中炬高新(600872) 事件：2024Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为14.85/2.39/2.37亿元（同比+8.64%/+59.70%/+63.91%）。 酱油/鸡精粉实现较快增长，美味鲜利润增长超预期。24Q1美味鲜公司实现营收14.61亿元（同+10.20%），归母净利润2.44亿元（同+59.75%）。24Q1美味鲜酱油/鸡精鸡粉/食用油收入9.47/1.81/1.01亿元（同比+13.44%/+16.83%/-5.54%），收入占比分别变动+1.96/+0.73/-1.16个百分点至65.62%/12.58%/7.02%，酱油和鸡精粉实现较快增长，食用油有所下滑。 东部区域快速增长，经销商质量有所提升。24Q1美味鲜东部/南部/中西部/北部收入分别为3.72/5.22/3.24/2.25亿元（同比+24.48%/+2.64%/+9.90%/+7.61%），全区域均实现正增长，其中东部区域增长显著。24Q1末美味鲜公司经销商同比净增126家至2181家，经销商开拓有序增长；平均经销商收入同+3.69%至66.14万元/家，经销商质量有所提升。 盈利能力改善显著，费用支出同比减少。24Q1年公司毛利率/净利率分别同比变动+5.57/+5.96个百分点至36.98%/17.63%，毛利率显著提升，主要系是采购单价下降、产品结构优化影响。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动-0.85/-0.04/-0.04个百分点至7.73%/6.36%/-0.11%，销售费用率下降主要系人员减少。 投资建议：公司制定3年规划，从品牌/营销、研发创新、营运管理、投资并购等多方面着手，到2026年美味鲜营收目标100亿，营业利润目标15亿。2024年是三年战略期的开局之年和蓄势之年，全年12%目标有望顺利完成。根据公司三年规划，3年100亿营收目标中，内生增长或将达到80亿元，因此我们调整盈利预测，若不考虑外延增长，我们预计24-26年营收为57.68/68.17/80.47亿元（24-26年前值为57.68/68.17/100.26亿元），同增12%/18%/18%；根据一季报业绩，考虑到公司后续产品结构有望持续优化，费用投入产出比有望继续优化，我们略调高利润，归母净利润为8.03/9.55/11.46亿元（24-26年前值为7.50/8.98/13.54亿元），同比-53%/+19%/+20%，对应PE分别为29X/24X/20X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、新品推广不及预期、区域拓展不及预期、渠道推广不及预期等。

     中炬高新(600872) 主要观点： 公司发布2024年一季报 单Q1：收入14.85亿（+8.64%），归母2.39亿（+59.70%），扣非2.37亿（+63.91%）。 Q1利润端表现超预期。 主品类收入双位数增长 产品：24Q1酱油/鸡精/食用油品类分别同比+13.4%/+16.8%/-5.5%，酱油品类Q4主动调整，Q1轻装上阵，鸡精品类景气度高，连续4个季度同比增长超15%，食用油需求较弱，但降幅环比收窄。 区域：24Q1东部/南部/中西部/北部分别同比+24.5%/+2.6%/+9.9%/+7.6%，东部地区增长强劲，中西部及北部渗透率低的地区进行扩张。 盈利能力向上 24Q1毛利率为36.98%，同比+5.57pct，产品结构优化+原材料采购单价下降，共同驱动毛利率提升。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.85/-0.04/-0.34pct。销售费用中销售人员支出减少，广告宣传及促销等费用增多，投放更精准，其余费控较为均衡。？24Q1净利率为17.63%，同比+5.96pct，盈利能力向上。 投资建议 我们的观点： 当前营销架构及人员调整已完成，Q1已兑现改革效果。3年战略稳步推进+规模效应提升，预计盈利能力持续向上。 盈利预测：结合以上，我们预计2024-2026年公司实现营业总收入57.77/68.28/100.1亿元，同比+12.4%/+18.2%/+46.6%；实现归母净利润7.53/9.51/15.35亿元，同比-55.7%/+26.4%/+61.4%；当前股价对应PE分别为31/24/15倍，公司Q1业绩兑现+兼具成长与质量，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、新品放量不及预期，疫情反复带来动销压力，餐饮修复不及预期，食品安全事件。

     中炬高新(600872) 投资要点 事件：公司发布2024年一季报，24Q1实现营收14.8亿元，同比+8.6%；实现归母净利润2.39亿元，同比+59.7%；实现扣非归母净利润2.36亿元，同比+63.9%；公司业绩超市场预期。 主业收入稳健增长，渠道扩张初见成效。24Q1美味鲜子公司实现收入14.6亿元，同比+10.2%。分产品看，24Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入增速分别为+13.4%/+16.8%/-5.5%/-0.3%；受益于公司内部管理改革完成及渠道扩张加速，公司酱油及鸡精鸡粉两大主营业务维持较快增速。分区域看，24Q1东部/南部/中西部/北部收入增速分别为+24.5%/+2.6%/+9.9%/+7.61%，得益于公司积极推进经销商赋能与大客户分层管理，华东地区表现出色，且全国所有区域均实现正增长。截至报告期末，公司总经销商数量净增长97家至2181家，其中中西部/北部区域净增加经销商数量分别65/29家。 成本红利逐步释放，盈利能力持续提升。24Q1美味鲜毛利率为37.3%，同比+6.1pp；毛利率提升主要得益于大豆、包材等原料价格下降，叠加毛利较高的酱油及鸡精鸡粉产品占比提升所致。整体费用方面，24Q1销售费用率同比-0.9pp至7.7%，主要系销售人员减少以及公司尚未开启大规模费投；24Q1管理费用率同比-0.04pp至6.4%，同比基本持平。综合来看，得益于成本持续下行与产品结构提升，24Q1公司扣非净利率同比+5.4pp至15.9%；其中美味鲜净利率为18.2%，同比+5.9pp。 内部改革成效初显，未来业绩高增值得期待。1）公司自新高管团队上任以来，内部持续推动大刀阔斧的管理体制改革，营销端建立事业部体制，在打破原有销售大区结构的同时，充分放权给一线事业部，增添销售队伍活力。2）公司2024年股权激励计划已通过股东大会审议，一方面彰显公司管理层对于未来发展的充足信心，另一方面有助于充分调动团队积极性；此外公司地产业务剥离与美味鲜少数股权收回等事项亦在稳步推进解决中。展望未来，随着公司改革成效逐步显现，叠加原料成本价格维持低位，全国渠道招商蓄势待发，公司未来业绩高增值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.00元、1.25元、1.58元，对应动态PE分别为29倍、23倍、19倍，维持“买入”评级。 风险提示：全国化开拓或不及预期，市场竞争加剧风险。

     中炬高新(600872) 主要观点： 公司发布2024年一季报 单Q1：收入14.85亿（+8.64%），归母2.39亿（+59.70%），扣非2.37亿（+63.91%）。 Q1利润端表现超预期。 主品类收入双位数增长 产品：24Q1酱油/鸡精/食用油品类分别同比+13.4%/+16.8%/-5.5%，酱油品类Q4主动调整，Q1轻装上阵，鸡精品类景气度高，连续4个季度同比增长超15%，食用油需求较弱，但降幅环比收窄。 区域：24Q1东部/南部/中西部/北部分别同比+24.5%/+2.6%/+9.9%/+7.6%，东部地区增长强劲，中西部及北部渗透率低的地区进行扩张。 盈利能力向上 24Q1毛利率为36.98%，同比+5.57pct，产品结构优化+原材料采购单价下降，共同驱动毛利率提升。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比-0.85/-0.04/-0.34pct。销售费用中销售人员支出减少，广告宣传及促销等费用增多，投放更精准，其余费控较为均衡。 24Q1净利率为17.63%，同比+5.96pct，盈利能力向上。 投资建议 我们的观点： 当前营销架构及人员调整已完成，Q1已兑现改革效果。3年战略稳步推进+规模效应提升，预计盈利能力持续向上。 盈利预测：结合以上，我们预计2024-2026年公司实现营业总收入57.77/68.28/100.1亿元，同比+12.4%/+18.2%/+46.6%；实现归母净利润7.53/9.51/15.35亿元，同比-55.7%/+26.4%/+61.4%；当前股价对应PE分别为31/24/15倍，公司Q1业绩兑现+兼具成长与质量，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、区域扩张不及预期、新品放量不及预期，疫情反复带来动销压力，餐饮修复不及预期，食品安全事件。

     中炬高新(600872) 事件 公司发布2024年一季报，2024Q1分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润14.85/2.39/2.37亿元，同比+8.64%/+59.7%/+63.91%。营收表现符合预期，利润表现超预期。 投资要点 美味鲜公司管理层改组后焕新发力，Q1营收实现双位数增长，利润增长改善更为显著。美味鲜公司Q1实现营业收入14.61亿元，同比+10.20%；实现归母净利润2.44亿元，同比+59.75%。 公司产品端聚焦核心大单品酱油、鸡精鸡粉，实现双位数增长，而毛利率较低的食用油业务未来占比预计持续减少。分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他，分别实现营收9.5/1.8/1.0/2.1亿元，同比+13.44%/+16.83%/-5.54%/-0.31%。分渠道看，经销/直销分别实现营收14/0.4亿元，同比+9.61%/+26.82%。分地区看，东部市场提升对现有的质量较好的客户的贴身服务、增加大单品/产品组合覆盖率等，实现较高增长，其中东部/南部/中西部/北部分别实现营收3.7/5.2/3.2/2.2亿元，分别同比+24.48%/+2.64%/+9.9%/+7.61%。2024Q1公司新开经销商133个，净增经销商97个，经销商数量达到2181个，渠道扩张持续推进。 主要原料采购模式优化带来成本改善、产品结构优化/减少低毛利率产品占比、生产端能耗有效管理等，助力公司Q1毛利率增长显著。2024年Q1公司毛利率/归母净利率为36.98%/16.1%，分别同比+5.57/+5.15pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为7.73%/6.36%/2.87%/-0.11%，分别同比-0.85/-0.04/-0.34/-0.04pct。公司去年优化人员后，Q1重心在于搭建销售组织架构、引导经销商进入新的渠道管理模式、客户分级管理准备等，销售费用率下降，预计二季度将加快新商布局、快速推进新的管理模式，费用端也将回到正常的、加大市场支持的节奏中来。 历史遗留问题影响逐渐消退，改革有望持续带来新动能。公司此前历史遗留问题正稳步推进解决，预计房地产等其他业务将向利于公司方向稳健处理和剥离，而少数股东问题也有望在年内解决。 根据公司三年战略规划，渠道、产品、组织架构、采购供应链等多方位革新有望驱动公司高质量增长。渠道端，我们预计2024年将是公司渠道发展建设的重要之年，待公司完成渠道端调研、客户筛选先期试点、总结经验形成可复制的操作模式后，预计年中起有望推进新经销商招募，全年公司渠道拓张有望带来营收上的新增量。产品战略上，公司预计通过资源聚焦、SKU精简、明确产品梯队等措施，持续推进全国主销大单品规模提升。同时公司在新品也将采用跟随战略，开发推广符合当下消费趋势的高端新品。成本端，公司通过采购模式优化叠加供应链和产销更为精准的匹配，提升公司毛利率，并进一步推动公司营业利润率目标达成。组织革新上，公司在对核心管理层和员工推出股权激励以后，有望进一步推出增强终端员工积极性的激励政策，并通过对经销商端设立考核目标，共同促进终端积极性提升。 盈利预测与投资建议 根据公司Q1最新改革效果的表现以及毛利率端的改善，剔除公司可能发生的外延并购因素，以及考虑公司年内可解决少数股东问题，我们小幅上调公司盈利预测，预计公司2024-2026年实现营收57.64/68.76/84.82亿元（前值为57.78/68.20/84.13亿元），同比增长12.17%/19.29%/23.35%（前值为12.43%/18.03%/23.36%）；实现归母净利润8.21/10.82/13.72亿元(前值为7.85/10/12.94亿元)，同比-51.61%/+31.71%/+26.84%（前值为-53.75%/+27.39%/+29.45%），对应EPS为1.05/1.38/1.75元（前值为1.00/1.27/1.65元），对应当前股价PE为28/21/17倍。公司治理层面焕新带来的新成长动能在Q1初步显现，同时公司未来三年规划目标积极，配合股权激励保驾护航，我们看好公司未来营收增速持续回升，维持“买入”评级。 风险提示： 大豆等原料成本上行，行业竞争加剧，餐饮复苏不及预期，食品安全等风险，公司组织变革效果不及预期，公司外延扩张不及预期。

     中炬高新(600872) 事件：公司发布2024年一季报，2024年Q1实现营收14.85亿元，同比+8.64%；归母净利润2.39亿元，同比+59.70%；扣非净利润2.37亿元，同比+63.91%。 收入符合预期，产品结构优化明显。Q1美味鲜公司实现收入14.61亿元，同比+10.2%。分产品来看，2024年Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入9.47/1.81/1.01/2.13亿元，同比+13.4%/+16.8%/-5.5%-0.3%。Q1公司推进产品结构优化策略，资源精力向高毛利产品酱油、鸡精鸡粉倾斜拉动增长。分渠道来看，2024年Q1分销/直销收入14.01/0.42亿元，同比+9.6%/+26.8%。分地区来看，2024年Q1东区/南区/中西区/北区销售收入分别为3.72/5.22/3.24/2.25亿元，同比+24.5%/+2.6%/+9.9%/+7.6%。东部地区增长较快主因经销商精准优化策略在东部达成效果较好，后续有望向其他地区复制。目前公司经销商净增加97个至2181个，渠道扩张稳步推进。 供应链优化效果逐步释放，盈利水平提升明显。2024年Q1美味鲜毛利率37.28%，同比+6.08pct，毛利率提升明显，主由采购成本优化贡献，大豆等原材料价格下降、供应链各环节逐步优化，如采购流程由临时采购调整为年度/季度招标采购，同时精简上游供应商以达到成本节约效果。同时，Q1公司高毛利率酱油、鸡精鸡粉产品占比提升有效拉动毛利率提升。费用方面，Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.8/+0.7/-0.4pct，公司整体费用率控制稳定，综上Q1净利率为18.21%，同比+5.91pct。 盈利预测：公司三年规划及股权激励方案落地时点符合预期，收入及利润锚定高目标，充分反应公司对高速稳健发展的信心，未来将从品牌营销、研发创新、营运优化以及投资并购四个方面确保目标的达成。今年为公司调整第一年，业绩目标规划较稳健，可关注后续调整以及行业需求恢复进度。我们预计2024-2026年公司实现收入57.6/67.1/79.1亿元，同比增长12.0%/16.5%/18.0%，实现归母净利7.5/9.4/11.5亿元，同比-56%/+25.9%/+22.1%，剔除房地产业务后对应PE为26/21/17X。我们按照2024年业绩给调味品主业32倍PE，一年目标价35.2元，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内部调整不及预期。

     中炬高新(600872) 2024年一季度报告披露，2024Q1业绩表现超预期 公司披露2024年一季报。2024Q1营收/归母净利润分别为14.9亿元/2.4亿元（同比+8.6%/59.7%），美味鲜营收/归母净利润分别为14.6亿元/2.4亿元（同比+10.2%/59.8%），收入符合预期，利润超市场预期。考虑成本及供应链优化，我们小幅上调盈利预测，预测2024-2026归母净利润8.0（+0.6）/9.7（+0.1）/12.3（+0.1）亿元（同比-52.8%/+21.5%/+26.7%），EPS为1.02（+0.06）/1.24（+0.01）/1.57（+0.01）元，当前股价对应PE28.6/23.5/18.6倍，维持“买入”评级。 内部管理调整成效显现，东部区域快速增长 拆分业务来看：2024Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他营收分别同比变动13.4%/16.8%/-5.5%/-0.3%。各品类收入增长分化主要系产品战略调整，公司划分主销、辅助、主推产品梯队，将鸡精鸡粉和酱油作为主销品类，同时食用油逐步作为辅助增长品类。渠道端公司加大优质经销商布局，2024Q1净增经销商97个，2024Q1各区域营收扭转下滑态势，东部/南部/中西部/北部区域营收分别同比+24.5%/2.6%/9.9%/7.6%，东部主销区营收增速较快主要系经销商帮扶效果显著。 成本下降叠加结构升级，利润表现超预期 2024Q1公司毛利率37.0%（同比+5.6pct），主要系大豆等原材料成本下降+产品结构升级所致。同时公司优化成本采购及运营模式，由高频滚动原料下单模式改为按年度/季度采购，并推动供应链数字化转型。费用端，2024Q1公司费用率-1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.7%/6.4%/2.9%/-0.1%。 长期展望：股权激励激发内部活力，内涵+外延齐发力 （1）内涵增长：全国渠道布局（如餐饮、电商渠道）、梳理产品梯队、加大研发投入等措施多管齐下；（2）外延扩张：品类补充+渠道拓展。目前公司针对渠道变革、组织重塑、供应链优化等提出具体方案措施，随改革持续推进，我们预计公司长期增长活力有望持续释放。 风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、改革进展不及预期。

     中炬高新(600872) 核心观点： 事件：4月23日，公司发布公告，24Q1实现收入14.9亿元，同比+8.6%；归母净利润2.4亿元，同比+59.7%。 主业收入环比改善，产品结构逐渐优化。剔除房地产收入下降的影响，24Q1调味品主业收入同比+10%，较23Q4与23Q1均有所提速，预计主要得益于：1）春节备货期延后至1月；2）产品变革与营销变革逐步推进；3）前期渠道库存水平偏低；4）家庭需求基数逐渐走低。分品类，24Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他收入同比+13.4%/+16.8%/-5.5%/-0.3%，新品推动酱油实现高于整体的增速，鸡精鸡粉延续较快增长趋势。分渠道，24Q1分销/直销收入同比+9.6%/26.8%，其中经销商2181家，同比+6.1%，主要由中西部与北部地区贡献。分区域，24Q1东部/南部/中西部/北部收入同比+24.5%/2.6%/9.9%/7.6%，均实现环比改善。 原材料下降与成本结构优化，盈利能力显著提升。24Q1归母净利率为16.1%，同比+5.1pcts。拆分来看：24Q1毛利率为37%，同比+5.6pcts，主要得益于：1）大豆、包材成本价格下降，并且公司优化采购管理；2）产品结构优化，公司逐渐精简产品SKU，高端酱油以及毛利率较高的鸡精鸡粉收入占比提升。24Q1销售费用率为7.7%，同比-0.9pcts，得益于公司内部管理提效。24Q1管理费用率6.4%，同比略有下降。 24Q2内部变革持续落地，业绩红利有望持续释放。短期来看，我们认为公司产品梳理与内部提效已取得一定成果，为此后变革工作奠定较好基础，24Q2将愈加关注渠道端的变革，结合同期基数较低，预计收入端延续较快增，而产品结构优化+原料价格下降有望对冲销售费用的压力，利润端亦有望保持弹性。长期来看，2026年美味鲜营收目标100亿元，营业利润目标15亿元，通过构建“精细营销、持续创新、精益运营”三大能力，以内涵+外延双轮驱动业绩高增，致力成为中国最好的调味品公司，力争进入世界调味品领先行列。 投资建议：根据公告调整盈利预测，仅考虑内生增长，预计2024~2026年归母净利润为8.1/9.7/11.5亿元，PE为29/24/20X，公司变革红利已经在24Q1部分释放，持续看好后续变革对业绩改善的推动作用，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险，行业需求下滑的风险，食品安全风险。

     中炬高新(600872) 事件： 中炬高新公布2024年一季报，公司实现营收14.85亿元，同增8.64%，实现归母净利润2.39亿元，同增59.70%。收入符合预期，净利率超预期。 美味鲜业绩超预期，毛销差进一步扩大 受益于酱油、鸡粉销售收入的增长，24Q1美味鲜公司实现营收14.61亿元，同比增长10.20%。随着采购单价下降、产品结构优化，美味鲜综合销售毛利率提升至37.28%，较上年同期增加6.08pct。24Q1美味鲜公司广告宣传费、促销推广费、电商费用支出增加，但人员支出减少，综合影响下公司销售费用支出为1.15亿元，同比下降0.51%，销售费用率同比下滑0.85pct至7.87%，毛销差进一步扩大至29.43%，同比提升6.93pct。24Q1美味鲜公司管理费用率/研发费用率分别为5.62%/2.87%，同比+0.74/-0.40pct。24Q1美味鲜收入净利率达18.21%，同比提升幅度达5.91pct，实现归母净利润2.44亿元，同比增长59.75%，利润端表现超预期。 聚焦高毛利产品，加速区域扩张 分产品来看，24Q1酱油、鸡精鸡粉产品营收实现增长，食用油及其他产品收入有所下滑，公司酱油/鸡精鸡粉/食用油业务分别实现营收9.47/1.81/1.01亿元，同比+13.44%/+16.83%/-5.54%。分区域来看，24Q1全部区域营收均有增加，其中东部/南部/中西部/北部分别实现收入3.72/5.22/3.24/2.25亿元，同比增长24.48%/2.64%/9.90%/7.61%，收入占比分别为26%/36%/22%/16%。经销商开拓方面，24Q1新开133家，经销商总数达2181家。 盈利预测、估值与评级 董事会改组以来，公司已完成营销架构及人员调整，未来将加速渠道变革、促销转型、产品升级、组织重塑、供应链优化、成本优化、研发创新以及效率提升，锚定三年战略规划，再造新厨邦。我们预计公司2024-2026年营收分别为57.82/68.31/82.46亿元，同比增速分别为+12.50%/18.14%/20.72%，归母净利润分别为7.58/9.76/12.41亿元，同比增速分别为-55.32%/28.74%/27.19%，EPS分别为0.97/1.24/1.58元/股。鉴于公司改革预期较强，参考可比公司估值，我们给予公司2024年33倍PE，目标价31.86元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不达预期、行业竞争加剧的风险、食品安全的风险。

     中炬高新(600872) 投资要点 公司发布2024年一季报：2024Q1公司营收14.85亿元，同比+8.6%；归母净利润2.39亿元，同比+59.7%；扣非归母净利润2.37亿元，同比+63.9%。其中调味品主业美味鲜24Q1营业收入14.6亿元，同比+10.2%；归母净利润2.44亿元，同比+59.75%。调味品主业收入符合预期，利润超预期。 酱油鸡粉等核心品类快速增长，食用油逐步成为辅助品类。24Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入同比+13.4%/+16.8%/-5.5%/-0.31%，酱油、鸡精鸡粉快速增长预计主因公司内部改革明确了以酱油、鸡粉作为主营品类，23Q4起加大鸡粉和酱油品类组合推广力度，消费者曝光度提升带动销售，辅助品类食用油表现相对疲软。 东部地区高增，中西北地区经销商数量快速扩张。24Q1东部/南部/中西部/北部地区收入同比+24%/+2.6%/+9.9%/+7.6%；截止到2024Q1，公司经销商数量2181名，环比23Q4净增97名，其中东部/南部/中西部/北部经销商数量环比23Q4分别-2/+5/+65/+29。公司深耕华南优势市场的同时持续推进外埠市场扩张，定位中南、西南、华东事业部为全国竞争突破口，中西北经销商数量快速增长预计主因公司在白区市场重建销售队伍后渠道动力充足。 内部改革红利释放，盈利能力改善超预期。24Q1公司/美味鲜毛利率同比+5.6/+6.1pct，毛利率改善超预期主因原材料采购价格下降+高毛利的酱油鸡粉占比提升后产品结构优化，23Q4起公司持续优化供应链，减少临时采购等，预计大豆采购价同比降幅高于市场水平。24Q1公司销售费用率同比-0.9pct，预计主因公司销售人员优化+推进促销转型，内部改革以来公司精益经销商大一统打包模式，集中资源发展大单品，费用使用效率提升。24Q1公司管理费用率同比持平，预计主因公司管理人员增加+嘉年华等企业文化活动增加。24Q1公司少数股东损益2269万元，占净利润比重同比+2.5pct至8.7%，主因内部改革红利释放后阳西基地盈利能力优化。综合来看24Q1公司/美味鲜归母净利率同比+5.1/+5.2pct，盈利能力改善超预期。 内部改革深化，三年战略规划可期。公司董事会改组以来已完成营销架构及人员的调整，24Q1改革红利逐步释放，未来公司将在渠道变革、促销转型、产品升级、组织重塑、供应链优化、成本优化、研发创新、效率提升八大方面加快改革优化，三年战略规划可期，股权激励目标有望实现。 盈利预测与投资评级：24Q1业绩超预期，暂不考虑并购，我们维持公司24-26年收入预期为58/68/80亿元，同比+12%/+18%/+18%，调整24-26年归母净利润预期为7.4/9.6/12.7亿元（此前24-26年预期为7.4/9.4/12.5亿元），同比-57%/+30%/+33%。其中美味鲜归母净利润分别为7.4/9.5/12.7亿元，同比+31%/+30%/+33%。我们预计公司归母净利润对应24-26年PE分别为29/23/17x，估值位于公司历史低位，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题

     中炬高新(600872) 事件：公司披露24年一季度业绩公告：公司Q1实现营收14.85亿元，同增8.64%；实现归母净利润2.39亿元，同增59.70%；扣非归母净利润2.37亿元，同增63.91%；此外，公司同期合同负债同比下降16%、环比23年末下降24%。子公司方面，美味鲜Q1实现营收14.61亿元，同增10.2%；实现归母净利润2.44亿元，同增59.75%。 酱油、鸡精粉等核心品类引领增长，同时公司在薄弱市场积极招商，提升产品组合覆盖率。分品类看，24年Q1酱油、鸡精鸡粉、食用油及其他营收分别同比+13.44%/+16.83%/-5.54%/-0.31%，其中公司进一步聚焦酱油、鸡精粉等核心品类，优化产品矩阵，并围绕零添加、减盐等健康化方向推动打造大单品。分渠道看，同期分销、直销模式营收分别同比+9.61%/26.82%。分区域看，公司抓紧对全国薄弱市场的覆盖，如积极招商铺市，其中Q1期间东部、南部、中西部、北部营收分别同比+24.48%/+2.64%/+9.9%/+7.61%，同期上述区域经销商数量分别同比-2/+5/+65/+29家。 成本改善、产品结构及费用优化等共同驱动盈利恢复超预期。盈利端，24Q1公司毛利率为36.98%，同增5.57pcts，其中美味鲜同期毛利率37.28%，同增6.09pcts，主要系采购单价下降（预计源于原料价格回落，公司采购模式优化，组织能力提升），产品结构优化等影响。费用方面，公司持续优化四项费用率，24Q1合计同比-1.27pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.85/-0.04/-0.34/-0.04pct；同期美味鲜销售、管理、研发费率分别同比-0.85/+0.74/-0.4pct，其中美味鲜管理费率提升主要系人工薪酬同比增加较多。最后，24Q1公司实现归母净利率16.1%，同比+5.15pcts；其中美味鲜归母净利率为16.71%，同比+5.18pcts。 百亿规划引领增长，深度改革积蓄未来增长势能。前期，公司设定美味鲜三年战略规划，即到26年美味鲜营收、营业利润目标分别为100/15亿元，引领公司加速追赶目标。同时，公司持续深化内部改革，提升组织能力，其中包括重塑组织架构，优化内部流程机制（如薪酬激励、目标考核等），精细渠道及费用管控模式等。因此，我们认为伴随未来公司改革红利持续释放下，公司业绩有望迎来快速增长，美味鲜百亿目标可期。 盈利预测与投资建议:预计公司2024-26年归母净利润分别为7.7/9.5/12.2亿元，分别同比-55%/23%/29%。且考虑到24年Q1盈利超预期，基调市场容量大，深度改革红利持续释放，预计公司未来业绩增长动力强。故给予公司24年35倍PE，对应目标价34.25元/股，并维持“买入”评级。 风险提示：食品质量安全、治理结构改善不及预期、原料价格波动等

     中炬高新(600872) 事件 2024年4月23日，中炬高新发布2024年一季度报告。 投资要点 改革成效显现，盈利能力显著提升 2024Q1公司总营收14.85亿元（+9%），归母净利润为2.39亿元（+60%）。受益于原材料采购单价下降，公司2024Q1毛利率同增6pct至36.98%，新产区设备投产将进一步降低生产成本，毛利率有望持续提升；2024Q1公司销售/管理费用率分别为7.73%/6.36%，分别同减1pct/0,04pct，尽管广告宣传/电商费用支出增加，但综合人员减少因素后，总销售费用率下降，随着公司将渠道环节费投不断转向终端消费者培育，费投效率有望持续提升。综合来看，公司净利率同增6pct至17.63%，盈利能力显著提升。现金流端，公司2024Q1经营净现金流为4.03亿元（+106%）。 酱油高端化实现品牌占位，餐饮直营全渠道发力 2024Q1美味鲜公司营收为14.61亿元（+10%），归母净利润2.44亿元（+60%），主要受益于原材料成本下降。酱油、鸡精粉延续增势，确定推进产品高端化战略。2024Q1公司酱油/鸡精鸡粉营收分别为9.47/1.81亿元，分别同增13%/17%，酱油主品类增长提速，后续公司将深化酱油高端化发展策略，计划陆续推出有机/减盐/零添加等健康化细分产品，今年借助电商平台建立消费者品牌认知，预计2025年进入流通渠道放量，未来有望持续提升渠道盈利能力。2024Q1公司食用油/其他产品营收分别为1.01/2.13亿元，分别同减6%/0.3%，食用油表现延续承压。强化经销商管理，推进全渠道均衡发展。公司2024Q1分销/直销渠道营收分别为14.01/0.42亿元，分别同增10%/27%。截至2024Q1公司总经销商2181家，较年初净增加97家，公司加快招商进度，提高准入条件，并针对经销商分级管理，赋能终端开拓。在渠道策略上，公司通过成立B端大区专项进攻餐饮连锁/开发大包装产品适配餐饮渠道，同时利用经销商队伍/公司业务团队共同布局直营业务，实现渠道均衡发展。全区域营收稳步上升，2024Q1公司东部/南部/中西部/北部区域营收分别为3.72/5.22/3.24/2.25亿元，分别同增24%/3%/10%/8%，全区域营收均有上升。 盈利预测 公司董事会改组以来，已完成营销架构及人员调整，改革效果在2024Q1业绩中逐步体现，我们看好公司持续释放组织活力、进一步提高市占率，稳步实现未来三年战略规划。预计2024-2026年EPS分别为1.11/1.37/1.68元，当前股价对应PE分别为25/20/16倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业竞争加剧、餐饮复苏不及预期、原材料价格上行、股权激励计划无法完成或低于预期风险、改革进展不及预期风险等。

     中炬高新(600872) 事件： 中炬高新发布2024年一季报，24Q1实现营收14.85亿元，同比+8.64%；归母净利润2.39亿元，同比+59.70%；扣非归母净利润2.37亿元，同比+63.91%。其中美味鲜实现营收14.61亿元，同比+10.20%，归母净利润2.44亿元，同比+59.75%。 改革初见成效，增长动能延续 分产品看，24Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现9.5/1.8/1.0/2.1亿元，同比+13.4%/16.8%/-5.5%/-0.3%，公司事业部改革稳步推进，非主销区增长动能显著，促进美味鲜营收增长10.2%，实现亮眼表现。食用油业务由于战略规划原因，作为辅助品类未重点发力，出现小幅下滑。分区域看，东/南/中西/北部同比+24.5%/2.6%/9.9%/7.6%，分别-2/+5/+65/+29个经销商至2181个，外埠市场开拓进展显著，非主销区经销商队伍持续壮大，新团队开商进展显著。毛利率同比+5.6pct，盈利能力大幅提升 24Q1实现毛利率37.0%，同比+5.6pct，其中美味鲜实现毛利率37.3%，同比+6.1pct，毛利率大幅提升主要系1）产品结构优化，低毛利食用油占比下降，由23Q1的8.2%下降至24Q1的7.0%；2）原材料大豆等成本下行，根据国家统计局数据，2023年底大豆市场价同比-14%；3）公司采购模式优化带来成本节流。公司销售/管理/研发费用率分别为7.7%/6.4%/2.9%，同比-0.9/持平/-0.3pct，销售费用率下行系人员减少拉动，管理费用率主要系人效提升。综合实现归母净利率16.1%，同比+5.1pct，美味鲜实现归母净利率16.7%，同比+5.2pct，盈利能力大幅提升。 投资建议： 展望2024年，公司改革稳步推进，推出股权激励绑定核心员工利益，激发改革积极性，3年战略规划为改革规划蓝图，事业部架构及人员调整基本落地，叠加年内少数股权有望收回、后续土地剥离及外延并购等预期，共同推动公司3年高速增长。我们预计公司2024-2026年的收入分别为57.6/67.9/80.5亿元，净利润分别为7.8/9.9/12.2亿元（已考虑股权激励费用影响，仅考虑内涵增长，未考虑少数股权收回），维持买入-A的投资评级，6个月目标价为34.54元，相当于2024年35xPE。 风险提示：改革进展不及预期，原材料成本波动超预期，餐饮恢复不及预期等

     中炬高新(600872) 投资要点 事件：2024Q1公司实现收入14.85亿元，同比增长8.64%；实现归母净利润2.39亿元，同比增长59.70%；实现扣非后归母净利润2.37亿元，同比增长63.91%。美味鲜实现收入14.61亿元，同比增长10.20%；实现归母净利润2.44亿元，同比增长59.75%，归母净利率提升5.18个pct至16.71%。 酱油和鸡精鸡粉快速增长，东部区域彰显改革成效。2024Q1公司实现调味品收入14.43亿元，同比增长10.04%。其中酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他调味品分别实现收入9.47、1.81、1.01、2.13亿元，同比分别增长13.44%、16.83%、-5.54%、-0.31%。核心产品酱油和鸡精鸡粉快速增长，低毛利率的食用油下滑，其他调味品收入微降。分地区看，2024Q1东部、南部、中西部、北部区域分别实现收入3.72、5.22、3.24、2.25亿元，同比分别增长24.48%、2.64%、9.90%、7.61%。东部增长较快，体现了公司改革成果。一季度公司经销商净增加97家至2181家，其中东部、南部、中西部、北部区域分别净增加-2、5、65、29家。 毛利率提升显著，推动利润弹性释放。2024Q1公司毛利率同比提升5.57个pct至36.98%，主要受益于采购单价下降、产品结构优化及收入增加。一季度公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.85、-0.05、-0.34、-0.04个pct至7.73%、6.36%、2.87%、-0.11%。受益于毛利率的大幅提升，公司一季度归母净利率大幅提升5.15个pct至16.10%。 盈利预测：公司改革思路清晰，动力充足，稳扎稳打。期待后续更多的改革措施落地，推动收入和利润加速增长。根据公司一季报，考虑到改革红利加速兑现，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为58.60、68.76、78.90亿元（原值为58.00、68.06、78.12亿元），归母净利润分别为7.90、9.72、11.72亿元（原值为7.64、9.39、11.33亿元），EPS分别为1.01、1.24、1.49元。我们预计子公司美味鲜2024-2026年收入分别为55.95、65.94、75.90亿元，增速分别为13%、18%、15%，归母净利润分别为7.59、9.25、11.00亿元，增速分别为36%、22%、19%，剔除地产业务约20亿价值，现在股价对应调味品业务PE为26倍、21倍、18倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：食品安全风险；中高端酱油竞争加剧；全国化不及预期；房地产剥离事项失败或进展不及预期风险；研报信息更新不及时的风险

     中炬高新(600872) 事件: 2024年4月23日，公司发布2024年一季报。2024Q1公司实现营业收入14.85亿元，同比+8.64%；归母净利润2.39亿元，同比+59.70%；扣非归母净利润2.37亿元，同比+63.91%。 投资要点: 产品结构优化升级，市场拓展提质增速。2024Q1美味鲜公司实现营收14.61亿元，同比+10.20%；归母净利润2.44亿元，同比+59.75%。分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现营收 13.44%/+16.83%/-5.54%/-0.31%。公司着力打造酱油大单品，围绕健康化趋势推出30%减盐系列，市场反馈良好；鸡精鸡粉延续高增趋势；同时公司梳理产品矩阵，主动缩减食用油等非核心板块，产品结构显著优化。分渠道看，分销/直销分别实现营收14.01/0.42亿元，分别同比增长9.61%/26.82%。公司2023H2起对渠道及销售团队进行优化调整，当前成效已初步显现，同时公司兼顾开发餐饮等渠道，分销及直销均实现良好增势。分区域看，东部/南部/中西部/北部分别实现营收3.72/5.22/3.24/2.25亿元，分别同比增长24.48%/2.64%/9.90%/7.61%，东部、中西部、北部市场实现较快增长，全国化稳步推进。2024Q1全国新增97个经销商至2181个，其中东部/南部/中西部/北部分别-2/+5/+65/+29个，中西部及北部市场布局加速，东部在经销商数量减少情况下实现收入大幅提升，经销商提质增效成效显著。 利润表现亮眼，经营效率提升。2024Q1公司毛利率为36.98%，实现同比+5.57pct高增，主要系三方面原因：1）原材料采购成本下降；2）产品结构升级，中高端酱油等高毛利产品销量提升，毛利较低的食用油占比进一步下降；3）随着公司收入提升及产品聚焦，规模效应扩大。费用端，2024Q1销售/管理/财务/研发费用率分别为7.73%/6.36%/-0.11%/2.87%，销售费用率同比-0.85pct，管理及财务费用率同比微降，随着公司在供应链效率提升、信息化建设、组织变革等一系列措施陆续启动，人效及费效显著优化。2024Q1美味鲜归母净利率同比+5.16pct达16.70%。 长期战略清晰，发展迈上新台阶。公司产品端“1+N”战略清晰，构建主销+主推+辅助的产品架构，在健康化趋势下适时推出30%减盐系列，市场反馈良好，产品矩阵持续完善；渠道端，C端聚焦经销商赋能及质量提升，加速弱势市场开拓；B端需求有望伴随餐饮行业复苏持续改善。公司在新的管理团队赋能下，对组织架构、渠道、营销、供应链等各方面进行改革和重塑。2024年3月，公司发布美味鲜未来三年战略规划，锚定2026年百亿收入目标。随着改革方案逐步深化，公司发展有望迈上新台阶。 盈利预测与估值：考虑到公司各项改革措施逐步落地，2024Q1在产品、渠道、市场拓展、经营效率等方面初步成效已经显现，成本及各项费用率显著优化，我们上调公司盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营业收入58/68/79亿元，分别同比+13%/18%/15%；归母净利润7.61/9.42/11.56亿元，对应EPS分别为0.97/1.20/1.47元，对应PE分别为28X/23X/19X，维持“增持”评级。 风险提示：1）内部改革进程具有不确定性；2）原材料价格上涨拉低盈利；3）竞争加剧导致销售不及预期；4）产能投放进度不及预期；5）房地产业务剥离进度不及预期；6）食品安全风险。

     中炬高新(600872) 业绩简评 4月23日公司发布一季报，24Q1实现营收14.85亿元，同比+8.6%；实现归母净利润2.39亿元，同比+59.7%；扣非归母净利润2.37亿元，同比+63.9%。其中美味鲜子公司Q1实现营业收入14.61亿元，同比+10.2%；实现归母净利润2.44亿元，同比+59.8%，业绩超预期。 经营分析 春节开门红+销售改革背景下，主业重启修复。分业务看，Q1调味品/房地产/其他分别实现收入14.61/0.01/0.23亿元，同比+10.2%/-81.34%/-38.0%。调味品业务增速重回10%+，主要春节开门红+聚焦大单品政策推进，酱油和鸡精鸡粉品类拉动明显，其中酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现收入9.5/1.8/1.0/2.1亿元，同比+13.4%/+16.8%/-5.5%/-0.3%。公司持续推进“1+n”战略，完善大单品全国化布局，全年收入端有望延续双位数增长趋势。分区域看，24Q1公司东部/南部/中西部/北部/地区收入分别同比+24.5%/+2.6%/+9.9%/+7.6%，其中东部区域增长亮眼，得益于渠道分级精细化管控。报告期内，公司经销商数量净增长97家至2181家。 Q1毛利率显著改善，经营效率有望持续提升。美味鲜子公司毛利率/净利率分别为37.3%/16.7%，同比+6.1pct/+5.2pct，主要系成本持续下行、高毛利率产品占比提升。23Q4公司已进行人员优化，且一次性费用等计提完结，Q1期间费率逐渐恢复至正常水平，销售/管理/研发/财务费率分别为7.7%/6.4%/2.9%/-0.1%，同比-0.85pct/-0.04pct/-0.34pct/-0.04pct。主业方面，我们预计随着供应链、组织架构等优化，净利率仍有提升空间。 公司聚焦调味品主业，预计通过空白市场扩张、核心区域精耕实现3年规划高增目标。叠加潜在的收并购机会，有望发挥平台优势，扩大产品矩阵版图。利润端，新管理层到位后，积极推进供应链优化和绩效改革，Q1报表端已现边际改善，看好净利率持续修复。 盈利预测、估值与评级 考虑到Q1毛利率改善超预期，我们上调公司24-26年归母净利润4%/5%/5%。预计公司24-26年归母净利润分别为7.9/10.3/13.4亿元，分别同比-53%/+30%/+30%，对应PE分别为27x/21x/16x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；市场竞争加剧风险；内部改革不及预期风险

     中炬高新(600872) 事件：1、公司发布2023年年报，2023年实现营收51.4亿元，同比-3.8%，归母净利润17.0亿元，同比+386.5%，扣非净利润5.2亿元，同比-5.8%。2023Q4实现营收11.9亿元，同比-14.4%，归母净利润29.7亿元，同比+393.7%，扣非净利润0.6亿元，同比-60.0%。2、公司公布限制性股票激励（草案），拟授予329名员工不超过1438.8万股股票，占公司总股本的1.83%，授予价格为14.19元/股。 积极调整以蓄长远发展，全年业绩符合预期。美味鲜子公司实现收入49.32亿元，同比-0.45%，Q4受到春节错期以及内部改革调整的影响，Q4美味鲜子公司收入同比-13.4%，Q4拖累导致全年收入略有下滑。全年整体稳中求进，符合此前预期。分产品来看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现收入30.3/6.8/4.5/7.2亿元，分别同比+0.1%/+13.4%/-10.6%/-6.8%，销量分别同比+1.9%/+15.7%/-9.6%/-6.6%，吨价分别同比-1.7%/-2.0%/-1.1%/-0.2%；2023Q4酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品营收分别同比-17.3%/+18.1%/-18.7%/-21.1%。分区域看，2023年东部/南部/中西部/北部分别实现收入11.6/20.3/10.8/6.4亿元，分别同比-1.5%/+0.3%/+7.4%/-10.3%，其中Q4收入分别同比-15.5%/-6.1%/-6.2%/-43.9%。全年经销商净增长81家至2084家，区县开发率提升4.1pct至72.24%。 内部调整推进有条不紊，盈利能力逐步提升。2023年公司毛利率同比提升1.0pct至32.7%，其中Q4毛利率同比提升1.5pct至33.1%，毛利率提升主因原材料成本下降，以及低毛利食用油产品占比下降。费用方面，2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.9%/7.3%/3.5%/-0.1%，销售及财务费用率同比持平，研发费用率同比+0.2pct，管理费用率同比+1.3pct，2023年公司积极优化内部管理架构，员工解除劳动关系补偿支出增加导致管理费用率有所上升。同时，公司与工业联合实现诉讼和解与撤诉，转回自前一年以来计提的预计负债，2023年净利率同比提升44.1pct至33.0%。 三年规划以及股权激励靴子落地，目标展望积极。近期公司公布未来三年发展规划，目标至2026年美味鲜子公司实现营收100亿元，实现营业利润15亿元，收入年复合增速为25%。同时，公司颁布新一轮限制性股票激励方案，拟授予329名员工不超过1438.8万股股票，占公司总股本的1.83%，授予价格为14.19元/股。授予对象包含董事长、总经理在内的新任管理层以及中层、核心骨干等员工，业绩考核目标为：1）以2023年为基数，2024-2026年营收增长率分别不低于 守正出奇宁静致远 12%/32%/95%，即2024-2026年营收分别同比增长12%/18%/47%，预计该目标包含并购盈利，2024-2025年近两年收入复合增速为15%。2）2024-2026年营业利润率达15%/16.5%/18%，测算2025-2026年营业利润分别同比增长约30%/61%。3）2024-2026年分别实现ROE为14%/15.5%/20%。 盈利预测：公司三年规划及股权激励方案落地时点符合预期，收入及利润锚定高目标，充分反应公司对高速稳健发展的信心，未来将从品牌营销、研发创新、营运优化以及投资并购四个方面确保目标的达成。今年为公司调整第一年，业绩目标规划较稳健，可关注后续调整以及行业需求恢复进度。我们预计2024-2026年公司实现收入57.6/67.1/79.1亿元，同比增长12.0%/16.5%/18.0%，实现归母净利7.5/9.4/11.5亿元，同比-56%/+25.9%/+22.1%，剔除房地产业务后对应PE为25/20/17X。我们按照2024年业绩给调味品主业30倍PE，一年目标价32.3元，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内部调整不及预期。

     中炬高新(600872) 投资要点 事件：公司发布]2023年年报，全年实现营收51.4亿元，同比-3.8%；实现归母净利润16.9亿元，上年同期为-5.9亿元；实现扣非归母净利润5.2亿元，同比-5.8%。其中23Q4实现营收11.9亿元，同比-14.4%；实现归母净利润29.69亿元，上年同期为-10.1亿元（净利润大涨主要系工业联合案件撤诉冲回前述计提的11.8亿元预计负债的影响）；实现扣非归母净利润0.6亿元，同比-60%，业绩符合此前发布的业绩快报。同时，公司拟每10股派发现金红利4元（含税）。此外，公司公布2024年股权激励草案，拟授予激励对象共329人，业绩考核目标为以2023年为基准，24/25/26年营业收入增速不低于15%/32%/95%；营业利润率不低于15%/16.5%/18%；净资产收益率不低于14%/15.5%/20%。 主业收入稳健增长，Q4业绩短期承压。2023年美味鲜子公司实现收入49.3亿元，同比-0.5%；其中Q4单季度实现营收11.4亿元，同比-13.3%，受公司主动进行渠道及内部架构调整影响，Q4调味品主业有所承压。分产品看，2023年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入增速分别为+0.1%/+13.4%/-10.6%/-6.8%；鸡精鸡粉受益于餐饮需求良好维持增速，而食用油下滑则是拉低调味品主业收入增速的重要原因。分区域看，2023年东部/南部/中西部/北部收入增速分别为-1.5%/-0.3%/+7.4%/-10.3%,公司持续加强空白市场开发，中西部区域实现双位数以上增速。渠道方面，公司稳步推进全国化扩张，区县/地级市开发率分别提升至72.2%/94.4%，全年经销商数量净增长81家至2084家。 成本红利逐步释放，全年盈利保持稳定。2023年美味鲜毛利率为32.7%，同比+1.9pp；其中Q4单季度美味鲜毛利率为33.7%，同比+2.5pp，毛利率提升主要得益于大豆、包材等原料价格下降所致。整体费用方面，2023/23Q4销售费用率同比分别+0.04pp/+0.7pp至8.9%/10.7%，公司主动控制费用投放，全年销售费率基本持平；2023/23Q4管理费用率分别同比+1.3pp/+5.8pp至7.3%/11.2%,Q4管理费用增长主要系组织变革影响阶段性的解除劳动关系补偿、咨询费等支出增加影响。综合来看，2023/23Q3公司扣非净利率同比分别-0.2pp/-5.9pp至10.2%/5.2%，全年美味鲜净利率为12.1%，同比+0.4pp，盈利能力基本保持稳定。 内部改革期待成效，股权激励彰显管理层信心。1）公司自23年下半年新任高管团队上任以来，内部持续推动大刀阔斧的管理体制改革，营销端建立事业部体制，在打破原有销售大区权限的同时，充分放权给一线事业部，增添销售队伍活力。2）公司发布2024年股权激励草案，拟授予1438.80万限制性股票（授予价格为14.19元/股），激励对象共322人；而收入业绩考核目标测算后，对应24/25/26年收入端增速分别为15%/14.8%/47.7%，对应三年CAGR为24.9%；同时根据子公司美味鲜三年发展草案，至2026年美味鲜营收目标100亿元，营业利润目标15亿元。公司股权激励目标幅度超预期，一方面彰显公司管理层对于未来发展的充足信心，另一方面有难度目标对于员工即有动力也有考验，有助于充分调动团队积极性。展望未来，随着公司改革成效逐步显现，叠加原料成本价格维持低位，全国渠道招商蓄势待发，未来业绩高增值得期待。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.00元、1.25元、1.58元，对应动态PE分别为28倍、22倍、18倍。考虑到公司股权激励及三年规划目标清晰，同时未来全国化渠道扩张空间广阔，此外新管理团队目标坚定执行力强，维持“买入”评级。 风险提示：全国化开拓不及预期风险，市场竞争加剧风险。

     中炬高新(600872) 2023年业绩表现符合预期，激励草案正式推出 公司2023年营收/归母净利润51.4/17.0亿元（同比-3.8%/扭亏），调味品/房地产营收同比-0.5%/-42.0%；利润扭亏主要系预计负债转回影响。2023Q4营收/归母净利润11.9/29.7亿元（同比-14.4%/扭亏），符合预期。公司推出限制性股票激励计划（草案）：拟以14.19元/股价格授予不超过1438.80万股限制性股票（占股本总额1.83%），解除限售条件以2023年为基准，2024-2026年营收增长率分别不低于12%/32%/95%，营业利润率不低于15%/16.5%/18%，ROE不低于14%/15.5%/20%。基于公司内生增长，考虑股权激励费用及管理效率提升，我们预测2024-2026归母净利润7.5（-0.1）/9.7（+0.6）/12.3亿元（同比-55.6%/+28.1%/+26.9%），EPS为0.96（-0.01）/1.23（+0.08）/1.56元，当前股价对应PE28.9/22.6/17.8倍，考虑激励推出员工积极性提升，上调至“买入”评级。 渠道开发稳步推进，内部管理调整短期影响2023Q4业绩表现 2023Q4调味品业务营收同比-13.6%，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他营收分别同比变动-17.3%/+18.1%/-18.7%/-21.1%。2023Q4营收明显下滑主要系春节备货后移叠加内部管理层调整带来的短期影响。2023年净增经销商81个，区县/地级市开发率分别为72.2%/94.4%（同比+4.1pct/+0.9pct）。 成本下降+结构优化，盈利能力逐步改善 2023年公司调味品毛利率同比+2.0pct至32.2%，主要系成本下降叠加产品结构优化。2023年/2023Q4美味鲜净利率为12.1%/7.9%（同比+0.4pct/-5.2pct），2023Q4美味鲜净利率同比大幅下滑主要系管理费用率明显走高，2023Q4美味鲜管理费用率同比+5.4pct，主要是解除劳动关系补偿、咨询费等支出增加影响。 长期展望：内生增长+外延并购双轮驱动，推进三年战略目标 据美味鲜未来三年战略规划，2026年美味鲜营收/营业利润目标分别为100/15亿元。我们预计公司稳定内生增长同时，不排除通过外延并购等方式实现份额提升。 风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、改革进展不及预期。

     中炬高新(600872) 4Q23年因组织调整中炬高新业绩短期承压。2023年公司实现营业收入51.4亿元，同比-3.9%。其中调味品/房地产/其他收入分别为48.7/1.6/1.2亿元，同比-0.5%/-34%/-46%。2023年调味品业务中，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品收入为30.3/6.8/4.5/7.2亿元，同比0.1%/13.4%/-10.6%/-6.8%，对应4Q23收入分别为-17.3%/+18.1%/-18.7%/-21.1%，主要系4Q23组织结构调整和渠道降库存。量价方面，2023年酱油和鸡精鸡粉量升价跌，主要因为中低端产品增速较快；其他调味品量跌价略升，食用油量价齐跌。2023年毛利率为32.7%，其中调味品美味鲜毛利率为32.66%，同比扩张1.9个点，对应4Q23扩张2.5个点，主要受益于原材料价格下降。23年酱油和鸡精鸡粉的吨成本分别下降5.7%和6.3%，带动毛利率均扩张2.6个点，而食用油和其他调味品的吨成本上升，带来毛利率同比下降。2023年管理费用率为10.9%，同比提升1.5个点，对应4Q23为14.9%，同比大幅提升，主要因为开展组织变革计提辞退福利影响。2023年营业外收入大幅增加，主要因为冲回22年计提的诉讼相关的预期负债11.78亿元。2023年公司实现归母净利润1.7亿元，扣非归母净利润5.2亿元，对应4Q23扣非归母净利润6100万，其中美味鲜业务贡献8600万VS4Q221.65亿大幅下降，主要因为营业收入减少影响，以及开展组织变革计提辞退福利影响。受益于预计负债冲回，公司资产负债率大幅改善至22.6%。2023年经营活动产生的现金流量净额8.42亿元，同比+24%。 股权激励落地，目标三年再造一个新厨邦。公司同时发布2024-2026年股权激励计划，拟授予不超过1438.8万股限制性股票，占公司股本总额的1.83%；计划拟授予激励对象329人，包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员及核心骨干人员；限制性股票的授予价格为每股14.19元；解除限售期分别为授予后的24/36/48个月，分别解禁30%/35%/35%。每期计划解锁条件以2023年业绩为基准，要求1）营业收入端，2024年增长率不低于12%，2025年增长率不低于32%，2026年增长率不低于95%；且2）营业利润率端，2024年不低于15%，2025年不低于16.5%，2026年不低于18%；且3）净资产收益率端，2024年不低于14%，2025年不低于15.5%，2026年不低于20%。其中美味鲜业务目标（不是股权激励目标）为2026年收入目标100亿，经营利润目标15亿元，其中收入包括内生+外延增长，我们预期公司前期依靠内生增长，中后期外延贡献增加，外延或贡献20%左右收入。此外，房地产及其他业务将逐步剥离。 投资建议与盈利预测：目前公司基本完成了组织结构变革，高管和中高层管理人员基本到位，后续将继续梳理内部工作流程和提升内部工作效率，对经销商和客户进行调整优化，强调优胜劣汰和提质增效。1H24股权激励已经落地，后续多重催化剂可期，目标3年内引入战投，房地产业务函待剥离。目前中炬高新美味鲜在酱油和蚝油市占率仅3%，体量提升空间较大；鸡精鸡粉竞争优势较强，份额进入前三；料酒和醋体量预期过亿，会持续发展支持。南部和东部五省是中炬高新美味鲜的主要销售区域，未来华南、西南、中南、华东是区域性重点市场加大投入。我们预期中炬高新2024-2026年收入分别为58.4/68.1/80.2亿元（24-25年原预测62.1/70.6亿元），同比增长13.6%/16.7%/17.7%；2024-2026年扣非归母净利润分别为7.5/9.6/12.7亿元（24-25年原预测原预测8.8/10.8亿元），同比增长43%/27.4%/33.5%(较原2024-25收入和扣非归母净利润预测有所下调，主要因为公司2023年收入和扣非归母净利润低于预期，对应下调24-25年收入和利润预期)。对应2024-2026年PE为29.4X/23.1X/17.3X。中炬高新调味品收入市占率较小，全国化空间广阔，3年经营目标和股权激励落地，带动公司收入和利润率双升。我们维持中炬高新“优于大市”评级，给予2024年36XPE估值，目标价34.3RMB，有22%上行空间（原目标价39.1RMB，-12%，2024年35XPE估值）。 风险提示。餐饮行业恢复慢于预期、行业竞争加剧。