农业银行(601288) 核心观点 营收和规模净利润小幅下降，在大行中处在较好水平。2024年一季度实现营收1860亿元（YoY,-1.76%），归母净利润704亿元（YoY,-1.63%）。全年加权平均ROE为11.39%，同比下降1.21个百分点。 以量补价实现净利息收入微降，其他非息收入增长较快。一季度利息净收入同比下降0.7%，手续费及佣金净收入同比下降10.8%，其他非息净收入同比增长11%。一季度公司披露的净息差1.44%，同比下降26bps，较2023全年收窄16bps，主要受LPR下行重定价、存量房贷利率下调以及新发放贷款利率下降的冲击。期末，资产总额42.2万亿元，贷款总额23.9万亿元，存款总额31.1万亿元，较年初分别增长5.7%、5.5%和7.5%，规模延续较快扩张。 县域金融发展态势较好，信贷投放重点发力制造业、绿色信贷和普惠金融等 领域。期末，县域贷款余额9.4万亿元，较年初增长了7.1%，占贷款总额的 39.5%。制造业贷款余额、绿色信贷业务余额以及普惠金融领域贷款余额分别为3.3万亿元、4.8万亿元和4.4万亿元，较年初分别增长了12.7%、18.9%和22.6%。 资产质量平稳，拨备覆盖率稳定在高位。期末不良贷款率1.32%，较年初下降1bp。当期计提信用减值损失同比下降1.6%，期末拨备覆盖率303.2%，比年初下降0.65个百分点，处在大行前列。 资本合理充裕，董事会决议中期分红安排。期末公司核心一级资本充足率11.37%，较年初提升了0.65pct，处于合理充裕水平。董事会决议2024年度中期利润分配相关安排，根据经审阅的2024年上半年财务报告，合理考虑当期业绩情况，在2024半年度具有可供分配利润的条件下，实施2024年度中期分红派息，年中股息总额占2024年半年度集团实现的归属于母公司股东净利润的比例不高于30%。后续制定2024年度利润分配方案时，将考虑已派发的中期利润分配金额。 投资建议：公司具备县域金融独特优势，业绩在上市大行中处在较好水平。维持2024-2026年归母净利润2952/3065/3243亿元的预测，对应的同比增速为9.6%/3.8%/5.8%；摊薄EPS为0.84/0.88/0.93元。董事会决议中期分红安排，公司股息具备优势，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。

     农业银行(601288) 事件：4月29日，农业银行披露2024年一季报：2024Q1归母净利润同比-1.63%（2023年同比+3.91%）；营业收入同比-1.76%（2023年同比+0.03%）；年化加权ROE11.39%，同比-1.21pct；年化ROA0.69%，同比-12bp。 点评： 营收和利润增速下滑，但业绩表现优于可比同业。2024Q1农业银行营收同比增速较2023年-1.79pct至-1.76%；归母净利润同比增速较2023年-5.54pct至-1.63%，与其他国有大行趋势基本一致但表现相对较好。2024Q1公司利润下滑，主要源于净息差拖累，主要正面贡献源自规模扩张；利润同比由升转降，主要源自规模增速放缓和拨备贡献下降等，正面因素主要为净息差同比压力减轻。 净息差同比降幅收窄，规模增速放缓。2024Q1农业银行净息差1.44%，较2023年-16bp，同比-26bp。根据我们测算，2024Q1净息差同比降幅较2023年收窄，主要源自生息资产收益率降幅收窄，其次计息负债成本率增幅也有所下行。资产端压力主要源自支持实体经济、LPR下调、按揭贷款重定价等因素影响下贷款利率下行；负债端存款定期化趋势延续，但整体成本率仍处于行业优势水平。在监管要求平滑信贷投放节奏等因素的影响下，公司规模增速放缓，总资产、总负债、总贷款、总存款同比增速分别为14.52%、14.91%、12.92%、12.25%，增速分别较2023年-3.00pct、-3.41pct、-1.48pct、-2.72pct。 县域金融增量扩面，重点领域增速亮眼。县域金融市场空间广阔，公司进一步加大县域信贷资源配置力度，县域农村金融供给显著增加。截至2024Q1末，县域发放贷款和垫款总额同比+16.78%，增速远高于全行平均12.92%的贷款增速水平。此外，公司持续加大服务实体经济力度，截至2024Q1末，制造业贷款、绿色信贷业务、普惠金融领域贷款、普惠型小微企业贷款余额分别同比+23.51%、+45.79%、+40.03%、+39.42%。 不良率持续下行，资产质量稳中向好。2024Q1末农业银行不良率1.32%，环比-1bp，同比-5bp；拨备覆盖率303.22%，环比-65bp，同比+61bp，抵御风险能力较强，利润反哺空间较大，资产质量核心指标稳中向好。 资本合理充裕，外源性补充推进。2024Q1末农业银行核心一级资本充足率11.37%，环比+65bp，同比+67bp，处于合理充裕水平。公司在推进资本集约式发展的同时，积极拓宽外源性资本补充渠道，有序发行二级资本债和永续债补充资本，夯实资本基础。 盈利预测与投资评级：农业银行基本面扎实，深耕县域、积极布局三农、绿色和数字金融，具备县域金融的独特优势，未来随着县域金融继续增户扩面，公司发展前景广阔，有望成为服务乡村振兴的领军银行和服务实体经济的主力银行。我们看好公司未来的发展前景，预计4月29日收盘价对应2024-2026年PB分别为0.59、0.55、0.51倍，维持“增持”评级。 风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

     农业银行(601288) 投资要点 2023农业银行营收同比下降0.1%，归母净利润同比增长3.9%，营收降幅收敛；利润增速总体稳定。具体看，利息净收入同比增-3.1%，增速较3Q23回升0.1pct；非息同比18.8%，增速有所回升。 4Q23净利息收入环比-3.6%，单季年化净息差环比下降9bp，资产端收益有所下行，负债成本略有上行。2023累积日均净息差较3Q23下行2bp至1.60%，测算单季年化息差环比下行9bp至1.42%，资产端收益率环比下行5bp至3.22%，负债端付息率环比上行6bp至1.98%。 信贷增长放缓；；债券投资增速有所提升、预计4季度增配特别国债。存款规模保持稳定。4Q23信贷单季新增2841亿，其中对公减少583亿，零售减少241亿，票据新增3799亿。4季度存款环比增速0.1%，单季存款新增418.43亿元，同比少增1543亿元；存款占比计息负债比重较3季度末降低2.5个百分点至79%。 资产质量继续改善，拨备情况总体稳定。4Q23末公司不良率1.33%，环比下降2bp。单季年化不良净生成0.09%，较3季度环比下行24bp。关注类贷款占比1.42%，较年中下行2bp。拨备覆盖率303.87%，环比下降0.25个百分点；拨贷比4.05%，环比下降4bp。。 投资建议：公司2024E、2025E、2026E PB0.58X/0.54X/0.51X。农业银行基本面总体稳健，估值便宜，股息率高，资负水平优异、盈利能力稳健，存量风险不断出清，资产质量稳健向好，建议积极关注。维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济面临下行压力，公司业绩经营不及预期。

     农业银行(601288) 投资要点:4033 归母净利润同比增长3.91%：2023年，实现营收6,948.29亿元，同比增长0.03%，实现归母净利润2,693.56亿元，同比增长3.91%。其中，规模的较高增长、拨备计提力度的下行和有效税率的下行是业绩增长的正向贡献因素。 资产负债保持稳步扩张：2023年总资产同比增速为17.5%，其中，贷款规模同比增长14.5%。投资类资产同比增长17.7%，主要是增持了大规模政府债。总负债同比增长18.3%，其中存款同比增长15.0%。 净息差环比下行：公司2023年净息差1.60%，环比下行2bp。从资负两端看，资产端，2023年生息资产收益率为3.41%，较2023H1回落2bp，其中贷款收益率回落8bp。负债端，2023年计息负债成本率1.96%，较2023H1回升2bp。 资产质量整体保持稳健：2023年末不良率1.33%，较2023Q3末下行2bp，关注率1.42%，较2023Q2末下行2bp，逾期率1.08%，较2023Q2末有所回升。2023年不良生成率保持低位；拨备覆盖率303.87%，拨备保持相对高位。其中，零售贷款不良率有所上升，主要是农户贷款不良率上行；对公贷款不良率回落。 盈利预测与投资建议：2024年，农业银行将稳住资产质量、稳住净息差、稳住中间业务服务价值贡献作为重点工作。综合考虑市场环境以及未来三农业务的拓展情况，我们下调了2024/2025年的盈利预测，并引入2026年盈利预测数据，2024-2026年的归母净利润分别为2732亿元，2760亿元和2853亿元（调整前2024-2025年的归母净利润为2836亿元和3000亿元）。按照农业银行A股3月28日收盘价计算，对应2024年和2025年的PB估值为0.57倍和0.53倍，维持增持评级。风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

     农业银行(601288) 事件：3月28日，农业银行发布2023年年报。23年累计实现营收6948亿元，YoY+0.03%；归母净利润2694亿元，YoY+3.9%；不良率1.33%，拨备覆盖率304%。 营收、利润均实现正增长。23年累计营收、归母净利润分别同比+0.03%、3.9%，增速较23Q1-3分别+0.6pct、-1.1pct。在行业贷款收益率整体下行的背景下，农业银行营收正增彰显经营韧性，我们判断营收增长主要由县域业务支撑，23年农业银行县域金融业务营收同比+4.3%。 拆分营收，23年净利息收入同比-3.1%，负增速较23Q1-3有所收窄。非息收入中，23年中收同比-1.5%，主要受代理理财业务拖累；其他非息收入同比+83.0%，主要来自投资和汇兑收益。 县域金融优势显著。县域贷款量质兼备，23年末农业银行总资产、贷款总额、存款总额分别同比+17.5%、+14.4%、+15.0%，其中县域贷款、县域存款分别同比+19.8%、14.2%；资产质量方面，23年末县域贷款不良率1.24%，低于全行不良率9BP。县域存款定价较低，23年县域存款平均成本率1.42%，较全行平均水平低36BP，为农业银行带来低成本负债。 净息差收窄趋缓。23年末农业银行净息差1.6%，较23H1末下行6BP，而从23年全年来看，净息差降幅达30BP。资产端，23年生息资产收益率较23H1下降2BP，在23Q4存量房贷重定价的背景下，收益率韧性主要来自对公贷款，其中对公短贷收益率在23年下半年有所提升。负债端，23年计息负债成本率较23H1微升2BP，主要是个人定期存款成本下降，带来了成本节约。展望来看，存款挂牌价调降的效果有望逐步显现。 资产质量平稳，拨备较为充裕。23年末不良率1.33%，较22年末下降4BP已连续三个年度下降，关注率、逾期率等前瞻性指标整体运行平稳。同时关注到23年末逾期90天以上贷款占不良贷款的比例仅为44%，一定程度上表明公司不良认定标准较为严格。23年末拨备覆盖率304%，风险抵补能力较强。 投资建议：县域金融优势显著，资产质量较为扎实 农业银行2023年业绩表现整体良好，县域客户资源丰富，为公司贷款投放奠定扎实基础，县域贷款量质兼备，县域存款成本低、来源稳定；不良认定严格，资产质量扎实。预计24-26年EPS分别为0.78、0.80、0.83元，2024年3月29日收盘价对应0.6倍24年PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

     农业银行(601288) 事件：3月28日，农业银行披露2023年报：全年归母净利润同比+3.91%（前三季度+4.97%）；营业收入同比+0.03%（前三季度-0.54%）；全年年化加权ROE10.91%，同比-0.37pct。 点评： 营收同比增速转正，利润增速位列大行之首。2023年农业银行营收同比增速较前三季度上升56bp至0.03%，由负转正；归母净利润同比增速较前三季度小幅下降1.06pct至3.91%，位居大行第一名，高于全体商业银行3.24%和大行1.77%的整体增速水平。公司业绩稳健增长，主要得益于规模快速扩张、所得税、拨备和其他非息收入的正面贡献，缓解了息差的负面拖累。业绩增速边际放缓，主要源自拨备计提力度减轻。 净息差继续收窄，规模加速扩张。2023年农业银行净息差1.60%，较前三季度下降2bp，同比下降30bp。其中生息资产收益率和计息负债成本率分别同比下降16bp和上升12bp。资产端主要源自贷款利率同比下行30bp等因素影响，为此公司着力优化资产结构，加大了中长期信贷投放；负债端存款利率和主动负债成本率均有所上行，存款定期化趋势延续，但整体成本率仍处于行业优势水平。公司规模加速扩张，总资产、总负债、总贷款、总存款同比增速分别为17.52%、18.31%、14.41%、14.96%，增速分别较2022年提升81bp、1.03pct、下降69bp和提升42bp。 县域金融增量扩面，收入占比持续提升。公司进一步加大县域资源倾斜配置，县域农村金融供给显著增加。截至2023年末，县域网点占比提升至56.4%，县域贷款余额同比增长19.8%，增速高于全行平均水平，且增量占全部贷款增量的50%以上。其中，县域公司类贷款、县域城镇化贷款、县域制造业贷款、县域法人绿色贷款、县域个人贷款余额分别同比增长22.68%、22.68%、23.88%、58.62%、12.78%。县域存款余额同比增长14.2%。县域金融业务营收占比较2022年提升2pct至47.7%。 不良率持续下行，资产质量稳中向好。2023末农业银行不良率1.33%，环比下降2bp，同比下降4bp。其中，对公贷款不良率同比下降17bp至1.83%，个人贷款不良率同比上升8bp至0.73%。关注类贷款占比1.42%，同比下降4bp，隐性不良贷款生成压力减轻；拨备覆盖率303.87%，同比上升1.27pct，抵御风险能力增强，资产质量核心指标稳中向好。 资本合理充裕，外源性补充推进。2023年末农业银行核心一级资本充足率10.72%，环比上升28bp，同比下降43bp，处于合理充裕水平。公司在推进资本集约式发展的同时，积极拓宽外源性资本补充渠道，有序发行二级资本债和永续债补充资本，夯实资本基础。 盈利预测：农业银行基本面扎实，深耕县域、积极布局三农、绿色和数字金融，具备县域金融的独特优势，未来随着县域金融继续增户扩面，公司发展前景广阔，有望成为服务乡村振兴的领军银行和服务实体经济的主力银行。我们看好公司未来的发展前景，预计3月28日收盘价对应2024-2026年PB分别为0.56、0.52、0.48倍，维持“增持”评级。 风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

     农业银行(601288) 核心观点 业绩增速基本稳定。公司于2023年1月1日执行新保险合同准则，并对比较期财务报表进行了调整。2023年实现营业收入6948亿元，可比口径下同比增长0.03%，增速与前三季度相比回升0.6个百分点；2023年实现归母净利润2694亿元，同比增长3.9%，增速较前三季度降低1.1个百分点。2023年加权平均ROE10.9%，同比下降0.4个百分点。 资产维持较高增长。2023年末总资产同比增长17.5%至39.9万亿元，自2022年下半年以来保持了较高增速。其中存款同比增长15.0%至28.9万亿元，贷款同比增长14.4%至22.6万亿元。资产快速增长加剧资本消耗，年末核心一级资本充足率较年初下降0.43个百分点至10.72%。 净息差明显下降。公司披露的2023年日均净息差1.60%，同比下降30bps。公司的生息资产收益率同比下降16bps至3.41%，其中贷款收益率同比下降30bps至3.79%，主要是支持实体经济、LPR下调以及个人住房贷款等存量资产持续重定价等影响引起。计息负债付息率同比上升12bps至1.96%，其中存款付息率同比上升8bps至1.78%，主要受市场环境影响。从单季数据来看，公司四季度日均净息差1.54%，较三季度持平。 资产质量稳定，拨备计提充分。公司2023年末不良率1.33%，较年初下降4bps；关注率1.42%，较年初下降4bps；逾期率1.08%，较年初持平。我们测算的全年不良生成率0.37%，同比下降9bps，边际生成改善。整体来看，公司资产质量比较稳定，大行审慎经营的优势依然保持。公司依然保持了较高的拨备计提力度，今年“拨备计提/不良生成”为180%，公司年末拨备覆盖率304%，较年初小幅提高1个百分点，拨贷比4.05%，处于较高水平。 投资建议：我们考虑到近期LPR下调，小幅调整盈利预测并将盈利预测前推一年，预计2024-2025年归母净利润2724/2836亿元（上次预测值2789/2947亿元）、2026年归母净利润3015亿元，同比增速1.1/4.1/6.3%；摊薄EPS为0.78/0.81/0.86元；当前股价对应PE为5.5/5.3/5.0x，PB为0.58/0.53/0.50x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。公司会计准则调整导致部分数据不可比，请留意口径变化。

     农业银行(601288) 本期内容提要: 深耕县域，优势明显。作为一家国有控股银行，农业银行股权高度集中，金融实力雄厚，抗风险能力强。公司以高质量发展为主题，突出“服务乡村振兴的领军银行、服务实体经济的主力银行”两大定位，全面实施“三农”县域、绿色金融、数字经营三大战略。在“服务乡村振兴的领军银行”的定位下，公司常年深耕县域，优势突出： 1）县域金融政策友好，市场潜力较大：①我国连续多年印发中央一号文件，推动农村改革发展，并多措并举出台各项政策，支持农业银行三农业务；②县域面积广阔，常住人口占比过半，县域金融不断扩张，发展潜力较大。 2）农行县域金融优势突出，收入贡献持续提升。①公司渠道资源丰富，其县域网点共1.27万个，占全行网点的56%，惠农通服务点的乡镇覆盖率超过94%；②公司客户基础扎实，其个人客户总量居同业第一，县域个人客户量占全行的63%。③公司县域营收和利润占比逐步提升至2023H1的49%和56.6%，对总行的贡献力度不断加大。 3）县域贷款量价质皆优，契合国家发展导向：①信贷规模上，农业银行持续扩大县域贷款的投放，2023H1县域贷款增量突破万亿元，增幅高于全行信贷增幅3.6pct；②收益率上，县域金融贷款平均收益率3.99%，高于农行总贷款收益率12bp；③资产质量上，县域贷款不良贷款率为1.27%，低于全行不良率8bp；拨备覆盖率355.15%，高于全行拨备覆盖水平50.48pct。④信贷投向上，聚焦重点三农领域，出台三农信贷政策指引，引导信贷有效投放，助力巩固提升服务乡村振兴领军银行地位。 4）奠定强大的存款基础，铸造资金成本优势：得益于县域金融强大的销售网络和长期积累的客户基础，农业银行的负债端以存款为主，占比80%左右。其中，个人存款和活期存款占存款总额比例较高，存款结构稳定且成本较低，位居同业优势水平。近年来，县域存款占比稳定且成本率一直低于全行平均，是全行资金成本优势的主要贡献者，而充足的县域存款也为农业银行的内部资金往来提供了保障。 不断为实体经济注入活水：农业银行在“服务实体经济的主力银行”定位下，在经济重点领域、居民消费、综合金融服务三大板块多力并行，成果显著。其中，农业银行积极布局先进制造业和新兴产业，充分发挥农银集团协调优势，加强产业集群培育，打造“投、贷、服”一体化的科创企业综合金融服务体系，潜在客户储备量大，这或将成为其未来的发展着力点。 基本面：资产质量与价值创造均衡稳健 1）业绩稳中有升，资产规模扩张强劲：农业银行近三年营收和归母净利润均位于国有大行第三。2023H1营收同比增长0.83%，归母净利润同比增长3.48%，总资产增量和增幅均位于国有大行第一。值得注意的是，虽然农业银行的贷款结构依旧以对公贷款为主，但在复杂的经济形势下，其个人贷款仍保持了0.43万亿元的增量，在国有大行中排名首位，增幅超国有大行平均增幅2.1pct。 2）息差承压预计可控，中间业务优化转型。2023H1农业银行净息差1.66%，较2022年下降24bp。当前商业银行净息差处于历史低位，央行在2023Q2货币政策执行报告专栏中明确指出商业银行需保持合理利润和净息差水平，我们认为未来在存款利率下调等政策呵护下，银行净息差压力预计可控。公司积极寻求中间业务的优化转型，不断提高综合服务能力。例如通过银团贷款手续费收入驱动中收提升。 3）资产质量改善，拨备水平较优：截至2023年6月末，农业银行的不良率、关注率、逾期贷款率均降至2014年以来最佳水平，逾期90天以上贷款、逾期贷款占不良贷款的比例仅为43.15%、72.95%，均位居国有大行最低水平，这表明农业银行对不良贷款的认定标准较为严格，资产质量扎实。与此同时，公司拨备覆盖率在国有大行中位列第二，风险抵补能力较强。 4）加强金融科技：农业银行利用其国有大行的资金优势，持续加大对金融科技的支持力度，金融科技投入规模和科技人员数量在所有商业银行中位居前列，不断用科技创新赋能金融服务。 盈利预测与投资评级：农业银行基本面扎实，深耕县域、积极布局三农、绿色和数字金融，未来随着县域金融继续增户扩面，公司有望成为服务乡村振兴的领军银行和服务实体经济的主力银行。我们看好公司未来的发展前景，预计公司2023-2025年归母净利润同比增长5.09%、5.39%、5.53%,以2023年12月27日收盘价计算，对应2024年BVPS7.48元、PB0.49倍。农业银行基本面扎实,发展前景广阔，具备县域金融的独特优势，未来随着经济回暖估值有望修复，我们给予其“增持”评级。 风险因素：宏观经济不及预期，政策出台和落地进展缓慢，风险集中暴露。

     农业银行(601288) 事件：近日，农业银行披露2023年三季报：前三季度归母净利润同比+4.97%（2023H1同比+3.48%）；营业收入同比-0.54%（2023H1同比+0.83%）；累计年化加权ROE11.39%（2023H1年化加权ROE11.43%），同比-40bp。 点评： 营收小幅下滑，利润增速提升。前三季度农业银行营收同比增速较上半年下降1.37pct至-0.54%；归母净利润同比增速较上半年提升1.49pct至4.97%，在上市国有大行中位居前列。公司利润同比增长，主要得益于规模较快扩张，缓解了息差下行的压力；而利润增速边际提升，则主要得益于拨备反哺力度加大。 净息差环比小幅下降，资产负债结构优化。前三季度农业银行净息差1.62%，较上半年下降4bp。根据我们测算，这是由于生息资产收益率下降和计息负债成本率上升共同所致。公司着力优化资产负债结构，相较于Q2末，Q3末贷款占生息资产的比例提升38bp，贷款投放向对公类业务倾斜；存款占计息负债的比例提升37bp，但存款定期化趋势延续。 不良率环比持平，资产质量稳健。2023Q3末农业银行不良率1.35%，环比持平。拨备覆盖率环比微降55bp至304.12%，仍处于国有大行相对较高水平，具备较强的抵御风险能力和较大的利润反哺空间。 资本较为充裕，县域和重点领域业务蓬勃发展。2023Q3末农业银行核心一级资本充足率10.44%，环比上升4bp，处于合理充裕水平。公司积极发行二级资本债和永续债，用于补充各级资本，为信贷投放奠定了坚实的基础。公司积极发展县域金融，持续加大服务实体经济力度，推动金融业务高质量发展，2023Q3末，县域贷款总额、制造业贷款余额、绿色信贷业务余额、普惠金融领域贷款余额、普惠型小微企业贷款余额分别较上年末增长18%、30%、42%、38%、40%。 盈利预测：农业银行基本面扎实，深耕县域，未来随着县域金融继续增户扩面，公司有望成为服务乡村振兴的领军银行。我们预计公司2023-2025年归母净利润同比增速分别为5.09%、5.39%、5.53%。 风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

     农业银行(601288) 农业银行资产规模在3季度成为第二大行，前3季度盈利同比增长5.0%，预计增速居四大行首位。规模和业绩积极表现，反映公司在发挥大行担当同时，经营管理的积极转变，在强化县域业务优势同时，激发了公司客群潜力，农行业务真正实现稳中有“进”。这也是公司估值提升的基本面基础。目前公司PB估值2023N、2024N分别为0.53X、0.47X，市场估值较低，投资价值凸显，积极推荐，公司处于核心推荐组合，维持对公司增持评级。 农业银行3季度收入同比压力持续，净息差环比压力趋缓，但存量按揭利率的调整和化债工作的持续开展，将在今年4季度和明年造成资产端收益率下降的增量压力，而负债端成本仍有待传导和压降，公司或同步行业，持续面临息差压力。3季度资产质量较为平稳，拨备高位持续，公司家底仍较厚实，在偏弱外部环境下拥有更强的业绩缓冲能力，关注公司资本边际压力。 支撑评级的要点 盈利增速提升，盈利、收入增速预计在四大行中领先 农业银行前3季度归母净利润同比增长5.0%，在已披露3季报的四大行中增速居首，较上半年增速上升1.5个百分点。3季度末核心一级资本充足率10.44%，同比下降68bp，资本压力略升。 前3季度营业收入同比下降0.5%，增速较上半年由正转负，但在已披露3季报的四大行中降幅最小；3季度单季营收同比下降3.4%，较上季度降幅扩大2.8个百分点。业绩贡献主要来自于规模，拨备、成本、税收亦有贡献。 3季度总资产规模上升至第二大行，县域业务持续发力 公司总资产规模在3季度成为规模第二大银行。3季度末公司总资产同比增14.4%，较半年末增速下降2.9个百分点，预计资产增速在四大行中仍领先。3季度末贷款同比增15.3%，增速较半年末下降0.5个百分点。拆分看，对公贷款（不含票据）同比增长21.7%，票据贴现增长22.3%，均较半年末增速略缓，仍处高位，零售贷款同比增6.9%，较半年末增速提升。存款同比增15.8%，较半年末增速下降1.2个百分点。公司县域业务持续发力，县域贷款同比增20.3%，存款同比增14.6%，县域贷款占比持续提升。 息收入同比下降，息差环比降幅收窄 前3季度净利息收入同比下降3.2%，3季度单季息收入同比下降3.1%，较上半年降幅略收窄，较2季度降幅略扩大。公司前3季度净息差1.62%，同比下降34bp（未考虑重述），同比压力仍是资产方收益率大幅下行，而负债成本上行挤压息差。测算3季度单季净息差1.51%，环比降6bp，降幅较上季度收窄，资产收益率降幅趋缓。 3季度手续费略承压，汇兑损益贡献其他非息 前3季度手续费收入同比下降0.9%，增速相对上半年由正转负，3季度单季同比下降10.3%，手续费在3季度略承压。其他非息收入同比增长57.9%，主要来自汇兑损益贡献。 资产质量平稳，存量拨备仍高位 3季度末不良率1.35%，环比降1bp，不良额环比升1.9%，资产质量平稳。前3季度资产减值损失同比下降9.7%。3季度末拨备覆盖率304.12%，环比上季度下降0.55个百分点；拨贷比4.09%，环比微降3bp，贷款和全部拨备绝对拨备水平或仍位于四大行首位，风险抵御能力充足。 估值 根据公司3季报业绩，我们维持公司盈利预测，2023/2024年EPS为0.71/0.77元，目前股价对应2023/2024年PB为0.53x/0.47x，维持增持评级。 评级面临的主要风险 经济下行、海外风险超预期。

     农业银行(601288) 事件：10月27日，农业银行发布23年三季报。23Q1-3累计实现营收5334亿元，YoY-0.5%；归母净利润2074亿元，YoY+5.0%；不良率1.35%，拨备覆盖率304%。 归母净利润增速稳中有升。23Q1-3累计营收、归母净利润同比增速较23H1分别-1.4pct、+1.5pct。资产质量平稳向好背景下，拨备适度反哺利润，对盈利增速有所支撑。拆解营收，23Q1-3净利息收入同比-3.2%，增速与23H1基本持平，规模扩张趋缓、息差收窄均有所拖累。非息收入方面，23Q1-3中收同比-0.9%；其他非息收入延续较高增速，23Q1-3累计同比+57.9%。 规模增速略放缓，县域贷款持续高投放。规模方面，23Q3末农业银行总资产、贷款总额、存款总额分别同比+14.4%、+15.3%、+15.7%，增速较23H1分别-2.9pct、-0.5pct、-1.3pct。规模增速略有放缓，部分源于信贷投放节奏靠前，前三季度新增信贷投放3.3万亿元，较去年同期多增1.1万亿元，有力服务实体经济。县域金融战略深入推进，23Q3末县域贷款同比+20.3%，延续高速投放；23Q3末县域占总贷款比重较23H1提升0.4pct至38.7%。个贷投放较为亮眼，23年前三季度个人消费（含信用卡）、个人经营贷款余额分别较年初+18.1%、+30.1%。 净息差略有收窄。23Q3末净息差1.62%，较23H1下行4BP。净息差压力因素仍然存在，LPR下行、存量按揭贷款利率调整背景下，贷款收益率仍有一定下行压力；负债端，存款定期化趋势仍有延续，23Q3末定期存款占比53%，较23H1末提升0.9pct。但同时，年内存款挂牌利率下调，后续也有望逐渐释放成本改善红利。 资产质量保持稳定。23Q3末不良率与23H1末持平于1.35%，仍处在下行通道之中。23Q3拨备覆盖率较23H1微降0.6pct至304%，保持较强的风险抵补能力同时，也为利润的持续释放留有空间。 投资建议：盈利增速提升，资产质量平稳 农业银行23Q1-3归母净利润增速稳中有升；前三季度信贷投放同比多增，有力服务实体经济，且当前县域金融贷款规模仍在高速增长，有望支撑贷款保持较高增速；资产质量表现平稳，有望延续盈利较优的增长态势。预计23-25年EPS分别为0.78、0.81、0.85元，2023年10月27日收盘价对应0.5倍23年PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

     农业银行(601288) 投资要点 农业银行23Q1~3归母净利润同比增速在已披露业绩的五大国有行中居首位，资产质量呈现出向好的趋势。 业绩概览 农业银行23Q1-3归母净利润同比增长5.0%，增速较23H1提升1.5pc；营收同比减少0.5%，增速较23H1下降1.4pc。23Q3末不良率环比下降1bp至1.35%，拨备覆盖率环比下降0.6pc至304.1%。 拨备反哺利润 农业银行23Q1-3归母净利润同比增长5.0%，增速较23H1提升1.5pc；营收同比减少0.5%，增速较23H1下降1.4pc。23Q1~3归母净利润同比增速在已披露业绩的五大行中居首位，驱动因素来看： （1）主要驱动因素：①规模延续高增，23Q3末贷款同比增长15.3%，延续今年以来15%以上的高增态势。②拨备贡献加大，23Q1~3资产减值损失同比-9.7%，跌幅较23H1扩大6.7pc，对盈利支撑作用增强。 （2）主要拖累因素：息差环比下行。23Q3单季息差环比下降6bp至1.51%。展望未来，考虑22Q4其他非息低基数影响，预计23Q4营收增速有望边际企稳。 息差环比下行 23Q3农业银行单季息差环比23Q2下降6bp至1.51%，单季息差同比降幅较23Q2收窄5bp。驱动因素来看： （1）资产端：23Q3资产收益率环比-4bp至3.26%，同比降幅较23Q2收窄2bp。环比来看，生息资产收益率延续下行趋势，主要受贷款利率行业性下行影响。 （2）负债端：23Q3负债成本率环比+2bp至1.92%，同比升幅较23Q2收窄2bp。环比来看，计息负债成本率仍处于上行态势，主要与存款定期化趋势有关。23Q3末，定期存款环比23Q2末增长4.8%，增速较总存款快2.8pc。展望未来，受23Q4存量按揭降息影响，预计后续息差仍有下行压力。 资产质量向好 （1）存量指标：23Q3末不良率环比23Q2末下降1bp至1.35%，关注率环比23Q2末持平于1.44%，资产质量呈现向好态势。 （2）生成指标：23Q1~3不良发生率0.86%，同比-3bp，不良生成压力有改善。 盈利预测与估值 预计2023-2025年归母净利润同比增长5.2%/5.0%/5.6%，对应BPS6.85/7.39/7.95元。现价对应PB0.53/0.49/0.46倍。目标价4.45元/股，对应2023年PB0.65倍，现价空间23%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

     农业银行(601288) 投资要点：农业银行23H1归母净利润增速较Q1有所提升，信贷投放力度较去年加大，对公和零售资产质量扎实改善，拨备继续夯实，维持优于大市评级。 盈利增速较Q1提升。23H1营收同比+0.8%，归母净利润同比+3.48%，利润增速较23Q1有所提升。县域金融业务贡献营收占比同比提升5pct至49%。 资产质量2014年以来最佳。不良率环比下降2bp至1.35%。与2022年末相比，逾期率下降9bp至0.99%，关注率下降2bp至1.44%，均为2014年以来最低水平；其中对公贷款不良率下降14bps至1.86%，个人贷款不良率保持稳定上升1bp至0.66%，其中农户贷款、个人住房贷款、消费贷、经营贷不良率均有下降。拨备覆盖率环比提升2.06pct至304.67%。 对公贷款带动信贷投放力度同比加大。贷款较2022年末增长10.2%，超过去年同期的增速，对公贷款依然为增长主要引擎，前五大行业（主要为制造业、基建相关行业）贷款占比较2022年末上升0.7pct，充分贯彻落实制造强国战略。个人贷款中，农户贷款、消费贷款和经营贷款为增长主力，公司聚焦扩内需促消费，加大对批发零售、住宿餐饮、居民服务、货运物流等重点领域普惠客户信贷支持力度。 投资建议。我们预测2023-2025年EPS为0.71、0.76、0.82元，归母净利润增速为2.46%、6.09%、8.08%。我们根据DDM模型得到合理价值为3.98元；根据PB-ROE模型给予公司2023EPB估值为0.55倍（可比公司为0.53倍），对应合理价值为3.77元。因此给予目标价3.98元（对应2023年PE为5.62倍，同业公司对应PE为4.84倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管政策出现重大变化。

     农业银行(601288) 报告关键要素: 农业银行发布2023年中期业绩报告。 投资要点: 归母净利润同比增长3.5%：2023年上半年，实现营收3,657.58亿元，同比增长0.8%，实现归母净利润1,332.34亿元，同比增长3.5%。其中，净息差收窄对业绩的拖累加大；手续费及其他非息收入增速放缓，相应对收入的贡献度有所下滑；资产质量持续向好，拨备下调反哺利润。 资产质量延续改善趋势：截至2023年6月末，农业银行不良率、关注率和逾期率分别为1.35%、1.44%和0.99%，较上年末分别下行2BP，2BP和9BP。其中，零售贷款不良率仅上升1BP，主要是信用卡不良率上行。 上半年拨备力度下行，不过截至6月末拨备覆盖率为304.67%，较上年末仍上升2.07个百分点。整体看资产质量延续前期改善趋势，拨备覆盖率继续上行，风险抵补能力仍在增强。 规模保持高增，核心一级资本充足率下行，净息差持续收窄：2023年上半年农业银行规模保持快速扩张趋势，总资产较年初增长12.1%，贷款总额较年初增长10.3%，存款总额较年初增长12.4%。由于整体规模扩张较快，公司核心一级资本充足率降至10.4%，较年初下降75BP。净息差方面，由于贷款收益率下行幅度相对较大，同比下行36BP，叠加存款成本上行，主要是对公存款成本同比上行31BP，使得净息差持续收窄。预计后续受重定价等因素的影响，资产端收益率继续承压，负债端随着存款利率的下调以及经济逐步复苏后企业存款活化比例上升，存款综合成本率的上行幅度或略有收窄。 盈利预测与投资建议：2023年上半年农业银行资产质量延续改善趋势，拨备覆盖率继续上行。规模方面，保持高增，核心一级资本充足率下滑，净息差持续收窄。我们预计农行2023-2025年的EPS分别为0.72元，0.77元和0.81元。按照农业银行A股9月4日收盘价3.48元，对应2023年0.51倍PB估值，维持增持评级 风险因素：银行业整体受宏观经济、货币政策以及监管政策的影响较大，经济以及相关政策的变动，都将对银行的经营产生重要影响。包括净息差的变动、资产质量预期等。

     农业银行(601288) 农业银行上半年盈利同比增长3.5%，公司在积极让利实体同时业绩保持正增长，且盈利增长提速，报表反映农行业务稳中求“进”的积极态势。第一，公司县域金融优势强化，营收占比49%，县域业务持续快速、积极发展。第二，公司规模增速持续位居大行首位，反映公司经营管理转变，激发公司客群潜力。同时，手续费收入积极表现也反映了公司业务提升。第三，公司资产质量平稳，存量拨备略降仍高位，风险抵御能力仍较强。同时我们也看到，让利和偏弱的外部需求压制公司资产收益率，加之公司存量的资金成本较低，存款等调降相对影响较弱，对息差形成持续压力。目前公司PB估值2023N、2024N分别为0.50X、0.45X，市场估值较低，投资价值凸显，积极推荐，公司处于核心推荐组合，维持对公司增持评级。 支撑评级的要点 县域金融营收贡献近半，优势持续强化 上半年在外部环境偏弱，信贷需求有限的宏观环境下，农业银行县域金融业务持续快速增长，业务质量保持优秀，县域金融作为农业银行差异于其他国有行的优势板块，或持续提供更多增长动能。县域业务占比不断提升，上半年收入占比达到49%。县域金融营收占比49%，同比提升5个百分点，未来或过半。县域业务利润总额增长16.7%，县域贷款总额8.35万亿元，同比增20.4%，高于全行信贷增速4.5个百分点。 手续费收入保持正增，其他非息持续贡献盈利 手续费收入保持正增长。公司上半年手续费收入同比上升2.5%，增速较1季度下降0.3个百分点，仍保持正增长。其中大部分子项均保持正增长，银团贷款收入增长影响，顾问和咨询手续费同比增长13.1%，结算收入、电子银行、托管和承诺等均保持正增长，代理和银行卡小幅负增长，中间业务收入整体态势明显优于市场同业。随着公司管理改善和业务发展，手续费仍有提升空间。上半年公司其他非息同比增长88.3%持续贡献盈利。金融资产公允价值收益增加，贵金属投资及外汇业务等均贡献增长。 息收入下行趋缓，净息差持续承压 净利息收入下行放缓。公司上半年净利息收入同比下降3.3%，较1季度下行幅度收窄0.2个百分点。息收入贡献主要来自规模高增长支撑，平均余额生息资产同比增长18.0%。息差下行压力持续，上半年公司净息差1.66%，同比下降36bp，存贷利差2.1%，同比收窄46bp。2季度测算净息差1.62%，环比1季度下降8bp，降幅扩大，资产端收益率下行7bp，负债端成本上行2bp。 资产质量平稳，存量拨备仍高位 上半年末公司不良贷款率为1.35%，环比1季度下降2bp。关注和逾期占比较去年亦下降。中期正常贷款迁徙率1.82%，同比上升41bp。上半年资产减值损失同比下降3.0%，其中贷款减值计提同比上升4.3%，利润反哺源于非贷部分，主要来贷款承诺减值准备回补。全部拨备/总资产2.54%,全部拨备/加权风险资产4.44%，较去年底下分别降7bp和2bp。 估值 根据公司半年报业绩，我们维持公司盈利预测，2023/2024年EPS为0.71/0.77元，目前股价对应2023/2024年PB为0.50x/0.45x，维持增持评级。 评级面临的主要风险 经济下行、海外风险超预期。

     农业银行(601288) 营收增速略降， 净利润增速回升。 公司于 2023 年 1 月 1 日执行新保险合同准则， 并对比较期财务报表进行了调整。 2023 年上半年实现营业收入 3658亿元， 可比口径下同比增长 0.9%， 增速较一季报小幅回落 1.3 个百分点； 其中利息净收入2904亿元，同比下降3.3%；2023年上半年实现归母净利润1332亿元， 同比增长 3.3%， 增速较一季报小幅回升 1.5 个百分点。 2023 年上半年加权平均 ROE11.4%， 同比下降 0.5 个百分点。 资产增速继续保持高位。 2023 年二季度末总资产同比增长 17.3%至 38.0 万亿元， 增速继续保持在高水平， 也远超行业整体 11%的增速， 对实体经济的支持力度依然很大。 其中存款同比增长 17.0%至 28.2 万亿元， 贷款同比增长15.8%至 21.7 万亿元。 由于资产增速较快， 二季度末核心一级资本充足率较年初下降 0.75 个百分点至 10.40%。 净息差持续下降。 公司披露的 2023 年上半年日均净息差 1.66%， 同比下降36bps，主要原因是存贷款利差收窄，其中贷款收益率3.87%，同比下降36bps，系 LPR 下降以及信贷需求疲弱等引起； 存款付息率则同比上升 10bps 至1.77%， 主要是对公存款利率上升较多。 从单季数据来看， 公司二季度日均净息差 1.62%， 较一季度下降 8bps， 净息差持续走低。 资产质量整体基本稳定。 公司二季度末不良率 1.35%， 环比降低 1bp； 关注率 1.44%， 较年初下降 2bps； 逾期率 0.99%， 较年初下降 9bps， 余额类指标表现较好。 我们测算的不良生成率 0.47%， 同比下降 2bps， 不良生成率水平仍然较低。 期末拨备覆盖率 305%， 连续多个季度保持稳定。 总体来看， 公司资产质量基本保持稳定。 投资建议： 我们根据中报信息小幅调整盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利 润 2681/2789/2947 亿 元 ， 同 比 增 速 3.5/4.0/5.7% ； 摊 薄 EPS 为0.77/0.80/0.84 元；当前股价对应PE 为 4.5/4.4/4.1x，PB 为 0.5/0.5/0.4x，维持“ 买入” 评级。 风险提示： 宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响

     农业银行(601288) 事件：8月29日，农业银行披露2023年中报：2023H1归母净利润同比+3.48%（2023Q1同比+1.75%）；营业收入同比+0.83%（2023Q1同比+2.19%）；年化加权ROE11.43%（2023Q1年化加权ROE12.60%），同比-51bp。 点评： 规模高速扩张，业绩稳中有升。2023H1农业银行营收同比增速较Q1下降1.35pct至0.83%；归母净利润同比增速较Q1提升1.73pct至3.48%，高于全体商业银行2.56%和大型商业银行0.90%的平均增速。公司利润增长主要源于规模高速扩张、以量补价。Q2末资产和贷款增速较Q1末微降，但仍分别同比增长17.29%和15.83%。利润增速提升则主要得益于拨备计提力度减轻，弥补了其他非息收入和所得税贡献减少等缺口。 净息差降幅收窄，存款活期率下行。2023H1农业银行净息差1.66%，较Q1下降4bp，较2022年下降24bp。资产端，生息资产收益率在实体经济和个人住房贷款等存量资产重定价影响下较2022年下降14bp，信贷投放向与制造业、基建相关的对公业务倾斜，对公中长期贷款占比较2022年提升2.36pct；负债端，计息负债成本率在存款定期化等因素影响下较2022年上升10bp，存款活期率较2022年下降3.94pct。 资产质量稳中向好，风险抵补能力提升。2023Q2末不良率环比下降2bp至1.35%，资产质量边际改善；逾期贷款和关注类贷款占比分别较上年末下降9bp和2bp，根据我们测算，不良贷款生成率（TTM）下行，不良贷款生成压力有望减轻。2023Q2末拨备覆盖率304.67%，环比上升2.06pct，抵御风险能力提升，反哺利润空间增厚。 资本弹药充裕，信贷投放底气足。2023Q2末公司核心一级资本充足率环比下降30bp至10.40%，处于合理充裕水平；同时，公司稳步推进永续债发行，用于补充其他一级资本，为信贷投放奠定了坚实的基础。 盈利预测：公司基本面扎实，具备较强的服务实体经济能力，深耕县域，2023H1县域金融业务营收占比较2022年提升5.2pct，未来随着县域金融继续增户扩面，公司有望成为服务乡村振兴的领军银行。我们预计公司2023-2025年归母净利润同比增速分别为3.90%、4.45%、5.44%。 风险因素：经济超预期下行，政策出台不及预期，资产质量显著恶化等

     农业银行(601288) 投资要点 农业银行2023H1归母净利润增速同比+3.5%，利润增速回升。 数据概览 23H1归母净利润同比+3.5%，增速环比+1.7pc，营收同比+0.8%，增速环比-1.4pc；23Q2末不良率环比-1bp至1.35%，拨备覆盖率环比+2pc至305%。 利润增速回升 23H1农行归母净利润同比增长3.5%，增速环比+1.7pc，营收同比+0.8%，增速环比-1.4pc，符合预期。（1）主要支撑因素：减值拖累消退。23H1农行减值损失同比减少3%，增速环比下降10pc。（2）主要拖累因素：非息增速下行。23H1农行其他非息同比增长88%，增速环比下降228pc。展望全年，受益于其他非息、息差的低基数支撑，农行盈利增速有望保持平稳。 息差环比下行 23Q2农行净息差（期初期末，下同）环比下降10bp至1.57%，略不及市场预期，主要归因资产收益率下行。23Q2资产收益率环比下降7bp至3.31%，归因零售投放承压、贷款定价下行两大行业性共性因素扰动。①零售投放承压。2023年以来零售需求疲软，导致投放边际承压，23Q2末农行零售贷款环比增长1%，增速较总贷款慢2pc。②贷款定价下行。受LPR降息、整体信贷需求偏弱影响，贷款定价行业性下行。23H1农行贷款利率较22H2下降17bp。 展望未来，受LPR降息影响，预计农行息差仍面临下行压力。考虑到2022年息差的低基数影响，预计农行息差对盈利的拖累有望逐步企稳。 资产质量平稳 23Q2末农行不良率、关注率、逾期率环比分别-1bp、持平、-1bp。从生成水平来看，农行23Q2测算不良TTM生成率环比微降1bp至0.47%，整体资产质量表现平稳。拨备方面，23Q2末拨备覆盖率环比+2pc至305%，拨备水平稳中略升。 盈利预测与估值 农业银行利润增速回升，资产质量平稳。预计2023-2025年归母净利润同比增长5.23%/5.46%/5.73%，对应BPS6.86/7.40/7.97元。现价对应PB0.51/0.47/0.44倍。目标价4.10元/股，对应2023年PB0.60倍，现价空间18%。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

     农业银行(601288) 事件：8月29日，农业银行发布23年中报。23H1累计营收3658亿元，YoY+0.8%；归母净利润1332亿元，YoY+3.5%；不良率1.35%，拨备覆盖率305%。 归母净利润同比增速回升。23H1累计营收、归母净利润同比增速较23Q1分别-1.4pct、+1.7pct。具体来看，23H1净利息收入同比-3.3%，降幅较23Q1收窄0.3pct。23H1非息收入贡献度较23Q1下降2.5pct至20.6%，其中中收同比+2.5%，增速较23Q1微降0.3pct；其他非息收入同比+88.3%，增速较23Q1的高位有所下滑。 深耕县域金融，信贷规模稳步增长。信贷增速边际放缓，但仍保持较高水平，23H1总资产、贷款总额分别同比+17.3%、+15.6%，增速较23Q1分别-1.9pct、-0.9pct。县域金融战略扎实推进，业务规模维度，23H1县域贷款余额8.3万亿元，同比+20.4%，在总贷款中占比较22年末提升1.2pct至38.3%。业绩贡献维度，23H1县域金融业务营收贡献度进一步提升，较年初增加5.2pct至49.0%。服务实体有力，重点领域信贷实现较高增长，其中23H1制造业中长期、绿色贷款余额分别较22年末+45%、+34%。 息差降幅边际收窄。23H1净息差1.66%，较23Q1下行4BP，降幅边际收窄（23Q1较22年末下行20BP）；预计降幅收窄主因贷款重定价在年初集中体现，影响逐渐减弱。分解来看，资产端，贷款重定价和新发贷款定价下行共同影响下，23H1生息资产、贷款收益率为3.43%、3.87%，较22年末分别-14BP、-22BP。负债端，23H1计息负债、存款成本率为1.94%、1.77%，较22年末分别+10BP、+7BP；归因一是存款定期化趋势延续，23H1活期存款占比较22年末-3.8pct至44.7%；二是美联储加息拉动外币存款利率上行。 资产质量稳健向好。23H1不良率较23Q1下降2BP，资产质量整体向好。分类来看，23H1对公不良率1.86%，较22年末-14BP。其中房地产贷款不良率较年初+31BP至5.79%；其他信贷投放比例较高的领域，如制造业、租赁和商务服务业、批发零售业不良率均较22年末下行。23H1零售不良率0.66%，较22年末+1BP，主要压力来自信用卡业务。风险抵补水平保持合理充足，23H1拨备覆盖率、拨贷比较23Q1分别+2pct、-2BP至305%、4.13%。 投资建议：息差降幅收窄，信贷稳步扩张 归母净利润增速提升，信贷仍保持较高增速、有力服务实体经济，县域金融当前业务规模、业绩贡献度均处在上行通道之中，且资产质量稳健向好，业绩有望延续较优的增长态势。预计23-25年EPS分别为0.78、0.83、0.88元，2023年8月29日收盘价对应0.5倍23年PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

     农业银行(601288) 事项： 农业银行于近日举行反向路演，介绍农业银行服务乡村振兴和普惠金融，以及通过金融科技赋能乡村振兴及普惠金融的情况，对相关业务实际运作情况进行了现场调研，并就市场热点问题进行了交流。我们认为长期来看县域金融与普惠金融有望持续擦亮农业银行特色，而短期来看农业银行基本面保持稳定且具有高股息率优势。我们维持盈利预测不变，预计2023-2025年归母净利润2766/2941/3112亿元，同比增速6.7/6.3/5.8%；摊薄EPS为0.79/0.84/0.89元；当前股价对应PE为4.6/4.3/4.1x，PB为0.5/0.5/0.4x，维持“买入”评级。 评论： 县域金融机会多，农业银行助力乡村振兴优势显著、特色鲜明 我国县域经济体量巨大。我国县域土地面积广大，人口众多，经济体量巨大，近些年来不断发展。根据壹城经济咨询中心发布的《中国县域高质量发展报告2022》，截至2021年底，我国县域占全国国土面积的90%左右，占全国人口的一半左右，占全国GDP的比重接近40%。 县域金融持续发展。县域经济的发展离不开金融的支持，在县域经济发展的同时，对金融的需求也不断增加，县域金融市场也不断发展。根据央行发布的《2023年一季度金融机构贷款投向统计报告》，2023年一季度末，本外币涉农贷款余额53.04万亿元，同比增长16.2%，占贷款总额的23.0%；2023年一季度末，县域贷款余额44.2万亿元，同比增长15.9%，占贷款总额的19.2%。 农业银行县域金融特色鲜明，充分受益于县域金融的发展。一直以来，农业银行以打造“服务乡村振兴领军银行”为目标定位，通过三农金融事业部向县域农村客户提供综合金融服务，形成鲜明的县域金融特色，农业银行县域网点1.26万个，占全行网点数量的56%。农业银行通过倾斜县域政策资源配置，不仅助力乡村振兴，也为自身带来利润回报，实现“双赢”。2022年农业银行县域金融业务实现营业收入3175亿元，占全行的43.8%；实现县域利润总额1313亿元，占全行的42.9%。 农业银行未来将继续发挥县域优势，助力乡村振兴。农业银行未来将通过“六大行动”（即金融服务巩固拓展脱贫攻坚成果、金融服务粮食安全行动、金融服务乡村富民产业行动、金融服务和美乡村建设行动、金融服务农业农村绿色低碳发展行动、金融服务县域域乡融合行动）、“三大工程”（即拓户扩面工程、金融创新工程、数字乡村工程）和“三大机制”（即县域支行管理机制、政策资源优先保障机制、风险合规精细管理机制），继续大力推进“服务乡村振兴领军银行”建设，巩固自身县域金融优势和特色。 普惠金融天地广阔，农业银行普惠金融成效显著，数字化赋能助推商业可持续 我国普惠金融领域发展迅速。随着我国经济结构转型发展，银行在传统领域的贷款业务竞争激烈，近几年来在政策助推下，商业银行纷纷加大普惠金融投入力度。根据央行发布的《2023年一季度金融机构贷款投向统计报告》，2023年一季度末，人民币普惠金融领域贷款余额35.19万亿元，同比增长23.6%，比各项贷款高11.8个百分点，其近几年的增速基本维持在20%以上，市场规模快速增长。 农业银行在普惠金融领域取得显著成效。从规模来看，农业银行是最早对普惠金融业务实施专业化管理的银行之一，2017年便成立普惠金融事业部，2018年启动数字化转型使得普惠金融业务进入快速发展轨道。农业银行在普惠金融贷款市场的份额持续提升，2023年一季度末，农业银行普惠金融贷款余额达到3.14万亿元，市场份额达到9%，在全行总贷款中的占比也达到15%。从收益和风险情况来看，虽然在支持实体经济以及市场竞争等因素影响下，普惠贷款利率保持了稳中有降的趋势，与全行各项贷款利率水平基本相当，但普惠贷款不良率明显低于全行整体水平。 数字化转型提升农业银行普惠金融竞争实力，助推商业可持续。传统小微信贷业务面临的问题是高风险成本和高管理成本，农业银行通过数字化转型提升风险管控能力，大幅降低了风险成本，同时提升了管理效率，大幅降低获客成本和经营成本，因此在较低的贷款利率下仍能实现商业可持续。因此可以说，数字化转型是农业普惠金融可持续发展的关键。未来农业银行将继续坚持科技赋能，通过深化数字化转型推动普惠金融业务可持续高质量发展。 农业银行当前基本面稳健，股息率高 农业银行目前基本面保持稳健，股息率高达6%左右。从农业银行最新披露的一季报数据来看，公司经营业绩保持稳定：（1）营业收入维持正增长。公司2023年一季度实现营业收入1894亿元，可比口径同比增长2.2%；一季度实现归母净利润716亿元，可比口径同比增长1.8%。（2）净息差逐渐企稳。公司2023年一季度日均净息差1.70%，环比来看，今年一季度单季净息差较去年四季度小幅降低3bps，随着重定价因素释放，净息差后续预计将趋于稳定。（3）资产质量稳定。公司2023年一季末不良贷款率1.37%，与上年末持平。一季末拨备覆盖率303%，与上年末持平，资产质量表现稳定。 投资建议 我们认为长期来看县域金融与普惠金融有望持续擦亮农业银行特色，而短期来看农业银行基本面保持稳定且具有高股息率优势。我们维持盈利预测不变，预计2023-2025年归母净利润2766/2941/3112亿元，同比增速6.7/6.3/5.8%；摊薄EPS为0.79/0.84/0.89元；当前股价对应PE为4.6/4.3/4.1x，PB为0.5/0.5/0.4x，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。