淮北矿业(600985) 煤炭量价齐跌致业绩承压，关注煤矿成长性。维持“买入”评级 公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度公司实现营业总收入319.25亿元，同比-43.78%；实现归母净利润10.70亿元，同比-74.14%；实现扣非后归母净利润10.01亿元，同比-75.48%。单Q3来看，公司实现营业总收入112.43亿元，环比11.50%；实现归母净利润0.39亿元，环比-88.61%；实现扣非后归母净利润0.27亿元，环比-90.94%。考虑到煤炭市场波动及公司业绩表现，我们下调盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润24.11/30.7/38.4亿元（前值为24.2/37.3/46.2亿元），同比-50.3%/+27.4%/+24.8%；EPS为0.90/1.14/1.42元，对应当前股价PE为14.8/11.6/9.3倍。公司在建项目稳步推进，未来成长性可期，维持“买入”评级。 煤炭业务：煤炭量价齐跌导致业绩承压 前三季度及第三季度业绩同比大幅下滑的主要原因为煤炭产量、价格双降，影响利润同比减少。营业收入的下降主要原因之一是煤炭量价减少导致主营业务销售收入减少。此外，前三季度经营活动产生的现金流量净额同比下降50.49%，主要原因亦是主产品销售收入减少所致。 煤化工及贸易业务：焦炭售价降低，贸易业务收缩 除煤炭业务外，公司业绩下滑亦受煤化工及贸易业务影响。焦炭售价降低是导致主营业务销售收入减少的原因之一。同时，公司商品贸易业务减少也是营业收入下降的另一重要因素。 持续加快项目建设，推动煤矿和电力产能建设 公司持续推进项目建设，年产800万吨/年陶忽图煤矿预计2025年底建成，2026年实现投产;2024年公司下属雷鸣科化新建成矿山7座，产能1640万吨/年，将于2025年实现产能释放;2025年成功收储2,347万吨涡北矿深部资源；2025年上半年聚能发电2X660MW超超临界燃煤发电项目#2冷却塔外筒到顶，铁路专用线和电力送出线路开工建设，预计年底前实现“双机双投”。 风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。

     淮北矿业(600985) 事件：2025年10月31日，淮北矿业发布2025年三季报，前三季度，公司实现营业收入318.41亿元，同比下降43.81%，实现归母净利润10.70亿元，同比下降74.14%；扣非后净利润10.01亿元，同比下降75.48%。经营活动现金流量净额38.56亿元，同比下降50.49%；基本每股收益0.40元/股，同比下降74.68%。资产负债率为48.70%，较去年全年上涨2pct。 2025年第三季度，公司单季度营业收入112.29亿元，同比下降42.22%；单季度归母净利润0.39亿元，同比下降96.78%；单季度扣非后净利润0.27亿元，同比下降97.72%。 点评： 受产销下滑等影响，煤炭业务短期承压。产销方面，受生产调整等阶段性因素影响，公司2025年前三季度商品煤产量1304万吨，较去年同期的1567万吨下降约250万吨。其中三季度产量413万吨，环比二季度的460万吨有所下滑，随着公司生产秩序的恢复，我们预计四季度产量有所恢复。价格方面，前三季度商品煤均价804元/吨，同比下降311元/吨，但需注意的是，焦煤价格自7月以来逐月回升，参照淮北地区市场价从7月的1330元/吨上涨至10月的1580元/吨，我们预计11月有望继续上调。成本方面，公司严格落实降本增效举措，前三季度吨煤成本约461元/吨，同比去年同期有较大幅下降；其中，三季度吨煤销售成本为446元/吨，环比二季度的426元/吨有所上升，主要因销量下滑导致单位固定成本增加。 乙醇是公司化工板块主要增长点。焦炭业务承压。2025年前三季度公司焦炭产量264万吨，销量267万吨，平均售价同比降幅在30%以上。甲醇产量增长迅速。公司前三季度甲醇产量51万吨，三季度单季度产量增长显著。平均售价同比微降。乙醇项目稳步推进。公司前三季度乙醇产量38万吨，考虑到全年计划产量57万吨，四季度产销量有望进一步上涨。若接近全年产量目标，公司乙醇项目或将增强公司盈利能力。 强链延链补链战略步伐加快，长期业绩增长可期。煤炭方面，年产能800万吨的内蒙古陶忽图煤矿，4个井筒掘砌工程顺利完成，地面主井井塔建设也全面启动，后续随着信湖煤矿复产，煤炭资源和产量有望稳步增长。此外，成功收储2,347万吨涡北矿深部资源；煤炭资源收储专班积极收集晋陕蒙疆宁等地区煤炭资源信息，并结合公司并购方向，针对性地开展相关项目调研论证和前期工作，积极推进省外煤炭资源收储并购。电力方面，绿电项目加快推进，84MW集中式光伏发电项目并网发电。聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目紧紧围绕2025年底实现“双机双投”目标。52MW集中式、6.7MW分布式光伏项目全容量并网发电；聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目配置的739MW新能源指标，其中406MW指标已落实，用于风电项目。化工方面，全球最大的合成气法制60万吨无水乙醇项目正式投产，年产10万吨碳酸二甲酯项目已建成投产；年产3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺项目已产出合格品。非煤方面，雷鸣科化河南南召青山矿项目开工建设；取得云南华坪干箐矿采矿权，收储石灰石资源3,462万吨，截至2025年年中公司拥有石灰石权益资源量6.83亿吨。 盈利预测与投资评级：我们看好焦煤行业基本面和公司持续推进煤炭产业强链、化工产业延链、新兴产业补链战略带来的业绩韧性和弹性，在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性，以及精益经营带来的强劲动能。我们预计公司2025-2027年归母净利润为15.45亿、23.77亿、27.51亿，截至10月31日收盘价对应2025-2027年PE分别为23.15/15.05/13.00倍；维持公司“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长放缓；安全生产风险；产量出现波动的风险。

     淮北矿业(600985) 事件：2025年10月30日，公司发布2025年三季报。25Q1-3，公司实现营业收入318.41亿元，同比下降43.8%；归母净利润10.70亿元，同比下降74.1%；扣非归母净利润10.01亿元，同比下降75.5%。 25Q3盈利环比下滑明显，主因煤炭量价双降。25Q3，公司实现营业收入112.29亿元，同环比-42.2%/+11.8%；归母净利润0.39亿元，同环比-96.8%/-88.6%，下滑主因煤炭量价双降；扣非归母净利润0.27亿元，同环比-97.7%/-90.9%。25Q3，公司四费环比-1.16亿元，四费费率环比-2.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用费率分别环比-0.2/-1.5/-0.9/-0.1pct。 25Q3煤炭产销环比下滑，成本抬升致毛利率受损。25Q3，公司商品煤产量413.0万吨，同环比-22.8%/-10.2%；商品煤销量333.7万吨，同环比-13.2%/-4.8%；吨煤售价743.3元/吨，同环比-29.4%/-0.6%；吨煤成本446.1元/吨，同环比-17.5%/+4.8%；吨煤毛利297.2元/吨，同环比-41.9%/-7.7%；煤炭业务毛利率40.0%，同环比-8.6/-3.1pct。25Q1-3，公司商品煤产量1303.8万吨，同比-16.8%；商品煤销量981.3万吨，同比-17.4%；吨煤售价803.7元/吨，同比-27.9%；吨煤成本461.1元/吨，同比-17.2%；吨煤毛利342.6元/吨，同比-38.6%；煤炭业务毛利率42.6%，同比-7.4pct。 25Q3煤化工产品销量环比增长，焦炭、乙醇售价环比上涨。1）焦炭：25Q3 公司焦炭产量93.1万吨，同环比-2.5%/-3.6%；销量99.0万吨，同环比+11.3%/+0.7%；平均售价1375.0元/吨，同环比-25.4%/+1.0%。2）甲醇： 25Q3公司甲醇产量20.8万吨，同环比+64.4%/+11.0%；销量9.6万吨，同环比+141.1%/+33.2%；平均售价2021.2元/吨，同环比-6.1%/-2.4%。3）乙醇： 25Q3公司乙醇产量15.2万吨，同环比+2.6%/+14.0%；销量14.4万吨，同环比-1.8%/+12.0%；平均售价5054.3元/吨，同环比-1.8%/+1.5%。4）采购成本：25Q3公司洗精煤采购量133.1万吨，同环比-5.7%/-4.2%；采购单价1051.6元/吨，同环比-30.5%/+4.5%。 投资建议：考虑炼焦煤价格已进入上行通道，后续受益供给收缩仍有上行空间，公司Q4业绩有望改善，我们预计2025-2027年归母净利润为13.92/25.31/38.77亿元，对应EPS分别为0.52/0.94/1.44元，对应2025年10月30日股价的PE分别为26/14/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：煤价大幅下跌；新投产产能盈利、项目建设进度不及预期。

     淮北矿业(600985) 煤炭业务：未来三年煤炭产能仍有增量，煤炭盈利或量价共振 截至2024年末，公司拥有生产矿井17对，均位于安徽省，核定产能为3585万吨/年。未来公司煤炭产能增长主要来源于信湖煤矿复产及陶忽图煤矿投产，其中信湖煤矿（300万吨/年）于2023年11月因出水而被迫停产，目前主井、副井、风井已实现贯通，矿井供电、通风、人员定位等保障系统已全面恢复，永久性排水系统已建成，公司在保证安全的前提下加快进度，力争早日恢复生产；陶忽图煤矿（800万吨/年）4个井筒掘砌工程已完成，地面主井井塔建设已全面启动，计划2025年底建成。公司煤炭产品主要为炼焦精煤、动力煤，以长协价格销售为主，受市场价格波动影响相对较小，吨煤综合售价处于可比公司较高水平，吨煤综合成本处于可比公司中等水平，吨煤综合毛利具有可比优势。 煤化工业务：产业链延伸协同发展，煤化工品种丰富 公司煤化工业务的经营主体为临涣焦化（持股比例67.65%）和碳鑫科技（持股比例100%），主要产品为焦炭、甲醇和乙醇。截至2025年3月末，公司焦炭、甲醇和乙醇产能分别为440万吨/年、90万吨/年和60万吨/年。2025年年内公司3万吨碳酸酯、10亿立方米焦炉煤气分质深度利用项目、3万吨乙基胺项目均已成功产出合格产品，目前正在加快完成项目的消缺工作，稳步提高生产负荷。2024年临涣焦化净利润-9.9亿元（同比-8.6%），碳鑫科技净利润-1.36亿元（同比+66.1%），两者合计净利润-11.26亿元（同比+14.2%）。2024年临涣焦化净利润走弱主要受焦炭量价齐跌等因素影响，而伴随碳鑫科技乙醇于2024年投产，2024年碳鑫科技有所减亏。2025年以来国内煤价走弱，临涣焦化成本端改善，公司煤化工板块有望减亏。 其他业务：新建电厂投产在即，非煤矿山具备成长性 电力业务方面，公司于淮北市烈山区投资建设2×660MW超超临界燃煤发电机组项目，力争实现2025年底实现“双机双投”目标，经初步测算，项目建成投产后，年均利润总额1.96亿元，投资内部收益率18.52%。民爆业务方面，公司民爆业务由子公司雷鸣科化运营，其主要从事民爆器材的生产及销售、矿山开采、承揽爆破工程等业务，截至2023Q1公司炸药产能9.2万吨/年，雷管产能6500万发/年（2023Q1后数据未公布）。非煤矿山业务方面，2024年公司收储石灰石资源1亿吨，7座矿山建成投产，新增石灰石资源产能1640万吨/年，产能增加至2740万吨/年。 低估值破净焦煤龙头，煤电化投产有望增厚业绩 我们预测25/26/27年归母净利润18/26.5/38亿元，EPS分别0.67/0.98/1.41元。由于山西焦煤、平煤股份、潞安环能、恒源煤电四家公司与淮北矿业一样，同属于焦煤主业上市公司，可以作为淮北矿业可比公司，公司目前估值处于较低水平，存在估值修复可能。公司煤炭、电力、煤化工等业务均具备成长性，我们给予公司2025年25倍PE，对应2025年目标价16.75元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：在建项目进展不及预期；煤价超预期下滑；煤矿生产政策变化；安全生产风险；环保风险；能源替代风险等。

     淮北矿业(600985) 煤炭量价齐跌致业绩承压，关注煤矿成长性。维持“买入”评级 公司发布2025年中报，2025H1公司实现营业收入206.8亿元，同比-44.6%；实现归母净利润10.3亿元，同比-64.9%；实现扣非后归母净利润9.7亿元，同比-66.3%。单Q2来看，公司实现营业收入100.8亿元，环比-4.9%；实现归母净利润3.4亿元，环比-50.8%，实现扣非后归母净利润3.0亿元，环比-55.5%。考虑到煤炭量价下滑，我们下调2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润24.2/37.3/46.2亿元（前值为36.3/46.1/51.9亿元），同比-50.1%/+54.0%/+24.0%；EPS为0.90/1.38/1.72元，对应当前股价PE为13.3/8.7/7.0倍。新项目有望为公司带来高成长性，业绩弹性有望释放，维持“买入”评级。 煤炭业务：煤炭产销量H1同比回落，煤价下滑致吨煤毛利同比回落 商品煤产销量同比回落：2025H1商品煤产销量890.8/647.6万吨，同比-13.7%/-19.4%，2025Q2产销量460.0/350.4万吨，环比+6.8%/+17.9%。煤价下滑致吨煤毛利同比回落：2025H1吨煤售价为834.9元/吨，同比-27%，吨煤成本为468.9元/吨，同比-17%，吨煤毛利为366元/吨，同比-36.8%；2025Q2吨煤售价为747.6元/吨，环比-20.3%，吨煤成本为425.6元/吨，环比-18.1%，吨煤毛利为321.9元/吨，环比-23%。 煤化工业务：甲醇产量同比大幅提升，焦炭及原料洗精煤价格大幅下降2025H1焦炭产销量相对平稳，甲醇/乙醇产量同比大幅提升：焦炭方面，2025H1产销量170.9/168.4万吨，同比+0.6%/-1.2%，2025Q2产销量96.6/98.3万吨，环比+29.9%/+40.2%；甲醇方面，2025H1产销量30.6/11.5万吨，同比+90.6%/-2.2%，2025Q2产销量18.7/7.2万吨，环比+57.6%/+68.3%；乙醇方面，2025H1产销量22.9/22万吨，同比+203.4%/+245.9%，2025Q2产销量13.3/12.9万吨，环比 38.9%/41.2%。焦炭及原料洗精煤价格大幅下降：焦炭方面，2025H1平均售价为1418.5元/吨，同比-33.3%，2025Q2平均售价1361.1元/吨，环比-9.2%；甲醇方面，2025H1平均售价2132.5元/吨，同比-2.1%，2025Q2平均售价2070.1元/吨，环比-7.5%；乙醇方面，2025H1平均售价为4895.6元/吨，2025Q2平均售价为4978.8元/吨，环比+4.2%。2025H1焦炭价格同比大幅下滑的同时，煤化工主要原材料洗精煤采购价格明显回落，2025H1洗精煤采购单价为1089.2元/吨，同比-35.6%，2025Q2洗精煤采购单价为1006.3元/吨，环比-16%，一定程度上对冲煤化工产品价格下降对业绩的影响。 持续加快项目建设，推动煤矿和电力产能建设 公司持续推进项目建设，年产800万吨/年陶忽图煤矿预计2025年底建成，2026年实现投产;2024年下半年公司下属雷鸣科化新建成矿山7座，产能1640万吨/年，将于2025年实现产能释放;成功收储2,347万吨涡北矿深部资源；聚能发电2X660MW超超临界燃煤发电项目#2冷却塔外筒到顶，铁路专用线和电力送出线路开工建设，预计年底前实现“双机双投”。 风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。

     淮北矿业(600985) 核心观点 公司发布2025年半年报：2025H1公司实现营收206.8亿元，同比-44.6%，归母净利润10.3亿元，同比-64.9%。其中2025Q2公司实现营收100.8亿元，同比-49.5%，环比-4.9%，归母净利润3.4亿元，同比-74.7%、环比-50.8%。煤炭业务：2025Q2产销量环比改善，但价格继续下跌，业绩承压。2025Q2公司商品煤产量460万吨，同比-9.6%，环比+6.8%，商品煤销售量350万吨，同比-12.5%，环比+17.9%；吨煤售价/成本/毛利分别为748/426/322元/吨，分别同比-364/-111/-253元/吨，环比-190/-94/-96元/吨。2025Q2煤炭业务实现销售收入/毛利分别为26/11亿元，同比-41%/-51%，环比-6%/-9%。炼焦煤价格在7月中上旬开始反弹，煤炭业务下半年有望改善。陶忽图煤矿有望于2026年上半年建成，公司煤炭产量增长可期。 煤化工业务：产销量增加，售价下跌，相关子公司减亏。2025Q2焦炭、甲醇、 乙醇产量分别为97/19/13万吨，同比+17%/+168%/+76%，环比+30%/+58%/+39%，销量分别为98/7/13万吨，同比+17%/+98%/+103%，环比+40%/+68%/+41%，平均售价（不含税）1361/2070/4979元/吨，同比-30%/-6%/-8%，环比-9%/-7%/+4%。成本方面，2025Q2洗精煤采购单价（不含税）1006元/吨，同比-37%，环比-16%。从子公司的盈利情况看，上半年，临涣焦化减亏约2.8亿元，碳鑫科技减亏1亿元。 项目进展：聚能发电2×660MW超超临界燃煤发电项目#2冷却塔外筒到顶，铁路专用线和电力送出线路开工建设；陶忽图矿副井与中央风井、副井与主井提前贯通，中央风井已经具备提升条件，地销系统按期开工建设；雷鸣科化河南南召青山矿项目开工建设，取得云南华坪干箐矿采矿权；收储2,347万吨涡北矿深部资源。 投资建议：维持“优于大市”评级。由于2025年煤价下跌幅度超过此前预期，下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为21/31/39亿元（前值为32.6/45.1/47.5亿元）。考虑公司作为我国焦煤龙头之一，煤炭产量有较大增长空间，煤化工、非煤矿山等业务均具备一定成长性，维持“优于大市”评级。 风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司产能释放不及预期、公司分红率不及预期。

     淮北矿业(600985) 事件：2025年8月26日，公司发布2025年半年报。25H1，公司实现营业收入206.12亿元，同比下降44.6%；归母净利润10.32亿元，同比下降64.9%；扣非归母净利润9.73亿元，同比下降66.3%。 25Q2盈利同环比下降。25Q2，公司实现营业收入100.45亿元，同环比-49.6%/-4.9%；归母净利润3.40亿元，同环比-74.7%/-50.8%；扣非归母净利润3.00亿元，同环比-77.3%/-55.5%。25Q2，公司四费环比增加4.08亿元，四费费率环比+4.6pct，其中销售/管理/研发/财务费用费率分别环比+0.1/+0.9/+3.3/+0.3pct。 25Q2煤炭产销环比恢复，成本降幅不及售价致毛利率受损。25Q2，公司商品煤产量460.0万吨，同环比-9.6%/+6.8%；商品煤销量350.4万吨，同环比-12.5%/+17.9%；吨煤售价747.6元/吨，同环比-32.8%/-20.3%；吨煤成本425.6元/吨，同环比-20.7%/-18.1%；吨煤毛利321.9元/吨，同环比-44.0%/-23.0%；煤炭业务毛利率43.1%，同环比-8.6/-1.5pct。25H1，公司商品煤产量890.8万吨，同比-13.7%；商品煤销量647.6万吨，同比-19.4%；吨煤售价834.9元/吨，同比-27.0%；吨煤成本468.9元/吨，同比-17.0%；吨煤毛利366.0元/吨，同比-36.8%；煤炭业务毛利率43.8%，同比-6.8pct。此外，公司披露，因朱庄矿资源枯竭，经安徽省能源局批复同意公司作关闭处理，矿井核定生产能力160万吨/年，截至2025年6月30日资产总额3.50亿元，主要为内部债权2.82亿元、土地0.51亿元，目前已充填完毕，预计矿井关闭对公司业绩不会产生较大影响。 25Q2煤化工产品产销环比增长，乙醇价格环比上涨。1）焦炭：25Q2公司焦炭产量96.6万吨，同环比+17.5%/+29.9%；销量98.3万吨，同环比+16.8%/+40.2%；平均售价1361.1元/吨，同环比-29.7%/-9.2%。2）甲醇： 25Q2公司甲醇产量18.7万吨，同环比+167.7%/+57.6%；销量7.2万吨，同环比+98.4%/+68.3%；平均售价2070.1元/吨，同环比-6.3%/-7.4%。3）乙醇： 25Q2公司乙醇产量13.3万吨，同环比+76.4%/+38.9%；销量12.9万吨，同环比+102.5%/+41.2%；平均售价4978.8元/吨，同环比-7.8%/+4.2%。4）采购成本：25Q2公司洗精煤采购量138.9万吨，同环比+13.4%/+31.3%；采购单价1006.3元/吨，同环比-36.8%/-16.0%。 投资建议：考虑煤炭和煤化工产品售价下滑，我们预计2025-2027年归母净利润为17.15/23.12/31.84亿元，对应EPS分别为0.64/0.86/1.18元，对应2025年8月26日股价的PE分别为21/15/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：煤价大幅下跌；新投产产能盈利、项目建设进度不及预期。

     淮北矿业(600985) 报告摘要 华东炼焦煤龙头，经营向上。淮北矿业前身是雷鸣科化，2018年雷鸣科化购买淮矿股份100%股份，随后公司名称变更为“淮北矿业控股股份有限公司”，主营业务变更为煤炭与煤化工业务。重组后实际控制人仍为安徽省国资委。截至2025年3月31日，控股股东淮北矿业（集团）有限责任公司持有公司60.07%的股份。公司是华东炼焦煤龙头企业，在经历2021-2022年煤价中枢的上涨后，公司经营显著改善，资产负债结构优化，有息负债从2020年的226亿元降至2025Q1的100亿元，资产负债率也由2020年的62%下降至2025Q1的46%。 我国炼焦煤资源存在结构性不足的问题，优质焦煤资源稀缺。根据国土资源部统计，截至2016年底全国保有查明炼焦煤资源量3073亿吨，占全国煤炭保有查明资源储量的19%，其中山西占比约45%。分煤种看，气煤储量最多，占比约46%；焦煤、瘦煤和肥煤分别占24%、16%和13%。而炼焦过程中，为提高焦炭质量并保证一定的生产效益，高粘结性的煤种，如焦煤、肥煤、1/3焦等占入比在60%左右。而且我国约一半的焦煤、肥煤为高硫煤，因此和钢铁工业对炼焦煤煤种的需求相比，低灰低硫、强粘结性的炼焦煤存在结构性不足的问题。 淮北矿业拥有稀缺焦煤资源，且产量有较大增长空间。公司煤种齐全，肥煤、焦煤和瘦煤等稀缺煤种占总储量的80%以上，属低碳、低灰、特低磷的“绿色环保型”煤炭。截至2024年末，公司拥有煤炭资源量约44.9亿吨，在产产能合计3585万吨/年，权益产能3347万吨/年；在建陶忽图煤矿年产800万吨，主要煤种为高热值动力煤，预计2025年底投产。2024年公司商品煤产量2055万吨，同比下降142万吨，主要系2023年11月年产300万吨的信湖煤矿因出水临时停产，该煤矿有望于2025年三季度恢复生产。整体看，公司煤炭产量尚有较大提升空间。 煤炭业务优势显著。①煤质优良，吨煤售价和吨煤毛利位于行业前列。虽然受地质条件影响，公司吨煤成本相对较高，但未来随着信湖煤矿的生产恢复以及陶忽图煤矿的投产有优化空间。②洗选技术领先。公司加工洗选能力居煤炭行业前列，精煤洗出率高于同行，为公司实施精煤战略提供了有力保障。③地理位置优越。公司所在的安徽省是煤炭净调入省，能源供需缺口明显，且周边焦化、钢铁等下游产业发达，炼焦煤需求亦较为旺盛，方便公司产品售卖。④坚持大客户战略，长协销售占比超90%。 煤化工业务及其他业务均具备一定成长空间，是营收和利润的有效补充。公司充分发挥现有煤炭深加工和综合利用的产业优势，提高资源有效利用的附加值和盈利能力。煤化工方面，公司主要产品是焦炭、甲醇、无水乙醇，2025年1月甲醇综合利用制乙醇项目正式投产，甲醇、乙醇产量均有提升空间，焦炭则聚焦减亏。发电业务方面，聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目为安徽省“十四五”能源电力发展规划的重要支撑性电源项目，有望于2025年底实现“双机双投”，扩大公司煤电一体化规模。公司还持续推进非煤矿山资源收储、矿山建设，非煤矿山业务也在快速成长。 盈利预测与估值：预计公司2025-2027年营业收入分别为631/680/701亿元，归属母公司净利润32.6/45.1/47.5亿元，对应PE为10.2/7.4/7.0。我们认为公司股票合理估值区间在13.4-15.1元之间，相对于公司2025年5月22日收盘价有8%-22%溢价空间，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：经济增长放缓；煤炭产能大量释放；新能源对煤炭替代；煤矿安全事故影响。

     淮北矿业(600985) 事件描述 公司发布2025年一季度报告：报告期内公司实现营业收入105.67亿元，同比-39.00%，归母净利润6.92亿元，同比-56.50%，扣非后归母净利润6.74亿元，同比-56.96%。经营活动产生的现金流量净额4.40亿元，同比-72.87%；基本每股收益为0.26元，同比-59.38%；加权平均ROE为1.62%，同比减少2.54个百分点。 事件点评 Q1煤炭量、价随市场有所下行。2025Q1受市场影响及公司矿井过断层等自身原因，公司煤炭量价下行拖累业绩；公司2025Q1累计实现商品煤产销量分别430.8、297.2万吨，同比变化-17.73%、-26.18%。煤炭平均售价 937.77元/吨，吨煤毛利417.90元/吨，同比分别变化-20.29%和-28.41%；煤炭板块量价收缩，导致收入、毛利分别变化-41.16%和-47.15%；煤炭板块毛利率44.56%，同比减少5pct。 焦化仍显弱势，甲醇、乙醇售价回升。2025Q1公司实现焦炭产量74.32万吨，同比-15.19%；销量70.12万吨，同比-18.79%；吨焦售价1499元/吨，同比-35.16%；实现甲醇产量11.87万吨，同比+31.16%，销售4.29万吨，同比-47.23%，单位售价2237元/吨，同比+3.47%。甲醇销量变化主要因为部分甲醇产品被用于衍生产业链-无水乙醇的生产。2025Q1乙醇累计产量9.59万吨，销量9.12万吨，产销比95%；单位售价4777元/吨，环比+1.89%。 煤炭、煤化工均有成长空间。煤炭方面，公司800万吨产能的内蒙古陶忽图煤矿建设稳步推进，相对高毛利下，煤炭业务未来仍有成长空间。煤化工方面，3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺项目、10亿立方米焦炉煤气分质深度利用等项目也在加速推进。公司产品与宏观经济相关性较强，随着国内稳增长措施落地，公司将受益于煤-焦-化产业链价格修复。 投资建议 预计公司2025-2027年EPS分别为1.52\1.89\1.93元，对应公司5月9日收盘价11.99元，2025-2027年动态PE分别为7.9\6.3\6.2倍，考虑到公司煤炭毛利率仍较好，后期随着矿井生产恢复及新产能投产，煤炭仍具备成长空间，同时公司发力煤-焦-化一体化经营有助于稳定业绩，继续给予“增持-A”投资评级。 风险提示 1）宏观经济增速不及预期风险；2）煤炭价格超预期下行风险；3）安全生产风险；4）二级市场超预期下行风险。

     淮北矿业(600985) Q1降本对冲煤价下滑影响，关注成长性及破净修复，维持“买入”评级 公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入106亿元，同比-39%，环比+16.6%；实现归母净利润6.9亿元，同比-56.5%，环比-3.4%；实现扣非后归母净利润6.7亿元，同比-57%，环比+19.9%。考虑到一季度吨煤成本同环比下降，我们上调2025-2027年公司盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润36.3/46.1/51.9亿元（前值为33.7/45.0/50.9亿元），同比-25.2%/+26.8%/+12.6%；EPS为1.35/1.71/1.93元，对应当前股价PE为9.0/7.1/6.3倍。公司具有高成长性，破净状态下估值有望修复，维持“买入”评级。 2025Q1公司商品煤产销量同比下滑，煤价下滑致盈利承压 （1）2025Q1商品煤产销量同比下滑：2025Q1公司商品煤产销量430.8/297.2万吨，同比-17.7%/-26.2%，环比-11.8%/-14.8%。（2）2025Q1吨煤毛利同比回落：2025Q1公司吨煤售价937.8元/吨，同比-20.3%，环比-10.8%；2025Q1吨煤成本为519.9元/吨，同比-12.3%，环比-3.4%；2025Q1吨煤毛利为417.9元/吨，同比-28.4%，环比-18.7%，虽然公司一季度通过成本管控实现吨煤成本同环比下降，但受煤价下滑影响一季度公司吨煤毛利同环比下滑。 2025Q1焦炭/甲醇产销量同比下滑，洗精煤价格下跌对冲焦炭价格下滑影响（1）2025Q1焦炭/甲醇销量同比下滑，乙醇产销量环比下滑：焦炭方面，2025Q1公司焦炭产销量74.3/70.1万吨，同比-15.2%/-18.8%，环比-16.8%/-24.5%；甲醇方面，2025Q1公司甲醇产销量11.9/4.3万吨，同比+31.2%/-47.2%，环比-1.9%/+5.1%；乙醇方面，2025Q1公司乙醇产销量9.6/9.1万吨，环比-35%/-39.8%。（2）2025Q1焦炭价格同环比下降，甲醇价格同环比上涨：焦炭方面，2025Q1平均售价1498.9元/吨，同比-35.2%，环比-15.3%；2025Q1焦炭主要原材料洗精煤采购价格为1198.2元/吨，同比-33.2%，环比-11.8%，一定程度上对冲焦炭价格下降的影响。甲醇方面，2025Q1平均售价2236.9元/吨，同比+3.5%，环比+3.3%；乙醇方面，2025Q1平均售价4776.8元/吨，环比+1.9%。 关注煤电&煤化工&非煤矿山成长，提高最低分红比例估值有待修复（1）关注煤矿和煤化工成长：煤电方面，800万吨/年陶忽图矿井建设正在加快推进，计划2025年底建成；300万吨/年信湖煤矿已转入系统恢复的新阶段；聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目紧紧围绕2025年底实现“双机双投”目标，目前集控楼、主厂房已封顶，锅炉冷却塔、脱硫塔等重要工程正在有序推进。煤化工方面，年产3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺、10亿立方米焦炉煤气分质深度利用等重点项目正加速推进。非煤矿山方面，公司全年收储石灰石资源1亿吨，7座矿山建成投产，新增石灰石资源产能1640万吨/年，产能增加至2740万吨/年。（2）破净估值有望修复：截至2025年5月6日公司PB为0.76处于破净状态；公司发布2025-2027年股东回报计划，最低分红比例由此前三年的30%提升至35%，2024年公司分红比例41.6%，同比-1.67pct，对应当前股息率为6.2%。 风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。

     淮北矿业(600985) 事件：2025年4月29日，淮北矿业发布2025年一季报，2025年第一季度，公司单季度营业收入105.99亿元，同比下降38.95%，环比上涨0.17%；单季度归母净利润6.92亿元，同比下降56.50%，环比下降3.44%；单季度扣非后净利润6.74亿元，同比下降56.96%，环比上涨19.86%。 点评： 经营稳健性凸显，煤炭业务毛利率仍维持高位。产销方面，受信湖煤矿及部分矿井地质条件等因素影响，2025年一季度公司商品煤产量431万吨，同比下降93万吨（-18%），环比下降57万吨（-12%）。商品煤销量297万吨，同比下降105万吨（-26%），环比下降52万吨（-15%）。考虑到2025年公司计划实现1920万吨的商品煤生产目标，后续随着信湖煤矿复产及短期地质条件的改善，公司商品煤产量有望获得较大提升。价格方面，受炼焦煤价格的下行，公司2025年一季度商品煤售价为938元/吨，同比下降239元/吨（-20%），环比下降114万吨（-11%）。成本方面，2025年一季度吨煤成本520元/吨，同比下降73元/吨（-12%），环比下降18元/吨（-3%），提质增效背景下，未来公司煤炭生产成本下降趋势有望延续。总体来看，公司煤炭业务毛利率仍维持高位，彰显了公司经营的稳健性，2025年一季度煤炭业务毛利率仍有44.56%。 乙醇是公司化工板块主要增长点。焦炭业务营收持续萎缩。2025年一季度公司焦炭产量74万吨，同环比均有15%左右的下降幅度。焦炭售价（不含税）下降至1499元/吨，同比下降813元/吨（-35%），环比增长104元/吨（+7%）。甲醇产量有所恢复。受乙醇项目及价差市场价格波动等因素影响，2025年一季度，公司甲醇产量12万吨，同比增长3万吨（+31%），环比基本持平。甲醇售价（不含税）为2235元/吨，同环比增长3%。公司乙醇项目稳步推进。受乙醇项目检修影响，2025年一季度，公司乙醇产量9.59万吨，单季度产量有所下降，考虑到2025年公司计划实现57万吨的乙醇产量，后续生产恢复正常后，公司乙醇产量有望获得有力提升，若达成全年产量目标，公司乙醇项目或将增强公司盈利能力。2025年一季度，公司乙醇平均售价4777元/吨，较2024年全年均价4999元/吨有所下降。 强链延链补链战略步伐加快，长期业绩增长可期。煤炭方面，年产能800万吨的内蒙古陶忽图煤矿，4个井筒掘砌工程顺利完成，地面主井井塔建设也全面启动，后续随着信湖煤矿复产，煤炭资源和产量有望稳步增长。电力方面，绿电项目加快推进，84MW集中式光伏发电项目并网发电。聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目紧紧围绕2025年底实现“双机双投”目标。52MW集中式、6.7MW分布式光伏项目全容量并网发电；聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目配置的739MW新能源指标，其中406MW指标已落实，用于风电项目。化工方面，全球最大的合成气法制60万吨无水乙醇项目目前已经正式投产，年产10万吨碳酸二甲酯项目已建成投产；年产3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺、10亿立方米焦炉煤气分质深度利用等重点项目正加速推进。非煤方面，全年收储石灰石资源1亿吨，7座矿山建成投产，新增石灰石资源产能1640万吨/年，产能增加至2740万吨/年。 盈利预测与投资评级：我们看好焦煤行业基本面和公司持续推进煤炭产业强链、化工产业延链、新兴产业补链战略带来的业绩韧性和弹性，在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性，以及精益经营带来的强劲动能。我们预计公司2025-2027年归母净利润为36.17亿、44.20亿、48.59亿，截至4月29日收盘价对应2025-2027年PE分别为8.88/7.27/6.61倍；我们重点推荐公司，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长放缓；安全生产风险；产量出现波动的风险。

     淮北矿业(600985) 事件：2025年4月29日，公司发布2025年一季报。2025年一季度，公司实现营业收入105.67亿元，同比下降39.0%；归母净利润6.92亿元，同比下降56.5%；扣非归母净利润6.74亿元，同比下降57.0%。 25Q1期间费率同比抬升。25Q1公司四费同比减少1.49亿元，四费费率同比上升3.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用费率分别同比+0.2/+2.1/+0.9/+0.2pct。 25Q1煤炭量价双降，成本降幅不及售价致毛利率受损。2025年一季度，公司商品煤产量430.80万吨，同环比-17.7%/-11.8%；商品煤销量297.20万吨，同环比-26.2%/-14.8%；吨煤售价937.8元/吨，同环比-20.3%/-10.8%；吨煤成本519.9元/吨，同环比-12.3%/-3.4%；吨煤毛利417.9元/吨，同环比-28.4%/-18.7%；煤炭业务毛利率44.56%，同环比-5.1/-4.3pct。 25Q1煤化工产品产量环比下降，甲醇、乙醇价格环比上涨。1）焦炭：25Q1 公司焦炭产量74.32万吨，同环比-15.2%/-16.8%；销量70.12万吨，同环比-18.8%/-24.5%；平均售价1498.91元/吨，同环比-35.2%/-15.3%。2）甲醇： 25Q1公司甲醇产量11.87万吨，同环比+31.2%/-1.9%；销量4.29万吨，同环比-47.2/+5.1%；平均售价2235.32元/吨，同环比+3.4%/+3.3%。3）乙醇： 25Q1公司乙醇产量9.59万吨，环比-35.0%；销量9.12万吨，环比-39.8%；平均售价4776.82元/吨，环比+1.9%。4）采购成本：25Q1公司洗精煤采购量105.76万吨，同环比-12.8%/-15.3%；采购单价1198.18元/吨，同环比-33.2%/-11.8%。 煤炭有量增，延伸煤化工、电力产业链，非煤矿山产能翻倍。1）煤炭：800 万吨/年在建陶忽图矿计划2025年底投产；信湖煤矿逐步复产，2025年公司煤炭产量有望同比恢复。2）煤化工：焦炭控量减亏，乙醇项目正式投产放量贡献盈利增量，打造“煤—焦—氢—醇—酯”煤化工产业链，多个项目建设加快推进。 3）电力：聚能发电2×660MW机组2025年底双机双投。4）民爆：2024年新增非煤矿山产能1640万吨/年，2025年利润有望翻倍。 投资建议：考虑煤炭和煤化工产品售价下滑，我们预计2025-2027年归母净利润为19.24/24.74/33.83亿元，对应EPS分别为0.71/0.92/1.26元，对应2025年4月29日股价的PE分别为17/13/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：煤价大幅下跌；新投产产能盈利、项目建设进度不及预期。

     淮北矿业(600985) 事件描述 公司发布2024年度报告：报告期内公司实现营业收入657.35亿元，同比-10.43%，归母净利润48.55亿元，同比-22.00%，扣非后归母净利润46.43亿元，同比-21.19%。经营活动产生的现金流量净额90.63亿元，同比-30.45%；基本每股收益为1.84元，同比-26.69%；加权平均ROE为11.95%，同比降低5.67个百分点。 事件点评 煤炭量、价随市场下行，但成本下降，毛利率持平。2024年以来受下游需求不振及进口增速超预期等影响，国内煤、焦产业链价格以回调为主。2024年，秦皇岛港动力末煤Q5500、京唐港主焦煤全年均价分别同比变化-11.44% 和-11.42%，淮北产二级冶金焦均价同比-15.41%。公司产品以炼焦精煤、焦炭为主，售价的下行拖累公司业绩；公司2024年累计实现商品煤产销量分别2055.30、1536.69万吨，同比变化-6.46%、-13.82%。商品煤平均售价1100.38元/吨，吨煤毛利547.61元/吨，同比分别变化-5.12%和-3.49%；煤炭板块收入、毛利分别变化-18.24%和-16.83%。受益于公司“6+1”成本管控策略等影响，公司煤炭业务毛利率49.77%，同比上涨0.84个百分点。煤化工板块继续受成本压制及售价下行影响，毛利亏损。报告期内公司实现焦炭产量354.65万吨，同比-5.95%；销量352.21万吨，同比-6.05%；吨焦售价1961.04元/吨，同比-15.85%；实现甲醇产量40.77万吨，同比-22.74%，销售19.84万吨，同比-61.75%，单位售价2157.21元/吨，同比+1.58%。甲醇销量变化主要受延伸产业链利用甲醇生产无水乙醇影响，2024年公司60万吨无水乙醇项目正式投产，全年累计产量37.11万吨，销量36.19万吨，单位售价4999.42元/吨。但整体来看，因受焦炭下游市场需求不振影响，公司煤化工板块整体毛利率实现19.34%，同比降低0.99个百分点。 煤炭一体化经营逐步加深，分红成长均可期。煤炭方面，公司800万吨产能的内蒙古陶忽图煤矿建设稳步推进，煤炭业务仍有新的利润增长点。煤化工方面，碳鑫科技年产60万吨无水乙醇、延伸的10万吨碳酸二甲酯已正式投产，3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺项目、10亿立方米焦炉煤气分质深度利用等项目也在加速推进。另外，公司年报披露2024年度拟每10股派发现金红利7.5元（含税），共计派发现金红利20.20亿元，占当年归属于上市公司股东净利润的41.60%，以3月31日收盘价13.05元计算，股息率约5.75%。公司《未来三年（2025-2027年）股东回报规划》，提出现金分红比例由原来的不低于30%提升至不低于35%，当前低利率环境下公司仍具备较强红利价值。 投资建议 预计公司2025-2027年EPS分别为1.53\1.90\1.95元，对应公司3月31日收盘价13.05元，2025-2027年动态PE分别为8.5\6.9\6.7倍，考虑到公司煤炭业务成长及一体化经营加深，继续给予“增持-A”投资评级。 风险提示 1）宏观经济增速不及预期风险；2）煤炭价格超预期下行风险；3）安全生产风险；4）二级市场超预期下行风险。

     淮北矿业(600985) 事件：2025年3月27日，公司发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入657.35亿元，同比下降10.4%；归母净利润48.55亿元，同比下降22.0%扣非归母净利润46.43亿元，同比下降21.2%。 24Q4盈利环比下滑明显，期间费率环比上升。2024年四季度，公司实现营业收入90.66亿元，同环比-49.2%/-53.3%；归母净利润7.16亿元，同环比-38.6%/-40.5%。24Q4公司四费环比减少7.47亿元，四费费率环比上升2.0pct其中销售/管理/研发/财务费用费率分别环比持平/+1.9/-0.3/+0.3pct。 2024年分红比例41.6%，股息率5.4%，2025-2027年承诺分红比例下限提升5pct至35%。公司拟派发2024年度股息每股0.75元（含税），合计派发20.20亿元（含税），分红比例41.6%，较2023年-1.7pct，以2025年3月27日收盘价计算，股息率为5.4%。公司制定2025-2027年股东回报规划，将现金分红比例下限由30%提升至35%，并表明可根据公司的盈利状况和资金状况提议进行中期利润分配，积极回报股东。 2024年煤炭量价双降，成本下移致毛利率同比抬升。1）2024：公司商品煤产量2055.30万吨，同比-6.5%，精煤产率49.88%，比计划高1.38pct；商品煤销量1536.69万吨，同比-13.8%；吨煤售价1100.4元/吨，同比-5.1%；吨煤成本552.8元/吨，同比-6.7%；吨煤毛利547.6元/吨，同比-3.5%；煤炭业务毛利率49.8%，同比抬升0.8pct。2）24Q4：公司商品煤产量488.26万吨同环比-6.6%/-8.7%；商品煤销量348.86万吨，同环比-13.6%/-9.3%；吨煤售价1051.7元/吨，同环比+2.5%/-0.1%；吨煤成本538.0元/吨，同环比+11.6%/-0.5%；吨煤毛利513.7元/吨，同环比-5.5%/+0.4%；煤炭业务毛利率48.84%同环比-4.1/+0.2pct。煤电产业链方面，公司内蒙古在建800万吨/年陶忽图矿进展顺利、计划2025年底投产，信湖煤矿逐步复产，2025年公司煤炭产量有望同比恢复；聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目紧紧围绕2025年底实现“双机双投”目标。 2024年煤化工业务毛利同比下滑，无水乙醇、DMC、非煤矿山建成投产1）焦炭：2024年公司焦炭产量354.65万吨，同比-6.0%；销量352.21万吨同比-6.1%；平均售价1961.04元/吨，同比-15.9%。2）甲醇：2024年公司甲醇产量40.77万吨，同比-22.7%；销量19.84万吨，同比-61.8%，主要为甲醇转为自用所致；平均售价2157.21元/吨，同比+1.6%。3）乙醇：2024年公司甲醇综合利用制乙醇项目试生产，其合成气法制60万吨无水乙醇装置目前为全球单系列规模最大无水乙醇生产装置，全年生产乙醇37.11万吨，销售36.19万吨，平均售价4999.42元/吨；该项目已于2025年1月正式投产。2024年公司煤化工业务毛利率为19.34%，同比下降0.99pct。此外，2024年10月DMC项目建成投产，公司新增碳酸二甲酯产能10万吨/年；2024年收储石灰石资源1亿吨，7座矿山建成投产，石灰石产能增加1640万吨/年至2740万吨/年。 投资建议：公司煤炭和煤化工产品售价下滑，预计2025-2027年归母净利润为19.24/24.76/33.84亿元，对应EPS分别为0.71/0.92/1.26元，对应2025年3月27日股价的PE分别为19/15/11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：煤价大幅下跌；新投产产能盈利、项目建设进度不及预期。

     淮北矿业(600985) 煤炭量价齐跌致业绩承压，关注成长性及破净修复，维持“买入”评级 公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入657.4亿元，同比-10.4%；实现归母净利润48.6亿元，同比-22%；实现扣非后归母净利润46.4亿元，同比-21.2%。单Q4来看，实现营业收入90.9亿元，环比-53.3%；实现归母净利润7.2亿元，环比-40.5%，实现扣非后归母净利润5.6亿元，环比-52.9%。考虑到煤价下滑，我们下调2025-2026年盈利预测并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润33.7/45/50.9亿元（2025-2026年前值为63.0/66.4亿元），同比-30.7%/+33.6%/+13.1%；EPS为1.25/1.67/1.89元，对应当前股价PE为11.1/8.3/7.3倍。公司具有高成长性，破净状态下估值有望修复，维持“买入”评级。 2024年公司商品煤产销量同比下滑，煤价下滑致盈利承压 （1）2024年商品煤产销量同比下滑：2024年公司商品煤产销量2055.3/1536.7万吨，同比-6.5%/-13.8%，其中Q4产销量488.3/348.9万吨，环比-8.7%/-9.3%。（2）2024年吨煤毛利环比回落：2024年公司吨煤售价1100.4元/吨，同比-5.1%，其中Q4吨煤售价为1051.7元/吨，环比-0.1%；2024年吨煤成本为552.8元/吨，同比-6.7%，其中Q4吨煤成本为538元/吨，环比-0.5%；2024年吨煤毛利为547.6元/吨，同比-3.5%，其中Q4吨煤毛利为513.7元/吨，环比+0.4%。 2024年焦炭/甲醇产销量同比下滑，洗精煤价格下跌对冲焦炭价格下滑影响（1）2024年焦炭/甲醇产销量同比下滑，乙醇投产贡献产量：焦炭方面，2024年产销量354.7/352.2万吨，同比-6%/-6.1%，其中Q4产销量89.4/92.8万吨，环比-6.3%/+4.4%；甲醇方面，2024年产销量40.8/19.8万吨，同比-22.7%/-61.8%，其中Q4产销量为12.1/4.1万吨，环比-4.2%/+2.3%；乙醇方面，2024年产销量37.1/36.2万吨，其中Q4产销量14.8/15.2万吨，环比-0.3%/+3.2%。（2）2024年焦炭价格同比下降：焦炭方面，2024年平均售价1961.04元/吨，同比-15.9%，其中Q4平均售价1768.9元/吨，环比-4%；2024年焦炭主要原材料洗精煤采购价格为1560.52元/吨，同比-14.4%，其中Q4洗精煤采购单价1357.82元/吨，环比-22.6%，一定程度上对冲焦炭价格下降的影响。甲醇方面，2024年平均售价2157.2元/吨，同比+1.6%，其中Q4平均售价为2165元/吨，环比+0.6%；乙醇方面，2024年平均售价4999.42元/吨，其中Q4平均售价4688元/吨，环比-8.9%。 关注煤电&煤化工&非煤矿山成长，提高最低分红比例估值有待修复（1）关注煤矿和煤化工成长：煤电方面，800万吨/年陶忽图矿井建设正在加快推进，计划2025年底建成；300万吨/年信湖煤矿已转入系统恢复的新阶段；聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目紧紧围绕2025年底实现“双机双投”目标，目前集控楼、主厂房已封顶，锅炉冷却塔、脱硫塔等重要工程正在有序推进。煤化工方面，年产3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺、10亿立方米焦炉煤气分质深度利用等重点项目正加速推进。非煤矿山方面，公司全年收储石灰石资源1亿吨，7座矿山建成投产，新增石灰石资源产能1640万吨/年，产能增加至2740万吨/年。（2）破净估值有望修复：截至2025年3月27日公司PB为0.89处于破净状态；公司发布2025-2027年股东回报计划，最低分红比例由此前三年的30%提升至35%，2024年公司分红比例41.6%，同比-1.67pct，对应当前股息率为5.4%。 风险提示：经济增长不及预期，煤炭价格下跌超预期，产能释放不及预期。

     淮北矿业(600985) 事件：2025年3月27日，淮北矿业发布2024年年报，2024年全年，公司实现营业收入657.35亿元，同比下降10.43%，实现归母净利润48.55亿元，同比下降22.00%；扣非后净利润46.43亿元，同比下降21.19%。经营活动现金流量净额90.63亿元，同比下降30.45%；基本每股收益1.84元/股，同比下降26.69%。资产负债率为46.58%，同比下降10.85pct，较2023全年下降5.67pct。 2024年第四季度，公司单季度营业收入90.89亿元，同比下降49.21%，环比下降53.32%；单季度归母净利润7.16亿元，同比下降38.58%，环比下降40.51%；单季度扣非后净利润5.62亿元，同比下降44.02%，环比下降52.91%。 点评： 经营稳健性凸显，煤炭业务毛利率仍维持高位。产销方面，受信湖煤矿等因素影响，2024年公司商品煤产量2055万吨，同比下降142万吨（-6.46%）。其中，四季度商品煤产量488万吨，同比下降34万吨（-6.57%），环比下降46万吨（-8.69%）。价格方面，受炼焦煤价格的下行，公司2024年商品煤售价为1100元/吨，同比下降59元/吨（-5.12%）；其中，四季度商品煤售价1052元/吨，同比增长26元/吨（+2.57%），环比基本持平。成本方面，2024年吨煤成本553元/吨，同比下降40元/吨（-6.68%）。其中，四季度吨煤成本538元/吨，同比增长56元/吨（+11.6%），环比基本持平。在煤价下行背景下，公司积极压降费用，受员工薪酬及修理费等同比下降的影响，2024年管理费用同比下降3.87亿元（-10.5%）。受有息负债等下降，2024年财务费用同比下降3亿元（-37.9%）。总体来看，公司煤炭业务毛利率仍维持高位，彰显了公司经营的稳健性，2024煤炭业务毛利率高达49.77%，同比增长0.8pct。其中四季度煤炭业务毛利率48.83%，环比持平微增。 乙醇是公司化工板块主要增长点。焦炭业务营收持续萎缩。2024年公司焦炭产量355万吨，同比下降22万吨（-5.95%）。焦炭售价（不含税）下降至1961元/吨，同比下降369元/吨（-15.85%）。其中，三季度焦炭售价1843元/吨，同比下降169元/吨（-8.38%），环比下降94元/吨（-4.86%）。甲醇产量同比下滑。乙醇产量稳步上升。受乙醇项目等因素影响，2024年，公司甲醇产量40.8万吨，同比下降12万吨（-22.74%）。甲醇售价（不含税）为2157元/吨，同比增长34元/吨（+1.58%）。公司乙醇项目稳步推进。乙醇产量逐步上升，2024年，公司乙醇产量37.11万吨，平均售价4999元/吨。 强链延链补链战略步伐加快，长期业绩增长可期。煤炭方面，年产能800万吨的内蒙古陶忽图煤矿，4个井筒掘砌工程顺利完成，地面主井井塔建设也全面启动，后续随着信湖煤矿复产，煤炭资源和产量有望稳步增长。电力方面，绿电项目加快推进，84MW集中式光伏发电项目并网发电。聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目紧紧围绕2025年底实现“双机双投”目标。52MW集中式、6.7MW分布式光伏项目全容量并网发电；聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目配置的739MW新能源指标，其中406MW指标已落实，用于风电项目。化工方面，全球最大的合成气法制60万吨无水乙醇项目目前已经正式投产，年产10万吨碳酸二甲酯项目已建成投产；年产3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺、10亿立方米焦炉煤气分质深度利用等重点项目正加速推进。非煤方面，全年收储石灰石资源1亿吨，7座矿山建成投产，新增石灰石资源产能1640万吨/年，产能增加至2740万吨/年。 分红比率维持40%以上，绝对额有所下降。2024年度，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.75元（含税），派发现金红利20.20亿元（含税），占2024年度归属于上市公司股东净利润的比例为41.60%。较上一年26.93亿元的现金分红总额、每股1元的股利有所下降，较上一年43.27%的股利支付率持平略降。截至2025年3月27日市值，公司股息率为5.4%。需要注意的是，公司也发布了分红规划，在符合现金分红条件的情况下，未来三年（2025-2027年）公司每年以现金方式分配的利润不低于当年实现的合并报表归属母公司所有者净利润的35%。 盈利预测与投资评级：我们看好焦煤行业基本面和公司持续推进煤炭产业强链、化工产业延链、新兴产业补链战略带来的业绩韧性和弹性，在钢铁行业转型升级进程中的业绩弹性，以及精益经营带来的强劲动能。我们预计公司2025-2027年归母净利润为42.38亿、52.33亿、55.74亿，截至3月27日收盘价对应2024-2026年PE分别为8.82/7.14/6.71倍；我们重点推荐公司，维持公司“买入”评级。 风险因素：国内宏观经济增长放缓；安全生产风险；产量出现波动的风险。