正泰电器(601877) 事件：2024前三季度实现收入464.09亿元，同比增加8.89%；归母净利润34.98亿元，同比增加16.93%；扣非归母净利润33.59亿元，同比增加12.64%。 单季度来看，24Q3公司收入174.22亿元，同比增加17.96%，环比增加33.28%；归母净利润15.76亿元，同比增加44.87%，环比增加87.23%；扣非归母净利润14.49亿元，同比增加27.26%，环比增加65.26%。 注重提质增效，毛利率稳中有增。盈利能力方面，24年前三季度毛利率为25.41%，同比增加2.54pcts，净利率为9.94%，同比增加0.57pcts；单季度来看，24Q3毛利率为25.51%，同比增加1.55pcts，环比下降2.76pcts，净利率为11.92%，同比增加1.97pcts，环比增加3pcts。 费用率方面，24年前三季度期间费用率为12.78%，同比增加1.47pcts；随着业务规模增大，财务/管理/研发/销售费用投入分别为13.25/17.67/8.96/19.43亿元，同比增长50%/24%/9%/15%，财务/管理/研发/销售费用率分别为2.85%/3.81%/1.93%/4.19%，同比增加0.78pct/增加0.46pct/下降0.01pct/增加0.23pct。 设立合资公司，扩大光伏产业规模。2024年9月，控股子公司浙江泰舟新能源拟与专业投资机构嘉兴屹峥股权投资共同投资设立苏州恒隽旭新能源科技有限公司，合资公司主要聚焦正泰安能推荐的户用分布式光伏发电基础设施项目投资，将有利于正泰安能深化潜在客户合作，扩大光伏产业规模，提高资产周转效率，助力户用光伏业务有序开拓。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为656.04、734.88、824.38亿元，对应增速分别为14.6%、12.0%、12.2%；归母净利润分别为44.10、50.95、58.06亿元，对应增速分别为19.6%、15.5%、13.9%，以11月1日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为11X、10X、8X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率变动风险；资产减值的风险。

     正泰电器(601877) 事件：2024年8月30日，公司发布2024年半年报。公司24H1实现收入289.88亿元，同比增长4.08%；实现归母净利润19.22亿元，同比增长0.97%。 24Q2单季度，公司实现收入130.71亿元，同比增长7.94%；实现归母净利润8.41亿元，同比增长19.85%。 24H1分业务情况，低压板块实现收入113.03亿元，同比增长2%。光伏板块实现收入161.64亿元，同比基本持平，其中光伏电站开发运营36.17亿元，同比增长33%；光伏电站销售及工程承包118.52亿元，同比下降6%；储能与逆变器销售6.95亿元，同比增长18%。 盈利&费用端：公司24H1实现毛利率25.35%，同比提升3.06pcts，实现净利率8.75%，同比下降0.32pct。24H1期间费用率为12.94%，同比提升2.06pcts。 低压电器：中国区深化渠道&挖掘行业需求，国际聚焦本土化战略。 1、正泰中国：1）持续深化渠道：正泰率先在省会城市、重点工业城市、新兴领域市场实现渠道优化布局。“研产销”协同，技术先行、驻点服务拓展，重点突破OEM、盘厂、建筑楼宇等行业市场，新一代OEM专供产品实现销售破亿元，头部客户合作超过50家，与连锁酒店等商业楼宇客户签订年度合作协议；2）挖掘行业需求：正泰精准洞察行业新应用、细分领域的新需求，深耕行业与多维拓展“四新”业务，“四新”业绩贡献超20%，专业行业市场上半年同比增长 33%。3）服务赋能：持续提升快捷高效配送服务与交付履约能力，组建“区域销售、技术方案支持、安装与调试服务、设备检测运维”等现场服务为基础，在产业集群地、市场占有率高的城市建立集“销售+客服”为一体的技术服务站。 2、正泰国际：1）聚焦本土化：公司同步加速优化全球内部管理运营体系的基础建设，加强区域总部和本土化子公司建设，形成了以沙特阿拉伯、墨西哥等国家示范区。2）全球渠道布局加大力度：公司已成功新增30多家经销商和批发商，并进入10余家头部新能源开发商的短名单，成功中标意大利国家电力公司等超10亿+战略项目，体现出积极的竞争力和业务活力。 户用光伏高质量发展，市场竞争力持续提升。2024年上半年正泰安能新增装机容量超6GW，出售电站体量约3GW。截至24H1，正泰安能自持装机容量超17GW。正泰安能继续加强渠道网络的深度和广度，截至24H1，公司合计招募代理商近2,700家，渠道覆盖29个省级行政区、近1,800个区县。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为656.04、734.88、824.38亿元，对应增速分别为14.6%、12.0%、12.2%；归母净利润分别为44.10、50.95、58.06亿元，对应增速分别为19.6%、15.5%、13.9%，以8月30日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为9X、7X、6X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率变动风险；资产减值的风险。

     正泰电器(601877) 核心观点 公司是国内低压电器及户用光伏头部企业，营业收入稳步增长，盈利小幅下滑。公司为国内品牌产销量最大的低压电器供应商及国内最大的户用光伏电站安装商，2023年实现营收572.5亿元，同比+25%；实现归母净利润36.9亿元，同比-8%。2020-2023年营收复合增速为19.9%，扣非归母净利润的三年复合增速为-1.1%。2024年一季度公司2实现营收159.2亿元，同比+21.7%；实现归母净利29.9亿元，同比-6.3%。 低压电器下游涵盖多个经济支柱产业，2025年国内市场空间可达910亿，行业增速稳定。工业、农业、交通、国防和一般的居民用电领域大多采取低压供电。其中，低压电器以“三断一接”产品为主，市场规模金额占整体低压电器产品的86%左右。随着新能源行业中光伏、风电、储能装机量快速提升，低压电器在风光储、新能源车行业的需求将迎来高速增长，在传统房地产、工建、工商建领域市场需求稳定增长。根据格物致胜预测，预计国内低压电器2023-2025年市场空间分别为829.9/871.4/910.6亿元，同比增速分别为-3.0%/+5.0%/+4.5%。 国产加速替代，市场集中度逐步提升。2022年施耐德、德力西、ABB等头部外资份额合计为33.7%。多年来以正泰等为代表的国产品牌持续崛起，作为国产排名第一的低压电器供应商，公司市占率从2011年的12.1%提升至2022年的14.8%，提升了2.7pct。市场集中度方面，低压电器CR5由2011年38.7%提升至2022年的48.1%，提升了9.4pct，多年来低压电器市场集中度逐步上升，国产龙头市占率持续提升。 户用光伏市场增速稳定，正泰安能市占率持续领先。公司为户用光伏领先企业，2023年正泰安能户用光伏装机容量超12GW，同比增长67%，对应市占率为29%，连续多年市场排名第一。我们预计2024-2026年国内户用光伏新增装机预计为45/49/52GW，对应市场空间为1062/1142/1206亿元，同比增长-17.2%/7.5%/5.7%，行业增速稳定。市场集中度方面，2023年国内户用光伏安装市场CR5约为86%，行业格局较为稳定。 投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营业收入706.3/751.4/791.1亿元，同比增长23.4%/6.4%/5.3%；实现归母净利润47.2/53.9/56.4亿元，同比增长28.2%/14.1%/4.6%。综合考虑FCFE估值和相对估值，我们认为公司股价的合理估值区间为21.6-23.1元，较公司当前股价有4%-9%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：低压电器下游市场需求增速不及预期的风险；光伏行业政策变动的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。

     正泰电器(601877) 公司发布2023年年报与2024年一季报，业绩分别同比下降8.27%/10.06%。公司智慧电器业务经营稳健，户用光伏持续迅猛增长，持续提升品牌国际影响力。维持买入评级。 支撑评级的要点 2023年公司业绩同比下降8.27%：公司发布2023年年报，实现收入572.51亿元，同比增长24.53%；实现归母净利润36.86亿元，同比减少8.27%；实现扣非净利润38.29亿元，同比增长14.95%。 2024Q1公司业绩同比下降10.06%：公司发布2024年一季报，实现归母净利润10.81亿元，同比减少10.06%，环比增长55.49%。 低压电器板块营收持续增长，深化渠道布局：2023年公司智慧电器板块实现营业收入201.39亿元，同比增长7.84%；毛利率同比增加1.85个百分点至28.04%。公司立足于集团全产业链与渠道资源优势，截至2023年末已拥有445家一级经销商，21,860家二级分销商，超10+万家终端渠道，实现区县级覆盖率约92%。 户用光伏持续迅猛增长：公司户用光伏业务迅速拓展，2023年光伏电站工程承包业务实现收入272.98亿元，同比增长126.86%；毛利率同比减少3.50个百分点至10.05%；2023年度，公司新增装机容量超12GW，约占全国户用光伏新增装机容量的29%，市占率连续多年保持行业第一，出售电站体量约8GW，截至2023年末，正泰安能自持装机容量约14GW。 持续推进全球区域本土化，稳步提升品牌国际影响力：公司加速推进以区域总部和本土化子公司为核心的全球业务架构体系，本土化国家公司累计达30余家，本土化率达65%。2023公司国际业务实现营业收入44.69亿元，同比增长16%。其中，大亚太地区收入同比增长12%；大欧洲地区收入同比增长13%；北美地区收入同比增长51%；西亚非地区收入同比增长23%。 估值 在当前股本下，考虑到公司盈利能力略有下行的情况，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至2.09/2.41/2.72元（原预测2024-2026年摊薄每股收益为2.70/3.15/-元），对应市盈率9.8/8.5/7.6倍；维持买入评级。 评级面临的主要风险 原材料价格风险；光伏政策风险；光伏电站补贴拖欠与限电风险；国内固定资产投资不达预期；海外市场拓展不达预期；新冠疫情影响超预期。

     正泰电器(601877) 事件：2024年4月29日，公司发布2024年一季报和2023年年度报告。23年公司实现营业收入572.21亿元，同比增长24.53%，实现归母净利润36.86亿元，同比下降8.27%；实现扣非归母净利润38.29亿元，同比增长14.95%。24Q1公司实现营业收入159.17亿元，同比增长1.12%，实现归母净利润10.81亿元，同比下降10.06%，实现扣非归母净利润10.32亿元，同比下降4.98%。 费用率优化，降本增效持续推进。公司23年实现毛利率/净利率为21.97%/8.64%，同比分别-1.15pcts/-1.63pcts，分业务来看，低压电器/光伏业务毛利率为28.04%/18.43%，同比分别+1.85pcts/-2.13pcts。费用方面，公司23年期间费用率11.59%，同比下降1.47pcts，管理/财务费用率3.34%/2.16%，同比下降-0.16pct/-0.33pct，研发费用同比增长3.77%，达11.79亿元，主要系公司以需定研，迭代上市智能化3系断路器、NB2小型断路器、电网新5P塑壳、专供交频器等配电产品，以价值创造驱动市场需求。 户用光伏规模领先，响应双碳增强品牌影响力。公司创新开展全品类业务模式，满足百万乡村用户差异化需求，培育户用光伏新质生产力，围绕高科技、高效能、高质量要求，累计向用户交付超120万座“多快好省”品质电站。23年新增装机容量超12GW，约占全国户用光伏新增装机容量的29%，市占率连续多年保持行业第一，出售电站体量约8Gw，资产周转效率大幅提升，每年为全社会提供近240亿度绿电，减排1,900+万吨二氧化碳。 低压深化海外布局，构筑全球产能体系。公司加速推进以区域总部和本土化子公司为核心的全球业务架构体系，本土化国家公司累计达30+，本土化率达65%，不断加强与全球头部客户的合作，全球活跃渠道与项目客户达2,000余家，实现全球140多个国家业务覆盖；与沙特电力局SEC、菲律宾电力局NGCP等电网公司客户深度合作，同时紧抓绿色低碳发展趋势，着力推进与RWE、GreenlineEnergy等新能源头部开发商的合作。公司加快全球供应链布局，新建海外工厂2家、区域总部累计3家、区域物流中心4家，逐步构筑起全球产能、供应链布局和业务保障体系。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营收分别为656.04、734.88、824.38亿元，对应增速分别为14.6%、12.0%、12.2%；归母净利润分别为44.69、51.36、58.51亿元，对应增速分别为21.2%、14.9%、13.9%，以4月30日收盘价作为基准，对应2024-2026年PE为10X、8X、7X。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率变动风险。