新华保险(601336) 投资要点： 事件：新华保险披露2025年三季度业绩，公司第三季度营收和归母净利润分别同比增长30.8%和88.2%至672亿元和181亿元，拉动2025年累计营收和归母净利润同比增长28.3%和58.9%；截至9月末，公司归母净资产较年初增长4.4%至1005亿元；公司前三季度寿险NBV同比增长50.8%，前三季度年化总投资收益率达到8.6%，均表现出色。 点评： 1、25Q3净利润多方面驱动：新华保险25Q3单季度归母利润总额同比增长88.2%至181亿元，其中保险服务业绩（保险服务收入-保险服务费用-分出保险分摊+摊回保险服务费用）和保险投资业绩（利息收入+投资收益+公允价值变动）分别同比增长13%和28%至53亿元和164亿元，其中预计保险服务业绩增长主要由服务边际摊销和银保报行合一贡献，投资服务业绩主要受益于公司优异的投资能力，公司前三季度年化总投资收益率较去年同期提高1.8个百分点至8.6%；此外公司Q3单季度的业务和管理费支出、信用减值损失和其他资产减值损失也较去年同期分别减少了21.8亿元、16.5亿元和11.9亿元； 2、寿险NBV保持较为强劲增速，个险队伍持续深化改革： A、受益于三季度寿险主抓个险渠道分红险销售，公司前三季度的10年期以上新单长险同比降幅由中报的-39.8%收窄至-19.4%，前三季度的NBV同比增速为50.8%，依然处于同业较为领先的位置； B、个险队伍持续深化改革：前三季度，公司个险渠道累计新增人力超过3万人，同比增长超过140%，月均绩优人力同比提升，队伍建设取得突破性进展；在推动规模人力企稳回升的同时，人均产能同比增长达到50%，带动队伍收入显著增长； C、公司25H1的新单销售基数较高，可能对26上半年的新单增长带来一定压力，但我们认为公司或能通过渠道摆布、阶段性的战略性产品支持（比如银保渠道保障 期限较短的短期产品）、费用前置等办法缓解这一压力。 3、10月30日公告的《新华人寿保险股份有限公司第八届董事会第三十八次会议决议公告》审议通过了《关于发行境内无固定期限资本债券的议案》，同意公司在该议案的框架和原则下，发行金额不超过人民币100亿元（含100亿元）的境内无固定期限资本债券，预计若发行完成将继续夯实公司的偿付能力，有利于维持股东分红比例的稳定。 盈利预测与评级：综上，新华保险3季报利润，新业务价值和投资收益率均表现强劲，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为382/414/442亿元，同比增速分别为45%/9%/7%，25-27年每股内含价值为94.1/103.2/113.7元，当前股价对应PEV估值为0.71、0.65和0.59倍，维持“买入”评级。 风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

     新华保险(601336) 核心观点 投资端表现亮眼，负债端转型成效显著。2025年前三季度，公司实现营业收入1372.52亿元，同比增长28.3%；实现归母净利润328.57亿元，同比增长58.9%。单季度来看，公司业绩弹性更为突出。实现营业收入672.11亿元，同比增长30.8%；实现归母净利润180.58亿元，同比大幅增长88.2%。业绩高增的核心驱动力在于投资端表现优异，受益于前三季度资本市场回暖，公司投资收益在去年高基数上继续实现同比大幅增长。 保费与价值齐升，渠道与产品转型成效显著。负债端延续高质量增长态势，新业务价值（NBV）在前三季度实现同比50.8%的高速增长，为未来利润释放奠定坚实基础。前三季度原保险保费收入同比增长18.6%至1727.05亿元。其中，长期险首年保费作为价值增长的核心驱动力，同比大幅增长59.8%至545.69亿元，期交与趸交业务均实现快速增长，分别同比增长41.0%和109.2%。为应对预定利率下调带来的挑战，公司自二季度起坚定推动分红险转型，并将其作为各渠道业务发展的重点。 渠道改革成效凸显，银保与个险双轮驱动。银保渠道已成为公司增长的核心引擎。公司将银保渠道提升至战略高度，深化与银行的合作关系，并实施“一行一策”的精细化运营策略。前三季度，银保渠道长期险首年保费同比大增66.7%至359.38亿元，其中期交保费同比增长32.9%。个险渠道改革成效显著。通过深化“强基工程”和落地“XIN一代”计划，队伍专业化、职业化转型取得突破性进展。前三季度累计新增人力超3万人，同比增长超140%，人均产能同比提升50%。个险渠道长期险首年保费同比增长48.5%，其中期交保费同比增长49.2%。 权益投资贡献核心增量，收益率领跑同业。三季度，公司实现年化总投资收益率8.6%，年化综合投资收益率6.7%，在上市同业中表现突出。公司维持约20%的较高权益仓位，是其业绩弹性的重要来源。在此基础上，公司积极优化内部结构：1）增配OCI（其他权益工具投资）和长股投资产，以平滑市场波动对利润表的影响；2）重点布局高股息资产以增厚底仓收益，同时积极把握科技、成长等领域的结构性机会；3）灵活调整A股与港股的配置，港股投资持续贡献良好收益。 投资建议：公司持续推进负债端产品及渠道转型，资产端相对较高的权益配置规模铸就更好的资产收益弹性。我们上调公司2025年至2027年盈利预测，预计公司EPS为13.13/15.45/15.57元/股（原为8.28/8.93/9.02元/股），当前股价对应P/EV为0.78/0.72/0.66x，维持“优于大市”评级。 风险提示：保费增速不及预期；长端利率下行；资产收益下行等。

     新华保险(601336) 投资要点 事件：新华保险公布2025年三季报。1）9M25归母净利润329亿元，同比+58.9%；25Q3单季归母净利润181亿元，同比+88.2%。2）归母净资产1005亿元，较年初+4.4%，较年中+20.5%。3）9M25加权ROE33.1%，同比+12.1pct；25Q3单季加权ROE19.6%，同比+9.0pct。 我们认为，公司Q3单季净利润大幅增长，主要是受益于股市上涨，三季度投资收益同比大幅增加。新华保险核心权益占比高于同业，且TPL占比高于同业。截至25H1末公司投资资产中股票占比11.6%，其中81.2%为TPL；基金占比7.0%；股票+基金合计占比18.7%。 投资：股市上涨带动投资收益大幅提升。1）截至25Q3末，公司投资资产1.77万亿元，较年初+8.6%。2）9M25总投资收益992亿元，同比+46.6%；25Q3总投资收益544亿元，同比+49.6%。3）年化总投资收益率8.6%，同比+1.4pct，我们预计主要是股市上涨所致；年化综合投资收益率6.7%，同比-1.4pct，我们预计主要是受利率回升影响债券公允价值下行所致。 寿险：NBV、新单保费增速较上半年放缓，新增人力、人均产能同比大幅提升。1）9M25NBV同比+50.8%，相较25H1增速58.4%有所放缓。2）我们预计公司全力聚焦分红险业务发展以及上年同期高基数导致25Q3新单保费增速放缓。全渠道、个险、银保9M25长险首年保费分别同比+59.8%、+48.5%、+66.7%；其中25Q3单季分别同比-3.9%、+0.2%、-5.1%。3）个险产能显著改善。9M25累计新增人力超3万人，同比增长超140%；人均产能同比增长达50%。4）银保持续强化绩优团队核心能力，并积极推进客户经营模式升级。9M25银保渠道新单保费占比61.9%，相较25H1占比58.8%继续提升。 盈利预测与投资评级：结合公司2025年三季度经营情况，我们调整2025-2027年归母净利润预测至408/374/389亿元（前值为387/402/418亿元）。当前市值对应2025E PEV0.8x、PB2.2x，仍处低位。我们看好公司个险渠道深度践行现代营销新理念，持续强化制度经营，不断推动渠道做优做强。银保渠道深入贯彻高质量发展理念，持续优化业务结构与经营模式。维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。

     新华保险(601336) 整体业绩：1）归母净利润：前三季度为328.57亿元，同比+58.9%，其中Q3单季同比+88.2%至180.6亿，主要受益于二级权益配置比例高（2025H1股票+基金占比18.2%，且TPL股票占比高达81.2%）且成长风格节奏把握精准，单季度投资收益+利息收入+公允价值变动损益-减值损失合计544亿，同比+49.6%。2）扣非归母净利润：前三季度同比增长53.4%至317.7亿，其中Q3单季同比+76.1%至169.2亿，预计杭州银行转为长股投核算带来一次性收益11.6亿（按照1倍PB记账面价值，和买入成本的差可以当年记一次性其他业务收入）。归母净资产较H1、年初分别+20.50%、+4.43%，公司资产端以即期利率计量Q3上移21.4%，负债端以60日均线Q3上移11.2bps。 负债端：前三季度NBV同比+50.8%超预期，新单保费同比+55.2%，其中Q3单季在高基数+分红险转型下-3.71%。1）个险渠道：前三季度新单、期缴新单分别同比+44.4%、+49.2%，其中Q3单季分别同比持平、-2.4%。公司推进“XIN一代”计划的战略性落地，前三季度累计新增人力超过3万人，同比增长超140%，月均绩优人力同比提升，队伍建设取得突破性进展；且人均产能同比增长达到50%，带动队伍收入显著增长。2）银保渠道：前三季度新单、期缴新单分别同比+66.7%、+32.9%，其中Q3单季分别同比-5.1%、+3.8%，趸交投放同比-13.2%。 资产端：年化总投资收益率8.6%，同比+1.8pct，年化综合投资收益率6.7%（包括FVOCI债权变动），同比-1.4pct。 盈利预测、估值与评级 Q3利润同比+88%，NBV累计增长50.8%表现优异。展望2026年，资产端权益投资能力突出，长牛预期下投资收益表现预计较好，负债端开门红预计主推分红增额寿，新单保费有望实现正增长。历史经验表明，前一年投资收益率与下一年的浮动收益型产品销售情况呈正相关，2025年公司投资表现亮眼，将提升明年分红险销售的信心。目前公司A/H股2025PEV估值为0.73、0.47X，维持“买入”评级。 风险提示 长端利率超预期下行；保单销售不及预期；权益市场波动。

     新华保险(601336) 事件：新华保险发布2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营业收入700.41亿元，同比增长26.0%；归母净利润147.99亿元，同比增长33.5%；ROE为15.93%，同比+4.72pct；公司EV为2,793.94亿元，较期初+8.1%；报告期内公司NBV为61.82亿元，同比+58.4%。 新单高增、续期稳健，渠道协同驱动保费增长。上半年，公司实现原保险保费收入1,212.62亿元，同比增长22.7%；长期险首年保费收入396.22亿元，同比增长113.1%；长期险首年期交保费收入255.28亿元，同比增长64.9%；长期险首年趸交保费收入140.94亿元，同比增长353.3%；续期保费收入788.31亿元，同比增长1.5%。公司NBV达到61.82亿元，同比增长58.4%，内含价值较年初增长8.1%至2,793.94亿元。个险渠道期交保费同比增长72.5%，人均产能同比提升74%，代理人队伍改革效果初显；银保渠道首年保费同比增长150.3%，趸交实现近4倍增长，期交增长55.4%，成为重要增量来源。公司13月继续率提升至96.2%，25月继续率达92.5%，业务品质显著改善，退保率降至0.8%，续期保费在高增长新单基础上发挥稳定压舱作用。 投资收益回升，权益配置改善。2025年上半年，公司净投资收益234.60亿元，同比增长9.2%；总投资收益452.88亿元，同比增长43.3%；综合投资收益480.40亿元，同比增长12.8%。年化净投资收益率为3.0%，年化总投资收益率为5.9%，同比+1.1pct。截至6月末，公司投资资产规模17,125.22亿元，较年初+5.1%。债券类资产占比50.6%，股票投资1992.48亿元，占比11.6%，较年初+10.2%，高股息OCI类权益工具投资规模上升至374.66亿元。权益仓位的战略性提升与市场回暖形成共振，带动总投资收益显著改善。公司积极参与长期资金入市试点改革，联合设立的基金已历三期，计入长期股权投资，带动长股投规模从年初的302.45亿元增长至416.90亿元。 偿付能力提升，资本水平充足。截至报告期，公司核心资本2,269.56亿元，实际资本3,403.43亿元；核心偿付能力充足率170.72%，综合偿付能力充足率256.01%，较年初分别+46.65pct、+38.46pct。偿付能力大幅提升主要受折现率调整、权益市场回升带来的金融资产重估以及资本补充债赎回等因素推动，公司资本水平充足，为后续业务扩张提供坚实保障。 投资建议：公司上半年实现保费与利润双高增，新业务价值显著提升，总投资收益大幅增长；随着居民中长期保险保障需求释放、监管鼓励险资入市，公司新单高增与投资回暖的良性共振格局有望延续。预计公司2025-2027年营业收入为1509.16、1539.46、1618.31亿元，归母净利润为364.37、391.01、422.22亿元，每股净资产为32.50、40.01、47.20元，对应10月20日收盘价的PB估值为2.07、1.68、1.42倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济修复不及预期、资本市场大幅波动、渠道改革推进不及预期

     新华保险(601336) 业绩简评 10月13日，公司发布业绩预增公告，预计前三季度实现归母净利润299.86至341.22亿元，同比增长45%至65%。 经营分析 投资收益高增驱动净利润高基数下继续高增。1）归母净利润：前三季度预计为299.86至341.22亿元，同比增加93.06至134.42亿元，同比增长45%至65%，其中Q3单季预计为151.87至193.23亿元，同比增加55.90至97.26亿元，同比增长58.2%至101.3%，高增长预计主因公司权益仓位高且成长风格配置较多。2）扣非归母净利润：前三季度预计为289.98至331.41亿元，同比增长40%至60%，其中Q3单季预计为141.49至182.92亿元，同比增长47.3%至90.4%，与归母净利润差额约10亿元预计主要为投资杭州银行带来的一次性收益，截至2025H1，新华保险持有杭州银行5.01%股份并已获得董事会席位，根据规定可将杭州银行以长期股权投资核算，并按照1倍PB记账面价值，和买入成本的差可以当年记一次性其他业务收入。 盈利预测、估值与评级 权益投资能力突出，Q3利润表现超预期。展望全年，25H1奠定良好基础预计全年NBV同口径下仍可实现50%以上增长，权益市场向好预期下全年利润增速预计40%以上。目前公司2025年A/H股PEV为0.65X、0.44X，维持“买入”评级。 风险提示 长端利率超预期下行；分红险转型不及预期；权益市场波动。

     新华保险(601336) 投资要点 【事件】新华保险发布2025年前三季度业绩预增预告：前三季度归母净利润预计为300亿元至341亿元，预计同比增加93亿元至134亿元，同比增长45%至65%。以此计算，Q3单季归母净利润约152-193亿元，同比增长58%-101%。 投资收益提升是驱动归母净利润大幅增长的主因。1）据公告内容，公司归母净利润在上年同期高基数基础上继续同比较大增长，主要是由于国内资本市场回稳向好，投资收益同比大幅增长。2）此外，Q3公司对杭州银行派驻董事，我们预计相关投资将以长股投形式入账，或对当期损益产生一次性利好影响。 我们预计各上市险企Q3净利润在高基数下仍可实现高增长，主要由于：① Q3单季万得全A指数累计上涨19.5%，好于上年同期17.7%，2025年股市行情以科技成长风格为主，保险资金配置均衡多元，相关持仓收益有所提振。②上市险企权益投资规模同比大幅增加，更大幅度受益于股市上涨。2025H1上市股票+权益基金规模较2024H1增速：中国平安（+75.9%）＞中国人寿（+35.7%）＞中国人保（+32.1%）＞中国太保（+25.4%）＞新华保险（+22.6%）。③除权益基金全部计入FVTPL外，各险企股票投资也仍有较高FVTPL权益占比，股价浮盈直接计入当期利润。2025H1上市险企股票FVTPL占比：新华保险（81.2%）＞中国人寿（77.4%）＞中国太保（66.2%）＞中国人保（53.6%）＞中国平安（34.7%）。 我们预计上市险企Q3NBV将延续较快增长。1）2025H1上市险企NBV同比增速：人保寿险（+71.7%）＞新华保险（+58.4%）＞中国平安（+39.8%）＞中国太保（+32.3%）＞中国人寿（+20.3%）。2）我们预计，Q3预定利率下调前客户需求旺盛，推动新单保费阶段性高增，将带动NBV延续较快增长势头。 盈利预测与投资评级：结合公司2025年前三季度经营情况，我们上调公司盈利预测至2025-2027年归母净利润分别为387/402/418亿元（前值为313/325/337亿元）。当前市值对应2025E PEV0.69x、PB2.17x，仍处低位。我们看好公司将以深化供给侧改革为主线，深刻把握新时代广大居民健康、养老、财富管理等发展机遇，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。

     新华保险(601336) 投资要点： 事件：新华保险公布2025年中报，营收和归母净利润分别同比增加26.0%和33.5%至700亿和148亿元，归母净资产虽较年初下降13.3%，但较Q1末回升4.5%，25H1中期分红20.9亿元，股息分配率为14.1%，和去年同期的15%基本持平，寿险NBV增速为58.4%，总投资收益率和综合投资收益率为5.9%和6.3%，各项数据均表现出色。 点评 寿险银保NBV贡献超50%，个险队伍有趋稳趋势 1.新华保险25H1长期险首年期缴和趸交分别增长65%和353%，主要是个险在25Q1销售3年交短缴产品，银代25H1同比多投放110亿元趸交，两者拉动下实现58.4%的nbv增长，新业务csm相应增长8.7%，但此消彼长下10年期新单保费收入下降40%； 2.新华保险极为重视银保渠道，我们预计上半年的发展动力在于和更多银行合作，实现举绩网点数量和网均产能的双提升，25H1新华保险银保渠道贡献的NBV比重达到52.8%；后续或通过强本部、人网匹配和重点银行渠道突破进一步增强银保渠道竞争力； 3.新华保险的个险队伍的人数，合格人数，绩优人数和万C人数均出现走稳趋势，一方面公司开始加大对新增转正的考核（上半年累计新增人力近2万人，同比增长182%），另一方面25Q1主销的短缴费期产品销售难度较低，产能更高；我们认为当前新华保险的个险队伍销售分红险的技能和国寿等公司相比尚有一定差距。 投资收益表现理想，险资长期投资试点效果好 1.从利源分析来看，新华保险的利润增长主要来自于投资业绩增长了82.3%，因此投资对新华保险业绩至关重要； 2.新华保险25H1总投资收益率增加1.1pps至5.9%，而且相比于去年主要是浮盈为主的构成，今年上半年投资以兑现的收益为主（25H1投资资产买卖价差损益为110亿元，24H1为-48.4亿元）； 3.新华6月末核心二级权益（股票+权益基金+长期股权投资）占比约为21%，较年初微幅增加0.3pps，其中长期股权投资大多为险资的长期投资试点，新华已经累计出资462.5亿元。新华保险25年中报显示截至今年6月30日，第一期险资长期试点的500亿出资额的鸿鹄志远基金，净资产已经达到556.84亿元，即鸿鹄一期基金目前结转下（符合相关会计准则要求）的资产增值至少有56.84亿元，盈利超过11%，为新华的投资收益做出重要贡献。 盈利预测与评级：整体来看新华保险25年中报在负债端和投资端均数据优秀，业绩持续释放，考虑到新华保险在上市同业中保费规模相对较小，过去费用规模效应不显著，预计在个险报行合一监管下后续价值率或有较明显的改善。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为297/286/303亿元，同比增速分别为13.3%/-3.7%/6.1%，25-27年每股内含价值为92.8/101.6/111.7元，当前股价对应PEV估值为0.68/0.62/0.57倍，维持“买入”评级。 风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

     新华保险(601336) 投资要点： 事件：新华保险发布2025年半年报。2025年上半年，新华保险营业收入达700.41亿元，同比+26.0%；归母净利润147.99亿元，同比+33.5%。 点评： NBV快速增长，分红险转型进程加速。2025年上半年，新华保险实现原保险保费收入1,212.62亿元，同比+22.7%。（1）新单保费高速增长驱动NBV高增。长期险首年保费收入396.22亿元，同比+113.1%，其中首年期交保费和趸交保费分别同比+64.95%和+353.3%，上半年新业务价值61.82亿元，同比+58.4%。（2）分红险转型进程加速。今年以来，新华保险持续丰富面向不同客群的分红型产品供给，如盛世荣耀智赢版终身寿险（分红型）、新华尊悦终身年金保险（分红型）等，分红险转型进程进入快车道，今年上半年，新华保险分红险保费收入同比+24.9%，其中新单规模同比+231250.0%。 个险渠道人均产能提升，银保渠道实现NBV历史新突破。（1）个险渠道规模人力企稳回升，新单保费高速增长。今年上半年新华保险个险渠道NBV为31.05亿元，同比+11.69%。实现长期险首年保费145.06亿元，同比+70.8%，其中长期险首年期交保费142.48亿元，同比+72.5%。累计新增人力近2万人，同比+182%，队伍建设取得突破性进展；在推动规模人力企稳回升的同时，人均产能同比+74%，带动队伍收入显著增长。（2银保渠道重点合作银行期交业务全面正增，规模人力企稳回升，绩优人力稳健增长，作业网点大幅提升。银保渠道上半年NBV为32.67亿元，同比+137.08%，新单保费同比+150.3%，其中期交保费收入同比+55.4%，实现期交保费、新业务价值的历史新突破。 增配高股息OCI类权益工具。2025年6月末，新华保险投资债券和股票的比例为50.6%和11.6%，分别较上年末-0.5和+0.5个百分点。权益类投资继续向高股息OCI类等持有型权益资产进行策略迁移，公司高股息OCI类权益工具投资由年初的306.40亿元增长至374.66亿元，增长68.26亿元。2025年上半年，公司投资组合年化综合投资收益率为6.3%年化总投资收益率为5.9%，年化净投资收益率为3.0%，分别同比-0.2、+1.1和-0.2个百分点。 投资建议：自2024年首次开展中期分红以来，新华保险2025年拟继续派发中期现金股利每股0.67元，共计约20.90亿元，约占公司2025年半年度归属于母公司股东净利润的14.1%，以8月29日收盘价计算股息率为0.98%。维持“买入”评级，预计2025年新华保险净利润为268.82亿元。 风险提示：代理人流失超预期、产能提升不及预期、银保渠道发展不及预期导致保费增速下滑的风险；长端利率快速下行导致资产端投资收益率超预期下滑的风险；监管政策持续收紧导致新保单销售难度加大的风险。

     新华保险(601336) 投资要点 事件：新华保险发布2025年中报。1）25H1归母净利润148亿元，同比+33.5%；Q2单季89亿元，同比+45.2%。2）截至25H1末，归母净资产834亿元，较年初-13.3%。3）25H1ROE15.9%，同比+4.7pct。4）25H1NBV61.8亿元，同比+58.4%。5）截至25H1末，EV2794亿元，较年初+8.1%。6）2025年中期股息0.67元每股，同比+24.1%；中期分红占净利润14.1%，同比-1.1pct。 净资产环比修复。1）截至25Q1末，净资产较年初-17.0%。2）截至25Q2末，净资产较Q1+4.5%，主要归因于：①25Q2公司分红62亿元，导致净资产环比-7.8%；②市场利率下行叠加新业务入账，导致负债准备金增加，使净资产环比-12.4%；③Q2市场利率季度环比下行叠加权益市场走强，FVOCI类债券、股票公允价值提升带动净资产环比+12.1%；④Q2单季净利润增厚净资产11.2%。 投资：核心权益占比维持高位，投资收益率领先同业。1）投资规模1.7万亿元，较年初+5.1%。其中债券占比50.6%，较年初-1.5pct；股票占比11.6%，较年初+0.5pct；基金占比7.0%，较年初-0.7pct。2）核心权益规模较年初+4.0%至3194亿元，占比-0.1pct至18.7%，但仍显著高于同业。股票仍以TPL为主，OCI股票规模较年初+22.3%，OCI股票占比较年初+1.9%至18.8%。3）总、综合投资收益率领先同业。年化净投资收益率3.0%，同比-0.2pct；年化总投资收益率5.9%，同比+1.1pct；年化综合投资收益率6.3%，同比-0.2pct。 寿险：银保、个险渠道均显著增长，NBV Margin有所下降。1）保费：长险新单396亿元，同比+113%。其中期交保费255亿元，同比+65%。2）分红险占比提升。传统险、分红险、健康险长险新单保费分别同比+90%、+250%、+45.5%。3）NBV Margin14.9%，同比-3.9pct。4）个险长险新单145亿元，同比+71%；NBV31.1亿元，同比+11.7%。银保长险新单250亿元，同比+150%；NBV32.7亿元，同比+137%。 人力：人均产能同比大增。1）25H1个险规模人力13.3万，较年初基本持平。其中月均合格人力2.5万人；月均绩优人力1.79万人。累计新增人力2万人，同比+182%。2）月均绩优率13.3%，同比+0.8pct；月均人均综合产能1.67万元，同比+74%。3）我们认为随着公司持续推进“XIN一代”计划专项队伍建设项目，下半年人均产能预计维持高位。 盈利预测与投资评级：结合公司2025年中期经营情况，我们上调2025-2027年归母净利润预测至313/325/337亿元（前值为292/302/314亿元）。当前市值对应2025E PEV0.71x、PB2.32x，仍处低位。我们看好公司将以深化供给侧改革为主线，深刻把握新时代广大居民健康、养老、财富管理等发展机遇，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。

     新华保险(601336) 核心观点 业务价值及投资收益双升，公司利润大幅增长。公司2025年上半年实现原保险保费收入1,212.62亿元，同比增长22.7%；实现新业务价值61.82亿元，同比增长58.4%。截至年中，公司实现归母净利润147.99亿元，同比增长33.53%。渠道转型成果持续释放，叠加投资管理能力的持续优化，带动公司上半年盈利能力的进一步增强。 个险与银保渠道双轮驱动，新单保费实现大幅增长。公司个险与银保渠道表现亮眼，保费收入同比增速分别为5.5%及65.1%。上半年，个险渠道新单保费贡献显著，长期险首年保费达145.06亿元，同比增长70.8%，其中期交保费142.48亿元，同比增长72.5%。此外，队伍结构优化，人均产能持续提升。公司月均合格人力2.5万人，合格率18.6%；月均绩优人力1.79万人，绩优率13.3%；月均人均综合产能达1.67万元，同比增长74%。银保渠道新单保费增长快速，上半年实现长期险首年保费249.39亿元，同比增长150.3%，其中期交保费111.04亿元，同比增长55.4%。银保渠道不断深化重点银行合作、优化网点运营及强化销售能力，实现举绩网点数量与网均产能双升。 产品端推进长期化及结构化转型，NBV同比提升58.4%。2025年上半年，公司持续提升长期险占比，期缴产品成为主力，其中长期险首年期交保费255.28亿元，同比增长64.9%。此外，公司进一步加大浮动收益型分红险产品占比，分红型保险保费收入182.69亿元，同比增长24.9%。同时，公司进一步加大健康险及年金险产品创新，提升价值型产品占比。截至6月末，公司健康险业务保持稳定，健康险保费收入282.46亿元，占总保费23.3%，其中短期险保费2,335亿元，同比增长12.1%。 投资收益与利息收入双轮驱动，年化总投资收益率达5.9%。公司坚持动态调整各类资产配置及交易机会，在市场低位时把握股票、债券等结构性机遇，上半年公司投资收益达18,763百万元，同比增长33.7%；利息收入16,213百万元，同比增长5.3%。截至年中，公司高股息OCI类权益工具投资由年初的306.40亿元增长至374.66亿元，增长68.26亿元。 投资建议：公司持续推进负债端产品及渠道转型，转型成果持续兑现。此外，公司相对较高的权益配置规模铸就更好的资产收益弹性。我们维持公司2025年至2027年盈利预测，预计公司EPS为8.28/8.93/9.02元/股，当前股价对应P/EV为0.71/0.65/0.60x，维持“优于大市”评级。 风险提示：保费增速不及预期；长端利率下行；资产收益下行等。

     新华保险(601336) 业绩简评 8月28日，公司披露2025年中报，归母净利同比+33.5%、NBV同比+58.4%超预期，公司强β标属性+权益投资能力凸出 经营分析 利润：归母净利润同比+33.5%至148亿元，其中Q2同比+45.2%，主要受益于资本市场向好+权益仓位较高+权益投资能力优秀。归母净资产分别较年初、Q1末-13.3%、+4.5%。每股分红0.67元，同比+24.1%，分红比例14.1%。 价值：NBV同比+58.4%至62亿元（基数未重述），首年保费同比+100%至415亿元，其中个险、银保新单分别同比增长65.2%、150.2%（银保趸交投放增长110亿至138亿元）；价值率下降3.9pct至14.9%。分渠道来看，银保渠道NBV高增137%，NBV贡献提升至52.8%成为第一大渠道；代理人渠道NBV增长11.7%，受缴别缩短等因素影响margin下降10pct至20.6%。产品方面，分红险新单占比提升至10.9%。人力方面，截至6月末个险规模人力13.3万人，较上年末-2.5%，月均合格人力同比-7%至2.5万，月均合格率同比+0.4pct至18.6%；月均绩优人力同比-3%至1.79万人，月均绩优率13.3%，同比提升0.8pct；月均万C人力0.43万人，万C人力占比3.2%，同比持平；月均人均综合产能1.67万元，同比增长74%。EV较年初+8.1%，期初EV预期回报、NBV、运营偏差、投资偏差分别贡献3.0%、2.4%、1.8%、3.2%。 投资：简单年化净投资收益率同比-0.2pct至3.0%；总投资收益同比+43.3%至453亿元，驱动总投资收益率同比＋1.1pct至5.9%；包括债权资产公允价值波动的综合投资收益率同比-0.2pct至6.3%，投资表现好于其他公司。投资资产较年初+5.1%，股票占比提升0.5pct至11.6%，基金下降0.7pct至7%；OCI股票增长22.3%至374亿，占比提升1.9pct至18.8%，占投资资产比例提升0.3pct至2.2%。 盈利预测、估值与评级 25H1归母净利同比+33.5%、NBV同比+58.4%超预期，总投资收益率大幅提升好于同业。展望全年，25H1奠定良好基础预计全年NBV同口径下仍可实现40%左右增长，权益市场向好预期下利润在高基数下也有望实现正增长。目前公司2025PEV为0.69X，维持“买入”评级。 风险提示 长端利率超预期下行；分红险转型不及预期；权益市场波动。

     新华保险(601336) 投资要点： 新华保险25年1季度归母净利润同比增加19%至58.8亿元，归母净资产较年初下降17%至798.5亿元，新业务价值同比增长67.9%，整体表现较好，具体来看：1、我们推测归母净利润上升主要有两大原因，一方面保险服务业绩（保险服务收入-保险服务费用-分出保费的分摊等+摊回保险服务费用）在原保费同比增长28%的拉动下实现5.2%的增长，另一方面25Q1新华保险年化总投资收益率同比上升1.1pct至5.7%，对应保险投资业绩（利息收入+投资收益+公允价值变动-承保财务损失）同比增加14.4%至24.7亿元； 2、我们推测归母净资产下降较多主要是因为新华保险在资产和负债分类的会计处理安排：资产端上，24年末新华保险“以摊余成本计量的金融资产”占比为37%，远高于同业（以国寿、平安、太保为例）2%-12%的占比，而摊余成本计量金融资产不是以公允价值计量，无法在利率下行的周期中贡献债权资产的资本利得，这或是近年来新华归母净资产持续减少的核心原因（23、24、25Q1末归母净资产分别为1051、962和798亿元）；负债端上，受折现率基准下降的影响，新华当季度的“可转损益的保险合同金融变动”为-145.43亿元。 投资：权益仓位较高，已开展三期保险资金长期投资试点： 1、新华保险24年显著增加权益仓位，股票+基金（参考同业，险资的基金主要为权益基金）的投资规模由上一年的1908亿元增加至24年末的3071亿元，占投资总资产的比例同比提升4.66pct至18.85%，为主要上市公司较高水平；由于较高的权益仓位，因此公司的财务指标对权益价格的敏感性较高，根据披露，如果权益工具投资价格增加10%，那么对2024年新华保险的税前利润增厚幅度将达到299.6亿元，超过24年全年262.3亿元的净利润； 2、自23年金融监管总局批复启动保险资金长期投资改革试点的首批试点项目以 来，新华保险已经通过私募子公司的方式参与了三期，并将私募子公司作为合营企业采用权益法核算，其中24年初新华保险公告和国寿各出资250亿元设立鸿鹄志远（上海）私募投资基金有限公司，2025年5月22日，新华保险公告拟出资100亿元认购国丰兴华鸿鹄志远二期私募证券投资基金，2025年7月4日新华保险公告将出资112.5亿元认购国丰兴华鸿鹄志远三期私募证券投资基金1号；报表上，24年末新华保险的长期股权投资规模同比增加251亿元至302.5亿元； 3、24年新华保险总投资收益率和综合投资收益率分别为5.8%和8.5%，位列同业前列，体现出较好的仓位和投资把控能力。 负债端：25Q1高歌猛进，但预计分红险转型略微滞后： 1、新华保险25Q1个险长期险首年保费同比增长131.5%至120亿元，考虑到代理人数量仍在低位，销售技能一般不会短时间内大幅增长，我们认为开门红期间个险新单的突出表现主要源于产品策略，即主要销售的是销售难度较低的缴费期较短（3年左右）的传统增额终身寿险，一季度的良好开局使得全年任务的完成进度有保障，但也可能使得队伍对短缴费期的传统险产品产生依赖，影响后续分红险的销售转型； 2、新华保险近年来银保渠道发展迅猛，在报行合一等多项利好下，银保渠道贡献全公司的新业务价值比例由23年的13.5%快速增长至24年的40%，25Q1延续好势头，长期险期缴新单同比增长94.5%至74.2亿元，后续转分红型产品的主要障碍是22-23年有部分银代渠道产品（比如稳得盈两全保险）的现金红利实现率不高，但24年新华保险较好的投资实现率有望扭转这一情况。 股息：近年来按照净利润的30%-35%分配股利，后续有可能发行永续债 1、22-24年新华保险现金分红总额分别为33.7、26.5和78.9亿元，占当年度归母净利润的30-35%，特别是24年在净利润同比增长201%的情境下仍保持了现金分红和净利润指标的稳定相关性； 2、25Q1新华保险在偿付能力表中对资产进行了重分类，使得核心和综合偿付能力充足率环比增加60和39pcts至184%和256%，考虑到新华保险权益资产占比较高可能消耗较多的最低资本，我们认为后续公司可能会通过发行永续债来增加公司的资本实力。 盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为211/240/282亿元，同比增速分别为-19.5%/13.6%/17.5%，25-27年每股内含价值为92.4/101.1/111.2元，7月22日股价对应PEV估值为0.67/0.62/0.56倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。1、长期国债利率大幅下降；2、权益市场大幅向下波动；3、新单保费大幅下降。

     新华保险(601336) 核心观点 一季报营收同比增长26.1%，业绩增长归因于投资类收益提升。公司受益于高权益资产配置比例，叠加债券市场波动带来的交易机会，一季度公司实现投资类收入（包括利息收入、投资收益及公允价值变动损益）209.0亿元，同比大幅增长44.3%，对营收贡献比例达62.6%，带动一季度归母净利润同比增长19.0%。保险业务方面，公司持续加大产品结构转型，一季度保险服务业绩同比稳增6.4%，转型成果显著。 产品端发力中短期期缴险种，保费增幅大幅优于行业。2025年，公司持续推进产品期交化转型，大力推动10年期以内的期交险种发展。截至一季度末，公司实现原保险保费收入732.2亿元，同比增长28.0%。其中，长险首年期交保费272.4亿元，同比大幅增长149.6%；期交保费收入194.7亿元，同比增长117.3%。受产品期限结构转型影响，公司一季度实现长险首年趸交保费收入77.7亿元，同比增长298.4%。首年期交保费的快速提升直接带动公司一季度NBV同比大幅增长67.9%，短期业务质态显著优化。 个险人均产能翻倍，银保加快长险首年保费结构转型。2025年一季度，依托渠道“XIN一代”计划及产品缴费结构转型，公司个险实现保费收入同比增长11.9%；长险首年期交保费同比增长133.4%。此外，渠道转型成果显现，一季度绩优人力及人均期交保费同比翻倍。银保渠道践行“一行一策”策略，持续优化产品期交化转型。一季度，银保实现保费收入268.9亿元，同比增长69.4%，其中长险首年保费同比增长168.2%。 增加股债投资，一季度实现年化总投资收益率达5.7%。公司坚持动态调整各类资产配置及交易机会，在市场低位时把握股票、债券等结构性机遇，总投资收益水平较去年同期上升1.1%；净投资收益率为2.8%，同比下降3.9%，体现出固收类资产一季度收益压力。此外，因一季度受债市利率波动及公司OCI类债券资产占比偏低等因素影响，公司净资产同比下降163.9亿元，在利率下行周期公司净资产或面临一定压力。 投资建议：公司持续推进负债端产品结构转型，保费收入增速快速提升。此外，公司相对较高的权益配置规模铸就更好的资产收益弹性。我们维持公司2025年至2027年盈利预测，预计公司EPS为8.28/8.93/9.02元/股，当前股价对应P/EV为0.52/0.48/0.44x，维持“优于大市”评级。 风险提示：保费增速不及预期；长端利率下行；资产收益下行等。

     新华保险(601336) 业绩简评 4月29日，公司披露2025年一季报，归母净利润同比+19.0%、NBV增长67.9%。 经营分析 整体业绩：25Q1归母净利润（58.8亿元）同比+19.0%，主要受益于资产端表现优异，投资收益+利息收入+公允价值变动损益-信用减值损失同比+50%，预计由权益投资表现较好带来。归母净资产较上年末-17.0%（减少164亿元），其他综合收益较年初减少219亿元，主要受利率翘尾影响带来资负利率趋势错配。 负债端：新业务价值同比增长67.9%（预计未重述数据），受益于新单保费高增130.8%，其中个险和银保期交分别同比+133.4%、+94.5%。代理人渠道加快绩优队伍建设成效显现，一季度月均绩优人力及万C人力同比均实现双位数增长，绩优人力人均期交保费同比实现翻番；银保渠道“1+3”限制放开后积极拓网点。 资产端：投资资产增长3.6%，年化总投资收益率5.7%，同比+1.1pct；年化综合投资收益率2.8%（含债券浮亏），同比-3.9pct，主要受利率抬升背景下部分债权资产贬值。 盈利预测、估值与评级 归母净利润同比+19.0%、NBV增长67.9%表现优异。负债端预计全年NBV将延续双位数增长，但分红险转型仍需观察，资产端权益资产配置能力表现亮眼，权益配置比例高于同业，关注资本市场好转下的β行情。截至当前，A/H股2025年PEV分别为0.52、0.28X，位于2018年来历史分位的44%、50%。 风险提示 长端利率超预期下行；分红险转型不及预期；权益市场波动。

     新华保险(601336) 投资要点 事件：新华保险公布2025年一季报。1）营业收入334亿元，同比+26.1%。2）归母净利润58.8亿元，同比+19.0%。3）净资产798亿元，较年初-17.0%。4）加权ROE6.68%，同比+1.71pct。 我们认为一季度归母净资产下降较多主要是因为：1）一季度利率回暖，FVOCI类债券公允价值下降导致资产减少。2）负债准备金采用移动平均曲线导致保险合同准备金增加。 寿险：个险、银保渠道新单量质齐增，NBV同比+67.9%。1）保费：实现长期险首年保费272亿元，同比+149.6%。其中期交保费195亿元，同比+117.3%。2）个险渠道：实现长期险首年保费120亿元，同比+131.5%；其中期交保费119亿元，同比+133.4%。渠道加快绩优队伍建设成效显现，一季度月均绩优人力及万C人力同比均实现双位数增长，绩优人力人均期交保费同比实现翻番。3）银保渠道：实现长期险首年保费151亿元，同比+168.2%；其中期交保费74.2亿元，同比+94.5%。4）我们认为个险、银保渠道新单保费大幅增长代表着全面提升公司高质量发展能级策略有所成效，看好今年公司NBV大幅正增长。 投资：1）投资资产16877亿元，较年初+3.6%。2）年化总投资收益率5.7%。同比+1.1pct；年化综合投资收益率2.8%，同比-3.9pct。我们认为综合投资收益率下滑较大主要是因为受一季度利率回暖影响FVOCI类债券公允价值下降。 盈利预测与投资评级：结合公司2025年一季度经营情况，我们小幅上调2025-2027年归母净利润预测至292/302/314亿元（前值为283/292/303亿元）。当前市值对应2025E PEV0.52x、PB1.41x，仍处低位。我们看好公司将以深化供给侧改革为主线，深刻把握新时代广大居民健康、养老、财富管理等发展机遇，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。

     新华保险(601336) 事件：新华保险发布2024年年度报告。报告期内，公司实现原保险保费收入1705.11亿元，同比+2.78%；实现营业收入1325.55亿元，同比+85.27%；实现归母净利润262.29亿元，同比+201.07%；加权平均ROE达25.88%，同比+17.94pct。 期交新增保费维持增长，NBV涨势表现优异。报告期内，公司原保费收入为1705.11亿元，其中期交长期险保费持续增长，期交、十年期及以上期交长期险首年保费收入分别为272.20、34.43亿元，同比+15.6%、+19.2%；趸交长期险保费收入为115.91亿元，同比-33.2%。公司NBV维持高增，报告期内NBV同比+106.8%至62.53亿元，首年保费口径下NBVM同比+7.9pct至14.6%。 渠道改革持续进行，期交化长期化转型不断推进。个险渠道方面，公司通过“XIN一代”计划推动代理人队伍专业化改革，大力建设高质量个险销售队伍。报告期内，个险渠道实现保费收入1159.70亿元，同比+0.3%；其中长期险首年期交保费同比+19.7%至132.35亿元，增速较上季度+0.9pct，公司深耕长期、期交业务，实现有效增长。银保渠道方面，报告期内，银保渠道实现保费收入516.74亿元，同比+8.1%；其中长期险首年期交保费138.73亿元，同比+11.5%。 总投资收益高增，权益市场回暖驱动利润翻番。报告期内，公司净利润为262.29亿元，同比+201.1%。截至报告期末，公司投资资产总额达1.63万亿元，，同比+21.1%。报告期内，公司净投资收益率、总投资收益率、综合投资收益率分别为3.2%、5.8%、8.5%，同比分别-0.2pct、+4.0pct、+5.9pct；净投资收益率仍呈现趋势性下行，但权益市场回暖、债券公允价值上升推动总投资收益和综合投资收益显著增加。 投资建议：新华保险持续精进业务，深化期交化、长期化转型，持续推进各渠道完善发展，权益市场回暖下业绩弹性突出。预计2025-2027年营业收入为1215.58、1295.96、1388.20亿元，归母净利润为232.42、257.28、287.45亿元，每股净资产为34.32、37.84、43.33元，对应4月7日收盘价的PB估值为1.38、1.25、1.09倍。维持“买入”评级。 风险提示：权益市场剧烈波动、利率下行超预期、业务转型受限

     新华保险(601336) 投资要点： 事件：新华保险发布2024年年报。2024年，新华保险营业收入达1325.55亿元同比增长85.3%；归母净利润262.29亿元，同比增长201.1%。 点评： 寿险NBVM提振NBV增长，业务结构持续优化。2024年，公司实现原保险保费收入1,705.11亿元，同比增长2.8%。（1）NBVM提振NBV增长。2024年，新华保险2024年新业务价值62.53亿元，同比增长106.8%；首年保费口径下新业务价值率14.6%，较2023年的6.7%提高7.9个百分点。（2）业务结构持续优化。2024年末长期险首年期交保费占长期险首年保费比例为70.1%，较上年同期提升12.6个百分点；续期保费占总保费的比例为75.0%，“压舱石”作用稳固。新华保险积极抢抓行业复苏发展机遇，优化产品供给，分红型保险长期险首年保费收入同比大幅增长10100%。 个险渠道人均产能提升，银保渠道长期险首年期交保费达历史新高。（12024年，个险渠道实现保费收入1,159.70亿元，同比增长0.3%，其中长期险首年期交保费132.35亿元，同比增长19.7%。个险代理人月均绩优率10.9%，同比提升2.3个百分点；月均人均综合产能0.81万元，同比增长41%。（2）2024年，银保渠道实现保费收入516.74亿元，同比增长8.1%，其中，首年期交保费达到历史新高，为138.73亿元，同比增长11.5%；续期保费267.55亿元，同比增长42.8%。 增配债券股票，高股息OCI占比提升。2024年，新华保险债券及债务、股票的配置占比分别同比提升2个百分点和3.2个百分点，权益类投资向高股息OCI类等持有型权益资产进行策略迁移，高股息OCI类权益工具投资由年初的53.70亿元增长至306.40亿元，增长470.6%。2024年投资组合综合投资收益率为8.5%，总投资收益率为5.8%，净投资收益率为3.2%，分别同比+5.9、+4.0和-0.2个百分点。 分红大幅增长。2024年，新华保险首次开展中期分红，派发现金股利每股0.54元(含税)，共计16.85亿元；拟向全体股东派发2024年末期现金股利每股1.99元(含税)，共计62.08亿元。2024年，本公司合计拟派发现金股利78.93亿元，比去年派息金额增加197.6%。股息支付率为30%，与上年相比基本环比持平，以3月28日收盘价计算股息率为4.87% 投资建议：维持“买入”评级。截至3月28日，新华保险PEV为0.50预计2025年净利润为239.28亿元。 风险提示：代理人流失超预期、产能提升不及预期、银保渠道发展不及预期导致保费增速下滑的风险；长端利率快速下行导致资产端投资收益率超预期下滑的风险；监管政策持续收紧导致新保单销售难度加大的风险。

     新华保险(601336) 1、核心指标 公司24年实现归母净利润262亿元，同比+201.1%；其中24Q4单季归母净利润55亿元，同比大幅扭亏（23Q4-8.3亿元）。 EV2584亿元，同比+3.2%；NBV62.5亿元，同比+107%；NBVmargin14.6%，同比+7.9pct。 首年期交272亿元，同比+15.6%，其中十年期及以上期交保费34.4亿元，同比+19.2%。 公司净投资/总投资/综合投资收益率3.2%/5.8%/8.5%，同比-0.2pct/+4.0pct/+5.9pct。 2、个险渠道 1）期交保费稳健增长，业务品质大幅改善：首年期交保费132亿元，同比+19.7%，个险渠道保持稳定发展；13月/25月继续率95.7%/86.2%，同比+5.9pct/+7.8pct，“以客户为中心”转型成效显著。 2）人力队伍规模基本企稳，人均产能大幅改善：个险人力13.6万人，较23年年末下滑1.9万人，较24H小幅下降0.3万人，人力规模在24年下半年基本企稳；月均绩优人力1.55万人，同比+4%；月均万C人力0.35万人，同比+28%，高产能代理人规模显著增长；月均人均综合产能0.81万元，同比+41%，队伍质态提升推动人均产能大幅改善。 3、银保渠道 首年保费249亿元，同比-14.3%，其中期交保费139亿元，同比+11.5%；趸交保费110亿元，同比-33.7%，期交业务保持增长。公司持续丰富产品供给，聚焦期交规模，提升价值贡献，保费及价值率实现双增长。 4、保险资金投资 1）股债双牛大幅提振总投资及综合投资收益率，利率中枢下行小幅压制净投资收益表现。净投资收益率3.2%，同比-0.2pct；总投资收益率5.8%，同比大幅提升4.0pct；综合投资收益率8.5%，同比大幅提升5.9pct。 2）大类资产配置方面，显著加配权益，去通道趋势明显。大幅加配股票，配置比例达11.1%，同比大幅提升3.2pct；小幅加配债券，配置比例52.1%，同比+2.0pct；大幅减配金融产品，债权计划+信托计划+其他金融投资配置比例合计5.2%，同比大幅下降7.4pct。 3）会计入账方面，大幅提升OCI资产占比，AC占比大幅下降。OCI入账占比30.7%，同比+4.5pct，其中高股息OCI权益工具规模提升至306亿元，同比+471%；AC债入账占比37%，同比-7.4pct，入账比例显著下降；PL资产占比29.8%，同比+1.5pct。 投资建议：负债端方面，公司不断完善寿险业务结构和业务品质，寿险规模和价值大幅提升；资产端方面，公司投资表现优异，凸显资产端高弹性。我们审慎下调2025-2027年公司归母净利润至265/284/299亿元，同比+1.03%/7.18%/5.32%（此前25-26年归母净利润预计为277亿元及306亿元）。维持“买入”评级。 风险提示：监管变动；权益市场大幅波动；长端利率超预期下行

     新华保险(601336) 利润、分红均实现超预期增长。2024年公司归母净利润同比+201%至262亿，其中Q455.5亿元（上年同期-8.3亿元）。归母净资产分别较年初、Q3末-8.4%、+5.7%。末期分红1.99元，全年分红2.53元，同比增长198%，分红比例达30.1%。CSM较年初+4.1%。Margin改善驱动NBV高速增长，假设调整后EV仍实现增长。①假设下调后（投资收益率4%、风险贴现率8.5%），NBV仍实现106.8%增长，其中首年保费同比-5.0%，margin提升7.9pct至14.6%。原保费口径，新单保费同比-4.6%，主要受趸交压降33.2%，缴期结构大幅优化，长期险首年期交占首年保费比例提升12.6pct至70.1%。②假设调整后EV增长3.2%，贡献分别为NBV（2.5%）、EV预期回报（6.6%）、运营偏差（1.9%）、投资偏差（8.1%）、运营假设变动（-0.9%）；经济假设变动致使EV折价12.1%。 绩优人力同比增长，银保价值贡献大幅提升。①个险渠道：NBV增长37.2%，其中新单保费同比+13.7%，长险期缴同比+19.7%，margin提升4.6pct至27%。个险规模人力13.6万人，较年初减少1.9万/12%；月均绩优人力1.55万人，同比增长4%，月均绩优率10.9%，同比提升2.3pct；月均万C人力0.35万人，同比增长28%，月均万C人力占比2.5%，同比提升0.9pct；月均人均综合产能0.81万元，同比增长41%。②银保渠道：NBV增长516%，贡献提升至40%；主要由margin提升8.7pct至10.1%，趸交压降同比-34%致使新单同比-14%，期交占新单比例同比+13pct至56%。投资收益大幅改善，高股息配置显著提升。净投资收益率-0.2pct至3.2%；总投资收益率+4.0pct至5.8%；综合投资收益率+5.9pct至8.5%。投资资产较年初+21.1%，股票+基金占比提升至18.8%，其中股票占比+1.1pct至11.1%，基金占比-0.3pct至7.8%。OCI股票较24H1增长82%至306亿，占股票比例提升5.3pct至16.9%。 盈利预测、估值与评级 公司负债端开门红高速增长，预计Q1NBV增速有望超50%，全年有望实现双位数正增长；资产端权益配置比例高于同业，关注资本市场好转下的β行情。截至当前，A/H股2025年PEV分别为0.56、0.29X，位于2018年来历史分位的50%、52%，维持“买入”评级。 风险提示 长端利率超预期下行；前端销售不及预期；权益市场波动。