旗滨集团(601636) 浮法玻璃盈利显韧性，光伏玻璃逐步放量，维持“买入”评级 公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年实现收入156.8亿元，同比+17.8%，实现归母净利17.5亿元，同比+33.0%，扣非归母净利16.6亿元，同比+39.4%。其中2023Q4实现收入45.0亿元，环比+4.6%，归母净利5.1亿元，环比-14.9%，扣非归母净利5.3亿元，环比-8.6%。2024Q1实现营收38.6亿元，同比+23.2%，归母净利4.4亿元，同比+292.3%，扣非归母净利4.2亿元，同比+543.1%。考虑到2024年公司光伏玻璃业务逐步放量，我们上调公司2024-2025年的盈利预测并新增2026年盈利预测，我们预计2024-2026年公司实现归母净利润20.8/24.3/25.8亿元（2024-2025前值为20.1/21.4亿元）；EPS分别为0.77/0.91/0.96元；对应当前股价PE为9.7/8.3/7.8倍。维持“买入”评级。 浮法玻璃量利齐升，光伏玻璃大幅放量 分产品看：2023年公司优质浮法玻璃/节能建筑玻璃/超白光伏玻璃和其他功能玻璃分别实现收入90.7/27.8/34.1和2.4亿元，分别同比+4.0%/+8.2%/+114.13%和-8.1%。销量上看：2023年公司分别优质浮法玻璃原片产量11402万重箱，同比+5.6%；销售光伏玻璃加工片19408万平方米，同比+201.7%。截至2023年末，公司浮法玻璃产能为16600吨/日，光伏玻璃产能为8,200吨/日，2023年新增光伏玻璃产能6,000吨/日。毛利率方面：受益于房地产行业保交楼政策的竣工需求、家装玻璃需求的利好因素，建筑玻璃需求端表现较为强劲，行业盈利能力提升。公司优质浮法玻璃/节能建筑玻璃/超白光伏玻璃和其他功能玻璃毛利率分别为27.2%/20.7%/21.6%和8.8%，分别同比+4.2pct/-0.5pct/+13.5pct和-17.0pct。2024年Q1公司浮法玻璃业务基本稳定，毛利率同比有所增长，光伏终端装机需求持续增加，产销量同比大幅增长，盈利能力大幅增强，成为新的利润增长点。 2023年费用率略有上升 2023年公司期间费用率为11.2%，同比+1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/5.4%/3.7%/1.0%，同比分别+0.1pct/+0.2pct/-0.1pct/+0.9pct，财务费用同比+1.42亿元，主因借款规模增长及汇兑收益同比减少。2024Q1年公司期间费用率为11.9%，同比+1.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/6.3%/3.2%/1.5%，同比分别+0.01pct/+1.1pct/-0.2pct/+0.7pct。 浮法玻璃或将承压，光伏产能逐步释放 2024年行业供需形势较为严峻，浮法玻璃业务或将承压。2024年公司光伏玻璃预计投产3条1200吨/日生产线（总计3,600吨/日），公司光伏玻璃产销量提升，规模效应将会逐渐显现。 风险提示：原材料价格波动，地产需求回暖不及预期风险，光伏装机需求不及预期风险，新业务开拓不及预期的风险。

     旗滨集团(601636) 事件：公司发布23年年报，23fy实现营收/归母净利/扣非归母净利156.8/17.5/16.6亿元，yoy+17.8/+33%/+39.4%，24Q1单季营收/归母净利38.6/4.4亿元，yoy+23%/+292%。公司计划23年现金分红金额8.83亿元（含税），分红比例为50.4%，对应4月25日收盘股息率为4.5%。 光伏玻璃盈利能力大幅提升，电子/药用玻璃亏损加大 分业务看，浮法/节能玻璃23FY实现营收90.66/27.8亿元，yoy+4%/+8%，公司披露口径下，浮法/节能玻璃单位售价79.5元/重箱、71元/平米，yoy-1%/+8%，浮法/节能玻璃销量11402万重箱、3919万平米，yoy+5.5%/+1%。光伏玻璃实现营收34亿元，同比增长114%，我们认为，营收增加主要受益于新增6000吨的名义产能。其他玻璃方面（原药用+电子口径）实现营收2.4亿元，同比下降8%，主要系下游竞争激烈价格有所下降所致。 盈利方面，23FY公司综合毛利率24.99%，同比提升3.77pct，我们认为主要受益于原材料价格的下降及光伏玻璃毛利率提升。其中浮法/节能/光伏玻璃毛利率分别为27.2%/20.7%/21.55%，同比分别+4.2、-0.5、+13.5pct。随着光伏玻璃的产能规模扩大，对应盈利能力提升显著。药用+电子玻璃亏损有所加大。 产能扩大，业绩弹性有望超预期 公司23年完成5条光伏玻璃生产线（5*1,200吨/日）、1条浮法玻璃生产线（绍兴旗滨搬迁线1,200吨/日）、1条高性能电子玻璃生产线（150吨/日）以及1条微晶玻璃生产线（3吨/日）的点火。在建3条光伏玻璃生产线（3*1,200吨/日）、1条高性能玻璃生产线（65吨/日）。我们预计今年光伏玻璃业务放量较快，叠加盈利能力不断向头部企业靠拢，业绩弹性有望超预期。 持续看好公司中长期成长，维持“买入”评级 公司系浮法玻璃龙头，深耕主业同时推进电子玻璃、光伏玻璃产能布局，未来盈利成长性有望增强。根据23年经营情况及目前浮法玻璃价格，我们预计公司24-26年归母净利润19/24.6/27亿元（前值24-25年32.5/37.9亿元），对应PE10.5、8.2、7.4倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格超预期增长，下半年竣工端行情不及预期，公司扩产不及预期

     旗滨集团(601636) 投资要点 事件：公司披露2023年年报和2024年一季报，2023年实现营业收入156.83亿元，同比+17.8%，实现归母净利润17.51亿元，同比+33.0%。2023Q4、2024Q1单季度实现营业收入44.98亿元、38.57亿元，同比+29.5%、+23.2%，实现归母净利润5.08亿元、4.42亿元，同比+645%、+292%。公司拟每10股派发股利3.3元（含税），现金分红比例为50.44%。 浮法玻璃盈利显现韧性，光伏玻璃加速放量。（1）浮法玻璃：我们测算公司2023年浮法原片销量同比增长6%，对应单箱毛利21.6元，同比上升3.1元。（2）光伏玻璃：2023年销售光伏玻璃加工片19408万平，同比增长201.7%，实现营收34.12亿元，同比增长114.1%，毛利率21.5%，同比提升12.3pct，得益于新点火产线爬坡速度加快。（3）2023Q4、2024Q1单季毛利率为29.0%、26.1%，分别同比+19.2pct、+12.7pct，得益于浮法、光伏玻璃毛利率同比改善，以及Q1浮法玻璃盈利保持平稳。 财务费用率上升致期间费用率小幅上升。（1）公司2023年期间费用率为11.1%，同比增加1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/5.4%/3.7%/1.0%，同比分别+0.1/+0.2/-0.1/+0.9pct，财务费用同比增加1.42亿元，主要是借款规模增长以及汇兑收益同比减少所致。（2）2024Q1单季期间费用率同比+1.6pct至11.9%，主要因管理费用率/财务费用率分别同比增加1.1/0.7pct。（3）公司2023年资产减值损失1.53亿元，主要因计提存货跌价准备8489万元、计提固定资产减值准备（马来砂矿设施）4534万元。 资本开支力度延续，支撑新兴业务持续增长。（1）2023Q4、2024Q1购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为17.13亿元、11.79亿元，分别同比增长10.5%、4.7%，反映公司光伏玻璃、电子玻璃等新兴业务板块投资力度维持，外延扩张大力推进。（2）2024年一季报资产负债率为54.5%，同比上升5.0pct。 中期光伏玻璃新增长极成型。2023年公司光伏及其他功能玻璃营收占比同比提升9.4pct至23.3%，实现毛利额7.56亿元，同比增长287%。公司光伏玻璃产能规模已位居行业前三，年内将有3600t/d产能投产，凭借规模化、资源优势，形成中长期新增长极，光伏玻璃在公司盈利比重有望大幅提升。2条高性能电子玻璃生产线（130t/d），正在筹建2条中性硼硅药用玻璃生产线（100t/d），电子、药用玻璃板块继续稳步开拓。 盈利预测与投资评级：（1）公司在浮法玻璃板块通过资源储备、原燃料采购构筑的成本优势凸显，有望持续享有超额利润。（2）公司光伏玻璃新增长极成型，电子玻璃、药用玻璃稳步开拓，公司中长期多元化成长性显现。（3）基于地产竣工需求下行风险，我们预计公司2024-2025年归母净利润19.5/19.7亿元（较前值分别上调3%/下调16%），新增2026年归母净利润预测为26.1亿元，4月25日收盘价对应市盈率10、10、8倍，维持“增持”评级。 风险提示：地产竣工下行超预期、光伏玻璃竞争格局恶化、新业务开拓不及预期的风险。

     旗滨集团(601636) 投资要点 事件：公司2023年实现收入156.83亿元（+17.8%），归母净利润17.51亿元（+32.98%），扣非归母净利润16.62亿元（+39.41%）；公司24年一季度实现收入38.57亿元(+23.2%)，归母净利润4.42亿元（+292.3%），扣非归母净利润4.16亿元（+543.09%）。同时，公司23年度分红方案，拟向全体股东每10股派发现金红利3.3元（含税），现金分红约8.83亿元，现金分红比例为50.44%。 点评： 24Q1纯碱价格下行支撑盈利保持平稳。2023年地产竣工同比增长17%，在地产竣工的支撑下，玻璃需求尚可，公司全年销售各种优质浮法玻璃原片11402万重箱，同比增加599万重箱，根据卓创资讯数据，2023Q4全国浮法玻璃平均价格约2050元/吨，进入24年一季度，传统淡季价格有所回落，Q1全国含税均价约2001元/吨，环比回落约50元/吨，但是由于纯碱价格有所下降，公司整体盈利保持平稳，24Q1纯碱均价约2387元/吨，环比下降368元/吨，同比下降392元/吨，主要原材料成本的下降，使得公司24Q1的销售毛利率为26.09%，净利率12.18%，环比提升1.65%，同比提升8.57%，盈利保持高位稳定；展望二季度，从供给端来看，目前在产产能日熔量为174365吨/天，处于近年来在产产能高位，由于当前盈利尚可，盈利驱动冷修生产线的加速复产，在产产能增加一定程度带来供给压力；而从需求端来看，24年Q1地产竣工面积同比下降20.7%，根据隆众资讯数据，截止到4月中旬，深加工企业订单天数为11.3天，环比下降8%，同比下降24%，工程类深加工订单表现仍旧一般，地产竣工下行或对当前供需格局带来一定冲击。 光伏产能加速扩产，打造新的业绩增长点。公司积极布局光伏领域，拥抱新能源赛道，打造光伏第二主业初见雏形。2023年公司漳州光伏2条各1200吨/日、宁波光伏2条各1200吨/日、马来西亚沙巴1条1200吨/日生产线相继建成点火，新增光伏玻璃产能6000吨/日，截止23年年末，公司7条光伏玻璃产能达到8200吨/日，其中在建3条单线产能1200吨/日的生产线，预计24年将陆续点火投产，23年公司超白光伏玻璃实现收入约34.12亿元，同比增长114.13%，毛利率为21.55%，同比提升13.47个pct。按照公司光伏玻璃建设规划，公司计划在马来西亚沙巴基地新建光伏新材料1,200吨/天光伏高透基材三线，届时投产后，公司光伏玻璃产能规模将跃居行业头部，随着光伏玻璃产能的陆续投产，将带来新的业绩增长点。同时公司成立子公司建设分布式光伏电站项目，一方面可以提升自身发电，降低用电成本；另一方面，积累光伏电站建设及运营经验，未来在双碳背景下，公司有望更深层次布局光伏领域。 电子玻璃继续扩产，新业务开拓渐入佳境。继公司醴陵电子首条65吨级高性能电子玻璃生产线在2020年4月进入商业化运营后，公司电子玻璃产能也稳步扩张，截止到23年末，公司已建成4条高性能电子玻璃生产线，总规模为345吨/天，同时在建2条生产线（共130吨/天）；公司透明微晶玻璃生产线项目已顺利达成一期目标，正加快进入量产以及二期扩产阶段，实现了高性能微晶盖板玻璃材料的批量国产化，加速实现国产替代，未来规模效应及品牌优势将逐步凸显；同时中性硼硅药用玻璃一期已经于21年10月实现商业化运营，目前公司有2条中性硼硅药用玻璃生产线（共60吨/天），在四川泸州新建2条50吨/天的中性硼硅药玻生产线，届时投产后公司药玻规模优势将显现；电子玻璃与中性硼硅管国产替代空间广阔，公司依托资源、渠道、成本等优势有望异军突起，未来产品结构将更加优化，高端产品提升公司竞争壁垒，整体估值有望抬升。 公司推出第五期员工持股计划，进一步提升员工积极性。23年公司适时推出第五期员工持股计划，此次员工持股计划规模不超过3144.743万股，占公司当前总股本的1.1719%，股票来源于公司回购专用账户；参加本期员工持股计划的员工总人数不超过890人，此次员工持股计划购买回购股份的价格为4.12元/股；根据公司中长期发展规划，已推出五期员工持股计划，将员工利益与公司发展深度绑定，提升员工的积极性，同时彰显了公司对未来发展的信心。 投资建议：当前地产进入调整期，浮法行业进入周期底部震荡阶段，公司规模及成本优势明显，浮法盈利相对稳定，而公司光伏、电子玻璃及药玻扩产稳步推进，未来将带来新的增长点。我们给予2024-2026年公司业绩分别为21.67、24.2和26.33亿元，对应EPS分别为0.81、0.9和0.98元，对应PE估值分别为9.3、8.3和7.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；新业务拓展进度不及预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。

     旗滨集团(601636) 公司发布公告：①根据公司改革和发展需要，公司创始人、实控人俞其兵先生提交书面辞职报告，申请辞去董事及董事会专业委员会委员等职务，辞去上述职务后，俞其兵将不再担任公司任何管理职务，但仍将以创始人身份为公司继续服务。②因个人原因，董事长何文进先生向公司董事会申请辞去董事长及董事会专业委员会委员等职务，辞职后将不再担任公司法定代表人及其他任何职务；因工作变动原因，董事姚培武先生、董事侯英兰女士向公司董事会申请辞去董事及董事会专业委员会委员等职务，目前姚培武仍任公司董秘、侯英兰仍任公司开发研究院院长。 基业长青，现代化治理更进一步 作为公司创始人，俞其兵先生主动提出上述战略性安排，有利于公司长远发展，实现基业长青。公司董事长并非实控人，本次人员更换，将通过完善现代企业制度，构建高效、专业化董事会治理结构，打造新型董事会、经理层关系，大幅提升公司治理水平。同时体现创始人的胸襟格局与远见卓识。 浮法玻璃：Q4继续去库存，产销率向好 产销量方面，根据卓创资讯数据，截至11月30日，重点监测省份生产企业库存3708万重箱（去年同期生产企业库存为6017万重箱），较9月末下降274万重箱，去库幅度达6.9%。价格方面，截至11月30日，全国浮法玻璃价格为1959元/吨，较9月末下降156元/吨，降价幅度达7.4%。 光伏玻璃：顺利满产、盈利能力有弹性 光伏玻璃产能释放带来产销量增长已于半年度报表体现，23H1其他功能玻璃营收13.75亿元，收入占比20.2%、2022年同口径收入占比14.1%，占比明显提升。截至23Q3末，公司有6条光伏玻璃生产线、在产产能5800T/D，其中漳州1线于2023年1月投产、宁海1线于6月投产、漳州2线于7月投产、宁海2线于9月投产。考虑到今年光伏玻璃产能投放较2021-2022年趋紧（2021-2022年光伏玻璃行业在产产能同比增速分别为40%、81%，截至2023年11月末，行业在产产能为96280T/D，较去年同期增长31%），明年行业内旗滨的产能同比弹性或更大。同时，公司成本控制能力可期，预期得益于①后发进入，单线窑炉规模领先，②光伏玻璃原材料低成本路径与浮法有相通性，公司前瞻性布局超白砂矿，③公司具备光伏玻璃领域人才、技术积累。 药玻值得期待，电子玻璃23H1收入同比+60% 药用玻璃：23H1福建药玻收入0.25亿元，同比+201%，净利润-0.14亿元。目前已于湖南郴州建成两期中硼硅药玻素管项目，一期25吨/天于2021年10月进入商业化运营，二期40吨/天于2022年11月开始点火试产，产品成品率逐步提升。2023年3月公告福建药玻拟于四川泸州投资7.8亿元建设2条中硼硅药用玻璃素管生产线。电子玻璃：23H1醴陵电子收入1.76亿元，同比+60%，净利润0.2亿元。产线商业化运营后业绩逐步释放。 投资建议：①公司浮法玻璃原片成本、管理优势领先行业，盈利能力修复；②多元化布局蓄力成长，光伏玻璃有望成为新增长极，药玻值得期待；③人事变更、现代化治理更进一步，有望实现基业长青。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为18.5、24.31、29.05亿元，现价对应动态PE分别为10、8、7X，维持“推荐”评级。 风险提示：竣工需求不及预期；原材料、燃料价格波动；产能投产不及预期。

     旗滨集团(601636) 事件概述。 公司发布三季度报告， 23Q1-Q3 实现营收 111.85 亿元，同比+13.68%，归母净利12.43 亿元，同比-0.42%，扣非归母净利 11.37 亿元，同比-0.94%。 盈利能力继续改善。 单季度 Q3 实现营业收入 43.00 亿元，同比+28.48%，实现归母净利润 5.96亿元，同比+251.89%，实现扣非归母净利润 5.75 亿元，同比+294.87%；经营现金流净额 5.33 亿元，同比由负转正，毛利率 27.72%，同比+12.45pct，环比+1.03pct，净利率 13.86%，同比+8.78pct，环比-0.36pct， 三季度景气度和盈利情况同比环比都延续改善势头。 政策组合拳带动需求回暖，原燃价格回落，浮法玻璃 Q3 景气回升。 价格端，根据卓创资讯，浮法玻璃国内主流价 22M6-23M4 稳定在 1600-1700 元/吨，低位企稳， 23M4-23M5，依托保交楼政策支撑，行业景气度逐步回升，价格快速上升至 2250 元/吨高位后回落至 1900 元/吨。 8 月限购、限售、降存量利率等核心房地产支持政策密集出台， 9 月地方陆续跟进，推动需求端回暖，浮法玻璃Q3 价格逐步上升至 2100 元/吨。 成本端， 5 月后重质纯碱价格稳定在 2000 元/吨， 8 月中旬，期货盘面价格明显上涨，带动现货价格走强， 9 月末重质纯碱主流终端价格上升至 3200 元/吨，综合来看同比去年 Q3 仍然略有降低； 燃料方面， 根据 Wind 数据，石油焦 Q3 均价同比回落接近 50%，利润空间增厚显著。 光伏玻璃产线建设稳步推进，利润增长贡献将逐渐攀升。 1-8 月中国光伏装机需求爆发式增长，国内光伏新增装机规模为 113.16GW，创历史新高，其中 7-8 月装机容量 34.74GW， 国内地面电站项目持续推进，组件厂开工较为火热，带动光伏玻璃订单数量提升。供给端， 9 月末超白压延玻璃日熔量 93080 吨， 6 月末数据为 88930 吨，供给能力提高 5.74%， 延续了上半年的产能提升趋势。供需两端作用下， Q3 国内 3.2mm 镀膜玻璃均价稳步上升至 27.50 元/平方米（2023H1 均价为 25.92 元/平方米），景气回升。中长期来看，随着光伏发电既定装机目标需求释放，结合光伏组件大尺寸、轻薄化的发展趋势，双玻组件渗透率将持续提升，光伏玻璃需求有望进一步释放。 微观层面， 根据卓创资讯， 公司光伏玻璃 1-9 月份新建点火 4 条产线，合计 4800t/d 产能， 其中三季度新增点火 2条； 新建生产线项目进度符合预期，根据规划预计年底前将合计新增生产线共 7 条，名义产能达到8200t/d，随着项目落地产能释放，公司有望在光伏玻璃领域走出新的增长曲线。 投资建议 基于地产景气度复苏进度，我们下调 2023-2024 年营业收入预测至 161.26/193.62 亿元（原214.9/258.5 亿元），下调归母净利润预测至 19.91/24.11 亿元（原 43.4/50.0 亿元），下调 EPS至 0.74/0.90 元（原 1.62/1.86 元），新增 2025 年收入预测 234.16 亿元，归母净利润预测 30.03亿元， EPS 为 1.12 元，对应 10 月 18 日 8.27 元收盘价 11.15/ 9.2/ 7.39x PE，维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期，成本高于预期，投产进度慢于预期，系统性风险

     旗滨集团(601636) 核心观点 Q3 收入稳步增长， 业绩大幅改善。 2023 年 1-9 月公司实现营收 111.85 亿，同比+13.68%， 归母净利润 12.43 亿， 同比-0.42%， 扣非后归母净利润 113.66亿， 同比-0.94%， 基本 EPS 为 0.4642 元/股， 其中 Q3 单季度营收和归母净利润分别为 43.00 亿和 5.96 亿， 分别同比+28.48%和+251.89%%。 三季度业绩大幅改善主要受益于 1)浮法玻璃产销、库存保持较好水平， 价格同比上涨；2） 成本端原燃材料价格同比下降； 3） 光伏玻璃产能逐步释放， 深加工玻璃销量增加。 盈利水平延续改善， 现金流水平显著回升。 2023 年 1-9 月， 公司实现综合毛利率 23.4%， 同比-1.88pct， 其中 Q3 单季度毛利率为 27.70%， 分别同比/环比+12.45pct/+1.00pct， 三季度以来， 浮法玻璃价格持保持步上涨， 根据卓创资讯， Q3 价格中枢同比提升 18.12%， 同时原燃材料纯碱、 石油焦 Q3 均价分别同比下降约 10.09%和 55.33%， 进一步提升盈利水平。 期间费用率为10.64%， 同比+0.18pct， 其中销售/管理/财务/研发费用率分别为1.03%/5.01%/0.90%/3.69%， 分别同比+0.12/-0.63/+0.87/-0.18pct。 前三季度， 公司经营性净现金流为 8.85 亿， 同比+321.4%， 主要受益于公司盈利水平回升。 截至三季度末， 公司资产负债率为 53.42%， 较上半年继续提高1.74pct， 主要由于公司筹建项目推进， 资金需求增加， 融资力度增加， 借款增加， 但整体资债水平仍处较为健康水平。 光伏玻璃加速投产， 深加工领域持续扩张。 光伏玻璃方面， 前三季度合计新增点火生产线 4 条， 其中 Q3 单季度点火 2 条， 目前已投产的光伏玻璃生产线共 6 条（含浮法超白） ， 总产能 7000t/d。 电子玻璃方面， 今年 1 月电子玻璃二期进入商业化运营， 6 月国内首条微晶盖板玻璃生产线投产。 目前，公司电子玻璃、 药用玻璃规模扩张仍在持续推进， 未来高端产品规模及市占率有望进一步提升。 风险提示： 房地产竣工低于预期； 供给增加超预期； 成本上涨超预期。 投资建议： 看好公司中长期发展， 维持“买入” 评级。 公司是浮法玻璃龙头企业， 随着中长期发展战略持续推进， 公司在稳固浮法玻璃龙头地位的同时， 快速切入光伏玻璃领域， 并在电子玻璃、 药用玻璃等高端细分领域突破布局， 产品结构有望不断优化， 增强未来业绩韧性。 随着新增产能逐步投产， 未来业绩具备增量空间， 看好公司中长期 发 展 。 预 计 2023-25 年 EPS 为 0.73/0.94/1.18 元 / 股 ， 对 应 PE11.3/8.8/7.0x， 维持“买入” 评级

     旗滨集团(601636) 核心观点 公司发布三季报，第三季度业绩大增。2023年前三季度，公司实现营收111.85亿元（+13.68%），归母净利润12.43亿元（-0.42%），扣非归母净利润11.37亿元（-0.94%）；其中第三季度，公司实现营收43.00亿元（+28.48%），归母净利润5.96亿元（+251.89%），扣非归母净利润5.75亿元（+294.87%）。 浮法玻璃价格同比增加，三季度业绩改善明显。根据卓创资讯数据显示，三季度全国浮法玻璃平均价格在1850-2050元/吨波动，相较去年同期有80-130元/吨的涨幅。而从成本来看，三季度全国纯碱平均价格在2,200元/吨上下，平均同比下降700-800元/吨。得益于浮法玻璃价格同比提升以及成本端纯碱价格的同比下降，三季度浮法玻璃盈利能力显著增强。 当下浮法玻璃盈利能力或将维持，长远看价格弹性不宜期望过高。得益于金九银十旺季的影响，三季度浮法玻璃价格提升明显，企业盈利能力显著提升。从供给来看，厂家检修和复产变动较小，预计产量将继续保持稳定；需求来看，近期下游需求持续增加，企业去库明显，保交楼任务下需求有望延续；成本来看，步入九月份后，纯碱现货价格快速提升，从八月下旬的2,200元/吨快速提至3,100元/吨上下，企业成本压力显著，目前纯碱供应紧张的情况有所缓解，且从纯碱期货价格来看，远期合约贴水严重。以10月16日盘中价格来看，纯碱2311和2312价格分别为2,155和1,857元/吨，相较纯碱2310价格2,670元/吨差距明显，预计四季度纯碱价格有望快速回落，综合来看当下浮法玻璃的盈利能力有望在四季度延续。展望明年，在供给和需求没有明显变化的预期下，我们倾向认为浮法玻璃有望维持在合理的盈利区间内，价格弹性不宜期望过高。 期待其他玻璃业务贡献业绩。公司近年来不断加大其他玻璃领域的布局，包括浮法、电子和药用玻璃。公司在湖南郴州、福建漳州、浙江宁波、云南昭通、马来西亚沙巴州建有或在建光伏玻璃基地，除浙江基地外，其他生产基地均配套建设了硅砂（普通砂、超白砂）矿。截止六月末，公司拥有25条优质浮法生产线，4条光伏玻璃生产线，2条高铝电子玻璃生产线，2条中性硼硅药用玻璃生产线，11条镀膜节能玻璃生产线，在建6条光伏玻璃生产线、2条高性能电子玻璃生产线，正在筹建2条高性能电子玻璃生产线、2条中性硅药用玻璃生产线。 投资建议：公司作为国内浮法玻璃龙头企业，产品质量和成本优势明显，在保交楼政策下浮法玻璃需求有望延续，公司浮法业务有望维持较好的盈利能力。此外，公司不断加大在光伏、电子和药用等玻璃领域的布局，在建产能较高，未来有望为公司贡献可观利润。预计公司2023-2025年的营收分别为154.79、168.94和180.87亿元，归母净利润分别为16.02、18.17和20.18亿元，对应PE分别为13.69、12.07和10.86倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：地产竣工不及预期，纯碱和天然气等能源价格大幅上涨，行业复产产能加大供需格局恶化。

     旗滨集团(601636) Q3业绩环比增长，浮法玻璃盈利仍具弹性 公司发布2023年三季度报告，2023年1-9月实现营收111.85亿元，同比+13.68%，归母净利润12.43亿元，同比-0.42%，扣非净利润11.47亿元，同比-0.94%；其中2023Q3实现营收43.00亿元，环比+14.53%，归母净利润5.96亿元，环比+11.52%，扣非归母净利润5.75亿元，环比+15.73%。受益于保交楼政策以及光伏玻璃新增产能放量，公司2023Q3业绩环比增长。我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年公司实现归母净利润23.53/20.14/21.43亿元，同比+78.7%/-14.4%/+6.4%；EPS分别为0.88/0.75/0.80元，对应当前股价，PE为9.3/10.9/10.2倍。维持“买入”评级。 重质纯碱阶段性供需错配，浮法玻璃盈利仍具备弹性 2023Q3归母净利润5.96亿元，环比+11.52%，扣非归母净利润5.75亿元，环比+15.73%；我们认为净利润环比增长的主要原因为光伏玻璃新产能放量所致。2023Q3公司毛利率27.70%，同比+12.45pct，环比+1pct；净利率13.85%，同比+8.64pct，环比-0.53pct。2023Q3公司净利率环比微降的原因：（1）2023Q3重质纯碱阶段性供需错配导致价格上涨，根据Wind数据，2023Q3重质纯碱平均市场价格环比+2.49%，（a）新增产能落地不及预期，虽然远兴能源阿拉善天然碱项目如期投产，但目前以生产轻质纯碱为主，重质纯碱产能处于爬坡阶段，（b）有效产能减少，7-9月是重质纯碱生产线检修的高峰期；（c）需求增加，在远兴能源天然碱项目落地强预期下，光伏玻璃新增产能以及浮法玻璃复产产能加速落地，相较于2023年5月末，2023年9月末光伏玻璃新增产能5350吨/日，增长6.10%；浮法玻璃复产产能4450吨/日，增长2.66%。（2）2023Q3期间费用率环比+1.29pct，其中销售/管理/财务费用率环比+0.11%/0.71%/0.47%，主要系2023年1-9月公司新投产4条光伏玻璃生产线，产能合计为4800吨/日，目前公司光伏玻璃业务尚未形成规模量产，因此期间费用率较高，随着在建产能陆续投产，规模化优势或将显现，期间费用率有望改善。我们认为公司浮法玻璃业务仍具备盈利弹性：（1）保交楼支撑需求增速韧性较强，（2）近期进口重质纯碱有望陆续到港，叠加天然碱重质纯碱产能逐步爬坡，重质纯碱价格或仍有较大下行空间。 规模优势+硅砂自给率高，有望提升业绩韧性 公司光伏玻璃业务已进入业绩放量期，截至2023年9月末公司已投产光伏玻璃（超白压延）产能约4800吨/日，营收占比由2022年的14%增长至2023H1的20%。公司在建以及计划拟建产能规模约6000吨/日，虽然2023年5月工信部出台风险预警机制，公司主营浮法玻璃业务现金造血能力较强（现货现款结算方式）且资金实力雄厚，有望支撑光伏玻璃产能逐步落地；同时，公司收购配套超白石英砂矿，经测算石英砂矿全部投产后可完全自给，有望显著提高光伏玻璃毛利率。我们认为，在/拟建产能投产后，公司光伏玻璃产能规模及盈利能力或将跻身第一梯队；从中期来看，光伏玻璃业务有望成为公司业绩第二增长曲线，公司业绩有望呈现较强韧性。 风险提示：保交楼进展低于预期；远兴能源重质纯碱投产不及预期；民营房企信用风险蔓延。

     旗滨集团(601636) 投资要点 事件：公司披露2023年三季报，前三季度分别实现营业总收入、归母净利润111.85亿元、12.43亿元，同比分别+13.7%、-0.4%，其中三季度单季分别实现营业总收入、归母净利润43.00亿元、5.96亿元，同比分别+28.5%、+251.9%。 Q3收入增速加快，毛利率延续修复。（1）公司Q3营收同比增长28.5%，环比Q2增长14.5%，预计主要得益于公司光伏压延玻璃产能持续释放爬坡，据卓创资讯，公司年内已有漳州光伏一二线、宁波光伏一二线点火投产，累计在产产线日熔量达到7000t/d。此外8月以来旺季刚需释放推动浮法玻璃市场价格上移，预计Q3浮法均价环比维持稳定。（2）Q3单季毛利率为27.7%，同比/环比分别+12.4pct/+1.0pct，毛利率同比的改善主要得益于能源价格同比显著下降和浮法玻璃价格的同比上涨，环比改善幅度预计受到Q3重碱现货价格上行的影响，但公司提前备货有望在一定程度上对冲成本的上行。 期间费用率小幅增加，资本开支维持高位。（1）公司Q3单季期间费用率同比增加2.2pct至11.2%，主要因为管理费用率和财务费用率分别同比增加1.2pct/0.9pct至5.3%/1.1%，预计主要是新产能持续投产爬坡导致费用率阶段性上升以及公司产线建设增加有息负债所致。（2）公司Q3经营活动产生的现金流量净额为5.33亿元，同比增长241.7%，Q3购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为12.57亿元，同比-12.6%，仍维持高位，反映光伏玻璃等新产能建设持续推进。（3）受持续大力度资本开支影响，公司三季报资产负债率为53.4%，同比增加9.2pct，主要是项目建设长期借款增加所致。 Q4浮法玻璃盈利有韧性，光伏玻璃增量有望加速释放。（1）短期终端需求有旺季支撑，但涨价后产销有所反复，反映下游信心仍然偏弱。考虑当前中下游库存处低位，若后续需求表现超预期，亦仍有社会库存增加和价格上涨的空间，支撑浮法玻璃盈利韧性。中期随着在产产能恢复，供给由缺口回到平衡，景气方向需要关注竣工端需求变化和地产政策效果。（2）公司光伏压延产能持续投放和爬坡，电子玻璃和药用玻璃产线建设稳步推进，多元业务收入体量和盈利增量释放支撑中长期成长性。 盈利预测与投资评级：作为浮法玻璃龙头企业，公司享有中长期成本优势，光伏玻璃大手笔布局，电子玻璃、药用玻璃持续扩张，公司中长期多元化成长性显现。我们暂维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润预测为17.7/18.9/23.5亿元，10月13日收盘价对应市盈率12.4、11.6、9.3倍，维持“增持”评级。 风险提示：地产竣工端需求下行、新产能爬坡不及预期的风险。

     旗滨集团(601636) 核心观点： 事件：旗滨集团发布2023年三季报。2023年前三季度实现营业收入111.85亿元，同比增长13.68%；归母净利润12.43亿元，同比减少0.42%；扣非后归母净利润11.37亿元，同比减少0.94%。2023Q3实现营业收入43亿元，同比增长28.48%；归母净利润5.96亿元，同比增长251.89%；扣非后归母净利润5.75亿元，同比增长294.87%。 地产竣工带动需求回暖，Q3业绩进一步提升：公司2023Q3实现营业收入43亿元，同比增长28.48%，环比增长14.54%；归母净利润5.96亿元，同比增长251.89%，环比增长11.61%；销售毛利率27.70%，同比+12.45pct，环比+1pct。公司三季度业绩进一步改善，一方面受益于房地产政策不断调整优化以及保交楼政策持续推进，玻璃市场需求好转，浮法玻璃价格回升，提升公司业绩，根据卓创资讯数据，2023Q3中国浮法玻璃日度均价为2035.41元/吨，同比增长18.59%；另一方面，Q3国内纯碱价格下降进一步厚增公司利润空间，2023Q3中国重质纯碱市场均价约2460.11元/吨，同比下降12.82%，环比下降1.20%。后续在地产政策持续推进下，地产竣工端回暖持续，叠加四季度为地产竣工旺季，浮法玻璃需求有望进一步回升。 期间费用率小幅增加，经营性净现金流改善：2023年前三季度公司期间费用率10.65%，同比+0.19pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.04%/5.02%/3.69%/0.90%，同比+0.12pct/-0.63pct/-0.18pct/+0.87pct。2023年前三季度公司经营性净现金流量为8.85亿元，同比增加321.40%，其中Q3单季度经营性净现金流量由负转正，公司经营现金流量情况显著改善，其主要原因系下游需求好转公司收入增加，叠加原燃材料价格下降，公司盈利水平回升，现金流增加所致。 高端产品产能持续释放，公司成长性增强：公司在不断夯实主营业务的情况下，持续进行新兴业务的拓展，加快光伏玻璃及配套砂矿项目的建设，加快电子玻璃、药用玻璃规模的扩张。2023年第三季度公司建成投产3条1200吨/日光伏玻璃生产线，醴陵旗滨高性能电子玻璃生产线项目建成点火，公司新兴业务规模继续扩大，进一步厚增公司业绩。后续公司高端产品产能释放将持续，公司在新兴业务市场发展前景广阔，高端产品占比的提升有望增强公司成长性，提升市场竞争力。 公布最新员工持股计划，彰显未来发展信心：公司公布第五期员工持股计划，本期员工持股计划规模不超过3144.7743万股，占公司当前总股本的1.1719%，计划回购价格为4.12元/股，拟筹集资金总额上限为12956.34116万元，参加本期员工持股计划的员工总人数不超过890人。本期员工持股计划将建立完善员工、股东的利益共享机制，提高员工积极性和创造性，彰显了公司中长期发展的信心。 投资建议：在“保交楼”以及地产竣工端有所恢复的背景下，预计公司主营业务优质浮法玻璃市场需求将持续增加，价格有望进一步回升，公司业绩有望改善；中长期来看，公司新兴业务规模逐步扩大，产能逐步释放，将为公司业绩带来新的增量，此外，新兴业务所处领域发展前景广阔，将增强公司成长性，公司未来业绩可期。预计公司23-25年归母净利润为20.30/26.80/30.10亿元，每股收益为0.76/1.00/1.12元，对应PE为10.80/8.18/7.28倍。维持“推荐”评级。 风险提示：需求恢复不及预期的风险，原燃料价格涨幅超预期的风险，行业新增产能超预期的风险，公司新兴业务产能释放不及预期的风险。

     旗滨集团(601636) 公司发布23年三季报，1-3Q累计营收111.8亿元，同增13.7%，归母净利12.4亿元，同减0.4%，EPS0.46元，同减0.4%。23Q3营收43.0亿元，同增28.5%，归母净利6.0亿元，同增251.9%。23Q2以来玻璃利润维持，维持买入评级。 支撑评级的要点 23Q3利润维持。1-3Q累计营收111.8亿元，同增13.7%，归母净利12.4亿元，同减0.4%，EPS0.46元，同减0.4%。23Q3营收43.0亿元，同增28.5%，归母净利6.0亿元，同增251.9%。Q2以来原片利润维持，支撑公司业绩。 去库支撑，行业利润维持。供给方面，23Q3行业产能净增长日熔量4,650吨，由于冷修较少，行业产能快速增长。需求方面，截至10月12日，行业库存绝对值为4,001万重箱，年底将至，目前华北库存亦处于同期较低水平，未来几周的产销将验证实际需求水平。 推进员工持股，发展动能充足。采购优势，平抑成本。公司具备大宗集采优势，在原材料价格快速上涨的情况下可以有效平抑价格波动，维持利润水平。推进员工持股，保障人才稳定。为实现长期稳健发展，强化共同愿景，公司积极推进事业合伙人持股和员工持股计划，2023年9月审议通过了事业合伙人持股计划（草案）及第五期员工持股计划。相关持股计划的实施将有助于人才稳定，助力未来发展。推进战略规划，加快规模发展。报告期内公司新点火1条光伏玻璃产线，随着公司产品矩阵逐渐丰富，有望通过品类、规模扩张持续发展。 估值 考虑保交楼影响或在24年逐步减弱，供给增加下行业景气或难维持，部分下调盈利预测，预计2023-2025年，公司营收分别为168.2、246.3、337.0亿元；归母净利润分别为17.3、21.7、31.1亿元；EPS为0.65、0.81、1.16元，市盈率12.7、10.1、7.1倍，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 产能投放不及预期，原材料价格上涨，地产竣工不及预期。

     旗滨集团(601636) 投资要点 事件：公司2023年前三季度实现收入111.85亿元（+13.68%），归母净利润12.43亿元（-0.42%），扣非归母净利润11.37亿元（-0.94%）；其中Q3实现收入43亿元(+28.48%)，归母净利润5.96亿元（+251.89%），扣非归母净利润5.75亿元（+294.87%）。 点评： 23Q3浮法价格逐月向上，短期纯碱价格上涨压制盈利。进入三季度，价格呈现逐月上涨趋势，根据卓创资讯数据，7月初全国含税均价约1920元/吨，到9月末价格上涨至2115元/吨，23年Q3全国浮法玻璃均价（含税）约2035元/吨，同比提升约319元/吨，价格提升使得Q3整体盈利同比明显增长；同时，进入到8月中下旬，纯碱价格明显提升，含税价格从8月初的约2118元/吨，上涨至9月末的3232元/吨，纯碱价格每提升100元/吨，玻璃成本增加约20元/吨，短期纯碱价格的提升对于8-9月公司成本带来一定压力，随着纯碱新增产能逐步释放，预计四季度纯碱价格将逐步下行；展望四季度，从供给端来看，今年以来在产产能日熔量净增加约11340吨/天，尤其进入Q3以来，盈利的恢复加速冷修生产线的复产，在产产能增加一定程度带来供给压力；但从需求端来看，深加工企业订单逐步恢复，根据隆众资讯数据，截止到10月中旬，深加工企业订单天数约21.6天，较上期提升1.3天，在“保交楼”的大背景下，四季度为竣工旺季，下游需求或有支撑，供需格局或将延续紧平衡。 光伏产能加速扩产，打造新的业绩增长点。我们认为，公司积极布局光伏领域，拥抱新能源赛道，打造光伏第二主业初见雏形。公司第一条光伏压延生产线已经在22年4月份点火，产能爬坡顺利，第二条光伏压延生产线在23年1月5日点火；根据卓创统计，公司第三、四、五条光伏压延产能分别于6月28日（宁波1200吨/天）、7月2日（漳州1200吨/天）和9月20日（宁波二线1200吨/天）点火。按照公司光伏玻璃建设规划，前期公司已计划在湖南郴州、福建漳州以及浙江绍兴、浙江宁波共新建5条1200吨/天的生产线并配套深加工生产线，同时计划在马来西亚新建2条1200吨/天生产线，此外公司计划在东山漳州基地再建一条1200吨生产线（二期），在云南昭通新建4条1200吨/天生产线，并配套相关的砂矿及深加工生产线，预计到2025年，不考虑浮法转产的产能，公司光伏玻璃产能也将达到14400吨/天，公司光伏玻璃产能规模将跃居行业头部，随着光伏玻璃产能的陆续投产，将带来新的业绩增长点。同时公司成立子公司建设分布式光伏电站项目，一方面可以提升自身发电，降低用电成本；另一方面，积累光伏电站建设及运营经验，未来在双碳背景下，公司有望更深层次布局光伏领域。 电子玻璃继续扩产，新业务开拓渐入佳境。继公司醴陵电子首条65吨级高性能电子玻璃生产线在2020年4月进入商业化运营，醴陵电子高性能电子玻璃生产线项目（二期）在2022年7月建成点火，电子玻璃产品的市场占有率和品牌效应稳步提升。根据公司战略发展规划和电子玻璃业务目前的实际运营情况，公司拟在浙江省绍兴市柯桥经济技术开发区新材料产业园建设2条高性能电子玻璃生产线，项目计划总投资约78,000万元，届时公司电子玻璃产能将突破200吨/天，而旗滨电子玻璃新一轮增资扩股，引入了小米长江产业基金，以此有望切入小米供应链，加速实现国产替代，未来规模效应及品牌优势将逐步凸显；同时中性硼硅药用玻璃一期已经于21年10月实现商业化运营，部分产品已批量化生产和销售，二期已于22年Q4建成投产，23年3月份公司再次发布公告，拟在四川泸州新建2条50吨/天的中性硼硅药玻生产线，届时投产后公司药玻规模优势将显现；电子玻璃与中性硼硅管国产替代空间广阔，公司依托资源、渠道、成本等优势有望异军突起，未来产品结构将更加优化，高端产品提升公司竞争壁垒，整体估值有望抬升。 公司推出第五期员工持股计划，进一步提升员工积极性。公司适时推出第五期员工持股计划，此次员工持股计划规模不超过3144.743万股，占公司当前总股本的1.1719%，股票来源于公司回购专用账户；参加本期员工持股计划的员工总人数不超过890人，此次员工持股计划购买回购股份的价格为4.12元/股；根据公司中长期发展规划，已推出五期员工持股计划，将员工利益与公司发展深度绑定，提升员工的积极性，同时彰显了公司对未来发展的信心。 投资建议：当前地产进入调整期，浮法行业进入周期底部震荡阶段，公司浮法业务相对稳定，而公司光伏、电子玻璃及药玻扩产稳步推进，未来将带来新的增长点。我们维持2023-2025年公司业绩分别为20.3、33.9和47.2亿元，对应EPS分别为0.76、1.26和1.76元，对应PE估值分别为10.8、6.5和4.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料持续涨价，成本压力加剧；地产投资大幅低于预期；新业务拓展进度不及预期；环保监管放松，产能退出进度不及预期。

     旗滨集团(601636) Q3单季度业绩良好，非浮法业务有望带来中长期成长性 公司23Q1-3实现收入/归母净利/扣非业绩111.85/12.43/11.37亿元，yoy13.68%/-0.42%/-0.94%，其中Q3实现收入/归母净利/扣非净利分别43.00/5.96/5.75亿元，yoy28.48%/251.89%/294.87%。同时，公司推出事业合伙人持股计划，面向公司核心管理层人员，推动核心管理层与公司长期成长价值的绑定。 浮法玻璃价格有所下降，光伏玻璃产能有序释放 据我们测算，浮法玻璃23Q1-3营收约70亿元，其中Q3约28.8亿元。量方面，根据卓创资讯，我们预计Q3玻璃销量2756万重箱；价格方面，Q3漳州旗滨均价108元/重箱（含税，环比下降6%），株洲旗滨Q3均价环比下降5%。根据我们测算，Q3的单箱净利为19元/重箱。展望Q4，我们预计浮法玻璃业绩与Q3或不相上下。 23Q3公司建成点火2条日熔量为1200吨/日生产线，目前光伏玻璃压延产能6000t/d，并持续推进10条生产线及配套砂矿项目建设（其中马来西亚4条）。我们预计今年投产产能将于Q4基本释放，光伏玻璃毛利率有望稳步提升。 Q3毛利率环比提升，期间费用管控良好 23Q1-3公司毛利率23.36%，同比下降1.89pct；Q3单季度毛利率27.70%，同比上升12.45pct，环比Q2上升1pct。成本方面，9月底主要成本重碱主流终端价格在3390元/吨，较6月底上涨54%，而毛利率有所提升，我们认为公司成本管控较好以及建筑节能玻璃销售情况表现较优所致。23Q1-3公司期间费用率10.64%，同比上升0.18pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.12/-0.63/-0.18/+0.87pct。23Q1-3公司实现净利率11.16%，同比下降1.61pct；Q3实现净利率13.85%，同比上升8.64pct，环比下降0.53pct。 多元化布局巩固龙头地位，维持“买入”评级 公司系浮法玻璃龙头，深耕主业同时推进电子玻璃、光伏玻璃产能布局，未来盈利成长性有望增强。根据前三季度经营情况及目前浮法玻璃价格，我们预计公司23-25年归母净利润21/32.5/37.9亿元，对应PE11、7、6倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格超预期增长，下半年竣工端行情不及预期，公司扩产不及预期

     旗滨集团(601636) 公司发布2023年三季报：23Q1-Q3实现营收111.85亿元，同比+13.68%，归母净利12.43亿元，同比-0.42%，扣非归母净利11.37亿元，同比-0.94%。其中，23Q3实现营收43亿元，同比+28.48%，归母净利5.96亿元，同比+251.89%，扣非归母净利5.75亿元，同比+294.87%。23Q1-Q3毛利率23.36%，同比-1.88pct，净利率11.16%，同比-1.61pct；23Q3毛利率27.7%，同比+12.45pct、环比+1pct。23Q3业绩同比高增，主因系：①Q3地产竣工需求保持相对景气，以及保交楼持续落实，支撑玻璃需求，报告期公司玻璃产销、库存均保持较好水平，价格同比上涨；②国内原燃料价格同比下降，增厚利润；③光伏玻璃产能逐步释放，深加工玻璃销量增加。 浮法玻璃Q3盈利能力同比明显修复、环比基本保持： 产销量方面，截至9月28日，重点监测省份生产企业库存3982万重箱，较6月末下降1332万重箱，下降幅度达25.1%。去库主因系：①下游深加工厂订单回暖，存在补货需求，原片厂库存较为可控的情况下，尤其是8月需求增量较明显，大型加工厂订单较为饱满。根据隆众资讯数据，玻璃下游深加工订单从7月份开始好转，由7月初的15.1天持续增加到8月中旬的20.1天（截至9月中旬，订单天数略有回落降至18.5天）。从其他省份（非河北、湖北）去库较多可看出，本轮下游需求真实改善；②供给温和复产，22年6月23日到年末合计冷修34条产线，而截至23Q3末冷修复产26条、冷修17条。 价格方面，根据卓创资讯数据，23Q3全国浮法玻璃价格为2034元/吨，同比+18.2%、环比-1.1%。 成本方面，23Q3全国重质纯碱市场价为2460元/吨，同比-12.8%，环比-1.2%，石油焦价格同比-47.6%，环比+2.5%。 价格同比回升、成本压力同比明显缓解的情况下，我们预计公司浮法玻璃业务23Q3毛利率、单箱净利同比回升幅度较大，环比预计保持平稳，因此23Q3公司整体毛利率同比+12.45pct、环比+1pct。 光伏玻璃产能逐步释放，预计Q3产销量同环比均有较大程度增加： 光伏玻璃产能释放带来产销量增长已于半年度报表体现，例如23H1其他功能玻璃营收13.75亿元，收入占比20.2%、2022年同口径收入占比14.1%，占比明显提升。截至23Q3末，公司有6条光伏玻璃生产线、在产产能5800T/D，其中宁海1线于2023年6月投产、漳州2线于2023年7月投产、宁海2线于2023年9月投产。考虑到点火时间，我们预计宁海1线、漳州2线在23Q2贡献产量偏低，伴随产能爬坡节奏，23Q3产量边际弹性较大，且23Q4持续边际新增。 价格方面，23Q3光伏玻璃价格8-9月连续2个月上涨，根据卓创资讯数据，3.2mm镀膜玻璃均价由7月的25.25元/平上升到9月的27.75元/平，判断主因系：①终端需求支撑，组件厂开工率维持较高水平，库存呈现下降；②8月中下旬起纯碱价格连续上涨，成本推涨；③供给端受到约束，光伏玻璃行业2023年5-9月合计投产8条产线，而2022年全年投产31条。 投资建议：①公司浮法玻璃原片成本、管理优势领先行业，盈利能力修复；②多元化布局蓄力成长，光伏玻璃有望成为新增长极；③纯碱伴随投产节奏、价格走低，成本压力缓解。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为18.5、24.31、29.05亿元，现价对应动态PE分别为12、9、8X。维持“推荐”评级。 风险提示：竣工需求不及预期；原材料、燃料价格波动；产能投产不及预期。

     旗滨集团(601636) 公司发布2023半年报：23H1实现营收68.85亿元，同比+6.05%，归母净利6.47亿元，同比-40.03%，扣非归母净利5.62亿元，同比-43.95%。其中，23Q2实现营收37.54亿元，同比+9.48%，归母净利5.35亿元，同比-4.06%，扣非归母净利4.97亿元，同比-4.13%。23H1实现毛利率20.66%，同比-9.74pct，净利率9.48%，同比-7.19pct，其中Q2毛利率26.7%，同比-0.12pct、环比+13.28pct。 浮法玻璃Q2盈利修复明显： 23H1公司优质浮法玻璃原片营收41.24亿元，同比减少21.4%。销量方面，23H1公司生产各种优质浮法玻璃原片5691万重箱，同比+354万重箱；销量5369万重箱，同比+269万重箱。根据卓创资讯数据，23Q2全国浮法玻璃价格为2057元/吨，同比+5.2%、环比+18.4%；同时，23Q2全国重质纯碱市场价为2490元/吨，同比-11.4%，环比-10.4%，石油焦价格同比-49.1%，环比-29%。价格环比回升、成本压力明显缓解的情况下，我们预计公司浮法玻璃23Q2毛利率、单重箱净利环比回升幅度较大，23Q2公司整体毛利率环比+13.28pct。 多元化布局，光伏玻璃产能增长突出： （1）23H1公司节能建筑玻璃营收12.84亿元，同比+8%；（2）其他功能玻璃营收13.75亿元，收入占比达20.2%、2022年全年同口径收入占比为14.1%，占比明显提升，预计主因系光伏玻璃产能释放。截至2023年9月，公司有5条光伏玻璃生产线（郴州1线、郴州2线、漳州1线于2023年1月投产、宁海1线于2023年6月投产、漳州2线于2023年7月投产），目前光伏玻璃在产产能为5800T/D。考虑到点火时间，我们预计宁海1线、漳州2线在23H1贡献产量偏低，下半年边际新增产量弹性较大。盈利能力方面，23Q2天然气、纯碱采购成本回落，而价格环比保持稳定，根据卓创资讯数据，3.2mm镀膜玻璃23Q2均价环比仅回落1.3%，我们预计光伏玻璃盈利能力环比提升；（3）电子玻璃方面，23H1醴陵电子收入1.76亿元，同比+60%，净利润0.2亿元。产线商业化运营后业绩逐步释放，2022年醴陵电子净利润为0.55亿元，同比实现扭亏为盈，2022年10月公司拟分拆电子玻璃至创业板上市；（4）药用玻璃方面，23H1福建药玻收入0.25亿元，同比+201%，净利润-0.14亿元。 竣工韧性+保交楼持续，玻璃金九银十仍然可期： 7月以来玻璃连续去库，除河北、湖北集散地外其他省份去库幅度同样较高。根据卓创资讯数据，截至8月31日，重点监测省份生产企业库存4209万重箱，较6月末下降1105万重箱，下降幅度达20.8%，价格方面，截至8月31日，全国浮法玻璃均价2085元/吨，较6月末上涨124元/吨。去库主因系：①下游深加工厂订单回暖，存在补货需求，原片厂库存较为可控的情况下，8月需求增量较明显，大型加工厂订单较为饱满。截至8月中旬，深加工企业订单天数20.1天，较7月+2.8天，环比+16.18%。从其他省份（非河北、湖北）去库较多可看出，本轮下游需求真实改善；②供给温和复产，22年6月23日到年末合计冷修34条产线，而2023年至今冷修复产24条、冷修15条。 投资建议：①竣工韧性+保交楼持续，玻璃金九银十仍然可期，公司浮法玻璃原片成本、管理优势领先行业；②多元化布局蓄力成长，光伏玻璃有望成为新增长极；③纯碱伴随投产节奏、价格走低，成本压力缓解。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为18.5、24.31、29.05亿元，现价对应动态PE分别为12、9、8X。维持“推荐”评级。 风险提示：竣工需求不及预期；原材料、燃料价格波动；产能投产不及预期。

     旗滨集团(601636) 事件 公司23H1实现收入/归母净利/扣非业绩68.9/6.5/5.6亿元，yoy+6.1%/-40%/-44%，其中Q2实现收入/归母净利分别37.5/5.4亿元，yoy+9.5%/-4.1%。我们认为公司短期弹性/中长期稳健成长性俱佳，光伏玻璃开始盈利有望带动估值提升，维持“买入”评级。 浮法玻璃量增价减，节能玻璃逆势增长 分业务看，浮法玻璃23H1实现营收41.2亿元，yoy-21.5%，节能玻璃实现收入12.8亿元，yoy+8%。23H1公司共销售浮法玻璃原片5369万重箱，yoy+5%，均价约为76.8元/重箱，同比降19.4%，浮法营收规模下降主要为玻璃降价主导。7月以来，浮法玻璃持续涨价，涨幅约10元/重箱，盈利能力环比有望继续提升。 光伏玻璃产能释放，量利齐升可期 23H1公司实现其他功能玻璃营收13.75亿元（预计主要为光伏玻璃），对应净利率为1.8%。23H1公司建成点火2条1200吨/日生产线，目前光伏玻璃产能4800t/d，并持续推进在建6条生产线及配套砂矿项目建设，未来光伏玻璃业务有望量利齐升。 成本下降，Q2盈利环比提升 23H1公司毛利率20.7%，同比-9.74pct，Q2单季度毛利率26.7%，环比Q1上升13.3pct，预计主要受原材料及燃料价格下降影响。23H1公司期间费用率10.26%，同比下降0.96pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.1/-1.58/-0.3/+0.82pct。23H1公司实现净利率9.4%，同比降7.19pct，环比下降7.2pct，其中Q2净利率14.4%，环比提升10.77pct。 投资建议 公司系浮法玻璃龙头，深耕主业同时推进电子玻璃、光伏玻璃产能布局，未来盈利成长性有望增强。根据上半年经营情况及目前浮法玻璃价格，我们预计公司23-25年归母净利润21/32.5/37.9亿元（前值25.5/32.4/39.4亿元），对应PE11、7、6倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格超预期增长，下半年竣工端行情不及预期，公司扩产不及预期

     旗滨集团(601636) 事件： 公司发布2023年半年报，2023H1实现营业收入68.85亿元，同比增长6.05%；实现归母净利润6.47亿元，同比下降40.03%；扣非归母净利润5.62亿元，同比下降43.95%。2023Q2单季度实现营业收入37.54亿元，同比增长9.48%；归母净利润5.35亿元，同比下降4.06%；扣非归母净利润4.97亿元，同比下降4.13%。 浮法玻璃基本面改善，23Q2盈利显著修复 2023H1公司销售毛利率/净利率分别为20.66%/9.48%，同比下降9.74/7.19pct；2023Q2公司销售毛利率/净利率分别为26.70%/14.38%，分别同比下降0.12/1.97pct，分别环比提高13.28/10.77pct。2023Q2“保交楼”推动下，房地产竣工端回暖，浮法玻璃需求改善，企业库存有所去化，市场价格环比上涨。根据隆众资讯，2023Q2浮法玻璃市场均价为2027元/吨，同比提高111（+5.79%）元/吨，环比提高357（+21.37%）元/吨；浮法玻璃企业库存平均为5269万重箱，同比减少1805（-25.51%）万重箱，环比减少2021（-27.72%）万重箱。同时由于成本端纯碱、燃料价格高位回落，2023Q2行业盈利能力获得修复。根据iFinD，2023Q2全国重质纯碱主流均价为2505元/吨，同比下降15.21%，环比下降16.36%；石油焦现货季度均价为1845元/吨，同比下降62.70%，环比下降35.62%。2023H2来看，随着“认房不认贷”、首套房贷利率下调等住房信贷政策的调整优化，房地产市场有望企稳回暖，浮法玻璃需求将获得支撑；同时，当前浮法玻璃企业库存处相对合理水平，后续浮法玻璃仍具备上涨动力。公司浮法玻璃成本优势显著，Q3盈利有望继续环比改善。 光伏玻璃如期放量，新业务布局提速 分业务来看，2023H1公司浮法玻璃/节能建筑玻璃/其他功能玻璃/物流业务分别实现收入41.24/12.84/13.75/0.08亿元，分别同比-21.38%/+7.98%/-/+172.97%；占营业总收入的比例分别为59.90%/18.65%/19.97%/0.11%。2023H1公司销售各种优质浮法玻璃原片5369万重箱，同比增加269万重箱。公司积极推进光伏玻璃、电子玻璃等产线建设，向单一规模化发展转向规模化与高附加值相结合的双轮驱动发展。2023H1公司购建固定无形长期资产支付的现金为24.08亿元，同比增长102.02%。截至2023H1末，公司拥有优质浮法/光伏玻璃/高铝电子玻璃/中性硼硅药用玻璃/镀膜节能玻璃产线25/4/2/2/11条，在建光伏玻璃/高性能电子玻璃产线6/2条，筹建高性能电子玻璃/中性硼硅药用玻璃产线2/2条。 降本增效继续深化，现金流有所下滑 2023H1公司销售期间费用率为10.26%，同比下降0.96pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.99%/4.84%/3.68%/0.75%，分别同比+0.10/-1.58/-0.30/+0.82pct。财务费用增加较多主要系资本性投资支出增加，以及光伏玻璃新建项目投产致流动资金需求增大；公司加大融资力度，银行借款增加导致相关融资费用支出增加所致。2023H1公司经营性现金流量净额为3.52亿元，同比减少2.35亿元；2023Q2单季度经营性现金流量净额为4.50亿元，同比减少1.71亿元，环比增加5.49亿元。 高分红回馈股东，新一轮回购彰显信心 公司持续高比例现金分红，多维度提升资本市场形象和品牌价值表现。2023/7/7公司实施2022年度现金分红，分红总额6.69亿元（如包含现金回购，7.22亿元），现金分红比例为50.83%（如包含现金回购，55.13%）。自上市以来，公司累计派发现金红利69.23亿元，超过发行上市及募集资金的50.3亿元，累计现金分红比例为52.88%。2023/5/26公司披露《关于以集中竞价交易方式回购股份预案》，拟以自有资金或其他合法资金不超过4.5亿元回购公司股份不低于2500万股且不超过5000万股；回购股份用于员工持股计划或股权激励。公司积极实施回购股份计划，提振投资者信心；同时进一步建立、健全长效激励机制和利益共享机制，充分调动员工积极性。截至2023/8/31，公司已累计回购2386.75万股，占公司总股本的0.89%，已支付的总金额为2.06亿元（不含交易费用）。 盈利预测与投资建议 公司是全国浮法玻璃龙头，以规模、成本优势构筑坚实壁垒；受益于行业景气度回暖，盈利弹性有望释放。近年来新布局的光伏、电子玻璃等具备高成长、高附加值属性的业务2023年陆续进入产能释放期，为公司贡献业绩增量。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为20.84/26.35/32.01亿元，EPS分别为0.78/0.98/1.19元，当前股价对应P/E分别为11.25/8.90/7.33倍，维持“买入”评级。 风险提示： 浮法玻璃行业景气度回暖不及预期；原燃料价格大幅波动风险；光伏、药用、电子玻璃等新业务发展不及预期。

     旗滨集团(601636) 投资要点 事件：公司公布2023年半年报，报告期内营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为68.8、6.5、5.6亿，分别同比+6.1%、-40.0%、-44.0%，其中Q2实现营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为37.5、5.3、5.0亿，同比分别+9.5%、-4.1%、-4.1%。 光伏与节能玻璃增长，抵消浮法收入下滑影响。23H1公司浮法原片玻璃销量5369万重箱，同口径下同比+5.3%；实现销售收入41.2亿元，同比-21.4%，我们预计浮法原片营收同比下滑除口径调整外，主要受原片价格同比下降影响。据卓创资讯，23H1全国浮法玻璃均价约1913元/吨，同比-8.2%。随下游需求景气回升，浮法玻璃价格自23年4月企稳回升，23Q2全国浮法均价自23Q1约1743元/吨上涨至约2075元/吨，季度环比+19.0%，同比+6.2%。23H1公司节能玻璃实现营收12.8亿，同比+8.0%；其他功能玻璃实现营收13.8亿，我们预计主要来自光伏玻璃产能释放、销售放量。公司非全资子公司醴陵旗滨电子、福建旗滨医药材料分别实现收入1.8亿、0.3亿，同比+59.9%、+201.2%。 价格修复+成本下行，Q2盈利水平修复显著。毛利率方面，23H1公司实现毛利率20.7%，同比-9.7pct；其中23Q2毛利率26.7%，环比+13.3pct，同比-0.1pct。我们估算，23Q2公司浮法玻璃单箱净利约14元/重箱，环比23Q1上升约11元/重箱，同比下降约2元/重箱。除玻璃价格修复外，23Q2纯碱及能源成本下行为浮法玻璃盈利修复打开空间。据中国氯碱网，全国重质纯碱中间价自23Q1最高约2900元/吨下降至23Q2末的2100元/吨水平，且降价自5月下旬才开始，因此我们预计成本下行有望更多体现至23Q3报表。 光伏玻璃稳步放量，望贡献盈利弹性。23H1，公司主营光伏玻璃及深加工子公司湖南旗滨光能实现营收13.0亿，净利润2318万元，已实现稳定盈利。截止23H1，公司有4条合计4600t/d光伏玻璃产线在产，规划6条1200t/d压延产线，我们预计其中4条有望在23年陆续点火，另2条生产线有望于24H1点火，届时公司光伏玻璃产能有望达1.2万t/d，产能规模将跻身行业第一梯队。我们判断23年公司光伏玻璃业务有望贡献盈利弹性，一方面，硅料价格下降有望刺激终端装机量高增，带动光伏玻璃需求边际向好，光伏玻璃价格低位或有向上弹性。另一方面，公司作为浮法玻璃龙头，在光伏玻璃方面亦有望取得较强竞争力。在技术端，公司良率有望持续提升。在成本端，公司积极布局超白硅砂矿，进一步延伸产业链，有望降低原材料成本。 电子玻璃及药玻进入产能扩张阶段，打造盈利增长点。电子玻璃方面，目前公司拥有2条高铝产线，筹建2条产线。随产能持续释放及下游渠道的积极拓展，市占率有望稳步提升。药玻方面，二期项目已于22年11月点火试产，随着产能逐步释放以及良率提升，有望逐步放量并实现盈利。节能玻璃方面，公司已有11条镀膜生产线。 投资建议：我们调整公司23-25年归母净利至18.6/23.9/30.1亿（原值22.9/28.8/35.3亿），主要调降浮法玻璃销量及单价假设，调整后盈利预测对应当前股价PE为13/10/8倍。公司浮法玻璃盈利修复在途，光伏玻璃稳步贡献增量，维持“增持”评级。 风险提示：原料价格波动超预期风险；地产竣工不及预期风险；产能扩张不及预期风险。

     旗滨集团(601636) 核心观点 上半年业绩承压，Q2经营改善。公司2023H1实现营收68.85亿，同比+6.05%，归母净利润6.47亿，同比-40.03%，EPS为0.2412元/股，其中Q2单季度收入37.54亿，同比+9.48%，归母净利润5.35亿，同比-4.06%。收入增长主要受益于光伏玻璃产能释放、节能玻璃销量增加，并抵消原片价格下降影响，业绩表现承压主因光伏玻璃销量增加及马来区域纯碱、天然气等原材料价格同比上涨。随着Q2浮法玻璃行业景气度逐步回升，玻璃价格小幅上涨，原燃材料价格下降，经营环比修复。 Q2盈利环比改善明显，费用管控持续优化。上半年浮法玻璃销量5369万重箱，同比+2.6%，完成收入41.24亿，同比-21.38%，主因价格同比下降所致；节能玻璃业务收入12.84亿，同比+7.98%。上半年综合毛利率20.7%，同比-9.74pct，其中Q2毛利率为26.7%，同比/环比分别-0.1/+13.3pct，主要受益于二季度景气回升价格上涨，同时纯碱、燃料价格高位回落。期间费用率10.26%，同比-0.96pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.1/-1.58/+0.82/-0.3pct，其中管理费用率下降明显主因持股计划成本及修理费下降。上半年经营性净现金流为3.52亿元，同比-40.0%，主因盈利水平收窄，光伏、节能玻璃规模增长带来的应收款和存货等增加，以及将销售商品收到的银行承兑票据直接背书用于支付固定资产项目建设。 光伏玻璃产能稳步增长，持续推进高端化产品规模扩张。光伏玻璃方面，报告期内建成点火2条1200t/d生产线，总产能达3400t/d，上半年旗滨光能实现收入12.96亿，净利润0.23亿。高端化方面，今年1月电子玻璃二期进入商业化运营，上半年旗滨电子实现收入1.76亿，同比+59.85%，净利润0.2亿，同比-20.94%；福建药玻收入0.25亿，同比+201.29%，净利润-0.14亿，同比-9.6%，此外，公司拟在四川泸州投建两条电子玻璃生产线和两条中硼硅药玻生产线，进一步扩大高端产品规模及市占率。 风险提示：需求恢复不及预期；房地产竣工低于预期；成本上涨超预期。 投资建议：下半年需求具备一定支撑，维持“买入”评级。 近期下游备货意愿提升，浮法玻璃生产线库存保持削减，价格稳步上涨，在保交楼政策推动下，下半年竣工需求仍具备较好支撑，同时成本端有望为盈利提供一定弹性空间，公司作为行业龙头企业有望更加受益。考虑到上半年不利因素影响，下调2023-25年EPS至0.73/0.94/1.18元/股（前值0.88/1.25/1.50元/股），对应PE14.4/11.3/8.9x，维持“买入”评级。