妙可蓝多(600882) 事件 公司公告2025年中报。2025年上半年，公司实现总收入25.67亿元（+7.98%），归母净利1.33亿元（+86.27%），扣非归母净利1.02亿元（+80.10%）。2025Q2，公司实现总收入13.34亿元（+9.62%），归母净利0.51亿元（+53.06%），扣非归母净利0.38亿元（+44.29%）。 奶酪主业增长稳健，餐饮工业系列增速领先 1）奶酪主业增长稳健。2025H1，公司奶酪、贸易、液态奶业务收入分别为21.36、2.30、1.87亿元，同比增长14.85%、3.69%、0.63%，奶酪业务收入占主营业务收入比例由去年同期的82.02%进一步增长至83.67%。 2）奶酪业务收入同比、环比持续增长。2025Q2，公司奶酪、贸易、液态奶业务收入分别为11.06、1.29、0.92亿元，奶酪业务收入同比、环比均实现增长。 3）三大奶酪产品系列均延续正增长，餐饮工业系列增速领先。2025H1，公司即食营养系列、餐饮工业系列、家庭餐桌系列收入分别为10.83、8.16、2.36亿元，同比+0.62%、+36.26%、+28.44%，餐饮工业系列凭借公司供应链及专业化服务优势快速增长，家庭餐桌系列受益于渠道合作深化及整合带来的优势品项扩充也实现较快增速。 2025H1，归母净利率同比+2.18pct至5.18% 1）奶酪产品整体毛利率微降，国产奶酪进程推进带动餐饮工业系列奶酪产品毛利率提升。2025H1，公司毛利率为30.81%，主营业务毛利率30.79%，同比下降0.32pct，其中奶酪、贸易、液态奶毛利率分别为35.52%、4.73%、8.78%，同比-1.50、+3.12、1.63pct；奶酪业务中，即食营养系列、餐饮工业系列、家庭餐桌系列毛利率分别为47.87%、21.30%、28.02%，同比-0.49、+1.98、-0.30pct，国产奶酪进程推进带动餐饮工业系列奶酪产品毛利率持续提升。 2）归母净利率同比提升。2025H1，公司归母净利率为5.18%，同比+2.18pct，主要得益于销售费用率减少。2025H1，公司销售费用同比-4.44%，主要因公司广告宣传费和差旅会务费用支出减少，管理费用同比+17.58%，主要因公司股权激励费用和折旧摊销费用增加。25Q2，公司归母净利率为3.79%，同比+1.08pct。 投资建议与盈利预测 我们预计公司25/26/27年归母净利分别为2.14/3.28/4.34亿元，增速88.33%/53.17%/32.43%，对应8月22日PE65/42/32倍（市值139亿元），维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险。

     妙可蓝多(600882) 事件：公司发布2025年半年报。25H1，公司实现营业收入25.67亿元，同比+7.98%；归母净利润1.33亿元，同比+86.27%；实现扣非归母净利润1.02亿元，同比+80.10%。其中，25Q2公司实现营业收入13.34亿元，同比+9.62%；归母净利润5057万元，同比+53.06%。 点评： 奶酪推动增长，BC双轮驱动。分产品看，25H1公司液态奶、奶酪和乳制品贸易收入分别为1.87亿元、21.36亿元和2.30亿元，同比+0.63%、+14.85%和+3.69%，奶酪增长推动整体营收增长。具体到Q2，奶酪收入同环比也均持续增长。奶酪产品中，即食营养系列、餐饮工业系列和家庭餐桌系列25H1分别实现营收10.84亿元、8.16亿元和2.36亿元，同比+0.62%、+36.26%和+28.44%，C端即食营养系列 和B端餐饮工业系列共同推动奶酪营收增长。 毛利率提升，费用率收缩，净利润大幅提升。25H1，公司实现30.81%的毛利率，同比+0.91pct，主要系奶酪产品营收同比上升，原材料采购价格下降。费用端看，25H1销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别-2.25pct、+0.46pct、-0.07pct、+0.14pct，公司积极降本增效，销售费用率显著下降。具体到25Q2，公司实现30.18%的毛利率，同比-0.90pct；销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别-1.88pct、+0.99pct、-0.06pct、-0.48pct。25H1和25Q2分别实现归母净利率5.18%和3.79%，同比分别+2.18pct和1.07pct，使得25H1和25Q2净利润大幅提升。 提升产品及营销，加强管理提效。产品端，公司上半年推出奶酪小三角、云朵芝士等新品；家庭餐桌方面，奶酪片、黄油和涂抹奶油奶酪满足消费者早餐面包和贝果搭配需求；餐饮工业方面，黄油和稀奶油销量显著增长，原制奶酪也获大客户认可。渠道端，公司大力开发烘焙、母婴、零食量贩、会员超市等势能渠道，多款定制产品表现亮眼。管理方面，公司启动极致成本战略，协同管理研发、采购和制造；同时推出股权激励计划和员工持股计划，调动员工工作积极性。 盈利预测与投资评级：BC两端趋势有望延续，下半年利润有望持续高增。家庭餐桌方面，去年收入基数较低；餐饮工业方面，客户粘性较强，因此我们认为BC两端增长趋势有望延续。同时，公司去年下半年利润基数偏低，我们预计下半年利润有望继续维持同比高增速。我们预计公司2025-2027年EPS为0.41/0.57/0.82元，分别对应2025-2027年66X/48X/33XPE，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧

     妙可蓝多(600882) 事件：公司公告2025上半年实现营业收入25.67亿元，同比+7.98%；归母净利润1.33亿元，同比+86.3%。 餐饮消费场景下的奶酪业务强劲增长：2025上半年公司奶酪主业实现了稳健的增长，收入21.36亿元，同比+14.85%，收入占比达84%。奶酪业务中，上半年餐饮工业系列实现收入8.16亿元，同比+36.26%，受益于公司供应链优势加强和专业化服务优势。家庭餐桌系列也在快速增长，上半年收入2.36亿元，同比+28.44%，受益于渠道合作深化及整合带来的优势品相扩充。即食营养系列收入10.83亿元，同比+0.62%，销售趋势稳定。整体来看，餐饮工业系列和家庭餐桌系列产品相似度高，与餐饮消费场景结合的奶酪消费呈现比较强劲的发展趋势，我们认为公司产品线丰富度的提升、本地服务的强化、以及研发推出国产奶酪为该业务的强劲增长起到了较大的助推作用，预计这一趋势将在后续季度保持。2C即食产品上半年销售收入稳定，我们估计其中低温产品销售因渠道人流量变化而有所承压；但由于常温产品拓宽产品品类进入到了量贩零食和高势能的会员超市渠道，当前仍处于初步导入阶段，后续随着更多门店铺货或者产品动销起量，我们预计下半年即食营养系列收入增速有望提升。 盈利能力在改善：2025上半年公司净利润率5.2%，同比+2.2pcts，盈利能力明显改善。其中，毛利率30.8%，同比+0.9pct，非主要业务贸易业务、液态奶业务的毛利率改善拉动整体毛利率提升，奶酪2B业务的毛利率也在提升。销售费用率17.4%，同比-2.3pcts，销售费用绝对数额也是同比缩减，反映公司在严控费用支出，但这并没有影响公司整体收入的增长。我们预计下半年公司将保持盈利能力提升趋势。 投资建议：公司营收稳健增长、盈利能力提升趋势符合我们预期，维持此前盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为0.46/0.67/0.94元。近期股价有所回调，2025/8/22收盘价27.18元对应2025-2027年P/E分别为59/41/29倍，调整为“推荐”评级。 风险提示：需求持续低迷、供过于求导致价格下降的风险。

     妙可蓝多(600882) 投资要点 公司发布2025年中报，实现营业收入/归母净利润/扣非净利润25.67/1.33/1.02亿元，同比+7.98%/+86.27%/+80.10%。25H1，公司毛利率/归母净利率为30.81%/5.18%，分别同比+0.91/+2.18pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为17.37%/5.66%/0.89%/1.21%，分别同比-2.26/+0.46/-0.07/0.14pct。公司上半年净利率提升主要受益于毛利率提升和销售费用率降低。其中毛利率提升主要受益于高毛利的奶酪业务增长较快，奶酪业务的增长主要得益于餐饮工业系列和家庭餐桌系列的增长。销售费用率降低主因公司广告宣传费和差旅会务费用支出减少。管理费用提升主因股权激励费用。扣除股份支付影响后，25H1公司净利润为1.51亿元，同比+110.84%。 公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润13.34/0.51/0.38亿元，同比9.62%/53.06%/44.29%。25Q2，公司毛利率/归母净利率为30.18%/3.79%，分别同比-0.90/1.08pct；销售费率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为17.89%/6.29%/0.84%/0.99%，分别同比-1.88/0.99/-0.06/-0.48pct。 分业务看，25H1奶酪/贸易/液态奶分别实现营收21.36/2.30/1.87亿元，分别同比14.85%/3.69%/0.63%。分版块看，25H1即食营养/餐饮工业/家庭餐桌系列分别实现营收10.83/8.16/2.36亿元，分别同比0.62%/36.26%/28.44%。餐饮工业系列高增长受益于公司供应链及专业化服务优势，家庭餐桌系列受益于渠道合作深化及整合带来的优势品项扩充。25H1即食营养/餐饮工业/家庭餐桌系列毛利率分别为47.87%、21.30%、28.02%，分别同比-0.49、+1.98、-0.30pct，餐饮工业系列毛利率提升主要受益于国产奶酪进程推进。截至25H1，公司共有经销商6551家，较去年末减少1246个；销售网络覆盖约80万个零售终端，较去年末持平。继25年5月份在山姆推出“牛肉+再制奶酪”产品后，公司继续于8月份推出意式披萨风味的奶酪坚果脆，加强与势能渠道的合作。 盈利预测与投资建议 25年上半年公司营收增速逐季改善，整体费用率下降明显，盈利能力提升明显。我们预计今年公司有望顺利达成股权激励目标。预计公司2025-2027年实现营收56.00/65.02/78.02亿元，同比增长15.61%/16.11%/19.99%；实现归母净利润2.34/3.39/4.81亿元，同105.95%/44.69%/42.17%，对应EPS为0.46/0.66/0.94元， 风险提示： 食品安全风险；需求不及预期风险。

     妙可蓝多(600882) 投资要点 事件：2025上半年公司实现营业收入25.67亿元，同比增长7.98%；实现归母净利润1.33亿元，同比增长86.27%，略超预告中值；实现扣非归母净利润1.02亿元，同比增长80.10%。Q2营收同比增长9.62%较Q1有所提速，其中餐饮工业系列贡献突出。 产品精进，奶酪业务全面增长。奶酪市场成长，产品驱动非常重要。公司始终重视研发，产品矩阵愈发丰满，匹配各年龄，各场景，各渠道需求，带动三大奶酪系列合计上半年营收增长14.85%。其中即食营养系列企稳回升，收入10.83亿元，同比增长0.62%，餐饮工业系列8.16亿元，同比增长36.26%，家庭餐桌系列2.36亿元，同比增长28.44%。公司坚定“聚焦奶酪战略”，即食营养系列推新奶酪小粒、奶酪小三角等潜力畅销品；家庭餐桌系列黄油/稀奶油/奶油芝士和马斯卡彭等补充较好，餐饮工业系列在蒙牛奶酪合并后良好协同助力增长。 BC端双轮驱动，增长势能更强。随着产品矩阵丰满，公司BC驱动更具能量。公司常温如奶酪小丸子以及部分奶酪零食入驻零食量贩渠道；针对会员超市推出定制化产品适配高势能渠道的消费场景，预计将有持续增量贡献。家庭餐桌奶酪方面，马苏里拉与奶酪片销量持续增长，黄油表现优异，涂抹奶油奶酪满足消费者早餐和面包、贝果等搭配的需求，进一步丰富了家庭餐桌奶酪品类；妙可蓝多专业奶酪与爱氏晨曦专业乳品共同开拓B端极具潜力的市场，拓客顺利，进入众多餐饮名企和茶饮领域，黄油和稀奶油销量显著增长，原制奶酪也获得大客户的认可。 成本控制战略预计持续见效，利润率处上升通道。公司近年开始践行“极致成本战略”，通过精细化管理和动态招标等方式，上半年实现毛销差的显著改善（毛销差提升至13.44%高水平）。上半年综合毛利率（调整后）提升0.91pct至30.81%。由于相对毛利率较低的2B餐饮工业系列和家庭餐桌系列增长更快，后续奶酪毛利率预计还有下滑，但注重费效比和精准投放情况下，公司上半年销售费用率下降2.26pct至17.37%，管理费用额（扣除激励费用）也仅微增2.46%。公司上半年归母净利润率5.18%，同比（调整后口径）提升2.18pct，已经处于上升通道。 盈利预测与投资评级：我们认为公司营收呈现加速增长态势，一方面C端企稳向上，另一方面B端相对以高速增长，而液奶和贸易业务平稳，产品和渠道并驱，极致成本战略保障利润率上行。我们微调2025-2027年营收为53.7/61.6/71.2亿元（此前预期53.1/61.3/70.2亿元），分别同比+10.87%/+14.71%/+15.58%；我们略调2025-2027年归母净利润预期为2.82/3.83/4.86亿元（此前预期2.58/4.05/5.58亿元），对应PE分别为51/37/29倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观需求持续疲弱；食品安全问题；原材料价格波动影响原制奶酪发展风险。

     妙可蓝多(600882) l投资要点 利润略超预期，Q2收入预计实现正增长。考虑到公司24年7月1日将蒙牛奶酪正式纳入合并报表范围，我们追溯到同口径下进行比较。同口径下，2025年上半年公司实现归母净利润1.2-1.45亿元，同比增长68.10%-103.12%，单Q2实现归母净利润0.38-0.63亿元，同比增长13.80%-89.46%；上半年公司实现扣非归母净利润0.9-1.15亿元，同比增长58.22%-102.16%，单Q2实现扣非归母净利润0.25-0.50亿元，同比增长-3.60%-92.57%。我们预计25Q2利润贴近披露预告的上限，同时收入保持正增长。 25Q2公司确认股权激励相关费用为1868.69万元，若不考虑股权激励费用，25Q2公司归母净利润预计同比增长56.22%-131.88%。上半年公司主营业务奶酪产品营业收入同比增长，同时原材料采购成本下降等因素助力整体毛利率较去年同期上升，同时公司积极推进各项降本增效措施，销售费用率同比有所下降。 从奶酪棒单品驱动走向全品类驱动，BC端一齐发力。二季度公司推出新品云朵芝士和奇炫奶酪棒，5月份新品牛肉+再制奶酪进入山姆，同时B端与茉莉奶白和古茗茶饮合作推出新品，逐步构建起更加均衡的业务结构。二季度公司正式成为奥林匹克官方合作伙伴，加大品宣力度。 l盈利预测与投资建议 我们预计公司2025-2027年实现营收56.01/65.08/78.02亿元，同比增长15.64%/16.20%/19.88%；实现归母净利润2.50/3.41/4.55亿元，同比增长120.02%/36.46%/33.36%，对应EPS为0.49/0.67/0.89元，对应当前股价PE为58/43/32倍，给予“买入”评级。 l风险提示： 公司销售不及预期，食品安全等风险。

     妙可蓝多(600882) 摘要： 妙可蓝多是国内奶酪行业市占率第一的企业。公司在前期经历了以儿童奶酪棒大单品为主导的C端业务爆发式增长和调整的发展过程。2024年-2025Q1公司C端业务企稳，整合蒙牛奶酪业务后B端业务实力增强，呈加速增长趋势。当前时点，我们推荐公司的理由： 国内奶酪行业面临加速发展的契机：奶酪是一个长生命周期产业。参照与我们饮食习惯相似的日本，日本奶酪市场穿越其超长经济低迷期、在长达60年的时间里持续成长，年消费量翻20倍至300万吨+。中国奶酪产业仍处于起步期，年进口量（含原料干酪）仅约18万吨，未来成长空间大。目前，国内生鲜乳供应过剩、奶价较低，我们认为国产奶酪行业面临加速发展的契机，包括：B端市场加速发展的契机，国产原制奶酪发展的契机，以及促消费政策推动奶酪市场加速发展的可能性。妙可蓝多作为奶酪行业龙头，将受益和引领国内奶酪行业发展。 公司发生积极变化：2018-2021年儿童奶酪棒产品爆发式成长驱动公司奶酪业务规模快速扩张，成为国内奶酪行业领头羊。经历2022-2023年调整期之后，公司呈现积极变化，包括：①产品端创新加速。公司的即食产品线从儿童产品拓展至成人休闲零食，家庭餐桌和餐饮工业产品线也明显丰富，公司整体进入新品驱动增长的阶段。②B端业务实力增强。一方面，公司原制奶酪业务有所突破，产业链本土化会为公司B端产品和服务创新提供更多的可能性；另一方面，公司收购整合蒙牛奶酪业务之后，预计在B端业务方面在工艺技术、供应链、产品丰富度、大客户销售等方面会有明显的协同作用。③盈利能力提升。2024年以来公司整体净利率水平有所提升，我们预计未来将保持提升趋势，原因在于：成熟产品的市场竞争减弱，公司C端业务进入新品驱动的发展阶段；B端业务规模快速增长，盈利能力有提升空间；加深融入蒙牛体系之后，公司内部管理强化，外部也受益于低成本环境。 投资建议：我们看好国内奶酪行业的长期成长空间，当前行业也面临加速发展的契机；妙可蓝多作为行业龙头，一方面将引领和受益于行业发展；另一方面自身经历调整后进入BC双轮驱动的发展新阶段，我们判断公司投资价值提升。预计2025-27年EPS0.46/0.69/0.96元，2025/7/3收盘价30.04元对应P/E分别为66/44/31倍。首次覆盖，考虑估值，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：新品销售不及预期的风险，成熟产品销售下滑的风险。