三峡能源(600905) 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收297.17亿元，同比增长12.13%；归母净利61.11亿元，同比下降14.81%；2025Q1公司实现营收76.28亿元，同比下降3.47%；归母净利24.47亿元，同比增长1.16%；扣非归母净利20.85亿元，同比下降13.87%。 点评： 如期建成两个“风光三峡”，风光并网装机达46.7GW 公司全面统筹建设资源配置，如期建成两个“风光三峡”，2024年公司新增并网装机791.70万千瓦，其中，风电装机301.55万千瓦，太阳能发电装机444.15万千瓦，截至2024年底，公司风电、太阳能发电并网装机容量合计4669.77万千瓦。其中海风方面，公司持续巩固海上风电引领者地位，截至2024年底，公司海上风电并网装机总规模704.98万千瓦，继续保持国内第一、全球领先。 电量增长带动营收同比提高，业绩受多重因素影响有所承压 2024年公司完成发电量719.52亿千瓦时，同比增长30.40%，其中风电同比增长15.96%；光伏同比增长65.44%。2024年公司风电平均电价为0.4532元/千瓦时，同比下降7.95%，光伏为0.3673元/千瓦时，同比下降25.61%。综合来看，2024年公司营业收入同比增长12.13%。业绩方面，2024年公司归母净利同比下降14.81%，主要系①上网电量结构变化，市场化交易电量比重上升，综合平均电价同比有所下降，同时受电源分布和各地区消纳情况综合影响，发电收入未能随装机规模、发电量增长同比增长；②项目投产导致折旧及运营成本同比增加；③计提减值准备14.50亿元，同比增加8.92亿元；④投资收益下降。 折旧及运营成本增加+处置水电贡献收益，一季度归母净利微增 一季度公司总发电量197.83亿千瓦时，同比增长11.55%。叠加受部分地区新能源电力市场消纳、市场交易影响，综合电价同比下降，公司一季度营收同比下降3.47%。业绩方面，一季度公司归母净利润同比增长1.16%，主要系①受新投产项目数量和电源类别变化等影响，试运行收入较去年同期有所减少，折旧及运营成本较去年同期增加较多；②公司战略调整聚焦主业，处置水电板块业务产生的收益金额较大，非经常性损益同比增加。 投资建议：考虑到公司一季度业绩以及电价变动情况，下调2025-2026年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润为75、77、84亿元（2025-2026年前值为82、91亿元），对应PE16、16、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期、补贴兑付节奏大幅放缓、行业技术进步放缓、行业竞争加剧、公司开发项目不及预期的风险等

     三峡能源(600905) 核心观点 营业收入实现增长，归母净利润同比下降。2024年，公司实现营业收入297.17亿元（+12.13%），归母净利润61.11亿元（-14.81%）。公司营业收入增长的主要原因系公司新项目投产发电，发电量同比增加；归母净利润同比下降的主要原因是：（1）上网电量结构变化，市场化交易电量比重上升，综合平均电价同比有所下降，同时受电源分布和各地区消纳情况综合影响，发电收入未能随装机规模、发电量增长同比增长；（2）2023年新并网项目在2024年陆续投产，折旧及运营成本随在建工程转固同比增加；（3）计提减值准备14.50亿元，同比增加8.92亿元；（4）参股企业盈利水平波动。 营业收入同比下降，归母净利润小幅增长。2025年第一季度，公司实现营业收入76.28亿元（-3.47%），归母净利润24.47亿元（+1.16%），扣非归母净利润20.85亿元（-13.87%）。公司营收下降的原因：受部分地区新能源电力市场消纳、市场交易影响，综合电价同比下降，导致收入下降。公司归母净利润同比增长的原因是公司战略调整聚焦主业，处置水电板块业务产生的收益金额较大，非经常性损益同比增加。 新能源项目建设推进，装机容量有望持续增长。公司持续深化海上风电布局，聚焦广东、福建、江苏，拓展山东、辽宁、海南、上海、天津、浙江、广西等区域，继续加大资源储备力度，稳步推进项目核准、建设和投产。同时持续拓展陆上清洁能源大基地开发，全力推进大基地项目落地，加大外送通道资源获取力度，围绕内蒙古、新疆等重点区域，谋划一批规模化开发陆上风光项目。截至2024年底，公司在建项目的计划装机容量为1643.85万千瓦，其中风电486.84万千瓦，光伏745.01万千瓦，抽水蓄能360万千瓦。“136号文”发布后，推动新能源上网电量全面进入电力市场，有助于新能源发电项目维持合理收益率水平，新能源发电项目盈利有望逐步趋于稳健。 风险提示：电量下降；电价下滑；项目投运不及预期；行业政策变化风险。 投资建议：由于电价下降影响，下调公司盈利预测。预计2025-2027年公司归母净利润分别为67.4/72.3/77.4亿元（2025-2026年原预测值为80/89亿元），分别同比增长10.2%/7.4%/7.1%；EPS分别为0.24/0.25/0.27元，当前股价对应PE为18.2/16.9/15.8X。维持“优于大市”评级。

     三峡能源(600905) 摘要： 事件：公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营收297.17亿元，同比+12.13%；实现归母净利润61.11亿元（扣非60.56亿元），同比-14.81%（扣非同比-13.60%）。25Q1，公司实现营收76.28亿元，同比-3.47%；实现归母净利润24.47亿元（扣非20.85亿元），同比+1.16%（扣非同比-13.87%）。公司25Q1非经常性损益主要来自处置水电资产产生的投资收益。2024年，公司拟每10股派发现金红利0.67元（含税），现金分红占归母净利润的比例为31.37%，较2023年的31.09%提升0.28pct。以2025年4月30日收盘价作为基础测算公司2024年现金分红对应的股息率为1.57%。 以量补价驱动营收增长。2024年，公司实现发电量719.52亿千瓦时，同比+30.40%。其中，风电（海风）、光伏、水电、独立储能分别为451.73（157.78）、254.01、8.20、5.58亿千瓦时，同比+15.96%（+25.16%）、+65.44%、+6.36%、+469.39%。风电、光伏发电量增长主要系装机容量增加所致，截至2024年末，公司累计装机容量4796.14万千瓦，其中风电（海风）、光伏、水电、独立储能分别为2243.20（704.98）、2426.57、20.26、106.10万千瓦，对应2024年新增301.55（155.82）、444.15、0、46万千瓦。我们以营业收入/上网电量计算公司的上网电价，2024年风电、光伏分别为0.453、0.367元/kwh，同比-7.9%、-25.6%。 电价下行、折旧及运营成本增加、计提减值损失共同导致公司24年盈利能力下滑。2024年，公司加权平均ROE为7.22%，同比减少1.77pct。在电价下行的基础上，由于公司23年并网的新能源项目在24年陆续转固计提折旧、运营成本亦有所增加，导致公司24年风电、光伏业务毛利率同比分别下滑3.92、0.08pct至53.02%、53.08%。此外，公司2024年计提减值准备14.5亿元，较上年同期增加8.92亿元。具体来看，24年公司针对应收账款、长期股权投资、固定资产、商誉分别计提减值准备7.89、3.61、1.58、1.42亿元，同比+2.37、+3.61、+1.58、+1.36亿元。 25Q1电量、电价、成本趋势延续，处置水电资产对公司业绩产生较大贡献。25Q1，公司实现发电量197.83亿千瓦时，同比+11.55%。其中风电（海风）、光伏、独立储能分别为133.68（43.36）、62.34、1.81亿千瓦时，同比+11.21%（-3.90%）、+12.93%、+84.69%。公司电量维持增长态势，但受电价下行、及水电资产处置影响，公司25Q1营收同比有所下滑。与此同时，考虑到新增装机带来的折旧成本增加等，公司25Q1综合毛利率为49.32%，同比下降9.59pct（24Q1公司试运行收入相较25Q1更多，导致毛利率基数较高）。此外，出于管理半径的考虑，公司出售所属水电资产，未来将更好地聚焦于新能源业务。受此影响，公司25Q1产生投资收益7.36亿元，同比+5.72亿元，其中处置水电资产贡献约4.74亿元，我们预计其余增量主要来自于参股公司金风科技、福能海峡、三川风电等。 项目储备丰富，支撑装机增长。截至24年末，公司在建项目装机容量1643.85万千瓦，其中风电、光伏、抽蓄、其他分别为486.84、745.01、360.00、52.00万千瓦。具体到风电项目内部，公司目前在建的海上风电项目包括天津南港海上风电示范项目、阳江青洲五期海上风电项目、阳江青洲六期海上风电项目等，合计220.4万千瓦，占24年末在运装机的30%+，我们看好公司作为国内海风引领者持续受益于海风资产优异的盈利能力和装机弹性。 投资建议：预计公司2025-2027年将分别实现归母净利润69.96、72.87、81.33亿元，对应PE17.43x、16.73x、14.99x，维持推荐评级。 风险提示：新增装机不及预期的风险，电价波动的风险等

     三峡能源(600905) 事件：公司发布2024年三季报。前三季度公司实现营收217.60亿元，同比增长12.81%；实现归母净利润50.93亿元，同比下降6.31%。单三季度公司实现营收67.01亿元，同比增长19.97%；实现归母净利润10.55亿元，同比增长14.69%。 点评： 新机组投产带动发电量增长，单三季度同比高增38% 单三季度我国风电平均利用小时为433小时，同比提高5小时；太阳能平均利用小时为333小时，同比下降26小时。叠加新机组投产，单三季度公司完成发电量164.87亿千瓦时，同比增长38.05%。其中，风电91.78亿千瓦时，同比增长24.08%；太阳能67.75亿千瓦时，同比增长62.74%；水电3.64亿千瓦时，同比增长0.83%；独立储能1.70亿千瓦时，同比增长672.73%。 盈利能力向好，毛利率同比提高1.9pct 单三季度公司实现营收67.01亿元，同比增长19.97%，低于电量增速，或系公司上网电价有所下行。成本端，随着新机组投产，固定资产折旧及项目运营成本增加，单三季度公司营业成本同比增长15.73%至34.51亿元。综合来看，公司单三季度毛利率为48.5%，同比提高1.89pct。公司费用管控能力有所优化，单三季度期间费用率为22.24%，同比下降3.6pct。叠加参股企业盈利水平波动致投资净收益由正转负，单三季度公司净利率为21.10%，同比提高1.51pct；实现归母净利润10.55亿元，同比增长14.69%。 公司在手项目充足，新能源装机有望快速提升 截至6月末，公司在建项目计划装机容量合计2347.70万千瓦，其中风电551.14万千瓦、太阳能1334.56万千瓦、抽水蓄能360万千瓦、独立储能102万千瓦。上半年公司新增获取核准/备案项目容量144.12万千瓦，其中风电项目20万千瓦，剩余均为太阳能发电项目。此外，公司近日公告，拟投资建设新疆南疆塔克拉玛干沙漠新能源基地项目，共建设光伏850万千瓦、风电400万千瓦，配套建设煤电6×66万千瓦和新型储能500万千瓦时。 投资建议：考虑到前三季度业绩及电量情况，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为72、82、91亿元（前值为78、87、97亿元），对应PE19、17、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期、补贴兑付节奏大幅放缓、行业技术进步放缓、行业竞争加剧、公司开发项目不及预期的风险等

     三峡能源(600905) 投资要点： 事件：公司披露2024年三季度报告，2024Q3公司实现营业收入67.01亿元，同比增长19.97%，实现归母净利润10.55亿元，同比增长14.69%，超出我们的预期。 9月风资源显著好转，使得公司三季度归母净利润同比增长15%，超出我们的预期。 2024年Q3公司实现发电量164.87亿千瓦时，同比增长38.05%，其中陆上风电发电量62.12亿千瓦时，同比增长19.46%，海上风电发电量29.66亿千瓦时，同比增长35%，光伏发电量67.75亿千瓦时，同比增长62.74%，风电发电量超预期是公司三季度业绩超预期的主要原因，根据中电联的数据，今年7、8、9月风电利用小时数分别同比变化-20、-7、32小时，9月风资源显著好转，扭转三季度前期风资源较差的情况。受此影响，Q3公司毛利率48.5%，同比提升约2个百分点。另外，Q3公司实现投资收益-0.5亿元，同比减少1.8亿元。 计划投资新疆新能源大基地21.5GW，特高压外送项目收益率存在保障。公司公告计划在南疆投资新能源大基地项目，项目总规模21.5GW，包括8.5GW光伏、4GW风电、4GW火电和5GW储能，项目总投资718.5亿元，按照25%资本金投入，公司持股项目公司比例34%，剩余股权由长江电力、三峡资本等集团兄弟公司持有。值得强调的是，本项目为“风光火储”一体化外送项目，计划依托已纳规的疆电（南疆）送电川渝特高压直流工程外送消纳，项目建设期3-4年，其中新能源与储能项目建设将根据煤电项目、外送通道建设进度适时调整，保障“三位一体”同步建成。我们认为，该项目作为特高压外送项目，同时配套火电、储能调峰，并且强调项目进度根据外送通道建设进度适时调整，保障同步建成，一定程度上为项目未来的消纳、电价和回报率提供保障。 近期绿电利好政策频发，期待绿电价值回归。一方面，近期宁夏、内蒙分别出台政策将可再生能源电力消纳目标比例向下游用户进行分解，有望从企业层面入手提升对于新能源消费量和绿证的需求，释放绿电环境价值；另一方面，今年广西率先提出政府授权合约机制，明确新能源市场化交易电价与合约电价（0.38元/千瓦时）的差额予以补贴或回收，引导新能源项目电价维持在某一电价附近，保障新能源项目的回报率，这一政策如果能在全国范围内推广，将有效提升新能源项目回报率的稳定性，提升新能源项目价值。我们认为，行政手段稳定电价和提升绿证价值双管齐下，有望稳定未来新能源项目回报率预期，推动绿电价值回归。 盈利预测与评级：我们维持公司2024-2026年的归母净利润预测为67.2、70.1、73.2亿元，同比增长率-6.4%、4.2%、4.5%，当前股价对应的PE分别为21、20、19倍，继续维持“增持”评级。 风险提示。新能源项目参与市场化交易带来的电价下滑风险，限电率提升带来的电量下滑风险

     三峡能源(600905) 核心观点 营业收入实现增长，归母净利润同比下降。2024年前三季度，公司实现营业收入217.60亿元（+12.81%），归母净利润50.93亿元（-6.31%），扣非归母净利润50.89亿元（-4.89%）；2024年第三季度，公司实现营业收入67.01亿元（+19.97%），归母净利润10.55亿元（+14.69%），扣非归母净利润10.52亿元（+12.61%）。前三季度营收增长的原因：公司新项目投产发电，发电量较上年同期增加；归母净利润同比下降的原因：1）平价电量增加、占总上网电量的比重上升，且上网电量结构变化，同时市场化交易存在波动性，总体电价同比有所下降；2）受电源分布和各地区消纳情况综合影响，发电收入增幅放缓；3）参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降46.23%。 2024Q3公司风光发电量均实现较大幅度增长。2024年第三季度，公司发电量164.87亿千瓦时（+38.05%），风电发电量91.78亿千瓦时（+24.08%）其中陆上风电发电量62.12亿千瓦时（+19.46%），海上风电发电量29.66亿千瓦时（+35.00%）；太阳能发电量67.75亿千瓦时（+62.74%）；水电发电量3.64亿千瓦时（+0.83%）。 新能源项目建设推进，装机容量有望持续增长。公司拟投资新疆南疆塔克拉玛干沙漠新能源基地项目，共建设光伏850万千瓦、风电400万千瓦，配套建设煤电6×66万千瓦和新型储能500万千瓦时。南疆基地项目的投资主体为公司控股子公司三峡若羌公司，若羌公司股东为三峡能源、长江电力、三峡资本、三峡投资，持股比例分别为34%、33%、16.5%、16.5%。南疆基地项目动态投资金额718.48亿元，所发电力拟依托已纳规的疆电（南疆）送电川渝特高压直流工程外送消纳，预计南疆基地项目整体工程建设期3-4年，其中新能源与储能项目建设将根据煤电项目、外送通道建设进度适时调整。目前，公司在建项目装机规模较大，未来项目投运将驱动公司业绩稳健增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；新能源项目投运不及预期；行业政策变化风险。 投资建议：由于电价下降影响，下调公司盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为70/80/89亿元（原预测值为81/92/100亿元），同比变化分别为-2.0%/13.4%/11.8%；EPS分别为0.25/0.28/0.31元，当前股价对应PE为19.3/17.0/15.2X。维持“优于大市”评级。

     三峡能源(600905) 事件：10月30日，公司发布2024年三季报，受益于公司新项目顺利投产发电，发电量较上年同期增加，2024前三季度实现收入217.6亿元，同比增加12.81%；归母净利润50.93亿元，同比下降6.31%；扣非归母净利润50.89亿元，同比下降4.89%。单季度来看，24Q3公司收入67.01亿元，同比增加19.97%，环比下降6.41%；归母净利润10.55亿元，同比增加14.69%，环比下降34.77%；扣非归母净利润10.52亿元，同比增加12.61%，环比下降34.98%。 电价下滑叠加投资收益表现较差，盈利能力承压。盈利能力方面，24年前三季度毛利率为53.47%，同比下降1.82pcts，净利率为28.7%，同比下降3.42pcts，主要系平价电量增加、占总上网电量的比重上升，总体电价同比有所下降，发电收入增幅放缓，以及参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降46.23%所致。单季度来看，24Q3毛利率为48.5%，同比增加1.89pcts，环比下降3.56pcts，净利率为21.1%，同比增加1.51pcts，环比下降6pcts。 费用率方面，24年前三季度期间费用率为5.8%，同比下降15.73pcts；管理/研发费用率分别为5.74%/0.05%，同比下降0.16pct/增加0.01pct。 单季度发电量同比高增。2024年前三季度累计总发电量526.05亿千瓦时，同比增长31.40%。2024Q3总发电量164.87亿千瓦时，同比增长38.05%。其中：1）风电：完成发电量91.78亿千瓦时，同比增长24.08%（陆上风电完成发电量62.12亿千瓦时，同比增长19.46%，海上风电完成发电量29.66亿千瓦时，同比增长35.00%）；2）太阳能：完成发电量67.75亿千瓦时，同比增长62.74%； 3）水电：完成发电量3.64亿千瓦时，同比增长0.83%；4）独立储能：完成发电量1.70亿千瓦时，同比增长672.73%。 拟718.48亿元投资建设新疆南疆大基地项目，光伏+风电共12.5GW。10 月30日，公司公告拟投资建设新疆南疆塔克拉玛干沙漠新能源基地项目，共建设光伏850万千瓦、风电400万千瓦，配套建设煤电6×66万千瓦和新型储能500万千瓦时。项目动态投资金额为718.48亿元，其中项目资本金占投资金额的25%，由股东按照持股比例出资，公司出资61.07亿元。预计该基地项目整体工程建设期3-4年，所发电力拟依托已纳规的疆电（南疆）送电川渝特高压直流工程外送消纳，通道可再生能源电量占比不低于50%，新能源发电利用率不低于90%，项目建成后，预计每年可向川渝地区送电约360亿千瓦时。 投资建议：公司23年新增装机正逐步兑现业绩，发电量明显提高，但电价有下行压力，业绩有所承压，我们预计24/25/26年归母净利润分别为69.90/74.96/79.58亿元，24/25/26年EPS分别为0.24/0.26/0.28元，对应10月31日收盘价PE分别为19/18/17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：风光自然条件变化；电量消纳不及预期；电价波动风险。

     三峡能源(600905) 摘要： 事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营收217.60亿元，同比+12.81%，实现归母净利50.93亿元（扣非50.89亿元），同比-6.31%（扣非同比-4.89%）。24Q3单季度实现营收67.01亿元，同比+19.97%，实现归母净利10.55亿元（扣非10.52亿元），同比+14.69%（扣非同比+12.61%）。 风光发电量同比高增，水电发电量同比基本持平。24Q3，公司总发电量164.87亿千瓦时，同比增长38.05%。其中，受装机规模增长和风资源条件边际改善影响，24Q3风电完成发电量91.78亿千瓦时，同比增长24.08%（陆上风电完成发电量62.12亿千瓦时，同比增长19.46%，海上风电完成发电量29.66亿千瓦时，同比增长35.00%）；太阳能完成发电量67.75亿千瓦时，同比增长62.74%；受8-9月份来水边际转枯影响，24Q3水电实现发电量3.64亿千瓦时，同比微增0.83%。 电价、成本双降，盈利能力同比提升。考虑到风电、光伏发电收入在公司整体收入中占比较高（23年达到98%），我们以营业收入/发电量粗略估算公司新能源上网电价。24Q3，公司综合上网电价为0.406元/千瓦时，同比下降13.1%，主要系平价电量占比提升以及市场化交易电价有所下行。成本端，24Q3，以营业成本/发电量衡量的度电成本为0.209元/千瓦时，同比下降16.2%，超过电价降幅，由此带动公司24Q3毛利率提升1.89pct至48.50%。此外，投资收益下降和少数股东损益增加亦对公司业绩形成一定拖累。24Q3，公司实现投资净收益-0.46亿元，去年同期为1.31亿元，预计主要受参股企业盈利波动影响。24Q3公司少数股东损益为3.59亿元，同比大增106%。 拟投资新疆大基地项目，外送川渝保障消纳。公司公告拟投资新疆南疆塔克拉玛干沙漠新能源基地项目，共建设光伏850万千瓦、风电400万千瓦，配套建设煤电6×66万千瓦和新型储能500万千瓦时。项目总投资718亿元，其中公司出资61亿元。上述大基地项目的建设一方面对公司新能源装机增长形成有力支撑，另一方面，所发电力将依托已纳规的疆电（南疆）送电川渝特高压直流工程外送消纳，考虑到近年来川渝地区电力需求旺盛，项目消纳具备保障。 投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润72.00、86.29、96.65亿元，对应PE18.29x、15.26x、13.62x，维持推荐评级。 风险提示：风资源不及预期的风险；新项目建设进度&投产节奏不及预期的风险：电价下行风险等。

     三峡能源(600905) 事件：公司披露2024年中报。上半年公司实现营收150.59亿元，同比增长9.89%；实现归母净利润40.39亿元，同比下降10.58%。 点评 H1新增装机1.3GW，6月末在建规模达23GW 2024年上半年，公司新增装机容量132.64万千瓦，累计装机容量达到4137.08万千瓦；其中风电累计装机容量达到1962.46万千瓦（海上风电累计装机容量568.64万千瓦，占全国市场份额的14.90%）；太阳能发电累计装机容量达到2058.26万千瓦。截至6月末，公司在建项目计划装机容量合计2347.70万千瓦，其中风电551.14万千瓦、太阳能1334.56万千瓦、抽水蓄能360万千瓦、独立储能102万千瓦。此外，上半年公司新增获取核准/备案项目容量144.12万千瓦，其中风电项目20万千瓦，剩余均为太阳能发电项目。 风光电量同比增长，H1营收同比+10% 2024年上半年，公司风电平均利用小时为1243小时，同比减少10小时；太阳能发电平均利用小时为693小时，同比减少12小时。叠加装机增长，上半年风电发电量同比增长12.04%至230.58亿千瓦时，太阳能发电量同比增长73.28%至126.18亿千瓦时。综合来看，上半年公司实现发电量361.18亿千瓦时，同比增长28.58%；叠加电价有所下行，公司实现营收150.59亿元，同比增长9.89%。 受风光资源下滑等影响，公司业绩有所承压 成本端，2023年新并网项目在24年上半年内陆续投产，固定资产折旧及项目运营成本增加，带动公司营业成本提高。上半年公司营业成本为66.74亿元，同比增长18.27%。公司上半年期间费用率略下降0.34pct，主要系财务费用率同比下降0.43pct，其他费用率同比微增。此外，公司实现投资收益3.42亿元，同比下降18.59%。综合来看，公司实现归母净利润40.39亿元，同比下降10.58%。 盈利预测与估值： 考虑到公司装机增长情况、风光利用小时等，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为78、87、97亿元（前值为88、99、113亿元），对应PE为15、14、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期、补贴兑付节奏大幅放缓、行业技术进步放缓、行业竞争加剧、公司开发项目不及预期的风险等

     三峡能源(600905) 投资要点： 事件：2024年上半年公司实现营业收入150.6亿元，同比增长9.89%，实现归母净利润40.4亿元，同比下滑10.6%，对应2024年二季度实现归母净利润16.2亿元，同比下滑22.91%，符合我们的预期。 受利用小时数和电价双重下滑影响，上半年公司利润有所下滑。2024年上半年公司实现上网电量351.1亿千瓦时，同比增长28.6%，其中风电/光伏分别实现上网电量223.3/123.4亿千瓦时，同比分别增长12%/73%，增速略低于装机增速，从利用小时数来看，公司上半年风电/光伏利用小时数分别下滑10/12小时，预计主要受到风资源较差和部分地区限电率较高影响。上半年公司营业收入仅增长9.9%，其中风电/光伏分别同比增长2.8%/27.1%，低于发电量增速，预计主要因为平价项目占比提升，叠加市场化电价下行，公司上半年上网电价有所下降，受此影响，公司上半年发电毛利率55.7%，相较于去年同期下降3.14个百分点。与此同时，公司投资收益同比减少0.8亿元，信用减值损失同比增加1.4亿元，多重影响下，公司上半年利润下滑明显。 海上风电引领者，在建拟建项目超3GW。公司持续发展海上风电引领者战略，截至2024年6月底海上风电装机达到5.7GW，占全国海上风电装机的15%，另外，据我们统计，公司目前还有在建拟建海风项目超3GW，主要分布于广东、江苏、上海等地，预计有望在未来几年陆续投产，当前海风项目造价较低，电价水平较高，预计投产后项目回报率较高。展望未来，公司秉持海上风电引领者的战略，预计未来有望持续获取海上风电项目，保障项目和利润的稳定成长。 近期绿电利好政策频发，期待绿电价值回归。一方面，近期宁夏、内蒙分别出台政策将可再生能源电力消纳目标比例向下游用户进行分解，有望从企业层面入手提升对于新能源消费量和绿证的需求，释放绿电环境价值；另一方面，今年广西率先提出政府授权合约机制，明确新能源市场化交易电价与合约电价（0.38元/千瓦时）的差额予以补贴或回收，引导新能源项目电价维持在某一电价附近，保障新能源项目的回报率，这一政策如果能在全国范围内推广，将有效提升新能源项目回报率的稳定性，提升新能源项目价值。我们认为，行政手段稳定电价和提升绿证价值双管齐下，有望稳定未来新能源项目回报率预期，推动绿电价值回归。 盈利预测与评级：考虑到上半年业绩表现和新能源电价情况，我们下调公司2024-2026年的归母净利润预测为67.2、70.1、73.2亿元（下调前分别为75.68、80.43和87.76亿元），同比增长率分别为-6.4%、4.3%、4.3%，当前股价对应的PE分别为18、17、17倍，继续维持“增持”评级。 风险提示：新能源项目参与市场化交易带来的电价下滑风险，限电率提升带来的电量下滑风险

     三峡能源(600905) 核心观点 营业收入实现增长，归母净利润同比下降。2024年上半年，公司实现营业收入150.59亿元，同比增长9.89%；归母净利润40.39亿元，同比下降10.58%；扣非归母净利润40.38亿元，同比下降8.59%。2024年第二季度，公司实现营业收入71.60亿元，同比增长4.51%；归母净利润16.17亿元，同比下降22.91%；扣非归母净利润16.17亿元，同比下降20.22%。公司营业收入同比增长主要原因系上半年公司新项目投产发电，发电量较上年同期增加。归母净利润同比下降主要原因是：（1）平价电量增加、占总上网电量的比重上升，且上网电量结构变化，同时市场化交易存在波动性，总体电价同比下降；（2）受电源分布和各地区消纳情况综合影响，发电收入增幅放缓；（3）参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降18.59%。 绿电消纳政策持续出台，新能源消纳有望改善。国家政策大力推动新能源消纳水平提升，预计未来新能源消纳水平将逐步改善，且随着新能源市场化比例增加，市场化交易对新能源电价的影响将逐步弱化，新能源板块的盈利将逐步稳定。 新能源装机持续增长，业绩有望稳步提升。2024年上半年，公司新增并网装机132.64万千瓦，其中风电新增并网20.80万千瓦，太阳能发电新增并网75.84万千瓦。截至2024年6月，公司累计装机容量4137.08万千瓦，其中风电1962.46万千瓦，光伏2058.26万千瓦。2024年上半年，公司新增获取核准/备案项目容量144.12万千瓦，其中风电20万千瓦，光伏124.12万千瓦；在建项目计划装机容量合计2347.70万千瓦，其中风电551.14万千瓦，光伏1334.56万千瓦，抽水蓄能360万千瓦。公司在建项目装机规模较大，未来项目投运将驱动公司业绩稳健增长。 风险提示：电量下降；电价下滑；新能源项目投运不及预期；行业政策变化风险。 投资建议：由于电价下降影响，下调公司盈利预测。预计2024-2026年公司归母净利润分别为81/92/100亿元（原预测值为88/101/113亿元），分别同比增长13.2%/12.7%/9.1%；EPS分别为0.28/0.32/0.35元，当前股价对应PE为16.1/14.3/13.1X。维持“优于大市”评级。

     三峡能源(600905) 事件：8月28日公司发布2024年半年报，公司实现营业收入150.59亿元，同比增加9.89%；实现归母净利润40.39亿元，同比减少10.58%；实现扣非归母净利40.38亿元，同比减少8.59%。2024Q2公司实现营业收入71.60亿元，同比增加4.51%，环比减少9.36%；实现归母净利润16.17亿元，同比减少22.37%，环比减少33.24%；实现扣非归母净利16.18亿元，同比减少20.18%，环比减少33.14%。参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降18.59%。 发电量增长，但总体电价下滑导致业绩同比减少。24H1公司新增装机132.64万千瓦，累计装机容量为4137.08万千瓦。海南崖州10万千瓦光伏项目、盂县10万千瓦光伏+储能项目、阜阳南部风光电基地（颍上）25万千瓦风电项目等陆续投产并网发电，1H24完成发电量361.18亿千瓦时，同比增加28.58%；其中陆风/海风/太阳能/水电/独立储能分别完成发电量152.11/78.47/126.18/2.57/1.8亿千瓦时，YOY+7.29%/+22.55%/+73.28%/+27.23%/+640.00%。24Q2完成发电量183.83亿度，同比增加28.47%；其中陆风/海风/太阳能分别YOY+3.52%/+18.81%/+80.43%。 投资新能源大基地，推进“风光火储”一体化。公司投资近800亿元建设库布齐基地项目，计划24年9月开工，27年实现全容量并网发电。作为“风光火储”一体化外送项目，建设800万千瓦光伏、400万千瓦风电、20万千瓦光热，并配套400万千瓦煤电项目及500万千瓦时新型储能。拟通过已完成预审的蒙西-京津冀±800千伏特高压线路将所发电量输送至京津冀地区，实现高比例外送消纳。送端：资源禀赋优异，所处Ⅰ类风能和光伏资源区，风光资源丰富。受端：京津冀地区第二、三产业电力负荷较大，仍存在电量缺口，消纳能力较强。有利于打造示范性项目，扩大规模优势。 加大海上风电优势，海风项目频获突破。截至24H1，海风累计装机容量已达568.64万千瓦，占全国市场份额14.90%。福建漳浦六鳌40万千瓦海上风电场二期项目6月实现全容量并网，全面投产后可完成上网电量超16亿千瓦时/年；阳江青洲五、六、七海上风电场共300万千瓦项目预计25年投产；上海金山30.6万千瓦海上风电场一期项目24年年底前实现并网发电；江苏大丰80万千瓦海上风电项目已完成500千伏送出工程核准；参股长乐外海J区65.6万千瓦海上风电场项目获得核准。 投资建议：公司23年新增装机正逐步兑现业绩，发电量明显提高，但电价有下行压力，我们预计24/25/26年归母净利润分比为83.08/96.62/104.47亿元，24/25/26年EPS分别为0.29/0.34/0.37元，对应8月30日收盘价PE分别为16/14/13倍，维持“推荐”评级。 风险提示：风光自然条件变化；电量消纳不及预期；电价波动风险。