永兴股份(601033) 事件：永兴股份发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入42.87亿元，同比增长13.88%；实现归母净利润8.61亿元，同比增长4.87%；扣非后净利润8.14亿元，同比增长4.89%。经营活动现金流量净额18.26亿元，同比下降4.26%；基本每股收益0.96元/股，同比增长4.35%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.63元（含税），预计派发现金红利5.67亿元，占本年度归属净利润比例为65.89%。 点评： 陈腐垃圾掺烧带动产能利用率提升，外延并购增厚业务规模。2025年公司垃圾焚烧发电项目保持稳定运行，各项核心经营指标稳健增长，2025年，公司完成对洁晋公司的控股股权收购，现有产能规模规模达到34690吨/日。全年垃圾进厂总量达1096.43万吨，同比增长18.1%；垃圾焚烧发电量52.75亿度，同比增长12.9%；上网电量45.07亿度，同比增长9.3%。公司积极拓展多元固废处理业务，实施存量垃圾开挖处置等项目，全年累计掺烧存量垃圾约160万吨。陈腐垃圾掺烧的顺利推进，带动公司产能利用率提升，按350天有效运营天数计算，公司产能利用率已经达到90%以上。 财务费用显著优化，盈利能力略有下滑。从盈利能力角度看，2025年公司整体实现毛利率41.02%，同比下降0.85个pct；净利率20.46%，同比下降1.69个pct。我们认为主要由于掺烧陈腐垃圾导致吨垃圾的盈利水平有所下降。2025年公司期间费用率17.31%，同比下降2.61个pct，体现出公司降本增效凸显成效，2025年公司财务费用为2.83亿元，同比下降16.39%，主要由于公司贷款平均利率下降。 资本开支进一步下降，高分红属性有望延续。2025年公司投资性现金流净额为-5.26亿元（2024年同期为-11.71亿元），公司目前暂无垃圾焚烧建设，开支主要集中于设备更新改造及配套建设方面，预计将维持低资本开支强度。由此带来的充沛自由现金流有效支撑了公司的高分红，公司2025年派发现金红利达65.89%，同时公司计划未来三年（2026-2028年）每年度以现金方式分配的利润不低于当年实现的合并报表归属于母公司股东的净利润的60%，高分红属性有望长期延续。 盈利预测及评级：公司为广州市固废处理龙头，主业盈利稳健，且伴随陈腐垃圾掺烧带动产能利用率提升，公司业绩存在向上弹性空间。同时资本开支收窄，自由现金流回正，分红稳定在60%以上。我们预测2026-2028年，公司归母净利润为9.81亿元、10.43亿元、11.42亿元，维持公司“买入”评级。 风险因素：应收账款回收风险；陈腐垃圾掺烧进度不及预期；公用事业价格市场化改革进度缓慢。

     永兴股份(601033) 投资要点 事件：2025年公司实现营业收入42.87亿元，同比增长13.9%；归母净利润8.61亿元，同比增长4.9%。其中，25Q4资产减值计提0.63亿元，若还原资产减值后公司25年归母净利润同比增长12.6%。 2025年垃圾量同增18%，产能利用率提升7pct至87%。2025年公司垃圾焚烧发电项目垃圾进厂总量1,096.43万吨，同比增长18.1%；生物质处理项目垃圾进厂总量67.12万吨（24年73.57万吨）。截至2025年末，公司控股运营16个垃圾焚烧发电项目，设计处理能力合计34,690吨/日（较24年末新增2个项目、新增2,600吨/日）；运营5个生物质处理项目及1个生物质协同处理项目，设计处理能力合计3,290吨/日。我们测算2025年公司焚烧产能利用率约为86.6%，同比提升7.3pct。2025年公司垃圾焚烧发电量52.75亿度，上网电量45.07亿度（同增9.3%），吨发电量481度/吨（24年503度/吨），吨上网411度/吨（24年444度/吨）。主营业务（项目运营）毛利率40.9%，同比下降0.8pct；主要系广州市外业务（含洁晋并表）毛利率同比下降13.5pct至24.0%，拖累整体毛利率。 积极拓展掺烧&供热，洁晋并购落地，对外布局稳步推进。2025年公司累计掺烧存量陈腐垃圾约160万吨（24年超70万吨），是产能利用率提升的核心驱动力，公司持续顺利推进兴丰应急填埋场存量垃圾开挖处置等项目。公司25年供汽量约21万吨（24年16.44万吨），移动储能供热项目已在多个下属项目投入运营，并全力推进供热管网向周边工业片区延伸覆盖。25年7月广州环投与多家企业达成从化区蒸汽保障合作，26年初与南沙区易创汇科技园签署供汽战略协议；同时，26年1月公司下属第六资源热力电厂供热项目（增城区）已启动勘察设计招标，随着管网建设在多个区域逐步落地，供热业务有望成为公司利润的新增量。2025年5月完成对洁晋公司控股股权收购（持股比例由49.0%提升至90.0%），正式纳入合并报表范围。短期内并表带来管理费用及运营成本增加，预计随整合深入，洁晋公司盈利能力将逐步改善。同时，公司全资设立环兴香港公司，搭建国际化发展平台，积极探索海外项目投资。 财务费用下降支撑利润，经营性现金流稳健。2025年财务费用2.83亿元，同比下降16.4%，主要系公司贷款平均利率下降所致。2025年公司经营性现金流净额18.26亿元，同比下降4.3%；购建固定无形长期资产支付的现金8.59亿元，同比增加38.7%；测算简易自由现金流9.67亿元，较2024年的12.89亿元有所回落，系资本开支阶段性增加。截至2025年底，资产负债率55.7%，同比降低0.4pct，财务结构稳步优化。 25年分红比例66%，26-28年承诺分红比例60%以上。2025年，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.63元（含税），合计派发5.67亿元，同增5.0%，分红比例达到65.9%（2024年65.8%），对应股息率4.2%。同时，公司发布未来三年股东分红回报规划，承诺26-28年分红比例不低于60%。（估值日期：2026/3/31） 盈利预测与投资评级：公司掌握广州优质垃圾焚烧项目，积极推进掺烧+供热业务，产能利用率持续提升支撑业绩增长，具备长期分红能力。考虑洁晋公司并表后运营不及预期，我们下调2026-2027年归母净利润从10.17/10.87亿元至9.60/10.55亿元，预计2028年归母净利润11.54亿元，对应PE15/14/13倍。维持“买入”评级。（估值日期：2026/3/31） 风险提示：补贴政策风险，垃圾量不及预期，收入区域集中度高的风险。