明泰铝业(601677) 投资要点 事件：公司发布2023年报及2024年一季报。公司2023年全年实现营收264亿元，同比-4.82%，实现归母净利13.5亿元，同比-15.71%，实现扣非归母净利10.5亿元，同比-16.31%，销售毛利率9.46%，净利率5.10%，均较2022年小幅下降。公司2024Q1单季度实现营收71.9亿元，环比+2.85%，同比+17.92%，实现归母净利3.6亿元，环比+93.86%，同比+2.35%，同环比均有所改善。公司拟派发现金红利人民币1.62亿元（含税），股利支付率12%。 价跌量升，2023年铝板带箔盈利有所下降。产量方面，2023年全年公司生产铝板带101.57万吨，同比增加6.70%，生产铝箔22.87万吨，同比增加8.65%，义瑞新材年产70万吨绿色新型铝合金材料项目完成1+4热连轧精轧机、1850冷轧机等机列建设工作。价格方面，2023年公司铝板带实现营收199.7亿元，营业成本182.5亿元，实现毛利17.2亿元，同比下降14.0%。我们计算铝板带箔平均销售价格为19858元/吨，较2022年的22353元/吨下降11.2%；单位毛利1713元/吨，较2022年的2092元/吨下降18.1%。2023年公司铝箔实现营收48.9亿元，营业成本43.0亿元，实现毛利5.8亿元，同比下降6.6%。我们计算铝箔平均销售价格为21297元/吨，较2022年的23211元/吨下降8.2%；单位毛利2543元/吨，较2022年的2995元/吨下降15.1%。 2024Q1产销实现增长，加工费位于底部，盈利或进入改善通道。据公司经营快报，2023年1-3月累计实现铝板带箔销量33.99万吨，同比增加16.0%，实现铝型材销量0.41万吨，同比增加5.1%。2024Q1季度1060压花板(河南)平均加工费报650元/吨，同比大幅下降43.5%，环比持平；2024Q1季度8011食品箔坯料（河南）平均加工费报700元/吨，同比大幅下降48.1%，环比持平。公司产品销售采取“铝锭价格+加工费”的定价原则，利润主要来源于加工费，2024Q1公司以量补价，业绩实现同环比改善。 盈利预测。根据加工费以及公司远期产销量目标，我们预计公司2024-2026年营收分别为339/383/385亿元，归母净利分别为14.7/16.5/16.7亿元，对应EPS为1.18//1.32/1.34元，2024年4月26日收盘价对应PE分别为10.80x/9.63x/9.52x，维持“买入”评级。 风险提示：在建项目进展不及预期；下游需求不及预期；铝加工费大幅下降。

     明泰铝业(601677) 2024年4月27日，公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年全年公司实现营业收入264.42亿元，同比下降4.82％；实现归母净利13.47亿元，同比下降15.71%，实现扣非归母净利10.50亿元，同比下降16.31%。 2024年一季度，公司实现营业收入71.85亿元，同比增长17.92%，环比增长2.85%；归母净利润3.62亿元，同比增长2.35%，环比增长93.58%；扣非归母净利润2.67亿元，同比下降3.39%，环比增长124.37%。 分产品来看，2023年，铝板带业务为公司基本盘业务，实现营业收入199.67亿元，同比下降6.63%，毛利率为8.62%，同比下降0.73%，销量为100.55万吨，同比增长5.1%；铝箔业务实现营业收入48.85亿元，同比增长0.95%，毛利率为11.94%，同比下降0.96%，销量为22.94万吨，同比增长10.02%；铝合金轨道车体业务实现营业收入2.38亿元，同比增长71.78%，毛利率为47.99%，同比下降6.73%。 2023年，公司铝板带和铝箔业务合计营业收入为248.52亿元，同比下降5.38%，但两者销量却同比增长5%以上，可以看出，营业收入和净利润下降主要系价格原因，而非量的原因。具体来看，主要是电解铝（沪铝和伦铝）价格变动侵蚀了公司收入和利润。因为公司铝板带箔产品售价为“电解铝价格+加工费”，因此，在加工费不变时，当公司生产时采买铝价与签订合同时基准铝价出现不一致时，将会对公司营业收入和净利润造成较大影响。 投资建议：预计公司2024-2026年营收分别为348.06、375.90、413.50亿元，归母净利润分别为17.67、19.84、22.48亿元，对应PE为8.98倍、7.97倍、7.04倍。总体来看，在国内经济复苏进程不断深化的背景下，公司铝板带箔业务或会继续放量，如果公司能在2024年保持合理库存，减小铝价波动的不利影响，同比业绩增速有望回正，维持“推荐”评级。 风险提示：公司产量、销量不及预期；电解铝价格发生重大变化；铝材加工行业格局出现重大不利变化；公司管理发生重大不利变化等。

     明泰铝业(601677) 内容提要： 公司成立于1997年，是一家集科研、加工、制造为一体的大型现代化铝加工企业，主要从事铝板带箔的生产和销售，是中国知名的民营铝板带箔加工生产企业。目前，公司产品涵盖1系、2系、3系、4系、5系、6系、7系、8系铝合金等8个规格系列，主要产品有CTP/PS版基、电解电容器用铝箔、单零箔、双零箔坯料、电子箔、合金料、深冲料、钎焊板、中厚板。产品广泛应用于航空航天、印刷制版、交通运输、汽车制造、包装容器、建筑装饰、机械电器、电子通讯、石油化工、能源动力等各个行业。 2023年前三季度，公司加权净资产收益率为8.99%，明显高于同业平均水平。公司近年来加大研发投入，2023年前三季度研发费用率超过5%，处于同行业较高水平。明泰铝业在铝加工技术方面具有较高的声誉。随着科技的进步，铝合金在新材料领域的应用越来越广泛。明泰铝业凭借其技术实力和研发能力，有望在新材料领域取得更多的突破和应用。 预计公司2023-2025年EPS分别为1.39、1.63、1.88，对应PE（以2023年11月29日收盘价计算）分别为8.67、7.39、6.41。采用相对估值法对企业价值进行评估，选取与公司业务相近、国内铝板带箔加工上市公司鼎胜新材、中孚实业、南山铝业进行横向比较。综合以上可比公司估值，给予公司2023年11倍估值，目标价为15.29元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：公司产量不及预期；电解铝价格发生重大不利变化；公司销量不及预期；铝材加工行业格局出现重大不利变化；公司管理发生重大不利变化；A股市场估值系统性下行；国内外经济形势持续恶化；国内外市场系统性风险；地缘政治冲突升级；美联储货币政策出现重大调整；美元汇率持续贬值；全球通胀持续加剧；美国对华贸易政策出现重大不利变化。