明阳智能(601615) 投资要点 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年营收278.6亿元，同降9.4%；归母净利润3.72亿元，同降89.2%；其中23Q4营收69.0亿元，同环降24%/34%；归母净利-8.6亿元，同环比-611%/-249%；24Q1营收50.8亿，同环比+85%/-26%，归母净利润3.04亿，同环比转正，毛利率20.6%，同环增7.3/23.4pct。 24年风机预计出货15GW，同增35%+，其中海风出货4-5GW，有望增强盈利韧性！2023年风机出货9.7GW左右，同比+33%，其中海风3GW，同比+35%，Q4风机销售2.8GW，其中海风1GW，环降30%，海风出货略不及预期，主要系出货延后所致。2023年风机及配件毛利率6.4%，同降11.4pct。24Q1预计出货1.4-1.5GW，同增50%+。十四五末期，2024年预计为海风招标大年，叠加Q2进入旺季，公司风机交货有望逐季提升，预计全年出货约15GW（其中海风4-5GW，占约30%），海风占比提升有望增强盈利韧性！ 23Q4部分电站转让延期、预计24年转让3GW+。23年我们预计公司电站转让约0.5-0.6GW，同比基本持平，转让不及预期，主要系部分电站由于交易标的客观原因致交易延期。我们预计24Q1公司转让电站200MW左右，Q2预计继续交割23年剩余延期项目。截至2023年底公司在建容量达3.3GW（22年为2.15GW），在运容量2.56GW（22年为1.5GW），我们预计公司24年电站转让3GW+，充足的在建容量有助于持续实现转让收益。 23年减值6.9亿元、经营性现金流承压。2023年期间费用率10.9%，同增1.8pct，其中Q4费用率11.3%，同环增5.0/2.3pct。24Q1期间费用率16.1%，同环比-7.5/+4.8pct，环增主要系研发费用率环比回升5.8pct。23年信用/资产减值5.1/1.8亿元，主要为应收账款及存货计提。23Q4/24Q1经营性现金流-2.7/-16.7亿元，持续承压。 盈利预测与投资评级：基于海风开工不及预期、风机行业竞争加剧，我们下调公司2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年归母净利润24.4/30.3/33.3亿元（24/25年前值为50.8/60.6亿元），同比+556%/+24%/+10%，对应PE9x/7x/7x，考虑公司风机龙头地位、海风出货修复优化盈利，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求和公司出货不及预期、竞争加剧等。

     明阳智能(601615) 业绩简评 2024年4月28日，公司发布年报及一季报，2023年实现营收278.59亿元，同比下降9.4%；归母净利润3.72亿元，同比下降89.2%。1Q24实现营收50.75亿元，同比增长84.6%；归母净利润3.04亿元，同比增长233.8%，主要由于主要是风机交付规模上升、运营电站规模上升以及电站产品出售规模增加。 经营分析 行业竞争加剧导致价格下降，大容量风机占比进一步提高：公司2023年实现风机对外销售9.69GW，同比增长32.7%，整机收入210.24亿元，同比下降4.58%，毛利率为6.0%，同比下降18.04pct，主要由于下游招标价格下降。分功率段来看，大容量风机占比进一步提高，2023年6.XMW以上机组实现销售收入122.47亿元，同比增长37.0%，占整机收入的58.25，同比提升17.79pct，毛利率为7.9%，同比下降17.52pct。 电站业务稳步增长，盈利能力有所提升：公司2023年实现电站运营收入14.99亿元，同比增长12.24%，毛利率为63.00%，同比增长3.12pct。截至2023年末，公司在运营的新能源电站装机容量2.56GW，同比增长70.47%；在建装机容量3.30GW，同比下降3.49%。2023年风电场销售实现收入20.80亿元，同比增长12.2%，毛利率为63.0%，同比提升8.83pct。 海风新签订单亮眼，十四五末期有望放量：据Wood Mackenzie统计，公司2023年海风新签订单1.8GW位列全球第一。公司在海风领域积累深厚，2023年发布全球最大海风机组MySE22MW，并下线全球单机容量最大、风轮直径最大海上风电机组MySE18.X-20MW。结合各省十四五规划，2024年海风并网规模预计超10GW，公司海风订单、技术储备深厚，有望充分受益。 盈利预测、估值与评级 根据公司年报、一季报及我们对行业最新判断，下调2024-2025年归母净利润预测至26.8（-53%）、32.1（-54%）亿元，预计2026年归母净利润为37.3亿元，对应PE为8、7、6倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游装机不及预期；人民币汇率波动；原材料价格波动。

     明阳智能(601615) 投资要点： 事件：近日，公司发布23年三季报，业绩低于预期。23年前三季度实现营业收入210亿，YOY-3%，归母净利润12亿，YOY-66%，扣非归母净利润11亿，YOY-67%；其中23Q3实现营业收入104亿，YOY+40%，QOQ+33%，归母净利润6亿，YOY-49%，QOQ-35%，扣非归母净利润5亿，YOY-46%，QOQ-35%。 风机业务：出货量快速增长，价格大跌导致盈利承压。出货量方面，根据公司官网演示材料显示，23Q1-Q3风机对外销售6.9GW，YOY+21%，其中陆风4.9GW，YOY+41%，海风2.0GW，YOY-11%。单Q3销售3.5GW，YOY/QOQ分别+53%/+39%，其中陆风对外销售2.0GW，YOY/QOQ分别+52%/0%，海风对外销售1.5GW，YOY/QOQ分别+55%/192%，陆风和海风出货量在Q3均实现了较大幅度的增长。价格方面，根据测算，23Q1-Q3的出货均价为4388元/KW（含税），YOY-33%。价格大跌的原因主要系：1）风机大型化持续推进，风机招标的价格持续下降，22年1月-23年3月，全市场的风机中标均价从2070元/KW下降至1607元/KW，降幅达22%，低价风机逐步进入交付；2）出货结构原因，23Q1-Q3的海风出货占比29%，而去年同期为39%。盈利方面，23Q1-Q3风机制造板块（包括风机及配件业务和电站产品销售）的毛利率为13%，同比下降8.5pct，主要系风机价格下跌导致。 电站业务：发电收入稳步增长，在建项目储备丰富。23Q1-Q3，公司实现发电业务收入11亿元，YOY+12%，毛利率61%，同比提升2.7pct。截至23Q3末，公司在运营电站1.6GW，在建容量3.9GW。在建的项目储备充足，通过滚动开发模式，有助于拉动公司风机产品销售，平滑利润，增强公司在行业盈利低谷期的盈利表现。此外，公司通过积极布局海上风电项目，不断强化在海风领域的综合竞争实力。7月，与德国化工巨头巴斯夫达成协议，在广东省湛江市合伙建设500MW海上风电场，预计25年投运。8月，汕尾红海湾四海上风电示范项目获得核准。根据22年年报的披露，阳江青州四500MW项目和海南东方1500MW项目也在陆续进行开工建设。 盈利预测与投资建议：考虑到行业需求和风机降本不及预期，我们下调全年的盈利预期，预计23-25年公司实现归母净利润35/43/51亿（下调23%/27%/34%），当前股价对应23-25年PE为9/8/6倍。考虑到公司是海上风机的龙头，有望充分受益于国内外海风的高景气度，给予目标价30.50元/股（对应23年20X），维持“买入”评级。 风险提示：国内装机需求不及预期；原材料价格波动风险等。