中国交建(601800) 核心观点 收入逆势稳健增长，海外业务持续发力。2024年公司实现营收7719.4亿元，同比+1.7%，实现归母净利润233.8亿元，同比-1.8%，实现新签合同额18812亿元，同比+7.3%。2024年公司海外新签合同额3597亿元，同比+12.5%，海外业务收入1353亿元，同比+16.4%。在行业整体下行的背景下，公司发力海外市场，新签合同额、营业收入实现逆势稳健增长，利润小幅下滑。 毛利率小幅下降，费用率同步压降。2024年公司整体毛利率为12.29%，同比下降0.30pct，其中四季度结算毛利率下滑较多，2024Q4单季度毛利率为11.90%，同比下降4.14pct。2024年公司期间费用率为6.01%，同比下降0.25pct，其中管理研发/销售费用分别同比-4.3%/-4.8%/+21.5%。尽管行业竞争加剧，毛利率有所承压，但公司同时加强费用控制，费用率得到同步压降，综合盈利能力维持稳定。 收款端压力较大，应付账款增幅收窄。截至2024年末，公司账面应收票据及账款1398亿元，合同资产2062亿元，分别同比上年末18.2%/21.1%，占总资产的比重分别为7.5%/11.1%，较上年上升0.5/1.0pct。由于下游业主资金状况紧张，公司收款端压力增大。付款端，公司积极响应国家政策，加快对上游分包分供的账款清付，应付票据及应付账款较上年增加8.7%，增幅明显收窄，且显著小于应收款增幅。 主动收缩投资规模，现金流持续优化。2024年公司实现经营活动产生的现金流量净额125.1亿元，同比+3.6%，净利润现金含量为41.2%，较上年提升1.3pct。公司持续优化资产结构，主动收缩投资规模，2024年资本开支307.5亿元，同比-28.3%，估算公司2024年企业自由现金流为889.3亿元，同比+44.7%。2024年公司收现比/付现比分别为96.76%/97.05%，分别较上年提升2.3/4.9pct，收付现比均达到近十年高点。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。作为路桥港航基建领域的领先企业，公司核心竞争力突出，未来将充分受益于国家重大战略工程项目的加速实施。通过持续审慎的投资管控，预计公司现金流将进一步改善，资产质量有望得到系统性提升。预测公司未来三年归母净利润为234/250/268亿元（前值246/269/287亿元），每股收益1.44/1.54/1.64元（前值1.51/1.66/1.77元），对应当前股价PE为6.35/5.96/5.56X，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，国际经营风险，国企改革推进节奏不及预期的风险等。

     中国交建(601800) 事件： 2025年3月29日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入7719亿元，同比增长1.74%，实现归母净利润234亿元，同比下降1.81%。 观点： 主业稳健增长，经营质量持续提升。2024年，我国经济持续由高速增长阶段转向高质量发展阶段，9月，中央政治局会议部署一揽子增量政策，增加发行超长期特别国债，加大宏观政策逆周期调节力度，为交通基础设施建设提供宽松的政策环境。公司主营业务稳步推进，实现营业收入增长1.74%，归母净利润小幅下降1.81%，经营质量进一步提升，经营现金流净额125.06亿元同比增长3.69%，连续3年实现增长。其中，基建建设业务承压逆势向上，实现收入6814亿元，同比增长2.3%，疏浚业务与其他业务收入同比分别大幅增长11.1%、34.7%。2024年公司新签订单1.88万亿元，同比增长7.3%，为未来发展提供有力支撑。 投资项目压量提质，海外及新兴业务快速增长。公司紧扣“控总量、优增量、提质量”要求，做强投资项目、强化盈利能力。2024年按照公司股比确认基础设施等投资类项目合同额1293.83亿元，同比下降38%，全年项目投资境内新签合同额1290亿元，同比减少34%，为公司进一步提升投资项目质量、提高项目运营水平及现金流改善打下基础。海外业务及新兴业务增长亮眼。2024年境外收入1352.61亿元，同比增长16.39%，毛利率仍维持10%以上，新签海外订单3597亿元，同比增长12.5%，快于境内。新兴业务新签订单额7053亿元，同比增长46.4%，其中水利项目、能源工程类项目、农林牧渔工程类项目同比分别增长109.8%、146.4%、248.3%。 盈利预测及投资评级：2024年，公司发力海外与新兴业务，提升经营质量，在宏观经济承压背景下稳健发展，新签订单增长7.3%，海外订单与新兴业务订单增速更快，支撑长期发展。综合考虑宏观经济复苏节奏及建筑行业结构性变化，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测（原值280.96亿元、294.49亿元），预计2025-2027年归母净利润分别为246.37亿元、262.16亿元、287.5亿元，对应PE分别为6.1倍、5.8倍、5.2倍。我们选取中国建筑、中国铁建、中国中铁作为可比公司，考虑到公司新兴业务增速较快，较传统建筑企业具有一定溢价空间，当前估值水平具备合理性，维持“增持”评级。 风险提示：房地产行业持续下行；地方化债风险持续；海外业务增长不及预期；新兴业务增速可能有波动；数据引用风险。

     中国交建(601800) 投资要点 公司披露2024年年报：全年实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润7719.44/233.84/198.12亿元，同比分别+1.7%/-1.8%/-8.4%。公司年度拟向全体股东分配股息0.30166元/股（含税），扣除中期利润分配后拟派发股息0.16161元/股（含税），年度分红比例同比提升1pct至21%， Q4营收增长提速，海外业务贡献增加、占比提升。（1）分业务看，2024年公司基建建设/基建设计/疏浚业务分别实现营收6814/363/594亿元，同比分别+2.3%/-23.3%/+11.1%，毛利率分别为11.1%/20.0%/12.8%%，同比分别-0.5/+1.5/-0.3pct；基建建设业务收入维持稳定增长，主要得益于海外业务贡献增加；基建设计业务因结构调整聚焦设计主业，EPC项目减少，收入下降但毛利率改善。（2）分地区看，2024年公司境内/境外分别实现营收6367/1353亿元，同比分别-0.9%/+16.4%，毛利率分别为12.8%/10.0%，同比分别-0.1/-1.0pct，公司综合毛利率为12.3%，同比-0.3pct，预计主要因海外业务收入占比提升且毛利率承压所致。2024年海外业务在总营收中占比同比+2.2pct至17.5%。（3）公司Q4单季营收同比+12.2%，增速较Q3加快14.0pct，毛利率14.0%，同比-2.0pct。 费用管控成效良好，信用减值损失有所减少，但毛利率及投资净收益下降影响拖累盈利表现。（1）2024年公司期间费用率为6.0%，同比压减0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.3%/3.4%/-0.1%，同比分别+0.1/-0.1/-0.2/+0.1pct。公司费用管控得当，管理费用率持续压降，财务费用率略有提升主要因汇兑收益下降所致。（2）公司全年投资收益为-15.08亿元，主要因个别联营企业和合营企业亏损增加所致，信用减值损失-61.32亿元，损失规模减少7.60亿元，主要得益于部分长账龄项目应收款项收回所致；（3）公司全年归母净利率3.0%，同比-0.1pct，其中Q4单季归母净利率3.0%，同比-0.6pct，受到毛利率及投资净收益同比下降影响。 Q4现金流显著改善，持续做优投资控制规模。2024年公司经营活动净现金流净额为125.06亿元，同比多流入4.32亿元，收现比/付现比分别同比+2.3pct/+4.9pct，得益于公司加强现金流管理和加大资产盘活力度，项目回款增加所致；其中Q4单季度经营活动净现金流净额为895.35亿元，同比多流入276.31亿元。公司全年投资性现金流净流出为296.19亿元，同比少流出262.67亿元，反映做强投资、严控资本性支出以及处置金融资产回收现金的效果，公司2024年按照股比确认基础设施等投资类项目合同额同比-38%。 新签订单稳健增长，海外、新兴业务表现亮眼，在手订单保障充分。公司2024年新签合同额18812亿元，同比+7.3%，其中海外工程、城市建设、水利项目表现亮眼，公司2024年境外地区新签合同额同比+12.5%，占新签总额的19%，2024年来自于新兴业务领域的新签合同额7053亿元，同比+46.4%，年末公司在手未完合同金额34868亿元，为2024年营收的4.52倍。 盈利预测与投资评级：公司是国内领先的特大型基础设施综合服务商，秉承“做大现汇、做强投资”策略，持续升维海外业务，培育新兴业务领域，着力优化经营质量，积极强化股东回报。考虑国内建筑市场承压，我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至247/263亿元（前值为262/278亿元），新增2027年归母净利润预测为279亿元，对应市盈率分别为6.0/5.7/5.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外拓展不及预期、基建投资增速下行、国企改革推进不及预期的风险。

     中国交建(601800) 收入保持稳健增长，分红比例提升积极回馈投资者 公司发布年报，2024年交建实现收入7719亿，同比+1.75%，归母净利润为233.84亿，同比-1.8%，扣非净利润为198.12亿，同比-8.44%，非经常性损益35.72亿，同比增加14.15亿，主要系应收账款减值转回增加；Q4单季实现收入2353亿，同比+12.22%，归母、扣非净利润为71.1、62.9亿，同比-4.47%、-1.48%。公司拟派发现金分红26.3亿，加上中期分红的22.8亿，全年现金分红49.11亿，分红比例21%，同比提升1pct，对应公司A股股息率分别为3.77%。考虑到国际化经营风险，我们预计25-27年公司归母净利润为250、271、295亿（前值25、26年预测278、311亿），我们认可给予公司2025年8.5倍PE，目标价为13.07元，维持“买入”评级。 疏浚业务实现较快增长，境外业务表现亮眼 分业务，基建建设、基建设计、疏浚、其他业务分别实现营业收入6814、363、594、260亿，同比+2.3%、-23.3%、+11.1%、+34.7%；毛利率分别为11.1%、20.05%、12.8%、11.6%，同比分别-0.48、+1.47、-0.32、+3.97pct，综合毛利率为12.18%，同比-0.36pct，Q4单季毛利率为14%，同比-2.05pct。分区域，境内、境外实现收入6367、1353亿，同比-0.9%、+16.4%，特许经营类收入为83.29亿元，净亏损为23.40亿元，亏损同比扩大3.95亿。 境外新签占比持续提升，新兴业务领域发力明显 2024年新签订单18811.85亿，同比+7.3%，完成年度目标的95%。基建建设业务、基建设计业务、疏浚业务和其他业务分别新签17005.82、526.46、1160.17、119.40亿元，同比+9.12%、-5.94%、-2.67%、-38.98%。其中来自新兴业务领域的订单为7053亿，同比+46.4%，水利项目订单764.1亿，同比+109.8%；能源类新签订单813.8亿，同比+146.4%。分区域来看，境外新签订单3597.3亿，同比+12.5%，占比19%，境外市场以及新兴业务领域发力明显。 费用率同比下滑，现金流表现优异 2024年期间费用率为6.01%，同比-0.26pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%、2.33%、3.37%、-0.09%，同比+0.07、-0.15、-0.23、+0.06pct。24年资产及信用减值损失为78.61亿，同比减少7.42亿，投资净收益同比减少6.1亿，少数股东损益同比增加5.5亿，综合影响下公司归母净利率为3.03%，同比-0.11pct。2024年经营性现金净流入125亿，同比增加4.32亿，收、付现比分别为96.8%、97.0%，同比+2.28、+4.9pct，现金流表现优异。资产负债率为74.8%，同比提升2.08pct。 风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、REITs配套政策落地不及预期。

     中国交建(601800) 事件：公司发布2024年年报。 营业收入稳健增长，城市建设新签合同增速较快。2024年公司实现营业收入7719.44亿元，同比增长1.74%，完成年度目标的94%，符合预期。其中，基建建设/基建设计/疏浚业务收入分别为6826.03/362.87/594.61亿元，同比分别+2.2%/-23.3%/+11.1%。公司实现归母净利润233.84亿元，同比下降1.81%。2024年公司实现新签合同额18,812亿元，同比增长7.30%，其中基建建设/基建设计/疏浚业务新签合同额分别为17005.82/526.46/1160.17亿元，同比分别+9.12%/+5.94%/-2.67%。基建建设业务中，港口/道路与桥梁/铁路/城市/境外工程新签合同额876.34/2751.88/162.60/9768.56/3446.44亿元，同比分别+3.68%/-21.15%/+23.20%/+16.78%。 基建设计业务毛利率有所提升，经营现金流有所改善。2024年公司综合毛利率为12.29%，同降0.31pct，其中基建建设/基建设计/疏浚业务毛利率分别为11.09%/20.05%/12.79%，分别同比-0.48/+1.47/-0.32pct。净利率为3.93%，同降0.05pct。2024年经营活动产生的现金流量净额为125.06 亿元，较上年同期多流入4.41亿元。经营现金流改善主要由于公司加强现金流管理和加大资产盘活力度，项目回款增加所致。 海外业务表现亮眼，加快构建新兴业务格局。海外业务新签合同额3597.26亿元，同比增长12.50%，占新签合同额的19%，在“一带一路”共建国家新签合同额384.6亿美元，占境外地区新签合同额的75%。公司新兴业务发展迅猛，新签合同额7053.47亿元，同比增长46.43%，在节能环保、新能源、新材料和新一代信息技术产业等领域积极布局，为公司未来发展提供新的增长动力。同时，公司加快工程项目新业务领域转型升级，来自水利项目/能源工程类项目/农林牧渔工程项目的新签合同额为813.84/85.05/764.09亿元，同比增长146.41%/248.26%/109.75%。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为251.14、272.32、297.32亿元，分别同比+7.4%/+8.44%/+9.18%，对应P/E分别为6.05/5.58/5.11x，维持“推荐”评级。 风险提示：固定资产投资下滑的风险；新签订单不及预期的风险；应收账款回收不及预期的风险