上海医药(601607) 投资要点事件：公司发布]2023年年报。2023年公司实现收入2603亿元（+12.2%）；归母净利润37.7亿元（-32.9%）；扣除一次性特殊损益后归母净利润为49.2亿元（+3%）。全年经营性现金流净流入52.3亿元（+10.3%）。 医药商业：加速布局商业网络覆盖，持续巩固领先地位。2023年医药商业实现收入2340.4亿元（+14%）；实现利润33.5亿元（+7.7%）。2023年公司进一步完善医药流通网络，完成湖南润吉药业并购以及正大天晴商业板块并购，填补湖南省生物制品以及苏州市、连云港市的网络空白。2023年公司医药商业销售破百亿的省份达6个。全年成功引入进口总代品种29个；进口疫苗代理业务全年实现销售收入约52亿元，并与辉瑞达成了关于13价肺疫苗（沛儿13）的合约销售合作；器械大健康业务全年实现销售收入约363亿，与仁会生物就贝那鲁肽注射液（菲塑美）达成销售推广合作；与赛诺菲达成合约销售战略合作，该合作涉及重点疾病领域20多个产品，预计合约规模超50亿。 医药工业：围绕大品种战略，持续推进中药大品种培育战略。2023年医药工业实现收入262.6亿元（-1.9%）；实现利润21.2亿元（-5%）。公司围绕大品种聚焦战略，实现全年工业销售收入过亿产品数量48个，与去年持平。覆盖心血管、消化系统、免疫代谢、全身抗感染、精神神经和抗肿瘤等领域。60个重点品种销售收入149.4亿元，同比略有下降。中药板块2023年实现工业收入98.2亿元（+10.3%）。2023年公司通过提升终端覆盖、优化商业布局、开发海外市场、拓展销售渠道、开展健康讲座等方式，大幅提升生脉饮、胃复春、六神丸等过亿品种销售收入，平均增速超40%。此外，公司筛选出数个休眠恢复产品，苏合香丸等产品已恢复销售。 创新管线步入收获期，市场潜力巨大。2023年公司研发投入26亿元。其中：研发费用22亿元（+4.4%）。截至2023年末，公司已有安柯瑞（重组人5型腺病毒）、凯力康（尤瑞克林）、培菲康（双歧杆菌三联活菌）3款创新药，兰索拉唑碳酸氢钠1款改良型新药上市。已有68个在研新药管线。3款1类新药提交上市申请，其中I001（高血压）与X842（反流性食管炎）上市申请已获得受理，SRD4610（渐冻症）已提交上市申请。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为54.4亿元、60.1亿元、66.2亿元，分别同增44.3%/10.5%/10.3%，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策波动风险；研发进展或不及预期；商誉减值风险。

     上海医药(601607) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报。2023年前三季度公司实现收入1975.1亿元（+13.1%）；归母净利润38亿元（-21.1%）；扣非归母净利润33亿元（-10.6%）。2023Q3公司实现收入649.2亿元（+3.2%）；归母净利润11.9亿元（+6.1%）；扣非归母净利润11.1亿元（+8.7%）。 三季报凸显韧性。收入方面，2023年前三季度，公司医药流通业务实现销售收入1771.9亿元（+14.2%）；医药零售业务收入65.3亿元（+15%）；医药工业实现收入208亿元（+5.1%）。利润方面，2023年前三季度，由于上年同期子公司青春宝搬迁收益以及本期参股公司上药康希诺计提资产减值准备等一次性特殊损益的影响，公司实现归属于上市公司股东的净利润38亿元（-21.1%）；剔除上述一次性特殊损益影响后的归母净利润42.7亿元（+8.6%）。其中：工业业务贡献利润18.1亿元（+9.7%）；商业业务贡献利润26.3亿元（+8.8%）；主要参股企业贡献利润4.6亿元（剔除上药康希诺影响），同比下降3.5%。 创新管线步入收获期，市场潜力巨大。截至2023Q3末，新药管线中已有3项提交pre NDA或上市申请。2023年前三季度公司新药管线新增3项，其中2项为创新药，分别是WST04（一种口服微生态活菌制剂，拟用于治疗晚期恶性实体瘤，临床试验申请已于2023年9月获国家药监局受理）、I035（一款免疫调节剂，能抑制肠道的炎症反应和增强肠道的免疫调节，临床试验申请已于2023年9月获国家药监局受理）。2023Q3公司新增2个品种（2个品规）通过了仿制药一致性评价，使得获批一致性评价的产品累计增加到55个品种（79个品规）。 2023年10月，上药云健康完成5亿元C轮融资。上药云健康树立“益药”一体化品牌，以创新药院外市场为核心，以构建专业药事服务能力为基石，致力于药企-医院-患者的创新链接，现已打造中国领先的创新药商业化全周期服务平台，本次C轮融资由上海综改基金、工银投资联合领投，上海生物医药基金持续加持，未来有望全面开启独立发展及上市之路。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为48.7亿元、57.3亿元、67.7亿元，分别同增-13.3%/17.7%/18.2%，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策波动风险；研发进展或不及预期；商誉减值风险。

     上海医药(601607) 投资要点 业绩：三季度收入增速放缓，利润增速高于收入 2023Q1-Q3：收入1975.08亿元，YOY13.11%；归母净利润37.97亿元，YOY-21.13%；扣非归母净利润33.04亿元，YOY-10.6%；剔除一次性特殊损益影响后归母净利润42.65亿元，YOY+8.57%。 2023Q3：收入649.16亿元，YOY+3.20%；归母净利润11.87亿元，YOY+6.1%扣非归母净利润11.05亿元，YOY+8.7%； 成长性：三季度受医疗政策影响较多，看好未来工商齐进入加速窗口 商业端：2023Q3公司商业端收入588.2亿元，YOY+4.80%，商业利润8.56亿元，YOY+28.03%。从创新分销业务情况看，前三季度公司创新药分销业务增速保持21%的高增速，持续保持高于板块整体增速，我们看好公司创新药分销业务龙头优势进一步凸显。战略变化方面，报告期内公司商业端南北平台整合策略已形成，整合后的商业单位将聚焦：创新药及进口平台服务、全国全渠道整合营销服务、器械大健康及国际供应链服务、全国业务一体化发展、数字化与新零售发展五大战略重点。展望来看，我们看好公司在医改深化、行业集中度提升加速与内部运营效率提升下进入加速窗口期。 工业端：2023Q3公司工业端收入61亿元，YOY-10%，工业利润4.85亿元，YOY-11.56%，我们预计或主要受到部分大品种降价以及医疗政策等因素影响。拆分来看，中药前三季度实现收入74.7亿元，YOY+16.5%，单Q3中药收入23.5亿元，YOY+6.7%，大幅超过工业板块整体增速，或主要和部分院外产品受影响较小以及公司中药二次开发战略持续推进有关；创新药方面报告期内公司新增新药管线3项，其中创新药2项；随着公司超60项新药管线逐步进入释放期，叠加公司极强的商业化能力，我们看好公司工业端创新转型加速兑现。 盈利能力：毛利率与销售费用率阶段性调整，看好盈利能力稳步提升 2023Q3公司毛利率为10.63%，yoy-1.52pct。拆分来看，商业端单季度毛利率波动或受到集采品种持续扩容，以及医疗政策影响下服务属性较高的分销服务占比变化影响；工业端产品结构变化或带来毛利率的短期波动。看好后续药品流通正常化后毛利率逐步修复。2023Q3公司扣非归母净利率为1.70%，yoy+0.09pct，主要或受到单季度销售费用率以及研发费用率短期波动影响。2023Q3公司销售费用率为4.22%，YOY-1.42pct，单季度销售费用率远低于历史平均水平，我们预计主要受到医疗政策等多重因素短期影响；2023Q3公司研发费用率为0.68%，YOY-0.24pct，我们预计或和公司创新管线推进以及临床开展进度等因素有关，后续创新转型持续下研发费用率或回升。展望来看，我们看好公司在创新业务占比提升以及降本增效下盈利能力持续提升。 经营质量：账期优化趋势延续，现金流连续两个季度改善 2023Q3公司经营性现金流为6.6亿元，YOY+67%，2023Q2以来公司经营性现金流持续改善。从账期角度看，2023Q3公司应收账款周转天数为97.7天，环比基本持平，同比减少3天，账期优化趋势持续，公司较强平台议价能力持续体现。 盈利预测与估值 考虑到医改深化及医疗反腐带来的短期影响以及联营公司上药康希诺的资产减值计提影响，我们调整此前2023-2025年归母净利润增速预测2%/16%/17%至-10%/17%/18%。我们预测公司2023-2025年EPS为1.37/1.60/1.89元/股，2023年10月30日现价对应2023年PE为13倍，维持增持评级。 风险提示 行业加速出清下导致上下游经营短期波动风险；研发进展不及预期风险；财务杠杆风险

     上海医药(601607) 核心观点： 事件：公司发布2023年三季报，公司前三季度实现营业收入1975.08亿元，同比增长13.11%，归母净利润37.97亿元，同比下降21.13%，扣非净利润33.04亿元，同比下降10.64%，剔除青春宝搬迁收益及上药康希诺计提的资产减值准备等一次性特殊损益的影响，前三季度归母净利润42.65亿元，同比增长8.57%；经营性现金流净流入23.02亿元，较去年同期-1.59亿元大幅增长。 23Q3收入增速放缓，利润环比改善。23Q3单季实现营业收入649.16亿元，同比增长3.20%，环比下降2.26%；单季度收入增长放缓主要系集采导致工业单品价格下降，工业板块收入同比减少8.96%。归母净利润11.87亿元，同比增长6.14%，环比增长8.70%，扣非净利润11.05亿元，同比增长8.66%，环比大增31.24%；利润端环比改善主要在医疗反腐政策影响下，销售推广活动减少导致单季度销售费用率下降1.40pct，成本费用得到控制。 工业领域丰富研发管线，培育中药品种。23Q1-Q3工业板块实现营业收入208亿元，同比增长5.09%。研发管线持续丰富，23Q3新增3条新药管线，其中包括2条创新药管线：1）WST04作为一款针对恶性实体瘤的口服微生态活菌制剂，可显著增强免疫检查点抑制剂的抗肿瘤作用；2）I035作为一款消化系统的免疫调节剂，可帮助抑制炎症反应，改善肠道功能。两款药物均于2023年9月获得国家药监局IND受理，公司拥有自主研发知识产权，全球目前尚无同类药物获批上市。23Q1-Q3工业中药板块实现收入74.72亿元，同比增长16.51%。公司推进包括养心氏片、瘀血痹胶囊、冠心宁片、八宝丹、胃复春、银杏酮酯在内的六大中药品种的循证医学研究，进一步培育中药大品种。 商业领域业绩稳步增长，打造服务平台。23Q1-Q3商业板块流通业务实现营收1771.94亿元，同比增长14.17%；零售业务实现营收65.32亿元，同比增长15.00%。公司着力在流通供应链领域打造创新药服务平台，为全球创新药企业提供涵盖上市前合作、进出口服务、全国流通、创新增值四大业务的全供应链一站式管理服务。目前该平台已具备初步成效，前三季度公司成功签约21个进口总代品种，创新药板块销售收入同比增长21%。同时在商业科技领域，公司的“互联网+“平台上药云健康近日完成5亿元C轮融资。 投资建议：上海医药作为工商一体的综合性大型药企，医药工业领域管线持续丰富，医药商业领域业绩稳步增长。我们看好国企深化改革的潜力，考虑到资产减值影响，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为52.34/62.90/69.32亿元，同比增长-6.82%/20.18%/10.20%，EPS分别1.41元、1.70元、1.87元，当前股价对应2023-2025年PE12.5/10.4/9.4倍，维持“推荐”评级。 风险提示：药品集采降价高于预期的风险、混改整合进度不及预期的风险、新药研发失败的风险等。

     上海医药(601607) 业绩简评 2023年10月27日，公司发布三季报，1~3Q23营收、归母和扣非归母净利润分别为1975.08、37.97和33.04亿元，同比增长13.11%、-21.13%和-10.64%；3Q23单季度，此三项分别为649.16、11.87和11.05亿元，同比增长3.2%、6.14%和8.66%。业绩符合预期。 经营分析 剔除一次性特殊损益影响后，公司归母净利润同比增长8.57%。（1）由于上年同期青春宝搬迁收益以及上药康希诺计提资产减值准备影响，前三季度公司归母净利润37.97亿元，剔除一次性损益后归母净利润42.65亿，同比增长8.57%。（2）前三季度工业贡献利润18.13亿（+9.72%），商业贡献利润26.26亿（+8.8%），剔除上药康希诺影响后参股企业贡献利润4.61亿（-3.54%）。 单季新增3项新药管线，持续推进中药大品种。（1）三季度公司新增3项新药管线；其中2项为创新药，包括口服微生态活菌制剂WST04拟用于治疗晚期恶性实体瘤，新药临床（IND）申请于9月获受理；免疫调节剂I035拟用于抑制肠道的炎症反应和增强肠道的免疫调节，IND申请于9月获受理。另外新增2个一致性评价品种。（2）截至三季度末，公司已有I001片、X842和B019这3项新药提交上市申请，累计得获批一致性评价的产品累计增加到55个品种。（3）中药六大品种养心氏片、瘀血痹胶囊、冠心宁片、八宝丹、胃复春、银杏酮酯的循证医学研究持续推进，病例入组数进一步增加。其中前三季度中药营收74.72亿元同比增长16.51%。 打造创新药服务平台，上药云健康完成5亿C轮融资。（1）公司升级医药流通供应链板块，为全球医药企业创新产品提供涵盖上市前合作、进出口服务、全国流通、创新增值四大领域的全供应链一站式管理服务。其中2023年前三季度，公司创新药板块销售同比增幅21%，成功签约21个进口总代品种。（2）发力“互联网+”医药商业科技领域，上药云健康近日完成5亿元C轮融资。 盈利预测、估值与评级 我们维持营收预测，预计公司2023/24/25年实现营收2572/2856/3198亿元，同比增长11%/11%/12%，归母净利润58/70/80亿元，同比增长3.47%/19.89%/14.54%。维持“买入”评级。 风险提示 创新药以及中药大品种推进不达预期、战略合作不及预期等风险。