百联股份(600827) 事件：公司发布2024年业绩，实现收入276.75亿元，同降9.32%，归母净利润15.67亿元，同增292.73%，扣非归母净利润1.11亿元，同降42.88%，经营活动现金流净额34.25亿元，同降5.46%。其中，归母净利润增长幅度较大主要系公司发行华安百联消费REIT取得投资收益。2024年公司拟每股派发现金红利0.265元（含税），合计派发现金红利4.73亿元（含税），分红率30.16%。 点评： 百货、购物中心业态积极调改、提质增效。百货、购物中心业态依托在地文化精心打磨年轻化、差异化的空间产品，形成策展型商业空间百联TX淮海、二次元文化地标百联ZX创趣场、新意思中心淮海755等年轻力商业体。2024年，百货业态实现收入14.83亿元，同降31.93%，毛利率31.42%，同降3pct；购物中心业态实现收入22.34亿元，同增17.60%，毛利率45.18%，同降8.62pct。截至2024年末公司共拥有百货12家，购物中心20家（含委托管理）。以次元文化引领商业革新取得突出效果，其中，百联ZX创趣场作为全国首座聚焦次元文化商业体，开辟谷子经济赛道，2024年举办活动近700场，销售额同比增长70%，客流同比上升40%，会员数超26万；百联ZX造趣场于2024年12月28日开业，是百联ZX从零到一之后走向文化内生与模式复制的新探索，目前入驻品牌超60家，调整区域首店集结近80%，共拥有全球首店1家、全国首店10家、上海首店9家、区域首店30家。 奥莱业态表现稳健，贯彻“百联奥莱一日微度假”理念，探索商文旅融合新范式。公司奥特莱斯业态在中国奥莱行业处于领先地位，覆盖上海、杭州、南京、武汉、无锡、济南、青岛、长沙等多个核心城市，截至2024年末共拥有9家门店。其中，2024年青浦百联奥莱、武汉百联奥莱、无锡百联奥莱经营规模分别达到62亿元、36亿元、21亿元。青浦百联奥莱入驻商铺400+家，品牌600+个，2024年11月二期开工建设，项目规划总建筑面积超20万平方米，2026年全面建成后有望成为亚洲最大奥特莱斯，二期致力打造全新奥莱商业空间“百联奥莱——无界场”，项目将联动周边文旅资源，融入江南水乡风貌，着力探索并打磨一城一特色的“微度假”百联奥莱产品。成都奥莱项目已于25年4月拿地，毗邻成都大熊猫基地，以公园商业空间为载体，以熊猫IP联动为亮点，融合在地文化体验为特色，打造全国首个公园漫步式奥莱体验空间。 2024年成功发行上海首单消费公募REITs，深化国企改革践行金融创新，激活存量资产兑现创新价值。2024年8月16日，上海首单消费公募REITs华安百联消费REIT（508002.SH）在上交所成功上市，并于2024年12月首次进行分红，年化分派率5.66%。 风险因素：消费需求疲软，零售业态调改效果不及预期，区域竞争加剧。

     百联股份(600827) 核心观点 发行REIT归母净利润高速增长。2024年公司实现营收276.75亿/yoy-9.32%，归母净利润15.67亿/yoy+292.93%，实现扣非归母净利润1.11亿/yoy-42.88%，处于此前业绩预告中值。公司归母净利润大幅增长主要系公司发行华安百联消费REIT取得投资收益所致。从公司经营业务角度来看，由联华超市运营的相关超市业务仍产生亏损-3.33亿，核心业务综合百货仍在不断升级转型中，公司重点发力符合当下消费趋势业态如二次元文化商场和奥特莱斯等，短期业绩有所承压，但长期来看助力公司实现健康稳健发展。 分业态来看：1）综合百货：百货业态2024年实现收入14.83亿/yoy-31.93%，毛利率同比下降3.0pct至31.42%；购物中心实现收入22.34亿/yoy+17.60%，毛利率45.18%/yoy-8.62pct；奥特莱斯实现收入15.17亿/yoy+0.03%，毛利率78.06%/yoy+0.87pct。百货业态受消费环境影响承压明显，购物中心由于娱乐休闲业态带动收入增长较快同时毛利率有所下降，奥特莱斯业态表现相对稳健。2）超市业态：超市业务受市场竞争及渠道分流影响，整体表现疲软，公司持有20.03%股权的联华超市全年实现净利润-3.33亿。具体来看，标准超市实现营收107.62亿/yoy-4.72%，毛利率16.69%/yoy-0.88pct；大卖场实现营收92.61亿/yoy-14.99%，毛利率23.29%/yoy+0.06pct；便利店实现营收14.76亿/yoy-10.34%，毛利率13.64%/yoy-0.73pct。3）专业连锁：全年实现收入8.04亿/yoy-10.90%，毛利率34.25%/yoy-1.91pct。 净利率受REIT影响大幅提升。2024年公司整体毛利率/净利率分别为25.88%/5.00%，同比变动-0.66/+5.18pct，净利率大幅提升主要系发行REITs带来较多的非流动资产处置损益。费用率方面，2024年公司销售/管理/财务费用率分别为16.74%/7.77%/0.03%，同比分别变动+0.22pct/+0.43pct/+0.09pct。营运能力和现金流保持稳定。 风险提示：线下消费恢复不及预期、行业竞争加剧风险、转型升级不及预期。投资建议：公司作为华东地区零售龙头，在整体线下消费承压情况下，利用地理位置和自有物业优势，不断通过自身调整转型业务经营，随着相关调改项目逐渐落地以及奥特莱斯不断爬坡，后续有望带动业绩水平提升。同时公司有望持续通过资产证券化运作有效释放自身物业价值，进一步激活公司经营潜力，未来公司不排除将继续通过发行公募REITs盘活物业资产。考虑到超市业态仍有较大压力，同时公司正处于购百业态调整转型期短期影响业绩，我们下调2025-2026年并新增2027年归母净利润至5.48/6.20/6.79（原值为7.51/8.92）亿，对应PE为33/29/26x，维持“优于大市”评级。

     百联股份(600827) 事项： 公司发布2024年业绩预告，2024年预计全年实现归母净利润14.25~17.10亿，同比增长257.04%-328.45%，扣非归母净利润0.85~1.27亿，同比下滑56.19%-34.54%。 国信零售观点：公司在整体线下消费承压情况下，不断通过自身调整转型业务经营，利用地理位置和自有物业优势，重点发力符合当下消费趋势业态如二次元文化商场和奥特莱斯等，随着相关调改项目逐渐落地以及奥特莱斯不断爬坡，后续有望带动业绩水平提升。同时公司有望持续通过资产证券化运作有效释放自身物业价值，进一步激活公司经营潜力，未来公司不排除将继续通过发行公募REITs盘活物业资产。考虑到公司REIT项目相关上市费用以及税费影响，我们略下调2024年并维持2025-2026年归母净利润至15.56/7.51/8.92（原值为17.34/7.51/8.92）亿，对应PE为12/24/20x，维持“优于大市”评级。 评论： 公司发布年度业绩预告，系发行REIT归母净利润高速增长 公司发布2024年业绩预告，2024年预计全年实现归母净利润14.25~17.10亿，同比增长257.04%-328.45%，扣非归母净利润0.85~1.27亿，同比下滑56.19%-34.54%。单Q4实现归母净利润-1.95~0.90亿，增速区间在-454.55%~63.64%；扣非归母净利润-0.73~-0.31亿，增速区间在-62.65%~-12.04%。预计公司处于业绩预告区间中值水平，即实现归母净利润15.68亿/yoy+292.7%，扣非归母净利润1.06亿/yoy-45.36%。 公司归母净利润大幅增长主要系公司发行华安百联消费REIT取得投资收益所致。公司以上海又一城购物中心作为底层资产于2024年8月成功发行REIT，有利于公司打造消费基础设施的“投、融、建、管、退”完整闭环，实现自有物业的自我循环和良性发展。而从公司经营业务角度来看，预计由联华超市运营的相关超市业务仍产生较大亏损，叠加购物百货业态整体承压，拖累公司报表业绩，但公司优势业务奥特莱斯预计仍保持稳定发展。 投资建议 公司在整体线下消费承压情况下，不断通过自身调整转型业务经营，利用地理位置和自有物业优势，重点发力符合当下消费趋势业态如二次元文化商场和奥特莱斯等，随着相关调改项目逐渐落地以及奥特莱斯不断爬坡，后续有望带动业绩水平提升。同时公司有望持续通过资产证券化运作有效释放自身物业价值，进一步激活公司经营潜力，未来公司不排除将继续通过发行公募REITs盘活物业资产。考虑到公司REIT项目相关上市费用以及税费影响，我们略下调2024年并维持2025-2026年归母净利润至15.56/7.51/8.92（原值为17.34/7.51/8.92）亿，对应PE为12/24/20x，维持“优于大市”评级。 风险提示 宏观环境风险，新品推出不及预期，行业竞争加剧。

     百联股份(600827) 投资要点： 上海商业名片，区位优势显著。公司由原上海友谊集团股份有限公司于2011年吸收合并上海百联集团股份有限公司组建而成，百联集团为控股股东，上海市国资委为实控人。①资产质量优：公司旗下拥有第一八佰伴、永安百货、东方商厦（旗舰店）等多个知名商业品牌及一批地理位置优越的物业，其中不乏历史保护建筑。②区位优势显著：公司围绕“立足上海，辐射长三角，面向全国”的总体规划，已经在上海乃至长三角形成比较显著的区域性优势，下属门店所处地理位置优越，基本都处于所在城市核心商圈。③多业态高效运营：百货、购物中心业态提质增效，精心打磨年轻化、差异化的空间产品；奥莱行业领先，覆盖上海、杭州、南京、武汉、无锡、济南、青岛、长沙等多个核心城市；截至3Q24，公司旗下共有百货门店12家、购物中心门店21家、奥特莱斯门店9家，重点集中在华东区域。 奥莱韧性较强，Reits上市贡献投资收益。①收入：1-3Q24公司收入216亿元同比下降8.31%，其中百货业态收入9.65亿元同比下降12.48%，购物中心业态收入14.27亿元同比下降7.64%，奥莱业态收入9.71亿元同比下降1.39%，奥莱相对表现出较强韧性。②毛利率：1-3Q24公司毛利率23.32%同比减少1.37pct，其中百货业态毛利率20.53%同比减少4.45pct，购物中心业态毛利率39.62%同比减少3.51pct，奥莱业态毛利率73.45%同比减少0.19pct。③净利润：1-3Q24公司归母净利16.2亿元同比增长367%，扣非归母净利1.58亿元同比下降45.25%，归母净利大增主因发行华安百联消费REITs取得投资收益。 现金充沛，分红稳定。①现金充沛：截至3Q24，公司账面净现金约183亿元，净现金/市值约89%。②分红稳定：2021-2023年公司分红比例各35.56%、31.28%、53.64%，分红总额分别为2.68亿元、2.14亿元、2.14亿元，对应现价股息率约1%。 百联ZX打造国内首座聚焦次元文化的商业体。2023年1月15日，由原华联商厦转型改造的百联ZX创趣场，在南京路步行街上试营业，这是公司在零售领域又一积极探索。百联ZX自2022年1月筹建，建筑面积11152.85平方米，经营面积5466平方米。截止2024年11月，百联ZX累计消费金额5亿元，客流超1500万人次；五一假期创下27万人次的客流高峰，仅上半年销售额累计已超2亿元，达到2023年全年的60%，半年累计客流量突破550万人次。目前，公司已经宣布位于五角场商圈的“悠迈生活广场存量改造项目”ZX二号店也将于2024年12月28日开业。 百联ZX的口号是“Play Together”，以年轻人的兴趣为导向，特别是以ACGN群体为核心受众。选择性吸纳顶流品牌，大量打造中国首店，汇聚上百个正版授权的最新最热国内外动漫IP。百联ZX首店比例高达65%，次元IP数量300+。有全国首店18家、上海首店5家；拥有万代魂（TAMASHII NATIONS）、MEGA HOUSE、animate、东映动画、ZONE、三月兽、武士道、暴蒙、蓝月的娃娃屋等上海首店，被消费者誉为中国二次元圣殿。 深耕“情绪价值”，建立“价值认同”。百联ZX不仅有出国或代购才能购买的限量周边，还意味着许多IP宠粉活动的展开。IP官方活动：IP版权方或被授权方，在线下还IP内容、角色、场景，开展快闪、主题展、见面会、沉浸展、限定主题活动；商场主办活动：主要是ACG音乐会、同人展、大屏内容共创、自由涂鸦、Coser互动、宅舞大赛、随机宅舞、BJD市集等。从核心二次元粉丝喜好出发，精准对话核心客群，加热圈层话题，打造专属商业内容护城河。 百联ZX通过潮流文化和动漫主题活动，成功建立了相应圈层的社区运营。把可玩、可造、可孵化融入进商业模式中。内容的生产者能以主理人身份，在百联ZX发展线下空间，例如主理人蓝月就将自己的品牌“蓝月的娃娃屋”首次以店铺的形式进驻商场；百联ZX还打造了N个大屏，这些屏幕除了可以通过“氪金霸屏”外，粉丝还可以通过投稿免费应援。公司正在把所有的消费者，变为参与者、表达者和运营者，而这才是最核心的竞争力——次元用户群的价值认同。 我们认为，公司作为上海商业龙头，百货、购物中心、奥莱、超市、专业店等多业态协同经营，品牌与规模优势显著。公司近年持续推进百货和购物中心的升级改造，奥莱业态维持全国领先优势，潮流文化和年轻业态百联ZX具有先发优势。公募REITs项目上市，公司有望利用新增资金进一步激活经营潜力。 盈利预测与估值。我们预计公司2024-26年收入各为284亿元、285亿元、289亿元（原2024-25预测为350亿元、364亿元），同比增长-6.8%、0.2%、1.6%，归母净利润各为16.45亿元、4.78亿元、5.60亿元（原2024-25预测为8.17亿元、9.67亿元），同比增长312.2%、-71.0%、17.2%，给予公司2025年1倍PS（原为2023年1.0x），对应目标价15.97元（-14%），维持“优于大市”投资评级。 风险提示：竞争加剧，电商分流，新店培育期拉长，老店升级效果不及预期。