新城控股(601155) 结转规模下降影响业绩，投资物业表现坚韧，维持“买入”评级 新城控股发布2024年一季度报告，实现营业收入143.6亿元，同比-11.66%。实现归母净利润2.3亿元，同比-65.50%。毛利率和净利率分别为24.7%、1.9%，较2023年底分别提高5.7、1.5个百分点。归母净利润下降主要原因系：1、房地产交付毛利减少；2、对无形资产计提减值准备2.1亿元，影响当期利润1.6亿元。公司多元业务协同发展，或助力公司业绩稳步修复，故我们维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为11.8、16.7、21.6亿元，EPS分别为0.5、0.7、1.0元，当前股价对应PE分别为18.9、13.3、10.3倍，维持“买入”评级。 销售同比降幅扩大，竣工面积同比下降 公司2024年3月实现销售金额42.36亿元，销售面积56.94万平方米，同比分别下降46.52%、37.93%。第一季度累计实现销售金额119.47亿元，销售面积165.17万平方米，同比分别下降44.44%、34.40%。虽销售降幅继续扩大，但据克而瑞数据，公司2024Q1销售金额排名第17，较2023底排名提升1名。公司2024年第一季度实现竣工面积136.9万平方米，同比-49.3%。 投资物业表现亮眼，租金收入稳健增长 投资物业继续成为公司业绩稳定器，截至2024年3月底，公司出租物业161个，较2023年同期增加20个。可供出租面积904.2万方，较2023年同期增长13.6%。整体出租率96.86%，较2023年底提升0.41个百分点。2024Q1累计实现商业运营总收入为30.4亿元，同比增长20.3%。其中租金收入28.4亿元，同比增长20.3%。 在手现金环比小幅下降，多元融资渠道保障资金需求 2024Q1公司实现经营活动现金流量净额10.33亿元。截至2024Q1，公司在手货币资金178.5亿元，环比2023年末小幅下降。最近一期债务兑付高峰于2024年5月份，需支付境内债务10.65亿元，境外债务1.04亿美金。公司积极拓展融资渠道，2024年11月21日前可向新城发展控股有限公司及其关联方申请不超过150亿元的借款额度，截至2月末，公司已使用未到期借款余额为67.43亿元。 风险提示：政策调控风险，三四线城市项目去化风险，吾悦广场拓展不及预期。

     新城控股(601155) 核心观点： 事件：公司发布2024年一季报，2024年Q1实现营业收入143.57亿元，同比下降11.66%；2024年Q1实现归母净利润2.27亿元，同比下降65.50%。 计提无形资产减值：公司2024年一季度实现营收143.57亿元，同比下降11.66%；归母净利润2.27亿元，同比下降65.50%。归母净利润增速低于营收增速，主要由于期内房地产交付毛利减少、对无形资产计提资产减值所致。根据公司公告，2024年一季度公司计提无形资产减值准备2.15亿元，减少归母净利润1.58亿元。期间费用率方面，2024年Q1销售费用率和管理费用率分别为5.78%、5.51%，分别较上年同期增加0.59pct、0.38pct，费用控制压力提升。 销售量价承压：2024年Q1公司实现销售面积165.17万方，同比下降34.40%；累计销售金额119.47亿元，同比下降44.44%；对应销售均价为7233元/平米，同比下降15.31%。从各区域销售面积占比看，江苏销售面积占比下降3.51pct至26.61%，两个一线城市北京、上海在2024年一季度无销售面积，这或对销售均价产生影响。从竣工面积看，2024年一季度公司竣工136.93万方，同比下滑49.26%，其中江苏和浙江两省于2024年一季度的竣工面积同比分别增长12.48%、21.35%。 商业收入稳步抬升：2024年Q1公司实现商业运营收入30.39亿元，同比增长20.31%；其中2024年一季度共实现租金收入28.35亿元，同比增长20.25%。截至2024年3月末，公司出租物业161个，可出租面积904.22万方。2024年3月31日，出租物业平均出租率为96.86%，较2023年末提高0.41pct，出租率维持高位。截至2024年3月末，海南、青海、甘肃3个省份的物业出租率达到100%，18个省份物业的出租率超过95%，2个省份的出租率不足90%。 权益有息负债规模缩小：截至2024年一季度末，公司的合联营公司权益有息负债为47.33亿元，较2023年末减少4.75亿元。2024年Q1期内，公司无到期的境内外公开市场债券。 投资建议：公司2024年Q1营收下滑，受计提无形资产减值影响，业绩下滑较多。开发业务销售量价均承压。商业收入稳步抬升，出租率维持高位并且进一步提高，彰显双轮驱动的优势。我们根据一季报调整预测，我们将公司2024-2026年归母净利润略微调整至7.54亿元、7.68亿元、8.32亿元，EPS为0.33元/股、0.34元/股、0.37元/股，对应PE为29.97X、29.42X、27.16X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、房价大幅度下跌的风险、商业运营业务不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险。

     新城控股(601155) 事项： 公司公布2024年一季报，一季度实现营业收入143.6亿元，同比下降11.7%，归母净利润2.3亿元，同比下降65.5%。 平安观点： 多因素致业绩承压，毛利率同比改善：2024年一季度公司实现营业收入143.6亿元，同比下降11.7%，归母净利润2.3亿元，同比下降65.5%。归母净利润增速低于营收主要因：1）投资收益同比减少2.6亿元；3）资产减值损失同比增加2.1亿元；3）财务费用率同比提升1.1个百分点至5.4%。一季度毛利率24.7%，同比提升3.2个百分点。 销售延续承压，商业平稳运行：2024年一季度公司合同销售金额119.5亿元，同比下降44.4%，合同销售面积165.2万平米，同比下降34.4%。商业运营总收入30.4亿元，同比增长20.3%；期末出租物业161座，总建面1502.4万平米，可供出租面积904.2万平米，出租率96.86%。 投资建议：由于公司历史一季度业绩占全年比重较低，维持原有预测，预计公司2024-2026年EPS分别为0.33元、0.34元、0.35元，当前股价对应PE分别为30.3倍、29.8倍、29.0倍。公司商业地产运营良好，“住宅+商业”双轮驱动模式仍有望为后续发展保驾护航，维持“推荐”评级。 风险提示：1）楼市修复不及预期风险：若后续楼市修复低于预期，购房者预期扭转缓慢，将对公司经营发展进一步产生冲击；2）消费释放持续性不足，商业地产经营转弱风险；3）盈利能力进一步下探、持续计提减值风险；4）资金压力加剧风险。

     新城控股(601155) 商管收入稳健增长，有息负债持续压降，维持“买入”评级 新城控股发布2023年年报，实现营收、归母净利润分别为1191.7、7.4亿元。分别同比+3.2%、-47.1%。利润下降原因包括：1、结转项目毛利率较低；2、计提各类资产减值准备共计63.5亿元，减少归母净利润约55.9亿元；3、所得税费用支出40.1亿元，同比+162.2%。受地产行业下行影响，我们下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为11.8、16.7、21.6亿元（原2024、2025年为55.8、62.5亿元），EPS分别为0.5、0.7、1.0元，当前股价对应PE分别为18.2、12.8、9.9倍，公司投资物业收入持续增长，或助力公司业绩稳步修复，维持“买入”评级。 销售规模同比下降，回款能力持续保持 公司全年销售金额和面积分别为759.8亿元、968.8万平方米，同比分别下降34.5%、18.7%。根据克而瑞全口径销售金额榜，公司2023年排名第18，较2022年小幅提升1名。截至2023年底，公司已售未结、总土储面积分别为2170、3884万平方米，可保障未来收入稳定增长。同时公司不断加强回款能力，2023年实现812.1亿元的全口径资金回笼，资金回笼率为107%，连续两年回笼率大于100%（2022年为115%）。 商管收入稳定增长，盈利能力有所下降 公司投资物业表现亮眼，2023年实现收入113.2亿元，同比增长13.2%。截至2023年底，公司共布局吾悦广场共计198座（2022年为194座），其中已开业161座（2022年为145座），已开业面积1499.1万方，同比+13.6%。已开业广场平均出租率96.5%，同比增长1.4个百分点，毛利率69.9%，同比下降2.7个百分点。 财务结构持续优化，融资渠道保持畅通 截至2023年底，公司总负债2877亿元，同比减少21.9%；有息负债规模571亿元，平均融资成本6.2%，同比压降32BPs；资产负债率76.9%，同比压降4.4个百分点。其中短期债务规模212.4亿元，在手货币资金189.7亿元，现金短债比0.9。公司融资渠道畅通，全年境内融资约181.2亿元，境外发行1亿美元债券。 风险提示：政策调控风险，三四线城市项目去化风险，吾悦广场拓展不及预期。

     新城控股(601155) 核心观点： 事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营业收入1191.74亿元，同比增长3.22%；归母净利润7.37亿元，同比下降47.12%；每股收益0.33元/股，同比下降46.77%；2023年度不分红。 所得税影响业绩增速：公司2023年实现营业收入1191.74亿元，同比增长3.22%；归母净利润7.37亿元，同比下降47.12%。归母净利润下滑较多的原因在于：1）毛利率上，公司开发业务和物业出租业务的毛利率分别下降1.51pct、2.70pct至13.91%、69.90%，其中由于开发业务受到整体市场环境及结转项目的结构变化，导致结转项目毛利率有所降低；2）所得税同比提升162.26%至40.12亿元，导致净利润和归母净利润下滑较多，主要由于部分亏损公司未确认递延所得税资产，导致公司所得税费用较2022年提升较多。费用管理上，销售费用率和管理费用率分别为4.30%、2.85%，分别较2022年下降0.46pct、1.04pct，表明公司持续加强对费用的管控。 已售未结充足提前锁定业绩：2023年，公司实现销售面积968.78万方，同比下降18.69%；销售金额759.83亿元，同比下降34.52%；对应的销售均价为7843元/平米，同比下降19.47%。公司实现全口径资金回笼812.1亿元，全口径资金回笼率为107%。截至2023年末，公司可售土地储备3884万方，其中一二线城市占比40%、长三角三四线城市占比21%，公司在全国重点城市群、重点城市全面开拓，丰富的土地储备保障了公司持续稳步发展；截至2023年末，公司已售未结转面积2170.12万方，提前锁定未来业绩。 商业深度运营支撑收入：公司2023年实现商业运营总收入113.24亿元，同比增长13.17%，对业绩贡献进一步提高。2023年公司新开业22个吾悦广场，包括14个自持项目以及8个代管项目，彰显公司的商业输出能力。截至2023年末，公司已开业及委托管理的吾悦广场161座，已开业面积1499.11万方，平均出租率96.48%，表现出公司的强运营能力；截至2023年末公司开业、在建及拟建吾悦广场198座，2024年预计新开业吾悦广场12座（包含委托管理在营项目），2024年商业运营总收入目标125亿元，较2023年实现的商业运营收入提高10.39%。 融资成本下降：公司控制负债：截至2023年末公司净负债率44.1%；在手现金90亿元，经营性现金流净额102亿元，连续六年为正。融资成本下降，截至2023年末，公司整体平均融资成本为6.2%，较2022年末下降0.32pct。凭借“双轮驱动”的战略优势和经营良好的基本面，公司融资端持续突破，2023年公司完成2笔共计17亿元中票发行；2023年以吾悦广场为抵押的经营性物业贷及其他融资约140亿元；公司以“央地联动”模式完成11亿元境内公司债的发行，综合票面利率5.65%。 投资建议：受到所得税的影响，公司业绩承压。2023年公司销售下滑，但已售未结资源充足，业绩提前锁定；商业运营持续增长，双轮驱动支撑公司收入；公司经营良好，融资保持通畅。考虑到公司2023年业绩受 到拖累，我们调整公司2024-2025年归母净利润的预测，并新增2026年预测，我们预计公司2024-2026年归母净利润7.45亿元、7.64亿元、8.39亿元，EPS为0.33元/股、0.34元/股、0.37元/股，对应PE为28.72X、28.02X、25.50X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济不及预期的风险、房价大幅波动的风险、政策实施不及预期的风险、公司销售结算不及预期的风险、商业运营经营不及预期的风险、融资受到阻碍的风险。

     新城控股(601155) 投资要点 事件：公司发布2023年年报。2023年公司实现营收1191.7亿元，同比增加3.2%；归母净利润7.4亿元，同比下降47.1%。业绩符合预期。 营收同比略有增加，归母净利润明显下滑。2023年公司归母净利润同比下降47.1%，原因主要有：1）公司2023年房地产项目结转毛利金额同比下降1.8%，房地产开发销售业务毛利率同比减少1.5pct至13.9%，物业出租及管理业务毛利率同比减少2.7pct至69.9%；2）对于部分亏损公司，公司未确认递延所得税资产，导致2023年公司所得税费用高达40.1亿元，较2022年同期的15.3亿元大幅增加。 加强销售回款把控，土储聚焦重点城市群。根据中指院数据，2023年全年公司销售额排名全国第18（提升1位），销售面积排名全国第10（同比未变），在行业波动中呈现出较强的稳定性。公司紧抓销售机遇和资金回笼，聚焦“有回款的销售”，截至2023年12月31日，全年实现全口径资金回笼812.1亿元，回笼率107%。公司2023年投资收缩，公开市场无新增拿地，土储聚焦重点城市群。截至2023年12月31日，公司土储总建面达3705.1万方（含合联营项目），其中一二线城市占比约41%，长三角三四线城市占比约20%。 商业板块业绩贡献走高，带来长期稳定现金流。截至2023年12月31日，公司在135个城市布局198座吾悦广场，开业面积1499.1万方，出租率达96.5%，较去年同期的95.1%进一步提升。全年公司实现商业运营总收入（含税租金收入）113.2亿元，同比增长13.1%，超额完成2023年110亿元的目标。全年公司物业出租及管理业务毛利共计74.3亿元，占公司总毛利由2022年同期的29.0%升至32.7%；物业出租及管理毛利率更是高达69.9%。 经营性现金流连续为正，持续压降负债规模。公司作为优质民企，2023年财务结构进一步优化。截至2023年12月31日，1）现金方面，公司在手现金充裕，现金余额达190亿元，经营性现金流净额为102亿元，经营性现金流连续6年为正；2）有息负债方面，公司融资余额571亿元，同比压降142亿元，有息负债规模保持低位；3）融资成本方面，2023年公司整体平均融资成本同比下降32bp至6.2%。 盈利预测与投资评级：根据2023年年报情况，公司已售未结算规模短期将继续减少，我们下调其2024/2025年归母净利润至8.5/9.3亿元（前值为48.8/54.4亿元），2026年归母净利润为10.0亿元，对应EPS为0.38/0.41/0.44元，对应PE分别为25.3X/23.0X/21.4X。公司轻重并举，聚焦高能级城市，商业运营稳健，作为优质民企，融资环境有所改善，我们看好公司中长期发展，维持“买入”评级。 风险提示：毛利率修复不及预期；市场景气度恢复不及预期。

     新城控股(601155) 事项： 公司公布2023年年报，全年实现营业收入1191.7亿元，同比增长3.2%，归母净利润7.4亿元，同比下降47.1%。公司拟定的2023年度利润分配方案为：不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本。 平安观点： 多因素致利润承压：公司2023年实现营业收入1191.7亿元，同比增长3.2%，归母净利润7.4亿元，同比下降47.1%。归母净利润增速低于营收主要因：1）毛利率同比下降1个百分点至19.1%；2）公允价值变动净收益同比减少10.5亿元；3）对于部分亏损公司，公司未确认递延所得税资产，导致所得税费用同比增加24.8亿元。期内资产及信用减值损失60.7亿元，2022年为61.4亿元。 紧抓资金回笼，实现融资突破：公司2023年销售面积968.8万平米，同比下降18.7%，销售金额759.8亿元，同比下降34.5%。全年实现812.1亿元全口径资金回笼，全口径资金回笼率107%。期内公司以“央地联动”模式完成11亿元境内公司债发行，综合票面利率5.65%，完成13.2亿元绿色（碳中和）商业房地产抵押贷款支持证券发行；在中债增进全额无条件不可撤销连带责任保证担保下，完成2笔共计17亿元中期票据发行；同时在境外发行总额为1亿美元无抵押固定利率债券，用于偿还期内到期本金1亿美元境外美元债券。期末公司整体平均融资成本6.20%（2022年末为6.52%）。 商业规模持续增长，经营收入稳步提升：公司2023年商业运营总收入113.2亿元，同比增长13.2%。2023年末在全国135个城市布局198座吾悦广场，已开业及委托管理在营数量达161座，开业面积达1499.1万平米，出租率达96.48%。公司计划2024年实现商业运营总收入125亿元，新开业吾悦广场及委托管理在营项目12座。 投资建议：考虑公司已售未结规模收缩、费用增长超出预期，下调公司2024-2025年EPS预测至0.33元（原为1.23元）、0.34元（原为1.27元），新增2026年EPS预测为0.35元，当前股价对应PE分别为29.6倍、29.1倍、28.4倍。公司商业地产运营良好，“住宅+商业”双轮驱动模式仍有望为后续发展保驾护航，前期股价调整已一定程度反映悲观预期，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资金压力加剧风险；2）楼市修复不及预期风险：若后续楼市修复程度及节奏低于预期，购房者预期扭转缓慢，将对公司经营发展进一步产生冲击；3）消费释放持续性不足，商业地产经营转弱风险；4）盈利能力进一步下探、持续计提减值风险。

     新城控股(601155) 投资收益同比高增，定增方案修订完成，维持“买入”评级 新城控股发布2023年三季度报告，前三季度实现营业收入、归母净利润分别为712.8、24.8亿元。分别同比+15.4%、-26.1%。合联营公司交付毛利增加导致投资收益同比高增998.9%，达11.1亿元。同时公司定增方案完成修订，如募资落地或将优化公司资本结构，补充营运资金。我们维持盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为46.1、55.8、62.5亿元，EPS分别为2.04、2.47、2.77元，当前股价对应PE估值分别为6.0、5.0、4.5倍，维持“买入”评级。 销售业绩继续承压，权益排名小幅提升 公司三季度销售金额和面积分别为177.9亿元、236.7万平方米，环比分别下降14.9%、10.6%。前三季度累计销售金额和面积分别为601.9亿元、753.3万平方米，较2022年同期分别下降35.9%、20.9%，累计降幅有所扩大。根据克而瑞公布的权益金额销售榜，新城控股超越融创中国，较上半年提升一名至18名。 投资物业收入保持增长，REITs发行未来可期 公司投资物业表现亮眼，截至三季度末公司出租物业数量为158个，可供出租面积达893.3万平方米，较2023年上半年提高7.4%；平均出租率较2023年上半年提升0.9pct至96.0%，累计实现总收入81.3亿元，同比增长13.0%（2022年同期为72.0亿元），有望实现110亿元的年度目标。同时国内首批4单消费基础设施公募REITs于10月26日获得中国证监会及沪深交易所同时受理，项目底层资产均为商场和购物中心。目前公司已具备商办优秀运营能力和丰富管理经验，未来个别成熟项目可积极探究退出机制，探索长期可持续的盈利模式。 定增方案修订，保障公司稳定运营 根据公司9月25日发布的定增预案披露，公司拟向不超过35名特定投资者发行股票募资不超过45.0亿元（调整前为80.0亿元）。其中31.5亿元拟投向6个在建项目，均是公司“保交楼、保民生”的重要工程，剩余13.5亿元将补充流动资金。如定增落地，或将优化公司资本结构，补充营运资金，保障公司稳定运营。 风险提示：政策调控风险，三四线城市项目去化风险，吾悦广场拓展不及预期。