点 事件：中国银河发布2024年业绩：实现营业收入354.7亿元，同比+5.4%；归母净利润100.3亿元，同比+27.3%；对应EPS0.81元，ROE8.3%，同比+0.8pct。第四季度实现营业收入83.9亿元，同比+2.8%，环比-16.1%；归母净利润30.7亿元，同比+140.5%，环比+19.1%。 受益于市场交投活跃，经纪及两融业务同比均增长。2024年经纪业务收入61.9亿元，同比+12.5%，占营业收入比重27.2%。全市场日均股基交易额11853亿元，同比+23.1%，市场交投活跃。公司两融余额1015亿元，同比+11%，市场份额5.4%，同比-0.1pct。公司零售业务依托庞大的客群基础以及广泛的线下网点，加快将网点优势转化为胜势。公司客户总数超过1730万户，注册投顾4056人，同比+6.8%。公司金融产品保有规模2111亿元，同比+7.8%，个人养老金累计开户超10万户。 债券承销表现亮眼，投行收入逆市提升。2024年投行业务收入6.1亿元，同比+10.6%。股权主承销规模（再融资）2.0亿元，同比-94.7%，排名第50。债券承销业务表现亮眼，主承销规模4816亿元，同比+34.5%，排名第6；其中地方政府债、金融债、中期票据承销规模分别为2864亿元、990亿元、413亿元。公告并购重组财务顾问项目4单，交易金额186.7亿元，排名第8。 资管业务收入提升，产品谱系进一步完善。2024年资管业务收入4.9亿元，同比+6.1%。资产管理规模852亿元，同比-9.9%。集合资产管理计划、单一资产管理计划、专项资产管理计划规模分别为618亿元、230亿元、4亿元，分别同比+52%、-56%、-10%。 自营表现出色，坚持绝对收益策略。2024年投资净收益（含公允价值）115.0亿元，同比+50.2%；第四季度投资净收益（含公允价值）27.6亿元，同比+50.8%。公司权益投资业务坚持“低风险+绝对收益”宗旨，红利策略取得了较好的投资成果。固定收益投资方面秉持稳健的投资策略，持续优化持仓结构，稳固利率债规模，增配稳定性收益投资品种。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为126/135/142亿元，分别同比+26%/+7%/+5%，对应2025-2027年PB为1.22/1.16/1.12倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。

     中国银河(601881) 近日，“中国银河证券（601881.SH）助力完成印尼上市公司PTPermaPlasindoTbk（股票代码：BINO，以下简称‘BINO集团’）跨境收购项目”的消息，引起了风云君的注意。 之所以会注意到这则新闻，是因为不同于非上市公司的收购，涉及跨境的上市公司并购项目，交易更加复杂，难点众多。 在发达市场，跨境并购业务被称为“投行皇冠上的明珠”，是“财力与智力的高级结合”，也是最能体现投资银行实力的业务。而这样一个项目出自我们中资券商之手，让人不由得刮目相看。 一、跨境并购大手笔之作 先来了解一下这个项目基本情况。 BINO集团成立于1992年，于2021年在印尼证券交易所上市，是印尼本土控股型公司，旗下有多家从事办公设备和通风系统领域产品生产、分销及贸易的企业，在印尼市场颇具品牌影响力。 此外，BINO集团拥有诸多国际品牌的分销、贸易权利。 而这起跨境上市公司要约收购，则是由中国银河证券全资子公司银河海外作为买方财务顾问以及要约收购（MTO）财务顾问助力完成。 简要来说，本次收购分两步完成：第一步，2024年6月，收购方与上市公司原主要股东完成控股权收购交割；第二步，鉴于触发要约收购（MTO）程序，收购方于近期完成要约收购流程。 本次收购交易金额近2800亿印尼盾。 按照中国银河证券官微中的说法，通过此次收购，收购方可以快速进入印尼市场，利用BINO集团的现有资源，加速其国际化战略的实施。对于BINO集团而言，此次收购可能带来更多的资金支持和管理经验，有助于其业务的进一步发展和市场竞争力的提升。 虽然上市公司往往在目的国具有知名的品牌效应、稳定的产能以及较强的本地化团队，能够通过收购上市公司更快地切入目的国市场。但一直以来，跨境投资都以绿地投资、合资以及非上市公司收购为主，真正涉及上市公司的收购案例较少。 “过去，投资者认为境外上市公司的收购流程复杂、利益主体诉求众多、后续整合困难较大。”有并购行业人士向风云君表示，像BINO集团的收购项目之所以复杂，主要在于其涉及的利益主体不同，既涉及原实际控制人、原高管及核心员工的持股，也涉及公众持股，而不同主体的利益诉求必然不同。 其次，从交易流程来看，不仅涉及主要股东的协议收购，还涉及公众股东的要约收购。同时，信息披露及合规操作还要满足印尼交易所OJK的监管要求。 “除此之外，后续经营过程中，收购方还需要对管理层、公司员工、知识产权、分支机构、企业文化及业务经营等多个维度进行适当整合。”该行业人士表示，“这是一项系统工程。” 据了解，在此次BINO收购项目中，中国银河证券发挥境内外多地投行能力和本地团队优势，协助客户在半年时间内高效完成了从收购方案制定、尽职调查、交易谈判、要约收购到股权交割的全部工作。 中国银河证券方面也表示，本次BINO项目交易结构复杂，方案设计新颖，产业意义重大，是东南亚跨境并购的经典案例，也为境外产业方进入东南亚市场树立了崭新的标杆。 同时，本项目是中国银河证券服务国家“一带一路”倡议的重点项目，展现了中国领先投行的实力与担当。 二、中资券商的“走出去”探索 跨境上市公司复杂收购案例的出现，也唤醒了我们对打造“一流投资银行”的记忆。 新“国九条”明确，到2035年，一流投资银行和投资机构建设取得明显进展。当下，打造一流投行成为国内头部券商的使命和责任。而中资券商要想成为国际一流投行，应该选择哪个方向去突破呢？ 1月8日，证券时报发表的《在国际业务中锤炼一流投行》为我们点明了方向。文中提到，近年来，国际业务不仅升级为券商业绩的稳定器，更是重要增长极，拥有国际化视野成为中资券商迈向一流投行的关键。 从有利的方面来看，目前，中资券商开展的跨境业务存量规模已超8000亿元，通过深入对接境内外跨境投资需求，可以为实体经济提供金融支持。 并且随着资本市场高水平开放纵深推进，中资券商需要不断探索创新业务模式，如跨境并购、全球资产配置等，推出更多符合国际化需求的特色产品与服务。与此同时，积极参与国际市场竞争，学习国际先进经验，吸纳或培养具有国际视野的专业人才，为国际化战略提供人才支撑，是中资券商扩张海外业务版图、增加业务种类的关键。 不过，开展国际业务对券商综合实力也是更大的考验，要求中资券商在合规风控、组织架构、全球展业与客户服务能力、一体化运营等方面精益求精。综合来看，国际业务是锤炼一流投行的炼金石，中资券商在“走出去”业务上大有可为。 尽管出海道路并非一帆风顺，头部中资券商还是各显其能，以差异化布局积极进行着“走出去”探索。 香港因其背靠大陆的优越地理位置和链接全球的国际金融中心地位，通常成为中资券商“出海”战斗的桥头堡。 例如，中金公司（601995.SH）、华泰证券（601688.SH）、中信建投（601066.SH）在港的投行业务常年稳居前列。不过，近年来香港投行市场的“头部效应”越来越明显，行业集中度在不断提高。 香港之外，我们看到还有中资券商选择将东南亚市场作为出海“阵地”，例如中国银河证券。 2018年，中国银河收购了马来西亚联昌集团证券业务，成立合资公司银河—联昌；2023年，历时6年时间，银河证券完成了对银河-联昌100%持股。也就是此次BINO并购项目中，担任买方财务顾问以及要约收购财务顾问的银河海外。 经过数年布局，银河海外已成为亚洲布局最广的中资券商，以及东盟地区提供产品和服务最全面的证券公司之一。从数据来看，2024年前三季度，中国银河投 行业务收入在行业整体下滑的情况下，还是同比增长了 11%，这其中必然有海外市场的加持。

     中国银河(601881) 2024年中报概况:中国银河2024年上半年实现营业收入170.86亿元，同比-1.88%；实现归母净利润43.88亿元，同比-11.16%；基本每股收益0.35元，同比-22.22%；加权平均净资产收益率3.63%，同比-1.47个百分点。2024年半年度拟10派0.84元（含税）。 点评：1.2024H公司投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，资管业务净收入占比基本持平，经纪、投行、利息、其他收入占比出现下降。2.经纪业务随市略有承压，合并口径经纪业务手续费净收入同比-12.97%。3.债权融资规模保持快速增长，合并口径投行业务手续费净收入同比+42.25%，低基数下实现逆市增长。4.券商资管规模企稳回升，合并口径资管业务手续费净收入同比+2.24%。5.固定收益投资全面布局客需驱动型创新业务，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+5.52%。6.两融规模小幅下滑，质押规模微幅下降，合并口径利息净收入同比-16.60%。7.各项排名稳中有进，国际业务收入同比-1.08%。 投资建议:报告期内公司经纪业务虽受市场环境影响有所波动，但整体仍保持行业领先；债权融资规模连续多年保持快速增长，股权融资业务加强专业能力建设和项目储备；权益自营积极发展中低风险投资业务，固收自营全面布局客需驱动型创新业务，投资收益（含公允价值变动）同比稳中有升；国际业务实现差异化竞争，各项排名稳中有进。作为中央汇金控股的券商，公司经营聚焦服务国家重大战略及实体经济，未来有望在扶优限劣以及建设一流投资银行的政策导向中持续受益。预计公司2024、2025年EPS分别为0.56元、0.60元，BVPS分别为9.62元、10.08元，按9月24日收盘价12.04元计算，对应P/B分别为1.25倍、1.19倍，维持“增持”的投资评级。 风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期

     中国银河(601881) 事件：中国银河发布2024年半年报。2024H1营收同比-1.88%（2024Q1同比-17.06%）；归母净利润同比-11.16%（2024Q1同比-27.46%）；加权平均ROE3.63%，位居已披露数据的上市券商前列，同比-1.47pct。Q2单季度营收同比+13.26%；归母净利润同比+2.46%，增速双双由负转正。公司2024年中期拟每股现金分红0.084元（含税），分红比例为20.93%。 点评：经纪、信用收入承压，投行、自营、资管收入改善。 经纪业务收入下滑，客户数量再创新高。2024H1市场股票基金交易额同比-7.62%，A股日均成交额同比-8.5%，新发“股+混”基金规模同比-26.90%。在此背景下，公司经纪业务收入25.10亿元，同比-12.99%。代理买卖证券业务净收入/交易单元席位租赁收入/代销金融产品业务收入/期货经纪业务净收入分别为29.86/0.79/1.54/2.19亿元，同比-5.53%/-42.50%/-40.17%/+20.70%。公司进一步夯实客群基础，2024H1末客户总数突破1600万户，同比+6.7%，站上新的台阶。 投行收入增势喜人，债销规模同比提升。2024H1公司投行收入2.66亿元，同比+42.17%。①股权方面：市场IPO规模同比-84.5%，再融资规模同比-72.4%。在A股IPO、再融资持续收紧态势下，公司完成2单上市公司收购财务顾问项目、3单新三板推荐挂牌项目、2单新三板定向发行项目。截至8月29日，公司IPO储备项目43个，位于行业第29名。②债券方面：市场债券承销同比-2.22%。公司债券承销规模2035.44亿元，同比+22.1%，市场排名第7。其中，地方政府债承销规模1066.44亿元，市场排名第5；金融债承销规模523.37亿元，市场排名第10。 资管业务收入上行，资管规模边际回升。2024H1公司资管业务收入2.28亿元，同比+2.14%。2024H1末，全资子公司银河金汇受托资产管理规模1017.44亿元，同比-8.21%，但较年初+7.59%。其中，集合、单一、专项规模分别为556.84/453.03/7.57亿元，分别较年初+36.76%/-13.14%/-55.29%。 自营业务收入增长，金融投资规模扩张。2024H1同花顺全A/中债综合财富指数分别-7.91%/+3.76%，在此背景下公司自营业务收入49.25亿元，同比+5.57%。截至2024H1末，公司金融投资资产规模3978.31亿元，同比+2.76%，其中其他权益工具投资和交易性金融资产贡献了主要增量。此外公司卖出回购金融资产规模1818.37亿元，同比-5.34%。 信用业务收入承压，但整体风险可控。2024H1公司信用业务收入18.39亿元，同比-16.58%。截至2024H1末，市场两融规模同比-6.77%；股票质押业务规模同比-21.74%。公司融资融券余额为740亿元，同比-7.27%，市占率5%，平均维持担保比例238%；股票质押业务待购回余额为204亿元，同比+14.61%，平均履约保障比例238%，整体风险可控。 盈利预测与投资评级：去年以来，公司正式实施新一轮战略发展规划，明确“金融报国、客户至上”的使命和“打造国内一流、国际优秀现代投行”的目标，纵深推进“五位一体”战略，构建“三化一同”的体制机制。投行、机构业务有望迎来发力，头部优势或将进一步凸显。公司作为头部券商未来或受益于监管层支持券商通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强的政策。我们预计2024-2026E归母净利润分别为84.53/97.32/107.38亿元，对应2024-2026E PB为0.85/0.83/0.80X，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争加剧，政策落地不及预期，市场波动加剧等

     中国银河(601881)投资要点：受市场波动影响，公司经纪业务承压，自营业务收入下滑。投行业务债券承销表现亮眼，资产管理业务大集合公募化改造已经完成，收入同比小幅下滑，主动管理规模持续提升。对应目标价14.56元，维持“优于大市”评级。 【事件】中国银河发布2024年一季度业绩：2024年Q1公司实现营业收入72.1亿元，同比-17.1%；归母净利润16.3亿元，同比-27.5%；对应EPS0.12元，ROE1.3%，同比-1.1pct。 经纪业务小幅下滑，两融市占率有所提升。2024年一季度全市场日均股基交易额10002亿元，同比+4.8%，两融余额15379亿元，较年初-4.3%。此背景下公司经纪业务收入12.6亿元，同比-9.8%，占营业收入比重17.4%；利息净收入9.30亿元，同比-16.9%，公司融出资金846亿元，较年初+0.6%，市场份额5.50%，同比+0.27pct。 债券承销表现亮眼，投行收入逆市大幅提升。2024年一季度公司投行业务收入0.9亿元，同比+65.1%。公司2024年一季度未完成股权承销业务，债券主承销规模844亿元，同比+16.9%，排名第9；其中地方政府债、金融债、公司债承销规模分别为477亿元、176亿元、91亿元。公司IPO储备项目2家，排名第22，其中两市主板1家，创业板1家。 资管业务收入逆市提升，产品谱系进一步完善。2024年一季度公司资管业务收入1.1亿元，同比+7.3%。2023年末公司资产管理规模946亿元，同比-17.8%。银河金汇加快特色产品布局，积极研发和培育权益、混合类产品，并结合自身管理特点完成了基于ESG、红利等主题产品创设，产品谱系进一步完善，创设质效有效提升。 自营拖累整体业绩，坚持绝对收益策略。2024年一季度公司投资收益（含公允价值）16.3亿元，同比-32.5%。公司权益投资业务坚持“低风险+绝对收益”宗旨，其中红利策略取得了较好的投资成果，为公司业绩稳定和净资产增值做出了贡献。固定收益投资方面秉持稳健的投资策略，持续优化持仓结构，稳固利率债规模，增配稳定性收益投资品种，稳步开展ABS、票据、REITs、境外固收等投资。 投资建议：我们预计公司2024-26E年EPS分别为0.81/0.87/0.91元，BVPS分别为9.70/10.27/10.87元。我们给予其2023年1.5x P/B，对应目标价14.56元，维持“优于大市”评级。 风险提示：交易量持续走低，权益市场波动加剧致投资收益持续下滑。