舍得酒业(600702) 核心观点 事件：公司发布2024年三季报，24Q1-3营业收入44.60亿元，同比下降15.03%，归母净利润6.69亿元，同比下降48.35%；24Q3营业收入11.89亿元，同比下降30.92%，归母净利润0.78亿元，同比下降79.23%。 控量调整持续，短期业绩仍承压。1）分产品：24Q3中高档酒/普通酒营收分别为8.97/1.53亿元，同比-35.66%/-14.96%，中高档酒营收同比下滑较明显，主要由于今年白酒商务及宴席需求较为疲软，次高端产品普遍受到较大影响，公司对大单品品味舍得持续控量去库存。2）分区域：24Q3省内/省外营收分别为3.47/7.03亿元，同比-21.59%/-37.87%。24Q3末经销商合计2763家，较23年末增加108家，其中新增经销商280家，退出经销商172家。 盈利水平同比表现回落。24Q3毛利率63.66%，同比-10.97pct，预计主要由于品味舍得控货，中高档酒同比下降较多，产品结构整体有所下移。销售/管理/研发/财务费用率分别为24.84%/11.01%/1.30%/-0.37%，同比+3.38/+0.15/-0.61/-0.09pct。销售费用率同比提升较明显，预计主要由于三季度营收下降叠加部分费用相对刚性所致。归母净利率6.56%，同比-15.31pct，盈利水平同比表现回落。现金流方面，24Q3销售收现11.47亿元，同比-21.06%；24Q3末合同负债1.74亿元，同比-46.61%，环比+7.29%。 主动降速提质，压力持续释放。面对行业深度调整期，公司加强终端消费群体的营销投入，以及主动进行控量稳价，渠道库存压力正在逐步释放，在本轮调整期过后业绩有望迎来向上弹性。中长期看，公司重视各价位段产品均衡布局，聚焦品味舍得大单品，舍之道、沱牌T68有望延续较快增长；坚持聚焦川冀鲁豫及东北，突破华东华南，提升西北市场的总体战略，稳步推进全国化布局。此外，公司董事会审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，预计回购金额1-2亿元，回购价格不超过人民币91元/股，回购股份拟用于公司员工持股计划或股权激励，彰显公司自身对未来发展的信心。 投资建议：根据2024年前三季度公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2024、2025、2026年公司归母净利润分别为8.7亿元、9.6亿元、10.8亿元，同比分别-51.0%、10.7%、12.5%，当前股价对应PE分别为31、28、25倍。维持增持评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

     舍得酒业(600702) 业绩：2024Q3公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为11.89/0.78/0.75亿元（同比-30.92%/-79.23%/-79.13%），（营收+Δ合同负债）同比-21.69%。 回购：公司拟发起股份回购（回购股份占比0.33%~0.66%，金额1~2亿元，回购价不超91元/股），用于员工持股计划或股权激励。 24Q3产品结构趋势延续，中档占比提升。24Q3公司中高档酒/普通酒实现收入8.97/1.53亿元（同比-35.66%/-14.96%），降幅扩大，普通酒收入占比同比变动+3.14个百分点，主因：公司基于动销偏弱没有压货，其中中高档酒品味舍得仍以控货为主。 省外收入增速放缓，平均经销商规模承压。24Q3省内/省外销售收入分别3.47/7.03亿元（同比-21.59%/-37.87%），省内收入占比同比提升4.93个百分点至33.02%。另外，24Q3单个经销商规模同比-40.45%。 产品结构下移影响毛利率，费用投放相对谨慎。 ①盈利端：24Q3公司毛利率/净利率分别同比-10.97/-15.59个百分点至63.66%/6.34%，利润率下降主因结构下行；24Q3公司销售费用率/管理费用率（包含研发费用）同比+3.38/-0.46个百分点至24.84%/12.31%；税金及附加率同比+4.24个百分点。 ②现金流：24Q3公司经营性现金流为-1.24亿元（亏损同比扩大108.78%）；③预收端：24Q3公司合同负债+其他流动负债同比/环比分别变动-1.38/-0.48亿元至2.35亿元； 投资建议：24Q4公司预计仍以调整为主，为25年轻装上阵做准备，预计25年公司业绩有望实现环比改善。我们预计24-26年收入56/59/64亿元（同比-20%/+4%/+9%），归母净利润10/10/12亿元（同比-46%/+9%/16%），对应PE分别为25X/23X/20X，维持“买入”评级。 风险提示：消费疲软；行业政策变动；行业竞争加剧；中高档产品动销不及预期。

     舍得酒业(600702) 投资要点： 事件： 舍得酒业发布24年三季报。前三季度公司实现营收44.60亿元，同比下降15.03%；实现归母净利润6.69亿元，同比下降48.35%。其中，24Q3公司实现营收11.89亿元，同比下降30.92%；实现归母净利润7804.48万元，同比下降79.23%，降幅较Q2边际有所收窄。 受需求承压影响较大，短期压力仍在 受经济环境影响，白酒需求疲弱，商务需求不及预期，宴席需求增长不明显，次高端白酒普遍承压，公司持续实施“控量挺价”策略以及加强市场营销，推动去库。 分产品看，公司中高端/普通酒前三季度分别实现营收34.98/5.37亿元，同比分别下滑15.70%/22.53%。其中，24Q3中高端/普通酒分别实现营收8.97/1.53亿元，同比分别下滑35.60%/14.94%，营收占比分别为85.42%/14.58%，普通酒占比同比提升3.14pct。虽然公司整体增 长短期承压，但部分单品仍有较好表现，今年国庆期间，公司千元价位段高端战略产品藏品舍得10年同比增长384%，水晶舍得同比增长224%。 分地区看，前三季度公司省外/省内地区分别实现营收27.79/12.56亿元，同比分别下滑19.88%/8.61%。其中，24Q3省外/省内分别实现营收7.03/3.47亿元，同比分别下滑37.79%/21.59%，省内基地市场基本盘相对更加稳固。 消费降级背景下，短期利润水平有所下滑，费用投放相对克制 费用端，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为24.81%/11.02%/1.28%/-0.34%，同比分别变化+3.38/+0.18/-0.66/-0.05pct，期间费用率整体+2.86pct。利润端，公司24Q3毛利率/净利率分别为63.67%/6.56%，同比分别下降10.94/15.28pct。另外，公司Q3税金及附加/营收提升较大，同比+4.23pct，对利润也产生一定扰动。 积极维护投资者利益，显现未来发展信心 公司积极维护投资者利益，董事会审议通过了《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，拟以1-2亿元进行回购，回购价格不超过人民币91元/股（含）。回购的股份拟用于公司的员工持股计划或股权激励，显示出股东和公司管理层对未来发展的坚定信心。 盈利预测与投资建议 受商务消费疲软影响，公司短期业绩承压，长期来看，公司品牌深耕下潜力不改。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.19/8.79/11.21亿元（前值分别为12.37/12.86/15.05亿元），维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧的风险、白酒商务消费复苏不及预期、市场开拓不及预期的风险等。

     舍得酒业(600702) 事件 公司发布2024年三季度报告，前三季度公司实现收入44.60亿元，同比-15.03%实现归母净利润6.69亿元，同比-48.35%。 主动释放库存压力，业绩继续承压 2024Q3公司收入11.89亿元，同比-30.92%；归母净利润0.78亿元，同比-79.23%公司主动释放库存压力，我们判断核心单品品味舍得受商务需求偏弱影响仍在去库存，舍之道/沱牌T68等处于大众放量价位带的单品是主要增量来源。2024Q3公司收入+Δ合同负债12.01亿元，同比-21.69%；销售收现11.47亿元，同比-21.40% 调结构去库存，中高档酒表现弱于普通酒 分产品看，2024Q3中高档酒/普通酒分别实现收入8.97/1.53亿元，分别同比减少35.66%/14.96%。前三季度中高档酒/普通酒分别实现收入34.98/5.37亿元，分别同比减少15.70%/22.53%。分区域看，2024Q3省内/省外分别实现收入3.47/7.03亿元，分别同比减少21.59%/37.87%。前三季度省内/省外分别实现收入12.56/27.79亿元，分别同比减少8.61%/19.88%。 毛利率下降费用率提升，净利率延续承压 2024Q3毛利率63.66%，同比-10.97pct，我们判断或主要受产品结构变化影响。商务需求承压，行业竞争加剧，公司全力协助渠道去库存，延续正常费用投放，导致费用率有所提升，净利率延续承压，2024Q3公司销售费用率/管理费用率/营业税金及附加比率分别为24.84%/11.01%/17.74%，分别同比增加3.38/0.15/4.24pct；归母净利率为6.56%，同比-15.31pct。 库存压力逐步释放，维持“买入”评级 考虑到公司库存压力逐步释放，我们预计公司2024-2026年营业收入分别58.29/60.07/63.33亿元，分别同比-17.69%/+3.06%/+5.43%，归母净利润分别为9.21/11.52/13.32亿元，分别同比-48.02%/+25.17%/+15.56%，对应2024-2026年PE估值分别为25/20/17X。次高端白酒商务需求恢复仍需时间，公司主动释放库存压力，短期业绩或继续承压，但宏观经济政策转向之下商务需求复苏弹性较大维持“买入”评级。 风险提示：白酒消费力不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期

     舍得酒业(600702) 事件：2024年10月28日，公司发布2024年三季报，24年前三季度公司总营收/归母净利润/扣非后归母净利润分别为44.60/6.69/6.54亿元，分别同比-15.0%/-48.4%/-48.0%。经测算，24Q3公司总营收/归母净利润/扣非后归母净利润分别为11.89/0.78/0.75亿元，分别同比-30.9%/-79.2%/-79.1%。24Q3公司销售收现11.47亿元，同比-21.4%，合同负债1.74亿元，环比+0.12亿元，营收+Δ合同负债同比-21.7%。截至24Q3末，经销商数量合计2763家，较2023年末增加108家。同日，公司发布拟回购公告，计划以1-2亿元回购公司股份用于员工持股或股权激励，回购价格不超过91元/股，回购股份占总股本比例0.33~0.66%。 市场仍处调整期，品味舍得控量稳价，大众价位顺势补充。24Q3公司酒类营收同比-33.30%至10.50亿元，收入降幅环比扩大。结构端表现延续此前趋势，中高档酒营收同比-35.66%至8.97亿元，占比下降3.14pct，普通酒营收同比-14.96%至1.53亿元，主因下游需求场景分化持续，次高端酒饮消费整体承压，公司大单品品味舍得仍处于去库存阶段，公司主动采取“控量稳价”策略，目前产品批价在同档次价格带内表现相对较为稳定；大众价位舍之道、高线光瓶酒T68则保持较好态势。分地区看，省内营收同比-21.59%至3.47亿元，省外营收同比-37.87%至7.03亿元，省内聚焦优势深耕大本营，抗风险能力相对更优。 结构下移叠加费率提升，利润短期承压。24Q3公司毛利率同比-10.95pct至63.66%，预计主要系中高档酒结构弱化。费用端，24Q3公司销售/管理/研发费用率分别同比+3.44/+0.18/-0.61pct，综上，主要受毛利率拖累影响，24Q3公司扣非归母净利率同比-14.52pct至6.29%。 坚持长期主义，谋求高质发展。面对阶段性行业调整期，公司主动选择控货稳价为渠道释压，同时积极协助经销商全力提升动销，体现出公司坚持长期主义的战略定力。未来公司将持续聚集舍得与沱牌双品牌老酒战略，坚持做大品味舍得核心产品，同时打造高线光瓶大单品沱牌T68；区域端公司将全国化布局与区域深耕并举，并强化板块化聚焦思路；组织侧则通过持续壮大销售团队规模细化渠道管理，长期增长动能充足。 投资建议：我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为57.64/61.85/68.34亿元，分别同比增-18.6%/+7.3%/+10.5%；归母净利润分别为9.94/10.77/12.14亿元，分别同比增-43.9%/+8.3%/+12.8%，当前股价对应PE分别为22/20/18倍，维持“推荐”评级。 风险提示：商务等消费需求恢复不及预期；行业竞争加剧，费用投放持续加大；核心单品库存增加导致价格剧烈波动等。

     舍得酒业(600702) 主动调整释放压力，盈利能力仍有承压，维持“增持”评级 舍得酒业前三季度营收44.6亿元，同比-15.0%；归母净利6.7亿元，同比-48.4%。Q3营收11.9亿元，同比-30.9%；归母净利0.8亿元，同比-79.2%。考虑公司主动释放渠道库存压力，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024年-2026年归母净利润分别为12.2（-0.7）亿元、11.9（-0.7）亿元、11.8（-1.7）亿元，同比分别-31.3%、-2.4%、-1.1%，EPS分别为3.65（-0.23）元、3.57（-0.22）元、3.53（-0.52）元，当前股价对应PE分别为17.8、18.2、18.4倍。后续随着市场库存出清，需求回暖，公司收入、利润增长有望逐步稳定，维持“增持”评级。 中高档酒环比下滑幅度加大，省内承压，省外下滑幅度更大 Q3中高档/普通酒分别实现营收9.0/1.5亿元，同比分别-35.7%/-15.0%，中高档酒下滑主要原因是商务需求较弱，对次高端影响较大，公司考虑长期发展，主动控货去库存。市场也反馈次高端竞争更加激烈，公司下半年以来市场动作较为保守，对份额有一定影响。Q3省内/省外/电商分别实现营收3.5/7.0/0.7亿元，同比-21.6%/-37.9%/+39.1%，Q3末经销商数量为2763家。 预收款表现符合公司回款节奏 Q3末合同负债余额环比+0.1亿元，营收+△合同负债后同比-21.7%；Q3销售收现11.5亿元，同比-21.1%，与营收表现差距不大，利润表较好反应了真实情况。 毛利率下降、费用率上升，净利率仍处于下降通道 产品结构下移影响明显，Q3毛利率同比-11.0pct，竞争激烈环境下市场投入效率下降，销售费用率+3.4pct，归母净利率同比-15.3pct至6.6%。次高端酒企在行业景气度上行过程中，收入扩张速度较快，规模化效应下利润弹性尽显，相对应的，在底部周期，净利率面临下降压力也较大，预计2024年全年净利率约为20%。后续随着收入稳定，费用投入结构调整，后续净利率下降速度会放缓。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

     舍得酒业(600702) 事项： 舍得酒业发布2024年3季报，1-3Q24实现营收44.6亿元，同比下滑15.0%，归母净利6.7亿元，同比下滑48.3%；3Q24实现营收11.9亿元，同比下滑30.9%，归母净利0.78亿元，同比下滑79.2%。 平安观点： 品味舍得控货调整，收入短期承压。3Q24中高档酒收入9.0亿元，同比下滑35.6%，公司秉持长期发展理念，对品味舍得控量挺价，减轻渠道压力，短期中高档酒收入承压；普通酒收入1.5亿元，同比下滑14.9%。分渠道看，3Q24批发代理收入9.8亿元，同比下滑35.5%，电商销售收入0.7亿元，同比增长39.1%。分市场看，3Q24公司省内收入3.5亿元，同比下滑21.6%，省外收入7.0亿元，同比下滑37.8%。 毛利率同比下滑，盈利能力承压。3Q24公司毛利率63.7%，同比-10.8pct，我们认为或受产品结构影响。3Q24公司税金及附加占营业收入的比例为17.7%，同比+4.3pct，我们认为主要跟投产节奏有关。3Q24公司销售/管理/研发/财务费用率分别为24.8%/11.0%/1.3%/-0.4%，同比分别+3.4/+0.2/-0.6/-0.1pct，期间费用率为36.8%，同比+2.9pct。3Q24公司归母净利率6.6%，同比-15.3pct。截至3Q24，公司合同负债1.7亿元，同比/环比-1.5/+0.1亿元。 双节加强动销，回购彰显信心。国庆期间公司推出定制金条、旅游大奖、现金红包等一系列政策让利消费者，助力市场动销，持续出清库存压力。10月28日晚，公司发布《关于以集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告》，拟以自有资金或自筹资金集中竞价回购股票1~2亿元（占公司总股本0.33%~0.66%）用于员工持股计划或股权激励，彰显长期信心。 长期战略明确，维持“推荐”。考虑宏观消费压力，我们调整2024-26年归 母净利预测至9.3/9.8/10.9亿元（原值：15.2/16.7/18.2亿元）。虽然绩短期承压，但公司将持续聚焦品味舍得核心大单品，舍之道、沱牌T68较快发展，藏品舍得10年向上拔高产品高度，长期空间可期，依然维持“推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。

     舍得酒业(600702) 投资要点 事件：公司发布24Q3财报，前三季度实现营收、归母净利44.6、6.7亿元，同比-15.0%、-48.3%；单三季度实现营收、归母净利11.9、0.8亿元，同比-30.9%、-79.2%。Q3公司延续次高端主力产品控量稳价策略，收入阶段性承压，同时产品结构及负规模效应拖累利润表现。 Q3收入降速符合预期，舍之道帮助承接过渡。24Q3公司酒类收入同比下滑33.2%，收入体量环比Q2基本一致，同比增速较Q2进一步回落，主因旺季舍得仍延续严格的控货稳价节奏。1）分产品看：Q3公司中高档/普通酒收入分别同比下滑35.6%、14.9%，其中，正贡献主要有：舍之道同比保持约20%增长，沱牌光瓶T68等产品小体量实现快速增长；负拖累体现为：品味舍得及更高价位产品明显下滑，沱牌定制产品有所收缩。2）分区域看：24Q3省内/省外收入分别为3.5/7.0亿元，同比分别下滑21.6%、37.8%，省内年初以来下滑幅度仍好于省外，其中成都及遂宁大本营经过控货调控，目前批价整治亦显现成效。3）24Q3公司经销商队伍基本保持稳定，期末经销商数量2763家，环比减少46家。 毛销差持续承压，费用端管控加强。1）收现端：Q3季末公司合同负债1.7亿元，同比回落1.5亿元，环比略增0.1亿元，单季收现比为0.96，现金流保持稳定。2）利润端：Q3公司净利率同比大幅下降15.5pct至6.3%，主系毛销差表现恶化。①Q3毛利率同比-10.9pct至63.7%，主因品味控货拉低产品结构。Q4考虑开门红舍得打款适度兑现，结构或较Q3有所改善。②Q3公司销售、管理费用（含研发）分别同比下降20.0%、33.9%，费率分别同比变化+3.4pct、-0.6pct。收入承压背景下公司优化渠道费用投放，加强总部减支力度，强抓管理效益。 回购彰显信心，期待蝶变跃升。公司公告拟以自有资金1~2亿元回购公司股份用于员工持股计划或股权激励，回购价格上限为91元/股。按价格上限测算，本次回购股份数量约占总股本比例的0.33~0.66%。公司新总裁自2023年底上任，目前已全面统管销售工作，有望积极发挥此前在消费品领域的现代化管理经验，补强公司战略规划及顶层认知。24Q3公司立足长期，一方面，坚定去库稳价，品味控货同时加强价格梳理，主动化解渠道风险；另一方面，规划通过数字化手段加强宴席市场份额抢占，并推动舍得渠道下沉“百县千镇”，积极开拓增量需求。未来伴随动销去库效果显现，预期2025年有望走出业绩低谷。 盈利预测与投资评级：公司舍得、沱牌双轮交替驱动，舍得年内坚决去库调整，来年轻装上阵更显从容；沱牌因地制宜做强当地消费氛围，有序推动全国化扩张。由于收入、毛利承压，我们下调2024-26年归母净利润至9.2、10.3、11.9亿元（前值为11.5、12.5、14.4亿元），当前市值对应2024-26年PE为24.7、22.0、19.1X，维持“增持”评级。 风险提示：经济向好不确定性，成本及费用支出超预期，低档酒增长不及预期。

     舍得酒业(600702) 事件 2024年10月28日，舍得酒业发布2024年三季报及回购方案。 投资要点 业绩不及预期，销售回款承压 业绩不及预期，利润受损明显。2024Q1-3总营收44.60亿元（同减14.97%），归母净利润6.69亿元（同减48.35%），扣非净利润6.54亿元（同减47.97%）。2024Q3总营收11.89亿元（同减30.72%），归母净利润0.78亿元（同减79.22%），扣非净利润0.75亿元（同减79.11%）。产品结构调整叠加收入基数下降，毛利率同比下降。2024Q1-3毛利率/净利率分别为67.90%/14.96%，分别同比-7.38/-9.78pcts；2024Q3分别为63.66%/6.34%，分别同比-10.97/-15.59pcts。2024Q1-3销售/管理费用率分别为21.38%/9.82%，分别同比+2.57/+0.48pcts；2024Q3销售/管理费用率为24.84%/11.01%，分别同比+3.38/+0.15pcts。现金流表现略承压，销售回款同比下降较多。2024Q1-3/2024Q3经营活动现金流净额分别为-1.44/-1.24亿元，去年同期分别为5.80/-0.59亿元；2024Q1-3/2024Q3销售回款分别为45.85/11.47亿元，分别同比-16.23%/-21.40%。截至2024Q3末，合同负债1.74亿元（环比增加0.12亿元）。 省内营收占比提升，电商渠道稳定增长 分产品看，2024Q1-3酒类收入40.35亿元（同减-16.68%）：其中，2024Q1-3中高档酒/普通酒营收分别为34.98/5.37亿元，分别同比-15.70%/-22.53%；2024Q3营收分别为8.97/1.53亿元，分别同比-35.66%/-14.96%，普通酒价位带相对更稳定，营收同比降幅较中高档酒更小。分区域看，2024Q1-3省内/省外营收分别为12.56/27.79亿元，分别同比-8.61%/-19.88%，分别占营收31.13%/68.87%，省内营收占比持续提升。2024Q3省内/省外营收分别为3.47/7.03亿元，分别同比-21.59%/-37.87%。分渠道看，2024Q1-3批发代理/电商销售营收分别为37.13/3.22亿元，分别同比-18.30%/+7.92%；2024Q3营收分别为9.84/0.66亿元，分别同比-35.56%/+39.10%，电商营收实现两位数增长。截至2024Q3末，总经销商2763家，较年初增加108家。 发布回购方案，体现公司信心 根据回购公告，公司拟回购股份109.89-219.78万股，占总股本比例0.33%-0.66%，预计用于员工持股计划或股权激励；回购价格上限为91.00元/股，预计回购金额为1.00-2.00亿元，在董事会审议通过后6个月内实施回购方案。 盈利预测 目前公司大众和中端价位产品获较好增长，未来扩容空间较大，在沱牌复兴战略下保障收入增长。短期白酒消费疲软致公司业绩承压，长期看好品味舍得在次高端市场的品牌力持续提升。根据三季报，我们调整公司2024-2026年EPS为2.83/3.83/4.83（前值为3.67/4.60/5.47）元，当前股价对应PE分别为24/18/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险，舍得增速不及预期、老酒战略推进受阻、省外扩张不及预期、夜郎古销售不及预期、股份回购进度低于预期。

     舍得酒业(600702) 2024年10月28日，公司披露24年三季报，期间实现营收44.6亿元，同比-15.0%；实现归母净利6.7亿元，同比-48.4%。单Q3实现营收11.9亿元，同比-30.9%；实现归母净利0.8亿元，同比-79.2%。 经营分析 从营收结构来看：1）分产品看，24Q3中高档/普通酒分别实现营收9.0/1.5亿元，同比分别-35.6%/-14.9%，结构弱化与行业分价格带趋势一致，8月沱牌T68升级上市公司也在聚焦运作，结构弱化叠加成本端等因素持续扰动毛利率，期内毛利率同比-11pct至63.7%。2）分区域看，24Q3省内/省外/电商分别实现营收3.5/7.0/0.7亿元，同比-21.6%/-37.8%/+39.1%；期内经销商新增1家，退出47家，净减少46家，Q3末留存2763家。 从报表结构来看：1）24Q3归母净利同比-15.3pct至6.6%，主要系毛利率同比-11.0pct，且销售费用率+3.4pct、税金及附加占比+4.2pct，管理费用率等变化有限；公司逐步优化营销费用精细化水平、重视费效比，压缩管理费用支出，削弱规模缩量对期间费用率的影响。2）24Q3末合同负债余额1.7亿元，环比+0.1亿元，考虑合同负债环比变量后营收-22%；24Q3销售收现11.5亿元，同比-21.4%基本匹配。 公司拟再回购1~2亿元用于员工持股计划或股权激励，年内此前已完成上轮回购、回购股份占总股本约0.56%/使用资金约1.3亿元。受行业需求走弱影响业绩仍承压，考虑25年潜在顺周期背景下商务需求修复，建议持续关注。 盈利预测、估值与评级 考虑白酒需求持续承压，我们下调公司24-26年归母净利38%/36%/34%，预计24-26年收入分别-19.3%/+5.7%/+8.0%；归母净利分别-47.8%/+13.7%/+14.4%，对应归母净利分别9.25/10.52/12.04亿元；EPS为2.78/3.16/3.61元，公司股票现价对应PE估值分别为24.6/21.6/18.9倍，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济承压风险；行业政策风险；全国化外拓不及预期；食品安全风险。

     舍得酒业(600702) 核心观点 2024年第三季度公司收入同比-30.9%，净利润同比-79.2%。2024年前三季度公司实现营业总收入44.60亿元，同比-15.0%；归母净利润6.69亿元，同比-48.3%。其中第三季度实现营业总收入11.89亿元，同比-30.9%；归母净利润0.78亿元，同比-79.2%。 第三季度需求继续走弱，收入降幅环比扩大。分产品看，2024Q3中高档酒收入8.97亿元/同比-35.66%，低档酒收入1.53亿元/同比-14.96%，增速排序和2024H1保持一致，T68（低基数下同比增长）>舍之道（持平或小幅下滑）>品味（较高双位数下滑）；同时公司坚持聚焦战略，调整定制产品，对低档酒产生影响。分区域看，2024Q3省内收入3.47亿元/同比-21.59%，省外收入7.03亿元/同比-37.86%。今年以来公司聚焦优势区域基地市场打造，深耕遂宁大本营市场，省内收入降幅较小；后续公司将遂宁样板市场经验复制 至德州等其他6个基础较好的市场，夯实基本盘优势。截至9月底公司经销商数量共计2763家，环比6月底净减少46家；上半年公司补充较多舍之道和T68新商，Q3淘汰或出清部分资金承压、配合度较低的小商；公司当前以200-500w体量的中商为主，下行周期中经销商结构得到优化。 收入下滑叠加费用刚性投放，2024Q3净利率同比-15.31pcts。2024Q3毛销差同比-14.35pcts，主因1）产品结构下移；2）加大货折、费投力度以改善经销商盈利状况；3）销售人员薪酬提升。2024Q3税金及附加率同比+4.24pcts，系生产和销售节奏错期所致；管理费用率同比+0.15pcts。 降低经销商回款要求，收现延续承压趋势。2024Q3公司经营性现金流量净额-1.24亿元，销售收现11.47亿元/同比-21.4%，截至Q3末合同负债1.74亿元，环比6月底增加0.12亿元。7-8月白酒消费淡季经销商回款较弱，9月适当加大费用和政策力度促进旺季备货打款。 公司公告拟回购1-2亿元（含）的公司股份以用于员工持股计划或股权激励，回购股份价格不超过91元/股，计算本次回购股份数量占公司总股本比例0.33-0.66%。今年以来公司股价回调较多，回购提振公司发展及市场信心。 盈利预测与投资建议：短期白酒行业需求延续压力，次高端需求复苏对宏观经济依赖度高，公司动销、盈利端仍有较大压力。下调此前预测，预计2024/2025年公司收入56.43/60.94/67.45亿元，同比-20.3%/+8.0%/+10.7%（前值为-13.6%/+8.6%/+17.3%）；归母净利润10.71/11.77/13.19亿元，同比-39.6%/+9.9%/+12.1%（前值为-27.8%/+10.8%/+12.2%），当前股价对应21.1/19.3倍2024/2025年PE。考虑到今年公司主动释放渠道风险，业绩端压力较大，动销改善对经济复苏的依赖度较大，维持“中性”评级。 风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压等。

     舍得酒业(600702) 公司更新：舍得酒业在中秋国庆双节期间聚焦消费者端开展多维营销，促进终端动销，线上联动央视开启中秋奇妙游，线下进行高频次、长周期的品牌宣传，在全国完成超两万家终端布建、近6000家陈列，培育消费者的同时逐步实现库存良性消化。 我们认为：今年以来公司主动调整节奏，抵御市场周期性波动，瞄准终端协助经销商去库存，维护渠道健康有序运营，同时对产品结构进行阶段性调整，将为公司长期发展筑牢基本盘。 高价位带：持续聚焦战略单品，控量稳价着眼长期主义。 ①品味舍得大单品目前处于阶段性去库存阶段，公司基于长期主义考虑进行控量稳价，维护品牌站位，有助于未来商务场景恢复后的健康长远发展。 ②藏品舍得10年持续通过品鉴会等活动进行消费者培育，目前已在局部市场推广，市场表现较为良好，长期来看有利于公司品牌价值提升。 大众价位带：顺势而为放量大众价位，双节宴席市场动销优秀。 ①舍之道卡位200元热门价位带，保持较高增速，今年以来重点推动渠道下沉和乡镇市场打造。截至24年9月，冀晋大区舍之道宴席同比增长60%，消费者自点率实现逐步提升，同时今年中秋舍之道开启终端专属活动“舍之道礼乐汇”，强力推动宴席市场增长； ② T68在21-23年期间三年销量增速保持70%以上，开瓶增长超80%，终端增长超90%，两年销量破千万的城市超10个。今年8月沱牌特级T68焕新升级上市，未来有望引领沱牌加速攀登“国民大众经典名酒第一品牌”。 盈利预测：公司双节期间持续加大费用投放，重点聚焦终端动销，顺势而为放量舍之道&沱牌T68，灵活把握经营节奏，贯彻“长期主义”发展路径。我们预计24-26年公司营业收入分别为65/69/76亿元（同比-7.5%/+5.9%/+9.5%），归母净利润分别为13/14/16亿元（同比-27.9%/+7.8%/+14.4%），对应PE分别为17X/16X/14X。 风险提示：消费疲软；行业政策变动；行业竞争加剧；中高档产品动销不及预期。

     舍得酒业(600702) 核心观点 事件：公司发布2024年半年报，24H1营业收入32.71亿元，同比下降7.28%；归母净利润5.91亿元，同比下降35.73%。对应24Q2营业收入11.65亿元，同比下降22.61%；归母净利润0.41亿元，同比下降88.40%。 淡季主动控货调整，营收同比表现回落。1）分产品：24Q2中高档酒/普通酒营收分别为8.76/1.46亿元，同比-19.33%/-47.34%。中高档酒同比下降，主要由于今年白酒商务需求面临一定承压，次高端产品受到较大影响，公司立足长远发展，对大单品品味舍得主动进行控量去库存。2）分渠道：24Q2批发代理/电商渠道营收分别为9.16/1.06亿元，同比-26.94%/-3.02%。24Q2末经销商合计2809家，较2023年末增加154家，其中新增经销商279家，退出经销商125家。 盈利水平短期有所承压。24Q2毛利率60.93%，同比-10.96pct，预计主要由于品味舍得控货，产品结构整体有所下移。24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为27.00%/12.08%/1.80%/-0.32%，同比+11.80/+2.80/-0.71/+0.18pct。二季度营收下降叠加部分费用相对刚性，费用率整体同比提升。归母净利率3.48%，同比-19.74pct，盈利水平短期面临承压。现金流方面，24Q2末合同负债1.62亿元，环比24Q1末减少0.73亿元。 短期调整释放压力，蓄力长远健康发展。上半年白酒行业整体处于调整期，次高端白酒商务需求不及预期，公司主动采取控量稳价策略，积极协助经销商提升动销，对次高端大单品品味舍得进行阶段性去库存，短期业绩面临承压。长期来看，公司重视各价位段产品均衡布局，聚焦品味舍得大单品，舍之道、沱牌T68有望延续较快增长；聚焦川冀鲁豫及东北等传统优势市场，品牌全国化逐步推进。随着主动调整后库存压力逐步释放，品牌未来健康发展可期。 投资建议：根据2024年上半年公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2024、2025、2026年公司归母净利润分别为12.1亿元、13.3亿元、14.5亿元，同比分别-32%、+10%、+10%，当前股价对应PE分别为12、11、10倍。维持增持评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

     舍得酒业(600702) 业绩：24Q2公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为11.65/0.41/0.33亿元（yoy-22.7%/-88.4%/-90.3%）。 舍得24Q2利润降幅较大，主因：①在次高端酒需求仍偏弱背景下，公司坚持“稳价格、控库存、强动销”，继续对品味舍得控货挺价，品味舍得仍处于阶段性去库存阶段；②费用率提升（收入下降导致表观费效比一般）。 产品端：品味舍得控货拖累业绩，中档单品表现优秀。24Q2公司酒类业务收入10.22亿元（yoy-25.02%），其中中高档酒/普通酒营业收入8.76/1.46亿元（yoy-19.33%/-47.34%），普通酒收入占比同比-6.05个百分点至14.28%，具体看：①品味舍得控货挺价拖累业绩；②中高档酒比重快速提升或受益于舍之道增速较快；③普通酒收入占比下滑主因定制产品缩减SKU，但其中T68&沱牌特曲保持高增。 渠道端：单个经销规模有所下滑，基地市场仍具韧性。24Q2公司批发代理/电商销售营业收入分别为9.16/1.06亿元（yoy-26.94%/-3.02%），其中电商销售收入占比同比提升2.35个百分点至10.36%；24Q2省内/省外营业收入分别为3.66/6.55亿元（yoy-18.45%/-28.35%），省内酒类收入占比同比+2.89个百分点至35.85%；渠道质量方面，24H1单个经销商规模为97.18万元/家（yoy-22.57%）。 财务端：盈利端降幅环比提升，合同负债环比表现稳定。24Q2公司毛利率/净利率分别同比变动-10.96/-19.71个百分点至60.93%/3.64%，盈利端降幅环比加大，主因费用率提升：24Q2公司销售费用率/管理费用率分别同比+11.80/+2.09个百分点至27.00%/13.87%；经营性现金流同比变动-131.31%至-1.29亿元（主要是本期销售回款有所减少、支付的各项税费有所增加所致）；合同负债同比/环比分别变动-3.47/-0.73亿元至1.62亿元。 盈利预测：我们预计2024-2026年公司营业收入分别同比变动-7.5%/+5.9%/+9.5%至65/69/76亿元（收入预测前值为79.5/91.5/105.1亿元），归母净利润分别同比变动-28.7%/+8.2%/14.4%至13/14/16亿元，（归母净利润预测前值为20.0/23.3/27.1亿元），对应PE分别为12X/11X/9X，下调预期主要系次高端酒需求偏弱，公司产品动销放缓。 风险提示：消费疲软；行业政策变动；行业竞争加剧；中高档产品动销不及预期。

     舍得酒业(600702) 投资要点： 事件： 舍得酒业发布24年半年报。24H1公司实现营收32.71亿元，同比下降7.28%；实现归母净利润5.91亿元，同比-35.73%。其中，24Q2，公司实现营收11.65亿元，同比-22.75%；实现归母净利润0.41亿元，同比-88.29%。二季度公司主动调整，采取控量稳价策略，助力渠道阶段性去库存，释放压力。 大单品品味舍得去库，腰部力量持续夯实。 分产品看，公司中高端/普通酒24H1分别实现营收26.01/3.84亿元，同比分别下滑5.61%/25.18%。其中，24Q2中高端/普通酒分别实现营收8.76/1.46亿元，同比分别下滑19.43%/47.35%。24H1，受经济环境的影响，次高端白酒商务需求不及预期，公司重点发力宴席场景，舍得酒、沱牌酒宴席数量同期均实现两位数增长，但宴席消费整体体量尚小，舍得传统优势产品品味舍得处于阶段性去库存阶段；腰部产品 舍之道、T68、沱牌窖龄特曲等产品同比持续增长。 聚焦核心市场，高占有基地市场持续扩大。 分地区看，公司24H1公司省外/省内地区分别实现营收20.76/9.10亿元，同比分别变化下滑11.16%/2.46%。其中，24Q2省外/省内分别实现营收6.55/2.67亿元，同比分别下滑28.46%/18.25%。在行业压力下，公司区域打法更加聚焦，高占有基地市场持续扩大。 毛利率短期承压，销售费用率提升影响净利率。 费用端，24Q2华福证券公司销售/管理/研发/财务费用率分别为27.0%/12.1%/1.8%/-0.3%，同比分别变化+11.9/+2.8/-0.7/+0.2pct，期间费用率整体+14.1%。从绝对值来看，公司管理/财务/研发费用同比+1%/-45%/-50%，控制较好，但在压力环境下销售费用并未缩减（+38%），上半年销售费用提升主要系职工薪酬提升所致。利润端，公司24Q2毛利率/净利率分别为60.9%/3.5%，同比分别下降10.9/19.7pct。 盈利预测与投资建议 受商务消费疲软影响，公司短期业绩承压，二季度控制节奏释放压力，但在长期来看，公司品牌深耕下潜力不改。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为12.37/12.86/15.05亿元（前值分别为 20.91/24.71/29.83亿元），维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧的风险、白酒商务消费复苏不及预期、市场开拓不及预期的风险等。

     舍得酒业(600702) 事件：公司发布2024年半年度报告，2024H1实现总营收32.71亿元，同比-7.32%；归母净利润5.91亿元，同比-35.75%；扣非净利润5.79亿元，同比-35.54%。其中Q2单季度总营收11.65亿元，同比-22.73%；归母净利润0.41亿元，同比-88.41%；扣非净利润0.33亿元，同比-90.33%。 品味舍得主动控量挺价，Q2收入录得下滑。2024Q2公司酒类产品共实现收入10.22亿元，同比-25.0%。分产品来看，2024Q2中高档酒/普通酒实现收入8.76/1.46亿元，分别同比-19.3%/-47.3%，中高档产品下滑主要系公司对品味舍得采取主动“控量挺价”策略，阶段性去库为主，导致品味舍得下滑明显。普通酒由于公司优化定制品销售占比致有所下滑，舍之道、沱牌T68仍然获得较快增长，舍之道、T68预计延续快于整体收入增长趋势。Q2省内/省外分别实现收入3.7/6.5亿元，分别同比-18.2%/-28.5%，整体经销商环比增加14家至2809家，省外部分地区销售压力较大，省内基地市场基本盘较稳定。 产品结构向下变化，Q2盈利水平仍有承压。2024H1公司毛利率同比下降6.2pct至69.4%，其中Q2毛利率同比下降11.0pct至60.9%，一方面由于舍之道、T68增长快于高价格带产品，产品结构变化拖累毛利率表现，另一方面毛利率较低于主业的夜郎古销售占比提升。费用方面，2024Q2销售/管理/研发费用率分别同比+11.8/+2.8/-0.7pct，预计主要由于对新兴市场培育力度加大，市场推广及去库存费用投放较多。由于产品结构变化以及市场费用投放增加导致盈利水平承压，Q2公司净利率同比-19.7pct至3.5%。 投资建议：今年公司将继续夯实基地市场份额，加快推进首府城市建设，充分挖潜新兴市场，对新兴市场的培育投入力度预计不减。同时，公司将持续聚焦舍得与沱牌双品牌老酒战略，继续重点打造风口产品舍之道及沱牌T68，推进“藏品十年”产品补齐千元价格带产品矩阵、打造品牌势能，品味舍得更多以站稳400元价格带为主，放眼长期增长。但考虑到外部需求较疲软，我们预计2024-2026年实现营收70.7/76.6/83.3亿，同比-0.1%/+8.4%/8.7%；实现归母净利润12.7/14.1/15.7亿元，同比-28.2%/+10.4%/+11.9%，对应PE12/11/10X。我们按照2024年业绩给16倍PE，一年目标价61.12元，调整为“增持”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；消费复苏不及预期，招商进展不及预期，省外拓展不及预期。

     舍得酒业(600702) 主要观点： 公司发布2024H1业绩： 24Q2：营业总收入11.65亿元（-22.61%），归母0.41亿元（-88.40%），扣非0.33亿元（-90.33%）。 24H1：营业总收入32.71亿元（-7.28%），归母5.91亿元（-35.73%），扣非5.79亿元（-35.51%）。 24Q2收入符合市场一致预期。 收入端：大众价格带/省内成熟市场贡献主要增量 分产品看，24Q2公司中高档/普通白酒营收分别同比-19.3%/-47.3%，中高档白酒营收占比白酒业务营收同比+6.1pct，达85.7%。我们预计大众价格带的舍之道/T68营收同比增速领先，快于中高档酒整体水平，贡献主要增量。公司次高端核心品味舍得受宏观经济环境扰动，动销承压。公司普通酒增速下滑预计系清理定制酒所致。 分区域看，24Q2公司省内/省外白酒营收分别同比-18.2%/-28.4%，省内白酒营收占比白酒业务营收同比+3.0pct，达35.9%。我们预计省内成熟市场（成都/遂宁）贡献主要营收。公司持续推进省外首府战役，受宏观经济环境扰动，培育时间预计有所延长。 盈利端：产品结构及销售费用拖累 24Q2公司毛利率同比-10.95pct，达60.93%，主因产品结构下移。其中，中高档酒受舍之道占比提高、夜郎古并表影响，24H1毛利率同比-7.1pct；普通酒毛利率稳健。24Q2公司销售/管理费用率分别同比+11.8/+2.8pct，其中销售费率上升主要系职工薪酬增加。综上，24Q2公司净利率同比-19.7pct，达3.64%。 投资建议：维持“买入” 我们的观点： 公司沉着面对宏观环境挑战，主动控货品味舍得以维持价格体系并降低渠道库存，舍之道/T68阶段性成为营收增量抓手，静待行业需求恢复。 盈利预测：由于行业需求受宏观环境扰动，叠加公司产品结构下移，我们降低前期预测，预计公司2024-2026年分别实现营业总收入66.59/70.06/77.19亿元（前值81.11/95.51/113.75亿元），分别同比-6.0%/+5.2%/+10.2%；实现归母净利润12.05/13.15/15.17亿元（前值20.55/24.66/30.28亿元），分别同比-31.9%/9.1%/15.4%；当前股价对应PE分别为12.58/11.5/9.99倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。

     舍得酒业(600702) 核心观点 2024年第二季度公司收入同比-7.3%，净利润同比-35.7%。2024上半年公司实现营业总收入32.71亿元，同比-7.3%；实现归母净利润5.91亿元，同比-35.7%。其中，2024年第二季度实现营业总收入11.65亿元，同比-22.6%；实现归母净利润0.41亿元，同比-88.4%。2023年中报追溯调整系合并夜郎古所致。 2024Q2淡季动销压力较大，大众价位表现相对较好。分产品看，2024Q2中高档酒收入8.76亿元/同比-19.33%，低档酒收入1.46亿元/同比-47.34%，预计舍之道持平、品味超双位数下滑。二季度商务场景恢复不及预期，叠加白酒消费淡季宴席场景表现较弱，经销商较为悲观，公司以维护渠道健康为主线，库存、价盘保证在良性水平。分区域看，2024Q2省内收入10.22亿元/同比-18.25%，省外收入6.55亿元/同比-28.46%。省内市场坚持稳固基本盘 策略，将遂宁市场做深做透，下滑幅度慢于省外；省外市场山东、东北传统优势市场表现较好，河南、河北处于调整阶段，新疆等新兴市场逐步培育。截至6月底，公司经销商数量2809个，环比Q1末净增加14家。夜郎古2024H1收入1.71亿元（去年全年1.79亿元），净利润-0.09亿元，2024Q2预计实现收入7000万，收入端增势较好。 收入下滑叠加费用刚性导致净利率同比-19.5pcts。2024Q2毛利率同比-11pcts至60.9%，系结构下移及宴席场景部分品类加大货折所致；税金及附加率同比+0.14pcts，管理费用率同比+2.66pcts，销售费用率同比+11.75pcts，销售费用同比+37.0%，主因1）次高端消费需求疲软，公司保证渠道合理利润，协助经销商全力提升动销，费用投入上有一定刚性；2）销售人员薪酬提升，以加强销售团队拓展市场的积极性。 去库为主，预收端承压。2024Q2公司经营性现金流量净额-1.29亿元/同比-131%，销售收现15.20亿元/同比-14.7%，截至Q2末合同负债1.62亿元，环比减少0.73亿元。二季度淡季经销商回款意愿较弱，去年6月同期高基数下下滑较多；公司以去库存为主调，主动控量稳价以阶段性调整换取健康、长远发展。 盈利预测与投资建议：下半年行业及次高端需求复苏仍具有较强的不确定性，公司动销、盈利端仍有较大压力。下调此前预测，预计2024/2025年公司收入61.19/66.48亿元，同比-13.6%/+8.6%（前值为+2.1%/+10.2%）；归母净利润12.79/14.17亿元，同比-27.8%/+10.8%（前值为+0.2%/+9.9%），当前 股价对应13.0倍2024年PE。考虑到今年公司主动释放渠道风险，业绩端压力较大，动销改善对经济复苏的依赖度较大，下调评级至“中性”。 风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压等。

     舍得酒业(600702) 定位长期可持续发展，主动进行控货调整，维持“增持”评级 舍得酒业2024H1实现营收32.7亿元，同比-7.3%；实现归母净利5.9亿元，同比-35.8%。2024Q2实现营收11.7亿元，同比-22.7%；实现归母净利0.4亿元，同比-88.4%。考虑公司主动控货调整，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024年-2026年归母净利润分别为12.9（-6.6）亿元、12.6（-9.8）亿元、13.5（-12.6）亿元，同比分别-27.1%、-2.1%、+6.8%，EPS分别为3.88（-1.98）元、3.79（-2.95）元、4.05（-3.78）元，当前股价对应PE分别为11.7、12.0、11.2倍。公司定位长期可持续发展，虽然暂时业绩承压，但长期看对品牌有利，维持“增持”评级。 次高端产品主动控货，普通酒聚焦大单品 二季度收入放缓，主要原因是公司尊重市场客观情况，对次高端大单品品味舍得主动控货去库存。2024Q2中高档酒/普通酒收入分别为8.8/1.5亿元，同比分别-19.4%/-47.3%，中高档酒下滑主要原因是商务需求下降较多，对次高端受影响较大，公司考虑长期发展，未进行持续压货。普通酒下滑幅度较多主要原因是清理沱牌定制产品，舍之道、T68增速仍然较高。2024Q2省内/省外/电商分别实现营收3.7/6.5/1.1亿元，同比-18.2%/-28.5%/-3.0%；经销商新增112家，退出98家，净增加14家，Q2末留存2809家。 预收款表现符合公司回款节奏 2024Q2末公司合同负债1.62亿元，同比-68.12%，环比Q1末减少0.73亿元，公司Q2以消化库存，维持价格体系为主要任务，并未对渠道做不合理的回款要求，因此预收款规模处于三年内较低水平。 毛利率下降，销售费用率提升，盈利能力下降幅度较大 2024Q2毛利率60.93%，同比-11.21pct，主要是次高端产品占比下降。销售费用率+11.75pct，一方面因为收入下滑较多，但广告部分销售费用略有刚性，另一方面人员招聘加大，员工薪酬逆势上升23%。2024Q2净利率同比-19.73pct至3.64%。 风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等。

     舍得酒业(600702) 次高端压力延续，收入利润短期承压 公司发布2024年半年报，2024H1公司实现收入32.71亿元，同比-7.28%，归母净利润5.91亿元，同比-35.73%。单Q2收入11.65亿元，同比-22.61%，归母净利润0.41亿元，同比-88.40%，主因白酒需求较为疲弱，次高端需求短期承压，叠加2023Q2收入利润高基数的影响。2024H1合同负债1.62亿元，同比-68.12%。2024Q2（收入+Δ合同负债）10.93亿元，同比-10.25%；Q2销售收现15.20亿元，同比-14.71%，我们判断主因淡季需求较弱以及公司回款节奏的影响。 中高档酒表现优于普通酒，省内表现优于省外 分产品看，2024Q2公司中高档酒/普通酒分别实现收入8.76/1.46亿元，分别同比减少19.33%/47.34%。分区域看，2024Q2省内/省外分别实现收入3.67/6.55亿元，分别同比减少18.25%/28.35%。2024H1经销商较2023年末增加154家，渠道扩张稳步推进。 毛利率下降费用率提升，Q2净利率短期承压 2024Q2毛利率60.93%，同比-11.21pct，其中中高档酒/普通酒毛利率分别同比下降7.09/0.63pct，或因产品货折增加。2024Q2销售/管理/营业税金及附加比率分别为27.00%/12.08%/15.98%，分别同比增加11.75/2.66/0.14pct，销售费用同比提升主因职工薪酬增长。2024Q2归母净利率为3.48%，同比-19.76pct。 投资建议：渠道稳步扩张，维持“买入”评级 考虑到消费弱复苏，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为59.37/53.46/55.91亿元，同比分别-16.16%/-9.95%/+4.58%，归母净利润分别为9.68/8.75/9.23亿元，同比分别-45.33%/-9.69%/+5.51%，对应三年CAGR为-19.54%，对应2024-2026年PE估值分别为17/19/18X。鉴于公司渠道稳步扩张，商务需求复苏后弹性较大，维持“买入”评级。 风险提示：白酒消费力下行，行业竞争加剧，宏观经济不及预期