杭齿前进(601177) 核心观点 事件：2023年8月17日，公司发布《2023年半年度报告》，公司2023年H1实现营业收入9.99亿元，同比-19.02%，实现归母净利润1.18亿元，同比+17.30%，扣非后归母净利润1.07亿元，同比增长28.50%。 工程机械和工业传动需求不及预期，公司Q2营收端承压：单看二季度，公司实现营收4.54亿元，同比-31.05%；归母净利润0.52亿元，同比+2.55%，主要系1）工程机械在房地产新建需求减弱、中小基建项目开工率不及预期等因素影响下或仍处于筑底期，导致国内市场订单总体上低于预期，2）工业传动产品订单减少导致收入下降。同时，风电新增装机容量同比增长但低于预期，部分主机厂装机计划推迟，导致产品销售有所滞后，增长额未达预期。 产品创新加速，产品结构优化，盈利能力有所提升。单看二季度，公司销售毛利率/销售净利率分别为26.09/11.65%，同比+6.37/3.88pct，环比+3.83/-0.66pct，盈利能力有所提升主要系（1）公司产品销售结构变化及期间费用同比有所减少；（2）参股公司萧山农商银行净利润增加，使公司投资收益同比有所增加；（3）其他收益同比下降，使非经常性损益同比有所减少。面对全球与国内经济发展的不确定性，公司加强市场开拓、产品创新，上半年，公司共完成新产品开发57项、关键零部件开发12项，保障市场竞争力。 持续深化内部改革，逐步落实降本增效。一方面，公司将继续优化组织和管理架构，加大绩效奖励幅度，落实人才培养。另一方面，公司将加强技改力度，推进信息化系统应用，提升智能制造水平和关键工序能力。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入23.03/27.38/30.60亿元，归母净利润2.53/2.86/3.20亿元。对应PE分别为14.99/13.23/11.85倍，维持“增持”评级。 风险提示：新品拓展不及预期风险、宏观经济景气度不及预期风险、原材料价格波动风险、竞争格局恶化风险

     杭齿前进(601177) 下游需求下滑公司收入端承压，产品结构优化与内部改革共推利润增长 公司发布2023年中报，2023H1实现营业收入9.99亿元，同比-19.02%。归母净利润1.18亿元，同比+17.30%，收入下降系因风电装机延后、工程机械收入下滑：2023H1国内风电新增装机22.99GW，部分风电主机厂装机不及预期，订单延迟致公司产品销售下滑；2023H1国内挖掘机销量10.9万台，低于预期。利润上升系因综合毛利率提升、期间费用减少和投资收益增加。风电受到季节性影响不改全年装机预期，工程机械市场恢复不及预期，我们小幅下调未来业绩预期；预计2023-2025年公司归母净利润为2.59/2.89/3.12亿元（前值为2.66/2.91/3.15亿元），EPS为0.65/0.72/0.78元，当前股价对应PE为14.5/13.0/12.1倍，我们认为短期季节波动不影响长期向好趋势，维持公司“买入”评级。 国企改革仍在进行时，产品结构调整促进毛利率提升 2023H1公司销售毛利率为24.00%，销售净利率为12.01%，分别同比上涨3.03pcts、3.18pcts。影响公司利润率主要因素：（1）高毛利率产品销售占比提升，2023H1船用齿轮箱、风电及工业传动产品、摩擦及粉末冶金产品收入占比较2022年提升12.91pcts、4.17pcts、5.09pcts。（2）国企改革成效明显，公司期间费用金额同比减少1323.7万元，同比下降6.66%。因公司营业收入同比下降，期间费用率同比上升2.46pcts，达18.57%。公司改革仍在进行，未来利润率有望持续提升。 顺应风电大型化趋势，公司大功率产品持续突破 风电是我国能源重要发展方向，风电行业大型化趋势明显，主流兆瓦产品技术路线逐渐向双馈机型统一。2023年1-6月份，风电装机占国内可再生能源发电新增装机功率21.09%。2022年国内新增路上和海上风电机组平均单机容量分别达4.3MW、7.4MW，同比提高1.2MW、1.8MW，风电大型化趋势明显。2023H1公司顺利进行了5.5MW和6.25MW双馈机型的研制与交付，7MW以上风机产品也进入研制后期。公司顺应行业发展趋势，未来有望受益于风电行业长期发展。 风险提示：工程机械复苏不及预期、风电装机不及预期、新产品放量不及预期。

     杭齿前进(601177) 国企改革显现成效，杭齿前进稳健经营迸发活力 公司立足船用齿轮箱生产制造高地，品牌力构筑产品护城河。2019年完成混合所有制以来，公司净利率从2019年的2%提升至2023年Q1的12%。营收从2019年的16.53亿增长到2022年的21.96亿元，CAGR达到9.9%，人均创收从2019年的56.61万元，提升到2022年的75.39万元。稳健经营构筑成长安全边际，公司船用齿轮箱、风电齿轮箱、工程机械齿轮箱2023年均迎来行业周期向上，我们预计公司2023-2025年营收25.44/28.90/31.45亿元，归母净利润达2.66/2.91/3.15亿元，对应EPS0.67/0.73/0.79元，当前股价对应PE16.8/15.4/14.2倍；首次覆盖，给予“买入”评级。 风电迎来装机大年，风机大型化带来核心零部件机遇 2023年以来风电装机量回升明显，1-4月装机量达到14.22GW，达到2022年全年装机量的38.47%，比2022年同期装机量相比上升45.40%。风电招标机组单机容量陆上已提升至8.XMW，海上有18MW，大兆瓦装机容量对于齿轮箱提出更高挑战，齿轮箱的零部件优势地位逐步凸显，价格有望坚挺。公司海上风电13MW大齿轮箱台位落地，陆上增速比最大到175的全系列风电增速箱5.XMW、6.XMW产品完成开发并形成批量生产，2023年风电毛利率有望改善。 造船向上周期助力公司主业增长，船舶推进系统打开第二成长曲线 2023-2036年“以新换旧”的替代需求将促使船舶迎来新一轮集中交付周期。中国新造船指数达到历史高值，2023年4月30日达到1035，造船迎来上升周期。公司船用齿轮箱市占率连续多年中国第一，有望受益于向上造船周期。公司完成民船主要船舶推进系统，完成电驱变速箱开发试车，交付价值量提升助力公司新增长引擎。 风险提示：工程机械复苏不及预期、风电装机不及预期、原材料价格上行、造船景气度不及预期、新产品放量不及预期

     杭齿前进(601177) 事件：2023年4月12日及2023年4月26日，公司发布《2022年年度报告及2023年第一季度报告》，公司2022年实现营业收入21.96亿元，同比+2.62%，归母净利润2.09亿元，同比+39.62%，扣非后归母净利润1.71亿元，同比+138.22%。公司2023年Q1实现2022年实现营业收入5.45亿元，同比-5.25%，归母净利润0.66亿元，同比+32.51%，扣非后归母净利润0.63亿元，同比+35.51%。 业绩实现稳步增长，细分市场份额稳重有升：齿轮是装备业的主要基础件，规模巨大，行业集中度低，下游应用广泛。公司2022年细分行业略有起伏，总体业绩实现稳步增长。分行业来看：1）船用产品：公司实现营收10.93亿元，同比-2.64%，运输船和作业船等不同细分市场受市场需求和行业管理政策的影响表现有较大差异，但公司中大功率、特殊产品、新型电推产品实现了细分市场份额的稳中有升，且船用产品外销中亚市场取得突破性进展。2）风电及工业传动产品：公司实现营收5.67亿元，同比+8.91%，聚焦主流机型，通过联合开发快速提供客户需求产品，抓住了市场机遇，销售取得较大增长。3）工程机械产品：公司实现营收4.76亿元，同比-6.60%，国内市场表现欠佳，但出口市场提升明显，综合来看有较大幅度下滑。公司积极培育适配静液压装载机、凿岩台车、电动装载机和铲挖一体机的新产品，有望成为新增点。4）摩擦及粉冶产品：公司实现营收1.38亿元，同比+58.73%，公司充分发挥品牌优势和行业影响力，积极开发新客户、开拓新市场。 注重研发投入，多领域布局保持行业竞争力：公司2022年研发费用1.32亿元，研发费用率6.02%，同比+1.04pct，注重研发投入，提升综合竞争力。分行业来看：1）船用产品：对标国际先进产品，完成多款高功率密度齿轮箱设计开发，完善电推、混动齿轮箱产品系列，完成新型渔船、工作船、运输船等项目的主推进系统开发。2）风电及工业传动产品：公司以自主开发与联合开发相结合的方式完成了多个平台新产品的设计研发工作，5.XMW、6.XMW产品完成开发并于当年形成批量生产。3）农机产品：公司深入了解农机主机厂客户需求，重点完成320马力动力换挡拖拉机传动系统和三道绳打结器开发等。4）工程机械及轨道交通：工程机械产品紧抓国产化替代契机，完成电驱变速箱开发试制，已配套装车使用。轨道交通上，公司开发完成轨道交通中间齿轮箱、车轴箱及轨道铣磨车行走系统齿轮传动箱。 深化内部改革，推进管理改善：“增效+降本”是公司实施精益管理的目标，公司将1）优化调整组织和管理架构，强化人力资源管理和员工培训，提升员工队伍整体素；2）加大技改，推进数字化转型和智能化改造，建成多条自动化生产线。 投资建议：公司是高端传动装置企业排头兵，深耕行业60余年，具备高端重载齿轮传动装置的关键技术及产业化能力，产品单一的船用齿轮箱扩展到多品类、多品种，推动企业高质量、可持续发展。我们预计公司2023-2025年实现营业收入23.84/26.66/29.26亿元，归母净利润2.61/3.02/3.26亿元。对应PE分别为15.82/13.66/12.64倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：竞争格局恶化风险、宏观经济景气下滑风险、汇率波动风险、原材料波动风险