兴业银行(601166) 收入利润降幅收窄。 公司 2023 年上半年实现营业收入 1110 亿元， 同比下降4.1%， 降幅较一季报收窄 2.6 个百分点； 其中利息净收入 719 亿元， 同比下降 0.8%， 降幅较一季度收窄 5.4 个百分点； 2023 年上半年实现归母净利润427 亿元， 同比下降 4.9%， 降幅较一季报收窄 4.0 个百分点。 2023 年上半年年化加权平均 ROE12.0%， 同比下降 1.6 个百分点。 资产规模增长稳健。 2023 年二季度末总资产同比增长 10.1%至 9.9 亿元， 保持了较为稳定的增长速度。 其中存款同比增长 10.8%至 5.2 万亿元， 贷款同比增长 9.4%至 5.2 万亿元。 二季度末核心一级资本充足率较年初下降 0.52个百分点至 9.29%。 净息差降幅收窄。 公司披露的 2023 年上半年日均净息差 1.95%， 同比下降20bps。 上半年生息资产收益率同比下降 15bps 是净息差下降的主要影响因素， 生息资产收益率降低主要是因为 LPR 重定价等因素影响， 其中贷款收益率同比降低 26bps； 上半年计息负债付息率同比上升 3bps， 其中存款付息率同比仅上升 1bp。 不过公司净息差降幅在收窄， 上半年净息差降幅较一季度收窄 9bps。 财富管理及投行相关手续费同比增加。 公司上半年实现非息收入 392 亿元，同比下降 9.8%， 其中手续费净收入同比下降 30.3%， 降幅较大， 但主要是因为存量理财老产品规模压降以及资本市场波动， 理财老产品可兑现收益同比减少。 剔除相关因素影响， 公司非息净收入同比基本持平。 公司上半年财富管理相关收入同比增加， 其中理财新产品收入同比增长 4.0%， 财富代销收入同比增长 21.7%， 此外， 投行业务收入同比增长 14.5%。 资产质量边际向好。 公司二季度末不良率 1.08%， 环比降低 1bp； 关注率1.35%， 环比下降 9bps； 逾期率 1.43%， 较年初下降 24bps， 边际改善。 我们测算的上半年年化不良生成率 1.26%， 同比下降 2bps， 边际生成保持稳定。公司二季度末拨备覆盖率 246%， 较年初提高 9 个百分点， 风险抵补能力进一步增强。 投资建议： 我们根据中报信息小幅调整盈利预测， 预计 2023-2025 年归母净利 润 894/908/927 亿 元 ， 同 比 增 速 -2.2/1.6/2.1% ； 摊 薄 EPS 为4.30/4.37/4.46 元；当前股价对应PE 为 3.7/3.6/3.5x，PB 为 0.5/0.4/0.4x，维持“ 增持” 评级。 风险提示： 宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

     兴业银行(601166) 事件：8月30日，兴业银行发布23年中报。23H1实现营收1110.5亿元，YoY-4.1%；归母净利润426.8亿元，YoY-4.9%；不良率1.08%，拨备覆盖率246%。 业绩增速边际修复。23H1累计营收、归母净利润同比降幅较23Q1分别收窄2.6pct、收窄4.0pct，业绩增速已触底后回升。 “三张名片”愈发闪亮。23H1非息收入占营收比例35.3%，较23Q1微降0.8pct。其中，23H1其他非息收入同比+12.7%，高基数下，增速较23Q1有所下行。23H1中收同比-30.3%，一方面，去年同期理财老产品净值化转型一次性收益兑现，一定程度上拉高了基数；另一方面，绿色银行、财富银行、投资银行“三张名片”业绩贡献依然靓丽，23H1财富代销收入同比+21.7%，投行承销及顾问类中收同比+14.5%。 息差虽仍承压，但降幅收窄。23H1净息差1.95%，同比-20BP，但同比降幅较23Q1收窄9BP。或受益于息差降幅缩小，Q2单季净利息收入同比+5.1%。资产端，受行业性新发贷款定价下行影响，23H1生息资产、贷款收益率较22年末分别-9BP、-18BP。负债端，美联储加息导致外币存款付息率提升，但公司成本管控成效整体较好，23H1计息负债、存款成本率较22年末分别+4BP、持平。 把握新赛道，对公信贷投放强劲。23H1总资产、贷款总额、存款总额同比+10.1%、+9.4%、+10.5%。上半年信贷增量均由对公端贡献，在Q1已强势投放背景下，Q2对公贷款（不含贴现）增量1211亿元，仍较去年同期多增721亿元。结构上，“五大新赛道”贡献卓著，23H1普惠、科创、能源、汽车、园区金融领域对公贷款余额分别较22年末+26%、+23%、+10%、+23%、+23%。 资产质量整体向好，重点领域风险可控。23H1不良率、关注率较23Q1分别-1BP、-9BP至1.08%、1.35%。对公端，房地产、政信类业务风险均趋缓，23H1对公房地产贷款不良率较22年末-49BP至0.81%，改善显著；23H1地方政府融资平台债务余额、不良资产余额均较22年末下行。23H1零售不良率较22年末-8BP，主要压力点信用卡资产质量已呈现向好态势，23H1信用卡业务不良率、关注率较22年末分别-7BP、-30BP。23H1拨备覆盖率较23Q1上升13pct至246%，风险抵补能力充裕。 投资建议：业绩增速回升，资产质量向好 公司23H1业绩增速边际修复，资产质量稳健向好，重点领域风险趋缓；在擦亮“三张名片”，瞄准“五大新赛道”的战略引导下，公司有望持续实现营收结构优化、信贷稳步扩张。预计23-25年EPS分别为4.49、4.68、4.95元，2023年8月30日收盘价对应0.5倍23年PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

     兴业银行(601166) 兴业银行营收利润增速回升，资产质量全面向好，基本面筑底修复趋势形成。 数据概览 23H1归母净利润同比-4.9%，增速环比+4.0pc；营收同比-4.1%，增速环比+2.6pc。ROE同比-168bp至11.92%。23H1末不良率环比23Q1末-1bp至1.08%，关注率环比-9bp至1.35%，拨备覆盖率环比+13pc至246%。 核心观点 1.营收利润增速回升。营收增速环比+2.6pc，归母净利润增速环比+4.0pc，回升幅度略好于预期。Q2单季利息净收入、归母净利润同比由负转正，基本面筑底修复趋势形成。 驱动因素来自：①息差。23H1息差对营收的负贡献环比23Q1收窄4.4pc至-11.4%，主要受益于息差下行趋缓、且同期基数降幅明显。②规模。23H1末生息资产日均同比+10.6%，增速环比+1.0pc，受益于贷款储备充足、靠前投放，对日均规模形成有效支撑。③拨备。23H1拨备对利润的贡献环比+1.6pc至0.6%，主要受益于资产质量改善，不良生成压力缓解，23H1末TTM真实不良净生成率环比-18bp至1.11%。拖累因素主要来自其他非息，增速环比-35.6pc至12.7%，主要是去年同期利率降幅较大、其他非息基数高企，同比贡献相应减弱。 展望全年，营收利润增速有望逐季改善。①规模上信贷储备充足，生息资产日均增速有望保持稳定；②息差降幅有望逐季收敛，考虑到基数结构，预计对营收的拖累有望缓解；③手续费有望随居民偏好及经济活力的修复逐季改善。 2.息差压力边际缓释。23Q2单季净息差环比Q1下降2bp至1.66%，降幅明显收窄。①测算生息资产收益率单季环比+4bp至3.99%，受益于对公贷款定价边际企稳改善。②测算计息负债成本率单季环比+6bp至2.32%，受存款定期化影响。 展望全年，息差降幅有望逐季收窄。主要基于存款定价调整有望对冲LPR下调及按揭利率潜在调整的影响。 3.资产质量全面向好。不良率、关注率、拨备覆盖率全面改善，重点领域表现较优。①信用卡贷款不良率较22年末-7bp至3.94%，关注率-30bp至3.08%，信用卡资产质量正在趋势性好转，从贷前到贷后的策略调整起到了效果。②房地产。全口径表内资产不良率较22年末-7bp至1.41%，主要是加大了对公房地产高风险贷款的处置力度，对公房地产贷款不良率-49bp至0.81%。③地方平台。表内全口径地方政府融资平台债务余额稳步压降，较22年末-160亿元至2049亿元，因债务规模减小，不良率略+10bp至1.33%。 展望全年，资产质量有望保持稳中向好态势。主要基于：①地产政策优化及一揽子化债方案出台有望缓释地产和平台的压力；②经济修复对居民收入修复的带动作用有望进一步缓解信用卡不良生成压力。 盈利预测与估值 预计兴业银行2023、2024、2025年归母净利润同比增长-0.33%、5.65%、8.77%，对应BPS34.85、38.10、41.68元/股。现价对应2023年PB估值0.45倍。目标价20.91元/股，对应2023年PB0.60倍，现价空间32%。 风险提示 宏观经济失速，不良大幅暴露。

     兴业银行(601166) 事件： 兴业银行发布2023年半年度业绩，上半年实现营业收入1110.47亿元，同比-4.15%，归母净利润426.80亿元，同比-4.92%。年化ROE为11.92%，较一季度-3PCT。 经营业绩边际改善 从单季度来看，兴业银行23Q2实现营收、归母净利润分别为556.37、175.65亿元，同比-1.44%、+1.48%，增速较23Q1分别+5.28PCT、+10.41PCT。从收入结构来看，23Q2营收主要由息差业务支撑，利息净收入、中收、其他非息净收入分别同比+5.08%，-12.77%、-11.10%。从业绩归因看，上半年净利润增长主要受益于生息资产规模扩张。 资产负债结构仍有优化空间 截至23H1末，兴业银行总资产规模、贷款余额分别达到9,89、5.22万亿元，较期初分别+6.73%、+4.81%，增速较一季度+0.68PCT、+1.64PCT。从信贷结构来看，23H1新增信贷2403.71亿元，同比少增889.98亿元。上半年新增信贷主要集中在对公端。23H1新增信贷中对公、零售、票据贴现分别占比86.17%、26.97%、-13.14%。其中23Q2新增信贷304.99亿元，同比少增1113.01亿元，其中零售信贷新增343.17亿元。信贷投放整体呈现一季度由对公驱动，二季度由零售驱动。负债端存款余额较期初+8.43%，增速较一季度+5.05PCT。净息差方面，23H1兴业银行净息差水平为1.95%，较22年-15BP。净息差下滑主要系：1）资产端受LPR下调等因素影响，贷款收益率降幅较大。23H1兴业银行贷款收益率为4.63%，较22年-18BP。贷款收益率下滑推动生息资产收益率下滑。23H1兴业银行生息资产收益率为4.05%，较22年-9BP；2）负债端同业负债占比较高，同业负债成本上行推动兴业银行计息负债成本率上行。23H1兴业银行同业负债占计息负债比为26.66%，同业负债平均成本率为2.39%，较22年+27BP。23H1兴业银行计息负债成本率为2.35%，较22年+4BP。 中收表现边际改善 兴业银行23H1手续费及佣金净收入、其他非息净收入分别同比-30.25%、+12.67%，增速较23Q1分别+12.29PCT、-35.55PCT，中收边际改善。截至23H1末，兴业银行零售客户AUM达到3.61万亿元，较期初+7.01%。其中私人银行月日均AUM达到8329亿元，较期初+3.68%；私行客户数达到6.70万户，较期初+6.32%。其他非息净收入边际走弱，主要系二季度公允价值变动损益表现较差。 资产质量保持稳健 静态来看，截至23H1末，兴业银行不良率、关注率分别为1.08%、1.35%，较23Q1末-1BP、-9BP。动态来看，23H1不良生成率为1.26%，较22年+7BP；23H1兴业银行不良核销比例为109.01%，较22年+13.06PCT。整体来看，兴业银行加大核销力度，持续做实资产质量，整体资产质量有所改善。兴业银行拨备覆盖率为245.77%，较23Q1末+12.96PCT，主要系公司加大拨备计提力度与核销力度。23H1兴业银行拨贷比为2.65%，较一季度+12BP。 盈利预测、估值与评级 考虑到年内多次下调LPR，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为2292.35、2477.02、2666.47亿元（原值为2385.97、2571.61、2766.79亿元），同比增速分别为3.09%、8.06%、7.65%，3年CAGR为6.24%。归母净利润分别为969.62、1066.29、1150.16亿元（原值为998.18、1091.66、1200.51亿元），同比增速分别为6.11%、9.97%、7.87%，3年CAGR为7.97%。鉴于公司持续推进“三型银行”建设，参照可比公司估值，我们给予公司2023年0.70倍PB，目标价24.67元，维持为“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化，监管政策变化。

     兴业银行(601166) 投资要点 兴业银行管理层稳定化、转型红利逐步释放、业绩筑底改善，投资价值显现。 事件概览 2023年7月18日、25日，兴业银行先后发布公告，陶以平到龄退休辞去行长职务，拟聘任原监事长陈信健为新任行长、原企业金融风险管理部总经理曾晓阳为副行长，待监管机构核准任职资格后正式任职。 核心观点 1.核心管理层稳定化。拟任行长陈信健、拟任副行长曾晓阳任职资格获批后，兴业银行核心管理行长班子将扩大至“一正四副”配置。①核心管理层将稳定化，董事长吕家进（68年）、拟任行长陈信健（67年），四名副行长分别为孙雄鹏（67年）、张旻（72年）、张霆（69年）、曾晓阳（拟任，70年）。兴业银行董事长及行长班子成员年龄均在56周岁以下，管理班子年轻、稳定性好。②五名行长班子成员均长期在兴业银行工作，总分行任职经历丰富，对各项工作非常熟悉，新旧行长班子过渡、磨合成本极小。 2.战略转型迎新阶段。近年来，兴业银行依托“商行+投行”优势，坚持树牢擦亮绿色银行、财富银行、投资银行“三张名片”，持续推进战略转型。2022年初，兴业银行开始实施科技、零售、企金三大条线的组织架构调整，同时积极布局普惠金融、科创金融、能源金融、汽车金融、园区金融“五大新赛道”。随着管理班子的落定，我们认为兴业银行战略转型方向将继续稳定，改革落地举措将进一步深化，改革红利有望逐步释放。 3.转型红利逐渐释放。随着转型改革进入新阶段，兴业银行转型红利有望逐步释放。我们预计自23Q2起兴业银行营收、利润增速将呈现底部回升态势。①规模上，新赛道布局支撑资产较快增长。22A绿金客户同比+30%，绿色贷款同比+40%，科创客户同比+29%，科创贷款同比+57%，预计23H1战略上重点支持的绿色和科创贷款可延续良好发展态势，在贷款大盘子中的占比持续提升。②定价上，客户转型带来的息差下行态势有望趋缓，对营收的拖累有望改善。考虑新赛道客户的质量更优，综合收益有望逐步体现。 4.估值低位价值已现。目前，兴业银行2022年股息率7.45%，显著高于可比同业，居于上市银行第一；PB估值（lf）为0.50x，居近五年来的2.6%分位，估值处于历史低位。随着管理层稳定化、转型红利逐步释放和业绩筑底改善，兴业银行的投资价值正在显现，重点推荐。 盈利预测与估值 预计兴业银行2023、2024、2025年归母净利润同比增长-1.83%、9.18%、11.60%，对应BPS34.76、38.09、41.87元/股。现价对应2023年PB估值0.46倍。维持兴业银行“买入”评级，目标价22.83元/股，对应2023年PB0.66倍，现价空间43%。 风险提示 宏观经济失速，不良大幅暴露。