常熟银行(601128) 投资要点 事件：常熟银行公布2024年度报告。2024年公司实现营业收109.09亿元（+10.53%，YoY归属于上市公司股东净利润38.13亿元（+16.20%，YoY）。Q4末，公司总资产规模为3665.82亿元（+9.61%，YoY），不良贷款率为0.77%（持平，QoQ），不良贷款拨备覆盖率为500.51%（-27.89PCT，QoQ）。全年净息差为2.71%，同比下降15BPs。 受需求端影响，个贷增长延续偏弱态势；存款增长延续较强惯性。2024年Q4个贷新增规模明显弱于近年同期，与行业趋势相符。一方面是受居民信贷需求偏弱影响，另一方面或是由于在行业零售贷款风险上升的背景下，公司对经营贷、信用卡、消费贷等风险资产的投放较为慎重。对公方面，一般贷款维持较快增长弥补信贷缺口，新增票据贴现明显回落。由于常熟银行存款端以个人为主，规模受同业存款定价自律的负面影响微弱：Q4公司吸收存款规模仍保持较快增长，明显快于同期M2。 息差在资产端影响下继续收窄，存款成本管控强化有望缓解压力。2024年Q4生息资产收益率继续下行：一方面是由于新发放贷款利率随行业继续走低；另一方面是由于LPR重定价及存量住房贷款利率下降影响显现。受存款重定价及主动优化负债结构影响，负债端付息率稳中有降。综合来看，Q4资产端对息差的压力仍占上风，与行业趋势一致，测算单季度净息差进一步下降至2.59%（VS.Q3的2.67%）。公司继续加强存款成本管控，分别于2024年11月及2025年3月两次下调存款挂牌利率，有望缓冲贷款收益率下行压力。 受债券牛市驱动，投资收益表现亮眼。Q4公司实现投资收益+公允价值变动损益4.07亿元（VS去年同期1.49亿元），对单季营业收入的拉动较为明显。公司投资收益主要源于债券牛市带来的价差变动，投资类资产规模增速顺应监管引导明显放缓。 总体资产质量稳定，前瞻性指标释放风险放缓信号。 2024年Q4末，公司不良率为0.77%，较Q3末持平。其中零售贷款和对公贷款不良率分别为0.94%与0.65%，分别较Q2末上升3BPs与下降1BP。 分行业来看，信用卡贷款、个人经营贷、批发零售业贷款风险继续释放，不良率均较Q2末不同程度上升，反映宏观环境影响下市场薄弱主体财务压力较大。其中，信用卡不良率上升较为明显，一方面与新生成增加有关，另一方面与分母端规模压降有关。制造业、建筑业和租赁服务业、公用事业、房地产等行业不良率保持低位稳定，体现本地实体良好韧性。 分地域来看，常熟当地资产质量低位稳定，不良率环较Q2末下降4BPs至0.61%；省内其他地区不良率较Q2末继续上升6BPs至0.79%；省外村镇银行不良率较Q2末下降8BPS至1.09%。鉴于贷款规模并未大幅增长，后者下降可能与公司加大不良清收与核销力度有关。 前瞻性指标方面，关注类贷款占比较Q3末下降3BPs至1.49%，逾期贷款占比较Q2末下降11BPs至1.43%。此前，受宏观环境影响，公司关注率与逾期率连续上升。银行业零售贷款不良压力普遍上升背景下，公司及时调整思路，量价策略向防控风险倾斜。2024年Q4关注类贷款占比为2023年Q1以来首次下降，逾期贷款占比为2023年下半年以来首次下降前瞻性指标边际改善释放风险放缓信号，后续关注改善持续性。 不良确认与核销力度明显加大体现公司审慎经营理念。2024下半年，公司核销力度明显加大，共核销不良贷款17.40亿元（VS.2023下半年9.68亿元），测算不良贷款核销比例明显上升至95.46%。测算下半年不良贷款生成率（加回核销）较上半年上升13BPS至0.74%超过2020年下半年时的高点。受核销力度加大影响，不良贷款拨备覆盖率进一步下降至500.51%。公司当前拨备仍然具有明显优势，后续业绩维稳仍有较大的发挥余地。 投资建议：2024年Q4，公司不良确认与处置力度较大，且11月以来两次下降存款挂牌利率，我们相应更新盈利预测。预计2025-2027年公司营业收入分别为115.85、126.09、138.57亿元（2025-2026年原预测为114.87、127.32亿元），归属于普通股股东净利润分别为43.20、47.82、52.68亿元（2025-2026年原预测为42.34、47.64亿元），期末每股净资产分别为10.65、11.92、13.32元，对应4月8日收盘价的PB分别为0.65、0.58、0.52倍。行业层面，1）地方债务化解、房地产支持政策力度大缓解重点领域风险；2）存贷利率同步性提升，息差压力放缓，以上因素利于板块估值修复。公司层面：1）小微零售市场空间广阔，区位优势与“技术+配套”综合优势有望持续驱动公司成长；2）居民定期存款占比高，且成本管控力度大，有望从中受益更多；3）公司拨备基础厚实，盈利水平有望保持韧性。基于以上理由，我们维持公司“买入”投资评级。 风险提示：小微贷款质量大幅恶化；负债成本管控效果不佳致净息差大幅收窄。

     常熟银行(601128) 摘要： 业绩表现优异，盈利能力提升：2024年，公司营收109.09亿元（+10.53%），归母净利润38.13亿元（+16.20%），ROE14.15%（+0.46pct）。公司整体业绩表现优异，息差韧性延续、资产负债表稳步扩张，非息收入高增，信用成本改善。2024年，公司信用减值损失同比下降7.3%，Q4降幅达58.26%。 对公贷款增量明显，个人定期存款成本大幅压降：2024年，公司利息净收入91.42亿元（+7.54%）；净息差为2.71%，同比下降15BP，下行压力仍存但降幅收窄，相较于上半年仅下降4BP。资产端贷款增速平稳，对公贷款增长势头良好，零售端普惠小微特色鲜明、经营贷优势延续。截至2024年末，公司各项贷款较2023年末增长8.28%。其中，对公贷款和个人贷款分别增长16.11%和2.17%。零售小微优势明显，个人贷款占总贷款之比56.03%，个人经营贷款占总贷款之比38.80%，个人经营性贷款中信保类贷款占比52.65%。存款维持高增，成本优化成效释放。截至2024年末，公司各项存款较2023年末增长15.57%。其中，个人定期存款增幅19.76%，为主要贡献，定期化程度上升，但成本改善明显。2024年，公司计息负债和存款成本率均下降7BP。其中，个人定期存款成本率下降21BP，3年期及以上存款成本率下降25BP。 非息收入增速亮眼，中间业务和投资收益保持高增：2024年，公司非息净收入17.67亿元（+29.07%），投资收益依旧为主要来源，中收增长态势良好，受益于支出增速收窄和代理业务收入快速增长。2024年，公司手续费及佣金净收入0.83亿元（+158.54%）。其中，代理业务收入1.83亿元（+58.59%）；代销理财翻倍，代销保险规模同比增长91%，私行客户AUM达264亿元。其他非息收入持续受益投资收益高增。2024年，公司其他非息收入16.84亿元（+25.95%），其中，投资收益14.94亿元（+56.03%）。 资产质量同业领先，个人经营贷、村镇银行不良有所上升，整体风险可控：截至2024年末，公司的不良率0.77%（+0.02pct），关注类贷款占比1.49%（+0.32pct）。细分口径，个人经营性贷款和省内外村镇银行不良率分别为0.95%（+17pct）、0.96%（+10pct）和1.09%（+7pct），但整体偏低，风险可控。拨备计提充足，风险抵补能力强劲。2024年，公司拨备覆盖率500.51%（同比-37.37pct），仍居行业高位。 投资建议：公司坚持做小做散战略，小微金融护城河稳固。信贷业务需求空间广阔，个人经营性贷款优势突出，NIM领先。资产质量优异，拨备覆盖率优于同业，风险抵补能力强劲。公司通过ipc+信贷工厂结合的形式开展小微业务，有效管控不良风险，助力信贷扩张，同时借助异地分支机构和村镇银行等形式拓展业务空间。目前村镇银行整合加速，未来业绩增长空间可期。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2025-2027年BVPS10.78元/12.19元/13.74元，对应当前股价PB0.67X/0.59X/0.52X。 风险提示：经济不及预期，资产质量恶化风险；利率下行，NIM承压风险。

     常熟银行(601128) 事项： 常熟银行发布2024年年报，24年全年公司实现营业收入109亿元，同比增长10.5%；归母净利润38.1亿元，同比增长16.2%；年化ROE14.15%。2024年末总资产3666亿元，较年初增长9.6%，其中贷款规模2409亿元，同比增长8.3%，存款总额2865亿元，同比增长15.6%。2024年公司利润分配预案为每10股派发现金股利2.5元（含税），对应每股派息0.25元，分红率为19.77%。 平安观点： 营收韧性支撑盈利快增，净利息收入环比回暖。常熟银行24年全年归母净利润同比增长16.2%（+18.2%，24Q1-3），营收韧性和拨备反哺是支撑盈利增速企稳的重要因素。公司24年全年营收同比增长10.5%（+11.3%，24Q1-3），值得注意的是公司全年净利息收入增速较前3季度提升1.3pct至7.5%，深耕小微金融提供的利差韧性以及兴福村镇银行营收的稳健增长是支撑公司营收稳定的重要原因，兴福村镇银行全年营收增速较半年度抬升3.1pct至15.85%。非息收入方面，全年非息收入同比增长29.1%（+44.2%，24Q1-3），其中债券投资相关的其他非息收入同比增长25.9%（+40.3%，24Q1-3），整体保持稳定。 息差降幅优于同业，规模扩张稳健。常熟银行24年净息差为2.71%（2.75%，24Q3），息差韧性仍较为突出，资产端收益率下滑拖累息差小幅下行。拆分两类资产来看，企业贷款/个人贷款全年收益率分别环比半年末下行13BP/10BP至4.44%/6.80%，下行幅度预计处于同业较优水平。从兴福村镇银行来看，虽然全年息差水平较半年末11BP下行4.44%，但绝对水平仍然较高。存款端来看，公司全年末存款成本率环比半年末下降2BP至2.20%，其中企业定期存款成本率较半年末下降27BP至2.72%，但占比较高的个人定期存款成本率维持相对刚性，24年末个人定期存款成本率环比半年末下降2BP至2.81%，三年期及以上定期存款成本率环比半年末下降1BP至3.26%。 资产质量稳健，拨备水平环比下降。公司24年末不良率环比持平3季度末于0.77%，我们测算公司年化不良贷款生成率为1.37%（1.22%，24H1），零售业务的风险暴露预计是扰动资产质量的原因所在，公司24年末个人贷款不良率环比半年末上行3BP至0.94%，其中信用卡和个人经营性贷款不良率环比半年末上行1.40pct/4BP至4.14%/0.95%。前瞻性指标方面，公司全年末关注率环比3季度末下行3BP至1.42%，逾期率环比半年末下降11BP至1.43%，潜在资产质量压力有所缓释。拨备方面，公司4季度末拨备覆盖率环比3季度末下降27.9pct至501%，拨贷比环比3季度末下降23BP至3.86%，虽小幅下降，但绝对水平仍处高位，风险抵补能力保持充足。 投资建议：看好零售和小微业务稳步推进。公司始终坚守“三农两小”市场定位，持续通过深耕普惠金融、下沉客群、异地扩张走差异化发展的道路，零售与小微业务稳步发展，我们认为后续伴随区域小微企业和零售客户需求的持续回暖，公司有望充分受益。考虑到当前信贷有效需求仍显不足以及小微贷款资产质量的扰动，我们小幅下调公司25-26年盈利预测，并新增27年盈利预测，预计公司25-27年EPS分别为1.46/1.68/1.91元（原25-26年EPS分别为1.54/1.83元），对应盈利增速分别为15.3%/15.0%/13.7%（原25-26年盈利增速分别为19.1%/19.0%），目前公司股价对应25-27年PB分别为0.71x/0.64x/0.56x，我们长期看好公司小微业务的发展空间，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济下行致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）金融政策风险。

     常熟银行(601128) 核心观点 业绩实现较好增长。2024年实现营收109.1亿元，同比增长10.5%，归母净利润38.1亿元，同比增长16.2%，仍维持同业前列。 个人信贷需求疲软，拖累信贷增速。期末资产总额3666亿元，较年初增长9.6%，贷款总额为2409亿元，较年初增长了8.5%，其中，企业贷款和零售贷款较年初分别增长了16.1%和2.2%。个人信贷需求疲软，住房抵押贷款和信用卡均有所压缩，个人经营性贷款和个人消费性贷款仅小幅增长。下半年压力进一步凸显，下半年个人贷款压降了11.9亿元，其中个人经营性贷款压降了6.4亿元。因此公司存在票据冲量行为，期末票据余额约占贷款总额的6.7%，较年初提升了0.9个百分点。 微贷深化做小做散战略，提升核心竞争能力。2024年末个人经营性贷款余额 934亿元，占贷款总额的38.8%，较年初下降了1.6个百分点。但微贷业务 更加下沉，期末30万元（含）以下、30万元~50万元（含）比重分别为31.8%和13.2%，较年初分别提升1.0和0.4个百分点；期末信保类比重为52.7%，较年初提升2.1个百分点。受益于微贷业务进一步做小做散，2024年个人贷款收益率为6.80%，同比提升7bps，微贷业务核心竞争力持续提升。 净息差继续小幅收窄，资产质量阶段性承压。2024年净息差2.71%，同比下降15bps，较前三季度下降4bps，同比降幅收窄，绝对水平处在同业高位。9月末不良率0.77%，较年初提升了2bps，与9月末持平，依然处在低位。主要是公司加大了核销处置力度，2024年全年核销和转出规模为30.0亿元，同比增加了13.3亿元，加回核销后的2024年不良生成率1.43%，同比提升了51bps。期末关注率1.49%，逾期率1.43%，较年初分别提升了32bps和20bps。主要是经济持续下行后个人贷款不良有所暴露。但公司不良认定一直比较严格，且风险管控能力比较强，当前公司已经加大处置力度，未来伴随经济稳步复苏，资产质量压力也将缓解。期末公司拨备覆盖率501%，较年初下降了37个百分点，较9月末下降了28个百分点，但依然处在行业前列。投资建议：当前经济复苏依然较弱，微贷压力显现，调降2025-2027年归母净利润至44/52/62亿元（2025-2026年原预测46/56亿元）的预测，对应同比增速为15.7%/18.1%/18.4%。当前股价对应2025-2027年PB值为0.67x/0.59x/0.52x。考虑到稳增长政策持续发力，以及公司微贷核心竞争优势持续强化，维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。